玉马遮阳(300993) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年三季报。24前三季度公司实现营收5.5亿元，同比+15.4%；实现归母净利润1.3亿元，同比+7%；实现扣非净利润1.2亿元，同比+7.5%。单Q3公司实现营收1.9亿元，同比+9.6％；实现归母净利润4178.4万元，同比-10.7%；实现扣非后归母净利润4120.9万元，同比-9.7%。 毛利率基本稳定，费用率上升。前三季度公司整体毛利率为40.6%，同比-0.3pp，单Q3毛利率为41.2%，同比-1.8pp，环比+0.1pp。费用率方面，前三季度公司总费用率为12.6%，同比+2.4pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为6%/5.3%/-1.7%/3.1%，同比+1.6pp/-0.1pp/+0.4pp/+0.4pp。销售费用率增加主要系销售人员及薪酬增加，同时本期新设子公司及美国子公司税费增加。单Q3费用率为15.3%，同比+4.4pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为5.7%/5.3%/1.4%/2.9%，同比+1.4pp/+0.3pp/+2.6pp/+0.04pp。综合来看，前三季度公司净利率为23.3%，同比-1.8pp；单Q3净利率为22%，同比-5pp。 终止发行可转债，降低资本市场风险。24年8月，鉴于对目前外部投资环境变化、资本市场环境变化以及公司未来发展规划等诸多因素的考量，公司决定终止向不特定对象发行可转换公司债券事项。1300万平功能性新材料项目已开工，后续公司将依据项目投资计划使用自有资金或自筹资金，有序推进项目建设。该项目预计今年土建部分能够完成一半以上，明年随着设备的陆续到位，逐渐释放产能。 发布股权激励计划，彰显发展自信。24年10月，公司发布限制性股票激励计划，拟向激励对象授予限制性股票，授予股数429万股，价格4.12元/股，占公告日总股本比例1.39%。考核指标以2023年为基数，2024-2025年营收增长率目标值为23.68%、50.83%，触发值为13.12%、32.73%。本次激励计划旨在进一步增强员工团结、稳定团队、激励管理，以提升经营效率和公司长期价值。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.63元、0.76元、0.91元，对应PE分别为16倍、13倍、11倍。考虑到公司产能稳步扩张，下游需求稳健，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，市场竞争加剧的风险，产能项目投产不及预期的风险。

    ，彰显经营信心》研报附件原文摘录）
玉马遮阳(300993) 公司发布限制性股票激励计划（草案） 拟向董事、高管及核心员工合计121人授予限制性股票不超过429万股（占总股本1.4%），授予价格4.12元/股，股票来源为公司从二级市场回购的公司A股普通股股票。 综合考虑公司的历史业绩情况、宏观经济环境、行业发展状况、市场竞争情况以及公司未来的发展规划等相关因素，公司设定了本激励计划（草案）业绩考核指标： 以公司2023年营业收入为基数，2024-2025年公司营业收入增长率目标值分别不低于23.68%、50.83%，触发值分别不低于13.12%、32.73%。 公司预计24-26年本激励计划（草案）限制性股票成本摊销费用分别为284.66万元/1178.23万元/366.80万元。 本次激励计划（草案）将进一步提升员工的凝聚力、团队稳定性，并有效激发管理团队的积极性，从而提高经营效率，给公司经营业绩和内在价值的长期提升带来积极促进作用。 海运费回落，产能稳步建设，预计Q3经营稳健 海运方面，Q2公司部分订单因船运原因未出货，Q3延迟订单陆续出货，预计Q4将消化前期航运影响。 关税方面，上半年由于美国海关对产品编码的认定调整，产品税率发生变化，导致整体清关费用增加，美国子公司净利受到影响，目前美国子公司销售正常，我们预计关税影响逐步缓解。 成本方面，当前原材料价格处于历史底部区间，纱线和化工产品的价格相对平稳，整体影响不大，我们预计盈利保持相对稳健。 产能方面，公司决定终止向不特定对象发行可转换公司债券事项，拟通过使用自有资金或自筹资金推进，目前年产1300万平功能性遮阳新材料建设项目正处于建设阶段，后续有望释放增量。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司掌握优质大客户资源，海外渠道有望持续提升市场份额，国内有望受益于行业渗透率提升，高度定制化生产有望持续享受较高利润率水平，我们预计24-26年归母净利润分别为2.05/2.48/3.01亿元，对应PE分别为14/12/10X。 风险提示：激励计划不达预期风险，新产能释放不及预期风险，市场竞争风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险

     玉马遮阳(300993) 事件：公司近期发布2024年中报。公司2024H1收入3.61亿元/同比+18.6%，归母净利润8628万元/同比+18.4%，扣非归母净利润8332万元/同比+18.7%。单Q2收入2.02亿元/同比+16.4%，归母净利润4966万元/同比+8.32%，扣非归母净利润4667万元/同比+7.37%。公司公告24年上半年每10股拟派发现金红利0.1元，分红率约为35%。 供需双振下阳光面料增速亮眼，内销表现优于外销。1）分产品来看，24H1遮光/可调光/阳光面料收入分别同比+7.9%/+9.8%/+34.6%至1.01/0.82/1.23亿元，阳光面料实现高增长主要系产能增长、阳光面料的高普及率和适用性叠加公司的积极推广；遮光/可调光/阳光面料毛利率分别同比+3.5/-2.3/+0.1pct至41.5%/49%/45.3%。其他主营业务收入同比+21.55%至3810万元，毛利率同比+4.75pct至14.3%，新品延续快速增长，规模扩大带动盈利能力修复；2）分地区来看，24H1内销/外销收入分别同比+22.2%/+17%至1.2/2.4亿元，毛利率分别为27.9%/46.6%；内销增长快于外销，我们预计主要系阳光面料的增长和新渠道的开拓，其中24H1美国子公司YUMA USA收入同比+19.3%至2717万元。 毛利率略提主要系产品结构调整，海外扩张带动销售费用增长，净利率较为稳健。1）毛利率：24H1毛利率同比+0.6pct至45%，24Q2毛利率同比+0.89pct至41.05%，主要系较高毛利的阳光面料占比提升以及新品的盈利能力修复；2）费用端：24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8/-0.3/+0.6/-0.7pct至6.1%/45.3%/3.2%/-3.4%，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.8/-0.2/+1.1/+0.2pct至7.2%/5.4%/3.5%/-4.3%，其中24Q2销售费用同比+90%，主要来自美国子公司的规模扩大和人员招聘；3）归母净利率同比持平为23.9%。4）营运情况：2024H1末公司存货同比+5.5%至1.81亿元，存货周转天数同比下降18天至148天；应收账款同比+33.7%至0.97亿元，应收账款周转天数同比增加4天至40天；应付账款同比-30.7%至0.34亿元，应付账款周转天数同比下降8天至30天。 可转债项目终止，使用自有/自筹资金推进项目建设。公司于2024年8月29日公告，鉴于对目前外部投资环境变化、资本市场环境变化以及公司未来发展规划等诸多因素的考量，决定终止向不特定对象发行募集资金不超过5.5亿元可转债。自有资金充足，原计划的1300万平功能性新材料项目已开工，后续将根据项目计划使用自有资金或自筹资金有序推进项目建设。 盈利预测及投资建议：公司国内功能性遮阳材料制造龙头，覆盖全球市场，是中国制造出海替代优秀企业的代表。未来增长动能方面，产品端公司独立开发的高分子系列和户外系列接棒增长；渠道端公司布局跨境电商、设立海外分公司办事处以加速海外市场拓展等；市场端公司大力开拓澳洲、南欧等国际新市场；产能端需求恢复+新市场新品类开拓带动产能利用率回升，新增产能未来两到三年有序落地。短期海运费增加、延迟发货等问题短暂影响不改公司长期增长逻辑。我们预计公司2024/25/26年 守正出奇宁静致远 归母净利润分别为2.04/2.49/3.06亿元，当前股价对应PE分别为13/10/8倍，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，海外市场拓展不及预期，国内市场推广及渗透不及预期，产能扩张不及预期，汇率大幅波动风险等

     玉马遮阳(300993) 公司发布24年中报 24Q2收入2.02亿元，同比+16.39%，归母净利润0.50亿元，同比8.32%，扣非净利润0.47亿元，同比+7.37%； 24H1收入3.6亿元，同比+18.64%，归母净利润0.86亿元，同比+18.41%，扣非净利润0.83亿元，同比+18.66%。 上半年海外运费上涨幅度较大，海运舱位紧张，订柜困难，个别客户出现延迟发货的现象，客户的收货时间预计延长20多天，因为属于定制产品，不会出现取消订单的情况，公司业绩增长仍然稳健。预计海运紧张的状况下半年会逐步缓解，对公司全年的业绩不会产生影响。 分产品，遮光面料/可调光面料/阳光面料收入分别为1.01亿/0.82亿/1.23亿，同比+7.9%/+9.8%/+34.6%，毛利率41.5%/49.0%/45.3%，分别同比+3.5pct/-2.3pct/+0.1pct。 24年中期公司拟分红0.30亿元，分红比例35.01%。 海内外替代需求增加，公司市场份额稳步提升 功能性遮阳产品在欧美经济发达国家是建筑遮阳的主流，普及率和更换率很高，因此市场需求持续旺盛；在亚洲市场处于高速成长阶段，目前普遍应用于办公楼、酒店等商用场景，另外随着小户型的普及、消费偏好的升级，家用的需求也在迅速增长。 海外发达国家功能性遮阳发展较早，市场较为成熟，渗透率已达70%，也涌现出Hunter Douglas Group、Serge Ferrari等知名企业。国内由于功能性遮阳起步较晚，市场尚处于导入期，市场渗透率较低，根据中国建筑遮阳协会遮阳材料分会的统计，目前功能性遮阳产值占整个遮阳产值的比重还低于5%。 公司作为我国功能性建筑遮阳行业的龙头企业，随着近几年规模的不断扩张，规模优势凸显。公司将坚持走高端发展战略，尽量避免低层次竞争。产品结构优化，加大费用投放拓展市场 24Q2公司毛利率41.05%，同比+1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.1%/5.3%/3.2%/3.4%，同比+1.8pct/-0.3pct/+0.6pct/+0.7pct，归母净利率实现24.5%，同比-1.8pct。 24年上半年国内外遮阳市场持续需求旺盛的影响，公司产品产销两旺，盈利能力提升主要系汇率、产品结构变化及部分新品的陆续推出。此外，销售费用率提升主要系职工人数增加，同时国外子公司销售规模扩大，清关费用提高所致。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司掌握优质大客户资源，海外渠道有望持续提升市场份额，国内有望受益于行业渗透率提升，高度定制化生产有望持续享受较高利润率水平，我们预计24-26年归母净利润分别为2.05/2.48/3.01亿元，对应PE分别为13/10/9X。 风险提示：产能利用率不及预期，外销占比较高风险，市场竞争风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险

     玉马遮阳(300993) 报告摘要 国内功能性遮阳材料制造龙头，覆盖全球市场，是中国制造出海替代优秀企业的代表。公司作为国内功能性遮阳材料龙头，主要产品包括遮光面料、可调光面料和阳光面料，其中出口占比2/3，与国内外客户建立了长期稳定的合作关系，在全球建筑遮阳领域享有较高的知名度。主要产品包括遮阳系列（遮光面料、可调光面料和阳光面料）和膜材系列。23年收入6.6亿元/同比+21.3%，归母净利润1.65亿元/比+5.4%；24Q1收入1.6亿元/同比+21.6%，归母净利润0.37亿元/同比+35.5%，业绩超市场预期。 功能遮阳行业：海外消费成熟、国产替代空间大，国内渗透率低、成长空间大。功能性遮阳材料具有节能、环保的特性，对传统材料有替代作用。1）海外：功能性遮阳材料市占率达到70%以上，更换频次高且需求稳定，国外遮阳产品厂商发展较早且通过收并购方式占据较高市场份额。2）国内：建筑遮阳行业起步较晚，渗透率不到5%，成长空间大，预计2021-2025E的CAGR为23%；国内遮阳面料参与企业众多且竞争激烈，格局较为分散，头部企业以出口为主，其中第一梯队企业具备优质的生产力和高质价比产品，以2B/2C方式出海有望获得更大的增长空间。 核心竞争力：生产研发壁垒高，管理效率能力强。1）生产研发能力强：深耕遮阳行业多年，产能稳居国内行业第一，拥有行业领先的核心技术与自主研发能力，研发费用率常年居3%以上，各项专利110项；独立研发高分子和户外系列新产品；2）客户资源优质且粘性高：前五大客户占比在23%，第一大客户占比不到10%，不存在对单一客户的高依赖。3）同业中效率高，盈利能力强：公司2023年毛利率39.8%，盈利能力处于行业领先。4）产能有序扩张：新增功能遮阳材料1960万平米预计23年底完全达产；可转债项目募资5.5亿元中3.5亿拟用于建设年产1300万平方米功能遮阳材料，以满足未来潜在的市场需求。5）布局跨境电商新渠道：有望贡献新的增长动能，2C出海提高价值链地位。 盈利预测及投资建议：公司是中国制造出海替代的优质代表，且行业方面海外存量国产可替代市场空间大，国内市场低基数发展潜力大。公司依托优秀的产品研发能力和管理效率维持多年的优质财务水平和高盈利能力。未来增长动能方面，产品端公司独立开发的高分子系列和户外系列接棒增长；渠道端公司布局跨境电商和拓展海外分公司办事处等；市场端公司大力开拓澳洲、南欧等国际新市场；产能端产能利用率回升，新增产能未来两到三年有序落地。2024年开始公司有望迈上发展与增长的新台阶。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为2.1/2.6/3.2亿元，当前股价对应PE分别为18/15/12倍，给出25年20X估值，对应25年目标价在17.15元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，海外市场拓展不及预期，国内市场推广及渗透不及预期，产能扩张不及预期，汇率大幅波动风险等

     玉马遮阳(300993) 公司发布23年年报及24一季报 24Q1公司收入1.6亿，同增22%；归母0.4亿，同增36%，扣非后0.4亿，同增37%； 23A公司收入6.6亿，同增21%，归母1.7亿，同增5%；扣非后1.6亿，同增6%；其中23Q4收入1.9亿，同增28%，归母0.5亿，同增20%，扣非后0.4亿同增27%。2023年受国内外遮阳市场持续需求旺盛的影响，公司产品产销两旺，有力地拉动了公司业绩的快速增长。 公司2023年拟派发现金红利0.54亿元，分红率33%； 分产品看，公司2023年遮光面料收入2.0亿，同增21%，毛利率39.6%；可调光面料收入1.5亿，同减3%，毛利率51%；阳光面料收入2.0亿，同增14%，毛利率46%； 分地区看，国内收入2.2亿，同增49%；港澳台及海外4.4亿，同增11%。公司24Q1毛利率39.4%，同增0.2pct，净利率23.1%，同增2.4pct。 伴随绿色建材概念深入，推动建筑遮阳市场需求扩大；传统布艺窗帘将被逐步替代，带动功能性遮阳产品市场份额提升；市场集中度提高，加快优质企业品牌升级。 未来建筑遮阳行业市场份额将逐步向优质遮阳企业聚集，行业发展在一定程度上取决于技术提升。解决目前存在的技术瓶颈、突破固有工艺路线和开发新型产品，已成为企业提高核心竞争力的关键因素。 随着工艺技术研究的不断深入和生产能力的提升，建筑遮阳行业将朝着创新技术与工艺充分结合的方向发展，呈现多元化、特色化、功能化的发展趋势。未来随着建筑遮阳行业规范、品牌集中度和行业集中度的提高，在研发设计、产品创新、工艺水平、客户服务等方面具有优势的建筑遮阳企业将扩大竞争优势。 公司核心竞争力主要体现在以下四个方面：拥有专业的技术团队与领先的核心技术；拥有显著的品牌优势和丰富的产品优势：公司产品分为遮光面料、可调光面料和阳光面料三大类近千个品种，是集遮阳、调光、节能和环保等多功能于一体，还可兼具阻燃、抗菌、防污、除甲醛、防静电等特殊功能的新型绿色材料。公司产品品类居多，定制能力强，丰富的产品结构能够满足大客户一站式、多样化的产品需求。公司的产能规模、产品品种及数量优势明显；拥有先进的设备及工艺技术；拥有较强的质量保证能力，具备获取大客户资源的优势。 公司立足于全球建筑遮阳产业并全面参与全球高端市场的竞争，致力于为遮阳成品生产商提供高品质、高性能、高附加值的功能性遮阳材料与服务，综合实力处于行业领先地位。公司在持续提升技术工艺同时，积累大量技术与管理经验，应用于产品研发中，处于中国建筑遮阳行业龙头企业地位。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司掌握优质大客户资源，海外渠道有望持续提升市场份额，国内有望受益于行业渗透率提升，高度定制化生产有望持续享受较高利润率水平，我们预计24-26年收入分别为8.39/10.32/12.50亿元，归母净利润分别为2.05/2.47/3.01亿元，EPS分别为0.66/0.80/0.98元/股，对应PE分别为18/15/12X。 风险提示：产能利用率不及预期，外销占比较高风险，市场竞争风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险等。

     玉马遮阳(300993) 投资要点 业绩摘要：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收6.6亿元（同比+21.3%）；实现归母净利润1.7亿元（同比+5.4%）；实现扣非净利润1.6亿元（同比+5.6%）。单季度来看，2023Q4公司实现营收1.9亿元（同比+28.2％）；实现归母净利润0.5亿元（同比+19.8%）；实现扣非后归母净利润0.4亿元（同比+26.5%）。2024Q1公司实现营收1.6亿元（同比+21.6％）；实现归母净利润0.4亿元（同比+35.5%）；实现扣非后归母净利润0.4亿元（同比+37%）。24Q1收入延续稳健增长态势，盈利能力同比改善。 毛利率逐期修复，费控有望改善。报告期内，公司整体毛利率为40.5%，同比-1.1pp；2023Q4毛利率为39.6%，同比-2.4pp，毛利率有所回落，主要由于毛利率较低的内销收入占比提升。分产品看，2023年公司遮光面料毛利率为39.6%（+4.9pp），可调光面料毛利率为51.1%（-2.1pp），阳光面料毛利率为46.0%（+1.5pp）。分区域看，外销毛利率为46.6%（+1.4pp），内销毛利率为28.5%（-3.7pp）。费用率方面，公司总费用率为10.9%，同比+3pp，主要由于汇兑收益同比减少，财务费用率有所提升。2023年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为4.4%/5.2%/-1.7%/3%，同比+0.5pp/0pp/+2.8pp/-0.2pp。综合来看，公司净利率为24.9%，同比-3.8pp；单Q4净利率为24.4%，同比-1.7pp。此外，2023年公司经营性现金流净额为2.1亿，同比+45.2%，现金流明显改善。2024年一季度来看，公司实现毛利率39.4%，同比+0.2pp。费用率方面，公司总费用率为10.5%，同比-1.9pp，主要由于汇兑收益同比增加，财务费用率回落，2024Q1公司财务费用率为-2.2%，同比-1.9pp。2024Q1净利率为23.1%，同比+2.4pp，净利率同比改善。 遮光面料增长亮眼，新品成果转化可期。分品类来看，2023年遮光面料营收为2.0亿元，同比+20.8%，遮光面料性价比突出，销售收入较快增长；可调光面料营收为1.5亿元，同比-3.3%；阳光面料营收为2.0亿元，同比+13.9%，阳光面料新产能释放带动收入稳健增长；其他产品收入1亿元（+149.5%），其他产品主要为公司新开发的梦幻帘、户外遮阳等各类新品，在低基数下保持较快增长趋势。未来公司将继续坚持高端化布局，同时加大户外遮阳等新产品推广力度，提升新品的成果转化率，随着新产品产能逐步爬坡，毛利率有望改善。 海外市场持续拓展，内销贡献亮眼增长。分地区来看，2023年外销营收达4.4亿元，同比+11.1%，营收占比达66.7%（-6.1pp），受益于海外遮阳面料产品需求稳步增长，外销收入增长稳健。24年新设美国得州子公司，形成美国东西市场联动发展的态势，同时结合澳大利亚市场特点，加大澳大利亚市场的拓展力度，以此提高公司在各海外市场的品牌影响力和市场占有率。23年内销营收为2.2亿元，同比+48.7%，营收占比为33.3%（+6.1pp），公司2023年发力内销市场渠道开发，收入增长较快。展望后续，公司将积极布局华东市场和南方市场，计划在上海和广东建立产品展厅及中转仓库，进一步提高国内市场发货及物流效率。产能方面，公司募投项目产能逐步释放，可转债项目有望在2025年开始逐步产生贡献，产能稳步扩张；此外公司加快推进智能工厂建设，落实智能排产系统项目，通过自动化降低劳动强度，生产效率有望进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.68元、0.85元、1.05元，对应PE分别为19倍、15倍、12倍。考虑到公司产能稳步扩张，下游需求稳健，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，市场竞争加剧的风险，产能项目投产不及预期的风险。