湖南裕能(301358) 投资要点 事件：湖南裕能披露2023年年报和2024年一季报。 业绩略超预期。2023年，公司实现营收413.58亿元，同比-3.35%实现归母净利15.81亿元，同比-47.44%；实现扣非归母净利15.18亿元，同比-49.9%。24Q1，公司实现营收45.20亿元，同比-65.69%；实现归母净利1.59亿元，同比-43.56%；实现扣非归母净利1.52亿元同比-43.13%。在行业竞争加剧、上游材料价格大幅波动的背景下，公司营收和净利同比下滑，但横向对比来看，在行业大部分公司大幅亏损的情况下，公司仍然保持了一定净利润，综合能力行业领先。 公司产销高增，盈利能力好于行业平均水平。2023年，公司磷酸铁锂产量50.44万吨，同比增长49.6%；销量50.68万吨，同比增长56.49%，其中储能场景的产品占比约28%。我们测算公司2023年单位净利约0.3万元/吨。2024Q1，公司磷酸铁锂销量13.6万吨，同比增长32.63%；其中，3月单月销售5.94万吨，产能利用率超过98%，基本接近满产。我们测算公司2024Q1单位净利约0.12万元/吨。 一体化、全球化两手抓，公司综合实力继续提升。公司全资子公司近期取得磷矿采矿许可证，有助于公司打通上游核心资源一体化布局，设计规模年产120万吨磷矿石，预计2025H2实现规模化开采。另一方面，公司出海征程开启，拟在西班牙投资建设5万吨锂电正极材料，目前已有部分客户表达了业务合作意向。本次出海顺应全球新能源的发展趋势，有望提升公司的综合竞争力。 盈利预测与估值 我们预计公司2024-2026年营业收入249.48/316.95/382.82亿元，同比增长-39.68%/27.05%/20.78%；预计归母净利润10.67/20.21/27.71亿元，同比增长-32.50%/89.44%/37.09%；对应PE分别为26.32/13.89/10.13倍，给予“增持”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；国内外政策变化风险。

     湖南裕能(301358) 单吨盈利触底回升，大幅领先行业水平 24Q1实现收入45.2亿元（同-66%，环-36%），实现归母净利润1.59亿元（同-44%，环+308%），毛利率修复到8%（环+4.18pct），净利率修复到4%（环+2.96pct）。24Q1公司磷酸铁锂销量13.6万吨，同比+33%。单吨归母净利润（按一体化算）达到0.12万元/吨，环比提升0.09万元/吨。在行业加工费普降的情况下，实现盈利能力逆势回升（根据鑫椤锂电统计，参考原料和成品市场报价计算的Q1行业平均磷酸铁锂净利润1-3月分别为-0.18、-0.17、-0.32万元/吨）。 精细化管理能力优秀，打通磷矿完善一体化布局 24Q1期末存货达到20亿元，环比提升6.8亿元，我们预计为迎接旺季的成品和原料备货；衍生金融资产余额0.24亿元、衍生金融负债余额0.16亿元，套期保值持续开展。在近期碳酸锂、磷价格走势下，预计将平抑成本上涨对盈利的影响，体现公司灵活的库存管理策略。贵州裕能矿业已完成黄家坡磷矿探矿权转采矿权相关工作，将进一步完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化产业生态布局。 储能新品凭性能优势而非低价放量，3月开工率接近满产 24Q1储能销量占比约21%，其中新产品CN-5系列、YN-9系列销售0.84万吨，公司表示虽然价格相对较高，但其优异性能受到下游客户的高度认可，销量逐渐增大。3月磷酸铁锂销量5.94万吨，产能利用率超98%。规模效应提升，预计将进一步摊销固定成本。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润达到11.3/19.8/30.0亿元（前次预测为27.6/36.0/-亿元，主要考虑到碳酸锂价格波动和加工费大幅下降），同比增长-29%/75%/51%，对应当前市值PE为23.5/13.4/8.9倍，我们认为伴随行业出清，公司份额和盈利能力将进一步回升，在激烈的洗牌中凭借规模效应和精益管理能力巩固龙头地位，给予2024年35倍PE，对应目标价52.17元，维持“买入”评级。 风险提示 终端需求不及预期，原材料价格大幅波动等。

     湖南裕能(301358) 投资要点 事件：公司发布2023年度财报和2024年一季报，2023年实现营业总收入413.58亿元，同比-3.35%，归属于上市公司股东的净利润15.81亿元，同比-47.44%；公司拟向全体股东每10股派发现金股利4.18元（含税）。2024Q1实现营业总收入45.20亿元、同比-65.69%、环比-35.70%，归属于上市公司股东的净利润1.59亿元、同比-43.56%、环比+307.75%。 出货量连续四年蝉联全国第一，产能持续扩张。公司磷酸铁锂产品具有高能量密度、长循环寿命、低温性能优异等特性，同时产品质量稳定可靠，具有高稳定性。2023年，公司磷酸铁锂正极材料出货量50.68万吨，同比增长56.49%，其中应用在储能领域的产品销量占比提升至约28%，同时海外市场呈现出转型增量的趋势；公司磷酸铁锂产品市占率超过30%，连续四年蝉联全国第一，且客户覆盖2023年度磷酸铁锂动力电池装机量前十中的九家企业。产能建设方面，公司稳步推进云南基地、贵州基地等产能建设；海外方面，西班牙正极材料项目正在加紧推进前期的相关审批工作，预计建造周期为15个月左右，项目规模为5万吨。截止2023年末，公司已有磷酸铁锂设计产能约70万吨，规模化优势进一步凸显。 全面推进产业一体化布局，磷酸锰铁锂批量试生产。公司不断完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局，已实现了磷酸铁的全部自供，积极开展碳酸锂加工和锂电池回收业务，进一步提高关键原材料资源的供应能力，降低综合生产成本，提高盈利能力。磷矿方面，公司于近期取得黄家坡磷矿的采矿许可证，该磷矿设计规模为年产120万吨磷矿石，预计2025年下半年将实现规模化开采。废旧电池回收方面，公司已设立子公司湖南裕能循环科技有限公司，探索电池回收利用技术，推动形成产业链闭环，强化对关键原材料的控制。新产品方面，公司积极开发磷酸锰铁锂、超长循环磷酸铁锂、更高能量密度磷酸铁锂等新产品，其中磷酸锰铁锂材料已处于批量试生产阶段；超长循环磷酸铁锂产品实现量产，并在能耗、品控、自动化等方面形成了较强的综合竞争优势。 受原材料价格下滑影响盈利能力承压。2023年，公司实现营业总收入413.58亿元，同比-3.35%，主要系产品销售均价相比期初下降超30%所致，归属于上市公司股东的净利润15.81亿元，同比-47.44%，主要系行业竞争加剧和碳酸锂大幅跌价导致毛利率下滑所致。截止2023年报告期末，公司经营活动产生现金流净额5.01亿元，同比增长118.01%，主要系公司加强采购管理并减少预付款采购所致；投资活动产生现金流净额-26.22亿元，同比下降20.89%，主要系公司新增产能建设，支付工程设备款以及土地等款项增加所致。 2024Q1新产品实现近万吨级出货。2024Q1公司实现营收45.20亿元，同比-65.69%，主要系碳酸锂等主要原材料价格下降导致产品售价下降所致；公司综合毛利率7.51%，同比+2.24pct、环比+4.18pct，净利率3.51%，同比+1.38pct、环比+2.96pct。2024Q1公司实现磷酸铁锂出货13.6万吨，同比增长32.63%，应用在储能领域的产品销量占比约21%；2024年3月磷酸铁锂出货5.94万吨，产能利用率超98%。同时，公司持续向市场推出一系列新产品，其中CN-5系列储能新产品在循环寿命、能效、能量密度方面具有较大优势，YN-9系列产品具备高能量密度、低温性能优异、无杂相等特点，主要应用于动力型电池，两款新产品Q1实现出货0.84万吨。2024Q1，公司销售费用率0.22%，同比+0.15pct、环比+0.10pct，管理费用率1.62%，同比+1.09pct、环比+0.30pct，研发费用率0.85%，同比+0.48pct、环比-0.08pct，财务费用率0.89%，同比+0.40pct、环比+0.40pct。截止2024Q1末，公司存货20.01亿元，同比增长51.01%，主要系存货库存增加所致；经营活动产生现金流净额-0.97亿元，同比增长91.57%，主要系票据保证金到期、现金支付的货款等较少所致。 投资建议：公司是磷酸铁锂正极材料行业龙头企业，一体化布局持续推进，积极布局磷酸锰铁锂、超长循环磷酸铁锂等新产品。考虑到行业竞争激烈，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.23亿元、18.55亿元和28.14亿元（前次2024-2025年盈利预测分别为26.53、33.46亿元），对应PE分别是28.7、14.3和9.4倍，维持“增持-A”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期；上游资源价格大幅波动；公司新建产线投产不及预期等。

     湖南裕能(301358) 事件。2024年4月26日公司发布2024年一季度报告，营业收入为45.20亿元，同比下降65.69%；归母净利润为1.59亿元，同比下降43.56%；扣非后净利润为1.52亿元，同比下降43.13%。单一季度经营性现金流净额-0.97亿元，同比+91.57%。 接近满产，盈利或触底企稳。季度出货量方面，磷酸铁锂销量达13.6万吨，较上年同期增加32.63%，其中储能部分销量占比约21%，有效满足客户差异化需求。公司积极研制新产品，CN-5系列、YN-9系列销售0.84万吨，性能受到下游客户的高度认可，虽然售价较高但是销量却逐渐增大，充分印证公司技术迭代能力及市场洞察力。从单3月份看，公司磷酸铁锂销量达5.94万吨，产能利用率超98%。北京车展彰显国内电车强大产品力，五一黄金周来临预计将进一步带动电车及中游锂电材料销量提升，公司排产有望继续保持高位，从而有效摊薄成本，增强定价端弹性，产生良性循环，巩固长期竞争优势。季度盈利方面，据我们测算，铁锂单吨净利为0.12万元/吨。产业链利润分配需要良性循环，龙头企业优势有望得到体现，未来随着行业供需关系逐步改善、公司治理能力完善、产品性价比优化，盈利中枢有望上移。 一体化加速，提质降本巩固竞争力。公司不断完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局： 1）资源：此前下属控股子公司贵州裕能矿业成功竞得贵州省福泉市打石场磷矿和黄家坡磷矿，截至目前已完成黄家坡磷矿探矿权转采矿权相关工作，并取得《采矿许可证》。该矿山生产规模120万吨/年，矿区面积达0.23平方公里。截止2024年2月16日，黄家坡磷矿保有资源量2503.16万吨。保有资源量中探明资源量1090.32万吨，控制资源量222.09万吨，推断资源量1190.75万吨。公司预计2025H2将实现规模化开采。磷资源是制备磷酸铁锂的核心原材料，一体化顺利实施有望进一步降低公司成本，塑造长期竞争力。 2）前驱体：公司已经实现了磷酸铁的全部自供。 3）循环回收：积极开展锂电池回收业务，进一步提高关键原材料资源的供应能力，降低综合生产成本。一体化或有效降本提质，公司有望凭借技术积淀，娴熟工艺、成本优势赢得客户长期信任并进一步提升公司盈利水平。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收296.0、407.4和552.8亿元，同比变化-28.4%、+37.6%和+35.7%；实现归母净利润11.9、20.0、29.7亿元，同比变化-24.6%、+67.8%和+48.4%。当前股价对应2024-2026年市盈率分别为20、12、8倍，考虑公司规模化效应凸显，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，新技术发展不及预期等。

     湖南裕能(301358) 投资要点 24Q1业绩略超预期，盈利能力环比提升。24年Q1营收45亿元，同环比-66%/-36%，归母净利1.6亿元，同环比-44%/+308%，扣非归母净利1.5亿元，同环比-43%/+521%。毛利率7.5%，同环比+2/4pct，归母净利率3.5%，同环比+1.4/3pct，扣非净利率3.4%，同环比+1.3/3pct，略超市场预期。 Q1出货高增，储能高价新产品起量。公司Q1销量13.6万吨，同环比+33%/-3%，其中储能产品占比21%，销2.9万吨，储能高价新产品CN-5、YN-9销0.8万吨。3月公司出货5.9万吨，产能利用率98%，已率先满产，Q2出货我们预计18万吨，有望环增30%+，全年出货70万吨，同增38%，份额继续保持，后续公司将在云南和海外进一步扩产。 底部确立，Q1盈利环比回升，仍领先行业。Q1铁锂均价3.8万/吨，环降34%，单吨毛利0.25万元，单吨净利0.12万元，若扣除减值冲回0.29亿元，吨净利约0.1万元，明显回升，系锂价企稳，公司加工成本优势凸显。我们判断24Q1加工费已触底，25年行业产能出清，公司净利有望恢复至近0.3万元/吨。 获得磷矿采矿权，一体化布局顺利推进。公司已获得两个探矿权，储量1亿吨，现已获得黄家坡采矿许可证，产能120万吨/年。磷矿价格高位为1000元/吨，而生产成本为300元/吨左右（含资源税），我们测算若自供比例将达到20%，对应增厚正极单吨利润600元/吨，将从25年起逐步增厚利润。 Q1单吨费用显著下滑，存货较年初增加但仍处于合理水平。24Q1期间费用1.6亿元，同环比-17/-20%，费用率3.6%，同环比+2/+0.7pct，单吨费用0.12万元，同环比-39%/-17%。24Q1经营净现金流-1亿元；资本开支4亿元，同-39%。24Q1存货20亿元，较年初增51%；Q1末公司合同负债4.5亿元，较年初减0.2%。 盈利预测与投资评级：考虑公司深化一体化布局巩固成本优势，我们基本维持公司2024-2026年归母净利润预测为10/25/34亿元，同比-35%/+147%/+35%，对应PE为25/10/7倍，考虑公司为铁锂正极龙头，成本优势显著，给予25年15x，目标价50.1元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

     湖南裕能(301358) 事件：公司公布2023年年度报告。 投资要点： 公司业绩短期承压。2023年，公司实现营收413.58亿元，同比下降3.35%；营业利润18.76亿元，同比下降47.79%；净利润15.81亿元，同比下降47.42%；扣非后净利润15.18亿元，同比下降49.90%；经营活动产生的现金流净额5.01亿元，同比增长118.01%；基本每股收益2.18元，加权平均净资产收益率15.96%；利润分配预案为拟每10股派发现金红利4.18元(含税)，公司业绩短期承压。其中，公司第四季度实现营收70.29亿元，环比下降36.95%，同比下降56.79%；净利润3891万元，环比下降87.17%，同比下降95.63%。2023年，公司非经常损益合计6227万元，其中政府补助7418万元。公司主要从事锂电池正极材料的研发、生产和销售。 我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动正极材料需求增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023年我国新能源汽车合计销售944.81万辆，同比增长37.48%，合计占31.45%；其中新能源汽车合计出口120.3万辆，同比增长77.6%。2024年1-3月，我国新能源汽车销售208.90万辆，同比增长31.76%，合计占比31.10%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023年我国动力电池和其他电池合计产量778.10GWh，同比增长42.5%；其中出口152.6GW。2024年1-2月，我国动力和其他电池合计产量108.8GWh，累计同比增长29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计2024年我国新能源汽车仍将保持两位数增长，对应电池上游正极材料需求将持续增增长。高工锂电统计显示：2022年，我国正极材料出货190万吨，同比增长68.14%；2023年出货248万吨，同比增长30.53%，其中磷酸铁锂材料占比66.53%、三元材料占比26.21%、钴酸锂占比3.39%。 公司LFP出货增速高于行业水平，预计2024年出货将增长。2019年以来，公司主营产品磷酸铁锂出货量持续增长，由2019年的1.25万吨增至2022年的32.39万吨，期间复合增长率为195.55%；伴随主营产品销量增长，公司磷酸铁锂对应营收大幅增长，由2019年的5.57亿元增至2022年的426.67亿元，期间营收复合增长率为324.68%，显著高于销量复合增长率，主要是伴随需求高增长，LFP供需总体紧平衡，特别是2021-2022年LFP在动力电池中的装机占比显著提升，导致行业价格大幅上涨；LFP在公司营收中占比总体持续提升，2022年占比99.71%。2023年，公司磷酸铁锂出货50.68万吨，同比增长56.49，增速显著高于行业水平，其中储能领域销量占比已提升至约28%；对应营收411.06亿元，同比下降3.66%，营收占比99.39%；营收下滑主要系公司产品销售均价显著下降，LFP行业等锂电产业链前期大幅扩产，且扩张产能2023年以来有序释放，同时叠加上游原材料价格下行和下游需求增速放缓，多因素作用下导致LFP等产品价格总体在2023年以来显著承压，总体预计2024年仍将处于去产能阶段。同时，预计公司LFP出货仍将保持较高增速，主要基于：一是我国动力电池和储能电池出货仍将增长，从而带动电池上游LFP正极材料需求增加。其次，电池和LFP行业技术进步及政策变动导致LFP在动力电池领域装机占比维持高位，同时储能电池需求增速将高于动力电池增长，如高工锂电统计：2023年我国储能电池出货225GWH，同比增长50%，而储能锂电池正极材料以LFP为主。第三，公司深度绑定战略客户。公司与宁德时代、比亚迪等建立了长期稳定业务合作。2020年12月，公司增资扩股引入宁德时代、比亚迪作为战略投资者，截止2023年底，二者持股占比分别为7.90%和3.95%；2023年公司前五大客户营收占比高达96.11%，其中第一大客户营收占比40.98%。第四，公司坚持“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化发展思路，目前正加速推进磷矿勘查、探转采等；磷酸铁前驱体方面已实现全部自供，截止2023年底：公司磷酸铁锂设计产能约70万吨，2023年产能利用率89.77%；磷酸铁锂产品市占率超过30%，连续4年稳居行业第一。 关注公司非公开发行股票预案进展。2023年8月，公司公布向特定对象发行股票预案：拟向35名特定对象发行股票，发行数量不超过113587960股，募集资金总额不超过65亿元，拟用于年产32万吨磷酸锰铁锂项目、年产7.5万吨超长循环磷酸铁锂项目等4个项目建设，以及补充流动资金。 股票激励计划彰显公司信心。公司公布2024年限制性股票激励计划：拟向激励对象授予限制性股票总量1514.506万股，占公司股本总额的2.0%，其中首次拟授予不超过1238.210万股；首次及预留授予价格为17.43元/股；计划授予激励对象不超过288人，包括董事、高级管理人员和核心骨干人员；考核年度为2024-2026年，其中第一个归属期公司层面业绩考核要求为2024年磷酸铁锂销量增长率较2023年不低于25%、2025-2026年归母净利润分别不低于15亿元和20亿元。在行业去产能大背景下，公司股权激励业绩考核要求彰显公司管理层信心。 公司盈利能力显著回落，预计2024年仍承压。2023年，公司销售毛利率7.65%，同比回落4.83个百分点；其中第四季度毛利率为3.33%，环比第三季度回落2.92个百分点。2023年主营产品盈利显示：磷酸铁锂销售毛利率为7.30%，同比回落5.17个百分点，环比2023年上半年回落2.20个百分点，主要系磷酸铁锂正极材料 第2页/共8页 产能显著释放导致行业竞争加剧，且行业议价能力相对较弱。展望2024年，上游原材料价格总体仍承压，正极材料行业仍处于去产能阶段，总体预计2024年盈利仍将承压。 维持公司“增持”投资评级。预测公司2024-2025年摊薄后的每股收益分别为1.52元与2.92元，按4月24日31.96元收盘价计算，对应的PE分别为21.0倍与10.95倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。

     湖南裕能(301358) 事件。2024年4月20日公司发布2023年年度报告，营业收入为413.58亿元，同比下降3.35%；归母净利润为15.81亿元，同比下降47.44%；扣非后净利润为15.18亿元，同比下降49.90%。2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.18元（含税），合计拟派发现金红利3.17亿元。单从四季度看，公司归母净利润0.39亿元，环比出现下滑。 龙头地位稳固，盈利水平出色。年出货量方面，公司主要产品磷酸铁锂出货50.68万吨，同比增长56.49%，市场占有率超过30%，自2020年以来连续四年排名全国第一，充分彰显公司的龙头地位。产品及客户方面，公司深耕磷酸铁锂，与国内铁锂动力电池装机前十企业中的九家建立了广泛合作，全年除宁德时代、比亚迪两大客户外，其他客户销量占比已提升至23.29%。一方面深度绑定宁德时代与比亚迪有力增厚订单，另一方面多元化客户结构有效分散经营风险。公司深谙行业发展趋势，根据客户需求前瞻性横向布局锰铁锂，并取得积极进展，截至2023年底已处于批量试生产阶段。盈利方面，据我们测算，全年铁锂单吨净利为0.31万元/吨，表现良好。整体而言，2023年公司积极应对行业结构性产能过剩及原材料价格大幅波动等挑战，高管团队的专业性及精细化管理为公司进一步实现降本，从而为定价腾挪出更大的调整空间，饱满的订单带动开工率高达89.77%，从而进一步摊薄成本，产生良性循环，巩固长期竞争优势。 坚定践行一体化，提质降本巩固竞争力。公司不断完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局：1）资源：下属控股子公司贵州裕能矿业有限公司成功竞得贵州省福泉市打石场磷矿和黄家坡磷矿，目前正加速推进磷矿勘查、探转采等工作进度。2）前驱体：公司已经实现了磷酸铁的全部自供。3）正极材料：行业龙头地位持续巩固，到2023年年末公司已有磷酸铁锂设计产能约70万吨，此外积极布局锰铁锂，以更强大的产品力满足客户多元化需求。4）循环回收：积极开展锂电池回收业务，进一步提高关键原材料资源的供应能力，降低综合生产成本。一体化或有效降本提质，公司有望凭借技术积淀，娴熟工艺、成本优势赢得客户长期信任并进一步提升公司盈利水平。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收352.0、470.4和596.8亿元，同比变化-14.9%、+33.6%和+26.9%；实现归母净利润15.4、22.1、28.3亿元，同比变化-2.8%、+43.5%和+28.5%。当前股价对应2024-2026年市盈率分别为17、12、9倍，考虑公司规模化效应凸显，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，新技术发展不及预期等。

     湖南裕能(301358) 投资要点 Q4碳酸锂价格下降、盈利能力环比下滑、基本符合预期。23年营收414亿，同比-3%，归母净利润16亿，同比增长47%，扣非净利润15亿元，同比-50%，毛利率为7.7%，同比-4.8pct，净利率3.8%，同比-3pct；其中Q4营收70亿，同环比-57%/-37%；归母净利润0.4亿，同环比-96%/-87%，扣非净利润0.24亿，同环比-97%/-91%，毛利率3%，同环比-7/-3pct，净利率0.6%，同环比-5/2pct，基本符合预期。 23年出货高增56%、份额持续扩张。公司23年销量50.7万吨，同增56%，产能利用率90%，市占率约32%，同增3.6pct，份额逆势扩张；其中Q4销量14万吨，同环比+27%/-7%，符合预期。产品结构看，23年储能占比迅速提升至28%，同比+13pct。公司绑定头部大客户，23年宁德比亚迪合计营收占比77%，且其余二线客户开始放量。23年末公司铁锂产能70万吨，4月已率先实现满产，我们预计24年出货量70万吨，同增38%，份额继续保持。后续公司将在云南和海外扩产。 Q4单吨盈利好于行业平均、加工费触底盈利拐点可期。23年铁锂售价9.2万元（含税），同降38%，单吨毛利0.6万元，较22年下降1万元，吨净利0.3万元。Q4铁锂均价5.7万元/吨，环降32%，单吨毛利0.17万元，单吨净利0.03万元，环降86%，系部分客户Q4加工费下滑，且锂价从18万元降至10万元/吨，定价时滞致亏损，Q4行业普遍大幅亏损，而公司实现盈利，仍远好于行业平均。24Q1加工费已触底，且锂价企稳回升对盈利影响减弱，预计公司Q1单吨净利将回升，24年单吨净利0.15万元左右。25年行业产能出清，供需格局好转，龙头吨净利有望恢复至近0.3万元/吨。 公司发布股权激励计划、目标易于完成增强公司凝聚力。拟授予1514万股限制性股票，占总股本2%，授予对象288人，涵盖董事高管及核心骨干，授予价格17.43元（收盘价50%），激励目标24年销量63万吨+、25/26年净利润超15/20亿元，预计24-27年需分摊费用0.7/0.9/0.4/0.1亿元。 规模效应下单吨费用显著降低、经营现金流同比大增。23年公司期间费用9.4亿元，费用率2.3%，单吨费用0.2万元，同降42%，规模效应下费用显著摊薄，其中Q4费用率2.9%，环增1.2pct，单吨费用0.14万元，同环-51%/+14%。23年底存货13亿元，较Q3末下降45%；23年经营净现金流5亿元（应收款项融资43亿元，较年初增加13亿元），同增118%，资本开支27亿元，同增29%，在手现金19亿元，较年初增81%。Q4在建工程6.6亿元，较Q3末下滑50%。 盈利预测与投资评级：考虑铁锂正极加工费下滑，我们调整24-25年归母净利润预测至10/25亿元（24-25年原预测13/27亿元），预计26年归母净利润30亿元，同比-35%/+147%/20%，对应PE为26/10/9x，给予25年15x，目标价50.1元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

     湖南裕能(301358) 投资要点 铁锂正极空间长期超越行业增速，阿尔法强。1）铁锂电池较三元电池成本仍低0.1元/wh，快充、能量密度性能提升，续航里程也可达700km以上，向中国高端车型渗透趋势明显，我们预计国内份额长期维持60%+；2）海外车企自2025年起，新平台入门级车型将引入磷酸铁锂电池，2023年海外铁锂渗透率仅15%（靠中国整车出口），我们预计未来渗透率有望提升至40%；3）储能市场持续高增，24年预计储能电池出货量增速40%+，后续维持30%增长，已全部切换铁锂。综上，我们预计2024年铁锂正极材料需求200万吨，同比增长37%，25年维持30%以上增长。 行业扩产放缓，盈利底部确立，24H2-25盈利拐点可期。融资困难+盈利底部双重因素影响下，新建项目暂停，我们预计2024年产能约290万吨，同比增长38%，2025年340万吨，同比仅增长16%。短期头部产能利用率恢复至80%，湖南裕能已满产，但扩产仍谨慎。我们测算2024年铁锂正极行业产能利用率74%，与2023年相当，但2025年产能利用率将超83%，供需拐点确定。其次，24Q1铁锂加工费已降至历史新低1.6万元/吨，仅龙头微利，二线亏现金，因此24H2-25年加工费恢复可期。 裕能底部份额逆势扩张，多管齐下盈利优势确立。公司主打高压实密度产品，同时是宁德时代、比亚迪的主供，占二者份额40%-50%，且2023年储能产品放量，我们估计23年总体出货50万吨+，市场份额32%，预计24年实现40%增长至70万吨。盈利方面，2023年湖南裕能是主流铁锂正极厂中唯一盈利的公司，24Q1预计微利0.1-0.2万/吨，但2025年行业拐点，单吨利润可恢复至0.3万。公司库存管控能力强，且规模化优势明显，在及时转固+7年折旧政策下，单吨制造成本+费用为1.2万元，较同行低0.2-0.4万元。同时，公司布局磷矿，加深一体化布局，预计2025年开始投产，若未来磷自供比例达20%，对应平均单吨利润还可增厚550元，进一步巩固成本优势。 盈利预测与投资评级：湖南裕能此前市场预期较低，当前加工费及盈利触底，安全边际显著，后续拐点确定性较高，具备盈利弹性，我们预计2023-2025年归母净利润18/13/27亿元，同比-40%/-30%/+115%，对应PE15/22/10x，我们给予公司25年15xPE，目标价53.55元，维持“买入”评级。 风险提示：项目投产进度不及预期、同行业竞争加剧的风险、客户集中及持续经营的风险。

     湖南裕能(301358) 公司是国内增势迅猛的正极材料领先企业。公司成立于2016年，主要从事磷酸铁锂、三元材料等锂离子电池正极材料的生产与销售，用4年时间实现磷酸铁锂产量由吨级向万吨级的飞跃。2020年国内磷酸铁锂市场格局中，公司排名第一，市场占有率达到25%。2019-2022年营收及净利润年均复合增速分别为192.60%和171.53%；2023H1受益新能源高景气度，公司实现营收和净利润231.79和12.39亿元。 磷酸铁锂强势回归，技术变革创造下游新机遇。2021年在补贴政策退坡大环境下，磷酸铁锂累计装机量首次反超三元电池，占比达51.68%，迎来全面逆袭。2023年补贴政策正式取消后，该年磷酸铁锂市场占比已达68.29%。多重因素推动铁锂需求回暖：（1）比亚迪刀片电池，宁德时代神行电池技术的推出大幅提升铁锂电池能量密度，成本优势进一步凸显；（2）下游整车端搭载铁锂电池的畅销车型陆续上市；（3）储能端建设进程加快，铁锂储能电池优势显著。技术变革叠加下游需求高涨，锂电企业加速布局磷酸铁锂产能扩张，我们预计2025年全球磷酸铁锂供需态势将由紧平衡转向供过于求，2025年全球磷酸铁锂需求量达到232.5万吨，供给量达到418.5万吨。 核心技术打造产品竞争力，规模成本优势+优质客户构筑强劲盈利能力。公司掌握高温固相法制备磷酸铁锂的核心技术，产学研结合持续创新，产品性能兼具高压实密度、高容量和高稳定性。与同行业竞争对手德方纳米相比，公司毛利率水平更优，主要得益于：（1）四川基地规模效应释放带来人均产量和生产效率的大幅提升；（2）高工艺成熟度实现单位折旧、能耗的下降；（3）公司电力采购单价和平均职工薪酬更低。客户层面，公司拥有宁德时代、比亚迪、中创新航、亿纬锂能等头部客户，23年分别实现动力电池装车量162.11、100.44、27.8、11.2GWh，市场份额共计83%，其中宁德时代和比亚迪兼为公司战略投资者，持股比例分别达到7.90%、3.95%。 产能持续加码，打造一体化布局。公司持续加码磷酸铁锂产能，预计25年公司磷酸铁锂产能达92.32万吨。此外，公司通过竞得2处磷矿探矿权、扩大磷酸锰铁锂及磷酸铁产能、布局锂电池回收，推进“资源-前驱体-材料-循环回收”一体化布局。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收424.2、352.0和497.4亿元，同比变化-0.9%、-17.0%和41.3%；实现归母净利润18.4、15.6、23.1亿元，同比变化-38.8%、-15.3%和48.0%。当前股价对应2023-2025年市盈率分别为15、18、12倍，考虑公司规模化效应凸显，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、新能源汽车产销不及预期、市场竞争超预期、技术路线变化风险。

     湖南裕能(301358) 投资要点 铁锂正极需求空间可观，预计24-26年需求CAGR30%。我们预计24/25/26年全球磷酸铁锂实际需求可达到194/257/326万吨，24-26年复合增速约30%。国内动力领域，铁锂仍为主流选择，预计24年维持65%份额，同时电动重卡势头强劲渗透率提升，24/25年有望贡献铁锂电池增量20/30gwh；海外动力市场，多家车企如大众、宝马、福特、雷诺、戴姆勒等将导入铁锂电池，24H2-25年铁锂车型陆续上市，带动海外铁锂装机份额逐步提升；储能市场，预计24-25年全球储能电池装机量分别为282/400gwh，同增41%/42%，贡献铁锂增量。 行业扩产放缓，加工费盈利已触底，预计24H2盈利恢复。预计24/25年行业新增产能55/40万吨，对应产能利用率67%/76%，行业资本开支已显著放缓，25年供需格局边际好转。24Q1纯铁锂加工费4-5千元，23年铁锂厂商加工成本在6-8千元，已低于成本线，仅头部厂商可微利，二线亏损，判断铁锂加工费已触底。考虑当前行业普遍亏损，个别厂商存在涨价意愿，加工费有向好趋势，乐观预期下H2加工费有望提升，叠加H2开工率提升，预计盈利逐步好转。预计24年龙头单吨利润降至0.1-0.2万元/吨左右，二三线厂商基本亏现金成本，行业将逐步出清。 绑定头部客户份额持续扩张，出货高于行业增速。公司定位高压实，得益于产品质量高且供应稳定，份额持续扩张，2023年湖南裕能份额34%，较22年提升约6pct，24年1-2月份额约35%，市占率持续提升。同时，储能贡献增量，公司储能型铁锂循环寿命8000次以上，22年储能产品市占率15%，23H1提升至约30%。预计24Q1公司出货13万吨，同环比+30%/-4%，4月排产持续向上，预计环增10%~20%至6万吨左右。考虑公司龙头地位稳固，大客户份额稳中有升，动力、储能新产品陆续量产，预计2024年公司出货约70万吨，同增近40%，超行业增速，25年有望出货90万吨，同增约30%。此外，锰铁锂积极推进，预计24H2小规模放量，目前客户性能反馈良好。 公司经营稳健管理水平优秀，一体化布局加深成本优势。受春节开工率不足影响，我们预计公司24Q1微利。考虑龙头较二线厂商单吨成本可低0.1-0.2万元，预计24年龙头单位利润为0.15万/吨左右。考虑25年行业格局好转，且公司加深上游一体化布局，磷酸铁自供比例90%以上，磷矿预计24年底可少量出矿，提升原材料自供比例，巩固自身成本优势，增厚利润，我们预计25年单位盈利有望恢复至0.3万元。 盈利预测与投资评级：考虑铁锂加工费下滑，我们下调23-25年归母净利预测至18/13/27亿元（原预测值为20/22/28亿元），同比-40%/-30%/+115%，对应PE分别为13/19/9x，我们给予2025年15xPE，目标价53.55元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

     湖南裕能(301358) 投资要点 Q3业绩符合市场预期，盈利水平环比下滑。公司Q1-3营收343亿，同增29%，归母净利15亿，同减27%，扣非净利15亿，同减30%，其中Q3营收111.5亿，同环比-10%/+11%；归母净利3.03亿元，同环比-37%/-68%，扣非净利2.75亿，同环比-43%/-71%，Q3毛利率6.25%，同环比-1.87/-9.12pct；归母净利率2.7%，同环比-1.18/-6.85pct；扣非归母净利率2.47%，同环比-1.4/-7.05pct，业绩符合市场预期。 Q3出货环增31%，高于行业平均。公司Q1-3出货36.7万吨，同增70%左右，其中Q3出货15.1万吨，环增30%，公司下游订单旺盛，年中新增16万吨产能逐步释放，出货快于行业增速，23年Q1-3行业市占率提升至35%+；公司9-10月产能利用率保持90%左右，11月排产预计环比持平微增，预计Q4环增15-20%，全年出货有望近55万吨，同增65%+。考虑公司地位稳固，大客户份额稳中有升，动力、储能系列新产品陆续量产，预计24年出货有望达70-75万吨左右，同增35%左右。 Q3盈利环比下滑，后续加深一体化布局构建成本优势。我们测算Q3铁锂价格为8.3万元/吨（含税），环降14%，Q3单位盈利约0.2万元，环比下滑76%，主要由于Q2库存收益增厚利润且Q3锂价回落带来库存减值，若加回减值损失1.65亿，Q3吨净利约3000元，较Q2经营性单吨利润环比略降。Q2铁锂招标后Q3履行新价，加工费环比下降，H2加工费维持稳定，随着碳酸锂降价影响减弱，我们预计Q4表观单位盈利有望恢复，全年盈利达0.35万元/吨左右。看24年，公司规划加深上游一体化布局，提升磷酸铁及上游原材料自供比例，巩固自身成本优势，24年单位盈利有望维持0.3万元/吨左右。 Q3末存货减少，现金流表现亮眼。23Q3期间费用率1.69%，同环比-0.51/-1.88pct；Q3末存货25亿，较Q2末减少21%；固定资产92亿，较Q2末增加16%；应收账款47亿，较Q2末减少2.16%。Q3计提资产减值损失约1.68亿，系锂价下跌计提存货跌价准备所致。Q3经营性现金流金额11亿元，环增10%。 盈利预测与投资评级：考虑库存减值影响单位盈利，我们下调2023-2025年归母净利润至20/22/28亿元（原预测值为20/27/35亿元），同比-33%/+10%/+29%，对应PE为13x/12x/9x，给予2024年20xPE，对应目标价58.2元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

     湖南裕能(301358) 公司基本情况：公司的主要产品包括磷酸铁锂、三元材料等锂离子电池正极材料，2020-2022年磷酸铁锂业务收入占比超过97%。公司无实控人，公司第一大股东湘潭电化持有股份为10.11%，同时参股湘潭电化科技，湘潭电化科技持股6.35%，第二、第三大股东津晟新材料和宁德时代分别持股7.93%和7.90%。公司高管多来自湘潭电化，具备丰富管理、生产经验。 磷酸铁锂行业发展趋势：1）制备工艺：磷酸铁锂制备工艺分为液相法与固相法，固相合成法设备和工艺简单，制备条件容易控制，适合工业化生产。液相法优点是产品一致性好，循环次数高。2）磷酸铁锂产业链：磷酸铁锂下游应用于电动车、储能、两轮车等领域，我们预计2025年、2030年磷酸铁锂需求分别将达280万吨、1041万吨。上游主要原材料包括锂源、铁源、磷源等，其中锂资源分布不均匀，70%的锂分布在南美洲地区，对外进口依赖度较大；铁源主要来自于硫酸法钛白粉副产物硫酸亚铁，磷源多为磷酸、磷酸一铵、磷酸二氢铵，随着热法磷酸企业的环保和成本压力不断提高，磷酸有效供给持续下降。3）磷酸铁锂供需：在下游需求的高速增长下，磷酸铁锂迎来快速扩张，2023年头部五家基本可覆盖行业需求，行业供需形势发生逆转。 公司优势：1）研发优势：产品性能优越。公司生产的磷酸铁锂具有高能量密度、长循环寿命、低温性能优异等特性；2）客户优势：绑定宁德比亚迪。公司通过引进主要客户宁德时代、比亚迪成为战略投资者，进一步巩固了公司与客户合作的稳定性。3）产能优势：扩产进度行业领先。截至2022年6月30日，公司已建成产线设计年产能合计为34.3万吨，新增产能将在2022年至2025年逐步释放，至2025年总设计产能将超过95万吨（含新型磷酸盐）。对比磷酸铁锂TOP5企业扩产计划，目前公司扩产进度稳步推进，公司相较二线铁锂厂的产能利用率优势，也有望成为扩产顺利进行的先决条件。 盈利预测：公司是磷酸铁锂正极龙头企业，预计公司2023-2025年营收分别为468/493/565亿元，归母净利润为22.6/26.8/36.0亿元，同比增加-25%、18%、34%。我们选取德方纳米、龙蟠科技、富临精工为可比公司，2023-2024年可比公司平均市盈率为55/8倍。截至2023年10月11日收盘价，公司2023年PE为12倍，低于行业平均。考虑到公司作为磷酸铁锂龙头企业，综合优势明显，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：全球新能源汽车产销不及预期、原材料价格上涨、技术路线变化、公司现金流紧张、新扩产能无法顺利释放

     湖南裕能(301358) 事件：公司公布2023年半年度报告。 投资要点： 公司业绩符合预期。2023年上半年，公司实现营收231.79亿元，同比增长64.49%；营业利润14.78亿元，同比下降25.70%；净利润12.38亿元，同比下降24.15%；扣非后净利润12.19亿元，同比下降26.56%；经营活动产生的现金流净额-1.28亿元，同比增长89.30%；基本每股收益1.78元，公司业绩符合预期。其中，公司第二季度实现营收100.03亿元，环比下降24.08%；净利润9.57亿元，环比增长240.52%。2023年上半年，公司非经常性损益合计1952万元，其中政府补助2495万元。公司主要从事锂电正极材料的研发、生产和销售，下游新能源汽车和储能行业发展广阔，目前主要产品为磷酸铁锂正极材料。 LFP需求受益于行业增长，LFP市场占比提升且行业竞争加剧。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2022年我国新能源汽车合计销售687.26万辆，同比增长95.96%，占比25.60%；2023年上半年，我国新能源汽车销售374.49万辆，同比增长44.48%，合计占比28.29%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池产量持续增长。2022年我国动力电池产量545.22GWh，同比大幅增长148.19%，连续两年翻倍增长，其中全年出口68.08GWh，出口在我国动力电池产量中占比12.49%。2023年1-6月，我国动力电池产量284.44GWh，同比增长32.93%；上半年累计出口56.27GWh，出口占比提升至19.78%。2023年以来，国务院常务会议等多次提及新能源汽车，总体预计2023年我国新能源汽车销售预计860万辆，同比增长25.1%，我国动力电池产量仍将保持两位数增长，对应电池上游正极材料需求增加。高工锂电统计显示：2022年，我国正极材料出货190万吨，同比增长68.14%；2023年上半年出货115万吨，同比增长50%，其中磷酸铁锂正极材料占比提升至66%、三元材料占比则下降至26%。鉴于新能源汽车和储能行业发展预期，近年锂电产业链细分领域大幅扩产，扩张的产能在2023年以来有序释放，多因素导致LFP和三元正极材料行业价格下降且竞争加剧。 公司LFP业绩出货持续高增长，预计2023年出货将增长。2019年以来，公司主营产品磷酸铁锂出货量持续增长，由2019年的1.25万吨增至022年的232.39万吨，期间复合增长率为195.55%；伴随主营产品销量增长，公司磷酸铁锂收入大幅增长，由2019年的5.57亿元增至2022年的426.67亿元，期间营收复合增长率为324.68%，显著高于销量复合增长率，主要是伴随需求高增长，LFP供需总体紧平衡，特别是2021-2022年LFP在动力电池中的装机占比显著提升，导致行业价格大幅上涨；LFP在公司营收中占比总体持续提升，2022年占比99.71%。2023年上半年，公司磷酸铁锂出货21.6万吨，同比增长89.36%，显著高于行业增速；对应营收230.51亿元，同比增长64.42%，营收占比99.45%；营收增速低于出货增速，主要系LFP行业等锂电产业链前期大幅扩产，且扩张产能2023年以来有序释放，同时叠加上游原材料价格下行和下游需求增速放缓，多因素作用下导致LFP等产品价格总体在2023年以来显著承压，预计下半年及2024年仍将处于去产能阶段。同时，预计公司LFP出货仍将保持较高增速，主要基于：一是我国动力电池和储能电池出货仍将增长，且我国动力电池出口占比持续提升，从而带动电池上游LFP正极材料需求增加。其次，电池和LFP行业技术进步及政策变动导致LFP在动力电池领域装机占比持续提升，同时储能电池需求增速将高于动力电池增长，如高工锂电统计：2023年上半年我国储能电池出货87GWH，同比增长67%，而储能锂电池正极材料以LFP为主。第三，公司在LFP领域具备行业地位。根据GGII统计显示：2020年、2021年和2022年，公司在国内磷酸铁锂正极材料领域的市场占有率分别为25%、25%和29%，均位列第一。第四，公司产品性能突出且客户优质。公司产品品质质量稳定可靠，市场认可度高。公司与宁德时代、比亚迪等建立了长期稳定业务合作。2020年12月，公司增资扩股引入宁德时代、比亚迪作为战略投资者，截止2023年中报，二者持股占比分别为7.90%和3.95%。 关注公司非公开发行股票预案进展。2023年8月，公司公布向特定对象发行股票预案：拟向35名特定对象发行股票，发行数量不超过113587960股，募集资金总额不超过65亿元，拟用于年产32万吨磷酸锰铁锂项目、年产7.5万吨超长循环磷酸铁锂项目等4个项目建设，以及补充流动资金。 公司盈利能力显著回落，预计2023年全年承压。2023年上半年，公司销售毛利率9.63%，同比回落9.11个百分点；其中第二季度毛利率为15.37%，环比一季度提升10.1个百分点。主营产品盈利显示：磷酸铁锂为9.50%，环比2022年底回落2.97个百分点，主要系产能释放导致行业竞争加剧，且行业议价能力相对较弱。展望下半年，上游原材料价格总体仍承压，正极材料行业竞争加剧，总体预计2023年盈利将承压。 首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2023-2024年摊薄后的每股收益分别为2.83元与3.54元，按9月1日41.12元收盘价计算，对应的PE分别为14.54倍与11.62倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动；新能源汽车销售不及预期；项目建设进度及市场拓展不及预期。

     湖南裕能(301358) 投资要点 事件：湖南裕能披露2023年半年报。 公司业绩表现亮眼，再超预期。2023H1，公司实现营收231.79亿元，同比+64.49%；实现归母净利12.38亿元，同比-24.15%；实现扣非归母净利12.19亿元，同比-26.56%。 产能利用率和盈利情况行业领先，储能端今年加大发力。上半年公司产销情况良好，产能利用率将近90%，和战略客户合作紧密，动力端深入合作宁德时代和比亚迪，储能端加大发力，上半年储能产品收入占比提升至30%。2023H1，公司磷酸铁锂正极实现销量21.6万吨，销售单价约为10.7万元/吨，平均净利约为0.57万元/吨，公司凭借优质的产品性能和优秀的原材料管控能力，盈利水平做到行业领先。 二季度经营管理能力优秀，单位盈利环比大增。从单季度情况来看，2023Q2，公司实现营收100.03亿元，同比+25.26%，环比-24.08%，营收环比下降主要是因为原材料价格回落导致产品均价下降；实现归母净利9.57亿元，同比+52.28%，环比+240.52%；实现扣非归母净利9.52亿元，环比+256.4%。公司二季度出货约11.6万吨，环比+16%；均价约8.6万元/吨，环比下降4.6万元/吨，主要因为碳酸锂等核心原材料价格回落；平均净利约为0.8万元/吨，环比增加约0.5万元/吨，主要系公司原材料采购和管理得当、一季度的不利扰动因素缓解、产能利用率提升等因素影响。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营业收入447.79/409.50/529.21亿元，同比增长4.65%/-8.55%/29.23%；预计归母净利润21.36/26.84/39.54亿元，同比增长-28.97%/25.64%/47.33%；对应PE分别为14.58/11.60/7.88倍，给予“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；原材料价格波动影响；公司产能投放不及预期；国内外政策变化风险。

     湖南裕能(301358) 投资要点 事件：湖南裕能发布半年报，2023H1实现营收231.79亿元、同比+64.49%，归母净利润12.38亿元、同比-24.15%，扣非归母净利润12.19亿元、同比-26.56%。2023Q2营业收入100.03亿元、同比+25.26%、环比-24.08%，归母净利润9.57亿元、同比+52.28%、环比+240.52%，扣非归母净利润9.52亿元、同比+45.57%、环比+256.55%。 出货量快速增长，客户结构优化。公司营收增长主要系出货量迅猛增加所致。23H1磷酸铁锂营收230.51亿元，同比+64.42%，出货量21.6万吨，同比+89.31%，尤其Q2伴随着下游需求逐步提振和碳酸锂价格逐渐稳企，出货量明显增长。在碳酸锂价格波动较大的背景下，公司加强了与宁德时代、比亚迪在碳酸锂采购方面的合作；另一方面公司持续扩展市场，除宁德时代、比亚迪以外其他优质客户的销售收入规模大幅提升。 研发投入持续增加，Q2毛利率、净利率环比提升。2023H1公司毛利率为9.63%、同比-9.11pct；其中磷酸铁锂毛利率9.50%、同比-9.25pct。扣非归母净利率5.26%、同比-6.52pct。公司期间费用率除销售费用率同比增长外，均有所下降。公司销售费用率0.12%、同比+0.06pct，主要系销售规模增长所致，管理费用率0.77%、同比-0.24pct，财务费用率0.50%、同比-0.18pct。2023H1公司研发投入2.29亿元、同比增加17.97%，研发费用率0.99%、同比-0.39pct。此外，报告期内，公司经营活动现金流净额-1.28亿元，同比+89.30%，筹资活动现金流净额30.08亿元，同比34.38%，主要系公司上市募集资金到位所致，现金及现金等价物净增加额17.72亿元，同比+3231.21%，主要系销售规模增加、销售回款增加，且收回较多的到期票据保证金所致。2023Q2，公司毛利率为15.37%、同比+0.86pct、环比+10.09pct，扣非归母净利率9.52%、同比+1.33pct、环比+7.49pct。 储能型磷酸铁锂出货量增长，磷酸锰铁锂批量试生产。公司抓住储能市场机遇，积极推广储能型磷酸铁锂产品，2023H1应用在储能领域的产品出货量占比提升至30%左右。此外，公司磷酸锰铁锂产品研发顺利，目前处于批量试生产阶段，且公司拟定增募集资金部分用于年产32万吨磷酸锰铁锂项目已于近期发布预案，该项目计划总投资额44.25亿元，将采用固相法工艺，在产线设计上考虑与磷酸铁锂生产的兼容性，现有磷酸铁锂生产线改造后可用于生产磷酸锰铁锂。 推进一体化布局，产能持续扩张。报告期内，公司进一步推进磷酸铁的自供比例，年产7.5万吨超长循环磷酸铁锂项目成立，该项目总投资额9.08亿元，计划在贵州基地打造“磷矿-磷化工-磷酸铁-磷酸铁锂”产业一体化布局，有助于加强核心环节自制能力并降低生产成本；同时，在贵州基地，公司还将新建年产10万吨磷酸铁生产线，计划总投资额9.04亿元。公司在云南基地将新建年产2万吨碳酸锂和8万吨磷酸铁的废旧磷酸铁锂电池回收利用生产线，总投资额12.58亿元。此外，公司设立湖南裕能循环开展锂电池回收业务，在进一步提高关键原材料供应能力，打造韧性供应链的同时，降低综合生产成本，提高产品盈利能力。 投资建议：公司是行业磷酸铁锂正极材料龙头企业，积极布局储能型磷酸铁锂、磷酸锰铁锂等新产品，有利于其提高竞争能力。考虑行业竞争加剧，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为21.80、26.53、33.46亿元，同比-27.5%、+21.7%、+26.1%，维持“增持-A”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品产能释放不及预期；行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动等因素。

     湖南裕能(301358) 投资要点 Q2业绩同环比逆势提升 2023H1公司实现收入231.8亿元，同+64%：实现归母净利润12.4亿元，同-24%；扣非归母净利润12.2亿元，同-27%。非经主要为政府补助。2023Q2公司实现收入100亿元，同+25%，环-24%；实现归母净利润9.57亿元，同+52%，环+241%；扣非归母净利润9.52亿元，同+45%，环+256%。 有效库存管理+灵活采购策略，单吨盈利提升 2023H1磷酸铁锂销量21.6万吨，按一体化算单吨扣非归母净利为0.56万元/吨。主要由于公司管理层积极应对二李度碳酸锂价格大幅波动，及时采取有效的库存管理措施和灵活的采购策略，持续开展多渠道挖潜降本工作，加强了碳酸锂采购方面的合作，与战略客户的合作关系持续深化。 储能产品放量，链铁锂新品培育进行时 公司超长循环磷酸铁锂产品放量，2023H1公司应用在储能领域的产品占比已提升至30%左右。磷酸锰铁锂方面，公司此前发布定增预案拟建设32万吨产能建设，产品已处于批量试生产阶段。 盈利预测与投资建议 预计公司2023-2025年归母净利将达到22.5/27.6/36.0亿元，同比增长-25%/23%/30%，当前股价对应PE为13/11/8倍。我们给予公司2023年20倍PE，对应目标价59.32元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期、产能大幅过剩、客户集中需求波动、原料价格波动等。

     湖南裕能(301358) 公司2023H1实现净利润12.38亿元，同比-24%。公司2023H1实现营收231.79亿元， 同比+64%； 实现归母净利润 12.38 亿元， 同比-24%； 毛利率为 9.63%，同比-9.11pct。 公司 2023Q2 实现营收 100.03 亿元， 同比+25%、 环比-24%；实现归母净利润 9.57 亿元， 同比+52%、 环比+241%； 毛利率为 15.37%， 同比+0.86pct、 环比+10.09pct。 公司正极销量快速增长， 铁锂龙头地位稳固。 根据鑫椤锂电数据， 2023H1国内磷酸铁锂产量为 67.5 万吨， 同比+51%； 公司市占率依旧保持国内第一，我们估计公司市场份额有望超 30%。公司 2023H1 磷酸铁锂销量为 21.6 万吨，同比增长近 90%； 产能利用率达到 89.56%。 我们估计公司 2023Q2 磷酸铁锂销量达到 11.6 万吨左右， 环比增长超 15%。 伴随新能源车与储能市场进入旺季， 公司下半年出货量有望保持高速增长态势， 我们预计 2023 年公司磷酸铁锂销量有望达到近 50 万吨。 公司 Q2 盈利能力环比提升明显。 我们预计公司 2023Q2 磷酸铁锂扣非吨净利超 0.8 万元， 环比提升 0.4 万元以上。 公司在高产能利用率以及碳酸锂库存的增益下， 盈利能力环比大幅增长。 展望下半年， 公司凭借规模优势以及高产能利用率， 盈利能力有望维持行业领先水平。 公司磷酸锰铁锂布局加速推进， 产品类型持续丰富。 公司动力型磷酸铁锂销量持续增加， 与宁德时代、 比亚迪等战略客户持续深入合作。 公司抢抓储能市场机遇， 注重超长循环产品的开发和量产， 2023H1 储能领域磷酸铁锂占比提升至 30%左右。 公司持续研发磷酸锰铁锂， 并且拟在云南建设 32 万吨磷酸锰铁锂生产线， 逐步丰富产品类型。 风险提示： 电动车销量不及预期； 行业竞争加剧； 产能建设不及预期； 原材料价格波动超预期。 投资建议： 下调盈利预测， 维持增持评级。 基于磷酸铁锂行业竞争加剧对企业盈利造成一定压力， 我们下调盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润为 21.11/25.71/30.77 亿元（ 原预测 2023-2024 年为 23.04/29.44亿元） ， 同比-30/+22/+20%， EPS 分别为 2.79/3.40/4.06 元， 当前 PE为 14/12/10 倍， 维持“ 增持” 评级。

     湖南裕能(301358) 核心观点 事件：湖南裕能发布中报，2023年H1公司实现营业总收入231.79亿元，同比+64.49%；实现归母净利润12.38亿元，同比-24.15%；实现扣非归母净利润12.19亿元，同比-26.56%。从Q2单季度来看，公司实现营业总收入100.03亿元，同比+25.26%，环比-24.08%；归母净利润9.57亿元，同比+52.15%，环比+240.57%；扣非归母净利润9.52亿元，同比+45.50%，环比+256.55%。Q2业绩超预期，同环比表现出色。 市场份额持续提升，Q2利润亮眼。公司作为磷酸铁锂正极材料龙头，市占率连续三年全国第一。公司23年H1实现磷酸铁锂销量21.6万吨，对应单吨扣非净利0.56万元/吨，Q2贡献较大。公司稳健经营助力穿越周期，保持良好的经营采购和库存管理策略，增厚公司Q2利润，未来公司存货周转周期缩短，叠加下游需求回暖及锂源价格趋于稳定，单吨净利有望继续保持行业前列。 磷酸铁锂扩产加速，原料自供降本可期。1）磷酸铁锂：22年有效产能超34万吨，未来随着公司在四川、贵州和云南的新增产能陆续投产，处于行业领先水平，预计25年有效产能逾95万吨。2）磷酸铁：公司磷酸铁锂扩产计划均1:1配备磷酸铁，根据推算22年自供率约为95%，预计23年将实现完全自供，自供率的提升有望打开降本空间。 深入绑定头部厂商，客户拓展结构优化。公司深入绑定头部电池厂商，引入宁德时代、比亚迪成为战略投资者，22年销售收入占比超80%；客户拓展持续推进，目前客户已覆盖前十大磷酸铁锂电池企业中的九家，同时公司紧抓储能市场机遇，22年储能产品收入占比提升至15%。 锰铁锂批量试生产，丰富产品结构灵活调配产能。公司磷酸锰铁锂产品目前处于批量试生产阶段。先前曾公告云南裕能二期磷酸锰铁锂产线，项目总投资80亿元。8月11日公司拟定增募集65亿，其中28亿用于年产32万吨锰铁锂项目，该项目共投资44.25亿元，单吨投资额达1.38万元，产线设计已充分考虑对铁锂产品的兼容性，可根据客户需求进行柔性切换，有利于公司进一步丰富产品结构的同时提高产能利用率，灵活应对市场需求。 投资建议：储能铁锂增量需求明确，锰铁锂产品加速布局，公司技术升级和原材料降本有利于产品份额提升。我们预计公司2023-2025年归母净利23/26/32亿元，对应PE13/11/9倍，给予“增持”评级。 风险提示：原材料供应及价格波动风险；行业产能过剩竞争加剧风险；客户与供应商集中过高风险；新能源车市场需求疲软风险；股权结构分散风险。

     湖南裕能(301358) 投资要点 Q2盈利显著提升，业绩超市场预期。23年H1营收231.8亿，同增64%，归母净利12亿，同减24%；23Q2营收100亿，同环比+25%/-24%，归母净利9.6亿，同环比+52%/+241%，扣非净利9.5亿，环比+256%。23Q2毛利率15.4%，同环比+0.9/+10.1pct，归母净利率9.6%，同环比+1.7/7.5pct，扣非净利率9.5%，环比+7.5pct，业绩超市场预期。 H1出货量翻番以上增长，份额明显提升。H1铁锂正极收入230.5亿，同+64%，毛利率9.5%，产量21.9万吨，出货21.6万吨，同比翻倍以上增长，其中Q2铁锂出货11.6万吨，环增16%。增速远高于行业，主要由于公司为宁德时代、比亚迪主供，同时H1发力储能产品，储能占比提升至30%，预计H1公司出货份额提升至30%+。H1公司产能利用率90%，遥遥领先行业，Q3已满产，全年出货预计50万吨以上，同增约60%。2023年底公司产能将达65万吨，并拟定增建设32万吨锰铁锂、7.5万吨铁锂产能，进一步强化竞争力。 Q2加工费基本稳定，单位盈利超预期。Q2公司铁锂价格约9.7万元/吨（含税），环降35%，单位盈利0.8万元/吨，环比大增194%，远高于同行，系Q1加工费大幅下降后，Q2基本维持稳定，叠加Q2碳酸锂库存收益。预计扣除碳酸锂因素影响，单吨利润近4000元。展望H2，铁锂加工费仍存下行压力，保守估计不考虑库存贡献，公司H2单吨利润有望维持3000元以上。 Q2研发投入大幅增长，存货增加明显。23H1费用率2.38%，同减0.76pct；其中23Q2费用3.6亿，同环比+40%/84%，费用率3.57%，同环比+0.4/+2pct，研发费用1.8亿，同比+62%。Q2末存货31.8亿，较Q1末大增87%，合同负债6.5亿元，较年初下降41%。23H1经营性现金流-1.3亿元，同增89.3%；资本开支为11.83亿元，同比增长11%。 盈利预测与投资评级：考虑公司份额显著提升，我们维持2023-2025年公司归母净利润为20.5/27.4/35亿元，同比-32%/+34%/+27%，对应PE为15x/11x/9x，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。