锐捷网络(301165) 核心观点 2024年一季度公司经营业绩承压。2024年一季度公司营收21.47亿元，同比下降0.24%；归母净利润0.02亿元，同比下降98.07%；扣非净利润为-0.13亿元，同比下降111.66%。国际形势复杂多变，相关行业需求不足，给公司业务拓展带来较大压力。 公司投入加大，成本费用有所提升。行业竞争愈发激烈，产品价格有所波动，公司2024年一季度毛利率为38.52%，同比下降3.82pct，环比下降0.94pct。面对新AI等新产业发展趋势，公司在过去两年持续扩大经营规模，2021-2023年员工人数分别为6483/7980/8069人，相关人工管理等费用持续上升。2024年一季度销售、管理、研发费用同比分别变化+17.8/+23.8/-4.8%。 企业网络设备核心供应商，市场份额持续领先。公司坚持敏锐洞察行业发展 趋势和快速灵活响应客需求策略，通过不断研发创新价值产品和拓展市场以 保持核心竞争力。根据IDC数据，2023年，公司园区交换机市场占有率在国内教育、流通行业排名第一；数据中心交换机市场占有率在国内互联网行业排名第二；WLAN产品市场占有率在国内互联网、教育、通信、服务行业排名第一。去年在运营商领域，中标中移动2023年至2024年新型智算中心（智算一期）网络标包，份额排名第二；在互联网市场，中标阿里、腾讯、字节下一代交换机产品研发标，规模交付200G/400G数据中心交换机。 AI兴起推动数字基础设施建设提速，公司迎新发展机遇。以ChatGPT为代表的生成式AI大模型发布，AI应用驱动算力需求激增，云、网络、计算、存储、安全等信息基础设施升级换代步伐加快。根据IDC数据，预计未来5年中国交换机市场增速稳定在7%-8%，其中数据中心交换机增速在8-10%。公司在今年3月美国OFC展上与字节跳动共同展示了业界首台支持LPO（线性可插拔光模块）的51.2T数据中心交换机；也推出了采用直驱系统设计的800G交换机技术方案，并计划实现下一代Marvell TH5芯片交换机产品量产交付，助客户成为全球首家AIGC集群商业化落地厂家。 风险提示：新技术研发进展不及预期；上游原材料紧缺；行业竞争加剧。 投资建议：公司是企业网设备领先供应商，有望抓住AI发展机遇。调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为131.2/153.5/179.8亿元（原预测值为162.1/201.7/245.1亿元），归母净利润分别为4.9/6.2/7.6亿元（原预测值为6.8/8.8/10.8亿元），当前股价对应PE分别为42/33/27x，维持“增持”评级。

     锐捷网络(301165) 事件：2024年4月26日，公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入21.47亿元，同比-0.24%；归母净利润0.02亿元，同比-98.07%；扣非归母净利润-0.13亿元，同比-111.66%。 利润短期承压，静待下游需求恢复。宏观经济环境的不确定性给ICT产业带来巨大挑战，据IDC数据统计，市场容量近4年来首次下降。但是长远看，公司所处的ICT基础设施行业仍将受益于数字经济增长浪潮的驱动。2024年，随着数字中国建设规划逐步落地，将推动各细分行业数字化转型进程，从而继续拉动信息与通信设备需求。今年初，国务院推出大规模设备更新和以旧换新行动方案，也将带动相关产业智能化、数字化、信息化升级。 随经营规模扩大，公司加大费用投入。Q1实现毛利率38.52%，同比下降3.82pct，环比下降0.94pct，我们认为主因下游需求疲软，产品价格承压；Q1实现净利率0.11%，同比下降5.44pct，环比下降3.3pct。公司三费费用率同比增加3.03pct，环比增加2.18pct，主要系公司经营规模扩大，销售、管理费用提升所致。24Q1销售、管理、研发费用率同比分别变化+2.8/+1.2/-0.9pct。 顺应AI和数字化浪潮，持续夯实产品竞争力。据公司2024年3月发布的数据，23年锐捷在中国本地计算云终端市场份额排名第一，IDV云桌面市场排名连续3年排名第一，在中国企业级WLAN市场，Wi-Fi6产品出货量连续5年排名第一，以太网交换机、数据中心交换机和企业级WLAN市场排名第三。公司园区交换机市场占有率在国内教育、流通行业排名第一；数据中心交换机市场占有率在国内互联网行业排名第二；WLAN产品市场占有率在国内互联网、教育、通信、服务行业排名第一。在数据中心网络领域，公司正式成为超以太网联盟新成员，推出的基于硅光和液冷技术的数据中心交换机、400G数据中心交换机，已在互联网厂商数据中心中得到应用，推出AI Fabric智算中心网络解决方案和智速DDC高性能网络方案及相关产品；公司在24年OFC上展示了携手字节跳动、基于LPO技术的51.2T数据中心交换机。在园区领域领域，公司的极简以太全光解决方案及相关产品，为企业车间/仓储/办公/研发等场景提供网络，使得成本降低和效率提升。在云办公领域，公司GPU云解决方案荣获PConline2023智臻科技《年度技术创新奖》，新一代三擎云桌面解决方案全面覆盖企业办公、生产、研发等核心场景。 投资建议：AI浪潮推动数字基础设施建设提速，公司作为ICT基础设施龙头，有望充分受益。我们预计公司24-26年归母净利润分别为6.5亿元/8.5亿元/10.9亿元，当前市值对应PE为31x/23x/18x。维持“推荐”评级。 风险提示：新产品拓展不及预期、下游需求恢复不及预期等。

     锐捷网络(301165) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年实现收入115.42亿元，同比+1.9%；实现归母净利润4.01亿元，同比-27.26%；扣非归母净利润为3.51亿元，同比-29.17%；其中单Q4实现收入35.91亿元，同比-5.99%，实现归母净利润1.22亿元，同比+233.02%，扣非归母净利润为0.99亿元，同比+374.6%。 业绩短期承压，网络设备、云桌面市占率领先。2023年公司实现归母净利润4.01亿元，同比-27.26%，短期内业绩承压主要系下游需求低迷叠加公司经营规模扩大，管理费用有所上升，研发投入增加。分业务来看，2023年公司网络设备/网络安全/云桌面产品分别实现收入84/8.6/7.6亿元，分别同比变动-0.87%/-1.29%/+2.71%。依托持续研发和市场拓展，公司在交换机、无线产品、云桌面等多个领域保持市场前列。据IDC数据统计，2023年公司园区交换机市场占有率在国内教育、流通行业排名第一；数据中心交换机市场占有率在国内互联网行业排名第二；WLAN产品市场占有率在国内互联网、教育、通信、服务行业排名第一。 AIGC带来新需求，盈利能力有望提升。从利润端来看，2023年公司综合毛利率为38.94%，同比-0.72%，基本保持稳定，随着AIGC带来的算力激增，高速率交换机出货占比提高，公司未来盈利能力有望稳步提升。费用率方面，2023年公司销售费用率/研发费用率/管理费用率分别为15.35%/18.94%/4.9%，分别同比变动-0.47/+0.91/0.77pp，主要系公司经营规模扩大，支出增长。公司研发创新成果显著，截止2023年末公司拥有专利1412项，其中发明专利1326项，期内新增专利151项。 深化产品创新，加速市场开拓。面向下一代AI云服务智算中心网络建设，公司发布了AI-FlexiForce智算中心网络解决方案，具备全场景适用、负载均衡、微秒级硬件自愈等多种独特优势，带宽利用率达97%、可支持大规模三级组网，助力用户打造集约高效的智算中心。在高端数据中心交换机领域，推出业界首台支持LPO的51.2T数据中心交换机，以及采用直驱系统设计的800G交换机技术方案，实现高性能、低成本、低能耗，推动AI高性能计算集群的规模应用；实现下一代TH5交换机产品量产交付，助力客户成为全球首家AIGC集群商业化落地厂家。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.91元、1.19元、1.43元，对应动态PE分别为42倍、32倍、27倍。考虑到AIGC带来的高速交换机占比增长，看好全年加速成长，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、上游原材料涨价等风险。

     锐捷网络(301165) 事件：2023年10月27日，公司发布2023年三季报，Q1-Q3实现营收79.51亿元，同比增长5.9%，实现归母净利润2.79亿元，同比减少45.9%，实现扣非归母净利润2.52亿元，同比减少46.7%。Q3单季度实现营收31.20亿元，同比增长4.6%，环比增长16.5%，实现归母净利润1.39亿元，同比减少45.3%，环比增长584.1%，实现扣非归母净利润1.34亿元，同比减少43.4%，环比增长2099.0%。 全球布局再遇新机，静待需求加速恢复。23Q3营收同环比双增，我们认为主要因为公司加强海外平台建设，并保持国内市场的领先。23H1公司海外业务销售收入实现4.88亿元，比去年同期增长16.36%，海外业务已拓展到亚洲、欧洲、美洲、非洲等70多个国家和地区。我们认为随互联网数据中心交换机库存逐渐消化完毕、教育/金融/能源等市场需求恢复，及公司海外市场逐步扩展，未来业绩有望提速。23Q3利润同比承压，环比增长，未来有望随下游需求景气度恢复及产品结构升级逐步提升。 持续增加研发投入夯实产品竞争力，顺应AI和数字化浪潮。23Q3公司综合毛利率为37.75%，同比减少1.63pct，环比增长0.84pct；23Q3公司销售/管理/研发/财务费 0.17pct/1.49pct/1.99pct/0.32pct，公司保持高研发投入，夯实产品竞争力。据公司10月发布的数据，23H1国内市场，锐捷无线在服务、教育、通信行业市场排名第一，交换机在普教行业市场排名第一；23H1IDV云桌面市场排名蝉联第一，以太网交换机、数据中心交换机和无线WLAN市场排名第三。 在数据中心网络中，公司推出的基于硅光和液冷技术的数据中心交换机、400G数据中心交换机，已在互联网厂商数据中心中得到应用，公司推出的AI Fabric智算中心网络解决方案和智速DDC高性能网络方案及相关产品，助力AI云服务和超高算力数据中心网络建设。在园区网络中，公司的极简以太全光解决方案及相关产品，在教育、医疗、制造、交通等领域推动行业用户数字化转型和信息化建设。在SMB领域，公司凭借易用、易安装部署的丰富产品系列和高效便捷的在线服务，助力小型制造企业及酒店、餐饮、娱乐、景区、商超等小微企业的网络建设。在云办公领域，目前公司已推出三擎云办公解决方案、云办公轻云解决方案以及高性能GPU云桌面解决方案，在政府、医疗、教育、制造业等行业满足多场景的数字化办公需求。 投资建议：算力浪潮推动数字基础设施建设提速，公司作为ICT基础设施龙头，有望充分受益。考虑互联网需求恢复不及预期及公司加大费用投入，调整盈利预测，我们预计公司23-25年归母净利润分别为5.88亿元/7.82亿元/9.01亿元，当前市值对应PE为36x/27x/23x。维持“推荐”评级。 风险提示：ICT设备市场需求的不确定性；市场竞争加剧；汇率波动。

     锐捷网络(301165) 事件： 8月25日，公司发布2023年半年度报告。公司2023年半年度实现营收48.31亿元，同比增长6.82%；实现归母净利润1.40亿元，同比下降46.39%；实现扣非归母净利润为1.19亿元，同比下降49.92%。 营收及毛利率稳中向好，研发投入加大短期利润承压。 上半年公司营业收入实现增长，其中网络设备/云桌面解决方案/网络安全产品收入同比增长9.02%/11.78%/1.26%，相应毛利率同比提升1.04/9.07/1.83pcts,综合毛利率为39.33%，同比提升2.39pcts，营收及毛利率稳中向好。上半年，公司研发投入相比去年同期增长2.11亿元，受到经营规模扩大，人工管理费用上升，研发投入增加等因素影响，公司净利润短期承压。 交换机业务国内市占率领先，持续拓展海外业务。 据IDC数据统计，2023年第一季度公司数据中心交换机在中国互联网行业市场占有率排名第二，在运营商市场占有率排名第三，公司以太网交换机分别在普教行业、批发/零售行业市场占有率排名第一。公司持续加强海外市场拓展，上半年实现海外销售收入4.88亿元，同比增长16.36%，业务范围拓展至亚、欧、美、非等70多个国家地区。 针对AI智算持续投入产品创新，有望充分受益国内AI需求： 2023上半年，公司研发费用率达19.57%，研发人员占比56.18%。公司针对AI算力需求，推出了系列高性能算力承载及接入网络产品方案，可适用于万卡级的AI-GPU集群网络。公司面向下一代AI云服务的数据中心网络建设，推出包含多款核心产品在内的AIFabric智算中心网络解决方案，能够提升带宽利用率、降低动态时延、提高传输可靠性。公司作为阿里巴巴、腾讯、字节跳动等头部互联网企业数据中心交换机的主流供应商，有望充分受益客户的AI数据中心建设需求。 投资建议： 公司作为国内领先的数据中心交换机厂商有望充分受益AI带来的数据中心建设需求。我们预计公司2023年-2025年的收入分别为139.3、167.3、194.0亿元，净利润分别为4.8、7.5、14.1亿元。结合行业目前高景气度，给予2023年70倍PE，对应目标价58.80元，给予买入-A的投资评级。 风险提示：研发进展不及预期、AI需求不及预期、毛利率下滑风险、市场份额下滑风险

     锐捷网络(301165) 事件： 2023 年 8 月 25 日，公司发布 2023 年半年报， 23H1 公司实现营收48.31 亿元，同比增长 6.82%； 实现归母净利润 1.40 亿元，同比下降 46.39%。 网络设备和云桌面稳健增长， 净利润短期承压。 23H1 网络设备收入 36.6 亿元，同比增长 9.0%； 云桌面收入 2.7 亿元，同比增长 11.8%； 网络安全收入 3.9 亿元，同比增长 1.3%。 公司利润短期承压，主要系公司经营规模扩大带来管理和研发费用增加所致。 加大研发投入， 多款新品陆续发布。 23H1 公司综合毛利率为 39.33%，同比上升 2.39pct；净利率 2.89%，同比下降 2.87pct； 公司 23H1 研发/销售/管理费用率分别为 19.57%/15.15%/4.85%，同比变动+1.19pct/+0.72pct/+3.33pct，公司持续加大研发投入。 公司推出了涵盖“三网一中心、一云一教室”在内的多项创新产品方案： （1）网络设备： 数据中心领域，推出包含多款核心产品在内的 AI Fabric 智算中心网络解决方案；园区网领域，极简以太全光解决方案持续精进迈向 3.0 阶段； 无线产品领域，发布星空无线 3.0 解决方案；推出 Wi-Fi 7 新品 AP，为用户提供更高速率、更低时延和更可靠的无线连接以及更智慧的运维管理服务。 （2）网络安全： 推出了新一代防火墙产品，采用智能出站安全、智能策略管家、智能云端赋能三大设计，安全防护能力更强大；推出用于机场、高速、医疗等领域的网络安全解决方案。（3）云桌面： 推出了三擎 2.0 云桌面解决方案， 通过高性能、高性价比 GPU 带来全新的用户体验； 面向教育领域，推出了新一代智慧教室解决方案， 部署 5G融合+教务专网建设模式，引领行业发展新趋势。 多产品持续引领市场， 海外布局加速。 公司交换机、无线、云桌面等产品市场地位继续不断巩固，根据 IDC， 23Q1 公司在中国以太网交换机市场占有率排名第三，在中国数据中心交换机市场占有率排名第三，在中国企业级 WLAN 市场占有率排名第二，其中 Wi-Fi 6 产品出货量排名第一。 23Q1，公司数据中心交换机在中国运营商行业市场份额由上年同期的 17.3%提升至 24.2%。 同时， 公司海外市场拓展取得新进展。 23H1 海外业务销售收入 4.88 亿元， 同比增长 16.36%， 公司在中国香港、 泰国、英国设立子公司， 境外业务范围已拓展到亚洲、欧洲、美洲、非洲等 70 多个国家和地区。 投资建议： AI 浪潮推动数字基础设施建设提速， 公司作为 ICT 基础设施龙头，有望充分受益。 我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 7.42 亿元/9.84 亿元/11.63 亿元，当前市值对应 PE 为 32x/24x/20x。维持“推荐”评级。 风险提示： ICT 设备需求不及预期； 市场竞争加剧