康华生物(300841) 投资要点 事件：公司发布2023年报，2023年公司实现营业收入15.77亿元，同比增长9.03%；实现归母净利润5.09亿元，同比下滑14.86%；实现扣非净利润5.43亿元，同比下滑0.38%。 收入保持稳健，利润有所波动。公司积极克服年初春节、疫情防控等不利因素，收入保持韧性，由于研发费用增加、公允价值波动等因素利润波动较大。分季度来看，23Q4实现营业收入5.87亿元，同比增长49.76%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长22.24%。 积极开拓终端接种，研发投入持续加大。2023年公司销售费用4.95亿元（+15.73%），销售费率31.41%（+1.82pp），公司积极开拓终端接种点，销售推广工作力度加大。管理费用1.07亿元（+29.22%），管理费率6.77%（+1.06pp）。研发费用2.53亿元（+40.62%）、研发费率16.04%（+3.60pp），研发费用率逐年提升，不断进行产品创新与新工艺创新。财务费率-0.5%（+0.25pp）。2023年公司存货1.74亿元、占资产比重为4.12%（-0.02pp）。应收账款及票据14.11亿元、占收入比重89.42%（+0.46pp）。 六价诺如成功授权海外，在研管线布局丰富。重组六价诺如疫苗于2023年2月在澳大利亚获得I期临床试验许可，2024年1月公司与HilleVax签署《独家许可协议》，公司授权HilleVax在除中国地区（包括中国大陆、香港、澳门、台湾）以外的全球范围内对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，协议首付款1500万美元，2024年3月公司收到HilleVax向公司支付的1500万美元首付款，其中净收款额1350万美元。同时公司积极开发轮状病毒疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等品种，在研管线逐渐丰富。 盈利预测与投资建议：根据最新业绩及授权进展，预计2024-2026年公司营业收入为18.94、20.81、23.66亿元（24-25年调整前值为17.19、20.08亿元），同比增长20.04%、9.90%、13.70%；归母净利润为6.95、7.65、8.76亿元（24-25年调整前值为6.52、7.84亿元），同比增长36.45%、10.13%、14.44%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放预计未来3年将保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

     康华生物(300841) 报告摘要 康华生物是一家专注生物医药领域、以研发为重心的综合型疫苗企业。目前主要上市销售的产品有冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等。其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）为公司主要营业收入来源，2018-2022年营收占比95%以上；公司自主研发的诺如病毒疫苗于2024年01月在成功授权海外，成为国内优秀的疫苗管线出海企业。 投资要点 二倍体狂苗销售收入、批签发量增长迅速，市场前景广阔 2014年，公司人二倍体狂犬疫苗成功实现上市销售，2018-2022年其批签发量与销售量快速增加，作为核心产品带动公司业绩持续增长。2018-2022年，二倍体狂苗产品营收从2018年的5.51亿元增长至2022年的14.25亿元，销售增长迅速。 布局宠物用疫苗，有望打造第二成长曲线 宠物消费市场规模节节攀升。2023年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为2793亿元，较2022年增长3.2%；其中，犬消费市场规模较2022年微增0.9%，猫市场规模则持续稳定增长，较2022年增长6%，宠物医疗和预防是宠物消费的重要组成部分。希利斯是公司代理的宠物用狂犬疫苗产品，2022年为公司代理希利斯产品的第一个完整销售年度，公司2022年兽用疫苗销售收入达384.26万元。 重组六价诺如病毒疫苗管线成功出海 公司授权HilleVax在海外对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，有望获得最高合计2.705亿美元的价款，并获得实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。目前全球尚未有诺如病毒疫苗上市，公司诺如病毒疫苗管线临床进度居前。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.39/18.98/22.93亿元，同比增长分别为6.35%/23.34%/20.82%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.97/7.28/8.86亿元，EPS分别为4.44/5.41/6.58元。考虑到公司作为人二倍体狂疫苗的领军企业，公司核心疫苗产品不断放量，同时诺如病毒疫苗管线成功出海，我们看好公司未来发展，给予2024年PE为22倍，目标价119.02元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品结构相对不丰富的风险、行业政策变动的风险、产品研发风险、不良反应事件个案风险、测算具有主观性风险。