恒力石化(600346) 公司发布2025年半年报，上半年实现营业总收入1039.44亿元，同比降低7.68%归母净利润30.50亿元，同比降低24.08%。其中，第二季度实现营业总收入468.98亿元，同比降低13.45%，归母净利润9.99亿元，同比降低46.81%，公司管理效能提升，财务指标优化，产品销量稳步增长，看好公司炼化一体化产业链优势，维持买入评级。 支撑评级的要点 经营韧性凸显，财务指标优化。2025年上半年公司销售毛利率为11.96%，同比增长0.10pct，其中炼化产品/PTA/聚酯产品毛利率分别为17.95%/3.49%/11.82%，同比分别+1.37pct/-1.33pct/-3.95pct；子公司恒力炼化和恒力石化（大连）上半年分别实现净利润16.49亿元和4.71亿元，同比分别增长51.24%和45.65%。2025年上半年，期间费用（销售费用+管理费用+研发费用+财务费用）率为4.43%，同比下降0.22pct，其中财务费用为25.07亿元，同比降低18.41%，截至2025年二季度末，公司资产负债率为76.89%，同比降低1.13pct，公司深化降本增效，管理效能提升，经营韧性凸显。 产销量稳步增长，一体化优势提升。2025年上半年公司炼化产品/PTA/新材料产量分别为1211.67万吨/843.27万吨/321.01万吨，同比+9.53%/+1.64%/+8.64%，销量分别为939.60万吨/760.37万吨/287.42万吨，同比+9.89%/+3.52%/+10.59%。恒力石化构建“原油—芳烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯—民用丝/工业丝/薄膜/塑料”世界级一体化协同模式。公司以“大型化、规模化、一体化”为核心，引入国际一流设备与工艺并创新优化，在单位成本、物耗能耗、交付效率上具备优势。随着生产成本较高、装置老旧的小型炼厂逐步被淘汰，炼化行业集中度持续提升，大型新建炼厂竞争力将逐步凸显，公司未来业绩有望修复。 分红回购政策稳健，新材料业务扩张。2025年上半年，公司经营活动现金流净额达194.77亿元，同比增长55.42%，公司拟派发现金分红5.63亿元，分红比例为18.46%。公司实际控制人之一陈建华计划自2025年4月9日起12个月内以集中竞价交易方式增持公司股份不低于5亿元，不超过10亿元。公司实际控制人坚定增持，提升市场信心。另一方面，公司不断升级优化产业模式，推动经营规模的量变与业务结构的质变，公司2025年上半年研发费用为8.29亿元，同比增长1.36%，下属子公司康辉新材重点打造全球领先的高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料。公司注重股东回报，长期投资价值凸显，同时新材料业务有序扩张，未来成长空间广阔。 估值 基于石化行业内部产能结构性矛盾凸显，部分石化产品价格中枢震荡下行调整盈利预测。公司2025-2027年归母净利润分别为72.73亿元、86.09亿元、102.02亿元。预计公司2025-2027年每股收益分别为1.03元、1.22元、1.45元，对应的PE分别为16.6倍、14.1倍、11.9倍。公司经营韧性展现，一体化优势增强，维持买入评级。 评级面临的主要风险 原油价格剧烈波动；行业处于下行周期；市场竞争加剧的风险。

     恒力石化(600346) 事件：2025年8月22日晚，恒力石化发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业总收入1039.44亿元，同比下降7.68%；实现归母净利润30.50亿元，同比下降24.08%；实现扣非后归母净利润22.96亿元，同比下降35.16%；实现基本每股收益0.43元，同比下降24.56%。 其中，第二季度公司实现营业总收入468.98亿元，同比下降13.45%，环比下降17.79%；实现归母净利润9.99亿元，同比下降46.81%，环比下降51.28%；实现扣非后归母净利润10.57亿元，同比下降38.64%，环比下降14.67%；实现基本每股收益0.14元，同比下降46.81%，环比下降51.72%。 点评： 上半年化工及化纤板块有所拖累，公司盈利短期承压。油价端，2025年上半年国际油价整体呈现震荡下行态势，主要受OPEC+超预期增产叠加美国关税政策冲击需求预期影响，虽6月伊以冲突推升国际油价，但地缘溢价在停火后边际走弱，油价震荡下跌。2025年上半年布伦特平均油价为71美元/桶，同比下降15%。一季度油价单边下跌，二季度油价波动较剧烈，叠加化工板块供需偏弱，公司盈利有所承压。分板块看，上半年公司主要子公司恒力炼化、恒力化工、恒力石化（大连）、恒力化纤分别实现净利润16.5、4.7、4.7、0.9亿元，同比变化+8.5、-7.3、+2.2、-5.7亿元。上半年原料价格波动剧烈，石化产品价格波动分化，芳烃产品盈利收窄，新材料产品价格跌幅高于原料价格跌幅，纺服终端需求相对偏弱，公司化工板块及化纤板块对业绩带来一定拖累。 存量竞争时代来临，炼化龙头竞争格局或将持续优化。根据发改委政策，2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，当前炼化扩能接近尾声，总量逼近政策“红线”。2025年5月国家发改委再次强调，要加快淘汰炼油等行业低效落后产能，此外近期中央密集释放“反内卷”信号，叠加税改进一步压缩地炼生存空间，或推动落后炼能加速退出。根据万得数据，自2023年四季度以来，山东地炼厂开工负荷持续下行，当前开工率仅维持在50%左右。从炼能供给格局演变角度看，根据我们在2025年炼化中期策略报测算结论，在中性情景下，预计2025-2026年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长。公司旗下恒力炼化是国内稀缺的民营炼化一体化产能，恒力炼化在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出；此外，未来吸收合并恒力化工后，运营效率有望进一步提升，并推进资源配置优化，其资产质量或持续增强，公司也有望在当前炼能增量有限、减量出清的竞争格局优化背景下持续受益。 公司自由现金流明显改善，积极推出中期股东回报方案。2025年上半年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为38亿元，同比降幅约73%，当前主要在建项目已经逐步进入试生产阶段，公司资本性支出明显放缓。公司资本开支放缓带来明显的自由现金流改善，2025年上半年公司经营性现金流净额为195亿，同比增长55%，自由现金流130亿，同比增长约187亿。我们认为，未来伴随公司增量项目逐步收尾，资本开支进程放缓，公司或将逐步进入发展“红利回收期”。基于公司上半年充裕的现金流量，公司积极推出2025年半年度利润分配方案，计划每股派发现金红利0.08元（含税），合计派现5.63亿元（含税），进一步强化股东回报，其长期投资价值或持续凸显。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为75.90、89.43和103.05亿元，同比增速分别为7.8%、17.8%、15.2%，EPS（摊薄）分别为1.08、1.27和1.46元/股，按照2025年8月27日收盘价对应的PE分别为16.01、13.59和11.79倍。考虑到公司受益于自身先进产能优势和行业整合有望加速，2025-2027年公司业绩弹性有望持续释放，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。

     恒力石化(600346) 2025年H1公司实现归母净利润30.5亿，同比-24.08% 2025年H1，公司实现营业收入1038.87亿元，同比-7.69%；实现归母净利润30.5亿，同比-24.08%，扣非归母净利润22.96亿元，同比-35.16%。其中，Q2公司实现归母净利润9.99亿，扣非净利润10.57亿，环比-14.7%。 重视投资者回报，近年来首次增加中期分红 基于充裕的现金流与良好的盈利状况，公司已积极推出2025年半年度利润分配方案（该方案尚需股东会审议通过后实施），计划每股派发现金红利0.08元（含税），合计派现5.63亿元（含税），占2025年半年度归属于上市公司股东净利润的18.46%，公司以切实举措回报股东，进一步增强市场信心。 反内卷有望助力石化周期反转 2024年7月，中央政治局会议首次提出“要强化行业自律，防止‘内卷式’恶性竞争”。同年12月，中央经济工作会议在部署2025年重点任务时再次强调要“综合整治‘内卷式’竞争，规范地方政府和企业行为”。 在此背景下针对石化行业的反内卷政策频出，2025年5月，国家发改委提出：优化产业布局，遏制落后产能扩张，加快淘汰炼油等行业的落后和低效产能，科学论证煤化工等行业新增产能项目，加强行业自律。 7月份，工信部等五部委印发《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》，以摸清石化行业老旧装置底数，《通知》要求根据上述评估结果，就老旧装置是否需要更新改造、拟采取更新改造方式、计划开工时间和完成时间等提出意见，或将推动新一轮的老旧产能淘汰。 随着欧洲石化产能的退出，韩国近期也提出拟减370万吨石脑油年裂解产能，海内外供给侧共振，石化有望开启新一轮向上周期，中国炼化企业也将更具国际竞争力。 盈利预测与估值：受烯烃价差偏弱的影响，我们将公司2025/2026年归母净利润预测90/110亿下调至70/101亿，维持2027年归母净利润预测130亿，2025年8月25日收盘价对应PE分别为17/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原油大幅波动风险；行业政策不及预期风险；市场竞争加剧风险；关税风险；安全生产风险

     恒力石化(600346) 主要观点： 事件描述 8月22日晚，恒力石化发布2025年半年报，上半年实现营收1039.44亿元，同比-7.68%，实现归母净利润30.50亿元，同比-24.08%；实现扣非净利润22.96亿元，同比-35.16%。Q2单季度实现营收468.98亿元，同比/环比-13.45%/-17.79%；实现归母净利润9.99亿元，同比/环比-46.81%/-51.28%；扣非归母净利润10.57亿元，同比/环比-38.64%/-14.67%。 Q2毛利率改善，检修影响产销量 盈利能力指标方面，25Q2毛利率13.64%，同比/环比+1.03pct/+3.07pct；净利率2.13%，同比/环比-1.34pct/-1.47pct。ROE为1.56%，毛利率同比环比改善。 费用方面，25Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.01%/1.10%/2.29%，同比-0.12pct/-0.12pct/-0.67pct，三费控制优秀。研发费用率0.96%，同比+0.11pct，公司研发投入增长。 量方面，25Q2PTA/炼化产品/新材料销量同比-5.20%/+10.20%/+7.70%，环比-14.85%/-26.99%/+15.23%。销量环比下降主要由于Q2公司对部分装置进行了计划性检修。 二季度，原油受美国对全球发动的贸易争端的影响波动较大。25Q2，WTI原油均价为63.68美元/桶，环比下跌10.84%，炼化企业普遍有库存损失影响。另一大原料煤炭价格下行明显，抵消部分成本端压力。2025年上半年煤炭/丁二醇/原油/PX四大主要原料同比-20.19%/-9.37%/-6.96%/-18.83%。 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 高端涤纶和功能性薄膜方面，公司产品在品质以及稳定性上优于同行，是目前国内唯一一家能够量产规格5DFDY产品的公司，MLCC离型基膜国内产量占比超过65%，更是国内唯一、全球第二家能够在线生产12微米涂硅离型叠片式锂电池保护膜的企业。此外，报告期内，恒力（南通）产业园在功能性纤维领域取得重大突破，成功自主研发新一代光蓄热纤维“酷暖丝”。经第三方权威机构检测认证，该纤维功能性已完全达到国内先进水平。公司在功能性薄膜和民用涤纶长丝领域，拥有绝对的技术优势和工艺积累，形成了短期内难以的行业竞争护城河。 维持高分红积极回馈股东，打造价值“成长+回报”型上市企业从2024年下半年开始，公司基本结束本轮投资建设与资本开支的高峰期，后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。本报告期公司计划每股派发现金红利（含税）0.08元，合计派现5.63亿元，进一步增强市场信心。按照公司的经营目标，后续分红潜力较大。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为87.15亿元、96.03 13.85X/12.57X/10.84X，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。

     恒力石化(600346) 公司2025年中报业绩符合预期，看好炼化景气度回升，维持“买入”评级公司发布2025年半年报，2025H1实现营收1,038.87亿元，同比-7.69%；实现归母净利润30.50亿元，同比-24.08%，其中，2025Q2公司实现归母净利润9.99亿元，同比-46.81%，环比-51.28%。Q2由于检修因素和油价下跌影响，业绩有所承压，但整体符合预期，根据中报情况和当前主营产品价格价差，我们下调公司2025-2026年、维持2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为76.38（-15.04）、99.71（-14.24）、123.24亿元，EPS分别为1.09（-0.21）、1.42（-0.2）、1.75元，当前股价对应PE分别为16.2、12.4、10.0倍，维持“买入”评级。 2025H1公司各板块销量呈现同比提升态势，中期分红提高股东回报 销量方面，2025H1炼化产品、PTA及新材料产品销量分别为939.60、760.37、287.42万吨，分别同比增长9.89%、3.52%、10.59%，各板块销量呈现提升态势。销售均价方面，2025H1炼化产品、PTA及新材料板块销售均价分别为5,077.67、4,249.42、6,955.37元/吨，分别同比-5.61%、-19.41%、-14.17%。原料端，2025H1公司主要原材料煤炭、丁二醇、原油及PX平均进价分别为566.89、6,899.16、4,022.44、6,030.38元/吨，2025年上半年原料价格整体同比下降。分红方案方面，公司进行2025年中期分红，拟派发现金分红5.63亿元（含税），每股派发现金红利0.08元（含税），股利支付率达18.46%，彰显了公司对股东的重视。我们认为，未来行业“反内卷”推动下，行业景气度有望回暖，叠加公司原料成本下降及公司出色的成本控制能力和经营管理水平，未来公司盈利有望修复。 韩国主要石化企业业务重组，炼油边际产能或退出，看好炼化景气度向好根据中国化工报报道，8月20日，韩国10家主要石化企业签署了有关业务重组的协议，承诺将努力削减270万-370万吨的石脑油裂解(NCC)产能，相当于韩国总产能（1470万吨）的18%-25%。根据金联创报道，目前国内常减压装置炼能在200万吨/年及以下的炼厂接近40家，炼能合计在4000万吨附近，这些小型、落后设施或将淘汰。我们认为，随着全球石化产能的调整与重组及国内“反内卷”行动的展开，炼化行业供需格局有望改善，行业景气度或将步入上行区间。 风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、公司产品所处行业产能过剩。

     恒力石化(600346) 事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业收入1038.9亿元，同比下降7.7%；实现归母净利润30.5亿元，同比下降24.1%；EPS(全面摊薄)为0.43元，拟每股派发现金红利0.08元（含税）。 油价剧烈震荡及检修影响短期业绩，25Q2盈利承压。2025H1布伦特原油均价70.59美元/桶，较去年同期的83.20美元/桶下降15%；25Q2布油均价66.47美元/桶，较25Q1的74.78美元/桶环比下降12%，油价的剧烈波动对公司的库存损益、生产经营均造成较大影响。此外，公司二季度对乙烯装置进行了计划检修，乙烯装置单季度负荷率下行，影响了烯烃产品的产量和单位成本水平。在宏观需求端，今年上半年国内石化的整体需求继续延续着去年下半年以来的偏弱复苏态势，尤其是芳烃和油品产业链的景气度同比去年上半年下行明显。 行业“反内卷”背景下，看好炼化板块持续修复。自2024年7月中共中央政治局会议首次提出防止“内卷式”恶性竞争以来，国内“反内卷”呼声日益强烈。今年6月，五部委联合启动老旧装置摸底评估，将目光聚焦在投产超20年的炼油、化肥等领域装置，推动低效产能退出，精准直击供给端过剩这一痛点。公司是民营大炼化龙头，拥有全产业链一体化的协同优势，持续打造“平台化+新材料”的价值成长，在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出，有望明显受益。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为76/86/98亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

     恒力石化(600346) 投资要点 2025上半年石化行业供需承压，公司业绩同比下降：2025年上半年，恒力石化实现营业总收入1038.87亿元，同比下降7.69%；归属于上市公司股东的净利润为30.5亿元，同比下降24.08%。其中，第二季度的业绩压力更为明显，营收同比减少13.5%，环比减少17.8%；归母净利润同比下滑46.8%，环比下滑51.3%。业绩下滑主要受两方面因素影响：一是产品价差收窄。上半年，国际原油价格宽幅震荡，布伦特原油均价同比下跌约15%，炼化企17.15业承受一定库存损失，同时，石化需求恢复缓慢，炼化产能仍在释放，周期底部产品价格703,910价差承压。二是第二季度公司对乙烯装置进行了计划检修，短期内影响相关化工品的产量76.89%并推高单位生产成本，对当季业绩造成了一定扰动。 经营性现金流净额同比大增，首次将实施中期分红：尽管盈利下滑，但公司2025年上半年经营性现金流净额同比大幅增长55.42%至194.77亿元，说明主营业务回款能力非常健康，现金流管理出色。截至上半年末，公司货币资金较上年末增加14.08%。基于充裕的现金流量与良好的盈利状况，公司已积极推出2025年半年度利润分配方案（该方案尚需股东会审议通过后实施），计划每股派发现金红利0.08元（含税），合计派现5.63亿元（含税），进一步增强市场信心。 坚持创新驱动，调整管理架构，积极布局新赛道：2025年上半年公司研发投入为8.29亿元同比增长1.36%。8月15日，恒力石化公告宣布旗下全资子公司恒力炼化吸收合并恒力化工，后者将依法注销，全部资产、负债及业务由前者承继。此次合并后，既能降低恒力化工的负债水平，又可通过业务协同拉高恒力石化整体利润率，实现资源优化配置。当前恒力石化正与中科院大连化物所深度合作，推进己二腈新工艺研发。相关信息显示，已有6项关键技术已进入中试阶段。合并后形成的统一研发平台，能避免资源分散，加快关键技术产业化进程，为高端材料布局奠定基础。 盈利预测与投资评级：自2024年起，国家层面多次强调要综合整治“内卷式”竞争，规范地方招商引资行为。石化行业近年供给过剩现象突出，有望成为“反内卷”重要领域。另外，近期韩国石化企业已开启产能重组，我国炼化一体化优势有望更具国际竞争力。恒力石化作为民营大炼化龙头，产业链全、具有一体化成本优势，有望未来受益炼化新一轮景气周期。根据最新财报，我们维持预测2025年-2027年公司EPS分别为1.10元、1.56元、1.81元。对应PE（以2025年8月25日收盘价计算）分别为15.62倍、10.97倍和9.48倍。我们看好公司分红持续增强的龙头属性，维持“买入”评级。 风险提示：炼化下游需求不及预期；能源原料价格剧烈波动；新材料项目建设不及预期等

     恒力石化(600346) 主要观点： 事件描述 4月16日晚，恒力石化发布2024年报，实现营收2364.01亿元，同比+0.65%，实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%；实现扣非净利润52.09亿元，同比-13.14%。Q4单季度实现营收585.44亿元，同比/环比-5.12%/-10.29%；实现归母净利润19.39亿元，同比/环比+61.03%/+78.39%；扣非归母净利润5.82亿元，同比/环比-42.91%/-46.30%。 炼化承压，PTA改善，新材料放量盈利贡献提升 2024年原油价格同比回落，炼化整体承压，PTA转正，聚酯改善。炼化产品是公司最重要的盈利来源，2024年全年炼化贡献毛利141.98亿元，同比减少36.11%；PTA板块贡献毛利23.12亿元，较2023年盈利大幅转正；聚酯板块实现毛利58.92亿元，同比增长66.10%。子公司口径来看，恒力炼化/恒力石化（大连）/恒力化纤/恒力化工分别实现净利润19.82/3.54/11.49/23.69亿元。 2024全年，恒力新材料科创园一期全面建成并投入运营带来新材料板块产销量大幅提升，炼化产品/PTA/新材料销量同比-7.73%/-3.85%/+37.93%。价格价差方面，炼化产品价差收窄，尽管原油/煤炭/PX平均进价+0.16%/-14.69%/-6.04%，但下游化工品需求孱弱叠加供应端仍有压力，价差进一步压缩。PX及聚酯环节供需改善盈利回升，新材料板块随恒力新材料科创园一期投产盈利贡献增加。 盈利能力指标方面，2024年整体销售毛利率9.86%，同比下降1.39pct；净利率2.98%，同比增长0.04pct。ROE为11.41%，同比下降0.82pct。 费用方面，2024全年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.14%/0.93%/2.21%。三费整体控制良好。研发费用率0.72%，同比+0.14pct，公司研发投入保持稳定增长。 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 报告期内，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、年产40万吨高性能工业丝智能化项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目实现全面投产，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。 此外，公司目前在建拟建项目中，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业打下坚实的基础。 维持高分红积极回馈股东，打造价值“成长+回报”型上市企业从2024年下半年开始，公司基本结束本轮投资建设与资本开支的高峰期，后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。本报告期现金分红（含税）31.68亿元，股利分配率达到44.97%，按照2025/4/21收盘股价计算，股息率2.88%。按照公司的经营目标，后续分红潜力较大。 投资建议 由于近期原油价格波动增大以及需求不及预期等因素，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为84.70亿元、88.30亿元、92.68亿元（2025-2026原值111.91亿元、114.66亿元），对应当前股价PE分别为12.91X/12.38X/11.80X，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。