盛天网络(300494) 投资要点： 国内领先的场景化数字娱乐平台，构建一体化运营体系。盛天网络于2015年深交所创业板上市，是国内领先的场景化数字娱乐平台，多年来公司深入布局数字娱乐场景，凭借丰富的行业经验和精准的产品定位，构建了跨场景的平台、内容和服务体系，发展出语音社交、IP运营、游戏运营与发行、互联网营销等主营业务。 网络广告及技术服务发展迅速，游戏业务有望回暖。2022年，公司营业收入为16.58亿元，同比增长35.83%，其中网络广告及技术服务同比增长90.70%，贡献主要增量；归母净利润2.22亿元，同比增长77.66%。2023Q3，公司营业收入为10.83亿元，同比下降8.48%，；归母净利润为1.79亿元，同比下降5.92%，主要由于当期没有重要新游戏上线，原有游戏运营和IP运营产品收入和利润逐步下降。我们认为，未来随着新游研发完成和陆续上线，以及社交业务的持续落地，公司盈利能力有望重回增长。 IP运营成熟，游戏社交稳步发展。公司拥有《生死格斗5》《三国志11》《三国志13》《大航海时代IV》《真三国无双6》《末日之蚀》等多款老牌的经典客户端游戏重量级IP改编授权。与此同时，公司积极孵化自身的内容类IP品牌，旗下MCN机构已签约超过1000名主播，全网粉丝量超500万，并制作了超百档原创节目。以游戏社交为核心，带带电竞着手研究“AI+社交”场景，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，逐步探索娱乐社交业务的潜力与可能。 新产品储备丰富，重点IP游戏有望上线。公司持续强化游戏发行能力，不断巩固与深耕游戏业务的线上娱乐场景。手游方面，公司《星之翼》《零域幻想》《遇见梦幻岛》等游戏已获取版号，覆盖竞技、卡牌、模拟经营等多种玩法，有望拓展公司产品矩阵。在IP运营方面，公司引入的IP大作《大航海时代：海上霸主》国内由腾讯游戏发行，已经在测试阶段，有望未来大陆地区上线。游戏发行方面，武侠题材RPG《活侠传》将于Steam平台发布。我们认为，公司利用IP资源优势打造爆款，有望推动盈利回暖，为业绩形成稳定支撑；同时通过联合研发或定制开发积极扩大游戏储备，有望为公司提供流水增量。AI应用产品商业化进程加速，积极布局XR新场景。公司时刻保持对AIGC新技术的关注，音乐社交产品“给麦”拓展多元化玩法，AI歌声进化、AI说唱、AI百变头像等功能已成功上线。未来公司将持续探索社交业务，重点突破语音陪伴、多模态AI功能、AI推理和主持等方向，不断拓展社交产品边际。同时，公司成立“AI实验室”，在美术制作、本地化发行、AI客服与审核、智能NPC和AI主播等方面全面实现降本增效。 XR方面，公司与国内AR领先企业Rokid签署合作协议，合力打造“游戏巨作”频道。2023年，双方共同搭建了第二十届ChinaJoy元宇宙游戏体验区，并打造电竞酒店场景。公司持续关注真人互动游戏和XR平台的有机结合，当下打造的互动游戏上线后将登陆云游戏平台随乐游，通过XR设备优化玩家体验。我们认为，未来随着AIGC和XR新技术的持续迭代，24年有望进入技术应用落地期，公司积极拓展AI与XR内容，打造相关应用场景，有望为业绩增长贡献重要驱动力。 盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.47元/股、0.66元/股和0.76元/股。参考可比公司，我们认为，《大航海时代：海上霸主》等重点游戏的上线将加速业务回暖，支撑公司营收水平；给麦业务的持续拓展与XR内容的逐步推出，将为公司带来新的增长点，给予公司2024年35倍PE估值，对应目标价23.10元/股，给予公司“优于大市”评级。 风险提示：行业政策变动风险，版号发放进度不及预期，行业竞争风险加剧，核心技术人才流失风险。

     盛天网络(300494) 国内领先的场景化泛娱乐平台，深度布局数字娱乐业务 公司成立于2006年，并于2015年在深交所创业板成功上市。公司起家于网维软件领域，推出的“易游网吧管理平台”在场所综合娱乐管理平台中市占率达30.7%（2019年数据）。2019年8月和2021年1月公司经过两次股权投资收购天戏互娱成为子公司，后陆续布局游戏发行和研发，以及推出游戏社交产品，从而拓宽游戏服务产业业务。目前，公司已构建跨场景的平台、内容和服务体系，发展出语音社交、IP运营、游戏运营与发行、互联网营销等主营业务。 IP游戏构筑基本盘，投资自研和发行完善产业布局，新品验证可期 公司手握多款精品IP资源，核心贡献业绩产品《三国志2017》《三国志·战略版》表现优异，其中《三国志2017》于2017年8月底上线，2020-2022年流水分别为12.3/9.7/7.5亿元，2023前三季度流水保持稳定。《三国志·战略版》2019年9月正式公测，常年位于畅销榜前列。此外，公司持续完善游戏自研和发行能力体系建设。研发方面，公司以股权投资的方式绑定墨冰科技、盛潮网络、心炎网络；发行方面，公司成立了独立游戏发行工作室Paras和游戏发行子公司武汉盛天游戏网络科技有限公司。从产品排期看，23年底开始IP游戏、投资布局的研发商均有内容上线，新品验证可期。 社交产品和服务矩阵完善，AI落地+A/VR布局构筑新成长 除了游戏内容，公司集合游戏社交、电竞服务等一系列的服务矩阵，其中游戏社交产品“带带电竞”上线后，助推游戏服务业务在2022年成为公司利润增长的重要组成。公司后推出音乐社交产品“给麦”，通过对社交垂类赛道的多元布局，结合AI创新玩法，有望基于公司较强的平台运营能力和对用户的精准把控，打造社交业务增长曲线。 此外，公司持续跟踪最新技术如AI、MR、元宇宙等发展趋势，并与Rokid在XR领域开展深度合作，亦有针对A/VR平台的优质项目有望后续上线。 盈利预测和投资建议：我们预计公司2023~2025年营业总收入为16.1/22.1/24.9亿元，同比变动-3%/+37%/+13%，对应归母净利润为2.1/2.9/3.4亿元，同比变动-6%/+39%/+16%。考虑到公司多业务布局，我们采用SOTP分部估值法，预计公司目标市值102.5亿元，目标价为20.93元/股，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险、游戏行业政策变动风险、产品表现不及预期风险、市场竞争加剧风险、重点产品依赖风险、测算具有主观性相关风险、股票交易异常波动风险等。

     盛天网络(300494) 投资要点 事件：公司披露2023年三季报，23Q3实现营收2.71亿元 2023Q1-3公司实现营收10.83亿元（yoy-8.48%），归母净利润1.79亿元（yoy-5.92%），扣非归母净利润1.74亿元（yoy-7.74%）。其中2023Q3实现营收2.71亿元（yoy-39.88%，qoq-29.28%），归母净利润0.33亿元（yoy-55.01%，qoq-54.08%），扣非归母净利润0.34亿元（yoy-54.18%，qoq-52.16%）. 原有游戏流水回落致营收下降，新产品研发推广挤压利润 公司23Q3营收同环比均下降，我们认为主要系公司重点老游戏《三国志〃战略版》流水自然回落，且当期重要新游尚未上线所致。从利润端看，公司23Q3毛利率为28.42%，同比+0.72pct，环比-1.7pct。从费用端看，23Q3公司各项费用率均有所提升，销售费用率为4.39%，同比+0.72pct；管理费用率5.54%，同比+2.73pct；研发费用率7.25%，同比+3.79pct。我们认为费用率提升主要受AI社交产品研发，以及多款新游推广影响。未来随着新游研发完成和陆续上线，以及社交产品开启商业化，24年公司盈利情况有望改善。 深度绑定优质IP方，由游戏监修向游戏研运转型 公司长期与日本光荣特库摩等著名游戏IP方保持良好合作，获取了《三国志》《大航海时代》《真三国无双》系列等重量级IP。公司具备强大IP游戏监修能力，监修了《三国志战略版》、《真三国无双霸》等多款重要游戏，保证改编游戏的高保真度和商业价值的实现。同时，公司逐步积累游戏研运能力，向游戏研发、发行运营等下游延伸，储备产品即将开启产品兑现周期。 目前储备IP产品包括：《大航海时代：海上霸主》，从光荣引进IP，由腾讯负责国内发行，目前已取得版号，预计于23年内上线；《真三国无双8》为“真·三国无双”系列正统续作，目前已进入自研阶段。 多款新游即将上线，有望贡献业绩增量 游戏运营业务方面，公司自主发行的武侠RPG《活侠传》（Steam平台）、3D卡牌游戏《潮灵王国》、3D动作手游《星之翼》、H5卡牌游戏《零域幻想》等预计在23年内上线。我们看好上述游戏的内容品质，我们认为游戏上线有望为公司贡献业绩增量。 新兴社交服务深度融合AIGC，看好商业化前景 公司与多家大模型公司合作，探索将AI应用于音乐、社交业务。音乐社交产品“给麦”推出AI歌声进化等玩法，可通过AI抓取用户音色并以用户声线演唱歌曲，后续还将推出AI主播等功能；“带带电竞”着手“AI+社交”场景，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴应用，下载量位列华为、VIVO多个应用市场垂类前列。我们认为AI场景化应用有望助力公司实现社交产品裂变，打造泛娱乐、电竞、社区一体化平台，并逐步实现商业化，形成新的增长点。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营收分别为16.69/19.54/21.24亿元，同比+0.65%/+17.06/+8.69%；归属于母公司股东净利润分别为2.13/2.83/3.52亿元，同比-4.32%/+33.27%/+24.09%;EPS分别为0.43/0.58/0.72元，以2023年11月9日收盘价，对应PE分别为36.96/27.73/22.35，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策风险；游戏版号申请风险；核心人才流失风险；新游上线表现不及预期；AI应用效果不及预期。

     盛天网络(300494) 投资摘要 事件概述 10月22日，公司发布2023年第三季度报告。公司前三季度实现营收10.83亿元（yoy-8.48%）、归母净利润1.79亿元（yoy-5.92%）、扣非归母净利润1.74亿元（yoy-7.74%）；23Q3实现营收2.71亿元（yoy-39.88%，qoq-29.28%）、归母净利润0.33亿元（yoy-55.01%，qoq-54.08%）、扣非归母净利润0.34亿元（yoy-54.18%，qoq-52.16%）。 分析与判断 前三季度业绩同比增速略有下降，主要系报告期内重要新游尚未上线，且原有游戏运营及IP运营产品短期受流水波动影响所致。营收方面，公司Q3营收同环比均有下降，我们认为主要系公司长线运营产品《三国志·战略版》流水回落，且暂时没有新游上线贡献收入所致，我们预计公司Q4多款新游上线后将逐步释放业绩。毛利率方面，Q3毛利率为28.42%（yoy+0.72pct，qoq-1.7pct）。费用方面，公司23Q3销售费用率为4.39%（yoy+2.29pct，qoq+1.50pct），管理费用率为5.54%（yoy+2.73pct，qoq+1.67pct），研发费用率为7.25%（yoy+3.79pct，qoq+2.41pct），我们认为期间费用率短期上升主要受游戏及AI产品研发、营销推广成本影响，后续产品上线将逐步覆盖费用，有望改善公司盈利。 23Q4多款新游陆续上线，有望于24年贡献业绩增量。重磅新品《大航海时代：海上霸主》由腾讯游戏国内发行，目前已开启安卓端删档付费测试，官网预约人数超111万，预计年内上线，有望带动营收较快增长。另一款重点新品《潮灵王国：起源》于10月21日结束全平台删档测试，有望于12月15日正式推出。国产武侠独立游戏《活侠传》自DEMO上线以来口碑持续发酵，无引导情况下Steam平台心愿单已超10万，我们看好年内发售表现。此外，3D动作竞技手游《星之翼》、2D格斗游戏《零域幻想》和3D即时制卡牌手游《炁术行者》也有望于年内上线。我们认为公司一方面借助平台及IP资源优势，保证基本盘稳定盈利；另一方面发力原创作品和细分赛道，有望实现弯道超车，获得收入与口碑双丰收。 泛娱乐线上社交产品矩阵不断拓宽，着力打造社交音乐新生态。公司游戏社交业务下的“带带电竞”推动了从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，逐步探索娱乐社交业务的潜力与可能。2023年9月，公司的音乐社交APP“给麦”正式上线并推出AI歌声进化功能。“给麦”为“Z世代”们提供了连麦、K歌合唱/练歌、AI声音进化、推理社交游戏、语音开黑交友等一众时下最流行的音乐玩法。后续给麦将推出全民演唱会和元宇宙音乐节等AI融合社交玩法，并将联合带带电竞形成集创作、分享、娱乐、互动为一体的虚拟社交乐园。我们认为公司进一步探索AI场景化应用和“AI+游戏社交”领域，不断丰富社交产品矩阵，有望形成稳定的商业化模式，开辟业务新增量。 投资建议 公司持续强化“游戏+社交”服务体系，随着“带带电竞”持续发力与产品矩阵不断拓展，叠加游戏运营与IP运营的稳定贡献，公司业绩具备较高的弹性。考虑到公司在运营产品流水下滑以及新游、社交新品上线推广费用增加的影响，我们调整公司2023-2025年归母净利润分别为2.11亿元（yoy-5.2%）、2.84亿元（yoy+34.9%）、3.62亿元（yoy+27.4%），对应EPS分别为0.43元、0.58元、0.74元，当前股价对应估值分别为27倍、20倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险、行业政策变动风险、重点产品依赖风险、游戏版号申请风险。

     盛天网络(300494) 事件： 2023年前三季度，公司实现营业收入10.83亿元，同比下降8.48%；归母净利润1.79亿元，同比下降5.92%。其中23Q3实现营业收入2.71亿元，同比下降39.88%；归母净利润0.33亿元，同比下降55.01%。 业绩短期承压，主要系《三国志·战略版》流水下滑 公司23Q3业绩承压，主要系：1）《三国志·战略版》流水同比下降，自23年5月起，国内iOS畅销榜排名从稳定前10下滑至10-15名区间，海外主要市场日本、韩国、东南亚等地流水也均出现下滑。2）当期新游戏上线较少。3）费用方面，由于游戏及社交产品推广、员工数增长及股份支付的影响，23Q3销售/管理/研发费用分别同比增长25.4%/18.3%/26%。 《大航海》有望23年底上线，自研产品线逐步释放 游戏运营业务方面，代理游戏《星之翼》《潮灵王国：起源》《零域幻想》《活侠传》等有望于23Q4起陆续上线；IP运营方面，由公司引入、日本光荣研发、腾讯发行的《大航海时代：海上霸主》已于9月开启付费测试，有望于2023年底上线。此外，公司基于大IP自研的《三国无双8》手游稳步推进。整体来看，公司游戏产品周期有望于23H2起修复，同时自研产品线有望逐步释放，推动业绩回暖。 布局音频类生成式AI，社交产品有望逐步落地 23年起，公司积极布局AI+社交，目前已在多个产品中落地。公司旗下游戏社交平台“带带电竞”于7月参展Chinajoy，并宣布将与AI大模型研发商聆心智能合作打造AI+游戏社交场景。此外，公司进一步扩充产品矩阵，于9月推出音乐社交App“给麦”，已上线AI声音进化玩法，即通过AI生成用户专属的声音要素，演唱用户希望尝试的歌曲。后续有望提供更具沉浸感和破圈效应的用户体验，提升平台的用户粘性和商业化空间。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为15.83/19.31/21.63亿元，同比增速分别为-4.54%/22%/12%，归母净利润分别为2.05/2.61/3.15亿元，同比增速分别为-7.95%/27.54%/20.67%，EPS分别为0.42/0.53/0.64元/股，3年CAGR为12.46%。我们认为，公司长期有望受益于自研游戏贡献业绩增量，以及AI大模型应用落地赋能社区平台业务，给予公司2024年25倍PE，目标价13.32元，维持“增持”评级。 风险提示：版号发放、游戏流水、AI技术开发和应用不及预期风险。

     盛天网络(300494) 游戏产品周期致Q3业绩承压，看好储备游戏上线表现，维持“买入”评级 公司2023年前三季度实现营业收入10.83亿元（同比-8.48%），实现归母净利润1.79亿元（同比-5.92%）。2023Q3实现营业收入2.71亿元（同比-39.88%，环比-29.28%），归母净利润0.33亿元（同比-55.01%，环比-54.08%）。公司2023年前三季度收入和利润下滑主要系当期没有重要的新游戏上线，原有游戏运营和IP运营产品收入和利润逐步下降所致。基于公司业绩和未来业务预期，我们下调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.55/3.45/4.16（前值为3.06/3.93/4.68）亿元，对应EPS分别为0.52/0.70/0.85元，当前股价对应PE分别为21.9/16.2/13.4倍，我们看好公司储备游戏上线表现以及游戏社交业务增长潜力，维持“买入”评级。 游戏和AI产品周期致费用率上升，影响公司短期盈利能力 公司2023Q3毛利率为28.42%（同比+0.72pct，环比-1.7pct），销售费用率为4.39%（同比+2.28pct，环比+1.5pct），管理费用率为5.54%（同比+2.72pct，环比+1.67pct），研发费用率为7.25%（同比+3.79pct，环比+2.41pct），归母净利率为12.26%（同比-4.13pct，环比-6.62pct）。受游戏及AI、社交产品等研发、营销投入影响，期间费用率有所上升，对公司盈利能力造成短期影响。我们认为，随着储备游戏陆续上线以及“AI+社交”产品度过前期大规模推广期，公司费用率有望回落，从而带来公司盈利能力回暖。 公司新游戏将陆续上线，AIGC应用有望持续推出，或共同驱动业绩增长 公司游戏储备丰富，已锁定且预计在2023年上线的产品包括《潮灵王国：起源》《星之翼》《活侠传》《零域幻想》等。此外，公司参与的由腾讯游戏负责国内区域发行的IP改编产品《大航海时代：海上霸主》有望于2023年上线，储备游戏的陆续上线或为公司带来可观业绩增量。此外，公司积极探索AIGC应用，音乐社交APP“给麦”已于各大应用市场上架，后续有望持续推出AI社交、AI语音应用，进一步壮大社交业务，成为公司新的业绩增长驱动力。 风险提示：新游上线时间及表现不及预期，游戏社交业务增长不及预期等风险。

     盛天网络(300494) 投资要点 事件：2023Q1-3公司实现营收10.83亿元，yoy-8.48%，归母净利润1.79亿元，yoy-5.92%，扣非归母净利润1.74亿元，yoy-7.74%。其中，2023Q3实现营收2.71亿，yoy-39.88%，qoq-29.28%；归母净利润0.33亿，yoy-55.01%，qoq-54.08%；扣非归母净利润0.34亿，yoy-54.18%，qoq-52.16%，业绩低于我们预期。 三战》流水回落致营收下滑，新品推广致利润进一步承压。2023Q3公司营收同环比下滑，我们认为主要系重点老游《三国志·战略版》海内外流水回落，而新游尚未上线，2022年及2023Q1/Q2/Q3《三国志·战略版》iOS游戏畅销榜的中国大陆地区排名分别为5/7/8/10名，中国台湾地区排名分别为16/27/26/34名，中国香港地区排名分别为4/11/7/11名。费用端，2023Q3公司推出AI音乐社交产品，同时多款储备新游将于2023Q4上线，致2023Q3销售费用同环比增加25.39%/7.34%，研发费用同环比增加26.03%/5.93%，对应销售费用率4.39%（yoy+2.29pct，qoq+1.50pct），研发费用率7.25%（yoy+3.79pct，qoq+2.41pct）。 多款新游蓄势待发，将贡献2024年业绩增量。公司IP运营业务方面，新游《大航海时代：海上霸主》授权腾讯发行，有望于2023年底上线；游戏运营业务方面，策略卡牌《潮灵王国：起源》、武侠RPG《活侠传》（Steam平台）、3D动作竞技《星之翼》、放置卡牌《零域幻想》（小程序游戏）均有望于年内上线。我们看好公司新产品周期于2023Q4逐步开启，助力公司游戏及IP运营业务于2024年开启业绩修复。 社交产品矩阵持续丰富，AI布局逐步落地。公司AI音乐社交产品“给麦”已于2023年9月上线各应用商店开放测试，其“AI歌声进化”玩法通过AI识别并抓取用户音色，通过AI模型算法训练生成独属于用户的声音要素，然后用于演唱用户希望尝试的歌曲，后续应用内还将推出AI歌手/主播功能，满足用户“千人千音”的社交需求，持续关注“给麦”推广及商业化情况。我们看好公司基于已有的游戏社交业务，卡位AI社交推出各类玩法、产品，并逐步实现商业化，形成业绩新增长极。 盈利预测与投资评级：考虑到存量产品流水回落，以及新产品上线致销售、研发费用增加，我们下调此前盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为0.42/0.52/0.61元（前为0.57/0.72/0.80元），对应当前股价PE分别为30/24/20倍。我们看好公司开启新游周期修复业绩，卡位AI社交赛道丰富产品矩阵，贡献业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：游戏及社交业务发展不及预期，存量游戏流水超预期下滑，行业竞争加剧，行业监管风险。

     盛天网络(300494) 投资要点 事件：2023Q1-3公司实现营收10.83亿元，yoy-8.48%，归母净利润1.79亿元，yoy-5.92%，扣非归母净利润1.74亿元，yoy-7.74%。其中，2023Q3实现营收2.71亿，yoy-39.88%，qoq-29.28%；归母净利润0.33亿，yoy-55.01%，qoq-54.08%；扣非归母净利润0.34亿，yoy-54.18%，qoq-52.16%，业绩低于我们预期。 《三战》流水回落致营收下滑，新品推广致利润进一步承压。2023Q3公司营收同环比下滑，我们认为主要系重点老游《三国志·战略版》海内外流水回落，而新游尚未上线，2022年及2023Q1/Q2/Q3《三国志·战略版》iOS游戏畅销榜的中国大陆地区排名分别为5/7/8/10名，中国台湾地区排名分别为16/27/26/34名，中国香港地区排名分别为4/11/7/11名。费用端，2023Q3公司推出AI音乐社交产品，同时多款储备新游将于2023Q4上线，致2023Q3销售费用同环比增加25.39%/7.34%，研发费用同环比增加26.03%/5.93%，对应销售费用率4.39%（yoy+2.29pct，qoq+1.50pct），研发费用率7.25%（yoy+3.79pct，qoq+2.41pct）。 多款新游蓄势待发，将贡献2024年业绩增量。公司IP运营业务方面，新游《大航海时代：海上霸主》授权腾讯发行，有望于2023年底上线；游戏运营业务方面，策略卡牌《潮灵王国：起源》、武侠RPG《活侠传》（Steam平台）、3D动作竞技《星之翼》、放置卡牌《零域幻想》（小程序游戏）均有望于年内上线。我们看好公司新产品周期于2023Q4逐步开启，助力公司游戏及IP运营业务于2024年开启业绩修复。 社交产品矩阵持续丰富，AI布局逐步落地。公司AI音乐社交产品“给麦”已于2023年9月上线各应用商店开放测试，其“AI歌声进化”玩法通过AI识别并抓取用户音色，通过AI模型算法训练生成独属于用户的声音要素，然后用于演唱用户希望尝试的歌曲，后续应用内还将推出AI歌手/主播功能，满足用户“千人千音”的社交需求，持续关注“给麦”推广及商业化情况。我们看好公司基于已有的游戏社交业务，卡位AI社交推出各类玩法、产品，并逐步实现商业化，形成业绩新增长极。 盈利预测与投资评级：考虑到存量产品流水回落，以及新产品上线致销售、研发费用增加，我们下调此前盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为0.42/0.52/0.61元（前为0.57/0.72/0.80元），对应当前股价PE分别为30/24/20倍。我们看好公司开启新游周期修复业绩，卡位AI社交赛道丰富产品矩阵，贡献业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：游戏及社交业务发展不及预期，存量游戏流水超预期下滑，行业竞争加剧，行业监管风险。

     盛天网络(300494) 核心观点 事件：盛天网络披露 2023 年中报，2023 年 H1 公司实现营业收入 8.12亿元（yoy+10.81）；归母净利润 1.46 亿元（yoy+25.17%），扣非归母净利润 1.41 亿元（yoy+21.66%）。 游戏运营及 IP 运营业务受产品周期拖累，社交业务驱动增长。2023 年H1，公司无重磅新游上线，同时早年上线的《三国志 2017》《三国志·战略版》等核心产品流水有所下滑，导致游戏运营业务收入同比下滑13.09%至 0.87 亿元，IP 运营业务收入同比下滑 32.74%至 1.59 亿元。受到游戏社交产品“带带电竞”在相关垂类应用中表现良好，公司以游戏社交为主的增值业务 2023 年 H1 创收 4.64 亿元，驱动公司网络广告与增值业务收入同比增长 43.42%至亿 5.61 元。 新游上线贡献增量，社交与广告业务收入弹性较强。当前，公司储备项目有望于 2023 年上线的包括：《潮灵王国：起源》（已获版号）、《大航海时代：海上霸主》（已获版号）、《星之翼》《零域幻想》《炁术行者》等。其中，重磅储备《大航海时代：海上霸主》基于光荣特库摩《大航海时代 4》IP 改编，腾讯游戏负责国内区域的发行，2023 年 4 月已开启扬帆测试。新产品上线有望为公司贡献可观业绩增量。网络广告与增值业务方面，带带电竞正着手研究“AI+社交”场景，包括智能 NPC、AI虚拟陪伴等社交应用，并探索与云游戏、P/UGC 内容创作、游戏发行、品牌联动等场景结合，收入结构有望进一步优化。公司下一步将构建社交产品矩阵，向泛娱乐化、垂直化、社交化方向裂变，不断拓展娱乐类社交的潜力和可能，持续扩大用户规模和收入体量。此外，当前电竞产业逐步回暖，带动电竞酒店行业持续发展，公司有望随着电竞酒店业务市占率的提升逐步提高变现水平。 毛利率有所提升，费用率相对稳定。由于缺少新上线游戏产品，公司推广费用有所降低，因此 2023 年 H1 公司 IP 运营业务毛利率同比大幅提升 26.11pcts，驱动公司毛利率同比提升 2.04pcts。费用率方面，公司 2023年 H1 销售费用率/研发费用率相对较为稳定，分别为 2.60%/4.49%，相比之下管理费用绝对值弹性较小，收入规模效应下，费率有所下降。 投资建议：公司深入布局数字娱乐场景，并加码布局内容研发能力，随着新游上线和现有业务不断深化，有望持续稳健增长。预计公司 2023-2025年营业收入为17.85/21.28/24.45亿元，同比增加7.6%/19.2%/14.9%，归母净利润分别为 2.79/3.5/4.23 亿元，同比增加 25.5%/25.5%/20.9%，对应 PE 为 14/11/9 倍，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：宏观环境因素；监管政策因素；项目推进因素；内容侵权因素。

     盛天网络(300494) 投资摘要 事件概述 8月21日，公司发布2023年半年度报告。公司上半年实现营收8.12亿元（yoy+10.81%）、归母净利润1.46亿元（yoy+25.17%）、扣非归母净利润1.41亿元（yoy+21.66%）；23Q2实现营收3.83亿元（yoy-7.48%，qoq-10.88%）、归母净利润0.72亿元（yoy+12.97%，qoq-1.70%）、扣非归母净利润0.70亿元（yoy+10.47%，qoq-0.65%）。 分析与判断 Q2业绩同比增速略有下降，H1业绩整体符合预期，主要系股权激励费用摊销及新游预计下半年发力所致。 收入端：分业务看，23H1游戏运营业务、IP运营业务的收入分别同降13.09%、32.74%，主要系公司长线运营的《三国志2017》、《三国志·战略版》流水略有下降，且主要新游预计下半年上线尚未贡献收入增量所致。23H2公司有望上线《星之翼》《零域幻想》《潮灵王国：起源》《炁术行者》四款游戏，我们预计公司下半年业绩弹性有望释放。23H1网络广告与增值业务收入同比增长43.42%，主要系增值业务游戏社交同比有较大增长，我们预计“带带电竞”有望保持高速发展态势，成为公司业绩弹性的第二驱动引擎。 成本端：公司于2022年7月发布股权激励方案，预计分三年进行成本摊销，23H1股份支付费用约1280万，若剔除此费用影响，则归母净利润约1.57亿（yoy+34.53%）；另外公司推广费进一步降低使得IP运营业务毛利同比有较大提升，毛利率已突破60%。游戏核心业务稳中向好，细分领域布局初见成效。 IP营收基本盘相对稳定，重点产品有望陆续释放营收。公司通过收购天戏互娱获得来自日本光荣等著名IP版权方的多款优质IP。受产品生命周期影响，《三国志·战略版》流水虽有所下降，但整体表现仍然良好，彰显长线运营实力。另有两款重点IP新游未来可期，其中《大航海时代：海上霸主》已于2023年4月开启扬帆测试，全力争取年内上线，我们认为该游戏有望大幅带动营收；“真·三国无双”系列正统续作《三国无双8》也已进入自研阶段。 积极布局自研和发行业务，多款新游预计年内上线。由公司旗下Paras发行的国产武侠独立游戏《活侠传》自DEMO上线以来口碑持续发酵，无引导情况下Steam平台心愿单已超10万，看好年内发售表现。另一款由盛天投资的心炎网络研发、子公司盛天游戏发行的二次元3D对战手游《星之翼》，分别于2023年3月和8月完成两次删档测试，亮相2023ChinaJoy引发玩家关注，争取下半年多端版本上线。其他自研储备产品3D卡牌策略游戏《潮灵王国：起源》（2023.6获版号）、2D页游格斗游戏《零域幻想》和3D即时制卡牌手游《炁术行者》也将于年内上线。我们认为公司一方面借助平台及IP资源优势，保证基本盘稳定盈利；另一方面发力原创作品和细分赛道，有望实现弯道超车，获得收入与口碑双丰收。游戏社交成为网络广告和增值业务增长主力，打造社交新生态。 泛娱乐线上社交产品矩阵不断拓宽，“AI+社交”潜力可期。Z世代游戏社交应用“带带电竞”以游戏为切入点进入音频社交领域，实现合规经营下的大幅增收。“带带电竞”带来的一系列“AI+社交”互动应用亮相本年度ChinaJoy，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，逐步探索娱乐社交业务的潜力与可能。后续公司将构建社交产品矩阵，向泛娱乐化、垂直化、社交化方向裂变，不断拓展娱乐类社交的潜力和可能。 线下着眼网吧与电竞酒店，业务存量增量共振创收。随着线下消费复苏，我们认为公司旗下“易乐游网娱平台”的网吧业务有望持续回暖。数字营销平台“易乐途”布局电竞酒店行业充当“卖水人”角色，继2022年携手美团酒店后，2023年上半年再度牵手国内最大的连锁电竞酒店之一“爱电竞”，实现电竞酒店内商户到用户的闭环生态，未来服务品类也将持续增加。公司以游戏为切入点，在社交领域进行线上和线下双重布局，进一步探索AI场景化应用和“AI+游戏社交”领域。我们认为电竞产业近期受杭州亚运会及相关政策刺激增长，市场前景广阔，公司得以持续探索电竞赛道，与各类社交产品共同打造社交生态。 投资建议 公司持续强化“游戏+社交”服务体系，随着“带带电竞”持续发力与产品矩阵不断拓展，叠加游戏运营与IP运营的稳定贡献，公司业绩具备较高的弹性。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.00亿元（yoy+34.8%）、3.86亿元（yoy+28.7%）、4.70亿元（yoy+22.0%），对应EPS分别为0.61元、0.79元、0.96元，当前股价对应估值分别为25倍、19倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险、行业政策变动风险、重点产品依赖风险、游戏版号申请风险。

     盛天网络(300494) 事件：公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业收入8.12亿元，yoy+10.81%；归母净利润为1.46亿元，yoy+25.17%；扣非归母净利润1.41亿元，yoy+21.66%；基本每股收益为0.30元/股。单二季度来看，23Q2公司实现营业收入3.83亿元，yoy-7.48%，qoq-10.88%；实现归母净利润0.72亿元，yoy+12.97%，qoq-1.70%；实现扣非归母净利润0.70亿元，yoy+10.47%，qoq-0.65%。 产品周期影响致游戏及IP运营业务有所下滑，关注下半年新游戏上线情况 23H1游戏运营业务实现收入8738万元，yoy-13.9%，毛利率为39.53%，yoy+1.47%。游戏运营业务收入同比下降主要系本期没有重要的新游戏发行上线，早年上线的《三国志2017》流水存在小幅的下滑。根据半年报，《三国志2017》上半年实现收入6468万元，yoy-22.2%；一二季度流水相对均衡，分别保持在1.6亿元以上。 23H1IP运营业务实现收入1.59亿，yoy-32.74%；毛利率为64.43%，yoy+26.11pct。IP运营业务收入同期降幅较大，主要系IP运营原有的产品流水下滑，而新产品发行还在筹备中，暂时没有收入增量。毛利同比有较大提升，主要是因为本期推广费进一步降低。 展望后续游戏储备方面，IP游戏《大航海时代：海上霸主》已获得版号，并在腾讯游戏官网开启了扬帆测试，目前正在筹备发行前测试，有望在2023年内上线。此外还包括《活侠传》（2023年内有望在STEAM平台发售）、《星之翼》（2023年3月已完成删档内部测试）、《零域幻想》、《潮灵王国：起源》等产品。 游戏社交同比有较大增长，社交产品矩阵有望不断完善 23H1网络广告与增值业务实现收入5.61亿元，yoy+43.42%；毛利率为16.66%，yoy+0.23pct。收入同比增速强劲主要因增值业务游戏社交同比有较大增长。公司将持续打磨游戏社交产品，在竞技、交友、娱乐等领域挖掘年轻群体需求，接下来的两个季度公司将围绕推理社交和音乐社交等领域不断扩充社交产品矩阵。此外，2023年游戏版号供给充沛、大量优质游戏涌现，同时电竞项目首次纳入亚运会正式比赛项目，有望带动游戏直播、游戏陪练、语音聊天等在线社交模式发展壮大，从而推动游戏社交业务加速成长。 电竞酒店景气度提升，持续深耕布局电竞酒店赛道 根据全国电竞酒店数据报告，23H1电竞酒店的终端数量超过67万台，入住率同比继续提升达到68%，公司预计2023年底国内电竞酒店数量将突破2万家。上半年易乐途联手国内最大的连锁电竞酒店“爱电竞”，从内容、技术服务全方位赋能，共建“UU元宇宙”，未来将进一步联合产业链上下游，不断拓展服务品类，满足用户电竞、泛娱乐需求。 风险提示：游戏行业政策变动风险，重点产品依赖风险，互联网平台政策变动风险，行业竞争加剧风险，新技术应用带来的竞争风险等。

     盛天网络(300494) 事件: 公司于8月21日晚公告2023年半年报，2023H1实现营业收入8.12亿元，YOY+10.81%，实现归母净利润1.46亿元，YOY+25.17%，实现扣非归母净利润1.41亿元，YOY+21.66%。分季度看，2023Q2实现营业收入3.83亿元，QOQ-10.88%，实现归母净利润0.72亿元，QOQ-1.70%，实现扣非归母净利润0.70亿元，QOQ-0.65%。 投资要点: IP运营及游戏业务受老产品流水短期回落影响盈利略低预期，期待下半年重点产品上线带动业绩回升。 公司2023年上半年游戏运营业务收入8737.70万元，YOY-13.09%，同比下滑主要系老产品《三国志2017》流水自然下滑且2023年上半年重点产品未上线；游戏运营业务毛利率为39.53%，同比提升1.47pct，保持相对稳定。根据公司公告，2023年内将发行的储备产品包括3D动作竞技手游《星之翼》、2D格斗游戏《零域幻想》、3D休闲策略卡牌手游《潮灵王国》（已获版号）等。独立游戏方面，国产武侠RPG游戏《活侠传》亮相2023年Chinajoy，有望于年内在Steam平台上线。 公司2023年上半年IP运营业务收入1.59亿元，YOY-32.74%，同比下滑主要系重点产品《三国志·战略版》流水短期回落，且后续新产品仍在发行筹备阶段，未贡献收入增量；IP运营业务毛利率为64.43%，同比提升26.11pct，毛利率大幅提升系推广费用同比降低。储备方面，《大航海时代：海上霸主》已获版号，由腾讯负责国内区域发行，有望于2023年内上线。 游戏社交业务带动收入增长，公司在AI+社交领域前瞻探索布局，构建社交产品矩阵。 公司2023年上半年网络广告与增值业务收入5.61亿元，YOY+43.42%，高速增长主要由游戏社交产品“带带电竞”的稳健表现贡献增量；网络广告与增值业务毛利率为16.66%，同比提升0.23pct。目前“带带电竞”正致力研究“AI+社交”场景，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，逐步构建以游戏社交为核心的社交产品矩阵，有望持续扩大用户规模并提升收入体量。同时，公司还在探索将云游戏、P/UGC内容创作、游戏发行、品牌联动等与带带电竞平台融合，打造综合互动型社区。 公司深入布局数字娱乐场景，已构建跨场景的平台、内容和服务体系，其中游戏及IP运营业务稳健发展构筑基本盘，游戏社交业务高速发展为公司贡献收入增量。公司后续多款储备游戏有望于2023年年内上线，同时积极探索“AI+社交”领域的应用场景落地，不断拓展线上与线下场景价值，建议积极关注。 风险提示：新品上线进度及表现不及预期、老产品生命周期不及预期、市场竞争加剧、流量成本上升、技术发展不及预期、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司股东减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。

     盛天网络(300494) 投资要点 事件：盛天网络发布2023年半年报，2023H1公司实现营收8.1亿元，同比增长10.8%；归母净利润1.46亿，同比增长25.2%；扣非归母净利润1.4亿元，同比增长21.7%；单季度来看，2023Q2实现营收3.8亿元，同比下滑7.5%；归母净利润0.72亿元，同比增长13%；扣非归母净利润0.7亿元，同比增长10.5%，主要系产品周期流水环比下滑影响。游戏运营、IP运营和网络广告与增值业务毛利均保持稳定增长。 游戏运营及IP运营业务短期承压，重磅作品上线值得期待。23H1游戏运营和IP运营业务收入端承压。其中，游戏运营业务收入同比减少13.1%至8737万，主要系新游上线真空期叠加《三国志2017》流水小幅下滑。IP运营原有的产品流水下滑，新品发行筹备中暂无收入增量，致IP运营业务23H1收入同比下降32.7%至1.6亿。23H2公司多款游戏已确定上线，重磅产品《大航海时代：海上霸主》已于2023年4月开启测试，有望于年内上线，后续或将贡献一定业绩增量。 游戏社交业务发展强劲，打造“AI+社交”场景。公司旗下游戏社交产品“带带电竞”满足游戏及非游戏玩家的社交需求，下载数量位居华为、VIVO多个应用市场垂类前列，助力网络广告与增值业务收入较上年同期增长43.4%，毛利率保持稳定；同时发力“AI+社交”场景，布局从智能NPC到AI虚拟陪伴社交应用，拓展娱乐社交业务潜力。后续公司或将构建社交产品矩阵，向泛娱乐化、垂直化、社交化方向裂变，有望扩大用户规模和收入体量。 广告变现业务有望复苏，未来增长潜力无限。公司整合PC端和移动端的流量，增加广告对有效人群的曝光度；旗下游戏社交产品“带带电竞”满足游戏及非游戏玩家的社交需求，下载数量位居华为、VIVO多个应用市场垂类前列，助力网络广告与增值业务收入较上年同期增长43.4%，毛利率保持稳定；平台运营能力和内容优势有望持续推动社交业务盈利能力提升。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为3亿元、4.4亿元、5亿元，对应PE分别为25倍、17倍、15倍。公司为互联网娱乐平台服务龙头企业，网娱平台业务基本盘稳固；IP与游戏运营前景可期，游戏社交业务增长稳固，AI应用端持续探索，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，市场竞争加剧风险，云游戏平台升级进度或不及预期风险，天戏互娱业绩或不及预期风险。

     盛天网络(300494) 2023H1净利率提升，看好游戏发行及游戏社交业务，维持“买入”评级 公司2023H1实现营业收入8.12亿元（同比+10.81%），归母净利润1.46亿元（同比+25.17%）。2023Q2实现营业收入3.83亿元（同比-7.48%，环比-10.88%），归母净利润0.72亿元（同比+12.97%，环比-1.70%）。公司2023H1业绩增长主要系增值业务游戏社交同比有较大增长所致。2023H1公司毛利率为28.62%（同比+2.04pct），归母净利率为17.95%（同比+2.06pct），主要系IP运营业务推广费降低，毛利率有较大提升所致。我们维持2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.06/3.93/4.68亿元，对应EPS分别为0.63/0.80/0.96元，当前股价对应PE分别为24.0/18.7/15.7倍，我们看好公司储备游戏上线表现以及游戏社交业务增长潜力，维持“买入”评级。 公司拓展游戏发行布局，丰富储备游戏上线或带来可观业绩增量 公司2021年成立了游戏发行子公司布局游戏发行，并通过联合研发或者定制开发的模式锁定优质的内容资源。根据公司公告，公司已锁定且预计在2023年上线的产品包括《星之翼》《零域幻想》《潮灵王国：起源》《炁术行者》等。此外，公司参与的由腾讯游戏负责国内区域发行的IP改编产品《大航海时代：海上霸主》有望于2023年上线。我们认为，公司优质IP储备丰富，《三国志·战略版》等IP改编产品表现稳定，为公司贡献稳定业绩，自主发行的布局将进一步拓展公司游戏业务边界，储备游戏的陆续上线或为公司带来可观业绩增量。 游戏社交结合AIGC，或进一步打开业绩长期增长空间 根据公司公告，2023H1公司以游戏社交为主的互联网增值业务收入为4.64亿元（同比+99.35%）。公司游戏社交产品“带带电竞”以游戏社交为核心，深入研究“AI+社交”场景，7月28日，公司在ChinaJoy活动期间宣布将与超拟人大模型开发商聆心智能开展深度合作，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，或进一步拓展娱乐社交市场空间。我们认为，带带电竞平台有望打造成Z世代用户的综合虚拟社交平台，成为公司长期业绩增长驱动力。 风险提示：新游上线时间及表现不及预期，游戏社交业务增长不及预期等风险。

     盛天网络(300494) 投资要点 事件：2023H1公司实现营收8.12亿元，yoy+10.81%，归母净利润1.46亿元，yoy+25.17%，扣非归母净利润1.41亿元，yoy+21.66%；其中2023Q2实现营收3.83亿元，yoy-7.48%，qoq-10.88%，归母净利润0.72亿元，yoy+12.97%，qoq-1.70%，扣非归母净利润0.70亿元，yoy+10.47%，qoq-0.65%，受产品周期影响，业绩略低于预期。 游戏及IP运营业务：业绩短期承压，关注多款新游上线进展。2023H1公司游戏运营业务实现营收0.87亿元（yoy-13.09%），毛利率39.53%（yoy+1.47pct），收入下滑主要系老游《三国志2017》流水小幅下滑，同时没有重点新游上线；IP运营业务实现营收1.59亿元（yoy-32.74%），毛利率64.43%（yoy+26.11pct），收入下滑主要系IP运营老游如《三国志·战略版》等流水有所回落，新游尚处于发行筹备中，未贡献增量，毛利率提升主要系推广费有所降低。展望后续，公司新游储备充沛，其中IP新游《大航海时代：海上霸主》授权腾讯发行，将争取2023年内上线，游戏运营业务的《活侠传》（Steam平台）、《星之翼》《零域幻想》《潮灵王国：起源》《炁术行者》有望于2023年内上线，期待公司多元新游相继上线，贡献业绩增量。 游戏社交：营收延续高增速，看好“AI+社交”探索落地。2023H1公司网络广告与增值业务实现营收5.61亿元（yoy+43.42%），毛利率16.66%（yoy+0.23pct），收入高增主要由游戏社交产品“带带电竞”驱动，我们看好带带电竞运营持续优化，引领业绩增长，同时看好公司以带带电竞为基础，拓宽产品矩阵，向泛娱乐化、垂直化、社交化方向裂变，有望扩大用户规模和收入体量。AI布局方面，公司积极探索职能NPC、AI虚拟陪伴等社交应用，我们认为主打“游戏+社交”的带带电竞天然契合“AI+社交”应用落地，看好公司AI探索布局不断落地，提升用户体验，进而带来收入端的进一步增长。 盈利预测与投资评级：考虑到公司重点新游《大航海时代：海上霸主》上线晚于我们此前预期，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.57/0.72/0.80元（此前为0.63/0.73/0.83元），对应当前股价PE分别为25/20/18倍。我们看好公司社交增值业务延续高增长态势，AI布局逐步落地，同时看好公司自研游戏布局稳步推进，培养业绩新增长极，维持“买入”评级。 风险提示：游戏社交业务发展不及预期，新游表现不及预期，行业竞争加剧风险

     盛天网络(300494) “平台+内容+服务”三大战略驱动增长，首次覆盖给予“买入”评级 我们看好公司借助网娱平台龙头地位，积极探索电竞酒店等线上线下多元化数字娱乐场景，并通过收购的精品-IP-运营公司天戏互娱及布局手游、独立游戏发行拓展成长边界。此外，公司深挖用户需求，带带电竞等社交产品有望持续带来业绩增量。我们预测公司-2023/2024/2025-年归母净利润分别为-3.06/3.93/4.68-亿元，对应-EPS-分别为-1.13/1.45/1.72-元，当前股价对应-PE-分别为-38.6/20.0/25.2-倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 平台：打造多元数字娱乐场景，电竞酒店或为核心线下娱乐场景 公司平台业务包含易乐游(网吧)、随乐游(云游戏)、易乐玩(在线游戏)、易乐途(电竞酒店)四大平台，涵盖线上线下多元娱乐场景。其中，电竞酒店行业处于爆发初期，根据《2022-电竞酒店行业大数据白皮书》，截至-2022-年底，全国专业电竞酒店数量-1.6-万余家，预期-2025-年左右达到-10-万家规模。公司专注提升市场渗透率，结合公司在网吧行业多年经验及领先地位，我们认为未来公司电竞酒店业务将迎来收入规模与渗透率的双重提升。 内容：优质-IP-构建基本盘，开辟游戏发行业务，打造游戏运营新引擎 公司通过收购天戏互娱获得了包括《三国志-11》、《大航海时代-4》在内多款经典光荣特库摩游戏-IP，并参与游戏的监修、海外推广运营等环节，从而创造可观收益。《三国志·战略版》、《三国志-2017》等游戏的流水表现持续亮眼，《大航海时代：海上霸主》等新游戏的推出或持续驱动业绩增长。游戏运营方面，公司开辟发行业务条线，聚焦手游与独立游戏，有望拓宽游戏业务边界。 服务：平台优势叠加-AIGC-赋能，带带电竞或成为后续业绩增长核心驱动力 带带电竞立足游戏社交，不断向泛娱乐化、垂直化、社交化方向拓展，同时有望与公司云游戏、P/UGC-内容创作、游戏发行、品牌联动等融合，打造更加综合的互动型社区。我们认为，基于平台优势及-AIGC-赋能有望带来的体验提升与潜在新的商业模式，带带电竞有望成为公司业绩增长核心驱动力。 风险提示：-单一产品依赖的风险；新游戏表现不及预期、游戏行业政策风险等。

     盛天网络(300494) 投资摘要 公司系国内领先的“游戏+社交”数娱平台，全方位布局泛游戏产业链。游戏方面，公司聚焦稀缺头部游戏 IP，深化布局游戏平台及游戏发行；社交方面，公司以“带带电竞”为核心构建完善的线上线下游戏社交体系。2022 年公司实现营业收入 16.58 亿元（yoy+35.83%）、归母净利润 2.22亿元（yoy+77.66%），均创历史新高。2023 年一季度公司实现营业收入 4.29 亿元（yoy+34.5%）、归母净利润 0.74 亿元（yoy+40%），延续亮眼表现。 1、游戏：稀缺游戏 IP 具备高确定性，积极布局“平台+IP+发行”。 （1）游戏平台：公司拥有易乐玩游戏平台与随乐游云游戏平台。易乐玩成立于 2014 年，系盛天网络旗下游戏联运平台，包括页游、端游、手游等200+款游戏运营。2018年，包括易乐玩在内的游戏运营收入达到峰值 1.1亿元，营收占比达 22.05%。2018 年后，公司游戏运营业务背靠天戏互娱逐步拓展出 IP 运营业务，平台运营收入趋于稳定，游戏全产业链布局更进一步。 （2）IP 运营业务：收购天戏互娱，与日本优质 IP 方光荣深度合作，聚焦经典 IP。公司引入并研运《三国志 2017》、《三国志·战略版》等爆款产品，市场表现优异。公司储备 IP 游戏包括《大航海时代：海上霸主》、《真·三国无双 8》等，未来将有序推出。其中，《三国志2017》自上线以来已运营 6 年，2022 全年流水近 7.5 亿元，游戏长尾运营能力稳定；《三国志·战略版》上线于 2019 年 9 月，2020 年游戏全球收入破 10 亿美元；新游戏《大航海时代：海上霸主》已于 2022年 12 月获得版号，将于 2023 年正式上线。 （3）游戏发行业务：游戏储备丰富，聚焦内容静待花开。移动游戏方面，公司预计在 2023 年上线的 4 款游戏包括《星之翼》、《代号：Blade》、《遇见梦幻岛》、《潮灵王国：起源》。独立游戏方面，公司筹备发行的首款游戏《神州志：西游》已于 2022 年上线并获得好评。预计将在 2023 年发行的独立游戏产品包括国产武侠角色扮演游戏《活侠传》，产品 demo 上线以来，贴吧已经积累了 4 万+的讨论题，b 站相关视频播放量达到 500 万，知名游戏媒体推荐超过 50 家，获得玩家热情追捧。 2、社交： “带带电竞”具备高业绩弹性，同时着眼长期布局电竞酒店。 （1）带带电竞：游戏社交服务驱动业绩增量，其他服务完善服务体系。公司旗下游戏社交产品“带带电竞”具备充足的发展潜力，2022年，公司游戏社交业务的发展使网络广告与增值业务收入实现近倍增长。截至 2023 年 6 月 6 日，带带电竞 vivo 应用市场的安装次数累计超过 1200 万次。 （2）线下游戏服务：公司深耕网吧行业数十年，借助庞大的用户基础积极拓展电竞酒店业务。公司自主研发的易乐途数字营销平台已经与行业头部企业（如美团）合作，将围绕品牌曝光、流量合作、电竞赛事内容管理、酒店信息管理等领域开展深度合作，实现优势互补、资源共享，推进电竞酒店产业高质量发展。 投资建议 公司稳扎稳打、锐意创新，全方位布局泛游戏产业链，同时持续强化“游戏+社交”服务体系。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.00 亿元、3.86 亿元、4.70 亿元，对应估值分别为 37 倍、29 倍、24 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险、行业政策变动风险、重点产品依赖风险、游戏版号申请风险。

     盛天网络(300494) 事件：盛天网络发布2022年年度报告和2023年一季度报告。2022年公司实现营收16.58亿元，同比增长35.8%；归母净利润2.22亿元，同比增长77.7%；扣非净利润2.19亿元，同比增长80.2%。22Q4，公司实现营业收入4.75亿元（+82%）；归母净利润亏损0.32亿元（+127.2%）；扣非归母净利润0.3亿元（+138.1%）。23Q1实现营收4.29亿元（+34.5%）；归母净利润0.74亿元（+40%）；扣非净利润0.71亿元（+35.3%）。业绩整体符合市场预期。 IP业务稳健增长，游戏社交业务发展值得期待。2022年《三国志·战略版》延续良好势头，海外发行进入成熟期，23Q1位居Sensor Tower中国AppStore手游收入榜前列，业绩贡献稳定；《三国志2017》长尾运营依旧稳固；手游改编独占IP《真·三国无双8》已进入研发周期，预计于2024年上线。《大航海时代：海上霸主》于2022年12月获批版号，有望于2023年中国大陆地区由腾讯发行上线。公司带带电竞产品满足游戏及非游戏玩家的社交需求，下载数量位居华为、VIVO多个应用市场垂类前列，入驻大神数量稳定增长已突破300万，助力网络广告与增值业务在2022年收入同比增长90.7%，平台运营能力和内容优势有望持续推动社交业务盈利能力提升。 游戏两大赛道并行，后续储备项目丰富。2022年，公司成功布局移动端游戏和独立游戏发行；2023年预计上线《星之翼》《代号：Blade》《遇见梦幻岛》《潮灵王国》等；其中，3D动作空战格斗类手游《星之翼》已开放预约，taptap评分9.1，有望于2023年下半年上线。横版格斗手游《代号：Blade》或将满足竞技玩家硬核游戏体验，后续表现可期；独立游戏方面，22年发行的Roguelike游戏《神州志：西游》反馈较好；武侠类游戏《活侠传》获得IndiePlay中国独立游戏最佳设计大奖，预计2023年上线正式版；公司亦储备3-4款探险解谜、动作闯关等类型独立游戏，有望为游戏出海业务夯实基础。 AI赋能应用场景不断拓展。公司深入结合AI技术，将智能声纹匹配、多声音维度构建用户标签逐步应用在游戏语音社交平台“带带电竞”中，后续公司将专注AI模型在行业内应用层创新，目前已在图像美术、语音陪伴、虚拟主持、软件开发等业务上进行探索，关注后续应用场景和服务拓展。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为3.37亿元、3.94亿元和4.47亿元，对应PE分别为29倍、25倍和22倍。公司为互联网娱乐平台服务龙头企业，网娱平台业务基本盘稳固；IP与游戏运营前景可期，游戏社交业务增长稳固，AI应用端持续探索，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管政策趋严的风险，市场竞争加剧的风险，行业政策变动风险，天戏互娱业绩或不及预期风险。

     盛天网络(300494) 事件: ①2022 年业绩： 公司公告 2022 年年报， 2022 年实现营业收入 16.58 亿元， YOY+35.83%，实现归母净利润 2.22 亿元， YOY+77.66%，实现扣非归母净利润 2.19 亿元， YOY+80.16%。 ②2023 年一季度业绩： 公司公告 2023 年一季报， 2023 年一季度实现营业收入 4.29 亿元， YOY+34.50%，实现归母净利润 7351.13 万元，YOY+40.03%，实现扣非归母净利润 7050 万元， YOY+35.28%。 ③2022 年年报利润分配及资本公积金转增预案： 向全体股东每 10 股派发现金红利 0.85 元（含税），合计拟派发 2309.16 万元，占 2022 年利润的 10.39%；拟向全体股东每 10 股转增 8 股，共计转增 2.17 亿股。 投资要点: 游戏运营与 IP 业务稳健发展， 2023 年储备新品丰富多元。 公司 2022 年游戏运营业务收入 1.92 亿元，占整体营收的 11.60%，YOY-18.38%，主要系《三国志 2017》已进入上线后第 6 年，流水同比略有下滑。旗下易乐玩平台 2022 年实现收入 3783.15 万元，YOY+18.75%， 截至 2022 年末在运营游戏数量 209 款，较 2021 年末增加 18 款。 游戏发行方面：①公司 2021 年成立独立游戏发行工作室 Paras， 为游戏出海业务夯实基础， 其筹备发行的首款独立游戏《神州志：西游》于 2022 年上线并收获好评， 2023 年计划上线国产武侠 RPG 游戏《活侠传》和国产剧情解谜游戏《残世界的鸢尾花》完整版；②公司 2021 年成立游戏发行子公司武汉盛天游戏，2021-2022 年先后投资深圳墨冰、武汉盛潮、心炎网络布局游戏研发，预计 2023 年上线的产品包括《星之翼》（ 3D 动作竞技手游）、《代号： Blade》（ 2D 格斗游戏）、《遇见梦幻岛》（已获版号，模拟经营兼放置卡牌 RPG 手游）、《潮灵王国：起源》（ 3D 休闲策略卡牌手游）等。 公司 2022 年 IP 运营业务收入 4.52 亿元，占整体营收的 27.27%，YOY+0.74%。全资子公司天戏互娱 2022 年实现营业收入 6.05 亿元，实现净利润 2.08 亿元， 实现扣非归母净利润为 2.37 亿元， 完成 2019年7月签订的2022年8100万扣非净利润与2021年1月签订的2022年 1.17 亿元扣非净利润的业绩承诺。 在运营的《三国志·战略版》与《真·三国无双 霸》为公司重要的 IP 游戏监修服务项目，《三国志·战略版》由全资子公司天戏互娱参与监修， 2022 年全年基本稳居 Sensor Tower 中国 App Store 移动游戏收入榜前 5， 2023 年 4月位居第 4 名。储备《大航海时代：海上霸主》 由天戏互娱从日本光荣特库摩获得 IP 授权，已获批国产移动游戏版号，腾讯游戏负责国内发行，计划 2023 年上半年在中国港澳台地区发行，下半年在大陆地区发行。 其余储备《真·三国无双 8》 IP 的改编游戏已进入研发周期， 玩法设置为格斗游戏。 游戏社交业务瞄准“Z 世代”用户群体，有望贡献业绩弹性。 公司 2022 年网络广告与增值业务收入 10.05 亿元，占整体营收的60.62%， YOY+90.70%。 旗下“带带电竞” 精准切合当代年轻人社交需求，提供游戏社交、陪练、技能分享及跨屏互动功能， 助力公司 2022 年网络广告与增值业务收入高速增长，目前产品已进入快速稳定发展阶段，有望持续贡献业绩弹性。 公司深入布局数字娱乐场景，强化平台、内容、服务一体化运营体系，旗下业务涵盖游戏内容、游戏社交、游戏电商、游戏加速、个人存储、电竞服务等，全方位满足用户需求。 公司 2023 年产品储备矩阵丰富，同时积极探索包括电竞酒店、 元宇宙、 IP 跨界合作、云游戏等新业态。 风险提示： 市场竞争加剧、 新品不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、 政策监管趋严、版号获取进度不及预期、 核心人才流失、汇率波动、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行等。