上汽集团(600104) 投资要点 公司公告：公司预计2024年度实现归母净利润为15亿元到19亿元，同比减少87%到90%；预计2024年度实现扣非后归母净利润-41亿元到-60亿元，同比减少141%到160%。2024Q4公司实现归母净利润（预告中值）为-52.1亿元（2023Q4为27亿元，2024Q3为2.8亿元），扣非后归母净利润为61亿元（2023Q4为5.7亿元，2024Q3为0.3亿元）。 2024Q4通用减值事项落地。1）2024Q4销量环比持续改善。2024Q4上汽集团批发销量为136.4万辆，同环比分别-17.0%/+65.8%。其中大众/通用/上汽乘用车/五菱Q4销量分别为37.6/15.7/22.6/50.0万辆，同比分别-2%/-44%/-33%/-3%，环比分别+44.6%/+195.8%/+54.1%/+85.2%。2）减值影响：公司合营企业上汽通用汽车有限公司及其控股子公司为于2024Q4计提相关资产减值准备232.12亿元，上市公司不确认长期股权投资余额之外的超额亏损，因此该事项预计将减少公司归母净利润约78.74亿元人民币。减值完成后上市公司对上汽通用整车公司的股权投资账面价值减记至零。 盈利预测与投资评级：2024年7-8月完成集团到主要子公司&合联营公司管理层更换，公司将进一步积极降本增效，后续期待内部整合&外部合作多线并举，困境反转。合资板块资产改造&减值同步推进，同时合资车企转变原先“决策、研发在外，生产、销售在华”的传统合资模式，反向取经，与中方共同开发新能源车型，探讨合资合作新路径。由于上汽通用于2024年进行了大额减值，我们下调公司2024年业绩预期至16亿元（原为84亿元），由于公司积极进行降本增效，发力自主品牌向上，我们上调对公司2025/2026年业绩预期至109/145亿元（原为101/134亿元），对应PE为122/18/14倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：终端价格战超预期；出口相关贸易风险等

     上汽集团(600104) 事件概述：公司发布12月产销快报，2024年12月上汽集团批发销售48.3万辆，2024全年401.3万辆，同比-20.1%。分品牌看：12月上汽大众销量13.0万辆，2024全年114.8万辆，同比-5.5%；12月上汽通用销量6.4万辆，2024全年43.5万辆，同比-56.5%；12月上汽乘用车销量7.7万辆，2024全年70.7万辆，同比-28.3%；12月上汽通用五菱销量17.9万辆，2024全年134.0万辆，同比-4.5%；12月上汽新能源整体销量15.4万辆，2024全年123.4万辆，同比+9.9%；12月上汽海外销量10.1万辆，2024全年103.8万辆，同比-14.1%。 2024平稳去库终端销量高于批发。2024年上汽集团终端交付量463.9万辆，高于批发销量401.3万辆，稳步去库后当前库存水平安全。结构端，新能源方面，2024全年累计123.4万辆，同比+9.9%，其中智己销量6.6万辆，同比+71.2%，实现大幅增长；自主品牌方面，销量占比提升至60%，同比+5.3pct。海外市场终端交付达108.2万辆，同比+2.6%，在欧盟反补贴等不利影响下实现稳定增长。2024年，公司整体终端强于批发，平稳去库，有效降低经营风险。 2025自主加速新能源转型合资企稳改善。自主方面：上汽将依托“全新一代DMH双电机混动技术、魔方电池系统、星云纯电动系统化平台”等全新技术底座，荣威（飞凡）聚焦国内市场，在2025年将推出紧凑型纯电/插混车型、纯电/插混中型SUV等4-5款产品，与飞凡加快在研发、销售、服务等层面的融合，提升品牌影响力；MG将加速转型新能源，2025年6款新车实现8-30万元价位段全覆盖，推出全球首款标配半固态电池车型；智己加速智驾落地，推出增程车型，进击高端市场。合资方面，上汽通用树信心、求生存、谋发展，聚焦别克GL8、昂科威、君越、CT5等重点车型，将加大混动车型推出节奏；上汽大众专注有盈利能力的油车，奥迪积极合作华为提升智驾能力，全新品牌AUDI旗下首款高端智能网联电动车型也将在2025年中推向市场，积极向新能源转型。 管理层更替强化国企改革。2024年，公司顺应国企改革，组织人员发生重大调整：1）强化国企改革：上海市委书记陈吉宁指出公司要聚焦国内市场和新能源汽车发展推进系统性改革；2）管理层更替：公司董事长、总裁及多个重要板块管理层更替，新管理层呈现年轻化态势；3）聚焦资源整合协同：新总裁上任后提出强调资源整合，加强协同等转型思路。在上海市政府的支持和新管理层的大力推动下，公司有望加快改革步伐，加速智电转型，实现困境反转。 投资建议：公司受益国企改革，有望迎来底部反转，预计2024-2026年收入6,769/7,074/7,470亿元，归母净利104.4/129.0/146.3亿元对应EPS0.90/1.11/1.26元，对应2025年1月2日19.03元/股的收盘价，PE分别21/17/15倍，当前PB为0.7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：合资品牌下行风险；乘用车、新能源转型、海外扩张不及预期；欧盟关税对出口销量及利润可能产生影响。

     上汽集团(600104) 投资要点： 上汽集团是中国汽车行业领先企业。根据公司2024年半年报，2024H1公司实现批发销量182.7万台，零售销量211.5万台。其中自主品牌零售124.4万台，占比提升至58.8%；新能源车零售销量52.4万台，同比增长29.9%，海外零售54.8万台，同比增长12.7%。 上汽集团有效应对海外经营挑战，海外业务继续贡献增长。根据上证e互动，公司正在加快优化产销布局，努力保持在欧洲市场的销量份额，同时公司还将加大在澳新、中东、南美、东盟以及新市场的开拓，积极应对欧盟加征反补贴关税对公司销量的不利影响。 在汽车科技创新方面，上汽集团实现了内生和外协研发的双轮驱动。 内生方面，上汽旗下零束全栈3.0可支持L3智能驾驶技术量产上车，并预计于2025年正式搭载上市；下一代全栈4.0则更多融合了AI技术，进一步升级车云一体数据底座、操作系统等以实现更高级别L4的智能驾驶。 外协方面，上汽集团在包括算力在内的智能驾驶各个领域一直秉持着积极的探索和投入，并与相关领域企业保持密切的合作，围绕“软件定义汽车”，推进“算法+软件+芯片”的协同开发，加快AI大模型等新技术的上车应用。IM AD3.0系统由智己汽车与Momenta联合打造，公司对相关技术具有自主掌控能力。 盈利预测与投资评级：我们认为，上汽集团在汽车科技领域对外展开合作之后，有望依托其国内领先的制作技术和规模，实现产品升级、附加值提升。同时，作为中国汽车出海的先行者和总量领先企业，我们认为上汽海外业务有望在贸易竞争中展现较强业务。预计公司2024/2025/2026年营收6493/7408/8504亿元，归母净利润101/128/142亿元，EPS为0.87/1.11/1.22元，对应2024年12月31日收盘价，分别为24/19/17倍PE。参考可比公司，给予公司2025年22倍PE，对应目标价24.39元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：全球贸易壁垒超预期；原材料价格大幅上涨。