爱美客(300896) 事件：公司2025H1归母净利润同比下滑29.6%，业绩有所承压 公司发布半年报：2025H1实现营收12.99亿元（同比-21.6%，下同）、归母净利润7.89亿元（-29.6%）；2025Q2实现营收6.36亿元（-25.1%）、归母净利润3.46亿元（-41.8%）；此外，公司拟每10股派发现金红利12.00元（含税），分红率45.82%。考虑市场竞争激烈，我们下调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润17.00/20.05/23.25亿元（原值22.12/24.95/27.52亿元），对应EPS为5.62/6.63/7.68元，当前股价对应PE为33.5/28.5/24.5倍。我们认为，公司研发管线有序推进，外延拓展赋能成长，估值合理，维持“买入”评级。 核心品类业绩承压，盈利能力有所下滑 分产品看，2025H1公司溶液类产品实现营收7.44亿元同比（-23.8%），毛利率93.2%（-0.8pct），凝胶类产品实现营收4.93亿元（-24.0%），毛利率97.8%（-0.2pct）；面部埋植线实现营收332万元（-4.6%）；冻干粉类产品实现营收1947万元，毛利率75.0%。盈利能力方面，2025H1公司毛利率为93.4%（-1.5pct），净利率为60.9%（-6.8pct）。费用方面，2025H1公司销售/管理/研发费用率分别为11.1%/5.3%/12.1%，同比分别+2.6pct/+1.2pct/+4.5pct。 并购REGEN打造第二增长曲线，持续研发推动业绩修复 产品端：嗨体、濡白天使持续巩固市场领先地位，治疗下颏后缩新品嗗科拉于2025年5月份在国内上市销售。研发端：目前公司已获得12张Ⅲ类医疗器械注册证，第二代埋植线即将进入注册申报阶段，医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶增加新填充部位适应症，管线有序推进，为中长期成长奠定基础。渠道端：公司收购韩国REGENBiotech股权并实现并表，旗下AestheFill和PowerFill分别获得35个和23个国家和地区的注册批准，分别应用于面部和身体，补充再生品类产品矩阵。公司持续整合全球资源，依托区位优势加快产品线拓展，从“本土市场领导者”向“全球产业链参与者”转型，渠道可控性与协同效应不断增强。 风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

     爱美客(300896) 事件： 2025年8月18日，公司发布2025年半年度报告。2025上半年营业总收入为12.99亿元，同比下降21.59%；归母净利润为7.90亿元，同比下降29.57%。经营活动现金流净额因净利润下滑及营运资金变动同比下降43.06%。 观点： 尽管业绩短期承压，高毛利产品与研发投入夯实长期竞争力。2025年上半年，营业收入同比下降21.59%，“溶液类”与“凝胶类”核心注射产品收入均下滑超过23%，显示市场需求或销售情况出现压力。尽管营业成本仅微增1.2%，毛利率仍保持在90%以上高位，说明公司产品仍具备较强的盈利能力。财务费用上涨121.63%，主要由于外币投资汇兑损失所致；研发投入大幅增长24.47%，反映公司持续加大技术创新投入。整体来看，公司面临收入收缩和汇兑损失带来的盈利压力，但高毛利率和研发投入增加表明其产品与技术基础仍然坚实，需关注后续市场复苏与资金管理情况。 加速海外战略布局，持续提升公司核心竞争力。公司3月10日公告，控股子公司爱美客国际以1.90亿美元现金收购韩国REGEN公司85%股权。REGEN是韩国首家、全球第三家获批聚乳酸类皮肤填充剂的企业，核心产品AestheFill（面部）与PowerFill（身体）已分别获得35与23个国家和地区注册。本次收购将加速公司国际化布局，整合研发、生产及销售资源，为业绩持续增长注入新动力。 研发转化底蕴深厚，产品管线布局广阔。公司依托高素质团队及省级研发平台，掌握固液渐变互穿交联等多类核心技术，2025年上半年研发投入1.57亿元（占营收12.05%），获授权专利182项。专利技术已应用于含PVA微球、利多卡因等多款首款商业化皮肤填充剂，并实现透明质酸钠、聚乳酸填充剂及PPDO埋植线产业化；目前正推进重组蛋白、多肽等生物药开发。公司现有12款Ⅲ类医疗器械，为机构提供差异化解决方案，并在研A型肉毒毒素、司美格鲁肽注射液等产品，覆盖生物材料、制药与化药领域，持续支撑业务增长。 盈利预测及投资评级：考虑到行业竞争加剧，公司市场拓展及利润释放进度或有所放缓，我们下调2025-2027年收入至27.23亿元/31.26亿元/35.48亿元（前值34.52亿元/39.63亿元/44.98亿元）。归母净利润为17.68亿元/19.52亿元/22.46亿元（前值21.35亿元/24.67亿元/28.40亿元）。对应公司2025年8月19日股价2025-2027年PE分别为31.0/28.1/24.4倍。参考可比公司昊海生科、华熙生物、锦波生物，我们看好公司主业的稳健增长和持续投入创新产品研发，维持“买入”评级。 风险提示：1）新品获批进度不及预期；2）市场竞争加剧；3）受宏观环境影响，终端需求疲软；4)新品销售不及预期；5）政策及监管环境趋严。

     爱美客(300896) 事件：爱美客发布2025年半年度报告。 业绩短期承压。25H1公司实现营收12.99亿元，同比-21.59%；归母净利润7.89亿元，同比-29.57%；扣非归母净利润7.22亿元，同比-33.7%。25Q2公司实现营收6.36亿元，同比-25.11%；归母净利润3.46亿元，同比-41.75%；扣非归母净利润3.2亿元，同比-42.83%。此外，公司每10股派发现金股利12元（含税），合计派发现金股利3.62亿元，占上半年归母净利润的45.82%。 在研产品储备丰富，产品矩阵更加完善。分产品来看：1）溶液类注射产品，实现营收7.44亿元，同比-23.79%；2）凝胶类注射产品，实现营收4.93亿元，同比-23.99%。截至25H1末，公司及子公司累计获批Ⅲ类医疗器械注册证12项，覆盖透明质酸钠填充剂、聚乳酸填充剂、面部埋植线等多元品类的产品矩阵，形成多部位解决方案。在研管线已延伸至生物制药与化学药品领域，包括A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液及透明质酸酶等新品，以错位竞争策略拓宽市场空间，保障业务可持续增长。 25H1毛利率同比-1.48pct，费用持续投入。1）毛利率方面，25H1公司毛利率为93.44%，同比-1.48pct，其中溶液类注射产品毛利率93.15%，同比-0.83pct，凝胶类注射产品毛利率97.75%，同比-0.23pct；25Q2公司毛利率为93%，同比-2.26pct，主要受产品结构变化及行业竞争加剧等因素影响。3）净利率方面，25H1公司归母净利率为60.77%，同比-6.88pct；扣非归母净利率为55.56%，同比-10.15pct。25Q2公司归母净利率为54.38%，同比-15.53pct；扣非归母净利率为50.39%，同比-15.62pct。 并购驱动国际化转型，产能协同与全球布局并进。公司上半年以1.90亿美元收购韩国REGEN公司85%股权，其核心产品AestheFill与PowerFill已分别在35个与23个国家获批注册。通过此次并购，公司将从“本土市场领导者”向“全球产业链参与者”转型，并基于自身丰富的生产研发经验协助REGEN韩国原州新工厂投产解决产能瓶颈，同时推进国际化战略，加强与国际知名医美品牌合作，探索现有产品出海布局，为长期可持续发展注入新动能。 投资建议：我们预计2025-2027年公司收入分别为32.1亿元、35.7亿元、42.6亿元，同比增速分别为6.2%/11.2%/19.3%，对应归母利润分别为20.5亿元、23.0亿元、27.8亿元，同比增速分别为4.6%/12.4%/20.6%，当前股价对应25-27年PE分别为28X/25X/21X，维持“推荐”评级。 风险提示：在研产品进度不及预期、并购整合不及预期、行业竞争加剧、法律与仲裁风险。

     爱美客(300896) 爱美客发布2025年半年报： 2025H1营业收入12.99亿元/同比-21.59%；归母净利润7.89亿元/同比-29.57%；扣非归母净利润7.22亿元/同比-33.70%。2025Q2营业收入6.36亿元/同比-25.11%；归母净利润3.46亿元/同比-41.75%；扣非归母净利润3.20亿元/同比-42.83%。 研发投入持续增加，利润端盈利承压 2025H1毛利率93.44%/同比-1.48pp，归母净利率60.77%/同比-6.88pp；销售费用率11.10%/同比+2.58pp；管理费用率5.34%/同比+1.25pp；研发费用率12.05%/同比+4.46pp。2025Q2毛利率93.00%/同比-2.26pp，归母净利率54.38%/同比-15.53pp；销售费用率12.39%/同比+3.70pp；管理费用率5.99%/同比+1.88pp；研发费用率15.42%/同比+7.38pp。 行业增速放缓叠加竞争加剧，核心产品增速受阻 溶液类注射产品2025H1收入7.44亿元，同比-23.79%，占比57.27%，毛利率93.15%，同比-0.83pp。凝胶类注射产品收入4.93亿元，同比-23.99%，占比37.97%，毛利率97.75%，同比-0.23pp。冻干粉类注射产品收入0.19亿元，占比1.50%。面部埋植线收入0.03亿元，同比yoy-4.56%，占比0.26%。其他收入0.39亿元，同比yoy+38.88%，占比3.01%。 管线储备丰富，研发实力强劲 公司在研产品矩阵中，注射用A型肉毒毒素、米诺地尔搽剂已提交发补，处于审评阶段，利多卡因丁卡因乳膏获得上市申请受理，司美格鲁肽注射液等处于临床试验阶段，期待后续管线落地巩固医美龙头地位。 收购韩国REGEN，打开出海想象空间 此前，爱美客已按股权收购协议的约定完成对韩国REGEN95%交易对价款的支付。此次收购是公司国际化战略的关键举措，有助于巩固其在医美注射填充产品市场的领先地位，通过整合双方研发、生产和销售资源发挥协同效应，我们认为公司可通过REGEN开展海外业务，加速嗨体等产品走向国际市场。 投资建议：考虑到行业增速放缓以及竞争加剧，下调盈利预期。预计公司2025-2027年营收为27.24/31.90/37.15亿元（前次预测32.88/37.15/42.22亿元），归母净利润为16.30/19.42/23.43亿元（前次预测21.31/23.96/27.26亿元），对应PE34/28/23x。展望未来，公司研发管线落地，并购出海有望重拾增速，继续看好公司医美龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、产品研发和注册不及预期风险、行业政策风险等

     爱美客(300896) 2025年8月18日，公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营业收入12.99亿元（同比-22%），归母净利润7.89亿元（同比-30%），扣非归母净利润7.22亿元（同比-34%）。 单季度来看，25Q2公司实现收入6.36亿元（同比-25%），归母净利润3.46亿元（同比-42%），扣非归母净利润3.20亿元（同比-43%）。 经营分析 业绩暂时承压，在研管线稳步推进。细分业务上，25H1公司溶液类注射产品收入7.44亿元（同比-24%），毛利率93.15%；凝胶类注射产品收入4.93亿元（同比-24%），毛利率97.75%；冻干粉类注射产品收入1947万元、面部埋植线产品收入332万元。公司持续高强度研发投入，25H1研发费用达1.57亿元，研发费用率12.05%（同比+4.46pct）。在研管线方面，公司的注射用A型肉毒毒素及米诺地尔搽剂已处于注册申报的最后审评阶段，利多卡因丁卡因乳膏上市申请已经受理，产品上市后有望丰富公司产品类型，与公司现有产品相互协同，满足日益多元化的市场需求，提升品牌影响力和核心竞争力。 外延并购落地，开启全球化新篇章。报告期内公司以1.90亿美元收购Mount Beacon、IRC、Mr.Choi持有的韩国REGEN（下称“标的公司”）85%的股权。1）构建再生产品矩阵：REGEN的核心产品AestheFill（面部）和PowerFill（身体）均为基于PDLLA（聚双旋乳酸）的再生材料。这与公司自有的基于PLLA（聚左旋乳酸）的“濡白天使”系列形成完美互补，完善公司再生产品矩阵。2）打造国际化战略平台：REGEN的产品已在全球34个国家和地区获批，拥有现成的国际分销网络和注册经验。公司有望利用REGEN的渠道和韩国KFDA的认证优势，加速自有产品的国际化进程。 盈利预测、估值与评级 考虑到客观环境因素，我们下调公司业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为18.91、20.94、22.73亿元，分别同比-3%、+11%、+9%，EPS分别为6.10、6.93、7.52元，现价对应PE为29、26、24倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

     爱美客(300896) 核心观点 中报业绩增长增压。公司2025上半年实现营收12.99亿元，同比-21.59%，取得归母净利润7.89亿元，同比-29.57%，扣非归母净利润7.22亿元，同比-33.7%。单二季度看，营收6.36亿元，同比-25.11%，归母净利润3.46亿元，同比-41.75%，扣非归母净利润3.2亿元，同比-42.83%。公司整体业绩表现承压，一是行业终端仍受消费力下行压力影响，二是医美获批产品日趋增多，竞争格局加剧，而公司自身产品管线处于新老交替期。 此外，公司每10股派发现金股利12元（含税），合计派发现金股利3.62亿元，占上半年归母净利润的45.82%。 产品线持续丰富，收购韩国医美企业补充再生品类产品矩阵。分产品看，2025上半年溶液类注射产品收入7.44亿元，同比-23.79%；凝胶类注射产品收入 4.93亿元，同比-23.99%。公司上半年收购了韩国的REGEN公司85%的股权，旗下AestheFill与PowerFil两款产品强化了再生类医美领域布局及借助收购打开国际市场的销售。此外，公司肉毒产品处于注册申报阶段，未来有望上市进一步丰富产品矩阵。 毛利率有所下降，研发费用持续投入。公司2025上半年毛利率93.44%，同比-1.48pct，受产品结构变化及行业竞争加剧等因素影响。销售费用率/管理费用率分别为11.1%/5.34%，分别同比+2.58pct/+1.25pct，受到费用刚性及收入下降影响。研发费用率12.05%，同比+4.46pct，为后续产品梯队建设保持研发投入。财务费用率同比+1.79pct至0.39%，系境外外币投资产生的汇兑损失所致。现金流方面，上半年实现经营性现金流净额6.55亿元，同比-43.06%，系净利润同比下降及营运资金变动所致。 风险提示：在研项目进度不及预期；终端销售不及预期；竞争环境恶化。投资建议：行业层面，医美消费渗透率远期仍有较大提升空间，但短期产品供给增加下竞争也将持续加剧，未来平台化外延是医美上游企业的重要发展方向。公司一方面自研投入打造新产品线，另外外延并购丰富产品管线，同时也打开国际化业务，为业绩增长提供新的增量。考虑行业竞品增多可能影响公司产品销售，我们下调公司2025-2027年归母净利润至18.55/20.73/23.25亿元（前值分别为21.22/24.3/28.03亿元），对应PE分别为29.9/26.8/23.9倍，维持“优于大市”评级。

     爱美客(300896) 事件：公司发布2025年一季度业绩报告 点评 因同期高基数，25Q1收入有一定下滑。25Q1，公司实现收入6.6亿元（-17.9%）。环比来看，24Q4公司收入6.5亿元，25Q1收入环比（qoq）小幅增长1.5个百分点，居民消费仍处于逐渐恢复阶段。 毛利率相对稳定，加大费用投入。25Q1，公司毛利率为93.9%（-0.7pp），销售费率、管理费率、研发费率分别为9.9%（+1.5pp）、4.7%（+0.7pp）、8.8%（+1.7pp），经营费率整体增加3.9个百分点，主要因收入同比下降，及新开研发管线投入费用。 非经常性收益的增加，对冲了收入下滑及费率增长带来的影响，净利率有一定提升。25Q1，公司实现归母净利润4.4亿元（-15.9%），净利率66.9%（+1.6pp）。净利率的增长主要由于，对外投资公允价值变动及理财收益显著增加至1849.6万元（去年同期为亏损971.4万元），以及以政府补贴为主的其他收益实现2171.1万元（去年同期为329.2万元）。 关注拟收购标的韩国REGEN的产能释放和业绩爬坡，2026年有望对公司收入和利润构成显著贡献。2025年3月10日，公司公告拟收购韩国REGEN85%的股权，对价1.9亿美金（整体股权价值2.24亿美金），并获得AestheFill（面部抗衰除皱）与PowerFill（身体塑形和皮肤改善）两个上市产品。2024年1-9月，标的公司收入7223万元，净利润2950万元。根据公司公告，为满足市场需求，公司正扩建产能，韩国第二工厂预计将于25Q2投产。我们认为，该拟收购标的有望对公司中长期业绩增长构成重要贡献。 盈利预测及估值 我们预计公司2025-2026年收入分别为33.0亿元/36.0亿元，同比增长9.2%/9.1%（对比前值不变），归母净利润为20.2亿元/21.8亿元，同比增长3.1%/7.7%（对比前值不变）。 根据可比公司，我们认为爱美客作为行业龙头，品牌和渠道壁垒优势突出，维持目标价299.47元/股，对应2025/2026年45x/42xPE。我们建议关注国内复苏进度及海外并购进展，维持“优于大市”评级。 风险 收并购进展不及预期的风险，医美行业政策性风险，宏观环境影响医美行业景气度。

     爱美客(300896) 事件： 2025年4月25日，公司发布2025年一季报，整体业绩表现不佳。2025第一季度营业总收入为6.63亿元，同比下降17.9%；归母净利润为4.44亿元，同比下降15.87%；扣非净利润为4.02亿元，同比下降24.02%。公司经营活动产生的现金流量净额为3.33亿元，同比下降37.99%，而投资活动现金流量净额因理财产品到期赎回大幅增长295.97%。 观点： 财务表现承压，核心产品竞争力支撑盈利韧性。一季度营收与净利润双降，核心主业盈利能力面临挑战。扣除非经常性损益后净利润降幅扩大至24.02%，显示主营业务受市场需求或竞争格局变化影响更深。但公司整体毛利率高达93.85%，相较去年同期减少0.7个百分点，表明公司核心产品的价格稳定性较强。以“嗨体”为核心的透明质酸钠填充剂自2016年推向市场以来，安全性与有效性得到了下游医疗机构及终端消费者的广泛认可。“濡白天使”作为核心的聚乳酸填充剂，在市场上展现出了强劲的竞争力。 研发投入与战略布局并行，长期潜力待释放。尽管短期业绩承压，公司预付款项同比增长109.53%（主要为研发服务费用），显示其对创新产品线的持续投入。公司3月10日公布拟收购韩国REGEN，将加速国际化布局，整合双方的研发、生产和销售资源，为公司未来业绩的持续增长注入动力。 盈利预测及投资评级：公司核心产品盈利能力维持稳健，在研管线全矩阵布局，叠加海外收购助力增长。我们调整公司2025-2027年收入为34.52亿元/39.63亿元/44.98亿元（原2025、2026年为42.08亿元/51.42亿元）。归母净利润为21.35亿元/24.67亿元/28.40亿元。（原2025、2026年为26.62亿元/32.26亿元）。对应公司2025年4月25日股价2025-2027年PE分别为25.1/21.7/18.9倍。参考可比公司昊海生科、华熙生物、锦波生物，我们看好公司主业的稳健增长和持续投入创新产品研发，维持“买入”评级。 风险提示：1）产品获批进度不及预期2）产品销售不及预期风险3）海外拓展不及预期4）政策及监管环境趋严5）受宏观环境影响，终端需求疲软。

     爱美客(300896) 爱美客发布2025年一季度报： 2025Q1实现营业收入6.63亿元，yoy-17.90%；归母净利润4.44亿元，yoy-15.87%；扣非归母净利润4.02亿元，yoy-24.02%。 毛利率基本稳定，研发费用增加 盈利端，2025Q1毛利率93.85%/同比-0.70pp，归母净利率66.88%/同比+1.61pp。费用端，2025Q1销售费用率9.86%/同比+1.52pp，管理费用率4.73%/同比+0.66pp。研发投入进一步加大，研发费用同比增长1.65%至58.54百万元，研发费用率8.82%/同比+1.69pp。 外延并购加出海，打开成长空间 公司此前公告1.9亿美金拟收购韩国REGEN，旗下产品主要有再生类产品AestheFill和PowerFill，分别应用于面部和身体。其PDLLA专利受保护产品有效性受到广泛认可，且AestheFill已经获得全球34个国家和地区的注册批准，在全球再生类产品中具备较强影响力，爱美客有望借助此次收购赋能销售能力打开海外市场。 内生研发丰富管线矩阵，巩固医美龙头地位 公司已有Ⅲ类医疗器械产品11款，应用于医疗美容的皮肤注射、填充和治疗领域。此外，公司多个在研医疗器械、药品等管线产品获得进展，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证，注射用A型肉毒毒素等上市许可申请获得受理进入审评阶段，有望通过管线矩阵丰富回归增速。 投资建议：展望未来，公司内生丰富产品矩阵，外延并购出海重拾增速。预计公司2025-2027年营收为32.88/37.15/42.22亿元，归母净利润为21.31/23.96/27.26亿元，对应PE25/22/20x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、新品研发注册不及预期风险等

     爱美客(300896) 2025年4月25日，公司发布25年一季度报告。25Q1年公司实现营业收入6.63亿元（同比-18%），归母净利润4.44亿元（同比-16%），扣非归母净利润4.02亿元（同比-24%）。 经营分析 毛利率稳定，经营指标健康。公司一季度毛利率为93.85%，同比-0.5pct、环比-0.79pct；此外公司销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别+1.5、+0.6、+0.7pct，整体经营指标健康。研发投入加码，新品管线提供长期动能。公司持续高强度研发投入，2024年研发费用达3.04亿元，占营收比重达10.04%。管线进展顺利：1）宝尼达颏部适应症（医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶）已于24年10月获批III类医疗器械注册证，有望于25年上市贡献增量。2）注射用A型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏、米诺地尔搽剂的上市许可申请已获受理，进入审评阶段。3）重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液（用于体重管理）、去氧胆酸注射液（用于局部减脂）均已获得临床试验批件。4）第二代面部埋植线等处于临床试验阶段。丰富且梯度化的在研管线覆盖填充、抗衰、减重、生发等多个热门领域，为公司长期发展奠定坚实基础。 中短期行业监管趋严有望利好合规龙头发展，长期行业仍有较大增长空间。2024年国内医美市场面临增速放缓，竞争加剧的问题。监管政策持续趋严，利好合规龙头企业。长期看，据德勤数据，中国医美市场预计在未来几年内仍可保持10%至15%的增速。抗衰老、再生医学等领域受政策支持，非手术类项目（尤其是注射类）仍是主要增长点。公司有望凭借强大的研发实力、丰富的产品管线、完善的渠道布局以及积极的国际化拓展，有望巩固龙头地位。 盈利预测、估值与评级 我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为23.81、28.74、33.68亿元，分别同比增长22%、21%、17%，EPS分别为7.87、9.50、11.13元，现价对应PE为22、18、16倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

     爱美客(300896) 核心观点 一季度整体业绩增长承压。公司2025年一季度收入6.64亿元，同比-17.9%，归母净利润4.44亿元，同比-15.87%，扣非净利润4.02亿元，同比-24.02%。非经常性收益主要系对外投资公允价值变动及理财收益同比增加2821万元。一季度在整体医美终端景气度承压下公司业绩亦有所下滑，未来海外并购有望打开新成长空间。公司3月公告拟收购并表韩国REGENBiotech公司59.5%股权，强化再生类医美产品布局及借助收购打开国际市场的销售。 毛利率略有下降，研发投入强度进一步提升。公司2025年一季度毛利率93.85%，同比略降0.7pct，受产品结构变化影响。销售费用率/管理费用率分别为9.86%/4.73%，分别同比+1.52pct/+0.65pct。研发投入进一步提升，研发费用率8.82%，同比+1.7pct。一季度经营性现金流净额3.33亿元，同比-37.99%，受净利润同比下降及营运资金变动所致。 风险提示：在研项目进度不及预期；终端销售不及预期；竞争环境恶化。 投资建议：中长期维度看，行业层面医美消费渗透率仍有较大提升空间，随着优质产品供给增加及合规市场完善，行业仍处于增长趋势。其中产品矩阵完善、拥有外延布局能力的合规龙头更具竞争优势。公司层面短期积极依托现有产品矩阵，拓展渠道占有率；中长期自研+外延结合，持续丰富的产品管线储备，以及打开国际化业务，为业绩增长提供新的增量。 出于对医美消费景气度的谨慎考量及行业短期竞品增加， 我们下调公司2025-2027 年归母净利润预测至 21.23/24.3/28.03 亿元（ 前值分别为22.37/26.18/30.17 亿元） ， 对应 PE 分别为 24.6/21.5/18.6 倍， 维持“优于大市” 评级。

     爱美客(300896) 事件：公司发布2024年业绩公告 点评 收入和利润稳健增长。2024年，公司实现收入30.3亿元（+5.5%），归母净利润19.6亿元（+5.3%），毛利率94.6%（-0.5pp），净利率为64.7%（-0.1pp）。公司盈利能力保持稳定。 24Q4，公司实现收入6.5亿元（-7.0%），毛利率94.0%（-0.4pp），归母净利润3.7亿元（-15.5%），净利率为57.2%（-5.7pp）。公司全年业绩前高后低，下半年加大投入销售网络布局和新开管线及临床，积极储备产品线。 分产品看，①溶液类产品实现收入17.4亿元（+4.4%）；②凝胶类产品实现收入12.2亿元（+5.0%）；③面部埋植线实现收入约680.4万元（+15.0%）；④化妆品等其他收入实现5919.2万元（+68.5%）。我们认为公司在消费逐渐恢复阶段，保持了各产品线价格体系稳定及平稳增长态势，彰显运营能力和品牌力。 加大研发投入力度。2024年公司销售费率为9.1%（+0.1pp），管理费率为4.1%（-1.0pp），研发费率为10.0%（+1.3pp）。公司积极储备产品管线，研发费率有一定上涨。2024年公司重组透明质酸酶（提高注射效果、减弱并发症）、司美格鲁肽注射液（减重）、去氧胆酸注射液（减少特定部位的脂肪堆积，改善轮廓）获得NMPA临床试验批件。 关注拟收购标的韩国REGEN的产能释放和业绩爬坡，2026年有望对公司收入和利润构成显著贡献。2025年3月10日，公司公告拟收购韩国REGEN85%的股权，对价1.9亿美金（整体股权价值2.24亿美金），并获得AestheFill（面部抗衰除皱）与PowerFill（身体塑形和皮肤改善）两个上市产品。2024年1-9月，标的公司收入7223万元，净利润2950万元。为满足市场需求，公司正扩建产能，韩国第二工厂预计将于25Q2投产。我们认为，该拟收购标的有望对公司中长期业绩增长构成重要贡献。 盈利预测及估值 不包括拟收购标的并表，我们预计2025-2026年收入分别为33.0亿元/36.0亿元，同比增长9.2%/9.1%（前值25年为43.6亿元。下调主要系2024年收入增长低于预期，2025年消费仍处逐渐复苏阶段。

     爱美客(300896) 投资要点： 业绩概览：3月19日，爱美客发布了2024年年报。报告期内，公司实现营业收入30.26亿元/+5.45%；归母净利润19.58亿元/+5.33%。2024年单Q4，公司实现营收6.5亿元/-7%；归母净利润3.72亿元/-15.47%。 经营分析：1）收入端：终端需求疲软，各品类业务增长动能减弱。2024年，①溶液类注射产品实现营收17.44亿元/+4.4%，营收占比下滑0.58pct至57.64%；②凝胶类注射产品实现营收12.16亿元/+5.01%，营收占比下滑0.17pct至40.18%。③面部埋植线产品实现营收0.07亿元/+14.95%，营收占比为0.22%。④其他类产品实现营收0.59亿元/+68.47%，营收占比为1.96%。2）利润端：公司毛利率略微回落，净利率基本稳定。2024年，公司毛利率、净利率分别为94.64%、64.66%，同比-0.46pct、+0.01pct。具体分产品来看，溶液类注射产品/凝胶类注射产品/面部埋植线/其他类产品毛利率分别为93.76%、97.98%、84.52%、53.11%，同比-0.72pct、+0.49pct、+3.06pct、+5.29pct。其中，凝胶类注射产品毛利率提升猜测主要系高毛利产品销售占比提升影响。3）费用端：研发投入力度加大，费用端有所上行。2024年，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.15%/4.06%/10.04%，同比+0.07pct/-0.97pct/+1.32pct。其中，受学术推广和营销活动力度加大，以及研发投入持续增加影响，公司销售费用率、研发费用率均有所上行。2024年单Q4，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为10.93%/4.82%/17.88%，同比+4.03pct/+0.19pct/+4.91pct。 内生+外延双轮驱动，公司成长空间或将持续拓展。报告期内，公司在研医疗器械及药品研发管线方面取得了显著进展。其中，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶已获得III类医疗器械注册证；重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段。此外，3月10日，爱美客发布了关于收购韩国REGENBiotech,Inc.公司控股权的公告，拟通过全资子公司爱美客国际收购韩国REGEN Biotech,Inc.公司85%的股权。此次收购是爱美客推进国际化战略的重要里程碑，具有多重战略意义。通过本次交易，公司不仅能进一步夯实其在医美注射填充产品市场的领先地位，为未来业绩增长持续注入动力，同时还可以充分整合REGEN Biotech在研发、生产和销售渠道等方面的核心资源，实现资源优化配置和协同效应最大化，从而提升公司在海外市场的品牌影响力和竞争力。 盈利利预测和投资建议：短期内受消费复苏疲软、行业竞争加剧等因素影响，医美行业暂时性承压。但考虑到消费政策持续发力，以及行业仍处于红利期，我们认为行业长期向好的基本面并未改变，行业渗透率提升、国产化率加速以及消费频次增加的逻辑依然稳固，因此我们对行业整体前景保持乐观态度。其中，作为医美合规龙头爱美客，凭借强大的拿证壁垒、完善的产品矩阵和丰富的在研管线储备，构筑了显著的竞争优势。此外，再叠加公司通过外延并购进一步拓展业务边界，公司业绩增长动能不断强化，持续看好公司未来成长潜力。2025-2027年，我们预计公司实现归母净利润21.47/24.08/26.56亿元，EPS分别为7.09/7.96/8.78元，当前股价对应的PE分别为26.44/23.58/21.38倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争度加剧，产品质量风险，产品研发和注册风险等。

     爱美客(300896) l事件回顾 公司公布2024年年报，报告期实现营收30.3亿元，同比+5.4%，归母净利润为19.6亿元，同比+5.3%。其中，24Q4预计实现营收6.5亿元，同比-7.0%，归母净利润为3.7亿元，同比-15.5%。公司公布24年利润分配预案，拟每10股派发现金红利38元（含税）。 l事件点评 溶液类产品销量快速增长，凝胶类均价提升驱动增长。分产品来看，24年公司溶液类产品/凝胶类产品收入分别为17.4亿元/12.2亿元，分别同比+4.4%/5.0%，其中两者销量分别为635万支/89万支，分别同比+23.4%/-11.2%。溶液产品受益于合规化以及水光景气度销量快速增长，嗨体2.5ml产品占比提升拖累均价；凝胶类产品以均价提升驱动增长，主要得益于“濡白+如生”产品销售占比提升。 毛利率受溶液类产品拖累有所下降，净利率保持高位。公司24年毛利率同比-0.5pct至94.6%，其中溶液类产品/凝胶类产品毛利率分别-0.7pct/+0.5pct至93.8%/98.0%，溶液类产品受结构影响毛利率下降，拖累整体毛利率。公司24年销售/管理/研发费用率分别+0.1/-1.0/+1.3pct至9.1%/4.1%/10.0%，公司持续加大研发投入；24年归母净利率同比-0.1pct至64.7%，保持高位。24Q4公司毛利率/归母净利率分别同比-0.5pct/-5.7pct至94.6%/57.2%，销售费用率及研发费用率提升拖累整体净利率。 产品储备丰富，外延+海外扩展带来新增长点。公司储备多款重磅产品，24年10月用于颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸纳凝胶获得3类医疗器械，预计今年上市；米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡乳膏、注射用A型肉毒毒素上市许可申请进入审评阶段。此外，公司25年3月拟收购韩国公司REGEN Biotech,inc.（为再生产品Aesthefill韩国母公司），收购将增强公司在再生领域的综合竞争力，同时有助于公司全球化布局，有望打开海外市场。 盈利预测及投资建议：公司短期面临医美行业景气度回落以及溶液类产品步入成熟期等压力，丰富的产品储备、较强的渠道掌控能力以及外延+海外扩展的可能性将助力公司跨越周期，看好长期发展。我们预计25年-27年公司归母净利润分别为21.3亿元/23.8亿元/27.2亿元，对应PE为27倍/24倍/21倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 行业景气度不及预期，竞争恶化，新品推进进展不及预期。

     爱美客(300896) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收30.3亿元，同比+5.5%，实现归母净利润19.6亿元，同比+5.3%，其中Q4实现营收6.5亿元，环比-9.5%，实现归母净利润3.7亿元，环比-19.9%。 溶液类与凝胶类产品同比增速有所放缓，毛利率水平略有波动、整体较为稳定。2024年溶液类产品收入17.4亿元，同比+4.4%，毛利率为93.8%，较2023年下滑0.7pct，从销量来看，2024年销量634.6万支（同比+23.4%），平均单价274.8元/支（同比-15.4%），价格下滑较多、或为市场竞争较为激烈；凝胶类产品收入12.2亿元，同比+5.0%，毛利率为98.0%，较2023年提升0.5pct，从销量来看，2024年销量89.4万支（同比-11.2%），平均单价1360.5元/支（同比+18.3%）。 加大研发投入，在研医疗器械、药品等管线产品进展顺利。2024年公司研发费用率为10.0%，较2023年提升1.3pct，公司研发实力突出，目前在研产品进展顺利，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证；重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；米诺地尔搽剂利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段，后续均有望为公司带来新的业绩增量。 收购韩国REGEN Biotech,Inc.85%股权，发力国际市场。据公司三月十日公告，爱美客国际拟以现金方式支付对价，以1.90亿美元收购Mount Beacon HoldingsLtd.、IRC Limited、MR.KWANG SIK CHOI持有的标的公司85%的股权。REGEN为童颜针艾塑菲韩国原研企业，REGEN核心产品包括AestheFill和PowerFill已在全球多地获批，此次收购有望为公司国际拓展带来技术优势和打造海外营销网络。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为6.94元、8.54元、10.61元，对应动态PE分别为27倍、22倍、18倍。公司在研产品进展顺利，看好后续全球营销网络搭建，维持“买入”评级。 风险提示：新品进展不及预期风险，价格下降风险，海外拓展不及预期风险。

     爱美客(300896) 事项： 公司2024年实现营收30.26亿元(+5.45%)，归母净利润同比增长5.33%至19.58亿元。扣除非经常性损益后为18.72亿元(+2.2%)。非经常性损益主要是公允价值变动收益及处置金融资产/负债带来的收益和委托他人投资或管理资产的收益（理财收益此前年份计入财务费用项，现计入此）。经营活动现金流量净额19.27亿元。eps（基本）=6.5元。2024年拟向全体股东每10股派发现金红利38元（含税），合计派发11.45亿元，股利支付率达58.51%。 Q4单季度公司营收同比下滑7%至6.5亿元，归母净利润同比下滑15.47%至3.72亿元。单季度毛利率-0.42pct至94.03%，净利率-5.74pct至57.09%，单季度销售费用率增长4.03pct至10.93%，管理费用率增长0.19pct至4.82%，研发费用率增长4.91pct至17.88%。 平安观点： 受宏观经济及上年同期较高基数（2023Q4单季度收入同比+55.55%）影响，Q4单季度公司收入有所下滑；净利润同比-15.47%，净利率为57.09%，低于全年64.66%的净利率水平，主要是Q4公司加大了研发投入（单季度研发费用1.16亿元，全年整体为3.04亿元；研发人员由2023年底的243人增加至293人），为后续增长蓄力。 2024年公司溶液类和凝胶类注射产品分别实现17.44亿元和12.16亿元，同比分别增长4.40%和5.01%（上半年增速分别为+11.65%和+14.57%，下半年增速分别为-3.62%和-4.07%）。2024年溶液类和凝胶类产品销售量分别同比+23.44%和-11.24%至634.63万支和89.36万支，毛利率分别-0.72pct和+0.49pct。分地区看华北、华中增长较为亮眼（分别同比+33.21%和+19.84%），华东地区和东北地区分别同比-4.08%和-29.09%（收入分别为11.81和0.85亿元）。 2024年公司产品管线获得多项进展，其中：用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证（预计今年产品可商业化上市）；重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；米诺地尔搽剂、利多卡 因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段。 同时在运营端，公司基于用户战略，通过数字化平台建设和运营创新实现全渠道用户生态良性增长；为医疗机构上线了客户管理平台系统，方便医美机构申领品牌物质和接受产品培训，降低沟通成本；在终端消费者层面，公司开展“嗨体品牌破圈”计划，拉近产品和用户的距离。此外，公司持续提升供应链运营能力：在南通新建仓库覆盖华东区域客户需求，在仓储上线WMS系统、成品智能存储系统、供应商管理系统、仓储物流系统、真伪查询、危险物品联网报警等系统，通过AGV自动化机器人实现仓库内搬运的自动化和智能化，大幅提升搬运效率。公司不断加强基础设施建设，推动未来高质量增长。 盈利预测及投资建议：1）公司上市后在自研基础上也开始了并购和对外合作，近期通过香港子公司收购韩国再生材料企业REGEN Biotech，Inc.公司，进一步扩充产品矩阵，未来有望优化再生产品竞争格局；并且爱美客也可与REGEN Biotech，Inc.公司协同，在研发、生产和销售方面发挥各自优势，拓展国内和国际市场。我们预计未来可期待公司更多的并购项目，同时公司自研产品也在持续推进中，2024年宝尼达颏部适应症已经获批，预计2025年内相关产品能够面市，肉毒毒素目前也来到最后的阶段，产品将有序落地并开始贡献销售。2）基于宏观经济影响和公司产品节奏情况，我们调整2025-2026年业绩预测至22.09亿元、26.35亿元（此前预期为24.04和27.47亿元），同时增加2027年预测为31.15亿元，对应当前市值（2025-3-20）分别约26.6、22.3和18.8倍PE。3）根据wind数据，2024-12-31基金和陆股通持股比例分别降至7%和3%，相较2022年底的45%和6%下降明显，目前基金持仓也多数为指数基金被动配置。公司Q4业绩情况已较为充分地反映在股价中，2024H2业绩基数较低，后续产品管线有序落地和潜在合作达成有望带来积极变化，结合当前估值水平及市场环境情况，维持“推荐”评级。 风险提示。1.宏观经济波动。宏观经济对医美在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对相关公司业绩造成不利影响。2.医美监管及政策扰动。我国医美行业目前仍未成熟，医美监管处于不断完善过程中，各地政策也在逐步释放和调整，可能对相关公司短期经营带来扰动。3.新品获批、合作项目情况不及预期。医美产品获批情况存在不确定性，如临床结果不及预期、材料不完备需发补等，则新品节奏可能不及预期，甚至项目失败。相关合作项目、交易审批流程可能存在延期、变更或终止风险。4.市场环境变化，公司决策失误，新产品推广及运营不及预期。医美产品前期储备时间长，非常考验对市场的前瞻洞察和运营能力，如市场环境发生变化，或公司决策、判断失误，新产品不一定能如期贡献增长驱动力，并购或投资项目可能产生较大商誉减值。

     爱美客(300896) 事件：公司2024年营收同比+5.5%，归母净利润同比+5.3% 公司发布年报：2024年实现营收30.26亿元（同比+5.5%）、归母净利润19.58亿元（同比+5.3%），表现稳健；单Q4实现营收6.50亿元（同比-7.0%）、归母净利润3.72亿元（同比-15.5%）。考虑市场竞争趋烈，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为22.12/24.95/27.52亿元（2025-2026原值24.96/29.56亿元），对应EPS为7.31/8.25/9.09元，当前股价对应PE为25.7/22.8/20.6倍。我们认为，公司产品、渠道、研发仍处行业第一梯队，未来全球化布局进程加速有望赋能长期成长，维持“买入”评级。 大单品嗨体保持韧性，凝胶类高毛利产品占比提升带动盈利能力上行 分产品来看，2024年公司溶液类产品实现营收17.44亿元同比（同比+4.4%），毛利率93.8%（同比-0.7pct），核心单品嗨体继续保持市场领先地位；凝胶类产品实现营收12.16亿元（同比+5.0%），毛利率98.0%（同比+0.5pct），预计主要系高毛利产品占比提升所致；面部埋植线实现营收680万元（同比+14.9%）。盈利能力方面，2024年公司毛利率为94.6%（同比-0.5pct），主要受行业竞争加剧和成本上升的影响，但仍保持在行业领先水平；净利率为64.7%（同比持平）。费用方面，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为9.2%/4.1%/10.0%，同比分别+0.1pct/-1.0pct/+1.3pct。 产品、渠道、研发多管齐下，巩固核心竞争力助力未来持续增长 产品端：预计2025年嗨体维持稳健增长，濡白天使凭借再生材料技术优势巩固市场地位，如生天使加速临床应用场景渗透。研发端：目前公司已获得11张Ⅲ类医疗器械注册证，其中医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶已于2024年10月获批，重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得药监局临床试验批件，米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏等已进入注册申报阶段，管线陆续落地支撑中长期增长动能。渠道端：公司通过收购韩国REGENBiotech开启全球化布局新篇章，发挥双方在产品+渠道+生产端的多维协同效应。 风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

     爱美客(300896) 事件：2024年公司实现收入30.3亿元，同比增长5.4%；归母净利润19.6亿元，同比增长5.3%；扣非后归母净利润18.7亿元，同比增长2.2%。按季度来看，Q4收入同比减少7.0%，环比减少9.5%；归母净利润同比减少15.5%，环比减少19.9%；扣非后归母净利润同比减少21.7%，环比减少22.7%。 报告摘要 2024全年收入利润增长，Q4业绩下滑。 2024年公司实现收入30.3亿元，同比增长5.4%；归母净利润19.6亿元，同比增长5.3%；扣非后归母净利润18.7亿元，同比增长2.2%。按季度来看，Q4收入同比减少7.0%，环比减少9.5%；归母净利润同比减少15.5%，环比减少19.9%；扣非后归母净利润同比减少21.7%，环比减少22.7%，略低于市场预期。 拆分来看，溶液类注射产品实现收入17.4亿元，同比增长4.4%；凝胶类注射产品实现收入12.2亿元，同比增长5.0%。2024年公司毛利率为94.6%，较2023年同期下滑0.5个百分点；净利率与2023年同期基本持平，达64.7%。 分红方面，公司向全体股东合计派发现金股利11.5亿元（含税），每10股派发现金股利38元（含税），现金分红占归母净利润比例为58.5%。 研发力度加大，A型肉毒毒素、米诺地尔搽剂等产品处于注册申报阶段。 公司加大研发力度，2024年公司研发费用率为10.0%，较2023年同期提升1.3个百分点。在研产品进度方面：III类械中，用于软组织提升的第二代面部埋植线处于临床试验阶段；生物药中，用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素处于注册申报阶段，用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶和用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液处于临床试验阶段；化药中，米诺地尔搽剂和利多卡因丁卡因乳膏处于注册申报阶段，去氧胆酸注射液处于临床试验阶段。 收购韩国REGEN Biotech公司，迈向国际化。 2025年3月，公司发布公告，其拟通过爱美客国际（全资子公司爱美客香港与首瑞香港共同出资设立）以1.9亿美元收购REGEN Biotech85%的股权。 REGEN Biotech是一家韩国领先的医美产品公司，其获批上市的产品主要是AestheFill和PowerFill，主要成分均为PDLLA微球和羧甲基纤维素钠。目前，AestheFill和PowerFill分别获得34个和24个国家和地区的注册批准。此次交易是公司迈向国际化进程中重要一步，也为后续业绩增长注入强劲动力。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.9亿元/23.4亿元/25.9亿元，对应增幅6.8%/12.0%/10.6%，对应PE分别为28.1x/25.1x/22.7x，给予“增持”评级。 风险提示：政策风险；研发进展不及预期风险；销售不及预期；行业竞争加剧；消费复苏不及预期。

     爱美客(300896) 事件：爱美客发布2024年年度报告。2024年公司实现营收30.26亿元，同比+5.45%；归母净利润19.58亿元，同比+5.33%；扣非归母净利18.72亿元，同比+2.20%。 营收净利增长稳健，毛利率微降。单Q4看，公司实现营收6.50亿元，同比-7.00%。24年公司毛利率为94.64%，同比-0.46pct。费用率方面：24年公司销售费用率为9.15%，同比+0.07pct；管理费用率为4.06%，同比-0.97pct；研发费用率为10.04%，同比+1.32pct。24年公司实现归母净利润19.58亿元，同比+5.33%；扣非归母净利18.72亿元，同比+2.20%。净利率方面：2024年公司归母净利率为64.66%，同比+0.01pct；扣非归母净利率为61.83%，同比-2.44pct。 爱美客：控股收购REGEN Biotech，通过技术升级和全球化布局重塑竞争力。25年3月10日，公司公告拟通过持股70%的爱美客国际以1.9亿美金收购韩国REGEN Biotech85%股权。此次收购核心意义在于：1）作为爱美客开启国际化战略的关键举措。有助于爱美客进一步夯实在医美注射填充产品市场的领先优势，为公司未来业绩的持续增长注入动力。2）取得市场先发优势。REGEN的核心产品为可再生类注射产品，已经获得34个国家和地区的注册批准，并且建立了广泛的分销体系，该类产品的全球市场增速较快，竞品相对较少。3)产业链协同与利润提升，扩大资产规模。双方的研发、生产和销售资源，将充分发挥协同效应，有助于公司产品迅速走向国际市场，提升来自国际市场的产品收入，并且本次收购REGEN Biotech将纳入爱美客合并报表范围，有利于扩大公司资产规模，增强公司未来盈利能力及核心竞争力。 多款管线有望陆续落地，期待中长期成长空间。根据公告，医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（改善轻中度的颏部后缩）已于2024年10月获批，后续有望贡献增量；此外，公司管线储备丰富，其中1）临床试验阶段产品包括：去氧胆酸注射液、第二代埋植线、司美格鲁肽注射液、重组人透明质酸酶注射液；2）注册申报阶段产品包括：医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素、米诺地尔搽剂。后续管线落地有望支撑中长期增长，看好公司作为国内医美龙头的广阔成长空间。 投资建议：我们预计2025-2027年公司收入分别为33.9亿元、39.1亿元、47.8亿元，同比增速分别为12.0%/15.4%/22.1%，对应归母利润分别为22.0亿元、25.7亿元、31.7亿元，同比增速分别为12.3%/16.8%/23.4%，截至2025/03/21公司市值对应25-27年PE分别为26X/22X/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：管线获批进度不及预期、核心产品销售不及预期。

     爱美客(300896) 事件： 公司发布2024年年报。 点评： Q4业绩有所承压，研发费用投入加大，派发现金股利回馈股东2024年公司实现营业收入30.26亿元，同比+5.45%，实现归属母公司净利润19.58亿元，同比+5.33%，毛利率为94.64%，同比下降0.46pct，净利率为64.66%，同比提升0.01pct，销售费用率为9.15%，同比提升0.07pct，管理费用率为4.06%，同比下降0.97pct，财务费用率为-1.03%，同比提升0.85pct，研发费用率为10.04%，同比提升1.32pct。单Q4来看，营业收入/归母净利润分别-7.00%/-15.47%，销售费用率同比提升4.03pct；管理费用率同比提升0.19pct；研发费用率同比提升4.91pct。公司拟向全体股东每10股派发现金股利38元，分红率58.51%。 溶液类及凝胶类产品均小幅增长 分品类来看，2024年溶液类注射产品实现营收入17.44亿元，同比增长4.40%，销量634.63万支，同比增长23.44%，毛利率93.76%，同比下滑0.72pct；凝胶类注射产品实现营业收入12.16亿元，同比增长5.01%，销量89.36万支，同比下滑11.24%，毛利率97.98%，同比上升0.49pct。 在研管线储备丰富，外延并购布局多品类 公司研发管线储备丰富，24年用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证；重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段。此外公司通过股权投资不断完善产品管线研发布局，21年来先后切入肉毒、胶原蛋白、光电、减重赛道。25年3月全资子公司爱美客香港与首瑞香港共同设立爱美客国际，拟通过爱美客国际收购艾塑菲AestheFill童颜针原研厂商韩国REGEN Biotech公司85%股权，有望助力公司再生医美填充产品管线以及海外版图的进一步扩张。 投资建议与盈利预测 公司是国内医美上游头部企业，主业保持稳健增长，外延并购贡献新看点，我们预计2025-2027年公司实现EPS为7.55/8.45/9.26元，PE26/23/21x，维持“增持”评级。 风险提示 产品推广不及预期的风险，政策风险。