科思股份(300856) 需求增长放缓+客户库存消化影响防晒剂出货，降价导致业绩承压 2025H1公司实现收入7.2亿元/yoy-48.7%，归母净利6529.7万元/yoy-84.5%。扣非归母净利5518.7万元/yoy-86.2%。2025Q2公司收入3.2亿元/yoy-53.2%，归母净利1728.5万元/yoy-91.4%，扣非归母净利1121.7万元/yoy-94.3%。收入同比下滑系防晒市场需求增长放缓，下游客户消化前期库存，防晒剂出货量有所下滑，同时市场竞争增加，防晒剂产品市场价格同比下降，利润端承压。考虑到公司阶段性量价承压，我们下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利2.4/3.5/4.7（前值为4.1/5.3/6.4）亿元，yoy-57.2%/+47.1%/+32.3%，当前股价对应PE为28.8/19.6/14.8倍，公司新产品、新基地投产建设中，新品放量+需求端恢复有望带动业绩企稳恢复，维持“买入”评级。 2025H1各业务均承压，安庆科思子公司受产能利用率不足影响拖累整体利润分业务：2025H1公司化妆品活性成分及其原料/合成香料/其他实现收入5.4/1.6/0.12亿元，yoy-54.8%/-14.3%/+24.5%，毛利率35.3%/22.2%/20.3%，yoy-17.1pct/+0.04pct/+27.9pct，分区域：2025H1公司境内/境外实现收入1.4/5.8亿元，yoy-12.3%/-53.4%，毛利率31.9%/32.1%，yoy-0.22pct/-17.8pct。子公司方面，安庆科思以P-S、氨基酸表活、卡波姆生产为主，年产2600吨高端个人护理品项目（P-S为主）受产能利用率下降影响，2025H1亏损728.97万元，且氨基酸表活产能仍在爬坡，整体安庆科思子公司亏损5167.5万元，对利润影响较大，预计随着订单修复，产能利用率提升，利润水平有望改善。 盈利能力有所下滑，新品爬坡&产品升级稳步推进 2025H1公司毛利率/净利率32.05%/8.75%，yoy-15.8pct/-21.24pct，销售/管理/研发/财务费用率2.5%/14.4%/5.4%/0%，yoy+1pct/+7.38pct/+0.79pct/-0.07pct。2025Q2公司毛利率/净利率29.6%/4.7%，yoy-18.25pct/-24.4pct。年产12800吨氨基酸表活已建设完成，卡波姆进行技术和工艺升级，投产进度略有延后。马来西亚年产1万吨防晒系列产品项目建设进度已达48.55%，期待后续顺利推进投产放量。 风险提示：新产能投放不及预期；客户集中度较高；行业竞争加剧等。

     科思股份(300856) 核心观点 产品量价下滑致业绩承压。公司2024年实现营收22.76亿/yoy-5.16%；归母净利润5.62亿/yoy-23.33%；2025Q1实现营收3.97亿/yoy-44.29%；归母净利润0.48亿/yoy-78.15%。防晒原料处于下行周期，价格持续下降，同时防晒剂市场需求增长放缓，下游客户去库存，导致公司出货量减少。量价齐跌双重压力下，营收与利润显著承压。同时公司2024年每10股派发现金红利3元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 分品类看，化学品活性成分及其原料2024年实现营收19.04亿/yoy-8.05%；合成香料实现营收3.52亿/yoy+14.16%。从毛利率看，化学品活性成分及其原料/合成香料分别为49.22%/20.80%，同比-3.84pct/-2.80pct。两大品类都受到行业竞争加剧的影响而均价下降。分渠道看，公司以境外销售为主，受国际形势影响收入占比收缩2.97pct至86.97%，2024年实现营收19.79亿/yoy-8.30%。境内销售2024年实现营收2.97亿/yoy+22.87%。 产品价格下调加速盈利能力降低。盈利能力方面，2024年公司毛利率/净利率分别同比-4.43/-5.91pct。2025Q1毛利率/净利率分别同比-13.78/-18.79pct。防晒剂产品价格下调导致毛利率加速下滑。费用率方面，2024年销售/管理/研发费用率同比分别+0.10/+1.89/+0.38pct。2025Q1分别同比+0.51/+6.42/+1.05pct。管理费用率主要由于新产能投产而同比上升，同时受收入下滑影响，三大费用率均有所提升。营运能力方面，公司2024年/2025Q1存货周转天数分别同比增加21天/113天；主要系防晒产品需求减弱以及客户去库存导致库存积压。现金流方面，公司2024年经营性现金流净额为8.23亿/yoy+3.08%，2025Q1经营性现金流净额为-0.12亿/yoy-107.36%，主要系收入下滑的影响。 风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。 投资建议：去年年中开始由于行业竞争加剧以及下游去库存影响，产品价格和出货量均有所压力，导致收入和利润端双承压。由于该行业性压力犹存，短期公司业绩预计仍持续承压，但中长期来看，公司在防晒剂市场仍拥有较高市场份额，龙头仍未动摇，未来随着其他个护原料的投产放量，以及明年马来西亚工厂完工投产，市场份额有望进一步提升。考虑到后续产品仍有一定价格压力，以及下游客户库存消化仍进展较慢，我们下调公司2025-2026并新增2027年归母净利润至4.65/5.32/5.89（原值为7.30/8.73）亿，对应PE为15/13/12x，维持“优于大市”评级。

     科思股份(300856) 投资要点 公司披露2024年年报及2025Q1业绩：2024年公司实现营收22.76亿元（同比-5.16%，下同），归母净利润5.62亿元（-23.33%），扣非归母净利润5.30亿元（-25.89%）。单Q4看，公司实现营收4.18亿元（-10.35%），归母净利润0.48亿元（-46.39%）。2025Q1，公司营收3.97亿元（-44.29%），归母净利润0.48亿元（-78.15%），主要受欧洲等部分区域天气及客户库存较高的影响。 防晒剂及境外业务短期承压，国内实现增长。按品类拆分，化妆品活性成分及其原料业务与合成香料业务分别实现营收19.04亿元/3.52亿元，分别同比-8.05%/+14.16%，占总营收83.65%/15.47%，防晒剂原料下滑主要因客户去库存及欧洲北美阴雨天气影响导致需求受到压制，部分产品价格有所调降。按地区拆分，境内与境外营收分别为2.97亿元/19.79亿元，分别同比+22.87%/-8.30%，占总营收13.03%/86.97%，国内市场实现增长。 部分产品价格调价导致盈利能力有所波动。①盈利能力：2024年及2025Q1毛利率分别为44.40%/34.04%，分别同比-4.43pct/-13.78pct，主要系防晒剂部分产品价格有所调降所致，归母净利率分别为24.65%/12.11%，分别同比-5.92pct/-18.76pct，净利率下滑幅度较大，主要因毛利率下降，同时费用投入相对刚性所致。②费用端：2024年与2025Q1期间费用率分别为15.5%/20.6%，同比分别+3.2/+7.0pct，主要系管理费用率分别同比+1.9pct/+6.4pct。 新增产能储备较为充足，马来西亚工厂全面推进。公司积极推进项目建设与新品扩产，P-M产线完成扩产，年产2000吨HS产线建成投产。马来西亚年产1万吨防晒系列产品项目建设按计划全面推进，建成后将提升公司抗风险能力和国际化水平。公司新品研发涵盖物理防晒剂二氧化钛系列产品、卡波姆系列产品、洗护原料、新型防晒剂、高端合成香料产品等。 盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，24年业绩增速受下游库存周期、价格调整等因素短期扰动，但新型防晒剂渗透率提升是长期行业演变趋势，公司新型防晒剂大客户壁垒依旧较高，产能布局充分，且未来氨基酸表活、PO、卡波姆等新品类推广顺利有望放量。考虑到短期需求波动和去库影响，我们将公司2025-2026年归母净利润由9.4/11.8亿元下调至4.1/5.6亿元、新增2027年归母净利润预测7.0元，对应PE分别为17/13/10X，下调至“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧导致产品价格下降；原材料价格波动影响成本控制；新产能释放不及预期。

     科思股份(300856) 需求增长放缓+客户库存消化影响防晒剂出货，降价导致业绩承压 2024年公司实现营收22.8亿元/yoy-5.2%，归母净利5.6亿元/yoy-23.3%，扣非归母净利5.3亿元/yoy-25.9%。2024Q4/2025Q1实现收入4.2/3.97亿元，yoy-33.1%/-44.3%，归母净利0.48/0.48亿元，yoy-75.5%/-78.2%，扣非归母净利0.51/0.44亿元，yoy-72.9%/-78.4%。受防晒市场需求增长放缓和下游客户消化前期库存影响，2024H2防晒剂出货量有所下降；同时部分防晒剂产品价格有所调降，影响盈利能力。我们下调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利达4.1/5.3/6.4（2025/2026年前值为6.6/7.9）亿元，yoy-27.2%/+28.3%/+21.2%，当前股价对应PE为17.3/13.5/11.1倍，公司多项新品建成投产，需求端恢复有望带动业绩企稳恢复，维持“买入”评级。 2024H2业务量价齐降，国内市场表现亮眼 分业务：2024年化妆品活性成分及其原料/合成香料收入19/3.5亿元，yoy-8.1%/+14.2%，销量1.8/0.96万吨，yoy-9%/+34%，毛利率49.2%/20.8%，yoy-3.84pct/-2.8pct；2024H2化妆品活性成分及其原料/合成香料收入7/1.6亿元，yoy-31.6%/-7.3%，毛利率43.8%/19.1%，yoy-9pct/-5.8pct。市场竞争加剧，均价均呈下降走势。产能：2024年化妆品活性成分及其原料/合成香料产能利用率54.98%/89.22%。分地区：2024年境内/境外收入2.97/19.8亿元，yoy+22.87%/-8.3%，占比13%/87%，毛利率28.7%/46.8%，yoy-6.26pct/-3.63pct。 盈利能力有所下滑，扩新品、拓品类稳步推进 2024年毛利率44.40%，yoy-4.43pct；净利率24.65%，yoy-5.92pct。2024Q4/2025Q1毛利率40.4%/34%，yoy-6.2pct/-13.8pct，2024年销售/管理/研发/财务费用率1.5%/8.7%/5.1%/0.3%，yoy+0.1pct/+1.89pct/+0.38pct/+0.87pct，财务费用率增长系可转债利息支出增加。扩新品、拓品类稳步推进：安庆科思年产2600吨高端个人护理品项目建成投产(新增1000吨P-S)，年产2000吨HS产线建成投产，P-M产线完成扩产，12800吨氨基酸表活项目已建设完成，马来西亚年产1万吨防晒系列产品项目建设按计划进入全面推进阶段。 风险提示：新产能投放不及预期；客户集中度较高；行业竞争加剧等。

     科思股份(300856) 2024Q3单季业绩承压，下游客户去库+价格周期性调整影响业绩表现 单2024Q3公司实现营收4.5亿元/yoy-22.5%，归母净利0.9亿元/yoy-50.1%，扣非归母净利0.8亿元/yoy-57%，2024Q1-Q3实现营收18.6亿元/yoy+4.7%，归母净利5.14亿元/yoy-4.11%，扣非归母净利4.8亿元/yoy-9%。经营性现金流净额7.7亿元/yoy+25.1%，现金分红率39.62%。需求端下游客户消化前期库存影响收入增速，产品价格调降影响盈利能力。考虑到短期需求波动和下游去库影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利6.6/6.6/7.9（前值8.4/10/11.6）亿元，yoy-10.2%/+0%/+19.6%，EPS为1.94/1.94/2.32元，当前股价对应PE为14.5/14.5/12.1倍，新产能新品类驱动业绩增长长期逻辑不改，维持“买入”评级。 周期性下调价格影响盈利能力，费用端整体平稳 行业竞争加剧影响盈利能力：2024Q1-Q3公司毛利率45.3%/yoy-4.31pct，净利率27.7%/yoy-2.56pct；2024Q3公司毛利率37.4%/yoy-12.73pct，净利率20.4%/yoy-11.36pct。费用整体平稳：2024Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%/7.5%/4.8%/0.1%，yoy-0.1pct/+0.04pct/+0.18pct/+0.76pct；2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/9%/5.5%/0.1%，yoy-0.18pct/+1.68pct/+1.67pct/+0.19pct。 关注公司新品拓展节奏，公司多元产品体系具有竞争优势 国际化妆品龙头阶段性收入增速放缓，但行业仍具有抗周期性，长期仍具有增长潜力，公司所在环节竞争格局相对稳定。新品类：去屑剂中期仍处于爬坡期，2025年氨基酸表活、卡波姆产能放量接续。此外，聚季铵盐、保湿剂、美白剂等新品储备充足。政策监管趋严下，公司安全稳定的供应链体系和多元产品体系具有竞争优势。 风险提示：新产能投放不及预期；客户集中度较高；行业竞争加剧等。

     科思股份(300856) 投资要点 公司披露24年三季报业绩：2024Q1-3营收18.6亿元（+4.7%，代表同比增速，下同），归母净利5.1亿元（-4.1%），扣非归母净利4.8亿元（-9.0%）。2024Q3营收4.5亿元（-22.5%），归母净利9268万元（-50.1%），扣非归母净利7844万元（-57.0%），业绩波动主要受到下游库存周期&竞争加剧影响。 新型防晒剂销量稳定，PO等新品类持续拓展。分品类看，新型防晒剂中PA主动抢占竞对份额，降价幅度相对较大，PS价格较为稳定，降价幅度不大；传统防晒剂受到下游去库存带来的影响，量有所减少，OCT、HMS等传统防晒剂价格有所降低。未来公司持续进行高附加值新品类拓展，1000吨新型防晒剂PS产线开始投产试运行，加速氨基酸表面活性剂、PO等洗护类新产品市场推广；马来西亚年产1万吨防晒项目全面推进，提高国际抗风险能力。 新型防晒剂价格调整，影响短期盈利能力。①毛利率：2024Q1-3同比-4.3pct至45.3%，24Q3同比-12.7pct至37.4%，产品价格有所调降影响短期盈利能力；②期间费用率：2024Q1-3同比+0.9pct；2024Q3同比+3.4pct，主因Q3研发/管理费用率同比均+1.7pct；③归母净利率：结合毛利率及费用率变动，24Q1-3同比-2.5pct至27.7%，24Q3同比-11.3pct至20.5%。④现金流：24Q1-3经营性现金净流7.7亿元，yoy+25.1%。 新增产能储备较为充足，长期增长动力充足。新增产能方面，PM需求增长比较旺盛，公司积极推进产能提升，预计24Q4产能提升至1000吨；PS市场景气度较高，公司未来规划马来西亚新增产能以满足亚太及北美市场需求；卡波姆和其他润肤原料预计24年年底或25年陆续筹建。 盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，24Q2业绩增速受下游库存周期、价格调整等因素短期扰动，但新型防晒剂渗透率提升是长期行业演变趋势，公司新型防晒剂大客户壁垒依旧较高，产能布局充分，且未来氨基酸表活、PO、卡波姆等新品类推广顺利，成长性有望得到长期验证。考虑到短期需求波动和去库影响，我们将公司2024-26年归母净利润预测由9.1/11.2/13.9亿元下调至7.3/9.4/11.8亿元，对应PE分别为15/12/9X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、重要客户流失、新品推广不及预期等。

     科思股份(300856) 业绩简评 公司 10 月 23 日公告 3Q24 收入 4.53 亿元、同比-22.46%（主要系下游客户消化前期库存需求走弱、 防晒剂老品销量同比下降，同时产品价格有所调降）、环比-35%， 同环比降幅超过同期成本（营业成本同比降 3%、环比降 21%）。 3Q24 归母净利润 0.93 亿元、同降 50.1%、环降 54%，扣非净利润 0.78 亿元、同降 57%、环降 60%，扣非净利润降幅大于归母净利润主要为政府补助同比增多。 24Q3 期末未见大额转固， 24Q3 固定资产 12.67 亿元、环比24H1 减少约 2800 万元。 现金流表现良好， 1-3Q24 经营活动净现金流 7.69 亿元、同比增 25.1%。 经营分析 产品价格调降拖累毛利率表现， 客户去库叠加淡季、业绩波动。 3Q24 毛利率 37.4%、同比-12.7PCT、环比-10.5PCT，主要系产品价格调降、叠加安庆工厂产能爬坡前期固定成本较高；销售费用率同比-0.18PCT 至 0.72%，管理费用率提升 1.7PCT至 9%，坚持研发投入、研发费用率同比+1.7PCT 至 5.5%。管理及研发费用率增多&毛利率下降致净利率下降幅度较大，归母净利率 20.5%、同比-11.3PCT，扣非归母净利率 17.3%、同比-13.9PCT。 展望今年 Q4/明年 Q1 旺季，下游客户经过 Q2-Q3 淡季库存消化后新老防晒剂需求望向好， 从而拉动毛利率环比改善；洗护原料新品 PO、氨基酸表活持续拓展客户，期待出货量逐步增长、贡献增量。 中长期看， 25 年马来西亚工厂投产（1 万吨防晒剂项目）望凭借关税和成本优势助力进一步拓展美国市场、 增厚利润及抗风险能力； 技术/客户协同助力新品拓展，研发项目储备包括润肤剂、护发调理剂、高效保湿剂等，有望陆续落地。 盈利预测、估值与评级 考虑部分防晒剂供需格局走弱+客户消化库存短期扰动出货，下调盈利预测， 预计 24-26 年归母净利润 6.64/7.69/8.75 亿元（前值 8.5/11/13 亿元）、 同比-9.6%/+15.9%/+13.8%， 对应 PE 16/14/12 倍， 维持“买入” 评级。 风险提示 产品价格波动/新品投产放量、 马来西亚项目进展不及预期。

     科思股份(300856) 核心观点 受量价齐跌影响，公司Q3业绩承压明显。公司前三季度实现营业收入18.58亿/yoy+4.69%；归母净利润5.14亿/yoy-4.11%；单Q3收入实现4.53亿/yoy-22.46%；归母净利润9268.33万/yoy-50.09%。受下游客户消化前期库存以及行业竞争增加等因素影响，公司收入端有所承压，预计不同产品线均有一定程度承压；同时公司为应对竞争获取市场份额，产品价格有所调降，预计整体下调幅度在10%左右，导致利润增速下滑更大。 毛利率受产品降价影响大幅下滑。Q3公司毛利率为37.37%/-12.73pct，环比-10.48pct，净利率为20.43%/-11.36pct，环比-8.67pct。公司产品价格下降；叠加23H2以来新产线转固带来折摊变多，毛利率下滑较多。Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.72%/8.97%/5.50%/0.14%/同比变动-0.18pct/+1.68pct/+1.67pct/+0.19pct。受收入下滑影响，管理和研发费用率有所提升。 营运能力及现金流较为稳定。前三季度公司存货周转天数118天，同比减少14天；应收账款周转天数56天，同比增加4天，基本保持稳定水平。2024Q3公司经营性现金流净额为1.96亿，同比下滑8.57%，主要受到收入下滑影响。 风险提示：宏观环境风险，工厂投产不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司三季度在下游去库存以及行业竞争加剧影响下，产品价格和出货量均有所下滑，导致整体业绩下滑较多。后续来看，本次价格调整后，预计短期将维持目前趋势，出货量在下游客户库存逐渐减少下有望稳步回升。目前公司防晒剂龙头仍未动摇，未来随着护原料的投产放量，以及明年马来西亚工厂完工投产，市场份额有望进一步提升。考虑到公司下游客户处于去库存阶段，同时公司防晒产品降价较多对收入和毛利率均产生较大影响，我们下调公司2024-2026年归母净利至6.51/7.30/8.73亿元（原值为8.77/10.65/12.73）亿元，对应PE为17/15/12倍，维持“优于大市”评级。

     科思股份(300856) 业绩简述：1）24Q1-3营收18.58亿元/YoY+4.69%，归母净利润5.14亿元/YoY-4.11%，扣非归母净利润4.79亿元/yoy-9.0%，经营性现金流量净额7.69亿元/YoY+25.10%。2）24Q3营收4.53亿元/YoY-22.46%，归母净利润0.93亿元/YoY-50.09%，扣非归母净利润0.78亿元/YoY-56.99%。 受下游客户去库存及竞争加剧影响，24Q3营收同比下滑22%。今年受下游库存消化和欧洲天气不佳等短期因素影响，导致防晒剂市场整体需求增速不及去年，但从中长期来看防晒产品的终端消费需求仍然在持续增长，而且未来市场成长空间很大，尤其是新型防晒剂目前市场还在快速成长阶段，其规模增长和下游市场应用的增加是相互促进的。 由于部分产品价格调降，24Q3毛利率同比下滑13pct。盈利能力方面，24Q1-3毛利率45.29%/YoY-4.32pct，归母净利率27.68%/YoY-2.54pct，24Q3毛利率37.37%/YoY-12.73pct，主要因为公司产品价格有所调降，其中传统防晒剂HMS、OCT的价格或受到影响而调降，AVB、OMC价格或相对稳定。归母净利率20.46%/YoY-11.33pct。费率方面，24Q1-3销售/管理/研发费用率为1.29%/7.48%/4.84%，分别同比变化-0.10/+0.04/+0.18pct，24Q3销售/管理/研发费用率为0.72%/8.97%/5.50%，分别同比变化-0.18/+1.68/+1.67pct。 新产线投产海外和产能投建顺利。24年以来，公司完成了年产1000吨P-S产线的投产试运行，并加快推进氨基酸表活和PO等洗护类新产品的市场推广；24年7月初马来西亚年产1万吨防晒系列产品项目开工，公司预计于2025年下半年投放市场。 新品产能陆续落地，进一步打开成长空间。公司23年完成了马鞍山科思5000吨/年扩产项目部分产线的建设和试生产，AVB、PA、EHT的产能规模进一步提升。当前在建项目包括安庆科思高端个护品及合成香料（一期）和3200吨/年高端个护品项目，首批项目1.28万吨/年氨基酸表活、3000吨/年去屑剂PO相继建成并投产，2600吨/年高端个护品项目基本建设完成。在研项目包括二氧化钛和氧化锌物理防晒剂、高端润肤剂、高效保湿剂等。 投资建议：公司新品持续投产，但24年行业发生阶段性变化，主要是下游去库以及行业竞争加剧的影响，使得公司全年收入和利润或承压，其中传统防晒剂受到较大影响。未来2-3年新项目陆续投产，以及下游去库结束、行业供需情况改善后，收入端与毛利率有望逐步修复。预计24-26年归母净利润为6.74/7.68/8.84亿元，同比-8.1%/13.9%/15.0%，对应PE为14/12/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：海外需求不及预期，新项目落地不及预期，出口成本大幅变化。