华利集团(300979) 公司于2025年3月12日公布2024年业绩快报，2024年实现营收240.06亿元，同增19.35%。归母净利润38.41亿元，同增20.01%，扣非净利润37.82亿元，同增18.87%。24Q4实现营收64.95亿元，同增11.87%，归母净利润9.97亿元，同增9.20%。公司计划2024年向全体股东每10股派发现金红利人民币20元，合计派发现金红利人民币23.34亿元，分红率约为61%，维持买入评级。 经营分析 量增驱动成长，拓展新客户带来增量。2024年全年，公司销售运动鞋2.23亿双，同比增长17.53%，ASP同比增长低单位数，公司增长主要依靠量增驱动。耐克供应商丰泰Q4营收为50.01亿元，同比下降0.50%，相较同业公司收入持续领跑。Q4公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。 产能稳健扩张。2024年公司在越南的3家新工厂开始投产，同时为了应对地缘政治风险等国际贸易风险，公司积极拓展越南之外的产能，公司在印度尼西亚的新建工厂已在2024年上半年开始投产，公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也于2025年2月开始投产。有序扩产匹配客户需求，同时为客户订单提供多元化选择。 净利率维持稳定。24Q4净利率为15.36%，同比下降0.38pct。我们预计主要受到新工厂投产毛利率爬坡、管理费用率上升等因素影响，随着未来新投工厂逐步提效，盈利水平有望稳健增长。下游客户趋势良好，看好公司成长性。公司新客户阿迪达斯和昂跑On近日发布4Q25（截至24/12/30）业绩，阿迪24Q4实现营收59.65亿欧元，同增23.99%，保持良好的增长趋势。阿迪达斯2025年货币中性营收增长指引目标为高单位数。昂跑24Q4增长36%至6.07亿瑞士法郎。On昂跑2024年营收增长表现亮眼，作为24-26年三年营收复合增长26%计划的第一年较好的完成了目标，销售额及毛利率等均创历史新高。公司订单有望受益。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司客户结构优秀，且公司控费能力突出，业绩预计持续保持稳健增长，我们预计2024-2026年公司实现净利润归母净利润38.41/44.23/50.74亿元，对应PE分别为24/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示 人民币汇率波动；海外需求走弱；所得税率提升。

     华利集团(300979) 新工厂效率爬坡影响Q4盈利，Adidas订单展望乐观，维持“买入”评级 公司发布2024年业绩快报及分红预案，拟派现金红利23.3亿元，派息比例约60%（2023年为44%）。2024年收入240亿元（同比+19.4%，下同），归母净利润+20.0%至38.4亿元，扣非净利润+18.9%至37.8亿元。2024Q4收入+11.9%至64.95亿元，归母净利润+9.2%至9.97亿元，净利率-0.4pct至15.4%。Q4收入受下游客户补库存带来的高基数影响，净利率受新工厂投产效率爬坡影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为38.4/43.4/50.7亿元（原为39.0/45.6/53.0亿元），当前股价对应PE为20.1/17.8/15.3倍，公司不断拓展、优化客户结构，预计订单增速好于行业，同时公司配合客户订单以越南和印尼为双基地积极扩产，长期看随新工厂效率爬坡预计盈利能力有望稳步提升，维持“买入”评级。 量价拆分：销量增长驱动收入，Q4高基数下出货增长双位数 人民币口径看，2024年销售量/单价分别增长17.53%/1.6%至2.23亿双/107.7元，Q1-Q4销量为0.46/0.62/0.55/0.6亿双，同比+18.4%/+18.8%/+23.9%/+10.5%，人民币平均出货价分别同比+10%/+1.7%/-4.3%/+1.3%。 新客户Adidas及成长型客户订单乐观，配合订单积极扩张双基地产能 订单展望：公司2024年与Adidas开始合作，于9月开始量产出货，预计Adidas将成为2025年订单增长驱动力，此外New Balance、On、锐步订单体现成长性，老客户Nike等短期增速受影响但仍有份额提升空间。产能扩张：根据订单需求积极扩张产能，2024年4家成品鞋厂投产，2025年2月中国四川工厂及印尼1家新工厂开始投产，预计2025-2026年为资本开支大年，2025H2-2026Q3印尼、越南仍有工厂待投产，印尼两期工厂产能预计合计5000-6000万双/年。 多个新工厂投产&分红提高所得税率，2024Q4净利率环比承压 2024年归母净利率16%（+0.1pct），分红比例提升预计带动所得税率同比2023年有所提升，净利率仍能保持稳定体现公司精细化管理能力。2024Q1-Q4归母净利率分别为16.5%/16.3%/16%/15.4%，2024H1越南1家成品鞋1家鞋材厂印尼1家成品鞋投产，2024Q4新投产2个工厂，新投产工厂占比提升导致2024Q4毛利率阶段性承压。 风险提示：全球经济形势逆风、欧美需求疲软、产能扩张不及预期。

     华利集团(300979) Adidas中国重拾增长势头且乐观 FY24Q4收入60亿欧元，同比+19%；其中鞋/服收入分别同比+26%/+11%；北美和大中华区恢复两位数收入增长。本季OP0.57亿欧元，上年同期亏损3.8亿欧元。 FY2024全年收入237亿欧元，同比+12%；其中鞋/服收入分别同比+17%/+6%，鞋类主导增长，反映出强劲品牌和产品势头。 FY2024净利8亿欧元；OP13亿欧元，同比增长10亿欧元，其中出售剩余的Yeezy库存贡献约2亿欧元；OPM5.6%，同比+4.4pct。截至2024年12月底，库存同比+10%至50亿欧元。 公司预计FY25收入增长高单，其中北美和大中华区双位数增长；预计OP将进一步增长至17~18亿欧元。 OnFY2025收入指引同比+27%，快速成长 FY24Q4收入6亿瑞士法郎，同比+41%；分品类，鞋/服收入分别6/0.3亿瑞士法郎，同比+39%/+83%。本季净利8950万瑞士法郎，同比+435%。 FY2024收入23亿瑞士法郎，同比+33%；分品类，鞋/服收入分别22/1亿瑞士法郎，同比+32%/+51%。全年净利2亿瑞士法郎，同比+205%，净利润率10.4%，同比+6pct。库存截至24年底为4亿，同比+18%。 公司指引FY2025收入29亿瑞士法郎，同比+27%，预计将受益于cloud6等新品带动，25H2增长更快；预计全年调后EBITDA利润率17-17.5%。 华利实行多客户模式，使得能够掌握市场动态，满足客户多元化需求 公司拥有业界最为全面的制鞋工艺技术和流程，开发能力和量产能力有明显优势。在品质、交期、技术能力、成本控制、劳工及社会责任等客户对供应商的例行评价上，公司的表现都很好，在行业口碑也很好，吸引新客户主动找公司合作。最近几年，公司销售收入保持高于行业的增长，因此公司市场份额也在不断提升。 考虑到客户订单的需求，未来几年公司仍会保持积极的产能扩张，公司将在印尼及越南新建数个工厂，同时在自动化改造方面的进展速度也会加快。2021年-2023年公司资本开支每年大约在11-17亿人民币，预计未来几年可能保持在区间平均或偏高水平。 我们认为，对华利集团、申洲国际及裕元集团等头部织造企业，客户集中且多为上市公司，故预期明确。我们从其指引及库存等较容易判断客户成长周期，对供应链订单提供基本的预期信号。基于Adidas大中华区及On的FY25指引，未来我们乐观预期其对供应链订单的贡献。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司目前是行业内比较优质制造商，吸引客户跟公司合作。公司一直都在积极拓展新客户，2024年公司也有新的客户开始量产出货。2024年公司已经有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3-5年，公司将在印尼及越南新建数个工厂并尽快投产。公司的产能除了通过新建工厂、设备更新提升产能外，还可以通过员工人数和加班时间的控制保持一定的弹性，每年具体的产能的配置将根据当年订单情况进行调整。 我们预计24-26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为20x、18x、16x。 风险提示：拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑。