中熔电气(301031) 投资要点 24年业绩符合预期，25Q1业绩略超预期。公司24年营收14.2亿元，同增34%，归母净利润1.9亿元，同增60%，毛利率39.7%，同降1.1pct；Q4营收4.6亿元，同环比+51％/+22％，归母净利润0.7亿元，同环比+112%/+23％，毛利率42.1%，同环比+0.8/+3.0pct。25年Q1营收3.9亿元，同环比+45％/-14％，归母净利润0.6亿元，同环比+126%/-9％，毛利率38.6%，同环0.5/-3.5pct。 激励熔断器拉动车端收入高增，毛利率微增。24年车端收入9亿元，同比增50%，其中Q4车端收入预计3亿元，环增20%，25Q1预计收入2.5亿，环比-15%；24年毛利率39.8%，同比+0.5pct。产品结构看，24年激励熔断器销量136万只，同比增201%，收入1.4亿，同比增190%，对应均价101元/只，微降4%。考虑到高压快充车型渗透率持续提升，25年激励熔断器仍有望保持翻番以上增速。同时公司海外熔断器定点25-26年开始逐步放量，并拓展布局继电器和模组，后续有望迎来突破。因此预计车端25年收入仍有望保持50%增长。 新能源端聚焦高盈利产品，经营稳健。24年新能源端收入3.5亿，同比增1%，其中Q4预计收入1.1亿，环比增20%，全年毛利率41%，同比-4pct，受到行业竞争加剧影响。25年国内光储装机基本持平微增，公司聚焦高盈利产品，全年营收和毛利率基本稳定，其中25Q1国内光伏储能强装，需求相对强劲，预计Q1收入环比下降10%+。此外，公司与tesla持续合作，25年我们预计供应上海megepack工厂，储能产品预计保持高速增长。 工控电源及其他收入高增，其他领域稳健。24年工控电源领域收入1亿，同比增78%，占比提升至7%；通信领域收入0.5亿，同比增22%；轨道交通收入0.2亿，同比增12%。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们预计25-26年归母净利3.2/4.5亿元（原预测3.0/4.2亿元），给予27年归母净利润6.0亿元预测，同增72%/40%/33%，对应PE24/17/13倍，考虑到公司电力熔断器龙头地位，给予26年25倍PE，目标价171元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

     中熔电气(301031) 事件： 公司发布三季报，第三季度，公司实现营业总收入3.72亿元，同比增长41.57%，归属于上市公司股东的净利润0.55亿元，同比增长90.92%；前三季度，公司实现营业总收入9.66亿元，同比增长27.46%；归属于上市公司股东的净利润1.20亿元，同比增长40.40%。 点评： 订单落地三季度业绩高速增长。公司三季度业绩高速增长主要与公司加强与客户沟通，下游订单快速增长有关。公司核心产品电力熔断器应用到新能源汽车、风光发电和储能领域。2024年上半年，公司熔断器在新能源车领域销售占比超六成。预计三季度新能源车领域的熔断器销售增长为公司业绩增长的核心力量。公司第三季度销售毛利率39.06%、销售净利率14.67%，分别环比回升0.42、2.82个百分点，体现为盈利能力的环比回暖。前三季度，公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别达0.58亿元、0.68亿元、0.97亿元和480.77万元，分别同比增长11.61%、16.57%、14.25%和82.12%。除财务费用外，公司销售、管理和研发费用增速均低于营业收入增速，体现了规模效应和良好的费用控制能力。 国内新能源车销量持续高增，新型储能装机放量打开公司电力熔断器市场空间。公司电力熔断器在新能源车、新能源风光发电及储能市场和通信市场布局较早，其中，新能源车领域是公司电力熔断器最大的细分市场。根据中汽协的统计数据，2024年1-10月，国内新能源汽车销量869.2万辆，同比增长38.3%；新能源汽车出口105.8万辆，同比增长6.3%。随着新能源车市场渗透率提升以及国家以旧换新政策的推进，国内新能源车销量保持较高增长速度。公司熔断器业务通过进入主流动力电池、电控系统及配套厂商切入供应链，客户涵盖宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、汇川技术等主流客户，预计受益于下游需求高增。根据CNESA不完全统计，2024上半年国内新型储能新增投运装机13.67GW/33.41GWh，功率规模、能量规模同比均增长超过七成。公司为下游储能系统客户提供pack、高压箱、PCS等不同位置的保护方案，开发储能pack专用的1500v熔断器产品。公司下游客户涵盖宁德时代、比亚迪、阳光电源、华为、亿纬锂能等，有望充分享受行业快速扩张红利。 维持公司“买入”评级。预计公司2024、2025、2026年归属于上市公司股东的净利润分别为1.70亿元、2.43亿元和2.91亿元，对应的全面摊薄EPS分别为2.56元、3.67元、4.39元。按照11月12日117元/股收盘价计算，对应PE分别为45.68、31.86和26.68 第1页/共5页 倍。公司估值水平基本合理。考虑到公司熔断器产品良好的应用前景、产品优势和行业地位，预计公司成长预期较好，维持公司“买入”评级。 风险提示：新能源汽车市场需求波动风险；行业竞争加剧风险；应收账款增加，回款放缓风险。

     中熔电气(301031) 事件：2024年10月23日，公司发布2024年三季报，前三季度公司实现收入9.66亿元，同比增加27.46%，主要系公司积极加强与客户的深入合作，下游订单同比持续快速增长所致；归母净利润1.2亿元，同比增加40.4%；扣非归母净利润1.18亿元，同比增加40.69%。 单季度来看，24Q3公司收入3.72亿元，同比增加41.57%，环比增加14.5%；归母净利润0.55亿元，同比增加90.92%，环比增加41.79%；扣非归母净利润0.54亿元，同比增加94.09%，环比增加43.58%。 盈利能力方面，24年前三季度毛利率为38.63%，同比下降2.09pcts，净利率为12.42%，同比增加1.15pcts。Q3单季度毛利率为39.06%，同比减少1.62pcts，环比增长0.43pct，净利率为14.67%，同比增加3.79pcts，环比增长2.82pcts。 费用同比下降，研发端持续投入。费用率方面，24年前三季度期间费用率为23.56%，同比下降2.52pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为0.5%/7.05%/10%/6.02%，同比增加0.15pct/下降0.66pct/下降1.16pct/下降0.85pct，其中：1）财务费用480.77万元，同比增加82.12%，主要来自银行借款利息增加；2）管理费用6809.38万元，同比增加16.57%，主要系公司推动职能管理部门建设，培养高素质人才队伍，致管理薪酬、中介服务费等费用增加所致；3）研发费用9656.26万元，同比增加14.25%，随着公司持续加强研发团队能力建设，同比工资薪酬、研发资产折旧摊销等所导致的支出增加；4）销售费用5811.61万元，同比增加11.61%，主要系满足国内外客户持续增长的需求，提升品牌影响力和客户服务价值，扩充营销团队，致销售人员薪酬、差旅用等增加所致。 投资建议：公司是电力熔断器龙头，EV高电压趋势有望带动公司产品价值量提升，同时公司也在积极推进新品激励熔断器放量，以及海外市场的开拓的销售，未来具备较好的成长空间。同时随着公司收入规模起量，我们预计费用端将会持续优化，我们预计公司2024-2026年营收分别为14.32/19.57/26.23亿元对应增速分别为35.1%/36.7%/34.1%；归母净利润分别1.83/3.21/4.48亿元，对应增速分别为56.8%/74.7%/39.8%，以10月25日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为41x/23x/17x。维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；新能源汽车产业政策变动风险。

     中熔电气(301031) 投资要点 三季报业绩超预期。公司24Q1-3营收9.7亿元，同增27%，归母净利润1.2亿元，同增40%，毛利率38.6%，同降2.1pct，归母净利率12.4%，同增1.1pct；其中24Q3营收3.7亿元，同环比+42％/+15％，归母净利润0.5亿元，同环比+91%/+42％，毛利率39.1%，同环比-1.6/+0.4pct，归母净利率14.7%，同环比+3.8/+2.8pct。股权支付减少+规模效应释放，费用率环比大幅下降，三季报业绩超预期。 车端收入环增15-20%，Q3毛利率环比微增。公司Q1-3车端收入我们预计6亿元，占比超60%，Q3车端收入我们预计2.5亿元，环增15-20%，受益于国内销量超预期，毛利率我们预计37%左右，环比微增。Q1已反应车企年降+系铜银价上涨影响，公司4月底开展铜银套期保值，H2价格我们预计维持稳定，并随着规模效应的释放，以及产线端降本增效，后续毛利率我们预计恢复至40%。此外，公司逐渐从熔断器转向能量保护系统，我们预计激励熔断器24-25年维持1-2倍增长，海外熔断器定点25-26年放量，Efuse持续重点布局，后续有望迎来突破。 风光储端产品竞争加剧，megepack后续进展可期。公司Q1-3风光储收入我们预计2.6亿元，占比25-30%，其中Q3风光储端收入我们预计0.9亿元，占比25%，毛利率40%，环比基本稳定。我们预计24年国内光伏装机量同增10%+、储能装机量同增40%+，行业需求近20%。该市场竞争相对激烈，竞争对手好利科技等价格激进，我们预计公司24年价格降幅10%+，后续推出的新方案降本空间大，且订单集中高盈利产品，预计毛利率仍可维持40%。此外，公司与tesla持续合作，我们预计25年供应上海megepack工厂，储能产品预计保持高速增长。 股权支付环降60%+，规模效益带动费用率下降。公司24Q1-3期间费用2.3亿元，同增15%，费用率23.6%，同降2.5pct，其中Q3期间费用0.8亿元，同环比+8.5%/-0.5%，我们预计含股权支付1200万元，环比下降超60%，费用率20.3%，同环比-6.2/-3.1pct；24Q1-3经营性净现金流0.8亿元，同降2880%，其中Q3经营性现金流0.3亿元，同环比-26%/-53%；24Q1-3资本开支1亿元，同降40%，其中Q3资本开支0.4亿元，同环比-45%/+47%；24Q3末存货2.2亿元，较年初降3.7%。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们预计24-26年归母净利1.9/3.0/4.2亿元（原预测1.5/2.6/4.4亿元），同增64%/55%/40%，对应PE36/23/16倍，考虑到公司电力熔断器龙头地位，给予25年30倍PE，目标价134元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧风险。