兖矿能源(600188) 事件：2026年2月25日晚，兖矿能源的海外核心子公司兖煤澳大利亚（3668.HK）发布2025年业绩。2025年，公司实现营业收入59.49亿澳元，同比下降14%；实现归母净利润4.40亿澳元，同比下降64%。 点评： 2025年国际煤炭价格回落，公司业绩承压。2025年，公司煤炭综合平均售价为146澳元/吨，同比下降17%；其中动力煤销售均价136澳元/吨同比下降15%；冶金煤销售均价203澳元/吨，同比下降26%。2026年以来，受益于煤炭供给端收缩，海外煤炭价格已呈现回升态势，API5指数由年初的70.8美元/吨上涨至2月26日的86.1美元/吨，涨幅达22% 商品煤权益产量创历史新高，销量受港口扰动影响略低于产量。2025年公司实现商品煤权益产量3860万吨，同比增加5%，创历史新高，处于公司产量指引区间的上沿。全年实现商品煤销量3810万吨，同比增加1%其中动力煤销量为3200万吨，同比下降1%；冶金煤销量为610万吨，同比增加17%。由于5月份新南威尔士州的极端强降雨事件对纽卡斯尔港造成严重干扰，导致港口船舶排队，影响了部分销量，全年销量小幅低于产量。 现金成本同比稳中有降，保持在指引区间中段。2025年，公司实现现金经营成本92澳元/吨，同比下降1澳元/吨。该成本水平处于公司成本指引区间的中段。成本下降主要得益于商品煤产量的增加和生产率的提高，但部分被持续的通胀压力和因港口拥堵导致的滞期费增加所抵消。 在手现金充裕，维持高比例分红回馈股东。截至2025年底，公司拥有现金21亿澳元，处于净现金状态。公司宣派2025年末期股息0.1220澳元/股，结合已派发的中期股息0.0620澳元/股，2025年全年累计派息0.1840澳元/股，总额2.43亿澳元，全年股息支付率约为55%。 2026年公司产量和成本指引区间小幅上升，2026年有望实现净利润5.4亿澳元，为兖矿能源带来盈利贡献约16.38亿元。展望2026年，公司权益商品煤产量指引为3650-4050万吨，现金经营成本指引为90-98澳元/吨，资本开支指引为7.5-9.0亿澳元，整体经营目标保持稳健。我们预计2026年公司商品煤产量有望实现在指引区间上沿；现金成本较2025年保持稳态；煤价方面，受益于煤炭供给端收缩，2026年煤炭中枢价格有望较2025年实现抬升。综上，我们预计兖煤澳洲2026年有望实现净利润5.4亿澳元，对应兖矿能源62.26%的持股比例，有望带来盈利贡献约3.36亿澳元（约合16.38亿元人民币）。 盈利预测及评级：我们持续看好拥有海外优质煤炭资产，且具备持续成长能力和高成长空间的能源化工龙头兖矿能源，我们对兖矿能源2025-2027年归母净利润的预测分别为95/132/133亿元，维持“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济超预期下滑；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响，汇率波动风险。

     兖矿能源(600188) 事件描述 2月3日据财联社报道，印尼矿业官员表示，由于印尼政府提出大幅减产计划，该国矿商已暂停现货煤炭出口。印尼主要行业协会反对此举，警告称可能引发裁员和矿山关闭。 事件点评 印尼矿商暂停出口受减产影响，引发贸易格局重塑。2026年2月3日起，印尼矿商纷纷通过减产以及暂停新增出口等动作应对，其中矿商普遍仅继续履行已签订的长期协议，部分矿商甚至在考虑以不可抗力为由取消部分长协订单。印尼是全球最大的动力煤出口国，2025年出口量占全球动力煤出口总量的50%，其中70%出口至中国、印度、日本、韩国等亚洲经济体。2025年 中国进口煤中，印尼煤占动力煤进口26.58%、占褐煤进口88.86%。预计本次暂停现货出口直接导致全球动力煤现货市场供给缺口扩大，利好国际煤价上涨。 兖矿能源深耕澳洲，煤价变动有望增厚利润。兖矿澳洲是兖矿能源海外重要布局，产煤以高热值动力煤和优质半软焦煤为主，根据兖煤澳大利亚有限公司经营数据显现，2025年四季度商品煤产量1040万吨，同比增长7%；全年产量3860万吨，同比增长5%。四季度商品煤销量1080万吨，同比增长4%；全年销量3810万吨，同比增长1%。四季度平均实现价格148澳元/吨，同比下降16%；全年平均实现价格为146澳元/吨，同比下降17%。根据我们测算，煤炭价格增长预计增厚兖矿能源归母净利润。 投资建议 预计公司2025-2027年EPS分别为1\1.2\1.4元，对应公司2月5日收盘价15.44元，2025-2027年动态PE分别为15.5\12.9\11.1倍，继续给予“买入 A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；新建项目投产不及预期、海外煤炭价格持续下行风险等。

     兖矿能源(600188) 报告摘要 从煤矿走来，优质龙头煤企稳步前行。兖矿能源成立于1997年，1998年分别在香港、纽约、上海三地上市，2012年控股子公司兖煤澳洲在澳大利亚证券交易所上市，2024年收购德国沙尔夫公司后成为六地上市平台。公司从地方煤炭企业起家，通过持续收并购实现产业链的横向拓宽、纵向延伸，2004年还收购澳大利亚南田煤矿，开启境外收购的先河。目前已形成以“矿业、高端化工新材料、高端装备制造、智慧物流、新能源”为五大主导产业的特大型国际化能源集团。其中，毛利占比最大两个业务是煤炭和煤化工，2024年分别为84%、11%。 公司煤炭资源丰富、分布广，产能增长空间大。公司煤矿主要分布在山东、陕西、内蒙古、新疆、澳大利亚等地；产品涵盖动力煤、喷吹煤和焦煤等。截至2024年底，JORC标准下，公司煤炭原地资源量464.3亿吨，可采储量60.05亿吨。当前公司在产、在建及规划矿井合计产能达3.2亿吨/年，预计将如期实现“原煤3亿吨”目标，包括：1.2025年商品煤产量将首次突破1.8亿吨，对应原煤产量约2.2亿吨；2.2026年至2030年，煤炭产能增量总计约7000万吨，主要来自：（1）陕蒙区域新建矿井产能3500万吨/年，主要是油房壕矿、杨家坪矿、霍林河一号矿、刘三圪旦矿及嘎鲁图矿，有望在未来五年陆续竣工；（2）新疆区域新增产能1700-1900万吨/年，五彩湾四号露天矿一期项目2026年预计增加产量400-600万吨，二期项目产能将从1000万吨/年提升至2300万吨/年；（3）甘肃区域马福川、毛家川两座煤矿建成后新增产能1500万吨/年。（4）公司部分矿井仍有扩产潜力。 公司所属煤矿煤质优良、地理位置优越。公司煤炭具备“三低三高”（低灰、低硫、低磷、高发热量、高挥发分、高灰熔点）的优良特性，在国内外煤炭市场具有良好的知名度。国内基地方面，公司地理位置优越，交运条件便利，同时紧靠经济发达但资源缺乏的长江三角洲地区，运距优势显著。澳洲基地方面，兖煤澳洲与格罗斯特合并后，同时获得纽卡斯尔港部分股权，利于煤炭运输港口运力的安排；与国际煤炭出口商相比，公司距离全球最大的煤炭消费中心日本、韩国及中国台湾地区最近，运输成本较低。 煤化工业务技术领先、成长可期。公司煤化工业务主要分布在山东、陕西、内蒙古、新疆，产品主要包括甲醇、醋酸、醋酸乙酯、己内酰胺、尿素、乙二醇、石脑油、粗液体蜡等。公司煤化工相关技术行业领先，如承担科技部重大攻关项目“4000吨级煤气化示范装置”达到国际领先水平、建成国内首套百万吨级煤间接液化示范装置等，并通过先进的技术推动化工产业链向高端化、多元化延伸。2026年公司计划建成投产荣信化工80万吨烯烃及鲁南化工6万吨聚甲醛项目，聚甲醛产能跃升国内第一；并有序推进新疆能化80万吨烯烃、未来能源50万吨高温费托项目建设。 其他业务多点开花。非煤矿山方面，曹四天钼矿拥有钼矿石资源量10.4亿吨，钼精矿品位47%，具备建设原矿1650万吨/年，钼精矿产量3.52万吨/年的技术条件，公司计划于2026年上半年开工建设，2028年建成；公司在加拿大拥有6个钾盐采矿权，已探明优质氯化钾资源量达17亿吨。装备制造方面，公司掌握先进的深部矿井开采、智能化综采等先进技术，2023年建成鲁西智慧制造园区，近年来通过收并购加速资源整合。运输方面，2022年成立兖矿物流整合智慧物流产业，2023年物流货运能力达到3亿吨/年，2024年并购头部物流企业物泊科技，未来公司将持续推进“产、销、储、配、送”一体化物流体系建设。 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为1358/1457/1474亿元，归属母公司净利润106/133/134亿元，对应PE为14.3/11.3/11.2。我们看好2026年煤炭行业基本面改善、煤价中枢温和提高，而公司市场煤占比较高，弹性、成长性与高分红属性兼备，预计2026年公司股票合理估值区间在15.9-17.2元之间，相对于公司2026年1月19日收盘价有15%-24%溢价空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：经济增长放缓；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响；地缘政治风险。

     兖矿能源(600188) Q3业绩环比改善明显，成长性与高分红价值凸显。维持“买入”评级 公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入1049.6亿元，同比-11.64%；实现归母净利润71.20亿元，同比-39.15%；实现扣非归母净利润65.19亿元，同比-41.01%。单Q3看，公司实现营业收入456.1亿元，环比+57.07%；实现归母净利润24.68亿元，环比+27.08%，实现扣非归母净利润20.89亿元，环比+22.82%；但受益于煤价企稳回升及成本管控成效，Q3业绩环比改善明显，经营指标稳中向好。我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为 27.0%/+23.2%/+16.7%；对应EPS分别为1.09/1.35/1.57元；对应当前股价PE为13.5/10.9/9.4倍。公司作为国际化龙头煤企，率先制定长期发展规划，明确新能源新材料等转型方向，看好未来成长潜力。维持“买入”评级。 煤炭主业Q3环比改善，煤化工、电力业务贡献稳定 煤炭业务：2025年前三季度，公司商品煤产销量为1.36/1.26亿吨，同比+6.9%/+2.6%；自产煤综合售价503.33元/吨，吨煤销售成本319.29元/吨，同比下降4.7%，成本管控成效显著。单Q3看，商品煤产销量为4603/4612万吨，同比+4.9%/+10.8%；自产煤均价498元/吨，环比Q2提升12元/吨，价格企稳回升。随着西北矿业并表，公司全年商品煤产量有望历史性突破1.8亿吨。煤化工业务：2025年前三季度，化工品产销量为735/644万吨，同比+11.6%/+8.7%；贡献毛利48.81亿元。受益于甲醇等主要产品价格坚挺及原料成本下降，化工板块协同优势凸显，前三季度贡献归母净利润11.3亿元，同比大幅增加8.9亿元。电力业务：2025年前三季度，发/售电量为57.1/46.3亿千瓦时，贡献毛利3.81亿元。 煤炭产量仍有成长性，中期分红&回购增持凸显投资价值 煤炭产量仍有成长性：矿业集中力量加快在建优势重点项目推动，着力攻坚拟建重点项目关键手续办理。陕蒙区域油房壕矿、霍林河一号矿、刘三圪旦矿、杨家坪矿及嘎鲁图矿将在未来五年陆续竣工，新增产能3500万吨/年，区域产能达到8000万吨以上。年产1650万吨的曹四天钼矿计划2026年上半年开工建设，2028年建成后成为集团新的利润增长点。新疆区域五彩湾四号露天矿二期核增手续2026年力争完成，区域产能达到4300万吨以上。甘肃区域马福川、毛家川两座煤矿建成后新增年产能1500万吨，区域产能达到2200万吨以上。中期分红&回购增持：公司增加分红频次，发布2025年中期分红，每股派发现金股利人民币0.18元(含税)；择机实施回购增持，计划出资0.5-1亿元回购A股股份，出资1.5-4亿元回购H股股份，回购的A股股份将作为库存股，用于公司股权激励，期限3年；回购的H股股份用于减少公司注册资本。 风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。

     兖矿能源(600188) 事件：2025年10月30日，兖矿能源发布三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入1049.57亿元，同比下降11.64%，实现归母净利润71.20亿元，同比下降39.15%；扣非后净利润65.19亿元，同比下降41.01%。经营活动现金流量净额196亿元，同比下降12.17%；基本每股收益0.71元/股，同比下降49.29%。 2025年第三季度，公司单季度营业收入382.59亿元，同比下降0.26%；单季度归母净利润22.88亿元，同比下降36.6%。 点评： 产销量稳健增长&价格企稳回升&成本强化管控，煤炭经营韧性凸显。产销量方面：2025年前三季度，公司实现商品煤产量13589万吨，同比增加6.94%；商品煤销量12643万吨，同比增加2.64%。自产商品煤产量与销量差额1354万吨，主要是由于：内部化工电力业务消耗1149万吨，三季度末比年初新增库存205万吨。展望全年，公司目标商品煤产量有望历史性突破1.8亿吨，同比增加4000万吨以上。价格方面：2025年前三季度，公司实现煤炭销售均价507.06元/吨，同比下降23.13%；其中自产煤销售均价503元/吨，同比下降21.5%。成本方面：2025年前三季度，公司自产煤吨煤销售成本为319.29元/吨，同比下降4.7%。公司计划全年吨煤销售成本降低3%-5%。面对前三季度煤价下行压力，公司通过释放优势产能、强化成本管控，展现出较强的经营韧性。 受益于成本下降，煤化工业务显著增盈利。产销量方面：2025年前三季度，化工品产量734.6万吨，同比增加11.6%；化工品销量644万吨，同比增加8.7%。其中，甲醇产量337.4万吨，同比增加3.1%；醋酸产量80.6万吨，同比增加4.4%。价格方面：2025年前三季度，化工板块实现销售收入185.3亿元，同比下降3.2%；其中甲醇销售单价为1801元/吨，同比下降1.9%；醋酸销售单价为2160元/吨，同比下降19.2%。成本方面：2025年前三季度，化工板块成本为136.5亿元，同比下降10.3%；其中甲醇销售成本为1269元/吨，同比下降16.3%；醋酸销售成本为1932元/吨，同比下降17.7%。整体看，前三季度煤化工业务实现毛利48.81亿元，同比增长24.7%。 受煤价企稳回升、价格结算周期滞后和库存煤销量回补影响，Q4业绩有望迎来较大改善。短期看公司四季度业绩有望迎来较大改善，我们认为原因有三。一是，煤炭价格已于三季度企稳回升，四季度或将进一步抬升。2025年以来，秦皇岛5500卡煤炭价格经历“V”字走势，Q1至Q4（截至10月31日数据）煤炭均价分别为723/633/669/741元/吨，三季度以来煤炭价格有企稳回升趋势。展望四季度，我们预计煤炭供给仍然偏紧、需求有望季节性提升，叠加当前港口及终端电厂库存仍处较低状态，煤炭价格有望于四季度进一步抬升。二是，受价格结算周期影响，兖煤澳洲（兖矿能源控股子公司）财务业绩往往滞后于煤炭价格波动，三季度煤炭价格回升对于公司业绩的正向影响有望于四季度逐步体现。三是，截至三季度末公司库存煤炭仍比年初新增205万吨，随着煤炭价格企稳回升，煤炭库存或将加速去化，带动四季度销量环比进一步提升。 西北矿业并表完成，长期看公司成长空间广阔。公司于2025年7月完成对西北矿业的收购交割，新增煤炭资源量63.52亿吨、可采储量36.52亿吨，为公司远期发展奠定坚实基础。内生增长方面，新疆五彩湾四号露天矿一期1000万吨/年项目已剥离见煤，二期产能核增手续2026年力争完成；远期公司仍规划建设霍林河一号矿、刘三圪旦煤矿、油房壕矿等。未来五年，随着陕蒙区域油房壕、霍林河一号等矿井将陆续竣工，将新增产能3500万吨/年。矿业方面除煤炭外，公司计划于2026年上半年开工建设曹四夭钼矿（年产1650万吨、资源量10.4亿吨），2028年建成后将成为公司新的利润增长点。目前兖矿能源在产、在建及规划矿井产能达到3.2亿吨/年，公司预计2030年前将如期实现“原煤产量3亿吨”的规划目标，未来成长空间广阔。此外，控股股东仍有较多煤炭产能尚未注入上市公司，未来并购成长空间值得期待。 盈利预测及评级：随着公司内生产能不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“清洁能源供应商和世界一流企业”持续成长。我们预测公司2025-2027年归属于母公司的净利润分别为106、112、126亿元，EPS为1.05、1.12、1.26元/股。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济复苏不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

     兖矿能源(600188) 事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入1049.57亿元，同比下降11.64%；归属于上市公司股东的净利润71.2亿元，同比下降39.15%。 西北矿业并表，25Q3业绩环比增长。25Q3公司实现营业收入382.59亿元，同比下降0.26%，环比增长31.76%；归属于上市公司股东的净利润22.88亿元，同比下降36.60%，环比增长17.82%。 2025年前三季度煤炭产量增长，售价下滑。25Q1~3公司实现煤炭产量13589万吨，同比+6.9%，煤炭销量12643.5万吨，同比+2.64%，其中自产煤销量12235.4万吨，同比+4.74%。实现煤炭综合售价507.06元/吨，同比-23.13%，其中自产煤售价503.33元/吨，同比-21.52%。吨煤综合成本为348.04元/吨，同比-11.25%，自产煤成本341.75元/吨，同比-5.76%。煤炭业务毛利率为31.36%，同比-9.19个百分点。其中西北矿业前三季度完成煤炭产量2507.5万吨，同比增长17.93%。 25Q3同口径产销环比增长，成本控制良好。考虑25Q3西北矿业并表，产销数据做了追溯调整，为对比公司环比二季度的经营情况，我们以下数据均剔除西北矿业。25Q3公司实现煤炭产量3722万吨，同比+1.32%，环比+1.15%，完成煤炭销量3731万吨，同比+7.45%，环比+11.74%，其中自产煤销量3569万吨，同比+9.95%，环比+12.06%。综合售价为528.21元/吨，同比-19.46%，环比+2.81%，其中自产煤售价502.8元/吨，同比-6.2%，环比-2.25%。吨煤成本为359.66元/吨，同比-4.85%，环比-3.25%，自产煤成本为349.62元/吨，同比-3.82%，环比-5.6%。煤炭业务毛利为62.88亿元，同比-34.83%，环比+32.6%。 非煤业务毛利环比增长。25Q3公司完成化工品销量260.1万吨，同比+8.19%，环比+11.58%。化工业务实现毛利18.25亿元，同比+17.89%，环比+14.28%。25Q3公司完成发电量21.19亿千瓦时，同比+0.63%，环比+17.52%。电力业务实现毛利2.23亿元，同比+165.48%，环比+108.41%。25Q3非煤业务合计实现毛利20.48亿元，同比+25.49%，环比+20.19%。 投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利为94.68/118.35/124.65亿元，对应EPS分别为0.94/1.18/1.24元，对应2025年10月30日股价的PE为16/13/12倍。近期煤价回升，25Q4公司业绩有望继续改善，维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭、化工品价格大幅下滑；资产注入进度不及预期风险。

     兖矿能源(600188) 煤炭供应频现扰动，煤价迎来筑底反弹 中央财经委员会第六次会议提出“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出等”后，国内煤炭行业供给端频现扰动，叠加迎峰度夏期间电煤需求尚可、铁水日均产量维持较高水平等需求支撑，自5月以来环渤海港库存量持续下降，截至2025年9月16日，环渤海港库存量2278.5万吨，低于2024年同期的2301万吨水平。“查超产”政策背景下，我们认为，国内煤炭产量或难以恢复至上半年水平，煤炭供需形势亦或难以回到此前宽松状态，煤价有望筑底反弹。 煤炭主业高成长+高现货占比销售，盈利有望受量价双重驱动 近年来公司以“内涵提升+外延扩张”双轮驱动策略释放产能、拓展资源，下半年随着陕蒙、新疆及澳洲矿井产能进一步释放、新收购西北矿业并表贡献增量，2025年全年公司商品煤产量预计达到1.8亿吨-1.9亿吨，同比增加4000万吨以上。目前公司在产、在建及规划矿井合计产能已达3.2亿吨/年，规划“2030年前实现原煤3亿吨”目标或如期兑现。公司煤炭销售以市场化定价为主，在煤价上行阶段盈利的弹性优势将得以凸显，新收购的西北矿业在2024年电煤中长期合同兑现量同样约占年度产量的26%，预计并表后公司煤炭销售仍以现货销售为主，在煤炭供给端扰动下，煤价或已筑底，未来煤价若有反弹，公司利润弹性将得以显现。此外，2025年以来，公司深入实施精益管理，力争全年吨煤销售成本同比降低3%-5%，持续提升经营质效，2025H1公司自产商品煤吨煤成本328元/吨，同比-2.8%。高分红+回购回报投资者，H股高股息属性凸显 公司坚持高分红回报投资者，2023-2025年承诺各会计年度分配的现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约60%，且每股现金股利不低于人民币0.5元。2025年公司拟半年度派发现金股利人民币0.18元/股（含税），同时公司计划以自有资金回购A股人民币0.5-1亿元，H股人民币1.5-4亿元（最终依据汇率折算港元）。相比A股而言，兖矿能源H股高股息特征更为明显，对比中国神华A+H、中煤能源A+H及陕西煤业，近年来兖矿能源H股的股息率均高于以上公司，2024年兖矿能源H股息率达到9.4%。即便按照0.5元/股的最低分红承诺计算，当前兖矿能源H股股息率仍为5.3%。同时兖矿能源H股折价明显，截至2025年9月17日，兖矿能源/中国神华/中煤能源AH股溢价率为1.44/1.10/1.27。 盈利预测 考虑到煤价或触底，在不考虑西北矿业合并报表影响的情况下，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润89.4/96.5/106.9亿元，同比-38%/+7.9%/+10.8%；EPS分别为0.89/0.96/1.07元，对应当前股价PE分别为15.2/14.1/12.7倍。未来公司业绩有望受煤价触底反弹驱动，叠加公司煤炭产能增量逐渐释放，维持“买入”评级。风险提示：煤价超预期下跌；煤矿生产政策变化；进口煤量增加；实际分红具有不确定性等。