用友网络(600588) 核心观点 三季度同比减亏，收入实现正增长。公司2025年前三季度实现营业收入55.84亿元，同比下降2.7%，主要受一季度收入下滑较大影响；实现归母净利润为-13.98亿元，同比增长3.9%，归母扣非后净亏损为14.8亿元，亦实现同比减亏。单Q3来看，公司实现收入20.03亿元，同比增长3.7%，延续Q2以来的增长趋势；实现归母净利润-4.54亿元，同比减亏2.08亿元。公司积极加强经营管理，人员规模与成本费用得到有效控制。 核心产品增长提速，云业务ARR持续提升。2025年前三季度，公司云服务实现收入42.98亿元，占总收入比重提升至77%，同比上升2.3个pct；其中Q3单季实现收入15.35亿元，同比增长6.5%。云服务ARR达27.8亿元，同比增长16.3%，云服务累计付费客户数达101.1万家，新增云服务付费客户数13.8万家。前三季度公司核心产品用友BIP实现收入21.5亿元，同比增长15.8%，其中Q3单季增速达31.9%。公司合同签约金额前三季度同比增长7.8%，其中AI相关合同签约金额前三季度超7.3亿元。 中型企业收入增速转正，小微企业扭亏为盈。大型企业客户业务Q3同比增长13.5%，前三季度实现收入36.17亿元，同比增长2.4%，其中第三季度同比增长13.5%，新增一级央企签约4家，累计签约达48家；中型企业客户业务前三季度实现收入7.26亿元，同比下降14.3%，其中第三季度单季收入增速转正，同比增长6.8%；畅捷通前三季度实现收入7.2亿元，同比增长7.1%，其中云订阅收入5.26亿元，同比增长9%；实现归母净利润0.43亿元，较去年同期扭亏为盈。 政府业务短期承压，海外市场持续拓展。2025年前三季度，公司政府与其它公共组织实现收入3.98亿元，同比下降29%，主要受政府预算收紧、签约与项目验收周期延长等影响。公司加大海外业务投入，加快海外市场拓展，前三季度海外业务收入同比增长超40%。 风险提示：行业竞争加剧、AI落地不及预期、宏观经济波动影响下游需求、关键技术人才流失风险等。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司充分受益于当前下游AI需求，随着云服务占比持续提升，核心产品推进顺利，海外市场加速拓展，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入为99.63/109.03/121.69亿元，实现归母净利润-5.54/2.56/10.51亿元。

     用友网络(600588) 主要观点： 事件： 公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入55.85亿元，yoy-2.7%，归母净利润-13.98亿元，扣非归母净利润-14.80亿元；核心产品BIP前三季度实现收入21.5亿元，yoy+15.8%，其中Q3同比增长31.9%。公司合同签约金额前三季度同比增长7.8%，其中AI相关合同签约金额前三季度超7.3亿元，合同签约金额快速增长驱动收入持续增长。 单Q3：公司实现营业收入20.03亿元，yoy+3.7%，Q3单季度实现大幅度减亏，归母净利润-4.54亿元（同比减亏2.08亿元），扣非归母净利润-4.69亿元（同比减亏2.22亿元）。 经营性现金流改善，业务收入结构持续优化，推动订阅业务模式转型1）现金流改善：公司前三季度现金收入57.2亿元，同比增速回正，yoy+4.7%，Q3单季同比增长19.2%，经营性现金流净额同比大幅改善11.1亿元，Q3单季同比改善5.2亿元； 2）收入结构优化：前三季度云服务业务收入42.98亿元，收入占比77.0%，上升2.3pct，其中Q3实现收入15.35亿元，yoy+6.5%； 3）订阅模式转型：订阅业务模式转型效果显著，截至Q3，订阅相关合同负债25.4亿元，相比去年三季度末增长26.6%，云服务业务ARR为27.8亿元，相比去年三季度末增长16.3%，订阅相关收入同比增长14.0%；截至Q3，公司服务累计付费客户数达101.1万家，新增云服务付费客户数13.8万家。 发布“用友BIP5”，“AI×数据×流程”推动AI企业应用端落地8月公司发布核心产品新版本“用友BIP5”，依托创新构建的数智新架构，通过用友BIP的企业AI、企业数据云、流程服务、数智底座，助力企业重塑业务和管理流程、激活数据价值、一站式落地AI应用，实现“AI×数据×流程”原生一体和场景闭环。正式发布BIP5.0Data Agent智能体产品，实现智能问数、自动归因、模拟预测，并支持多Agent协同与主动决策，AI推动企业软件从传统“工具系统”进化为业务“智能伙伴”。截至Q3，“用友BIP企业AI”智能产品签约客户超百家，新增签约开滦集团、贵州茅台、中免股份、金隅集团、毛戈平、宁波华翔、爱慕股份、道氏技术、金诃藏药等重要客户。 25Q3大、中、小型企业端客户业务增速回暖 前三季度大型、中型和小微企业客户业务实现收入50.67亿元，yoy+0.2%，Q3单季度实现收入18.01亿元，yoy+11.8%。 1）大型企业：前三季度实现收入36.17亿元，yoy+2.4%，Q3单季度同比增长13.5%，截至Q3，公司新增一级央企签约4家，累计签约48家，累计服务中国500强客户387家，占比接近80%，成功签约中国核电工程、中国机械科学研究总院、中国有色矿业集团等央国企及头部公司；2）中型企业：前三季度实现收入7.27亿元，yoy-14.3%，Q3单季度收入增速转正，yoy+6.8%，持续推进订阅优先战略，订阅收入同比增长36.3%，YonSuite产品线加速AI落地，U9cloud产品线持续升级AI能力，发布U9cloud智能平台丰富AI应用场景； 3）小微企业：控股子公司畅捷通前三季度实现收入7.23亿元，yoy+7.1%，其中云订阅收入5.26亿元，yoy+9.0%，实现归母净利润4255万元，较去年同期扭亏为盈，云服务业务前三季度新增付费企业用户数超过13万，较去年同期增长21%。 投资建议 我们预计公司2025-2027年分别实现收入97.2/105.1/114.9亿元，同比增长6.1%/8.2%/9.4%；归母净利润-9.1/1.8/6.14亿元，同比增长55.9%/120.1%/237.1%，当前市值对应PS5.53x/5.11x/4.67x，维持“买入”评级。 风险提示 1）大客户拓展不及预期；2）行业竞争加剧；3）宏观经济风险。

     用友网络(600588) 2025年10月30日，公司披露2025年三季报。 营收增长趋势明确，利润与现金流双向改善。营收端：前三季度累计营收55.84亿元，第三季度单季实现营业收入20.03亿元，同比增长3.65%，延续二季度正增长态势。利润端：第三季度单季归母净利润同比减亏2.08亿元；前三季度净亏损13.98亿元，亏损幅度逐季减少。现金流改善明显：前三季度经营现金流净额同比大幅改善11.1亿元。 核心产品BIP：规模化落地加速，国产化优势凸显。核心产品BIP前三季度实现收入21.5亿元，同比增长15.8%，其中第三季度单季同比增速高达31.9%，AI加持下BIP产品竞争力持续提升。订阅业务：高增长态势稳固，未来业绩储备充足。订阅业务保持高速增长，前三季度订阅相关收入同比增14.0%，订阅类业绩储备充裕：截至三季度末，订阅相关合同负债25.4亿元，较去年同期增长26.6%；云服务业务ARR为27.8亿元，较去年同期增长16.3%。 AI业务变现速度加快，单季签约超上半年总和。AI商业化落地提速，前三季度AI相关合同签约金额超7.3亿元，其中第三季度单季签约4.1亿元，超上半年（3.2亿元）总和，“AI至上”战略成果逐步兑现。 此外，截至三季度末，公司员工总数较2025年初减少2173人，人员结构优化完成后规模趋于稳定。成本费用管控有效，前三季度销售费用、管理费用同比分别下降，研发持续投入，兼顾成本效率与技术竞争力。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收 15.20%/16.10%/16.30%；预计归母净利润为-8.97/0.50/5.08亿元，对应4.87/4.20/3.61倍PS，维持“买入”评级。 风险提示 下游客户预算不及预期，研发进度不及预期。