上海建工(600170) 全年营业收入基本保持稳定，非经常性损益大增贡献归母利润增长 上海建工2024年实现收入3002亿，同比-1.45%，归母、扣非净利润为21.68、6.13亿，同比+39.15%、-44.5%，非经常性损益为15.54亿，同比增加11.01亿，其中非流动资产处置收益7.71亿，同比增加7.56亿，应收账款减值准备转回2.68亿；Q4单季度实现收入862亿，同比+5.66%，归母净利润8.2亿，同比+211.35%，扣非净利润为-1.8亿，同比转亏，主要系Q4信用减值损失增加7.77亿。2024年公司拟派发现金分红5.33亿，现金分红比例24.6%，对应股息率2.35%。考虑到下游需求仍有压力，我们预计25-27年公司归母净利润为16.3、17.5、19.1亿（前值25、26年预测为18.8、21亿），对应PE为13.9、13.0、11.9倍，维持“买入”评级。 施工业务小幅增长，海外业务毛利率大幅提升 分业务来看，2024年公司建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城市建设投资分别实现收入2666.7、48.9、145.6、36.3、18.1亿，同比+0.65%、-16.6%、-13.1%、-56.4%、+5.1%，毛利率分别为7.03%、23.05%、13.64%、9.78%、89.78%，毛利率同比-0.46、-0.44、-0.05、+8.75、-0.22pct。黄金销售实现收入10.7亿，同比+11.03%，销售量61195盎司，同比-11.64%，黄金销售价格及汇率上涨弥补了销量下降的影响。分区域来看，中国大陆地区实现销售收入2944.7亿，同比-1.06%，其他国家和地区实现收入47.6亿，同比-19.57%，海外毛利率同比提升10.68pct至26.33%。 新签订单小幅下滑，六大新兴产业布局初见成效 2024年公司新签订单3890亿，同比-9.9%，订单收入保障倍数为1.3倍，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发新签订单分别同比-7.01%、-17.12%、+4.47%、-44.92%，基建业务比重进一步上升，长三角区域的业务比重达到83%，上海市场新签合同2804亿元，占总新签合同总额的72%，积极参与上海六成重大工程建设，外埠市场新签合同1032亿元，海外新签54亿。六大新兴业务中，城市更新、水利水务、新基建新签合同分别为121、105、278亿，同比+9.1%、+17.8%、+67.9%。 毛利率有所承压，投资收益、公允价值净收益增厚利润 2024年公司综合毛利率为8.7%，同比-0.13pct，期间费用率7.24%，同比+0.09pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.02、+0.03、+0.15、-0.07pct，资产及信用减值损失为21.5亿，同比增加2.63亿，投资净收益同比增加1.59亿，公允价值变动净收益同比增加3.6亿，综合影响下公司净利率为0.71%，同比+0.16pct。2024年公司经营性现金净流入121.33亿，同比少流入88.5亿，收、付现比分别为96.2%、88.6%，同比-10.23pct、-9.79pct。 风险提示：基建投资弱于预期；订单执行不及预期；项目施工不及预期；海外市场风险。

     上海建工(600170) 事件：公司发布2024年年报。 归母净利润高增长，建筑施工主业进一步夯实。公司2024年实现营收3,002.17亿元，同减1.45%，归母净利润21.68亿元，同增39.15%，扣非后归母净利润6.13亿元，同减44.47%。分业务看，建筑施工实现营收2,666.76亿元，同增0.65%，占当期营收的89.12%，同升1.83pct。2024年公司新签合同额3890亿元，同降9.91%，分业务看，建筑施工新签合同额3249亿元，同降7.01%，设计咨询新签合同额190亿元，同降17.12%，建材工业新签合同295亿元，同增4.47%，商品混凝土年产量保持5000万立方米能级，钢结构加工量31万吨。房产开发业务新签销售合同93.3亿元，同降44.92%。 房产开发业务毛利率显著回升。2024年毛利率为8.74%，同降0.13pct，分业务看，建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城建投资毛利率分别为7.03%/23.05%/13.64%/9.78%/89.78%，分别同比-0.46pct/-0.44pct/-0.05pct/8.75pct/-0.22pct。净利率为0.71%，同升0.17pct。房产业务持续推进建设、销售、经营，加速资产周转，惠南镇“城中村”旧改、嘉定菊园长租公寓等项目顺利推进，长租公寓“玥里”对外营业，毛利率显著回升。由于行业竞争等因素，建筑施工、设计咨询和建材工业毛利率略有下滑。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为121.33亿元，同比少流入42.17%。 新兴业务打造“第二增长曲线”。公司持续深化“1+7+X”国内区域市场拓展格局，重点布局华南、华中、海南、西南、京津冀、雄安、东北等区域。公司积极打造“第二增长曲线”， 2024年城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、建筑服务业、新基建领域六大新兴业务新签合同额近千亿元，与2023年基本持平。其中城市更新新签合同121亿元，同增9.1%，水利水务新签合同105亿元，同增17.8%，新基建新签合同278亿元，同增67.9%。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为22.92、24.72、26.76亿元，分别同比+5.74%/+7.84%/+8.25%，对应P/E分别为9.89/9.17/8.47x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     上海建工(600170) 事件：公司发布2024年三季度报告。 归母净利润稳健提升，毛利率小幅改善。2024Q1-3，公司实现营收2140.13亿元，同减4.05%；实现归母净利润13.51亿元，同增4.30%；实现扣非净利润7.89亿元，同增0.21%。公司实现经营活动现金净流量-214.94亿元，同比多流出158.96亿元。Q1-3公司毛利率为8.19%，同比提升0.02pct，其中，建筑施工、设计咨询、建材工业和房产开发业务毛利率分别为6.76%、26.07%、12.85%和7.50%，较上年有稳有进；净利率为0.69%，同比提高0.09pct。 聚焦主责主业，强化属地优势。2024Q1-3，集团围绕核心业务，聚焦重大区域、重点领域、重要客户项目，新签合同2,778.03亿元，同减9.18%。其中，建筑施工新签合同2,313.85亿元，同减5.43%；设计咨询新签合同141.66亿元，同减8.11%；建材工业新签合同219.96亿元，同增2.69%；房产开发新签合同52.94亿元，同减54.33%；城市建设投资新签合同0.1亿元，同减81.68%。前三季度公司强化属地优势，在上海市场新签合同2,053亿元，占新签合同总额的74%，较去年同期提升2.03pct；集团承担上海市重大工程111项，占全市比例为58%。 有序推进工程建设，大力发展新兴产业。集团有序推进工程建设，国家儿童医学中心（上海）、上药生物医药产业基地一期、上海久事国际马术中心、世博文化公园“花艺园”、江阴泰富临港医院、眉山环天府新区快速通道、乌鲁木齐东进场高架道路等一批重大工程实现了竣工交付。浦东机场“南下工程”、东方枢纽上海东站、高铁上海松江站、北外滩91号地块项目等超级项目实现建设节点目标，力保年度稳增长目标。集团大力发展城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元，占新签合同总额的25%，持续培育种子工程、未来产业。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.13、18.21、20.18亿元，分别同增9.97%/6.30%/10.81%，对应P/E分别为14.11/13.27/11.98x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险；海外业务发展不及预期的风险

     上海建工(600170) Q3收入、利润有所承压 公司24年前三季度实现营收2140.13亿，同比-4.05%，归母、扣非净利润为13.51、7.89亿，同比+4.30%、+0.21%，非经常性损益为5.62亿，同比增加0.54亿；Q3单季度实现营收680.36亿，同比-13.52%，归母、扣非净利润为5.25、0.87亿，同比-2.75%、-45.71%。Q3扣非业绩承压主要系项目施工节奏不及预期，导致收入承压同时费用率未能摊薄，归母净利润表现较好主要系Q3公允价值变动净收益4.65亿，回补利润。 订单小幅承压，看好公司新兴业务发展前景 24年前三季度新签订单2778.03亿，同比-9.18%，分业务来看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发分别新签订单2313.85、141.66、219.96、52.94亿元，同比-5.43%、-8.11%、+2.69%、-54.33%。公司聚焦主责主业，围绕核心业务，聚焦重大区域、重点领域、重要客户项目，累计新签合同2778亿元，其中上海市场2053亿元，占74%；发展城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元（占新签合同总额的25%），持续培育种子工程、未来产业。 毛利率有所改善，公允价值变动净收益增厚利润 毛利率方面，24Q1-3公司综合毛利率同比+0.02pct至8.19%，Q3单季度毛利率为9.41%，同比+1.12pct。24年前三季度期间费用率为6.89%，同比+0.08pct。销售、管理、研发、财务费用率同比变动-0.02pct、+0.16pct、+0.05pct、-0.11pct。资产及信用减值损失合计为5.69亿元，同比减少4.90亿元，公允价值变动净收益同比增加3亿，综合影响下净利率同比上升0.08pct至0.69%，Q3单季净利率为0.85%，同比+0.19pct。24年前三季度公司CFO净额为-214.94亿，同比多流出158.96亿，收付现比分别为109.19%、117.87%，同比变动+6.55pct、+11.65pct，24Q3经营性现金流净额为11亿元，同比少流入64亿元。 看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级 随着“化债”政策落地及房地产市场止跌回稳政策效益释放，公司现金流有望进一步改善。四季度财政刺激预期上升，公司在手订单充足，看好公司业绩中长期增长潜力。考虑到前三季度公司业绩整体有所承压，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为17、18.8、21亿（前值17.2、19.3、22亿），维持“买入”评级。 风险提示：基建投资弱于预期；订单执行不及预期；项目施工不及预期；海外市场风险。

     上海建工(600170) 摘要： 事件：公司发布2024年半年度报告。 业绩稳健提升。2024H1，公司实现营收1459.77亿元，同增1.11%；其中，建筑施工收入1318.52亿元，同增3.16%；建材工业收入69.97亿元，同降7.96%；设计咨询收入15.96亿元，同降8.85%；房产开发收入13.53亿元，同降62.04%；城市建设投资收入6.53亿元，同降5.64%。公司实现归母净利润8.26亿元，同增9.32%；实现扣非净利润7.03亿元，同增11.86%。公司实现经营活动现金净流量-226.2亿元，同比多流出94.63亿元。 期间费用率有所改善。2024H1公司毛利率为7.62%，同比下降0.48pct；净利率为0.61%，同比提高0.04pct。期间费用率为6.33%，同比降低0.42pct。销售费用率为0.18%，同比下降0.06pct。管理费用率为2.69%，同比提高0.03pct。财务费用率为0.7%，同比降低0.1pct。研发费用率为2.75%，同比降低0.3pct。公司资产负债率为85.76%，同比提高0.2pct。 新签合同稳中有升，新兴业务增速快。2024H1，集团新签合同2,066亿元，同比增长0.59%。其中，建筑施工新签合同1,734亿元，同比增长4.4%；设计咨询新签合同111亿元，同比增长23.8%；建材工业新签合同148亿元，同比增长0.4%。公司业务地域结构进一步优化，长三角区域的业务比重达到84%，在上海市场新签合同1,569亿元，中标了康桥二期集成电路生产线厂房、北外滩91街坊等大型项目。外埠市场新签合同470亿元，中标了凤栖湾智造产业基地、北京协和医学院天津校区项目等项目。海外市场新签合同28亿元，中标了柬埔寨、加拿大等国家项目。公司积极发展城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、建筑服务业、新基建等六大新兴业务，培育种子工程、未来产业。上半年，公司六大新兴业务新签合同530亿元，同比增长15.6%，占本期新签合同的26%。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.02、20.75、24.80亿元，分别同增15.7%/15.11%/19.55%，对应P/E分别为11.93/10.37/8.67x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险；海外业务发展不及预期的风险。

     上海建工(600170) 上半年经营稳健，利润同比增加 公司24H1实现营收1459.77亿，同比+1.11%，归母、扣非净利润为8.26、7.03亿，同比+9.32%、+11.86%，非经常性损益为1.23亿，同比减少0.04亿，其中Q2单季度实现营收712.40亿，同比-8.86%，归母、扣非净利润为5.36、5.53亿，同比+7.26%、+12.09%。利润增长主要系资产及信用减值损失减少以及其他收益增加。考虑到海外以及新业务订单增长较快，我们略微上调盈利预测，预计24-26年实现归母净利润为17.2、19.3、22亿（前值为17、18.5、20.3亿），对应PE为10.1、9、7.9倍，调整为“买入”评级。 施工业务稳步提升，毛利率短暂承压 24H1建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城市建设投资分别实现营收1318.52、15.96、69.97、13.53、6.53亿，分别同比+3.16%、-8.85%、-7.96%、-62.04%、-5.64%，建筑施工带动收入增长，毛利率分别为6.38%、13.41%、12.83%、9.98%、88.21%，同比-0.16、-8.52、-4.11、+8.10、-5.87pct。黄金销售业务实现收入3.72亿，同比-12.16%，黄金销量2.38万盎司，同比-24.88%，毛利率38.33%，同比-7.03pct。24H1综合毛利率为7.6%，同比-0.47pct，Q2单季毛利率为9.15%，同比-0.48pct。 新签订单小幅增长，海外新签增速亮眼 24H1新签订单2066亿，同比+0.59%，分业务来看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发分别新签订单1733.84、111.03、148.37、41.10亿元，同比+4.44%、+23.75%、+0.44%、-34.47%。长三角区域的业务比重达到84%，上海市场、外埠市场、海外市场新签订单1569、470、28亿元，同比+9.95%、-22.57%、+40%，海外市场新签订单增长亮眼。新兴业务蓬勃发展，上半年六大新兴业务新签合同额530亿元，同比+15.6%，占上半年新签订单的26%，其中水利水务、工业化建造新签合同同比变动+78%、+25%，水利板块景气度较高。 控费效果整体较好，现金流有待改善 24H1期间费用率为6.33%，同比-0.42pct。销售、管理、研发、财务费用率同比变动-0.06pct、+0.03pct、-0.30pct、-0.10pct。资产及信用减值损失合计为2.35亿元，同比减少2.96亿元，公允价值变动损失同比增加2.20亿，其他收益同比增加1.04亿，主要系政府补助增加，综合影响下净利率同比上升0.04pct至0.61%，Q2单季净利率为0.79%，同比+0.06pct。24H1公司CFO净额为-226.20亿，同比多流出94.62亿，收付现比分别为118.27%、132.36%，同比变动+15.31pct、+20.21pct。 风险提示：基建投资弱于预期；订单执行不及预期；项目施工不及预期；海外市场风险。