帝科股份(300842) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，公司2024Q1营收约36.44亿元，同比增加135.38%；归母净利润1.76亿元，同增103.71%；扣非归母净利润1.94亿元，同比增长143.45%。业绩超预期。 N型出货行业领先，盈利逐步兑现。2024Q1公司银浆销售约570吨，同比翻番增长，环降约3%；其中N型银浆销493吨，占比87%，环比提升7pct。2024Q1毛利率约10.65%，因银浆涨价导致毛利率环降0.46pct，测算加工费（单kg毛利）约681元/kg，受益于N型结构提升+LECO逐步导入，环比提升21元/kg。24Q1增值税抵免补贴贡献0.6亿其他收益，但公允价值变动影响0.3亿利润（期货及白银租赁亏损）。当前P型加工费约350元/kg、预计几无盈利；TOPCon加工费650元/kg，贡献主要利润。24年看公司预计出货约2500-3000吨，其中TOPCon占比80%+，且LECO银浆上量持续支撑盈利。 LECO盈利逐步体现，研发持续投入。LECO可提升TPC电池效率0.2pct+，下游电池厂改造LECO设备共识强、2024Q1已基本完成导入。公司LECO银浆布局较早、出货逐步上量，目前LECO较常规TPC银浆溢价200+元/kg，支撑2024年银浆盈利。公司持续扩大研发投入，2024Q1研发费用1.1亿，同增201%，2024Q1研发费用率3.1%，同环比+0.7pct/-1.1pct。技术储备方面，TPC全套银浆份额处领导地位；HJT低温银浆及银包铜浆料已实现大规模出货；IBC浆料不断完善迭代，实现持续供货。同时积极布局钙钛矿/晶硅叠层用超低温固化浆料。 投资评级：我们维持2024-2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润6.5/8.2/9.9亿，同增69%/25%/21%，对应当前PE11/8/7倍，考虑公司为国产TOPCon银浆龙头企业，2024年TOPCon出货占比将持续提升，我们给予2024年18xPE，目标价84元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 事件：2024年4月26日，公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现收入36.44亿元，同比+135.38%，环比+3.95%；实现归母净利1.76亿元，同比+103.71%，环比+89.01%；实现扣非净利1.94亿元，同比+143.45%，环比+102.39%。 TOPCon银浆优势明显，出货高增。根据Infolink，2023年N型电池片市占率约27%，24年3月N型电池片渗透率提升至65%，24年全年渗透率有望进一步提升至近79%。随着N型TOPCon电池的快速产业化，公司凭借TOPCon技术和产品性能的持续领先性，实现了应用于TOPCon电池的全套导电银浆产品出货量的快速增加，带动公司24Q1收入和盈利高增长。根据公司投资者调研记录公告，公司预期24年全年出货量有望达到2500-3000吨，相比23年1714吨的出货量有望同比增长45%以上。 率先享受LECO浆料量产红利，盈利能力提升。根据Cell Engineering，激光辅助烧结技术（LECO）能够助力TOPCon电池效率提升0.3%-0.6%。行业从23Q4开始导入LECO，目前LECO已基本成为TOPCon电池标配技术。TOPCon电池应用LECO时，正面原本使用的银铝浆需要升级为低侵蚀性的专用银浆，技术难度较大，使得加工费显著提升。公司LECO浆料技术领先，是第一批推出产品解决方案和推动行业量产的供应商，率先享受LECO浆料量产红利，带动公司24Q1出货量和盈利能力的提升。 持续深化半导体浆料布局。在半导体电子领域，公司不同导热系数的半导体芯片封装粘接银浆产品的推广销售已经逐步从小型客户群体向中大型客户群体过渡，并不断升级客户结构；针对功率半导体封装应用，芯片粘接用烧结银、AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料已经进入市场推广阶段，不断增强公司在半导体电子行业的品牌影响力。公司在山东东营启动投资建设高性能电子专用材料项目，包括年产5000吨硝酸银项目、年产2000吨金属粉项目、年产200吨电子级浆料项目，持续强化产业布局深度。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为154.87、185.34、215.34亿元，对应增速分别为61.3%、19.7%、16.2%；归母净利润分别为6.82、8.31、9.84亿元，对应增速分别为76.9%、21.9%、18.4%，以4月26日收盘价为基准，对应PE为10X/8X/7X，公司是国内光伏银浆领先企业，有望受益于N型迭代，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 公司营业收入高速增长，净利扭亏为盈。2023年，公司实现营业收入96.03亿元，同比增长154.94%；归属于上市公司股东净利润为3.86亿元，同比增长2336.51%，实现扭亏为盈。其中Q4，公司实现营业收入35.06亿元，环比增长33.74%；归母净利润0.93亿元，环比增长3.37%。23年业绩增长主要由于全球光伏市场需求强劲及N型电池快速产业化，带动银浆销量增长；此外，美元升值导致的外币贷款汇兑损失减少。2023年，公司毛利率为11.14%，同比提高2.34pct，主要因为相较于PERC银浆，N型银浆的更高技术难度带来单位银浆加工费的提升，N型银浆占比提升带动毛利率的增长。 受益于下游客户N型TOPCon放量，N型银浆销售占比快速攀升。2023年全年，公司光伏导电银浆实现销售1713.62吨，较上年增长137.89%；其中应用于N型TOPCon电池全套导电银浆产品实现销售1008.48吨，占公司光伏导电银浆产品总销售量比例快速提升至58.85%，处于行业领导地位。随着光伏行业N型电池尤其是TOPCon电池产能快速放量，公司预计2024年光伏银浆出货量可达2500-3000吨，且TOPCon银浆出货占比将进一步提升，有望实现量利齐升。 公司已实现光伏和半导体领域的多轮产品迭代升级。在光伏领域，公司应用于N型HJT电池的低温银浆及银包铜浆料产品性能领先，已经实现大规模量产出货；公司应用于新型IBC电池的导电银浆产品持续供货交付，产品性能处于行业领先地位。在半导体电子领域，针对功率半导体封装应用，芯片粘接用烧结银、AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料已经进入市场推广阶段，公司有望形成新的利润增长点。 估值预测和投资建议：随着公司TOPCon产品迅速放量以及银粉国产化进程加快，公司盈利水平有望保持高增长，我们预计公司2024-2026年营收为139.75/157.64/179.77亿元，归母净利润为6.21/7.79/9.02亿元；摊薄EPS分别为4.43/5.56/6.43元/股，维持公司2024年16倍PE，对应目标价为70.84元，维持“优于大市”评级。 风险：银浆需求不及预期；技术发展不及预期；原材料价格波动风险等。

     帝科股份(300842) 核心观点 事件：公司发布2023年度报告，2023年实现营业收入96.03亿元，同比增长154.94%，实现归母净利润3.86亿元，同比增长2336.51%，实现扣非归母净利润3.43亿元，同比增长2829.96%。2023年四季度实现营业收入35.06亿元，同比增长203.41%，环比增长33.74%，实现归母净利润0.93亿元，同比增长395.41%，环比增长3.37%。 TOPCon电池技术进入产业化爆发期，公司N型浆料量利双升。2023年，公司光伏银浆销量1713.62吨，同比增长137.89%；其中N型银浆出货1008.48吨，占总出货量比例迅速提升至58.85%，处行业领先位置。随着全球光伏新增装机量的提高和光伏技术的进步，TOPCon电池技术进入了产业化爆发期，带来了单位银浆耗量与单位加工费的提升。作为光伏导电银浆龙头企业，公司抓住N/P切换机遇，立足市场前沿，TOPCon银浆技术持续领跑，N型浆料销售占比不断提升，带动了公司整体产量和盈利能力提升，进一步巩固公司的行业领先地位。 LECO浆料快速放量，公司享受先发优势。LECO浆料通过与激光辅助烧结技术结合，可提升TOPCon电池的效率0.3-0.5%。公司引领以激光增强烧结为代表的金属化新工艺的产业化与大规模量产，在LECO浆料技术方面具有领先优势。由于技术难度大、维护与操作要求高，LECO浆料的产品溢价更高，相关加工费有望提升。随着电池厂商LECO技术的全面切换，公司LECO银浆将实现大幅放量，有望率先享受LECO浆料量产红利。 加强研发投入，持续提升产品竞争力。公司2023年研发费用3.1亿元，同比增长169.52%，研发投入占比3.23%。在光伏新能源领域，公司持续推动P型电池导电银浆提效降本；加速激光增强烧结、背面超薄磷掺杂多晶硅层等先进工艺量产，强化TOPCon电池全套导电银浆产品的竞争力；加快HJT电池低温银浆及银包铜浆料以及新型IBC电池金属化浆料方案的迭代完善。在半导体电子领域，不断升级芯片封装银浆产品组合，拓展功率半导体封装用烧结银与AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料。未来公司将继续发挥研发优势，不断拓宽公司产品的应用领域和市场。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.4/7.9/8.9亿元，每股收益分别为6.35/7.82/8.82元，对应PE分别为11.5/9.3/8.3倍。首次覆盖，我们给予公司“买入”的投资评级。 风险提示：下游装机需求布局预期；行业竞争加剧导致盈利能力下降。

     帝科股份(300842) 投资要点 收入快速增长，业绩扭亏为盈 公司主要产品为晶硅光伏电池导电银浆。导电银浆主要用于光伏电池金属化环节，其性能直接影响光伏电池的光电转换效率与光伏组件的输出功率，是光伏产业通过技术创新实现提效降本的关键核心材料。公司在光伏导电银浆领域深耕多年，与下游知名企业建立了长期稳定的合作关系，获得包括晶科、晶澳、天合、爱旭等厂商的广泛认可。 受益于全球光伏市场强劲需求及N型电池快速产业化，2023年公司营业收入与净利润双双实现快速增长：2023年公司实现营业收入96.03亿元，同比增长154.94%；实现归母净利润3.86亿元，扭亏为盈；毛利率为11.14%，同比提高2.34pct；净利率为3.93%；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/0.36%/3.23%/1.56%，其中研发投入3.1亿元，同比增长169.52%。 N型出货占比加速提升，有望率先受益LECO导入 TOPCon银浆出货占比加速提升。随下游TOPCon产能释放，公司TOPCon银浆出货量大幅增加，销售占比持续提升：2023年公司出货光伏银浆1713.62吨，同比增长137.89%，其中TOPCon银浆出货1008.48吨，占光伏银浆总销量比例升至58.85%，成为业内首家TOPCon银浆销售破1000吨企业，行业地位显著提升。Q4公司出货光伏银浆595吨，其中TOPCon银浆出货474吨，单季度TOPCon银浆出货占比加速提升至79.6%。受益于TOPCon快速产业化，公司业务依然处于快速发展期，公司预计2024年光伏银浆出货可达2500~3000吨，且TOPCon银浆出货占比将进一步提升，有望实现量利齐升。 有望率先受益LECO工艺导入。激光辅助烧结技术（LECO）对TOPCon电池转化效率提升效果突出，可提升电池转换效率0.3%以上，相同组件增益达5~10W，多数企业已规划导入，有望在2024年成为行业标配工艺。LECO工艺对应银浆的加工费溢价与技术壁垒同步提升，目前公司引领LECO浆料产业化，产品性能领先，有望率先享受LECO浆料量产红利。 积极拓宽浆料产品应用领域。除TOPCon银浆外，公司HJT低温银浆及银包铜浆料、IBC金属化浆料均已产业化，公司还积极布局钙钛矿/晶硅叠层电池用超低温固化导电浆料；半导体电子领域，公司拓展功率半导体封装用烧结银与AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料。 加强成本管理，推进国产银粉导入替代 随着国产银粉稳定性提升和下游客户对国产银粉接受度的提升，公司配合下游客户降本需求提升国产银粉使用比例，有利于保障供应链安全、降低成本及银点、外汇波动风险。目前公司PERC电池银浆所用国产粉占比已达80%以上；TOPCon电池银浆所用国产粉占比在50%左右；HJT产品目前以使用进口银粉为主，仍有降本空间。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为136.79、166.28、195.33亿元，EPS分别为6.42、7.77、9.25元，当前股价对应PE分别为12.5、10.3、8.7倍，随着TOPCon、LECO银浆渗透率持续提升，看好公司银浆业务量利齐升，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 光伏行业装机需求不及预期风险、光伏电池银浆单耗快速下降风险、原材料价格波动风险、光伏行业LECO工艺导入不及预期风险、产能建设进度不及预期风险、竞争加剧风险。

     帝科股份(300842) 2023业绩高增，银浆产品出货大幅提升 公司2023年实现营收96.03亿、同比+154.94%；归母净利润3.86亿、同比+2336.51%；扣非争利润3.43亿元、同比+2829.96%业绩增长的主要原因为公司银浆出货大幅增加，其中应用干N型TOPCon电池的全套导电银浆产品占比快速提升，处于行业领先地位，以及公司半导体浆料产品市场化推广加速 N型产品成主流，银浆需求高增，带来量利齐升 根据CPLA数据2023年我国电池片产量为545GW、同比+64.9%、预计2024年电池片产量将超过820GW。InfoLink预计2024年N型技术将达到近79%的市占率，出货量高达492GWTOPCOn、HJT等N型高效电池技术需双面使用导电银浆并且存在差异化需求。导电银浆是通过技术创新实现降本提效的核心材料之一，N型电池技术市占率快速提升将显考推动导电银浆用量的上升、经测算2024年光伏银浆需求将达9100吨以上，同时N型银浆产品因技术难度较高，单位加工费较P型产品有所提升。N型产品技术送代，市场需求提升，对银浆市场带来有效支持导电银浆迎来量利齐升 N型银浆市占率领先，推动金属化技术进步 2023年公司导电银浆销量为1713.62吨，同比+137.89%；其中应用于N型TOPCon电池全套导电银浆产品销量为1008.48吨，销量占比58.85%处于行业领导地位。TOPCOn因性价比优势，将成为市场主流，目前技术发展方向聚焦于持续降本提效，激光辅助烧结技术（LECO）可有效提升，TOPCom电池转换效率0.3%以上，相同组件瓦数增益达到5-10W，将进一步大幅提升TOPCom电池的竞争力，行业渗透率快速提高，预计在今年上半年逐步成为电池厂商的标配。公司N型TOPCon电池正背面电银浆全套金属化方案的升级送代，推动激光增强烧结（LECO）等金属化新工艺与电池新工艺的产业化与大规模量产，进一步强化公司行业地位。公司HJT全套低温导电银浆及低温银包铜浆料产品以实现大规模出货，IBC电池全套金属化浆料持续研发，产品性能领先，实现供货交付。公司积极布局钙钛矿/晶硅叠层电池用超低温固化导电浆料 国产银粉使用举提升，建设银粉产能加强成本管理 国产银粉稳定性逐步提高，下游客户接受度提升，公司大力推进国产银粉导入替代，加强成本管理国产银粉的替代使用有利于保障公司供应链安全、降低成本以及银点、外汇波动风险。目前，公司PERC电池银浆已经做到80%以上的国产粉占比、TOPCon电池银浆所用国产粉占比在50%左右。公司在江苏新沂规划建设年产5000吨硝酸银、1800吨金属粉体等高性能电子材料生产线计划干2025年投产。随着国产粉使用比例的提升，未来公司自有产能落地，供应链安全得到保障公司的盈利能力等进一步增强 加强半导体浆料产业化，业务收入持续增长 2023年公司半导体封装浆料业务营收9亿元，同比+150.71%。在半导体电子领域，基于共享的导电银浆技术平台，公司持续推广、销售用于高可靠性半导体芯片封装浆料产品。公司LED与IC芯封装粘结银浆产品可应用干不同的导热系数场景第三代功率半导体芯片封装粘结的烧结银产品以及功率半导体封装用AMB陶瓷覆铜板针焊浆料，已经进入市场推广阶段公司聚焦三大产品方向，加强研发完善产品送代，不断推广拓宽公司产品应用领域和客户渠道。 设资建议与盈利预测：N型产品成为主流、公司TOPCon产品行业领先：N型银浆技术先进、产品丰富，布局上游银粉，加强成本管理保障供应链安全，提升盈利能力。预计公司2024~2026年归母净利6.54/8.35/9.67亿元，对应2024-2026年PE13/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济不景气，光伏装机需求下行；产业内党争格局恶化；原材料价格大幅度皮动；公司产能投放不及预期：汇兑风酸造成损失：欧美贸易壁牵致行业发展受阻

     帝科股份(300842) 业绩：公司业绩突破，实现量利齐升。公司2023年实现营业收入96.03亿元，同比+154.94%；归母净利润3.86亿元，同比+2336.51%。分季度看，在2023Q4行业组件价格大幅下降背景下，公司维持业绩上升趋势。2023Q4公司实现营业收入35.06亿元，环比+33.74%；归母净利润0.93亿元，环比+3.37%。盈利能力方面，2023年公司毛利率水平企稳回升，达到11.14%，同比+2.34pct；净利率实现扭亏为盈，达到3.93%，同比+4.50pct。2023Q4单季度毛利率为11.11%，环比+0.51pct；净利率为2.59%，环比-0.76pct。 驱动力：公司银浆出货大幅增长，带动营收高增速。2023年公司银浆出货量大幅提升，市占率稳步提升。2023年光伏银浆出货量1713.62吨，同比+137.89%；分季度来看，出货量逐季快速上升，其中2023Q4出货量为595.1吨，环比+25.11%。TOPCon银浆放量成为公司业绩主动力。2023年公司N型TOPCon电池全套导电银浆产品实现出货量1008.48吨，占公司光伏导电银浆产品总销售量比例快速提升至58.85%，处于行业领导地位。分季度来看，TOPCon银浆放量态势明显，成为公司业绩有力支撑。Q4实现TOPCon银浆出货474吨，环比+73.73%。 公司优势：公司业绩突破背后是技术进步带来的产品优势。2023年底随着LECO技术在行业内导入，公司首批推出产品解决方案并推动产业化，目前仍处于引领地位，产品优势有望持续加强。此外，TOPCon技术未来还将持续迭代，公司目前在双面Poly及双面Poly+LECO等领域也处于领先地位，正在配合客户进行研发验证，有望形成较强的行业先发优势。 成本端：供应链国产化替代，产能一体化延伸。公司对国内银粉供应商进行积极培育，协同研发增强对粉体性能的把控。目前公司PERC国产银粉占比已达到80%以上，TOPCon国产银粉占比在50%左右，后续LECO银粉国产化空间较大。公司于2022年7月投资山东东营电子专用材料项目，2023年7月投资江苏新沂高性能电子材料研发生产基地项目，一体化产业布局有望进一步降本增效。 投资建议：帝科股份作为TOPCon银浆龙头，技术优势不断显现。预计公司2024-2026年实现营业收入128.70/154.88/175.94亿元，同比+34.03%/+20.34%/+13.59%，公司2024-2026年归母净利润为归母净利润分别为5.84/7.79/9.07亿元，对应当前P/E为14.32倍/10.74倍/9.22倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：（1）技术迭代风险；（2）上游原材料价格波动风险；（3）光伏装机不及预期风险；（4）应收账款减值及周转风险。

     帝科股份(300842) 事件描述 公司发布2023年年报，2023年全年公司实现营业收入96.0亿元，同比+154.9%，实现归母净利润3.9亿元，同比+2336.5%；其中Q4实现营收35.1亿元，同比+203.3%，实现归母净利润0.9亿元，环比+3.3%。 事件点评 光伏银浆出货量高增，N型产品占比逐季提升。2023年全年公司光伏导电银浆实现销售1713.6吨，同比+137.9%；其中，N型TOPCon电池银浆1008.5吨，在总销售量中占比58.9%。Q4公司光伏导电银浆实现出货595吨；其中，TOPCon银浆实现出货474吨。公司2023年Q1/Q2/Q3/Q4TOPCon银浆占总光伏银浆总出货比例分别为34.1%/46.1%/57.4%/79.6%，四季度N型出货占比加速提升，处于行业领先地位。随着TOPCon产能持续放量，预计公司2024年全年出货量有望达到2500-3000吨，维持快速增长。 持续增强研发投入，LECO领先优势显著。2023年，公司研发投入3.1亿元，同比+169.5%。截至2023年底，公司研发技术人员达到233名，占员工总数的38.3%；公司分别拥有发明专利、实用新型专利22项和58项。基于持续的高研发投入，公司第一批推出了LECO产品解决方案并引领推动行业量产。此外，公司N型HJT电池低温银浆及银包铜浆料产品已实现大规模出货，新型IBC电池金属化浆料也实现供货交付。 加强成本管控，优化产业结构。公司持续加强成本管理，推进国产银粉的替代。当下，公司PERC电池银浆国产粉占比接近80%，TOPCon电池国产粉占比50%左右。公司了建设硝酸银、金属粉、电子浆料等高性能电子材料生产线，以强化自身竞争优势。在半导体产品方面，公司重点布局了LED与IC芯片封装粘结银浆、功率半导体芯片封装粘结的烧结银产品、功率半导体封装用AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料三大方向，未来将持续进行产品的升级迭代，进一步拓展产品应用方向。 投资建议 公司为光伏银浆的龙头企业，随着N型电池大规模放量，竞争优势持续加强。我们预计公司2024-2026年归母公司净利润6.2/8.2/10.2亿元，分别同比增长61.0%/32.5%/23.5%。2024-2026年EPS分别为6.18/8.19/10.11元，对应2024年3月5日收盘价，PE为12.8/9.6/7.8倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 政策变动风险；产品及原材料价格波动风险；光伏新增装机不及预期；市场竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 事件：2024年2月28日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入96.03亿元，同比+154.94%；实现归母净利3.86亿元，同比+2336.51%；实现扣非净利3.43亿元，同比+2829.96%。 23Q4公司实现收入35.06亿元，同比+203.41%，环比+33.74%；实现归母净利9297.41万元，同比+396.17%，环比+3.37%；实现扣非净利9595.79万元，同比+6997.54%，环比-12.31%。 N型银浆产品布局领先，带动银浆出货高增。公司立足市场最新技术前沿，在N型银浆研发和产品布局行业领先，TOPCon银浆随N型迭代而出货高增，有望带动公司整体出货和盈利能力提升。2023年，公司光伏导电银浆实现销售1713.62吨，同比增长137.89%，实现收入90.78亿元，同比增长167.65%；其中N型TOPCon银浆产品实现销售1008.48吨，在总销售量的占比快速提升至58.85%，处于行业领导地位。随着TOPCon产能快速放量，公司业务依然处于快速发展期，根据公司投资者调研记录公告，公司预期2024年全年出货量有望达到2500-3000吨。 LECO浆料技术领先，有望率先享受量产红利。根据Cell Engineering，激光辅助烧结技术（LECO）能够助力TOPCon电池效率提升0.3%-0.6%，部分厂家已于23Q4开始量产导入LECO，预计24H1，LECO有望成为TOPCon电池标配技术。TOPCon电池应用LECO时，正面原本使用的银铝浆需要升级为低侵蚀性的专用银浆，技术难度较大，预计将带来加工费的显著提升。公司LECO浆料技术领先，是第一批推出产品解决方案和推动行业量产的供应商，有望率先享受LECO浆料量产红利。 持续深化半导体浆料布局。在半导体电子领域，公司不同导热系数的半导体芯片封装粘接银浆产品的推广销售已经逐步从小型客户群体向中大型客户群体过渡，并不断升级客户结构；针对功率半导体封装应用，芯片粘接用烧结银、AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料已经进入市场推广阶段，不断增强公司在半导体电子行业的品牌影响力。公司在山东东营启动投资建设高性能电子专用材料项目，包括年产5000吨硝酸银项目、年产2000吨金属粉项目、年产200吨电子级浆料项目，持续强化产业布局深度。 投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为141.23/161.49/182.54亿元，归母净利润分别为6.18/7.44/8.58亿元，对应PE为13X/11X/9X，公司是国内光伏银浆领先企业，有望受益于光伏行业的高景气与N型迭代，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 投资要点 事件：公司发布2023年报，实现归母净利润3.86亿元，同增2336.51%；扣非净利润3.43亿元，同增2829.96%。其中2023Q4归母净利润0.93亿元，同比+396.17%，环比+3.3%；扣非净利润0.96亿元，环减11.93%，业绩符合预期。 N型占比大幅提升、P银浆降价+减值影响盈利：2023年公司银浆销售1713.6吨，同增137.9%；其中N型银浆销售1008.5吨，占58.9%，处行业领导地位。其中2023Q4销售595吨，环增约25%；其中N型约474吨，占比80%，环比提高22pct。2023Q4毛利率约11.1%，测算加工费（单kg毛利）约655元/kg，受益于N型产品结构提升，加工费环比提升71元/kg。2023Q4PERC电池盈利承压，P银浆加工费降至300元/kg+计提信用减值，导致损失盈利。我们预计2024年出货约2500+吨，2024Q1出货有望持平，TOPCon占比至80%+，且LECO银浆逐步上量。 LECO逐步上量、研发持续投入：LECO可提升TPC电池效率0.2pct+，下游改造共识强。公司LECO银浆2023Q4业绩贡献仍不明显，预计2024H1逐步放量，且目前LECO较常规TPC银浆溢价200+元/kg，支撑2024年银浆盈利。公司2023年研发费用3.1亿，较上年同增169.5%，持续积累技术储备。TPC全套银浆份额处领导地位；HJT低温银浆及银包铜浆料已实现大规模出货；IBC浆料不断完善迭代，实现持续供货。同时公司积极布局钙钛矿/晶硅叠层用超低温固化浆料。 盈利预测与投资评级：公司是国产TOPCon银浆龙头企业，24年TOPCon出货占比将继续提升，我们预计公司2024-2026年归母净利润可达6.5/8.2/9.9亿元（较前值维持），同增69%/25%/21%。给予2024年18xPE，目标价117元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等

     帝科股份(300842) 事件： 2024年1月30日，公司发布2023年业绩预告，预计公司报告期内实现归母净利润3.6-4.0亿元，上年同期亏损0.17亿元，实现扣非归母净利润3.2-3.6亿元，上年同期亏损0.13亿元，归母净利润实现由负转正并大幅增长。 N型金属化浆料量利齐升，公司先发优势充分受益 报告期内，公司银浆出货规模大幅增长，出货结构优化。2023年TOPCon产能陆续投放，经过产能爬坡Q4渗透率显著提高，带动公司出货结构中TOPCon银浆占比提升。根据业绩预告，预计公司2023Q4实现归母净利润0.7-1.1亿元，2022Q4亏损0.31亿元，同比扭亏为盈，环比增速-25.1%-19.3%。公司2023Q1-3电池片银浆出货1119吨，TOPCon银浆占比约48%；其中H1平均占比41%，Q3提升至57%，预计随着行业TOPCon产能的释放，Q4占比将进一步提升，我们预计全年占比有望达到55%左右。TOPCon银浆加工费相对PERC银浆高40%-50%，TOPCon出货占比的提升将继续有效改善公司整体盈利结构。 出货结构有望持续改善，LECO银浆助力增厚利润 2023年以TOPCon为主的N型电池片产能快速增长，2024年出货规模放量，预计TOPCon市占率提升进度有望加速，或将提前成长为主流技术路线。根据Infolink Consulting预测，2024年TOPCon渗透率将达到65%，我们认为公司出货结构中TOPCon银浆占比有望高于行业电池片占比：一方面，TOPCon电池单片银浆耗量高于PERC电池；另一方面，公司作为行业龙头，在新技术方向快速响应方面具备研发和资金优势，同时公司将持续加大产品技术研发与市场开拓力度，LECO银浆头部企业正在导入，可有效提升TOPCon电池转换效率0.3%以上。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为80.2/116.7/146.4亿元，同比增速分别为112.8%/45.6%/25.4%，归母净利润分别为3.9/6.3/8.1亿元，同比增速分别为-/63.4%/29.1%，EPS分别为3.84/6.28/8.11元/股。公司作为国内银浆头部企业，有望充分受益于N型电池片产能大规模放量，出货需求有望持续提升。参照可比公司估值，我们给予公司2024年15倍PE，目标价94.20元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机量增速不及预期；银价发生较大波动；行业竞争加剧。

     帝科股份(300842) 事件：2024年1月30日，公司发布2023年年度业绩报告。公司预计2023年预计实现归母净利润3.6-4.0亿元，同比扭亏为盈；预计实现扣非归母净利润3.2-3.6亿元，同比扭亏为盈。 N型银浆产品布局领先，N型迭代有望助推市场份额提升。公司立足市场最新技术前沿，在N型银浆研发和产品布局行业领先，TOPCon银浆随N型迭代而出货高增，有望带动公司整体出货和盈利能力提升。2022年，公司正银销售721吨，市占率约22%。TOPCon银浆技术难度高于PERC浆料，目前能批量供应的厂商不超过10家，竞争格局更优，23年TOPCon银浆排名前二的企业市占率合计达80%以上，集中度明显高于PERC银浆。得益于前瞻布局和技术优势，23年公司TOPCon银浆市占率领先，排名第一，明显优于公司在PERC正银的市占率。根据InfoLink预测，23年TOPCon电池渗透率约30%，24年有望超过70%，随着TOPCon渗透率快速提升，公司在整体银浆行业的市占率有望进一步提升。 LECO浆料技术领先，有望率先享受LECO量产红利。根据CellEngineering，激光辅助烧结技术（LECO）能够助力TOPCon电池效率提升0.3%-0.6%，部分厂家已于23Q4开始量产导入LECO，预计24H1，LECO有望成为TOPCon电池标配技术，大规模量产有望加速。TOPCon电池应用LECO时，正面原本使用的银铝浆需要升级为低侵蚀性的专用银浆，技术难度较大，预计将带来加工费的显著提升。公司LECO浆料技术领先，开发了TOPCon电池p+发射极LECO专用导电浆料，实现了对钝化打开与欧姆接触的解耦，第一阶段综合提效0.3-0.5%，助力TOPCon电池迈进Uoc＞735mV新时代，有望率先享受LECO浆料量产红利。 国产银粉导入+布局上游硝酸银/金属粉，促进供应链安全和降本。随着国产银粉稳定性逐步提升和下游客户对于国产银粉接受度的提升，公司大力推进国产银粉导入替代，以保障公司供应链安全、降低成本以及银点、外汇波动风险。此外，公司启动建设年产5000吨硝酸银项目、年产2000吨金属粉项目，向上游银粉环节延伸产业链布局，有望强化公司的产业链深度布局，并进一步促进供应链安全和降本。 投资建议：我们预计公司23-25年营收分别为87.00/119.83/146.24亿元，归母净利润分别为3.93/6.04/7.35亿元，对应PE为17X/11X/9X，公司是国内光伏银浆领先企业，有望受益于光伏行业的高景气与N型迭代，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 投资要点 事件：公司预告2023年归母净利润3.6~4亿元，扭亏为盈，扣非净利3.2~3.6亿元，扭亏为盈；其中Q4归母净利润0.67~1.07亿元，环比-25.14%~19.34%，中值0.87亿元；扣非净利0.73~1.13亿元，环比-33.29%~3.26%。业绩符合预期。 N型占比上升、P银浆承压+减值变动影响盈利。我们预计公司2023年银浆出货超1700吨，其中Q4预计约590吨，环增20%+。分结构看，2023Q4出货TOPCon占比75%+，相较Q3占比50%+进一步上升，PERC银浆Q4大幅降价几无盈利，TOPCon占比提升支撑业绩。2023Q4非经营性信用减值+公允价值变动影响净利。我们预计2024全年出货约2500+吨，2024Q1出货有望持平，TOPCon占比进一步上升至80%+。 LECO贡献仍不明显、2024H1贡献新增量。LECO带来电池效率提升，下游改造共识强、渗透率持续提升，我们预计2024Q1末可达60%+。1）出货端：LECO银浆2023Q4业绩贡献仍不明显。我们预计2024H1逐步放量，出货随渗透率提升持续放量。2）盈利端：目前LECO较常规TOPCon银浆溢价200+元/kg，我们预计随LECO渗透率上升或将降价，但仍存在溢价空间，支撑2024年银浆加工费。 盈利预测与投资评级：基于公司业绩预告，我们调整公司2023-2025年归母净利为3.8/6.6/8.1亿元（2023-2025年前值为4.1/6.6/8.1亿元），同增2291%/72%/24%。维持“买入”评级。 风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等。

     帝科股份(300842) 全球光伏银浆龙头。 公司是全球光伏银浆龙头， 2023 年，受益于全球光伏装机的高增长以及 N 型迭代加快，前三季度公司实现收入 60.97 亿元，同比+133.49%， 实现归母净利 2.93 亿元，同比+1968.41%，收入和净利润高增长。 N 型迭代加速，银浆环节有望量利齐升。 1）量增： N 型电池银耗更高， N型放量有望推动银浆需求提升。 根据 CPIA，相较 PERC 的正银耗量， TOPCon电池单片银浆耗量提升近 80%， HJT 电池单片银浆耗量近乎翻倍，因此银浆需求有望随 N 型放量而提升。 2）利增： N 型电池银浆加工费更高， LECO 导入助推溢价提升。 N 型电池银浆的技术难度更高， 相比 PERC 银浆，目前 TOPCon 银浆加工费溢价 40%-50%， HJT 银浆加工费溢价更高。 LECO 能够助力 TOPCon效率提升 0.3%以上， 有望于 24H1 大规模导入； LECO 需要配套低侵蚀性的专用银浆， 技术难度更大，预计将助推银浆加工费溢价显著提升。 3）国产银粉加速导入，促进供应链安全和降本。 银粉在光伏银浆原材料成本中占比高达 98%，国产银粉导入有助于促进银浆企业的供应链安全并降本。 4） N 型银浆竞争格局更优，龙头集中度有望提升。 目前能批量供应 TOPCon 银浆的厂商不超过 10 家，竞争格局更优， 23 年 TOPCon 银浆企业前两家市占率合计达 80%以上，集中度明显高于 PERC 正银。 N 型迭代加速有望推动银浆行业集中度提升。 产品+技术+客户+供应链优势共铸护城河。 1）产品： N 型产品行业领先，出货和占比快速上升。 公司银浆品类齐全， N 型银浆产品布局领先， TOPCon 银浆出货和占比快速上升；并且公司 TOPCon 银浆市占率领先， N 型迭代有望助推公司市场份额提升。 2）技术：技术研发优势明显， LECO 浆料布局领先。 公司已于 23Q4 开始配合下游部分客户量产导入 LECO，随着 24H1 行业导入 LECO加速，公司有望享受第一波量产红利。 3） 客户： 持续积累优质客户资源，提升客户粘性。 光伏银浆的客户认证壁垒高， 公司在银浆领域深耕多年，具有较强的客户资源优势。 4）供应链：国产银粉加速导入，布局上游保供并降本。 23 年 11月， 公司 PERC 银粉国产化率达到 80%以上， TOPCon 银粉国产化率约 50%；同时公司向上游延伸布局硝酸银和金属粉，进一步保障供应链安全并降本。 5）半导体浆料有望成为第二增长曲线。 公司布局了半导体芯片封装浆料产品，并建设高性能电子材料生产线， 持续深化布局， 打造第二增长曲线。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 90.01/118.58/143.52亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为 139.0%/31.7%/21.0% ， 归 母 净 利 润 分 别 为4.03/6.04/7.66 亿元， 对应增速分别为 2425.4%/50.0%/26.8%， 根据 1 月 18日收盘价计算，对应 PE 为 20X/13X/10X。公司 N 型银浆布局领先， N 型迭代加速的背景下，公司产品销售和市场份额有望进一步提升，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、 N 型迭代不及预期、 原材料价格波动等

     帝科股份(300842) 投资要点 国产正银龙头，技术底蕴深厚、紧抓 N 型迭代机遇： 1）深耕光伏银浆，有力推动国产化进程： 公司成立于 2010 年，通过研发创新打破海外银浆厂垄断， 18 年入选银浆供应链第一梯队， 19-22 年销量自 312 吨增长至 721吨，市占率达 21%， 国产化头部厂商。 2）董事长科学家出身，重视研发、技术团队过硬： 董事长曾任美国 FERRO Corporation 研发科学家，重视技术、敢于研发；首席科技官崔永郁博士曾任韩国三星 SDI 首席研究员，具有前沿研发能力，团队技术过硬。 3）紧抓 N 型机遇，业绩扭亏为盈： 公司 TOPCon 银浆持续放量，带动营收稳步上升， 23Q1-3 营收 60.97 亿，同增 133.49%； 22 年因进口银粉持有外币贷产生约 1 亿汇兑损失，归母净利约-0.17 亿。 23Q1-3 公司量利双升，归母净利扭亏为盈至 2.93 亿，同增1968%。 技术迭代催生量利双升α，银浆龙头强者愈强： N 型电池加速渗透，银浆市场增速强于行业： 我们预计 2023 年 TOPCon 渗透率约 25-30%； 24 年进一步提升至 70%+； N 型电池银耗提升（ P 型 10mg/w， N 型 12mg+/w），加工费亦有上升（ P 型 400 元+/kg,N 型 600 元+/kg）； 测算 2023-26 年银浆需求量 CAGR 预计近 30%，超行业增速。技术迭代推动银浆量价双升α。 银浆龙头紧跟趋势，技术迭代抢占先机： 1）PERC 银浆龙头，紧抓 TOPCon发展： 2022年公司PERC市场份额约21%，仅次于聚和材料； 23年随TOPCon放量市占率稳步提升， 23Q1-3 N 型销售占比自 34%提升至约 57%，全年 N型市占率约 50%。 2）银粉国产化降本，摆脱进口依赖： 公司导入国产银粉降本， DOWA 采购占比自 17 年 97.5%降至 22 年 35.7%。 23 年 PERC 银浆达 80%+国产粉， TOPCon 国产粉约 50%。 3）完善产业布局，上游延申持续降本： 公司分别于在东营/新沂投资硝酸银及金属粉项目完善上游布局，预计 24 年起开始投产。 4）技术持续迭代， LECO 抢占先机： TOPCon 导入 LECO 提效， 预计 24Q1 起将成电池标配。 公司 LECO 银浆抢占先机，产品处于领先地位，较常规 TOPCon 银浆溢价显著； 随 LECO 渗透率加速有望助力份额提升。 TOPCon 提效仍未停歇， 随后续 POLY 改性/双面 POLY等技术导入，浆料配方持续优化，有望拉长银浆溢价周期。 盈利预测与投资评级： 基于正银领先地位，我们预计公司 2023-25 年归母净利润为 4.1/6.6/8.1 亿元，同增 2472%/59%/24%。考虑 LECO 抢占先机，我们给予公司 2024 年 18xPE，对应目标价 117 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格上涨超预期、下游行业需求增长不及预期、竞争加剧等