中文传媒(600373) 投资要点: 2024H1营业收入增长稳健，毛利率同比+1.91pct，剔除所得税影响，2024Q2利润总额同比增长17.25% （1）收入端：2024H1公司实现营收51.55亿元，yoy+2.48%，2024Q2营收29.94亿元，yoy+17.91%，qoq+38.51%；2024H1 主营出版发行业务稳健增长，新业态收入10.68亿元，yoy+42.78%；低毛利率的物资贸易业务收入3.10亿元，yoy-61.49%；2024H1公司毛利率41.35%，同比+1.91pct。 （2）利润端：2024H1公司实现归母净利润6.13亿元，yoy-27.48%，扣非归母净利润6.91亿元，yoy-3.38%，非经常性损益主要由公允价值变动-1.3亿元影响；2024Q2归母净利润3.49亿元，yoy-16.37%；2024H1所得税ETR27.10%，剔除所得税影响，2024H1利润总额8.58亿元，yoy+0.60%，2024Q2利润总额4.86亿元，yoy+17.25%，2024H1利润总额同比提升主要由于子公司朗知传媒并表以及销售费用率同比-2.1pct（主要系推广费减少）。 出版发行业务稳定增长、主力游戏产品减少投放释放利润 （1）出版业务：2024H1公司出版业务实现营收21.14亿元，yoy+5.31%；销售码洋51.24亿元，yoy+5.77%，毛利率17.02%，yoy-2.39pct；据开卷数据显示，2024H1公司在全国图书综合零售市场实洋占有率为3.76%，实洋排名全国第3，同比上升3个位次。新书实洋占有率同比上升0.04pct，新书实洋排名全国第2。 （2）发行业务：2024H1公司发行业务实现营收28.37亿元，yoy+7.20%，销售码洋29.27亿元，yoy+5.36%，毛利率36.87%，yoy+0.13pct；公司将所持有的教辅公司60%股权无偿划转至全 资子公司教材公司，推动形成教材教辅一体化、规模化、集约化经营的发展新模式。 （3）新业态：子公司智明星通2024H1实现营收6.95亿元，yoy-6.66%，收入下降主要系智明星通主力产品《列王的纷争》（2024H1月均流水4370.43万元，yoy-6.35%）《TheWalkingDead:Survivors》（2024H1月均流水3712.22万元，yoy-28.68%）流水下滑影响；2024H1智明星通净利润2.09亿元，yoy+20.74%，主要系推广营销费用占游戏业务收入比例同比下降11.09pct。公司有效推动信息化建设和数智化转型提速升级，“江西新华在线”平台累计交易额超3亿元；公司开发的江西省首款AI内容创作平台——“文书守正”正式上线，可提供文本自动生成、续写、改写、扩写、审稿等AI服务；此外，公司成功并购朗知传媒，充分发挥其在AIGC领域的优势，探索人工智能技术与出版业务的有效结合，推动出版业务的创新发展。 2024H1在手现金超150亿元，近12个月股息率达5.5% 2024H1公司在手现金（货币资金+交易性金融资产）156.39亿元，yoy-14.72%。公司分红稳定，2020-2023年分红率均超过40%，以9月10日收盘价计算，近12个月股息率为5.5%。 盈利预测和投资评级：所得税政策影响下，预计公司2024年利润端增长承压，但公司出版发行主业稳健增长，业务结构持续优化改善，积极拓展业务边界，新业态的持续发展有望贡献增量收入利润，看好未来业绩稳定增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为113.82/120.90/128.01亿元，归母净利润分别为17.49/18.54/19.86亿元，EPS分别为1.29/1.37/1.47元，对应PE分别为10.95/10.33/9.64x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、投资标的不及预期风险、学生人口数量增长不及预期风险、科技创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。

     中文传媒(600373) 投资要点 事件：中文传媒发布2024年半年报，2024H1公司营收51.6亿元，同增2.5%；利润总额8.6亿元，同增0.6%；归母净利润6.1亿元，同减27.5%；扣非归母净利润6.9亿元，同减3.4%。公司Q2营收29.9亿元，同增17.9%；利润总额4.9亿元，同增17.2%；归母净利润3.5亿元，同减16.4%；扣非归母净利润3.7亿元，同减6.9%。 点评：收入及利润总额正向增长，主业稳步向上，创新业态提速升级 1）经营端稳健，Q2收入及利润总额正向增长。公司2024H1及2024Q2收入和利润总额均实现正向增长，证明经营端稳健。归母净利润下滑则因所得税政策变化导致所得税费用增加，叠加金融产品公允价值变动（-1.45亿元）。 2）主业稳步向上，重组并购再结硕果。主业方面，出版业务收入21.1亿元，同增5.3%，毛利率17.0%，同比下降2.4pct。发行业务收入28.4亿元，同增7.2%，毛利率36.9%，同比提升0.1pct。公司上半年在全国图书综合零售市场实洋占有率为3.8%，实洋排名全国第3，同比上升3个位次。 公司将所持有的教辅公司60%股权无偿划转至全资子公司教材公司，推动形成教材教辅一体化、规模化、集约化经营的发展新模式；公司拟并购江教传媒及高校出版社方案已顺利通过上交所并购重组审核委员会的审核，有望加速落地。 3）游戏业务稳控成本。游戏业务受游戏生命周期影响有所下滑，2024H1收入6.9亿元，同减6.7%。同时，公司提效控费效果显著，游戏业务营业成本同减29.4%，推广营销费用占收入比重仅9.1%。其中，《列王的纷争》MAU达81.2万户，ARPU值100元，月流水4,370.4万元；《The Walking Dead：Survivors》MAU达94.5万户，ARPU值40元，月流水3,712.2万元。 4）创新业态提速升级。江西新华云教育科技开发的江西省首款AI内容创作平台——“文书守正”正式上线，可提供文本自动生成、续写等AI服务。同时，公司成功并购朗知传媒，在丰厚公司利润的同时，充分发挥其在AIGC领域的优势，探索人工智能技术与出版业务的有效结合。 5）加强费用控制，费用率有所下降。公司2024H1销售、管理、研发费用率分别为6.3%、15.1%、2.7%，分别同比增加-2.1/-0.1/+0.6pct。公司2024Q2销售、管理、研发费用率分别为5.8%、14.6%、2.6%，分别同比增加-2.9/-3.0/+0.4pct。 盈利预测与估值：考虑到公司2024H1业绩表现符合预期，以及税收政策变化会对公司2024-2026年净利润产生影响，我们维持此前公司业绩预期，预计中文传媒2024-2026年营业收入分别为119.63/133.58/144.68亿元，分别同比增长18.63%、11.67%、8.31%；归母净利润分别为17.61/18.91/20.26亿元，分别同比增长-10.47%、7.41%、7.11%。当前市值对应公司的估值分别为9.9x、9.2x、8.6x，维持“买入”评级。 风险提示事件：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     中文传媒(600373) 报告摘要 公司概要：江西出版发行领头羊，打造多元新业态。中文传媒主要从事出版、发行、印刷包装、物资贸易、新媒体新业态、投资等业务，是一家具有多介质、平台化、全产业链特点的地方国企出版集团。2023年，公司归母净利润达19.7亿元，4年CAGR达3.3%。 行业分析：图书市场格局稳定，看好SLG类游戏付费率持续提升。 图书市场格局稳定，新书出版效率提升明显。其中，教材教辅需求刚性，出生人口下滑对其影响中短期内无虞，而一般图书伴随疫后线下生态恢复，多数品类明显回暖。另外，出海游戏市场步入成熟期，SLG类游戏市场份额稳定，生命周期长，看好整体付费率持续提升。 经营分析：加固主业基础，拓展新业态变现路径。 出版发行主业基本盘稳固，彰显增长韧性。公司出版发行业务稳中有增，内生品牌规模优势显著，并通过外延并购夯实出版实力；拓展发行渠道，渠道控制力不断强化。我们认为，公司教材教辅受益于素质教育育人所需知识覆盖范围增加、K12学生结构优化，以及公司自身推进资源整合，积极拓展市场，看好人均教材教辅持有量和客单价实现量价齐升，助力教材教辅业绩实现稳中有升。另外，一般图书多品类硕果累累，少儿图书盈利能力逆势向上，看好一般图书持续增长。 积极拓展新业态，挖掘业绩增长新动能。公司积极利用自身资金、内容、渠道优势，布局多元新业态。1）游戏业务：现有产品流水稳定，新游表现良好，有望贡献业绩增量。2）教育业务：全通教育技术基底扎实，新华云成果丰硕，看好智慧教育版图扩张。3）收购营销业态：在有望收获可观现金流基础上，布局AI+营销赛道，同主业产生协同效应可期。 运用账上现金优势，加大对外投资并购力度。公司运用充足账上现金优势，积极对外投资、资源整合，优化产业布局，我们看好公司提高资金使用效率，发挥国资优势，通过投资做强业务版图。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计中文传媒2024-2026年收入分别为119.63/133.58/144.68亿元，分别同比增长18.63%/11.67%/8.31%。考虑到税收政策变化会对公司2024-2026年净利润产生影响，预计2024-2026年归母净利润分别为17.61/18.91/20.26亿元，分别同比增长-10.47%/7.41%/7.11%，对应PE估值分别为10.4x/9.6x/9.0x。我们选择出版行业内同样从事图书出版发行公司作为可比对象，包括凤凰传媒、中南传媒、浙版传媒、南方传媒、山东出版。参考同业可比公司，考虑到公司教材教辅稳健增长，且积极利用账上现金进行对外投资并购，有望打开业绩成长空间，且估值低于可比公司平均水平，建议持续关注，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。