小商品城(600415) 报告摘要 小商品城依托义乌全球最大小商品集散中心，从“市场运营商”加速升级为“数智外贸基础设施平台”，成长路径由单一租金资产重塑为“实体市场+数字贸易+跨境金融+进口枢纽+全球物流”多轮驱动的综合贸易服务商。 公司业务四大板块中，市场经营和商品销售构成收入底盘。2024年市场经营收入45.78亿元、同比+48.92%，毛利率84.27%，持续贡献高确定性现金流；商品销售收入92.57亿元、同比+36.30%，占比58.82%，通过“爱喜猫”“Yiwu Selection”等品牌放大贸易规模但拉低整体毛利率。数字化服务与配套服务（Chinagoods、义支付、智捷元港等）体量尚小却具备高成长性和高毛利特征，是估值重构的关键。 在行业层面，全球贸易增速换挡与供应链再布局使义乌式专业市场从“卖场”演化为“订单重组和制度接口”的外贸基础设施。“1039市场采购贸易方式”在制度上高度匹配“小单快反、多主体拼柜”结构，将小商品城从商业地产运营商推向政策型外贸平台节点。叠加跨境电商发展，“1039+跨境电商”重构选品—通关—结算链条，为平台型主体在服务和金融环节获取更高收益率提供土壤。 短期增长动力在于线下资产再定价。六区“全球数贸中心”招标火爆、选位费单价高企（部分业态中标价11–13.8万元/㎡），带来一次性选位费+高质量租金阶梯式释放；同时老市场在计划价向市场价平移过程中，未来三年租金每年上调不低于5%，在高出租率前提下锁定中枢提价与利润弹性。 中期看数字化贸易与跨境支付驱动估值重构。Chinagoods依托7.5万实体商铺和210万中小企业，2024年GMV超600亿元，经营主体营收3.41亿元、净利1.65亿元、同比+102%，形成“基础会员费+增值服务+AI工具+广告+金融/第四方服务”的多元收费闭环，净利率接近60%。义支付同时持有互联网支付、跨境人民币和跨境外汇牌照，2024年跨境收款40亿美元、同比+233%，净利6104万元、同比+275%，并获批成为全国唯一1039市场采购贸易结算试点，业务可服务市场从约20%的一般贸易扩展至约80%的市场采购贸易，场景空间放大约4倍。 长期增长极来自进口枢纽与国贸综改。义乌进口额从2020年124亿元提升至2025年1058亿元，国家规划2030年进口突破3000亿元，小商品城作为唯一正面清单试点企业和综保区运营方，有望通过“正面清单+综保区+数字监管平台”在关税担保、检测认证、仓储运营及园区系统等多环节获得高货币化率服务收入，进口端货币化率有望显著高于目前出口端约1%的水平。 投资建议：预计2025-2027年小商品城将实现营业收入203.75/267.99/344.55亿元，同比增速分别为29.47%/31.53%/28.57%;归母净利润44.59/58.57/74.9亿元，同比增速分别为45.08%/31.35%/27.88%。预计2025-2027年EPS分别为0.81/1.07/1.37元/股，对应2025-2027年PE分别为18X、14X和11X，给予“买入”评级。 风险提示：公司存在外贸周期与关税地缘的不确定性风险；线下市场与线上平台的多重竞争风险；新市场与进口/数贸等转型业务兑现节奏风险；新兴跨境支付和数据业务的高合规要求风险以及在资金结构和人才结构上能否支撑庞大转型工程的风险。

     小商品城(600415) 投资逻辑： 我们认为小商品城AI+贸易服务的商业化落地有望加速。市场认为公司贸易服务业绩贡献将呈线性增长，但我们认为在六期市场及一带一路贸易高增的催化下，贸易服务的增长曲线将更为陡峭；同时，公司进口业务的商业化服务多元，是增量业绩期权。 “一带一路”与“1039”双重β驱动，为贸易服务提供绝佳落地场景。1039即市场采购贸易模式的海关监管代码，是一种针对中小卖家在指定市场聚集区进行出口贸易的便利监管模式。义乌1039出口额2024年达4717亿元，同比增长21.5%；一带一路进出口金额2024/2025H1达4133/2738亿元，同比增长18%/26.9%，增速显著提升。一带一路下跨境交易呈现碎片化特征，为CG平台AI工具及义支付等贸易服务创造了绝佳应用场景。 国际数贸中心开业即火爆，AI产品商业化落地加速。六期市场招商火爆，市场板块商位数3760间，2025年10月开业入驻率超98.4%。新市场有57%新生代商户和52%拥有自主品牌的商户，AI应用程度高。实际增收的标杆效应下，CG平台的AI工具服务有望快速上量，带动盈利能力提升。同时，义支付产品与区域拓展持续：义支付于2025年Q3正式获批1039市场采购贸易外汇结算试点，产品业务范围从此前的跨境人民币结算为主进一步拓展至1039外汇结算业务，且单笔交易限额由5万美元提升至15万美元，业务范围从义乌获批拓展至全省，有望通过获取市场份额带动交易额增长。 受益于健全的生态与数字化能力，公司成为落地进口正面清单首单业务的唯一试点，有望再造第二增长极。公司拥有广泛的市场与商户资源，并负责运营义乌唯一综保区，贸易生态健全；通过“1+4+4”体系对进口商品进行全流程监管，数据根据深厚，成为落地进口正面清单首单业务唯一试点。进口政策改革旨在进一步简化进口流程，扩大进口规模，是可比拟出口1039的重大政策驱动。当前我国跨境电商进口市场规模达5千亿元，代购市场规模达3千亿元，新进口代码有望部分取代老模式，同时创造新需求，增长空间广阔。 盈利预测、估值和评级 暂不考虑进口业务业绩贡献的情况下，我们预计公司25-27年收入分别212/278/344亿元，同比增长34.7%/31.0%/24.0%；归母净利45/60/72亿元，同比增长47.4%/32.8%/19.3%。传统业务与创新业务的商业价值深度绑定，我们认为应基于公司利润中枢上移、长期成长的趋势，整体提升目标估值，当前对应PE19.3/14.5/12.2X，目标26年估值20X，目标价21.94元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 全球经济大幅衰退、AI产品销售不及预期、进口政策落地不及预期。

     小商品城(600415) 小商品市场行业领导者，打造“全球一流”贸易综合服务商。 ummary] 公司锚定“打造一流的国际贸易综合服务商”的战略目标，通过建立商品展示交易生态、配套服务生态、贸易服务生态三大生态，提升贸易效率，持续为小商品流通创造价值。 2024 年公司业绩表现亮眼，实现营业收入 157.4 亿元，同比增长 39.3%，归母净利润 30.7 亿元，同比增长 14.9%。 义乌市进出口贸易持续繁荣，“1039”与自贸协定创造出海机遇。 义乌市进出口贸易总额近年来持续增长， 2023 年达 5,660.5 亿元，同比增长 18.2%，其中出口总额达 5,005.7 亿元，首次突破 5,000 亿元大关。“1039”市场采购贸易模式免增值税、结汇灵活、申报简易等优点极大降低小商品出口的通关时间和通关成本，同时“一带一路”及 RCEP 持续拉动国际需求，利好小商品出海。 市场扩容挖掘新增长动力，数智化转型打造业务新生态。 义乌中国小商品城持续扩容，国际商贸城二区东市场 1-2 层已于 2023 年 3 月开业，全球数贸中心于 2022 年 11 月动工， 截至 2025H1 市场板块建设已顺利竣工。 chinagoods平台已上线小商 AI、数字人、 AI 智能商品发布、智能扣图等 AIGC 功能，赋能商家经营提效， 2024H1 平台实现 GMV450 亿元，活跃度不断提升。 YiwuPay 积极为 chinagoods 平台、市场、供应链等商城生态提供个性化的支付结算服务，支付链路不断完善。 小商品城作为义乌国际贸易核心载体，依托深化国贸综合改革政策红利，在AI 商贸服务、数字人民币跨境支付、进口贸易创新、全球数贸中心建设四大新品类新业务领域实现突破性发展。 2025H1 公司营收 77.13 亿元（ yoy+13.99%），归母净利润 16.91 亿元（ yoy+16.78%），其中贸易服务板块营收同比激增 43.16%，新业务成为业绩增长核心引擎。我们认为，公司凭借“市场主业+贸易服务”双轮驱动架构，叠加新品类场景落地与市场化定价机制完善，后续成长空间广阔。 盈利预测与投资评级： 我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为43.14/55.84/66.78 亿元，当前股价对应 PE 分别为 20.9X/16.1X/13.5X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素： 宏观经济周期风险， 地缘政治与供应链重构风险， 关税及贸易摩擦升级风险， 新业务培育与投入效果不及预期