兖矿能源(600188) 事件描述 公司发布2023年三季度报告：报告期内公司实现营业收入1350.38亿元，同比-20.15%；归母净利润155.25亿元，同比-46.80%；扣非后归母净利润142.49亿元，同比-46.91%；经营活动净现金流量190.07亿元，同比-50.05%；基本每股收益为2.08元，同比-47.83%。加权平均ROE为15.57%，同比减少20.70个百分点。其中Q3单季度营业收入403.37亿元，同比-28.01%；归母净利润45.16亿元，同比-52.43%。 事件点评 Q3商品煤产、销量继续恢复，吨煤售价回落，毛利率降低。公司2023年1-9月商品煤产量9730万吨，同比-2.51%；销量10285万吨，同比变化-0.85%，产量下滑主要发生在Q1；Q2公司产量基本恢复正常，Q3单季度3345万吨，同比-1.47%；环比+25.28%；今年以来国内外煤价先抑后扬，1-9月秦港动力末煤、纽卡斯尔港动力煤及澳洲峰景矿硬焦煤均价分别同比变化-19.7%、-46.87%和-23.23%。公司煤炭售价同步回落，同时销量的下滑导致公司吨煤成本上涨，煤炭板块毛利率有所降低。 三季度以来海内外煤价共振，Q4业绩有望修复。三季度以来，国内相继出台了特大城市城中村改造、发行1万亿特别国债提高赤字化率、提前下达专项债等稳经济政策，叠加海外地缘政治危机多发，原油天然气价格回升等因素导致国内外煤价反弹。10月以来秦港动力末煤、澳洲峰景矿硬焦煤均价分别为1009.35元/吨和379.21美元/吨，较Q3均价分别变化16.53%和39.59%；后期随着美元加息接近尾声，海外需求有望恢复，国际煤炭价格预计维持高位，内外贸价格价差低位甚至倒挂，煤炭进口增量空间不大，有利于国内煤炭销售和利润恢复。 内生外延持续，公司煤炭产能仍有扩大空间。公司新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程(1000万吨/年)项预计2025年建成投产。子公司内蒙古矿业产量仍有扩大空间，内生及外延增长将增强公司公司可持续发展能力。 投资建议 预计公司2023-2024年EPS分别为2.62\2.74\2.78元，对应公司10月27日收盘价19.49元，2023-2025年动态PE分别为7.4\7.1\7.0倍，继续给予“买入-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；新建项目投产不及预期、海外煤炭价格持续下行风险等。

     兖矿能源(600188) 受海外价格下跌影响，业绩同比有所下滑 公司2023年第三季度营收为403.38亿元，同比-28.01%；同期归母净利润为45.16亿元，同比-52.43%；前三季度累计经营性现金流净额为190.07亿元，同比-50.05%。我们认为业绩同比下滑主要因素或为动力煤价格中枢同比下滑，以及海外能源价格下跌幅度较大。 单吨成本较为稳定，并表后有一定增量 2023年三季度公司商品煤产量为3345万吨，同比-1.47%；同期商品煤销量3613万吨，同比+5.77%，其中自产煤销量2953万吨，同比-1.09%。随着供给收紧及四季度旺季到来，动力煤价格中枢或有提升，海外能源价格三季度处于低位，后续随着旺季到来同样有提升的可能性。公司2023年前三季度吨煤销售成本为323.83元/吨，同比-0.31%，成本控制能力较强。 公司于2023年6月30日批准以183亿元的价格收购鲁西矿业51%股权，以81亿元收购新疆能化51%股权。本次交易已完成股权交割，2023年1-3季度鲁西矿业归母净利润为16.35亿元，新疆能化归母净利润为5.2亿元，后续或为公司带来利润增量。 重视股东回报，制定2023-2025年分红政策 公司于2023年7月1日公告《关于确定2023-2025年度利润分配政策的公告》，公司制定的分红政策为2023-2025年按公司章程扣除法定储备后的股利支付率为60%，体现公司较为重视股东回报，提升投资价值。 盈利预测与估值：维持2023-2025年归母净利润预测195/205/224亿元，对应2023年10月27日市值PE为7.46/7.09/6.47倍，维持“买入”评级。 风险提示：煤炭产能超预期增长；产地安检力度不及预期；煤炭进口量超预期；海外能源需求不及预期；水电发力超预期；可再生能源装机容量超预期；经济复苏不及预期。

     兖矿能源(600188) 事件：2023年10月27日，公司发布三季度业绩公告称，2023年前三季度营收约1350.38亿元，同比减少20.15%；归属于上市公司股东的净利润约155.25亿元，同比减少46.8%。 2023年第三季度业绩环比基本持平。2023年前三季度实现归母净利润155.25亿元，同比减少46.8%，主要原因在于煤炭及化工等主要产品价格同比下降。2023年第三季度，公司实现归母净利润45.16亿元，同比下降52.43%，环比下降0.91%。 煤炭产量环比增加，成本攀升侵蚀利润。2023年前三季度公司完成商品煤产量9729.6万吨，同比下降2.51%，其中子公司昊盛煤业和菏泽能化因地质条件改善、工作面生产条件转好等因素商品煤产量分别同比大幅增长34.87%和34.21%；商品煤销量9916.7万吨，同比下降2.01%；商品煤综合售价841.06元/吨，同比下降22.32%；综合销售成本444.75元/吨，同比增长2.16%；煤炭业务毛利率达到47.12%，同比下降12.67个百分点。23Q3公司实现商品煤产量3345.1万吨，同比下降1.47%，环比增长25.28%；商品煤销量3322.6万吨，同比增长0.77%，环比增长23.88%；吨煤售价961.3元/吨，同比下降34.38%，环比增长9.48%；吨煤销售成本503.94元/吨，同比下降9.99%，环比增长9.94%；煤炭业务毛利率达到47.58%，同比下降14.2个百分点，环比下降0.22个百分点。 化工品单季度毛利率同环比抬升。2023年前三季度公司实现化工品产量649.5万吨，同比增长14.02%；化工品销量589.5万吨，同比增长10.46%；化工品综合售价3342.32元/吨，同比下降9.12%；综合成本2690.92元/吨，同比下降8.5%；化工业务毛利率同比下降0.55个百分点至19.49%。23Q3公司实现化工品产量235万吨，同比增长14.99%；化工品销量211万吨，同比增长10.42%，环比增长28.35%；综合单位售价3739.34元/吨，同比下降6.66%，环比增长5.99%；综合销售成本为2793.84元/吨，同比下降17.56%，环比下降4.47%；化工业务毛利率为25.29%，同比增长9.87个百分点，环比增长8.18个百分点。 电力业务保持盈利。2023年前三季度公司完成发电量66.36亿千瓦时，同比增长5.57%；售电量54.88千瓦时，同比增长3.59%；电力业务毛利率为9.53%，同比下降5.83个百分点。23Q3公司完成发电量23.76亿千瓦时，同比下降3.4%，环比增长13.07%；售电量19.49亿千瓦时，同比下降5.92%，环比增长13.71%；电力业务毛利率为9.22%，同比下降4.09个百分点，环比增长3.46个百分点。 规划项目进展顺利，未来盈利能力显著增强。矿业方面，公司以264亿元对价现金收购控股股东山东能源集团下属公司鲁西矿业51%股权及新疆能化51%股权，涉及可采储量165亿吨、煤炭产能3989万吨/年，目前已完成交割，过渡期损益合计为10.99亿元。此外，新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程项目前期进展顺利，预计于2023年下半年开工建设，于2025年上半年建成投产。项目建成投产后，预计鲁西矿业及新疆能化合计核定煤炭生产能力将达到约5000万吨/年。化工产业方面，鲁南化工己内酰胺节能减碳一体化工程项目主体完工，榆林能化10万吨DMMn项目产出合格产品。新能源产业方面，10万千瓦共享储能项目、源网荷储一体化等项目有序推进。智慧物流产业方面，公司完成蒙达、蒙通、伊泰呼准、海勒斯壕4个铁路项目股权整合，泰安港公铁水联运物流园区项目一期工程基本竣工，“产、销、储、配、送”一体化物流体系建设成效初显。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利为200.05/238.01/250.47亿元，对应EPS分别为2.69/3.20/3.37元/股，对应2023年10月27日股价的PE为7/6/6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓；煤价大幅下跌；收购及项目进展不及预期。

     兖矿能源(600188) 事件：2023年10月27日，兖矿能源发布三季度报告，2023年前三季度，公司实现营业收入1350.38亿元，同比下降20.15%，实现归母净利润155.25亿元，同比下降46.8%；扣非后净利润142.49亿元，同比下降46.9%。经营活动现金流量净额190.06亿元，同比下降50.05%；基本每股收益2.08元/股，同比下降47.83%。 从单季度看，公司三季度营业收入403.38亿元，同比下降28.01%，归母净利润45.16亿元，同比下降52.43%，单季度扣非后净利润42亿元，同比下降53.26%。 三季度鲁西矿业51%股权和新疆能化51%股权顺利交割。2023年前三季度，鲁西矿业实现营业收入120.27亿元，归母净利润16.35亿元；新疆能化实现营业收入36.6亿元，归母净利润5.2亿元。前三季度，新收购公司合计为兖矿能源贡献归母净利润11亿元，单三季度贡献归母净利润3亿元亿元。 点评： 煤炭：三季度价格触底反弹，煤炭板块盈利能力有望改善。产销量：2023 年前三季度公司商品煤产量9730万吨，同比下降2.5%；煤炭销量9917万吨，同比下降2%；其中2023Q3商品煤产量3345万吨，同比下降1.47%。我们认为未来兖煤澳洲产量仍有较大恢复空间，以及陕蒙基地产量有望保持稳步增长（石拉乌素矿震改善、营盘壕煤矿产量提升），公司商品煤产量有望保持稳步增长态势。价格：公司前三季度实现煤炭业务收入834.05亿元，同比减少23.9%；其中自产煤实现销售收入700.79亿元，同比下降25.03%，自产煤平均售价为793.6元/吨。国内煤炭价格触底反弹，有望带动公司煤炭板块边际改善。秦皇岛港5500大卡动力煤价格Q3均价为866元/吨，触及年内低点；截至10月27日四季度均价为1009元/吨，四季度均价环比明显改善。在存量煤矿产能利用率高企和产地安监形势愈发严峻的背景下，煤炭供需仍然处于紧平衡状态。我们认为，煤炭价格有望保持中高位运行，带动公司煤炭板块盈利改善。成本：公司前三季度煤炭业务成本441.05亿元，同比增加0.1%，其中自产煤成本308.36亿元，同比增加7.8%，自产煤平均成本为349.2元/吨。我们认为兖煤澳洲产量恢复性增长而投入较多一次性费用是导致自产煤成本上升的主要原因，随着兖煤澳洲未来产量逐步恢复，公司自产煤成本有望呈下降趋势。 煤化工：产销量稳步增长，产品价格触底反弹，生产成本保持平稳，煤化工板块有望持续改善。产销量：2023年前三季度，公司煤化工产品产量649.5万吨，同比增加14.01%；销量53.37万吨，同比10.46%。分产品来看，前三季度甲醇产量303.4万吨，同比增加11.4%，销量301.3万吨，同比9.3%；醋酸产量85.4万吨，同比增加13.9%，销量54.2万吨，同比增加3.4%。价格：2023年前三季度，公司煤化工业务实现收入197.03亿元，同比增加0.38%，其中甲醇实现销售55亿元，同比微降0.22%，甲醇销售单价1826元/吨；醋酸实现销售14.9亿元，同比下降23.08%，醋酸销售单价2755元/吨。随着原油价格上行，煤化工板块有望迎来边际改善，甲醇、醋酸等相关产品价格均触底反弹。截至10月27日，华东地区甲醇市场价为2462元/吨，醋酸现货价格为3080元/吨，环比均有较大幅度提升。成本：2023年前三季度，公司煤化工业务成本158.63亿元，同比增加1.07%，其中甲醇营业销售成本50亿元，同比下降6.05%，甲醇销售成本1659元/吨；醋酸销售成本13.1亿元，同比下降2.17%，醋酸销售成本2417元/吨。 受煤炭销售价格及销量影响，鲁西矿业和新疆能化财务业绩不及预期。 公司成功收购鲁西矿业51%股权和新疆能化51%股权，并且于三季度并表。鲁西矿业：鲁西矿业前三季度煤炭销售收入104.5亿元，同比下降11.2%，其中销量874.3万吨，同比增加11.5%，销售价格1195元/吨，同比下降20.3%。鲁西矿业财务业绩不及预期，主要受煤炭价格同比下行影响。新疆能化：新疆能化前三季度煤炭销售收入22亿元，同比下降33%，其中销量1365万吨，同比下降7.3%，销售价格161.4元/吨，同比下降27.8%。受煤炭价格同比下行、硫磺沟煤矿安全事故的影响，公司煤炭销售价格及产量均有一定幅度下滑，导致财务业绩不及预期。未来新疆地区煤炭产量成长空间较大以及煤炭价格有望中高位维持，我们认为鲁西矿业和新疆能化达成承诺业绩压力较小。新疆能化准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程进展顺利，公司预计于2025年上半年建成投产，建成后将带动煤炭产能增加1000万吨/年。新疆能化还拥有黄草湖探矿权，对应煤炭资源储量约136亿吨，未来开发潜力大。 从高成长、高分红、低估值属性看，我们仍看好兖矿能源估值修复空间。高成长方面，公司本次收购鲁西矿业及新疆能化是践行《发展战略纲要》的重要举措，未来公司将持续推进《发展战略纲要》，聚焦5-10年向3亿吨煤炭产量目标迈进，通过资产收购方式持续获得集团优质煤炭资源和煤化工等资产，未来成长空间广阔。高分红&低估值方面，截至10月27日，A股股息率8.8%，H股股息率13.3%，公司股息回报水平高。而反观估值方面，公司当前估值水平处于历史低位，公司A股市盈率TTM为6.32倍，H股市盈率TTM为4.34倍。在高成长、高分红、低估值属性下，我们认为公司估值有望迎来改善。 盈利预测及评级：在产能周期驱动的煤炭供给短缺周期，我们预计未来3-5年的国内外煤炭中枢价格将中高位运行。随着公司内生产能不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“世界一流的清洁能源供应商”持续成长。我们预测公司2023-2025年归属于母公司的净利润分别为215、245、269亿元，EPS为2.89、3.29、3.61元/股，对应PE为6.75、5.93、5.40倍。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

     兖矿能源(600188) 事件：2023年10月27日，兖矿能源发布三季度报告，2023年前三季度，公司实现营业收入1350.38亿元，同比下降20.15%，实现归母净利润155.25亿元，同比下降46.8%；扣非后净利润142.49亿元，同比下降46.9%。经营活动现金流量净额190.06亿元，同比下降50.05%；基本每股收益2.08元/股，同比下降47.83%。 从单季度看，公司三季度营业收入403.38亿元，同比下降28.01%，归母净利润45.16亿元，同比下降52.43%，单季度扣非后净利润42亿元，同比下降53.26%。 三季度鲁西矿业51%股权和新疆能化51%股权顺利交割。2023年前三季度，鲁西矿业实现营业收入120.27亿元，归母净利润16.35亿元；新疆能化实现营业收入36.6亿元，归母净利润5.2亿元。前三季度，新收购公司合计为兖矿能源贡献归母净利润11亿元，单三季度贡献归母净利润3亿元亿元。 点评： 煤炭：三季度价格触底反弹，煤炭板块盈利能力有望改善。产销量：2023 年前三季度公司商品煤产量9730万吨，同比下降2.5%；煤炭销量9917万吨，同比下降2%；其中2023Q3商品煤产量3345万吨，同比下降1.47%。我们认为未来兖煤澳洲产量仍有较大恢复空间，以及陕蒙基地产量有望保持稳步增长（石拉乌素矿震改善、营盘壕煤矿产量提升），公司商品煤产量有望保持稳步增长态势。价格：公司前三季度实现煤炭业务收入834.05亿元，同比减少23.9%；其中自产煤实现销售收入700.79亿元，同比下降25.03%，自产煤平均售价为793.6元/吨。国内煤炭价格触底反弹，有望带动公司煤炭板块边际改善。秦皇岛港5500大卡动力煤价格Q3均价为866元/吨，触及年内低点；截至10月27日四季度均价为1009元/吨，四季度均价环比明显改善。在存量煤矿产能利用率高企和产地安监形势愈发严峻的背景下，煤炭供需仍然处于紧平衡状态。我们认为，煤炭价格有望保持中高位运行，带动公司煤炭板块盈利改善。成本：公司前三季度煤炭业务成本441.05亿元，同比增加0.1%，其中自产煤成本308.36亿元，同比增加7.8%，自产煤平均成本为349.2元/吨。我们认为兖煤澳洲产量恢复性增长而投入较多一次性费用是导致自产煤成本上升的主要原因，随着兖煤澳洲未来产量逐步恢复，公司自产煤成本有望呈下降趋势。 煤化工：产销量稳步增长，产品价格触底反弹，生产成本保持平稳，煤化工板块有望持续改善。产销量：2023年前三季度，公司煤化工产品产量649.5万吨，同比增加14.01%；销量53.37万吨，同比10.46%。分产品来看，前三季度甲醇产量303.4万吨，同比增加11.4%，销量301.3万吨，同比9.3%；醋酸产量85.4万吨，同比增加13.9%，销量54.2万吨，同比增加3.4%。价格：2023年前三季度，公司煤化工业务实现收入197.03亿元，同比增加0.38%，其中甲醇实现销售55亿元，同比微降0.22%，甲醇销售单价1826元/吨；醋酸实现销售14.9亿元，同比下降23.08%，醋酸销售单价2755元/吨。随着原油价格上行，煤化工板块有望迎来边际改善，甲醇、醋酸等相关产品价格均触底反弹。截至10月27日，华东地区甲醇市场价为2462元/吨，醋酸现货价格为3080元/吨，环比均有较大幅度提升。成本：2023年前三季度，公司煤化工业务成本158.63亿元，同比增加1.07%，其中甲醇营业销售成本50亿元，同比下降6.05%，甲醇销售成本1659元/吨；醋酸销售成本13.1亿元，同比下降2.17%，醋酸销售成本2417元/吨。 受煤炭销售价格及销量影响，鲁西矿业和新疆能化财务业绩不及预期。 公司成功收购鲁西矿业51%股权和新疆能化51%股权，并且于三季度并表。鲁西矿业：鲁西矿业前三季度煤炭销售收入104.5亿元，同比下降11.2%，其中销量874.3万吨，同比增加11.5%，销售价格1195元/吨，同比下降20.3%。鲁西矿业财务业绩不及预期，主要受煤炭价格同比下行影响。新疆能化：新疆能化前三季度煤炭销售收入22亿元，同比下降33%，其中销量1365万吨，同比下降7.3%，销售价格161.4元/吨，同比下降27.8%。受煤炭价格同比下行、硫磺沟煤矿安全事故的影响，公司煤炭销售价格及产量均有一定幅度下滑，导致财务业绩不及预期。未来新疆地区煤炭产量成长空间较大以及煤炭价格有望中高位维持，我们认为鲁西矿业和新疆能化达成承诺业绩压力较小。新疆能化准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程进展顺利，公司预计于2025年上半年建成投产，建成后将带动煤炭产能增加1000万吨/年。新疆能化还拥有黄草湖探矿权，对应煤炭资源储量约136亿吨，未来开发潜力大。 从高成长、高分红、低估值属性看，我们仍看好兖矿能源估值修复空间。高成长方面，公司本次收购鲁西矿业及新疆能化是践行《发展战略纲要》的重要举措，未来公司将持续推进《发展战略纲要》，聚焦5-10年向3亿吨煤炭产量目标迈进，通过资产收购方式持续获得集团优质煤炭资源和煤化工等资产，未来成长空间广阔。高分红&低估值方面，截至10月27日，A股股息率8.8%，H股股息率13.3%，公司股息回报水平高。而反观估值方面，公司当前估值水平处于历史低位，公司A股市盈率TTM为6.32倍，H股市盈率TTM为4.34倍。在高成长、高分红、低估值属性下，我们认为公司估值有望迎来改善。 盈利预测及评级：在产能周期驱动的煤炭供给短缺周期，我们预计未来3-5年的国内外煤炭中枢价格将中高位运行。随着公司内生产能不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“世界一流的清洁能源供应商”持续成长。我们预测公司2023-2025年归属于母公司的净利润分别为215、245、269亿元，EPS为2.89、3.29、3.61元/股，对应PE为6.75、5.93、5.40倍。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

     兖矿能源(600188) 核心观点 事件：公司发布 2023 年上半年业绩报告，实现营业收入 844.01 亿元，同比减少 15.84%；归属于上市公司股东的净利润 102.10 亿元，同比减少 43.39%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 100.49亿元，同比减少 43.66%；实现基本每股收益为 2.09 元，同比减少 43.52%。 煤炭产销量同比小幅下滑，销售价格下降叠加成本上升盈利同比下滑。公司煤炭板块 2023 年上半年实现营业收入 514.66 亿元（-16%），销售成本为 273.61 亿元（+6.9%）；商品煤产销量 4923.2/5135.1 万吨（-2.78%/-3.24%），其中自产煤销量 4392 万吨（-6.23%）。上半年公司主产区煤炭产量保持稳定，受地质以及工作面条件改善影响，内蒙古昊盛煤业以及菏泽能化产量分别为 233.8/130.2 万吨，较去年同期分别增长102.20%/32.29%。销售单价方面，2023 年上半年商品煤销售均价为1002.25 元/吨（-13.21%），其中自产煤销售价格为 943.48 元/吨（-13.48%）。成本方面，公司 2023 年上半年吨煤销售成本为 571.30 元/吨（+8.83%），其中自产煤的成本为 422.27 元/吨（+16.74%）。上半年公司实现吨煤毛利 430.95 元/吨（-31.58%），毛利率为 43.00%（-11.54pct），其中自产煤吨煤毛利为 501.22 元/吨（-29.57%），毛利率为 53.12%（-12.14pct）；产能拓展方面，上半年公司营盘壕煤矿取得安全生产许可证，增量潜能有序释放，此外公司持续推进相关矿井手续以及项目建设，公司新疆、陕蒙以及澳洲地区煤炭产能将稳步释放，有望提振产销量。 化工板块量销售单价同比下滑，板块整体盈利承压下行。2023 年上半年公司化工板块实现营业收入 118.13 亿元（-1.33%），营业成本 99.68 亿元（+8.12%），毛利润为 18.45 亿元（-32.98%）。上半年公司生产化工产品合计产销量分别为 372.6/334.3 万吨（+18.93%/14.68%）。销售单价及成本方面，公司化工品销售均价为 3353.65 元/吨（-13.96%），销售成本为 2981.75 元/吨（-5.72%）。化工品销售价格整体下行成为板块业绩下滑的主因。 盈利预测以及投资评级：预计公司 2023 年-2025 年归母净利润分别为203.6/249.8/278.7 亿元，当前股价对应 PE 为 7.1/5.8/5.2 倍。考虑到公司产能不断增长，保持高分红，估值较低，继续给予公司买入评级。 风险提示：宏观经济增长不及预期；煤价大幅下降；煤炭产销不及预期以及在建项目进展缓慢等。

     兖矿能源(600188) 煤价下行业绩承压，资产注入&提升分红凸显价值，维持“买入”评级 公司发布半年报，2023H1实现营业收入844.0亿元，同比-15.8%；实现归母净利润102.1亿元，同比-43.4%。单Q2来看，公司实现营业收入399.8亿元，同比-32.3%，环比-10%；实现归母净利润45.58亿元，同比-59.9%，环比-19.4%。2023年上半年海内外煤价下滑显著，海外供给扰动叠加国内稳增长政策，下半年煤价有望企稳回升，但预计全年煤价仍旧有一定程度下行，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润201.1/221.2/232.5亿元（前值344.2/364.0/374.5亿元），同比-35.6%/+10.0%/+5.1%；EPS分别为4.06/4.47/4.70元；对应当前股价，PE为7.7/7.0/6.7倍。公司作为国内龙头煤企，率先制定长期发展规划，明确新能源新材料等转型方向，看好未来成长潜力，此外公司提高分红承诺有望提升投资价值。维持“买入”评级。 煤价下行&产量下滑抬升成本，煤炭业务盈利承压 煤炭业务：2023H1公司商品煤产量4923万吨，同比-2.78%，其中海外商品煤产量下滑6.2%至1693万吨，主要是因为兖煤澳洲受极端天气、劳动力短缺影响下产量减少；商品煤销量5135万吨，同比-3.2%。2023H1煤炭业务实现收入515亿元，同比-16.0%；煤炭综合售价1002元/吨，同比-13.2%；煤炭综合成本293元/吨，同比+5.3%，整体来看，煤炭业务盈利有所承压。煤化工业务：2023H1煤化工产销量分别为372.6/334.3万吨，同比+18.9%/+14.7%；实现营业收入118.1亿元，同比-1.3%，营业成本99.7亿元，同比+8.1%，煤化工业务量升价减略有承压。电力业务：2023Q1发/售电量分别为42.6/35.4亿千万时，同比+11.3%/9.7%，实现营业收入13.0亿，同比+0.5%；营业成本11.7亿元，同比+8.7%。 产能有望再增3989万吨，分红承诺提高提升投资价值 产能有望再增3989万吨：2023年4月28日经公司董事会决议，批准公司与新汶矿业集团有限责任公司、龙口矿业集团有限公司、淄博矿业集团有限责任公司、肥城肥矿煤业有限公司、临沂矿业集团有限责任公司签署股权转让协议，以183.19亿元收购山东能源集团鲁西矿业有限公司（“鲁西矿业”）51%股权；与新汶矿业集团有限责任公司、山东能源签署股权转让协议，以81.12亿元收购兖矿新疆能化有限公司（“新疆能化”）51%股权，该事项仍需股东会决议。鲁西矿业以气煤、1/3焦煤为主，可采储量12.28亿吨，核定产能1900万吨/年，2022年商品煤产销量分别为1205/1134万吨。新疆能化以不粘煤、长焰煤为主，可采储量31.16亿吨，核定产能2089万吨/年，2022年商品煤产销量分别为1681/2047万吨。分红承诺提升投资价值：2023年6月公司公布2023-2025年利润分配政策，承诺2023-2025年分红比例不低于60%（此前承诺2020-2024年不低于50%）且每股现金股利不低于0.5元。 风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期

     兖矿能源(600188) 事件描述 公司发布2023年半年度报告：报告期内公司实现营业收入844.01亿元，同比-15.84%；归母净利润102.10亿元，同比-43.39%；扣非后归母净利润100.49亿元，同比-43.66%经营活动净现金流量86.61亿元，同比-35.36%；基本每股收益为2.09元，同比-43.52%。加权平均ROE为12.35%，同比减少12.38个百分点。其中Q2营业收入399.80亿元，同比-32.33%；归母净利润45.48亿元，同比-59.88%。 事件点评 商品煤产量减少主要在Q1，Q2产量恢复；吨煤售价回落，毛利率降低。公司2023H1商品煤产量4923.2万吨，同比-2.78%；销量5135.1万吨，同比变化-3.24%，产量下滑主要原因是Q1山东本部受地质条件变化、采场更替影响，及兖煤澳洲受极端天气、劳动力短缺影响；Q2公司产量基本恢复正常，产量同比+4.75%，环比+18.5%，其中公司本部及兖煤澳洲商品煤产量分别环比+7.7%、+45.15%。上半年国内外煤价回落，秦港动力末煤、纽卡斯尔港动力煤及澳洲峰景矿硬焦煤H1均价分别同比变化-13.93%、-30.64%和-25.51%。H1公司煤炭售价平均1002.25元/吨，同比-13.21%；需求不景气导致销量的下滑，使得公司吨煤成本上涨，H1公司煤炭平均销售成本532.82元/吨，同比+10.5%；煤炭板块毛利率46.8%，同比下降11.4个百分点。 煤化工产销同增，但售价下行幅度超过成本，毛利降低。由于榆林能化去年同期检修，2023H1公司煤化工产销同增，合计化工产品产量372.6万吨，同比+18.9%；销量334.3万吨，同比+14.68%。公司化工产品平均价格为3533.6元/吨，同比变化-14%，单位毛利为551.90元/吨，同比-41.6%。上半年受下游经济复苏延后影响，国内化工品价格下行，但煤炭价格回落滞后，化工产品成本下降幅度不多，公司煤化工业务毛利有所降低。 内生外延持续，公司煤炭产能仍有扩大空间；关注下半年海外煤价。公司新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程(1000万吨/年)项预计于2023年下半年开工，2025年建成投产。子公司内蒙古矿业产量仍有扩大空间，内生及外延增长，增强公司公司可持续发展能力。另外，持续关注下半年海外煤炭价格，俄乌争端持续影响国际能源供需格局，下半年若天气偏冷或欧洲天然气供给不足，海外煤炭价格仍有反弹空间。 投资建议 预计公司2023-2024年EPS分别为2.80\2.95\3.17元，对应公司8月24日收盘价16.72元，2023-2025年动态PE分别为5.9\5.6\5.2倍，继续给予“买入-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；新建项目投产不及预期、海外煤炭价格持续下行风险等。

     兖矿能源(600188) 受海外需求走弱影响，业绩承压 公司2023上半年实现营业收入844.01亿元，同比下降15.84%；上半年累计实现归母净利润102.10亿元，同比下降43.39%；扣非净利润100.49亿元，同比下降43.66%；经营性现金流净额86.61亿元，同比下降35.36%。其中澳洲煤炭业务受到海外煤价大幅下跌的影响，收入及利润跌幅较大，对公司整体业绩产生影响。 海外煤价下跌幅度较大，公司煤炭业务短期内受较大影响 上半年公司实现商品煤产销量4923、5135万吨，同比分别下降2.78%、3.24%；期间公司自产煤单吨价格为841.6元，单吨成本为354.4元，单吨毛利为487元/吨，销售价格和单吨毛利相比2022年全年数据分别下滑21.44%、35.42%，主要原因为国内外煤价均有所下跌，海外煤价和天然气相关性较强，受到海外LNG价格大幅下跌的影响，海外煤价下跌幅度比国内更高。 下半年随着国内煤炭产地安检趋严、产量增量收缩等因素逐渐兑现，煤价或逐渐触底回升，叠加四季度为欧洲天然气旺季，届时天然气需求上涨，海外LNG、煤炭价格或有所回升，公司或将呈现高弹性。 电力成本端环比改善，盈利维持稳定 上半年实现发电量42.6亿千瓦时，同比增长11.34%，实现上网电量35.4亿千瓦时，同比增长9.69%，电力业务毛利率达到9.70%，同比下降6.85pct。综合度电售价略有下调，大约为0.367元/千瓦时，相比2022年全年的0.375元略有下降。成本端因上半年煤价下跌，公司发电成本仍然得到了较好的控制，二季度综合度电成本大约为0.272元，环比一季度改善；上半年综合度电毛利为0.092元，相较2022年度电毛利0.108元，下降约14.8%。 盈利预测与估值：原本我们预测公司2023-2025年归母净利润为352/387/408亿元，但考虑到今年进口超预期、国内外需求不及预期等风险，我们将公司2023-2025年归母净利润调整为195/205/224亿元，对应2023年8月25日市值PE分别为6.34/6.03/5.50倍，维持“买入”评级。 风险提示：煤炭产能超预期增长；产地安检力度不及预期；煤炭进口量超预期；海外能源需求不及预期；水电发力超预期；可再生能源装机容量超预期；经济复苏不及预期

     兖矿能源(600188) 兖矿能源于2023年8月25日发布2023年中报： 2023年上半年公司实现营业收入844.01亿元，同比减少15.84%；归母净利润为102.10亿元，同比减少43.39%；扣非归母净利润为100.49亿元，同比减少43.67%；经营活动产生的现金流量为86.61亿元，同比减少35.35%；基本每股收益为2.09元，同比减少43.51%；加权平均ROE为12.35%，同比减少12.4pct。 2023Q2公司实现营业收入399.8亿元，同比减少32.33%，环比减少10.00%；归母净利润45.58亿元，同比减少59.88%，环比减少19.36%；扣非归母净利润44.3亿元，同比减少60.40%，环比减少21.16%；经营活动产生的现金流量净额为0.4亿元，同比减少99.67%，环比减少99.54%。每股收益0.92元，同比减少60.00%，环比减少19.30%。 煤炭业务：量价双降，盈利下滑。2023年上半年实现煤炭销售收入514.7亿元，同比减少16.02%；销售成本为273.6亿元，同比上涨6.89%；产量为4923.2万吨，同比下降2.78%；销量为5135.1万吨，同比减少3.24%。平均价格为1002.3元/吨，同比减少13.21%；平均成本为532.8元/吨，同比上涨10.46%；平均毛利为469.4元/吨，同比减少30.19%。2023Q2实现煤炭业务销售收入235.5亿元（同比-34.75%，环比-15.64%），销售成本122.9亿元（同比-13.90%，环比-18.40%），产量2670.0万吨（同比+4.75%，环比+18.50%），销量2682.1万吨（同比-3.53%，环比+9.34%），平均价格878.0元/吨（同比-32.36%，环比-22.85%），平均成本458.4元/吨（同比-10.74%，环比-25.37%），平均毛利419.7元/吨（同比-46.51%，环比-19.88%）。 贸易煤方面，Q2成本大幅下滑，贸易利润上涨。2023年上半年贸易煤销量为743.4万吨，同比增长19.42%；平均价格为1349.2元/吨，同比减少17.66%；平均成本为1333.6元/吨，同比减少17.90%；平均毛利为15.6元/吨，同比增长11.03%。2023Q2实现销量314.1万吨（同比-20.74%，环比-26.83%），平均价格1175.4元/吨（同比-28.55%，环比-20.38%），平均成本772.7元/吨（同比-52.84%，环比-55.69%），平均毛利402.7元/吨（同比+5983.53%，环比+250.56%）。二季度贸易煤采购成本同比和环比降幅均超过50%，贸易煤利润上涨显著。 国内自产煤方面：Q2销量下降，成本上涨。2023年上半年实现煤炭销量为2702.5万吨，同比减少5.76%；平均价格为777.1元/吨，同比减少17.61%；平均成本为253.3元/吨，同比减少6.11%；平均毛利为523.8元/吨，同比减少22.22%。2023Q2实现销量1397.4万吨（同比-4.02%，环比+7.07%），平均价格685.6元/吨（同比-33.85%，环比-21.65%），平均成本302.3元/吨（同比+8.15%，环比+50.55%），平均毛利383.2元/吨（同比-49.36%，环比-43.16%）。二季度国内自产煤成本同比和环比上涨，主要系部分地区商品煤销量下降所致。 澳洲自产煤方面：Q2销量同环比双升，Q3业绩有望回升。2023年上半年实现煤炭销量为1693.2万吨，同比减少6.22%；平均价格为1209.8元/吨，同比减少8.56%；平均成本为627.6元/吨，同比增长47.13%；平均毛利为582.2元/吨，同比减少35.05%。2023Q2实现销量970.6万吨（同比+4.58%，环比+35.07%），平均价格1058.9元/吨（同比-32.14%，环比-25.09%），平均成本581.3元/吨（同比+45.23%，环比-15.77%），平均毛利477.6元/吨（同比-58.83%，环比-33.98%）。上半年兖煤澳洲吨煤成本增长较多，主要系1）商品煤销量同比减少，影响吨煤销售成本同比增加53.27元/吨；2）加大矿井排水、恢复生产等相关投入，影响吨煤销售成本同比增加52.49元/吨；3）港口、物流价格同比上涨，影响吨煤销售成本同比增加26.43元/吨。Q2澳洲板块销量环比向好，超过去年同期水平，吨煤销售成本环比改善。同时目前澳洲煤炭价格止跌企稳，澳洲板块产销量继续恢复，公司澳洲板块三季度业绩有望环比改善。 煤化工业务：产品价格承压下滑，化工产量毛利大减。 甲醇方面，2023年上半年公司甲醇产量为175.9万吨，同比增长17.03%；销量为174.2万吨，同比增长11.10%；平均价格为1830.1元/吨，同比减少9.56%；平均成本为1869.1元/吨，同比减少4.73%；平均毛利为-39.0元/吨，同比减少163.10%。 乙二醇方面，2023年上半年公司乙二醇产量为14.3万吨，同比减少7.74%；销量为16.9万吨，同比减少2.31%；平均价格为3408.3元/吨，同比减少20.21%；平均成本为3248.5元/吨，同比减少6.33%；平均毛利为159.8元/吨，同比减少80.12%。 醋酸方面，2023年上半年公司醋酸产量为57.8万吨，同比增长23.77%；销量为36.5万吨，同比增长11.62%；平均价格为2583.6元/吨，同比减少38.47%；平均成本为2479.5元/吨，同比减少6.81%；平均毛利为104.1元/吨，同比减少93.23%。 己内酰胺方面，2023年上半年公司醋酸产量为14.8万吨，同比增长20.33%；销量为14.6万吨，同比增长17.74%；平均价格为10609.6元/吨，同比减少11.65%；平均成本为9842.5元/吨，同比减少6.62%；平均毛利为767.1元/吨，同比减少47.73%。 盈利预测、估值及投资评级：预计公司2023-2025年营业收入分别为1728.17、1687.31、1722.66亿元，实现归母净利润分别为208.66、217.40、252.21亿元，每股收益分别为2.80、2.92、3.39元，当前股价16.58元，对应PE分别为5.9X/5.7X/4.9X，维持“买入”评级。 风险提示事件：煤矿产能释放受限、煤炭价格大幅下跌、煤化工产品在建产能释放受阻、煤化工产品价格出现较大波动。

     兖矿能源(600188) 事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年度报告。2023年上半年，公司实现营业收入844.01亿元，同比下降15.84%；归母净利润102.10亿元，同比下降43.39%。2023年二季度，公司实现营业收入399.80亿元，同比下降32.33%，环比下降10.00%；归母净利润45.58亿元，同比下降59.88%，环比下降19.37%。 公司业绩受兖煤澳洲和鄂尔多斯公司拖累较大。23H1兖煤澳洲实现净利润46.28亿元，同比减少42.4%，业绩下滑明显，主要原因为煤炭售价同比下降、销量减少，且因加大矿井排水和恢复生产等投入、港口和物流价格上涨及澳元升值影响吨煤销售成本上升。23H1鄂尔多斯公司实现净利润7.60亿元，同比减少56.3%，主要因煤炭和煤化工产品售价下滑以及煤炭销量大幅减少37.17%。 煤炭业务产销同比下降，毛利率同比下滑。23H1公司完成商品煤产量4923.2万吨，同比下降2.78%，其中子公司昊盛煤业和菏泽能化因地质条件改善商品煤产量分别同比大幅增长102.20%和32.29%；商品煤销量5135.1万吨，同比下降3.24%；商品煤综合售价1002.25元/吨，同比下降13.21%；综合销售成本532.82元/吨，同比增长10.46%；煤炭业务毛利率达到46.84%，同比下降11.39个百分点。23Q2公司实现商品煤产量2670.0万吨，同比增长4.75%，环比增长18.50%；商品煤销量2682.1万吨，同比下降3.53%，环比增长9.34%；吨煤售价878.0元/吨，同比下降32.36%，环比下降22.85%；吨煤销售成本458.37元/吨，同比下降10.74%，环比下降25.37%；煤炭业务毛利率达到47.80%，同比下降12.64个百分点，环比增长1.77个百分点。 化工品成本抬升，毛利率下滑。23H1公司实现化工品产量372.6万吨，同比增长18.93%；化工品销量334.3万吨，同比增长14.68%；化工品综合售价3533.65元/吨，同比下降13.96%；综合成本2981.75元/吨，同比下降5.72%；化工业务毛利率同比下降7.38个百分点至15.62%。23Q2公司实现化工品产量181.4万吨；化工品销量164.4万吨，同比增长21.06%，环比下降3.24%；综合单位售价3527.98元/吨，同比下降11.62%，环比下降0.32%；综合销售成本为2924.57元/吨，同比下降5.64%，环比下降3.70%；化工业务毛利率为17.10%，同比下降5.25个百分点，环比增长2.92个百分点。 电力业务保持盈利。23H1公司完成发电量426017万千瓦时，同比增长11.34%；售电量353872万千瓦时，同比增长9.69%，主要系鲁南化工一台新发电机组投运以及上年同期未来能源系统检修基数较低；电力业务毛利率为9.70%，同比下降6.85个百分点。23Q2公司完成发电量210159万千瓦时，同比增长15.18%，环比下降2.64%；售电量171390万千瓦时，同比增长8.38%，环比下降6.08%；电力业务毛利率为5.77%，同比下降17.48个百分点，环比下降7.38个百分点。 规划项目进展顺利，未来盈利能力显著增强。矿业方面，公司以264亿元对价现金收购控股股东山东能源集团下属公司鲁西矿业51%股权及新疆能化51%股权，涉及可采储量165亿吨、煤炭产能3989万吨/年，预计23Q3完成交割。此外，新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程项目前期进展顺利，预计于2023年下半年开工建设，于2025年上半年建成投产。项目建成投产后，预计鲁西矿业及新疆能化合计核定煤炭生产能力将达到约5000万吨/年。公司营盘壕煤矿取得安全生产许可证，增量潜能有序释放。化工产业方面，鲁南化工己内酰胺节能减碳一体化工程项目主体完工，榆林能化10万吨DMMn项目产出合格产品。新能源产业方面，10万千瓦共享储能项目、源网荷储一体化等项目有序推进。智慧物流产业方面，公司完成蒙达、蒙通、伊泰呼准、海勒斯壕4个铁路项目股权整合，泰安港公铁水联运物流园区项目一期工程基本竣工，“产、销、储、配、送”一体化物流体系建设成效初显。 经营策略清晰，发展信心充足。2023年下半年，公司将在矿业方面推进陕蒙矿井手续办理、项目建设，推动澳洲矿井增产增效，新疆五彩湾四号露天矿力争剥离见煤；化工方面力争全年化工产品产量同比提升10%以上，高端化工产品占比达到20%；成本费用方面力争全年吨煤销售成本同口径降低5%以上，全年财务费用同口径降低15亿元以上。 现金分红比例60%。公司制定2023-2025年度分红政策，现金股利总额占该年度扣除法定储备后净利润的60%，每股不低于0.5元。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利为195.50/278.47/292.19亿元，对应EPS分别为2.63/3.74/3.93元/股，对应2023年8月25日股价的PE为6/4/4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓；煤价大幅下跌；收购及项目进展不及预期。

     兖矿能源(600188) 事件: 8月26日，兖矿能源发布2023年半年报：2023年上半年，公司实现营业收入844.0亿元，同比下降15.8%，归属于上市公司股东净利润102.1亿元，同比下降43.4%，扣非后归属于上市公司股东净利润100.5亿元，同比下降43.7%。基本每股收益为2.09元，同比下降43.5%。加权平均ROE为12.4%，同比减少12.38个百分点。 分季度来看，2023年二季度，公司实现营业收入399.8亿元，环比减少10.0%，同比减少32.3%；归属于上市公司股东净利润45.6亿元，环比减少19.4%，同比减少59.9%；扣非后归属于上市公司股东净利润44.3亿元，环比减少21.2%，同比减少60.4%，业绩下滑主要系煤炭及煤化工产品价格下跌导致。 投资要点: 煤炭业务：二季度产销量回升，价格下跌。2023年上半年，公司实现商品煤产量4923万吨，同比-2.8%，商品煤销量5135万吨，同比-3.2%，其中二季度，公司实现商品煤产量2670万吨，环比+18.5%，同比+4.8%，商品煤销量2682万吨，环比+9.3%，同比-3.5%。上半年产销下滑主要由于公司本部及兖煤澳洲一季度产销量下滑导致，原因在于公司本部受地质条件变化、采场更替影响，而兖煤澳洲受极端天气、劳动力短缺影响，上述两地区产销量均在二季度有所恢复，其中公司本部二季度实现产/销量分别为615/629万吨，环比分别+7.7%/+12.9%，兖煤澳洲二季度实现产/销量分别为852/845万吨，环比分别+45.2%/+42.7%。 价格：2023年上半年，公司煤炭综合售价1002元/吨，同比下降13.2%，价格下降导致上半年煤炭业务收入同比下降16.0%。其中二季度公司煤炭综合售价878元/吨，环比-22.8%，同比-32.4%，除兖煤澳洲焦煤价格在二季度环比上涨外（半硬焦煤环比+36.6%，半软焦煤环比+11.1%），其余多数子公司煤炭综合售价环比下降。 成本：2023年上半年，公司煤炭平均销售成本571元/吨，同比上涨11.2%，自产煤单位销售成本442元/吨，同比上涨35.4%。其中二季度，公司煤炭平均销售成本455元/吨，环比-34.9%，同比-11.4%，自产煤单位销售成本413元/吨，环比-13.4%，同比+26.4%。分子公司来看，昊盛煤业由于煤炭产量增加，吨煤销售成本大幅下降42%。内蒙古矿业由于煤炭销量同比减少，导致吨煤成本上涨49%；兖煤澳洲由于产销量减少、恢复生产相关投入增加、港口物流价格上涨以及澳元升值等因素影响，导致吨煤成本增加33%。 煤化工业务：盈利空间缩窄。2023年上半年，公司化工产品产量372.6万吨，同比+18.9%；销量334.3万吨，同比+14.7%，其中榆林能化化工产品产量、销量同比增加，主要是由于煤化工装置于上年同期进行系统检修。公司化工产品平均价格为3534元/吨，同比-14.0%，单位成本为2982元/吨，同比-5.7%，单位毛利为552元/吨，同比-41.6%。主要化工产品价格多有下降，而成本下降幅度不及价格，导致煤化工业务毛利规模进一步被压缩。 资产注入：拟收购鲁西矿业、新疆能化，核定产能增加近4000万吨。4月28日，公司公告拟现金收购控股股东山东能源集团所持有的鲁西矿业和新疆能化51%的股权，价格分别为183.19亿元和81.12亿元，将分3次支付（分别占30%、30%、40%）。2022年鲁西矿业和新疆能化分别实现归母净利润32.5亿元和19.4亿元，以收购价格计算对应PE为11.1和8.2倍；若按照两家公司2023-2025年的业绩承诺，未来3年鲁西矿业和新疆能化累计实现扣非后归母净利润不少于114亿元和40亿元，按平均计算，对应PE为9.4和11.9倍。 鲁西矿业：截至2022年底，鲁西矿业共有7座在产矿井，合计核定产能1900万吨，权益产能1558万吨（对应本次收购权益产能795万吨），主要为主焦煤及配焦煤，资源量达到25.89亿吨，可采储量为12.28亿吨。2021-2022年产量分别为1205万吨、1134万吨。 新疆能化：截至2022年底，新疆能化共有5座在产矿井，合计核定产能2089万吨，权益产能1591万吨（对应本次收购权益产能812万吨），主产不粘煤及长焰煤，资源量达到56.17亿吨，可采储量为31.16亿吨。2021-2022年产量分别为1671万吨、2047万吨。另外新疆能化有黄草湖一至十一勘查区以及准东五彩湾四号露天矿等12个探矿权，资源量达到174亿吨，可采储量达到122亿吨，主要为不粘煤和长焰煤。 盈利预测与投资评级：基于谨慎性原则，拟收购事项暂不纳入盈利预测。考虑到公司上半年煤炭及煤化工产品价格有所下降，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为200.7/211.5/221.9亿元，同比-35%/+5%/+5%；EPS分别为2.70/2.84/2.98元，对应当前股价PE为6.1/5.8/5.6倍。公司优质资产将注入，资源储备进一步夯实，维持“买入”评级。 风险提示：海外煤价大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤化工产品价格大幅下跌风险；煤矿达产进度不及预期风险；资产注入进度不及预期风险。

     兖矿能源(600188) 事件： 2023年8 月 25 日， 兖矿能源发布半年度报告， 2023 年上半年，公司实现营业收入 844.01 亿元，同比下降 15.8%，实现归母净利润 102.1 亿元，同比下降 43.4%；扣非后净利润 100.5 亿元，同比下降 43.7%。经营活动现金流量净额 86.6 亿元，同比下降 35.4%；基本每股收益 2.09 元/股，同比下降 43.5%。 2023 年第二季度，公司单季度营业收入 399.8 亿元，同比下降 32.33%，环比下降 10%；单季度归母净利润 45.58 亿元，同比下降 59.88%，环比下降19.36%；单季度扣非后净利润44.3亿元，同比下降60.4%，环比下降21.2%。 点评： 上半年煤炭销量及价格下滑拖累业绩。 2023 年上半年公司煤炭业务实现营业收入 514.66 亿元，同比下降 16%，营业成本 273.61 亿元，同比增加 6.9%，其中自产煤业务实现营业收入 414.36 亿元，同比下降18.9%；自产煤营业成本 194.23 亿元，同比增长 9.5%。公司实现商品煤产量 4923.2 万吨，同比下降 2.8%。公司商品煤产量下降，主要是受到兖煤澳洲受劳动力短缺影响产量恢复较慢， 以及公司山东本部煤矿产量有所减少的影响。从全年看，兖煤澳洲仍然保持全年产量指引 3100-3600 万吨不变， 菏泽能化工作面生产条件逐步改善，以及昊盛煤业的地质条件限产因素部分消除， 我们预计下半年公司煤炭产量将保持恢复性增长。公司自产煤销量 4391.7 万吨，同比下降 6.25%；自产煤销售单价 943.51 元/吨，同比下降 13.48%；自产煤销售成本 442.27 元/吨，同比增长 16.74%。 受上半年煤炭价格下行影响，公司自产煤价格同比下滑。 自产煤成本上升主要是受到商品煤产销量下降的影响。 化工业务逐步向好， 以量补价营收趋稳。 2023 年上半年公司煤化工业务实现营业收入 118.13 亿元，同比下降 1.33%；营业成本 99.68 亿元，同比增加 8.12%。煤化工产品产量 372.6 万吨，同比增加 18.93%，煤化工产品销量 334.3 万吨，同比增长 14.68%。 公司化工业务以量补价，煤化工业务收入保持稳态。其中甲醇产量 175.9 万吨，同比增长17.03%，销量 174.2 万吨，同比增长 11.1%，甲醇销售单价 1830 元/吨，同比下降 9.6%，单位成本 1869 元/吨，同比下降 4.7%。甲醇产销量均同比大幅提升，且销售成本边际改善。己内酰胺产量 14.8 万吨，同比增长 20.33%，销量 14.6 万吨，同比增长 17.74%，销售单价 10609元/吨，同比下降 11.6%，单位成本 9842 元/吨，同比下降 6.6%。 资产注入打开成长空间，煤炭煤化工双主业协同发展。 2023 下半年，公司将通过收购鲁西矿业 51%股权和新疆能化 51%股权， 进一步推动公司转型成长发展。当前我国中东部地区煤炭产量正逐步衰减，尤其是炼焦煤资源衰竭更快，本次收购鲁西矿业将加强公司中东部地区优质炼焦煤资源的储备。新疆作为我国新兴的煤炭开发基地，近年来煤炭、煤化工产业发展迅速。目前，新疆能化准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程进展顺利，预计 2023 年下半年开工建设，于 2025 年上半年建成投产，建成后将带动煤炭产能增加 1000 万吨/年。 此外，新疆能化还拥有黄草湖探矿权，对应煤炭资源储量约 136 亿吨， 未来开发潜力大。 我们认为， 新疆地区受限于运输距离较远，未来其发展方式或将以煤炭和煤化工一体化项目为主， 将煤炭资源就地转化为天然气、油、其他化工产品等，再将相应产品对外销售。 公司本次收购新疆能化将打开未来成长空间，推动煤炭和煤化工双主业协同发展。 公司将持续推进《发展战略纲要》， 聚焦 5-10 年向 3 亿吨煤炭产量目标迈进，通过资产收购方式持续获得集团优质煤炭资源和煤化工等资产，未来成长空间广阔。 公司高度重视股东回报，高股息低估值彰显投资价值。 2023 年 6 月 30日，公司发布《2023-2025 年度利润分配政策》，将分红率由 50%提高至约 60%。 公司高度重视股东回报， 本次提高分红率彰显公司与股东共享发展成果的决心。 结合我们对公司的盈利预测， 以 2023 年 8 月 25日收盘价测算： A 股股息率 11.1%， H 股股息率 18%，公司股息回报水平优异；而反观估值方面，公司当前估值水平处于历史低位，公司 A 股市盈率 TTM 为 4.1 倍， H 股市盈率 TTM 为 3.4 倍。在当前高分红、高股息、低估值状态下，公司具备长期投资价值。 盈利预测及评级： 在产能周期驱动的煤炭供给短缺周期，我们预计未来3-5 年的国内外煤炭中枢价格将中高位运行。 随着公司内生产能不断释放， 集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进， 兖矿能源有望朝向“世界一流的清洁能源供应商”持续成长。我们预测公司 2023-2025 年归属于母公司的净利润分别为 227.52、 265.21、340.61 亿元，同比增长-27.2%、 16.6%、 28.4%； EPS 为 3.06、 3.56、4.58 元/股； 截至 2023 年 8 月 25 日收盘，对应 PE 为 5.42、 4.65、3.62 倍； PB 为 1.27、 1.26、 1.19 倍。 我们看好公司高水平的治理、 内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。 风险因素： 国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

     兖矿能源(600188) 事件： 2023 年 6 月 30 日， 兖矿能源集团股份有限公司发布利润分配政策公告， 拟确定 2023-2025 年各会计年度分配的现金股利总额，应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约 60%，且每股现金股利不低于人民币 0.5 元。 现金分红比例提升至 60%。 公司本次公告的利润分配方案将现金分红比例拟提升至 60%，现行利润分配政策该比例为 50%。 2022 年度， 公司派发年度股利与特别股利合计 4.30 元/股， 占公司 2022 年归母净利润的 69.98%，以 2023年 6 月 30 日 A 股和 H 股收盘价测算， A 股股息率 14.4%， H 股股息率 20.8%，位于同行业前列。 本次提高现金分红比例的规划，彰显公司提高股东回报、 共享发展成果的决心。 优质资源储备增厚，未来盈利能力显著增强。 公司此前公告，为解决同业竞争问题，公司拟现金收购控股股东山东能源集团下属公司鲁西矿业 51%股权及新疆能化 51%股权。截至 2022 年底，鲁西矿业和新疆能化分别拥有可采储量12.28 亿吨、 152.66 亿吨，核定产能 1900 万吨/年、 2089 万吨/年， 2022 年商品煤产量分别为 1134.38 万吨、 2046.58 万吨。 2022 年，鲁西矿业和新疆能化分别实现营业收入 177.13 亿元和 60.63 亿元，实现归母净利润 32.46 亿元和19.40 亿元，两家公司合计营业收入、归母净利润占兖矿能源同期煤炭及煤化工相关业务收入、归母净利润的比例分别为 15.84%、 8.59%。此外，鲁西能化和新疆能化分别作出业绩承诺， 2023-2025 年度公司扣非归母净利润累计不低于114.25 亿元和 40.13 亿元。 资产收购交易完成后，叠加业绩承诺保障作用，公司盈利能力将显著增强。 规划项目进展顺利，煤炭产能增量可观。 据公告，公司新疆能化所属新疆准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程项目前期进展顺利， 预计于 2023 年下半年开工建设，于 2025 年上半年建成投产。项目总投资为人民币 55 亿元（不含矿业权费用），建设规模为 1000 万吨/年。项目建成投产后，预计鲁西矿业及新疆能化合计核定煤炭生产能力将达到约 5000 万吨/年。目前四号露天矿二期项目已于 2022 年 5 月被列入新疆维吾尔自治区“十四五”规划储备煤矿项目，按照四号露天矿的资源禀赋和开发规划，在一期项目建成投产后具备进一步提升煤炭生产能力的条件。 资产收购交易完成后，公司煤炭产能有望进一步提升。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利为195.50/278.46/ 292.14亿元，对应 EPS 分别为 3.94/5.61/5.89 元/股，对应 2023 年 6 月 30 日股价的PE 为 8/5/5 倍，维持“推荐” 评级。 风险提示： 宏观经济增速放缓；煤价大幅下跌； 收购及项目进展不及预期。