巨化股份(600160) 事件：公司发布公告，拟以现金出资方式，取得淄博飞源化工公司控股权。其中以现金出资5.78亿元收购原股东30.15%股权，以8.16亿元单方面增加飞源化工注册资本，合计取得其51%股权。结论与建议：公司收购飞源将有助于进一步提升三代制冷剂产能，完善氟化工产业链，巩固行业龙头地位。当前制冷剂价格上涨，价差拉大，行业长期景气行情开启。看好公司业绩修复，目前公司估值合理，维持“区间操作”评级。 收购飞源化工，市场话语权进一步提高：飞源化工三代制冷剂产能处于行业第二梯队，目前包括R32产能3万吨、R125产能2万吨、R134a产能3万吨。如果收购完成，巨化股份三代制冷剂市场话语权将进一步提升，R32产能将达16万吨，占行业总产能的31%,R125产能达7万吨，占行业总产能23%，R134a产能达12万吨，占行业总产能的31%。预计随着制冷剂配额持续缩减，行业集中度预计将持续提高。此外飞源化工还拥有R410A、R404A、R407C、R507等氟化工产品及上游原材料产能，公司完成收购后，产业链协同优势有望进一步凸显。 制冷剂价格上行，价差拉大：目前制冷剂价格上行趋势开启，价差拉大。据百川盈孚，当前二代制冷剂R22-三氯甲烷价差为10859元/吨（较季初+14%,YOY+50%）,三代制冷剂R32-二氯甲烷价差为3430元/吨（较季初+202%，YOY扭亏）,R134a-三氯乙烯价差为9769元/吨，（较季初+34%,扭亏），R125-四氯乙烯价差为10714元/吨，（较季初+13%,YOY+17%）。预计随着行业景气度的修复，公司业绩将走出低谷，实现持续修复。目前四代制冷剂价格昂贵且产能不足，对三代制冷剂的替代极为有限。随着冰箱、冷柜、汽车空调的保有量和维修需求的增长，我们看好二代三代制冷剂的长期景气行情。 产业链配备完善，含氟聚合物保障成长：公司具备配套的基础化工和氯碱化工产业链，一体化优势明显。且近年来，公司向下游拓展精细氟化工，提高产品价值，目前HFP、PTFE、FEP、FKM产能规模均居行业领先地位。含氟聚合物材料产能达13.99万吨，目前还有多个在建项目，包括10万吨聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、6万吨VDC单体技改扩建项目1万吨FEP扩建项目（二期）、15万吨PTT项目等。公司持续强化技术创新，推进含氟聚合物产品高质化、高值化进程，在氟化工领域的产业链持续完善，保障公司长期成长。 盈利预测：考虑到公司收购飞源，我们上修2024、2025年盈利预测，预计公司2023/2024/2025年实现净利润10.24/22.8/33.8亿元，yoy-57%/+123%/+48%，前值10.2/18.8/27.1亿元，折合EPS为0.38/0.85/1.25元，目前A股股价对应的PE为42/19/13倍，估值合理，维持“区间操作”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等

     巨化股份(600160) 拟通过收购和增资扩股方式取得飞源化工51%股权，维持“买入”评级 据公司12月5日公告，拟以现金出资方式，收购淄博飞源化工有限公司（以下简称“飞源化工”或“标的公司”）部分老股东持有标的公司约5,469.6033万股权（占标的公司全部股权的30.146%），同时单方面增加标的公司注册资本7,721.8322万，合计取得标的公司51%股权。本次交易金额139,448.6万元。其中：收购标的公司股权金额57,819.98万元；单方面对标的公司增资金额81,628.62万元（具体以公司签订的交易协议为准）。我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为11.89、24.90、34.46亿元，EPS分别为0.44、0.92、1.28元，当前股价对应PE为35.8、17.1、12.3倍，维持“买入”评级。 公司HFCs制冷剂可控配额有望大幅增长，风险提示凸显公司收购决心 据公司公告披露的经营数据，2020-2022年公司HFCs平均外销量约为22.6万吨，据我们测算，飞源化工R32、R125、R134a三个品种2020-2022年平均产销量约为5.4万吨，三大品种合计位于行业第五。此次收购落地后公司可控配额量有望大幅增长，进一步提升行业集中度和议价能力。公司也同时披露了收购风险：（1）若飞源化工实控人邢汉银受制于协议约定不能顺利转让标的资产股权进而导致公司收购标的股权未达到预定比例，则不排除公司提高对标的公司增资比例，直至公司取得标的公司51%股权；（2）标的公司盈利不及预期，出现商誉减值风险（预计将形成5亿元商誉）；（3）经营管理整合及协同效应不达预期的风险。 Q4（截至12月5日）HFCs行业拐点趋势延续，密切关注拐点期的布局机会 据百川盈孚数据，2023Q4（截至12月5日）：R32均价同比+28%、环比+18%，达自2019Q1以来次高点；平均价差同比大幅转正、环比+106%，为近4余年来新高。R134a均价同比+12%、环比+19%，达自2019Q2以来次高点；平均价差同比+3,826%、环比+38%，达自2019Q4以来次高点。R125均价同比-22%、环比+19%；平均价差同比-4%、环比+26%，已企稳回升。HFCs行业拐点趋势延续。 风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振等。

     巨化股份(600160) 事件：公司拟收购飞源化工51%股权。根据巨化股份12月5日发布公告，公司拟以现金5.78亿元收购飞源化工30.146%的股权，同时单方面增资8.16亿元增加飞源化工注册资本，合计取得51%股权。 飞源化工与公司产业链协同互补，本次收购有望进一步巩固巨化股份氟化工龙头地位。飞源化工拥有较完整的氟化工、环氧树脂产业链，产成品线较为丰富，根据百川盈孚数据，截至2022年，公司主要制冷剂产品R32/R125/R134a产能分别为3万吨/2万吨/3万吨；同时公司还拥有混配制冷剂R410A、R404A、R407C、R507；精细化学品以及其他上游原材料等，与巨化股份产业链协同互补，有望进一步完善公司产业链布局，提升公司竞争力水平。 配额有望推动三代制冷剂进入长期景气周期。随着三代制冷剂基线期结束，二代制冷剂配额进一步缩减，我们认为行业供需关系有望大幅改善，并有望迎来长期景气周期。根据百川盈孚数据，截至2023年12月5日，R32/R125/R134a价格分别为16750元/吨、27500元/吨和27000元/吨，分别较2023年初变动14.89%/-5.17%/26.42%，产品价格和价差逐步修复，有望持续改善。 公司产业链不断完善，新产品成长空间广阔。公司持续完善产业链布局，氟聚合物、电子氟化液、石化材料领域均有新产能和新产品陆续建成投产上市。受益于新能源及数据中心的快速发展，公司PVDF及电子氟化液市场空间广阔，公司新项目落地后，有望进一步带动公司业绩提升。 维持“买入”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.19亿元、22.25亿元、34.59亿元，EPS分别为0.45元、0.83元、1.28元，对应PE为34.90X、19.10X、12.32X。维持买入评级。 风险提示：氟化工原料价格大幅波动；制冷剂产品需求不及预期；新项目建设进度不及预期。

     巨化股份(600160) 事件：巨化股份12月5日发布公告，拟以现金收购加增资方式取得飞源化工51%股权。 收购飞源化工，对价合理。巨化股份拟以现金5.78亿元收购淄博飞源化工老股东5469.60万股权（占全部股权30.15%）同时增资8.16亿元，合计耗资13.94亿元取得飞源化工51%股权。飞源化工2023年1-5月合并收入10.50亿元，净利润0.26亿元；截止2023年5月末合并总资产27.43亿元，净资产6.73亿元。飞源化工100%股权对价19.18亿元，对应市净率2.85倍，低于同行业上市公司3.28倍平均市净率，对价较合理。 协同效应强，提升公司制冷剂竞争力。飞源化工拥有较完整氟化工、环氧树脂产业链，主要产品包括制冷剂R32、R125、R134a、R410A、R404A、R407C、R507；精细化学品R113a、三氟乙酸、三氟乙酰氯、三氟乙醇、硫酰氯；其它产品氟化氢、氟化氢铵、硫酸、环氧氯丙烷、环氧树脂等。百川盈孚数据显示，飞源化工拥有R32/R125/R134a产能分别为3万吨/2万吨/3万吨，巨化股份R32/R125/R134a产能分别为12万吨/4万吨/6.8万吨，双方产业链协同性强，收购完成后将增加巨化股份规模体量，提升公司竞争力和市占率。 配额管理在即，三代制冷剂有望景气反转。第二代HCFCs制冷剂配额正处于削减进程中，第三代HFCs制冷剂2024年将进入配额管理期。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，包括我国在内的发展中国家应在其2020年至2022年HFCs使用量平均值的基础上，2024年冻结HFCs的消费和生产于基准，自2029年开始削减到2045年后将HFCs使用量削减至其基准值20%以内。2024年配额管理落地有望改善行业供需格局，推动三代制冷剂景气反转，产品价格及盈利情况得以提升。公司正积极做好第三代氟制冷剂配额管控下的经营工作，持续研发第四代氟制冷剂等低GWP新型制冷剂单工质和混配品种研发，将享受制冷剂带来的业绩弹性。 投资建议：巨化股份为国内氟化工一体化龙头，形成了包括基础配套原料、氟致冷剂、有机氟单体、含氟聚合物、含氟精细化学品等在内的完整的氟化工产业链。三代制冷剂配额方案落地，供给约束有望开启景气反转，收购飞源化工提升公司制冷剂规模和市占率，增加业绩弹性，高附加值产品拓展提高盈利能力带来持续成长。暂不考虑此次收购，调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为204.63/233.48/254.59亿元，同比增长-4.8%/14.1%/9.0%，归母净利润分别为11.74/26.43/35.14亿元，同比增长-50.7%/125.1%/32.9%，对应PE分别为37.1x/16.5x/12.4x；维持“增持-B”评级。 风险提示：收购交易及经营整合不确定性；下游需求不及预期；四代制冷剂替代速度超预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

     巨化股份(600160) 事件：根据巨化股份2023年三季报，公司前三季度实现营业收入160.13亿元，同比下降2.22%；实现归母净利润7.47亿元，同比下56.04%。维持“买入”评级。 主要产品价格几乎全线下滑是业绩承压的主要原因。根据2023年三季报，公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入160.13亿元，同比下降2.22%；实现归母净利润7.47亿元，同比下降56.04%。其中，第三季度公司实现营业收入59.17亿元，同比增长0.75%，环比增长7.20%；实现归母净利润2.57亿元，同比下65.54%，环比下降23.81%。2023年前三季度公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品均价分别为2955.57元/吨、19755.39元/吨、48380.19元/吨、96980.64元/吨、13058.23元/吨、7640.31元/吨1793.81元/吨，分别同比变化-41.80%、-7.52%、-28.89%、97.86%、-4.88%、-7.94%和-36.97%。受产品价格下降的影响，公司净利率跌至4.73%，同比下降5.73个百分点。 行业政策落地有望带来公司业绩拐点。2023年10月24日，生态环境部召开常务会议，审议并通过了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，三代制冷剂供给约束正式落地，行业供给将逐步偏紧。三代制冷剂需求稳步提升叠加供给逐步偏紧有望推动产品价格上涨，三代制冷剂或将进入景气周期。公司在建项目主要包括10万吨年聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、6万吨/年VDC单体技改扩建等项目，未来规模扩张的步伐将继续。 投资建议：巨化股份是国内氟化工龙头企业，制冷剂行业政策落地有望推动公司经营持续向好。预计公司2023/2024/2025年EPS分别为0.41元、0.8元、1.09元，当前市值对应PE40X、20X和15X，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。

     巨化股份(600160) 事件：年末临近，受明年行业供应缩减预期较强影响，行业备货提前，多品种制冷剂价格上行。 结论与建议：2024三代制冷剂配额申报期已经结束，制冷剂行业配额确定，在供给收缩的预期下，部分品种价格上涨，价差拉大，行业长期景气行情开启。公司作为国内制冷剂龙头企业，三代制冷剂产能领先，景气行情中将充分受益。看好公司业绩修复，目前公司估值合理，维持“区间操作”评级。 制冷剂价格上行，价差拉大：11月下旬，制冷剂价格上行趋势开启，价差拉大。据百川盈孚，当前二代制冷剂R22-三氯甲烷价差为10612元/吨（MOM+10%,YOY+32%）,三代制冷剂R32-二氯甲烷价差为3012元/吨（MOM+21%，YOY扭亏为盈）,R134a-三氯乙烯价差为8407元/吨，（MOM+30%,YOY+655%），R125-四氯乙烯价差为10521元/吨，（MOM+6%,YOY-8%）。临近年末，行业看好24年景气行情，开启预先囤货模式。预计随着行业景气度的修复，公司业绩将走出低谷，实现持续修复。目前四代制冷剂价格昂贵且产能不足，对三代制冷剂的替代极为有限。随着冰箱、冷柜、汽车空调的保有量和维修需求的增长，我们看好二代三代制冷剂的长期景气行情。 制冷剂配额方案确定，行业集中度有望进一步提升：目前三代制冷剂的配额申报期已经结束，2024年将正式步入配额生产时代，产业链供给格局基本稳定，产业集中度有望进一步提高。二代制冷剂自2013年实施配额以来，行业集中度持续提高，2023年二代制冷剂主要品种R22的CR3达59.93%。目前三代制冷剂主要品种R32的CR3位46.4%，R125的CR3为38.6%，R134a的CR3为43.79%,预计后续配额持续削减，落后产能出清，行业产能和配额将向龙头持续集中。公司制冷剂产能国内领先，目前拥有二代制冷剂R22产能17万吨，产能全国第二；三代氟制冷剂总产能48.07万吨，产能全国第一，其中R32产能13万吨，R134a产能9万吨，R125产能5万吨；四代制冷剂实现自有技术生产，目前拥有两套主流产品生产装置和四个品种，年产能8000吨。在制冷剂景气上行期间，预计公司将充分受益。 产业链配备完善，含氟聚合物保障成长：公司具备配套的基础化工和氯碱化工产业链，一体化优势明显。且近年来，公司向下游拓展精细氟化工，提高产品价值，目前HFP、PTFE、FEP、FKM产能规模均居行业领先地位。含氟聚合物材料产能达13.99万吨，目前还有多个在建项目，包括10万吨聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、6万吨VDC单体技改扩建项目1万吨FEP扩建项目（二期）、15万吨PTT项目等。公司持续强化技术创新，推进含氟聚合物产品高质化、高值化进程，在氟化工领域的产业链持续完善，保障公司长期成长。 盈利预测：前三季度受化工品和制冷剂价格同比下降影响，公司业绩承压，因此我们维持盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现净利润10.24/18.76/27.1亿元，yoy-57%/+83%/+45%，折合EPS为 0.38/0.69/1.00元，目前A股股价对应的PE为42/23/16倍，估值合理，维持“区间操作”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等