苏文电能(300982) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收26.94亿元，同比增长14.3%；实现归母净利润0.78亿元，同比减少69.36%；实现扣非后归母净利润0.54亿元，同比减少76.34%。其中，2023Q4公司实现营业收入为8.23亿，同比减少3.82%；实现归母净利-1.25亿，同比下降345.69%；实现扣非后归母净利润-1.22亿元，同比下降437.08%。2024Q1实现营收4.97亿元，同比减少14.42%；实现归母净利润0.51亿元，同比下降46.46%；实现扣非后归母净利润0.47亿元，同比减少48.83%。 毛利率延续承压，省外业务占比持续提升。分业务看，电力工程建设及智能用电服务、电力设备供应分别实现营业收入15.04/10.49亿元，同比-2.83%、+58.59%，毛利率分别为17.3%、18.75%，同比-9.99%、-0.09%。毛利率继续承压，我们推断主要原因为储能和光伏市场竞争加剧，加之公司持续扩大省外业务规模，省外毛利率较省内更低所致。2023年公司省内外分别实现收入18.58亿、8.36亿，同比+8.61%、29.36%，毛利率分别为21.66%、14.26%，同比-9.3%、-1.18%。目前公司省外业务以拓展至安徽、浙江、湖南、内蒙等十余个省份，占营收比重已超30%。 期间费用率有所下降，23Q4计提资产及信用减值损失1.63亿。2023公司期间费用率为10.2%，同比-0.62pct，销售/管理/研发费用率分别为2.18%、4.3%、3.64%，同比-0.28pct、-0.38pct、+0.05pct。23Q4公司归母净利润大幅下降主要由于应收账款长账龄回收不理想，公司计提了1.63亿的资产及信用减值损失，其中部分信用减值损失在24Q1得到转回。 投资建议与估值：根据公司2023年报及2024一季报情况，我们调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现销售收入为33.01/40.17/47.68亿元，同比增加22.5%/21.7%/18.7%。实现归母净利润为1.72/2.4/2.72亿元，同比增长119.6%/39.1%/13.4%。对应PE分别为21X/15X/13X，维持“增持”投资评级。 风险提示：宏观经济波动风险，原材料成本上涨风险，应收账款回收风险，行业竞争加剧风险，新建项目拓展不及预期风险。

     苏文电能(300982) 率下降，以及减值计提增加，我们下调公司24-26年实现归母净利润为1.7、2.1、2.7亿（前值24、25年为3.43、4.29亿），对应PE为20.8、16.8、13.4倍，维持“买入”评级。 设备销售实现较快增长，海外前景可期 分业务来看，公司电力工程建设及智能用电服务、电力设备供应分别实现收入15.0、10.5亿，同比-2.83%、+58.6%，毛利率为17.3%、18.75%，同比变动-9.99pct、-0.09pct，综合毛利率为19.4%，同比-7.3pct，23Q4和24Q1单季度毛利率为14.5%、17.4%，同比-10.6pct、-11.6pct，我们判断或与光伏及储能业务竞争加剧有关。公司持续加大研发投入，加大客户覆盖及深化客户合作，与国内优质客户开展紧密战略合作，推进EPCOS+光伏+储能的布局，16万㎡的智能设备生产基地24年将投入生产，设备业务收入有望提升。分区域来看，省内、省外营收分别为18.6、8.4亿，同比+8.6%、+29.4%，省外业务加速拓展，公司目前在海外已形成设备销售和供配电、EPC收入，主要集中在东南亚及北美地区，海外业务可期。 期间费用率有效摊薄，现金流同比改善 23年公司期间费用率为10.2%，同比下降0.62pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动-0.28、-0.39、+0.05、0.0pct，资产及信用减值损失为1.83亿，同比增加0.89亿，综合影响下23年净利率下滑7.87pct至2.95%。23年CFO净额为-0.98亿，同比少流出1.21亿，收付现比分别为86%、98%，同比变动+16.6pct、+18.1pct。23年应收账款及合同资产分别同比增加2.01、0.39亿元，一年以内应收账款占比62.3%，其他非流动资产同比减少0.88亿，主要为预付购房款减少。 Q1营收及净利润延续承压，看好全年现金流好转 24Q1实现营收4.97亿，同比-14.4%，归母、扣非净利润为0.51、0.47亿，同比-46.5%、-48.8%，Q1净利润承压一方面来自于毛利率下滑，同时Q1单季期间费用率同比增加0.64pct至10.56%，资产及信用减值损失同比增加0.28亿，导致盈利能力短暂承压。24Q1公司CFO净额为-0.77亿，同比少流出1.83亿，考虑到公司加强回款现金流或有望在年内回正。 风险提示：电力基础设施投资下滑、竞争加剧、回款不及预期。

     苏文电能(300982) 公司是一站式EPCOS电能服务商，盈利水平有望逐步改善。公司2007年于江苏常州成立，承接大型电力设计院的设计外包工作，随后逐步补全设备、施工类资质成为EPCOS一站式电能服务商，业务领域包括新能源、储能等。财务方面，公司营业收入稳步增长，盈利水平有望改善。2023年Q1-Q3实现营业收入18.7亿元，同比增长24.62%；归母净利润为2.03亿元，同比下降0.92%。收入结构上看，2023年H1电力工程建设占比达55%（毛利率22.78%），电力设备销售占37%（毛利率18.87%），贡献公司的大部分收入，我们预计毛利率有望逐步恢复。 新能源/储能行业维持高景气发展，虚拟电厂建设有望加速推进。公司业务领域包括新能源、储能、虚拟电厂等行业。光伏行业方面，利好政策持续出台有望助力光伏产业发展；2022Q4起产业链各环节价格快速下降，组件价格下降带动发电项目收益率持续上升，光伏需求有望持续超预期。工商业储能方面，行业目前处于发展初期，我们判断23年有望成为工商业储能的发展元年，主要原因23年工商业储能的经济性有望大幅提升，包括收益端的峰谷价差拉大、分时电价完善；成本端的系统造价成本下降；政策端的补贴等。我们预计工商业储能需求2023-2025年有望达5.1、10.4、18.7GWh。智能用电方面，智能配电网建设为电网投资重点，虚拟电厂是智能配电网建设重要方向，能有效解决时间错配问题。虚拟电厂的两大基础建设分别为灵活性资源的建设或挖掘，电力市场的建设。这两大基础建设近期处于加速推进的态势。我们测算得到2025年虚拟电厂制造端、运营端的产业链市场空间有望达695.2亿元。 分布式业务具有资源复用性，公司各业务协同发展有望共振。分布式光储业务壁垒相似，主要为资源、资金、渠道壁垒。资源壁垒很大程度与公司所在的省份相关，资金/渠道壁垒体现的是公司的规模优势/先发优势。工商业储能与分布式光伏的客户群体类似，因此具有客户/渠道复用性。公司方面，1）公司分布式光伏EPC经验丰富，深耕工商业客户EPCOS一体化服务，EPCOS全产业链协同业内稀缺。近期分布式光伏订单持续突破，未来有望带动储能业务起量。2）公司电力资质完善，电力设计业务构建新能源业务拓展渠道。3）公司建设“电能侠”综合智慧能源服务平台，整合光储资源，布局虚拟电厂。“电能侠”有助下游用户的指导、管理，并且可以增加用户粘性。4）定增扩产奠定成长基础，省外拓展贡献增量，2023年H1，公司的江苏省外业务占比近30%，业务区域覆盖安徽、浙江、湖南、内蒙、广东、山东、陕西、河南等省份。 盈利预测和估值：我们测算得2023-2025年整体营收为28.47/41.24/53.69亿元，同比增长21%/45%/30%；归母净利润为3.29/4.95/6.56亿元；对应PE为20/13/10倍，参考可比公司估值水平，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济与市场波动风险、市场竞争加剧、外来竞争对手进入风险、原材料价格波动及供应风险、收款不达预期风险。

     苏文电能(300982) 投资要点 事件：公司发布2023年前三季度业绩公告，2023Q1-Q3公司实现营业收入18.72亿元，同比增长24.62%；归母净利润2.03亿元，同比下降0.92%；扣非后归母净利润1.76亿元，同比下降8.6%。单三季度实现营业收入6.52亿，同比增长7.03%，实现归母净利润0.65亿元，同比下降33.41%，扣非后归母净利润0.57亿元，同比下降42.24%。前三季度经营活动现金流-2.28亿元，同比增长37.74%。 前三季度毛利率同环比降低，单三季度毛利率环比改善。23Q1-Q3，公司实现毛利率21.5%，同环比分别下降6.1pct/1.3pct；单Q3实现毛利率19.1%，同环比分别-11.04pct/+1.82pct，同比下滑较多但环比有所改善。我们推测毛利率降低的原因或由于省外业务占比提升以及毛利率较低的设备业务增速较快，根据公司中报数据，23H1公司设备/工程业务收入增速分别yoy+221.2%/+0.65%，毛利率18.9%/22.8%；且省外业务占比超30%。从订单看，截至23H1，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入为13.9亿元，yoy+124%，其中10.8亿元公司预计于23年确认收入，订单充足公司长期发展动力仍足。 实控人拟回购公司股票彰显长期发展信心。2023年10月26日，公司实控人施小波提议公司以自有资金回购公司股票以用于员工持股计划或股权激励，拟回购金额3000-6000万。实控人回购提议彰显了对公司价值的认可和对公司未来发展的坚定信心，有望进一步健全公司激励机制，提升团队凝聚力和企业竞争力，促进公司健康可持续发展。 多项业务取得良好进展，新基地建成在即。2023Q3，公司成功完成了海外业务的拓展，或成为公司未来发展重要增长极；2月，智能电气生产基地16.4万㎡项目，公司将在智能装备，光伏应用、工商业储能等产业扎根。4月，公司获得电力、送电工程最高等级资质——甲级设计资质证书，标志着公司可以承担所有电压等级的送电线路建设项目主体工程及其配套工程的设计业务，且规模不受限制。6月，公司成功推出储能系列产品，涵盖大容量集中式、中小容量分布式储能。公司上海基地预计于11月中旬建成，公司将拆分电力运营和新能源管理端的业务，以实现两业务快速发展。 投资建议与估值：根据公司三季报，我们调整公司全年盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现销售收入为30.06亿元、40.23亿元、52.92亿元，增速分别为27.5%、33.8%、31.5%。归母净利润分别为3.05亿元、4.52亿元、5.87亿元，增速分别为19%、48.4%、29.7%。对应PE为21X、14、11X，维持“增持”投资评级。 风险提示：市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，新项目进展不及预期风险。

     苏文电能(300982) 营收增长强劲，利润略有承压 公司发布23年三季报，23Q1-3实现营收18.72亿元，同比+24.62%，实现归母净利润2.03亿元，同比-0.92%，扣非净利润同比-8.60%，单季来看，22Q3单季实现营收6.52亿元，同比+7.03%，实现归母净利润0.65亿元，同比-33.41%，营收仍然保持稳健增长，归母净利润有所下滑，主要系毛利率下滑所致，我们认为仍与下游景气度不佳有较大关联。 毛利率下滑较多，现金流改善较为明显 23年前3季度公司毛利率21.52%，同比-6.04pct，销售/管理/研发/财务费用率1.86%/4.54%/3.27%/0.01%，同比变动-0.51/-0.80/-0.56/-0.02pct，资产及信用减值损失0.20亿元，占营收比例1.05%，同比-0.80pct，综合影响下净利率10.97%，同比-2.64pct。23年前3季度公司收现比86.08%，同比+3.51pct；付现比110.18%，同比-11.47pct，CFO净额-2.28亿元，同比增加1.38亿元，现金流同比有所改善，我们认为主要系公司加强回款所致。 多项新能源业务持续推进，成果有所显现 公司“电能侠”品牌升级至2.0，覆盖7大用户场景，并拥有自己的研发中心、操控中心、设备中心和智能化运维集控中心，为用户提供EPCOS一站式电能服务。旗下“思贝尔”作为配电设备制造及智能配电系统集成商，主要提供监测电气设备元器件及充电桩、储能等新能源设备，现有2.3万平方米生产车间，在建16万平方米生产基地。公司业务及产品推进顺利，EPCOS模式进一步夯实。 主业发展可期，新能源业务有序推进，维持“买入”评级 公司未来有望受益分布式光伏推广，电网改造、增量配网和运维市场机会，定增加码设备制造，EPCOS模式进一步夯实。考虑到下游景气度不佳，公司业绩有所承压，我们下调公司23-25年归母净利润至2.8/3.4/4.3亿元（前值4.8/6.1/7.6亿元），维持“买入”评级。 风险提示：电力行业市场化不及预期或竞争超预期，市场开拓速度不及预期或成本超预期，大客户回款不及预期，光伏及储能业务推进不及预期。

     苏文电能(300982) 事项：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入18.72亿元，同比增长24.62%，实现归母净利润2.03亿元，同比减少0.92%。 经济下行影响下游投资进度，2023Q3营收增速放缓。公司2023Q1-Q3实现营业收入18.72亿元，同比增长24.62%，Q1/Q2/Q3各季度营收增速分别为42.79%、31.44%、7.03%，Q3营收增速放缓，主要或由于经济承压背景下，下游客户固定投资进度放缓，行业竞争加剧，项目实施及收款确认有所延迟，同时公司出于风险角度在项目承接上更为谨慎。根据公司公告，公司在手订单充足，光储充等新业务订单进展顺利，并完成海外业务开拓，为长期营收增长奠定基础。 毛利率下滑拖累业绩增速，期间费用率同比下降。公司前三季度实现归母净利润2.03亿元，yoy-0.92%，Q1/Q2/Q3分别yoy+127.64%、-35.47%、-33.41%，三季度公司业绩增速低于营收增速，主要由于毛利率下滑叠加受下游工程项目营收利润确认延迟影响。2023Q3毛利率为19.08%（同比-11.04个pct），环比Q2有所提升。期间费用率降至2020-2021年水平，2023Q1-Q3为9.69%，上年同期为11.57%。前三季度经营性现金流同比改善，2023Q1-Q3同比净流出2.28亿元，较上年同期净流出收窄1.38亿元。 省外扩张成效突出，全产业链布局完善，拟回购彰显发展信心。 根据中报，公司省外业务拓张持续提速，2023H1省外营收同比大幅增长78.55%，占比超过30%（占比30.46%，同比+7.15个pct），完成海外业务拓展。公司EPCOS业务模式实现全产业链覆盖，传统供配电工程稳健发展，设备业务高速成长，前三季度设备营收占比高达38%，同时拓展新兴光伏、储能、充电桩等业务，交付和承接了众多分布式光伏工程项目，光储充项目正式落地，新业务快速成长。在运维环节，公司从事智能化用电业务多年，自主开发电力运维平台，在电力需求侧服务领域形成一定的市场竞争力，一站式供电服务优势突出，带来长期持续业务增量。根据公告，公司实控人、董事长、总经理提议公司回购部分股票，未来用于员工持股计划或股权激励，彰显管理层对公司发展信心。 投资建议：公司为用户侧优质电力工程和运维服务商龙头，在手订单充足，全国布局成效显著，电力设备和新能源业务成长迅速，电网智能化板块竞争力突出，有望充分受益新型电力系统建设推进下的电网投资规模扩大、光伏、储能需求释放以及电网智能化运维的推进。我们看好公司全产业链拓展战略和长期发展，受国内经济形势影响，公司前三季度工程业务营收利润确认放缓，我们调整公司营收和业绩预测，预计公司2023年-2025年分别实现营业收入30.28亿元、38.76亿元和49.84亿元，分别同比增长28.4%、28.0%、28.6%，实现归母净利润3.07亿元、3.96亿元和5.12亿元，分别同比增长19.9%、28.7%、29.4%，PE分别为20.5、16.0和12.3倍。考虑到前期延迟确认的业绩后续或将加速，叠加公司在手订单充足，光储充等新业务订单进展顺利，给予2024年PE20倍,目标价38.35元，维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示：政策推进不及预期，宏观经济大幅波动，行业竞争加剧，工程进度不及预期，项目回款风险。

     苏文电能(300982) 事件：2023年10月26日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入18.72亿元，同比增长24.62%；实现归母净利润2.03亿元，同比减少0.92%；实现扣非净利润1.76亿元，同比减少8.60%。 单季度来看，公司23Q3实现营业收入6.52亿元，同比增加7.03%；实现归母净利润0.65亿元，同比减少33.41%；实现扣非净利润0.56亿，同比减少42.24%。 盈利能力承压，费用管控良好。盈利能力方面，2023年前三季度毛利率为21.52%，同比减少6.04pcts，净利率为10.97%，同比减少2.64pcts；23Q3毛利率为19.08%，同比减少11.04pcts，净利率为10.15%，同比减少5.79pcts;公司业绩承压主要为宏观经济的影响、工程EPC项目未到结算期、计提应收账款坏账等原因所致。费用管控方面，公司2023年前三季度期间费用率为9.69%，同比减少1.89pcts，其中销售/管理费用率分别下降-0.51pct/-0.8pct。 实控人提议回购股份，彰显公司发展信心。10月26日，基于对公司未来发展的坚定信心，维护广大投资者利益，增强投资者信心，公司实控人提议通过集中竞价交易方式回购部分公司股票（回购资金总额3000-6000万元），并在未来适宜时机用于员工计划或股权激励，促进公司健康发展。 积极布局新业务，拓展未来增长点。储能：子公司思贝尔海纳储能（子公司）发布储能系列产品，拥有大容量集中式储能系统长江系列、中容量分布式储能系统黄河系列、小容量分布式储能系统千岛湖系列、高功率升压变流系统三峡系列产品。充电站：公司发力光储充业务，充电板块在公司未来的发展过程中，将与智能化板块业务一样占据非常重要的位置。目前，公司在建的项目主要集中在常州和南京，省外如湖南、广州、安徽、河南、天津、山东、浙江也都在积极的开拓。虚拟电厂：公司23H1签订了《100MWH虚拟电厂项目合作框架协议》，积极布局虚拟电厂领域，为未来业务开展奠定坚实基础和技术保障。 EPCOS一站式电能服务商，竞争优势显著。公司业务涵盖从咨询设计、智能制造、安装集成、投资运营到软件信息服务，为业内少有的一站式电能解决方案服务商。下游优质客户众多，包含工商业企业、房地产和市政客户。 投资建议：公司EPCOS业务体系完善，商业模式稀缺，下游工商业客户资源丰富，我们预计公司2023-2025年营收分别为30.71、41.65、54.12亿元，对应增速分别为30.3%、35.6%、29.9%；归母净利润分别为2.80、4.30、5.40亿元，对应增速分别为9.3%、53.5%、25.6%，以10月27日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为23X、15X、12X。维持“推荐”评级。 风险提示：收款不达预期风险，市场竞争加剧风险。

     苏文电能(300982) 事件：2023年8月29日，公司发布2023年半年度报告。23H1公司实现营收12.20亿元，同比增长36.61%；实现归母净利润1.38亿元，同比增长28.53%；实现扣非归母净利润1.19亿元，同比增加26%。23H1公司毛利率为22.82%，同比减少2.99pcts；净利率为11.41%，同比减少0.6pcts。分季度来看，公司2023Q2单季度营收为6.39亿元，同比增加31.44%；归母净利润为0.42亿元，同比减少35.47%。在手订单方面，23H1末公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为13.9亿元，其中10.8亿元预计将于23年确认收入。 提供一站式电能服务，竞争优势显著。公司业务涵盖从咨询设计、智能制造、安装集成、投资运营到软件信息服务，为业内少有的一站式电能解决方案服务商。下游优质客户众多，包含工商业企业、房地产和市政客户。电力咨询业务：23H1公司获得相应资质成为甲级民营电力咨询设计院，能够提供弱电到强电全覆盖用户端电力设计服务。电力设备业务：截至23H1，公司拥有2.3万㎡生产车间、200+技术团队、在建16万㎡智能设备生产基地，可生产高低压成套柜、断路器、多功能电表等产品。23H1公司电力设备业务营收同比增长221.17%，毛利率增加1.89pcts。电力工程业务：公司可为用户提供一站式电力施工总承包服务，拥有各类工程、技术、维护专家和专业服务人才200余人，并配备专业的电力施工设备、先进的电力检测和试验仪器。智能运维业务：公司推出电能侠云综合智慧能源服务平台，能够进行数据采集、在线监测、诊断分析、智能调度和能碳管理，实现多场景智能管理、数据贯通，可视化服务用电客户。 积极布局新业务，拓展未来增长点。储能：子公司思贝尔海纳储能（子公司）发布储能系列产品，拥有大容量集中式储能系统长江系列、中容量分布式储能系统黄河系列、小容量分布式储能系统千岛湖系列、高功率升压变流系统三峡系列产品。充电站：充电桩始终保持高增速，根据中国充电桩网预计2026年国内充电设施保有量1,766万台，市场规模将超过2,000亿元。虚拟电厂：公司23H1签订了《100MWH虚拟电厂项目合作框架协议》，积极布局虚拟电厂领域，为未来业务开展奠定坚实基础和技术保障。 投资建议：公司EPCOS业务体系完善，商业模式稀缺，下游工商业客户资源丰富，我们预计公司2023-2025年营收分别为34.12、47.19、64.70亿元，对应增速分别为44.7%、38.3%、37.1%；归母净利润分别为4.53、6.19、8.29亿元，对应增速分别为76.7%、36.7%、34.0%，以9月5日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为16X、12X、9X。维持“推荐”评级。 风险提示：收款不达预期风险，市场竞争加剧风险。

     苏文电能(300982) 投资要点 事件： 公司发布 2023 年半年度业绩公告， 2023H1 公司实现营业收入 12.2 亿元，同比上涨 36.6%，归母净利润 1.38 亿元，同比上涨 28.5%，扣非后归母净利润1.19 亿元，同比上涨 26%。 经营性现金流量净额-2.11 亿元。 单二季度实现营业收入 6.39 亿，同比上涨 31.4%，实现归母净利润 0.42 亿元，同比下降 35.5%，扣非后归母净利润-0.27 亿元，同比下降 54.2%。 设备收入同比大幅增长，省外业务拓展顺利。 23H1， 分业务看， 公司电力设备供应 业 务 / 电 力 工 程 建 设 服 务 业 务 分 别 实 现 收 入 4.53/6.65 亿 元 ，yoy+221.2%/0.65%，毛利率 18.9%/22.8%， yoy+1.89%/-1.48%。 分地区看，公司江苏省内/省外业务分别实现收入 8.48/3.72 亿元， yoy+23.9%/78.6%，毛利率分别为 24.2%/19.6%， yoy-2.34%/-3.73%，省外业务占比分别超 30%。总体毛利率方面，公司 23H1 总体毛利率为 22.8%， yoy-2.99pct，主要系毛利较低的电力设备业务和省外业务占比提升，以及电力工程建设毛利率有所下降所致。 订单充足全年业绩修复可期。 根据公司中期报告，截至 2023 年 6 月 30 日，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入为 13.9 亿元，yoy+124%， 其中 10.8 亿元公司预计于 23 年确认收入。 公司具备齐全的电力施工资质， 以设计业务为先导，配合完善的电力设备供应能力和精细化的后端智能用电服务， 叠加省外业务拓展不断提升，公司有望进一步扩大订单获取能力，为后续进一步增长提供充足动力。 资质不断完善+外延合作，助力公司进一步扩大业务范围。 2023 年 4 月， 公司获得电力、送电工程最高等级资质——甲级设计资质证书， 标志着公司可以承担所有电压等级的送电线路建设项目主体工程及其配套工程的设计业务，且规模不受限制。 5 月，公司再次被评定为一级资质的工业领域电力需求侧管理服务机构，可帮助用户进行调节能耗分析、策略制定及收益核算，最大程度享受市场红利。 6月， 公司推出储能系列产品， 涵盖大容量集中式、中小容量分布式储能。 8 月， 公司发布公告， 公司使用自有资金与江苏宁淮智能制造产业园投资建设有限公司共同成立合资公司——江苏宁淮新能源科技有限公司，有望集中各方优势资源，拓宽业务渠道，进一步完善公司整体战略布局。 投资建议与估值： 根据公司半年报，我们调整公司 23-25 年盈利预测， 预计公司2023-2025 年分别实现销售收入为 32.39 亿元、 43.26 亿元、 59.23 亿元，增速分别为 37.4%、 33.5%、 36.9%。归母净利润分别为 3.92 亿元、 5.4 亿元、 7.74 亿元，增速分别为 53.1%、 37.7%、 43.4。 对应 PE 为 18.8X、 13.6X、 9.5X， 维持增持投资评级。 风险提示： 市场竞争风险，行业政策风险，公司业务区域拓展不及预期风险，疫情反复风险。

     苏文电能(300982) 上半年业绩有所承压，期待下半年订单招标量反转 公司发布 23 年半年报， 23H1 实现营收 12.20 亿元，同比+36.61%，实现归母净利润 1.38 亿元，同比+28.53%，扣非净利润 1.19 亿元，同比+26.00%，单季来看， 23Q2 单季实现营收 6.39 亿元，同比+31.44%，实现归母净利润 0.42 亿元，同比-35.47%。上半年公司整体业绩表现较好,单 Q2 利润表现略有不佳，我们推测与下游地产景气度不佳有较大关联。 光伏电站集成毛利率回升，业务进展顺利 23H1 公司电力工程建设服务/电力设备供应收入 6.65/4.53 亿元，同比+0.65%/+221.17%，毛利率 22.78%/18.87%，同比-1.48/+1.89pct，电力设备业务仍保持较快增长势头，且毛利率稳中有升。分地区看,23H1 公司江苏省内/省外收入 8.48/3.72 亿元，同比+23.87%/+78.55%，毛利率24.24%/19.58%，同比-2.34/-3.73pct，省外业务开拓顺利，但毛利率有所下降，推测主要受工程业务毛利率下滑的影响。 多项新能源业务持续推进，成果有所显现 公司“电能侠”品牌升级至 2.0，覆盖 7 大用户场景，并拥有自己的研发中心、操控中心、设备中心和智能化运维集控中心，为用户提供 EPCOS 一站式电能服务。旗下“思贝尔”作为配电设备制造及智能配电系统集成商，主要提供监测电气设备元器件及充电桩、储能等新能源设备，现有 2.3 万平方米生产车间，在建 16 万平方米生产基地。公司业务及产品推进顺利，EPCOS 模式进一步夯实。 毛利率回升， 费用率同向变动 23H1 公司毛利率 22.82%，同比-2.99 pct，期间费用率 9.44 %，同比-3.09pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 1.81%/4.69%/2.93%/0.0003%，同比变动-0.57/-1.26/-1.28/+0.02pct，资产及信用减值损失 0.20 亿元，占营收比例 1.61%，同比+0.36 pct。综合影响下，净利率 11.41%，同比-0.60%。23H1 公司收现比 82.11%，同比+9.69 pct，付现比 114.02%，同比-17.41pct； CFO 净额-2.11 亿元，同比+1.52 亿元。 主业发展可期，新能源业务有序推进，维持“买入”评级 公司未来有望受益分布式光伏推广，电网改造、增量配网和运维市场机会，定增加码设备制造， EPCOS 模式进一步夯实。我们预计公司 23-25 年归母净利润 4.8/6.1/7.6 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电力行业市场化不及预期或竞争超预期，市场开拓速度不及预期或成本超预期，大客户回款不及预期，光伏及储能业务推进不及预期

     苏文电能(300982.SZ) 苏文电能：行业内稀缺EPCOS一站式电能服务商 公司成立于2007年，深耕江苏市场多年，取得了较为全面的业务资质，积累了丰厚的技术和人才储备， 成为了独特的EPCOS一站式电能服务商，是行业内较少的同时具备电力设计服务、电力设备、电力施工及智能用电服务、光伏储能一站式全产业链服务能力的民营企业。 电网投资高景气，智能配电网成投资重点，结构性机会显现 电网投资高景气： 自2021年进入新型电力系统建设阶段以来，电源、电网投资规模逐步提升， 2022年电网投资达到5012亿元，同比增长2%，电源投资达到7208亿元，同比增长23%，其中新能源投资占比提升至87%。为了匹配高比例的新能源接入以及满足源-网-荷-储协同互动、高电气化率等新型电力系统需求，我们认为电网投资有望持续高增长。 智能配电网成投资重点： 在以新能源为主体的新型电力系统发展新格局下，组成配电网的元素日益多样化，网架结构日益庞杂，配电系统中的多元源-荷-储呈现出非线性、随机性等特征，对配电网的智能化改造升级任务愈发急迫。十四五期间，针对配电网建设投资，国家电网规划超过1.2万亿元，南方电网规划3200亿元，分别占各自电网建设总投资的60%/48%以上。 结构性机会显现： 1）电力勘察设计行业： 电力工程施工与设计服务主要服务于电网项目建设，与国家对电网的投资力度息息相关。竞争格局长期以国有电力设计院为主，随电力体制改革推进，行业市场化程度加深，民营企业市场机遇逐步扩大。 2）电力设备行业： “十四五”期间，智能配电网成投资重点，配电设备有望迎升级、新增需求。 3）智能用电服务行业： 随着智能电网的高速发展，智能用电服务已成为了智能电网建设中增长最为迅速的子行业之一。在“泛在电力物联网“的建设推进和用户端用电模式的转变下，智能用电服务行业有望拥抱巨大发展机遇 EPCOS一站式电能服务优势显著，资质+客户+技术构筑公司护城河 EPCOS一站式电能服务优势显著。 相比单一从事设计或者EPC总包的企业来说，公司链条完整，在设计、施工和设备生产方面具备自主承做能力，还具备项目后续智能运维服务能力，在业务跨区域拓展中有差异化竞争能力。 受益能源数字化浪潮，智能用电业务（O端）有望打开成长空间。 公司智能用电业务主要面向工商业用户，旗下电能侠云平台可通过削峰填谷和需求侧管理，持续为企业节省电费，客户黏性较强。截止2022年年底， 公司已接入变电站4300+，光伏站100+，储能站30+，有望通过此业务挖掘储能潜在客户。 资质+客户+技术构筑公司护城河。 1）资质： 业务资质全面，在江苏省内处于第二梯队，竞争实力突出。 江苏作为电力投资大省，电力服务产业发达，市场竞争激烈。公司资质齐全，在江苏省内竞争实力突出，处于第二梯队。另外，在电力咨询设计业务方面，公司于2023年4月10日取得了甲级工程设计资质（行业/电力/送电工程），后续可获取特高压业务。 2）客户：工商业客户资源优势显著，公司异地扩张动力足。 公司立足江苏开拓省外，对已形成业务合作的工商业客户具备较强的黏性，2022年公司省外业务占比达到27%， 主要客户均为大型头部企业，包括北汽新能源、中创新航、比亚迪、蜂巢能源、当升科技、理想汽车、恩捷股份等大型工业和商业服务企业。业务区域覆盖上海、安徽、浙江、湖南、内蒙、天津、广东、山东、陕西、河南等十余个省份。 3）技术：技术研发创新优势显著，高校合作助力新产品落地。 苏文电能相比同业公司永福股份研发投入较大， 2022年苏文电能研发投入0.85亿元，营收占比3.6%，而同业公司永福股份研发投入0.71亿元，营收占比3.3%。另外，公司与高校深入合作，加快PCS等新产品的研发和投产。 深度参与新能源发展浪潮，光-储-充贡献新增长点 （1）光储行业：电力供需紧平衡有望带来持续政策利好和收益提升。 光储收入端：工商业分时电价调整，峰谷价差拉大，经济性凸显。光储成本端：碳酸锂、硅料等原材料价格下降。收入端和成本端的双重利好，有望给工商业光、储带来需求弹性。 公司光伏业务：工商业客户资源有利支撑分布式光伏EPCO导入。 公司分布式光伏EPC经验丰富，有望通过EPCO模式顺利导入，另外公司过去积累的工商业客户资源丰富，有利于支撑光储业务快速放量。 公司储能业务： 储能EPC工程放量，定增发力PCS、逆变器等设备。 公司在工商业储能+大储EPC工程上取得丰富的项目经验。另外， 2022年4月公司募集不超过13.8亿元用于建设“智能电气生产基地”和“电力电子设备及储能技术研发中心”项目，其中电力电子设备研发中心将研发PCS、逆变器等设备，公司储能板块日趋完善，推动储能EPC降本增利。 2023年2月，公司全资子公司思贝尔海纳储能与瑞浦兰钧就电芯、储能、综合能源业务达成合作框架协议，瑞浦兰钧将基于自身在地方区域的优势、工控领域的积累，向苏文电能推荐相关高能耗企业，推进大型储能、工商业储能客户及优质项目合作。 （2）充电桩行业： 新能源汽车渗透率持续提升，推动充电桩需求高增 为拓展用户侧电力设备和与原有EPC业务形成配套，公司布局充电桩业务，未来有望采取差异化战略切入细分市场。 2022年，公司成立了全资子公司江苏思贝尔海纳储能有限公司负责充电桩业务。公司充电桩设备包括直流快充桩和交流慢充桩，公司充电品牌为“电能侠充电”，截止至2023年一季报，“电能侠充电”加盟的站点约200座左右，未来将以充电桩网络的形式运营，并且此200座站点中快充与慢充的比例约为1:3，基于居配项目、居民小区慢充充电桩将为公司此次充电网络设计的重点之一。未来，公司规划采取差异化竞争战略切入较为空白的细分市场，比如针对工业园区推出叉车、工程车的慢充充电桩。 盈利预测与估值 苏文电能是行业内稀缺的全产业链布局的电力EPCOS企业，我们预计公司 2023-2025年收入分别为36.38、 50.04、 68.55亿元，归属于母公司净利润分别为5.83/8.04/11.05亿元，对应PE为19、 14、 10倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 配电网投资不及预期，光伏、储能、充电桩等新能源业务发展不及预期，政策力度不及预期，公司省外业务开拓不及预期，市场竞争加剧风险。

     苏文电能(300982) EPCO一站式供用电品牌服务商，营业收入持续增长。公司是集设计咨询（E）、设备服务（P）、安装建设（C）以及智能运维（O）为一体的国家级高新技术企业，为用户提供EPCO一站式电能服务。具备电力设计、施工、设备生产及电力需求侧管理等方面的业务资质，是江苏地区资质齐全、产业链条完整的少数电力服务民营企业之一。于2015年成功获得送变电工程专业乙级资质，从而一举跃入行业第二梯队。2018至2022年公司营业收入为6.7/9.9/13.7/18.6/23.6亿元,分别同比增长42%/48%/38%/36%/27%。 公司积极拓展下游客户，客户集中度进一步降低，业务延申至省外。自房地产进入下行周期，公司积极拓展下游领域，积累了较多优质客户，如比亚迪、中创新航、理想汽车、蜂巢能源、恩捷股份、当升科技、星源材质等众多新能源行业客户。2019-2020，公司前五大客户销售额占比均超过50%，网内业务占比超过40%。2021年，前五大客户销售额占比下降到43.87%，网内业务下降至30%以内。公司目前在上海、浙江、湖南、安徽均以分公司的形式开展省外设计业务，公司基于设计为先导的积累以及全面的技术解决方案，在省外市场的份额有望继续提升。 设备产能释放，促进一体化降本增效。公司定增于2022年12月正式发行，共募集13.88亿元，其中8.58亿元用于智能电气设备生产基地建设项目。该定增项目的投产使公司电力设备产品延伸至上游断路器等核心部件，一方面增强了公司总体技术实力，另一方面也将通过自供核心部件提高毛利率。 重视研发投入，技术优势明显。公司于2022年定增投资1.17亿元新建电力电子设备及储能技术研发中心，针对储能变流器、逆变器、预制舱式储能电站、光伏储能一体化成套设备、有源滤波电力电子装置等技术和产品进行重点研发。2022年，公司研发支出为8455.78万元，2018-2022期间复合增速超过30%。截至2022年6月末，公司已拥有专利111项、软件著作权62项。 智能化领域部署加速，促进光储充一体化布局。公司智能化运维经验丰富、产品齐全，包括综合能源管控平台、能耗管理系统、水电远程预付费管理系统、安全用电监测预警系统、售电云管理系统等，能够满足用户在用能监控、能耗分析、费用结算、安全监测、购售电服务等全方位需求，具备对存量客户匹配光伏、储能、充电桩、综合能源服务能力。同时，公司不断布局新领域，丰富产品储备。2023年4月18日，公司举行电能侠充电启动仪式，宣布进军充电桩领域；2023年4月21日发布公告，签订《100MWH虚拟电厂项目合作框架协议》，布局虚拟电厂领域。 盈利预测、估值及投资评级：预计公司23-25年营收分别为36.9/51.3/65.6亿元，归母净利润分别为5.1/7.2/9.3亿元。考虑公司传统业务增速较快，储能贡献新增长点，首次覆盖给予“买入”评级。按照23年6月14日的收盘价，可比公司永福股份、设计总院、苏交科23年平均PE为24倍，苏文电能23年PE估值20.6倍。 风险提示：市场竞争加剧、省外市场拓展不及预期、储能业务开拓不及预期、研报使用的数据更新不及时等风险。

     苏文电能(300982) 核心观点 行业增速或提高叠加省外业务放量时点来临，传统业务有望突破。新能源发电占比提升叠加用电端智能化建设，配电行业或将提速。 2020 年以来，新能源发电占比迅速提升， 2022 年占比已经达 30%，从新增发电量占比来看，我们认为其最终占比或达到 60%甚至更高。 新能源发电的间歇性和波动性特征也推动了更能符合电网负荷波动的配电网需求，配电网投资或将持续提高。同时，当前我国电源端相对冗余而配电网相对落后，其智能化建设也在逐渐提速。总体上，我们认为配电行业今明两年或将提速。 省外业务或迎来放量， 预计至 25 年均将保持较高增速。 公司省内从设计到工程和设备成熟周期约为 2-3 年，省外约为 5-6 年。公司电力设计先行策略有助于打开省外业务，我们认为随着 2016 年第一批次省外业务逐渐放量，未来公司或将迅速在全国铺开业务。 从用电量占比角度计算，我们预计公司传统业务潜在市场规模接近 200 亿元，总体我们预计公司 2025年省外营收或将突破 20 亿元， 预计至 25 年均将保持较高增速。 光储一体化叠加 EPCO，公司光储第二增长曲线或迎来快速放量。 公 司 光 储 一 体 化 项 目 或 迎 来 快 速 放 量 ， 2023-2024 年 出 货 量 为0.3GWh/0.50GWh。 公司传统业务长期深耕工商业客户且陆续与比亚迪等客户建立合作，具备渠道优势。公司的 EPCO 涉及对接上游建筑设计院和下游电力公司，服务能力远超同类型企业。伴随峰谷价差逐渐拉大，客户的光储经济性趋势凸显。下游业务的经济性叠加公司高竞争力，我们预计公司光储一体化项目 2023-2024 年出货量分别为 0.30/0.50GWh，贡献营收分别为 5.10/8.00 亿元。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年营收为 37.03/49.66/70.53 亿元，同比+57.08%/+34.13%/+42.01%，归母净利润 4.51/5.84/7.79 亿元，同比+76.15%/+29.48%/+33.41%， 对应 EPS 为 2.63/3.41/4.55 元/股，对应 PE 分别为 24.29/18.76/14.06 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 江苏省外业务扩张不及预期； 下游需求不及预期； 光储业务发展放量不及预期。