华图山鼎(300492) 投资要点 事件：2025年4月29日，华图山鼎发布2024年年报和2025年一季报。2024年公司实现营业收入28.33亿元，同比+1,046%；归母净利润0.53亿元，同比+158%，扣非归母净利润0.24亿元，同比+123%。2025年Q1营收8.27亿元，同比+19%，归母净利润1.21亿元，同比+67%。 2025年Q1公司业绩进入兑现期：2024Q4/2025Q1营收7.02/8.27亿元，yoy+246%/+19%，归母净利润-0.76/1.21亿元，yoy-/+67%，扣非归母净利润-0.78/1.18亿元，yoy+22%/+107%。公司净利润显著提升，盈利能力增强。 2024年非学历培训业务规模显著释放：2024年非学历培训和建筑设计营收分别为27.91/0.41亿元，yoy+1309%/-16%，非学历培训毛利率54%，同比+0.26pct。国家及地方公务员招录考试培训是公司营业收入的重要来源，华东、华中、华北地区收入占总体比例达53%。 公司发布2025年员工持股计划：计划受让股份272.3万股，占公司总股本1.94%，包括13位高管的不超过275名核心员工参与，资金总额上限不超过1.25亿元。股份来源为公司回购，截至目前尚未开始回购，计划以45.91元/股为受让价格。考核目标为2025/2026年归母扣非净利润分别为3.2/4.0亿元。 盈利预测与投资评级：作为深耕公考培训20年的职业教育龙头，华图教育以线下面授为主要形式，提供培训课程产品和全流程咨询服务。目前是经营主体实现上市的第二年，待员工持股完成、经营理顺后有望进一步释放利润。基于业绩释放节奏调整华图教育盈利预期，2025-2026年归母净利润分别为3.7/4.5亿元（前值为6.2/7.7亿元），新增2027年盈利预测4.9亿元，对应2025-2027年PE分别为35/28/26倍，在公考行业中估值相对合理，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，应收账款增加和发生坏账的风险，产业调整与风险控制带来的毛利率下降风险，市场竞争加剧风险等。

     华图山鼎(300492) 事项：2024年公司实现营业收入28.33亿元，同比增长1046.34%；归母净利润0.53亿元，扭亏为盈；拟10派0.55元（含税）、送红股2.2股转、转增1.8股。2025年Q1公司实现营业收入8.27亿元，同比增长18.91%；归母净利润1.21亿元，同比增长67.38%。 线下公考新龙头加速成长，盈利能力快速提升。公司战略转型职业教育，在控股股东的大力支持下，公司积极发展公务员、事业单位、医疗系统等考试培训业务，并快速成长为“公考”线下新龙头。2024-2025年1Q公司营业收入分别为28.33亿元和8.27亿元，分别同比增长1046.34%%和18.91%。公司盈利能力快速提升，2024年和2025年1Q公司毛利率分别为53.48%和61.36%，净利率分别为1.87%和14.69%，ROE（加权）分别为20.94%和36.81%。 期间费用相对较高，盈利空间有望打开。公司销售费用率、管理费用率、研发费用率较高，造成期间费用率较高。2024-2025年1Q公司销售费用率分别为26.88%和23.34%，管理费用率分别为15.88%和14.42%，研发费用率分别为7.03%和4.32%，期间费用率分别为50.68%和42.95%。公司积极采取措施控制费用，尤其是销售费用率和研发费用率下降较快，对提高公司净利率水平和ROE具有积极意义，公司盈利空间有望打开。 收现比高现金流好，合同负债助力成长。公司收现比高，现金流好。2023-2024年公司收现比分别为122.17%和108.36%，经营性净现金流分别为8.24亿元和1.23亿元。公司资产主要由货币资金、交易性金融资产和使用权资产组成，截至2025年1Q末三者合计占比66.85%。公司负债主要由合同负债和租赁负债组成，截至2025年1Q两者合计占比73.63%。公司合同负债增长较快，截至2025年1Q末，公司合同负债余额8.34亿元，同比增长53.03%。 推出股权激励方案，业绩考核相对较高。公司推出了限制性股票激励方案，拟以45.91元/股的价格向核心技术（业务）骨干共计270人首次授予217.82万份限制性股票期权，并预留约54.45万份，分别占当前公司总股本的1.55%和0.39%。本次限制性股票期权分两次行权，行权条件为2025-2026年公司扣非后归母净利润分别不低于3.2亿元和4亿元。公司股权激励力度较大，业绩考核要求相对较高，有利于激发员工积极性，助力业绩加速释放。 投资建议：考虑到股权激励给出业绩指引，且期间费用下降较快，我们上调业绩预测，预计2025-2027年公司EPS分别为2.30元、2.89元和3.95元，动态PE分别为41倍、33倍和24倍。公司战略转型职业教育，大力发展公务员等考试培训业务，并华丽蜕变为线下公考新龙头，合同负债快速增长，股权激励激发员工积极性，业绩有望加速释放。看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：考试培训需求波动、市场竞争激烈、退费、股权质押较高等风险。

     华图山鼎(300492) 华丽蜕变“公考”线下龙头。公司前身是主营建筑设计业务的山鼎设计，2019年11月华图投资通过协议转让+表决权让渡方式成为公司第一大股东，并通过要约收购提升持股比例。2023年7月控股股东提议上市公司将职业教育作为转型方向，并为转型提供全方位资源支持。2023年10月控股股东将公务员、事业单位、医疗系统等非学历培训业务的商标、课件、著作权、网络系统资源等无形资产无偿赠予上市公司，并由华图教育负责落地实施。华图教育通过网络建设+员工平移等方式快速布局非学历培训业务，构建“全国一张网”的整体经营架构，直营网点涉及全国31个省与对应地市，辐射网点突破1000个，公司华丽蜕变为“公考”线下新龙头。 考试培训需求强劲，线下公考龙头易主。公务员考试培训市场原本由中公教育、华图山鼎、粉笔三家主导，形成寡头竞争格局。中公教育曾占市场主要的份额，但受协议班退费等因素影响，中公教育市场份额显著下降。在此背景下，华图山鼎和粉笔等公司快速抢占市场，行业竞争格局“生变”。华图山鼎通过调整业务布局，2024年上半年华图山鼎的非学历培训业务规模已超过中公教育。同时，粉笔也加大了线下市场开拓力度，尽管运营中心数量有所收缩，但营业收入仍稳定增长。考虑到华图山鼎未来有望拓展教师、金融、军队等新的非学历培训领域，收入规模有望进一步扩大，行业地位有望进一步提高。 战略转型职业教育，快速布局全国市场。受建筑设计行业竞争加剧及控股股东的变更等因素影响，公司战略转型势在必行。公司聚焦公务员、事业单位、医疗系统三大行业从事非学历考试培训业务，并通过分支机构建设和存量课程代交付等方式快速布局全国市场，并解决同业竞争问题。公司坚定执行“三好华图”战略，持续创新教学方法，提升服务品质，所研发的“红领培优”、“基地班”、“事业有成”等系列课程有口皆碑，且培训价格相对合理，再加上网络建设较为完善和良好的师资团队，公司迅速抢占“公考”等非学历考试培训市场。公司非学历培训业务收入2023年为1.98亿元，2024年上半年为14.88亿元，非学历考试培训业务高速增长。 资产优良现金流好，订单充裕成长性好。公司资产主要由货币资金、交易性金融资产等组成，截至2024年9月末分别为3.89亿元和5.44亿元，两者合计占比46.75%，资产质量较高。资产流动性较好。公司负债主要是合同负债，无有息负债，截至2024年9月末，合同负债占比54.78%。公司采取预收款商业模式，现金流好，收现比高。2023年4季度-2024年3季度公司经营性净现金流分别为2.04亿元和8.93亿元，收现比分别为1.72倍和1.35倍。公司盈利能力较强，毛利率、ROE、ROA等指标均处于行业领先水平，2024年前三季度毛利率、ROE、ROA分别为57.90%、47.18%、12.20%。 投资建议：“公考”新龙头扬帆起航，维持“推荐”评级。预计2024-2026年公司营收分别为27.01亿元、33.28亿元和41.60亿元，分别同比增长993.0%、23.2%和25.0%；归母净利润分别为0.79亿元、2.28亿元和3.69亿元，分别扭亏为盈、+189.7%和+61.9%；EPS分别为0.56元、1.62元和2.63元，PE分别为145倍、50倍和31倍，PB分别为39.6倍、23.4倍和14.7倍。公司战略转型职业教育，聚焦公务员、事业单位等领域考试培训，通过全国网络建设和员工平移快速抢占全国市场，华丽蜕变为“公考”线下新龙头。未来公司有望在股东的支持下，积极布局教师、金融等领域的考试培训业务，增量业务助力公司快速增长。目前，公司订单充足，交付能力较强，未来成长性良好，维持“推荐”评级。 风险提示：政策风险；招录考试培训需求波动风险；市场竞争激烈；考试延后或取消；退费风险。

     华图山鼎(300492) 公司发布2024年业绩预告 公司预计全年归母净利6000-9000万元，扣非后归母净利3000-4500万元；2023年同期亏损。 公司自2023年11月起在建筑设计业务基础上通过全资子公司华图教育科技开展非学历培训业务。2024年房地产市场持续面临调整压力，新房销售同比减少明显，公司建筑设计业务持续面临市场需求减弱、行业竞争加剧、管控难度加大等困难局面，导致建筑设计业务出现亏损。 公司积极拓展市场，全面开展非学历培训业务，同时通过科学管理、流程优化等方式不断提高运营效率，非学历培训业务盈利。公司净利润与上年同期相比实现扭亏为盈。 多措并举稳就业，持续强调和高度重视“就业优先” 就业作为最基本民生问题，一直是政府工作重中之重，为稳定就业局面，政府采取多项措施，实施就业优先战略，丰富发展积极的就业政策，完善相关制度体系。 标准化连锁经营管理能力突出 公司通过标准化流程与质量管理体系建设，不断提升运营效率、降低运营成本，各网点盈利能力持续提升。公司拥有集中统一管理的品牌、标识、师资、教研、产品、服务和管理工具，有针对各地不同考试需求的本地化研发和产品设计，能满足全国不同地区考生的个性化需求，保障在每一个分支机构均有高质量的产品与服务，具有强大的连锁经营管理能力。 大力发展高校终端渠道，用户规模持续增长 大学毕业生人数持续增长，国省考招考岗位对于应届毕业生的倾斜政策，大力发展高校终端渠道是必然选择。公司现拥有一支200余名专职的高校运营团队深耕高校。报告期内，公司在全国近1000所高校举办了职业规划类、国省考、国央企备考指导类讲座活动，覆盖了150万高校用户，同时与200余所重点高校合作开展了高校定制班，为广大高校学生提供丰富的职业教育资源和学习平台，助力高校毕业生高质量充分就业。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于2024年业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS分别为0.6元、1.4元以及1.9元（原值为1.5元、1.9元以及2.5元），PE分别为116x、48x以及36x。 风险提示：市场经营风险、销售不及预期，核心高管流失，业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布公告为准。