深信服(300454) 报告摘要 投资事件：深信服发布2024年第三季度报告。24年前三季度公司共实现营业收入46.34亿元，同比下降3.63%；实现归母净利润-5.80亿元，同比下降6.25%；实现扣非净利润-6.51亿元，同比下降8.18%。 Q3收入转正，毛利率承压。从单Q3情况看，公司共实现营业收入19.26亿元，同比增长2.77%；实现归母净利润0.12亿元，同比增长54.76%；实现扣非净利润364.77万元，同比增长126.89%。三季度公司毛利率59.57%，较去年同期66.12%有所下滑，可能由于公司原材料价格上涨增加采购成本所导致。 三费维持稳健，现金流承压。从费用角度看，公司报告期内销售/管理/财务费用分别为19.01/2.87/-1.39亿元，同比变动分别为-9.56%/1.73%/14.77%，总体较为稳健。报告期内公司研发费用16.29亿元，同比下降5.78%，降速略快于收入变动。从现金流情况看，前三季度公司经营现金流净额-7.31亿元，同比下降698.23%，主要由于报告期内购买原材料支付的货款增加及销售收现小幅减少所致。 AI能力持续更新，安全GPT4.0更新数据安全场景。2024年10月，公司推出了两项创新成果：实现动静态数据分类分级和数据风险自动研判分析的安全GPT4.0、具备AI勒索防护能力的分布式存储EDS新版本520。安全GPT4.0数据安全大模型能够自动化完成数据库静态数据以及API等流动数据分类分级工作，大幅提升分类分级的效率。此外，其分布式存储EDS面对最常见的硬件故障——硬盘故障时，能够实现无缝的数据切换；在模拟的多重故障测试中，EDS能够在3到5秒内迅速恢复 业务。此外，EDS集成的智能AI防勒索功能，采用旁路检测方式，仅在发现异常行 为时启动深度AI分析，保证了安全性的同时，将性能消耗降至3%-5%。随着AI能力持续迭代，公司有望持续提供更多融合AI的安全解决方案，产品力将持续提升。 投资建议：考虑到下游客户对IT投入仍然谨慎，报告期内公司新增订单情况尚不理想，我们预测公司2024-2026年营收分别为76.08/78.37/84.45亿元，归母净利润分别为1.96/3.52/5.05亿元。当前公司营收与盈利表现受宏观环境恢复较慢而有所承压，但我们仍看好公司在技术产品、客户市场上的竞争壁垒与领先优势，同时公司及时调整经营战略方针，提高营收质量，降本控费成果持续显现。因此，我们维持公司评级为“增持”评级。 风险提示：AI进展不及预期风险，行业政策变动风险，宏观经济波动风险，信息更新不及时风险 11

     深信服(300454) 核心观点 三季度收入增速回正，经营逐季好转。2024年前三季度公司收入46.34亿元（-3.63%），归母净利润-5.80亿元（-6.25%），扣非归母净利润-6.51亿元（-8.18%）。季度逐步好转，Q3收入19.26亿元（+2.77%），增速回正；归母净利润0.12亿元，扣非归母净利润0.04亿元，同比均有所增长。 控费效果持续显现，合同负债数据积极。公司销售、管理、研发费用变化为-9.56%、+1.73%、-5.78%，整体费用控制较好。合同负债达到14.45亿元，同比增长11.58%。前三季度上游原材料涨价影响毛利率和现金流。公司前三季度毛利率60.60%，同比去年下降约4.5个百分点。上游存储等原材料涨价对公司影响较大，因为公司超融合等一体机设备交付，存储是其重要成本环节之一。公司为了应对部分原材料价格的上涨，也采取了提前备货等策略，因此存货、预付款均有较大增长，也一定程度影响了公司现金流。 持续创新，在AI领域积极投入。在公司近期新品发布会上，深信服推出实现动静态数据分类分级和数据风险自动研判分析的安全GPT4.0、具备卓越可靠性和AI勒索防护能力的分布式存储EDS新版本520。在数据要素政策及产业持续推动下，数据分类分级成为刚需。公司安全GPT数据安全大模型大幅提升分类分级的效率，与传统的小模型相比，静态分类分级的准确率从60%提升到了90%，打标效率提升了40倍，人工只需设置分类标准，打标过程全部由模型自动完成。另一方面，最新版的EDS通过自主研发的架构大幅提升了系统的性能与可靠性，能够实现无缝的数据切换，在3到5秒内迅速恢复业务，并集成了智能AI防勒索功能。 数据安全、信创持续带来新市场机会。《网络数据安全管理条例》将于25年1月正式实施，是近年来数据安全从热度到落地的措施，也是日后数据要素应用的重要前提，将推动数据类产品市场快速增长。另一方面，国内信创产业持续催化，相关财政支持逐步提升。随着VMware在国内市场声音渐弱，也给公司的虚拟化产品国产替代带来广阔空间。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年营业收入为80.31/88.08/100.07亿元，增速分别为5%/10%/14%，归母净利润为3.40/5.73/7.64亿元，对应当前PE为82/48/36倍。公司已呈现逐季度回暖趋势，维持“优于大市”评级。

     深信服(300454) 事件描述 10月24日，公司发布2024年三季报，其中，2024年前三季度公司实现收入46.34亿元，同比减少3.63%；前三季度实现归母净利润-5.80亿元，同比减少6.25%，实现扣非净利润-6.51亿元，同比减少8.18%。2024年第三季度公司实现收入19.26亿元，同比增长2.77%；三季度实现归母净利润0.12亿元，同比高增54.76%，实现扣非净利润0.04亿元，同比增126.89%。 事件点评 三季度收入端实现正增长，费用管控成效显著。2024年三季度，公司收入恢复增长，并且前两个季度收入降幅也持续收窄。与此同时，截至2024年9月底，公司合同负债金额达到14.45亿元，较今年年初的13.47亿元增加 了0.99亿元，或表明公司新增订单量持续增加。2024年前三季度公司毛利率为60.60%，较去年同期下降4.51个百分点，主要原因在于云业务收入持续提升。在费用端，公司持续进行降本增效，费用率稳步下降，2024年前三季度公司销售和研发费用率分别为41.04%和35.17%，分别较去年同期下降2.69和0.80个百分点，同时公司前三季度净利率为-12.51%，较去年同期下降1.16个百分点。 安全GPT4.0正式发布，产品端AI能力持续迭代。今年以来公司持续提升产品的AI能力，一方面，公司不断迭代升级安全行业大模型，于10月23日升级发布了安全GPT4.0，该大模型能够自动化完成数据库静态数据以及API等流动数据的分类分级工作，与传统小模型相比，安全GPT4.0的静态分类分级准确率从60%提升至90%、打标效率提升40倍。同时，面对数据泄露、数据滥用等多种攻击场景，安全GPT4.0的数据安全风险检出率达90%、准确率达70%；另一方面，公司持续将AI能力嵌入到现有产品中，于10月23日发布的分布式存储EDS新版本520集成了智能AI防勒索功能，基于旁路检测技术，EDS520多数时候仅进行基本IO流检测，发现异常时才启动深度AI分析，在保证安全性的同时，性能消耗降至3%-5%，而主流厂商的性能消耗在25%-30%。 投资建议 公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，未来有望在AI、海外市场、EDS等新业务带动下，收入及业务增速迎来持续改善，上调盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.64\1.01\1.43，对应公司10月25日收盘价66.47元，2024-2026年PE分别为104.09\66.05\46.40，维持“增持-A”评级。 风险提示 产品迭代不及预期，宏观经济下行风险，市场竞争加剧风险。

     深信服(300454) 核心观点 三季度收入增速回正，经营逐季好转。2024年前三季度公司收入46.34亿元（-3.63%），归母净利润-5.80亿元（-6.25%），扣非归母净利润-6.51亿元（-8.18%）。季度逐步好转，Q3收入19.26亿元（+2.77%），增速回正；归母净利润0.12亿元，扣非归母净利润0.04亿元，同比均有所增长。 控费效果持续显现，合同负债数据积极。公司销售、管理、研发费用变化为-9.56%、+1.73%、-5.78%，整体费用控制较好。合同负责达到14.45亿元，同比增长11.58%。前三季度上游原材料涨价影响毛利率和现金流。公司前三季度毛利率60.60%，同比去年下降约4.5个百分点。上游存储等原材料涨价对公司影响较大，因为公司超融合等一体机设备交付，存储是其重要成本环节之一。公司为了应对部分原材料价格的上涨，也采取了提前备货等策略，因此存货、预付款均有较大增长，也一定程度影响了公司现金流。 持续创新，在AI领域积极投入。在公司近期新品发布会上，深信服推出实现动静态数据分类分级和数据风险自动研判分析的安全GPT4.0、具备卓越可靠性和AI勒索防护能力的分布式存储EDS新版本520。在数据要素政策及产业持续推动下，数据分类分级成为刚需。公司安全GPT数据安全大模型大幅提升分类分级的效率，与传统的小模型相比，静态分类分级的准确率从60%提升到了90%，打标效率提升了40倍，人工只需设置分类标准，打标过程全部由模型自动完成。另一方面，最新版的EDS通过自主研发的架构大幅提升了系统的性能与可靠性，能够实现无缝的数据切换，在3到5秒内迅速恢复业务，并集成了智能AI防勒索功能。 数据安全、信创持续带来新市场机会。《网络数据安全管理条例》将于25年1月正式实施，是近年来数据安全从热度到落地的措施，也是日后数据要素应用的重要前提，将推动数据类产品市场快速增长。另一方面，国内信创产业持续催化，相关财政支持逐步提升。随着VMware在国内市场声音渐弱，也给公司的虚拟化产品国产替代带来广阔空间。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年营业收入为80.31/88.08/100.07亿元，增速分别为5%/10%/14%，归母净利润为3.40/5.73/7.64亿元，对应当前PE为78/47/35倍。公司已呈现逐季度回暖趋势，维持“优于大市”评级。

     深信服(300454) 报告摘要 公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业收入27.07亿元，同比下降7.72%；归母净利润-5.92亿元，同比减少6.94%；归母扣非净利润-6.54亿元，同比下降11.30%。 Q2收入降幅收窄，企业客户运营显韧性。2024年上半年，国内宏观经济环境仍处于缓慢复苏过程中，下游客户对网络安全、云计算等IT业务的投入仍然谨慎，需求恢复较为缓慢，加之市场竞争依旧激烈，24H1公司实现营业总收入约27.07亿元，同比减少7.72%。其中，公司第二季度实现营业收入16.72亿元，同比减少2.84%，降幅较第一季度有所收窄。分行业客户来看，24H1企业客户对IT建设的需求表现出一定韧性，企业客户收入同比增长2.51%；政府及事业单位、金融及运营商客户的收入表现不佳，同比下滑15.88%、18.23%。 三大业务线经营均承压，但产品研发与市场拓展持续推进深化。分业务板块来看：1）网络安全业务：24H1公司网络安全业务收入约13.98亿元，同比减少7.34%，占公司整体收入比重为51.65%。网络安全业务未能实现增长，主要是由于下一代防火墙AF、全网行为管理AC等成熟产品线的收入下滑，而近年培育的XDR、安全托管服务（MSS）等在内的战略业务尽管持续增长，但收入规模仍较小，对安全业务整体增长的拉动效果尚不明显。24H1公司持续加大对AI技术的研发投入，发布了深信服安全GPT3.0升级版本，截至2024年5月，已有超过130家用户在真实环境中完成了深信服安全GPT的测试应用与交付。根据IDC发布的相关报告，深信服以安全GPT赋能的XDR平台被定位于市场“领导者”类别，产品实力受到市场认可；安全托管服务（MSS）已连续3年获得远程托管安全服务市场第一，并逐年扩大市场份额。2）云计算及IT基础设施业务：该业务24H1收入约11.06亿元，同比减少4.43%，占公司整体收入比重为40.85%。其中，SDDC产品线（含超融合HCI产品）、存储、托管云等产品收入保持增长，但占云业务体量较大的桌面云产品收入下降较多。24H1公司发布超融合/云平台（HCI&SCP&sCloud）6.10.0版本，该版本在信创升级、软件定义可靠性、业务高性能、云内原生安全等领域做了技术提升，保障客户核心业务高效稳定运行。同时，存储EDS也发布了502高性能版本，该版本面向高精尖领域非结构化数据生产场景，如软件开发、芯片设计、视频制作等，文件读取性能显著提升，为下游客户提供高性能的运 行体验。3）基础网络及物联网业务：该业务24H1收入约2.03亿元，同比减少24.13%，占公司整体收入比重为7.50%。受限于经济环境恢复缓慢以及竞争加剧等因素，信锐网科在传统商业市场的收入有所下滑，致使信锐网科整体收入减少。 持续实施降本增效，策略性备货使现金净流出略有扩大。24H1公司整体毛利率为61.34%，相比23H1下降3.14个百分点，主要是由于毛利额同比减少以及毛利率较低的云计算业务占比提升所致。在外部环境存在不确定性的情况下，公司持续实施降本增效措施，三费（研发、销售、管理费用）整体同比减少7.36%。现金流方面，为应对部分上游原材料涨价，24H1公司进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加，导致经营活动产生的现金流量净流出额同比上升。 投资建议：考虑到宏观经济环境承压、恢复节奏慢于预期，下游客户IT建设支出意愿与力度恢复不及预期，我们调整公司2024、2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测。我们预测公司2024-2026年营收分别为76.08/78.37/84.45亿元（2024-2025年前预测值为97.70/121.95亿元），归母净利润分别为1.96/3.52/5.05亿元（2024-2025年前预测值为6.51/9.12亿元），对应PE分别为136.9/76.0/53.0倍。当前公司营收与盈利表现受宏观环境恢复较慢而有所承压，但我们仍看好公司在技术产品、客户市场上的竞争壁垒与领先优势，同时公司及时调整经营战略方针，提高营收质量，降本控费成果持续显现。考虑到当前下游行业景气度较低，IT支出能力及意愿承压明 显且恢复情况不及预期，我们调整公司评级为“增持”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，市场竞争加剧等。

     深信服(300454) 1、Q2单季度收入降幅收窄，利润有所改善 24H1：24年上半年公司实现营收27.07亿元，同比降低7.72%；实现归母净利润-5.92亿元，同比降低6.94%；扣非后归母净利润-6.54亿元，同比降低11.30%。 24Q2：单Q2季度公司实现营收16.72亿元，同比降低2.84%，环比增长61.56%；实现归母净利润-1.03亿元，同比增长27.10%；扣非后归母净利润-1.44亿元，同比增长10.73%。 2、企业客户需求表现韧性，其他行业因宏观因素需求较为疲软 分业务看：上半年公司网络安全业务收入约13.98亿元，同比减少7.34%，占公司整体收入比重为51.65%；云计算及IT基础设施业务收入约11.06亿元，同比减少4.43%，占公司整体收入比重为40.85%；基础网络及物联网业务收入约2.03亿元，同比减少24.13%，占公司整体收入比重为7.50%。分行业看：企业客户对IT建设的需求表现出一定韧性，企业客户收入同比增长2.51%；政府及事业单位、金融及运营商客户的收入同比下滑15.88%、18.23%，我们认为，主要原因为宏观经济环境仍处于缓慢复苏过程中，需求恢复较为缓慢。 3、降本增效成果显著，研发、销售、管理费用同比降低7.36% 公司持续实施降本增效措施，研发、销售、管理费用同比减少7.36%。业务方面，公司持续加大对AI技术的研发投入，发布了深信服安全GPT3.0升级版本，截至2024年5月，已有超过130家用户在真实环境中完成了深信服安全GPT的测试应用与交付。根据IDC发布的相关报告，深信服以安全GPT赋能的XDR平台被定位于市场「领导者」类别，产品实力受到市场认可；安全托管服务（MSS）已连续3年获得远程托管安全服务市场第一，并逐年扩大市场份额。 盈利预测与估值分析： 考虑国内宏观经济环境仍处于缓慢复苏过程中，下游客户对网络安全、云计算等IT业务的投入仍然谨慎，需求恢复较为缓慢，我们下调此前盈利预测，预计公司24-26年营收78.89/82.57/90.61亿元（原预测为24-25年110.92/144.66亿元），归母净利润2.38/3.23/4.45亿元（原预测为24-25年14.07/21.23亿元），维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、行业景气度下行风险、技术发展不及预期风险、上游存储类配件涨价带来的硬件整体采购成本上涨的风险

     深信服(300454) 投资要点： 公司发布2024年半年报 2024年上半年实现营业收入27.1亿元，同比下降7.7%；实现归母净利润-5.9亿元，较去年同期减少0.38亿元。单Q2实现营业收入16.7亿元，同比下降2.8%，实现归母净利润-1亿元，较去年同期增长0.39亿元。 企业客户呈现强韧性，战略业务持续增长，成熟产品线承压 分客户看，上半年，企业客户收入同比增长2.5%；政府及事业单位、金融及运营商客户收入同比分别下滑15.9%、18.2%。分业务看，网络安全业务中下一代防火墙AF、全网行为管理AC等成熟产品线收入下滑，XDR、MSS等战略业务虽有所增长，但总体规模不大。上半年网络安全业务实现收入14亿元，同比减少7.3%。云计算及IT基础设施业务实现收入11.1亿元，同比减少4.4%，主要受核心产品桌面云下降影响。上半年信锐网科受宏观因素影响收入有所下滑，带动基础 网络及物联网业务收入下降，上半年实现收入2亿元，同比减少24.13%。 提质增效效果显著，深信服安全GPT3.0用户持续增长 公司通过持续的降本增效措施，三费整体同比减少7.36%。此外，公司积极投入AI技术研发，上半年发布深信服安全GPT3.0升级版本。截至2024年5月，已有美的集团、北汽福田、同方知网等超过130家用户在真实环境中完成深信服安全GPT的测试应用与交付。其中，检测大模型能够实时抓取流量，实时监测，Web流量检出率达95.7%；华福证券高社工、高对抗钓鱼攻击检出率达91.7%，数倍超越传统品类检测产品。 盈利预测与投资建议 考虑到宏观因素压制下，政企需求恢复不及预期。中长期来看，25年为十四五关键节点，政府需求将逐步释放。企业端需求将随宏观经济恢复而逐步回暖。我们预计2024-2026年公司收入分别为77.8/81.8/90.1亿元（2024-2025年前值为116.2/145.1亿元），同比增长2%/5%/10%;实现归母净利润2.4/3.7/5.1亿元（2024-2025年前值为6.8/9.5亿元），同比增长22%/55%/38%。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济影响IT支出；新业务拓展不及预期；传统业务需求不足等。

     深信服(300454) 投资要点22706 事件：公司发布2024年半年报，公司2024年H1实现营收27.1亿元，同比下滑7.7%，实现归母净利润-5.9亿元，同比下滑6.9%。其中2024年Q2，公司实现营收16.7亿元，同比下滑2.8%，降幅较Q1有所收窄，实现归母净利润-1.0亿元，同比增长27.1%。 网安业务略有下滑，云计算业务占比提升。2024年H1，受到国内整体经济增速放缓的影响，公司各项业务虽稳步推进，但整体营收略有下滑。分产品看，2024年H1公司网安业务实现营收14.0亿，同比下滑7.3%，营收占比51.7%，同比基本持平；云计算业务实现营收11.1亿，同比下滑4.4%，但营收占比40.9%，同比提升1.4个百分点；基础网络及物联网业务实现营收2.0亿，同比下滑24.1%，营收占比7.5%，同比下滑1.6个百分点。 毛利率小幅下降，三项费用率显著改善。2024年H1，公司整体毛利率为61.3%，同比下滑3.1%，主要是由于毛利额同比减少以及毛利率较低的云计算业务占比提升所致。分产品看，网安业务毛利率78.2%，同比下滑1.2%；云计算业务毛利率42.6%，同比下滑5.3%；基础网络与物联网业务毛利率47.8%，同比下滑4.3%。与此同时，公司降本增效措施效果显著，2024H1公司三项费用率整体同比减少7.4%。 AI发展带动网安需求新模式，多方位布局助力网安龙头新发展。公司是国内较早从事网络安全业务的企业之一，经过多年积累和发展，公司已成为国内网络安全行业领军企业之一。近年来随着人工智能的不断发展，AI对网络安全领域提出了新的要求。公司以“AI First”为创新研究战略，在各个产品中不断落地AI技术和能力，在2024年春季新品发布会中，公司发布了安全GPT3.0升级版本、AI算力平台以及存储EDS502版本，助力公司未来构建AI技术应用高效高质落地的壁垒。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营业收入分别为73.1亿、77.5亿和87.2亿元，归母净利润分别为2.0亿、2.4亿和3.7亿元，EPS分别为0.48、0.58和0.88元，对应PE分别为97、79和52倍。结合可比公司2023年静态平均PE以及未来三年平均PE，深信服PE估值均低于行业平均水平，考虑到公司行业龙头地位以及参考可比公司的平均估值，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：宏观经济大幅下滑风险，行业竞争加剧风险，产品迭代升级不及预期风险。

     深信服(300454) 事件描述 8月22日，公司发布2024年半年报，其中，2024年上半年公司实现收入27.07亿元，同比减少7.72%；上半年实现归母净利润-5.92亿元，同比减少6.94%，实现扣非净利润-6.54亿元，同比减少11.30%。24Q2公司实现收入16.72亿元，同比减少2.84%，环比增长61.56%；24Q2实现归母净利润-1.03亿元，同比增长27.10%，环比增长78.89%，实现扣非净利润-1.44亿元，同比增长10.73%，环比增长71.73%。 事件点评 宏观因素导致收入端承压，降本增效初见成效。2024上半年，国内宏观经济环境仍处于缓慢复苏过程中，下游客户对网络安全、云计算等IT业务 的投入保持谨慎，叠加市场竞争依旧激烈，上半年公司收入同比下滑。2024上半年公司毛利率为61.34%，同比下降3.14%，主要是因为一方面毛利率较低的云计算业务占比持续提升，另一方面公司各业务线毛利率均有所承压，上半年网络安全、云计算及IT基础设施、基础网络和物联网业务毛利率分别同比下降1.24%、5.31%、4.30%。为应对外部环境的不确定性，公司持续进行降本增效，上半年销售、管理和研发费用整体同比下降7.36%。此外，2024上半年公司经营性净现金流为-9.77亿元，同比减少239.94%，主要是因为公司为应对部分上游原材料涨价而进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加。 云计算业务占比提升，企业客户展现较强韧性。分业务看，1）2024上半年公司网络安全业务实现收入13.98亿元，同比减少7.34%，占公司整体收入比重为51.65%，主要是因为下一代防火墙AF、全网行为管理AC等成熟产品线收入持续下滑，XDR、安全托管服务（MSS）等新兴业务尽管保持增长，但收入规模仍较小，对安全业务整体增长的拉动效果尚不明显；2） 上半年云计算及IT基础设施业务实现收入11.06亿元，同比减少4.43%，占公司整体收入比重提升至40.85%，主要是由占比较高的桌面云产品收入下降较多所致；3）上半年基础网络及物联网业务实现收入2.03亿元，同比减少24.13%，占公司整体收入比重为7.50%，主要是由信锐网科在传统商业市场的收入下滑所致。分行业看，企业客户对IT建设的需求表现出一定韧性，2024上半年企业客户收入同比增长2.51%，而政府及事业单位、金融及运营商客户的收入分别同比下滑15.88%、18.23%。 投资建议 公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，虽然短期业绩承压，但 中长期来看，随着宏观经济恢复及行业政策落地，同时新业务快速发力，将带动公司增速提升。预计公司2024-2026年EPS分别为0.59\0.93\1.28，对应公司8月23日收盘价45.67元，2024-2026年PE分别为77.21\49.29\35.62，首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示 产品迭代不及预期。目前公司的成熟产品线收入持续下滑，而新兴战略业务产品仍保持增长，若未来公司新兴产品的迭代升级不达客户或市场预期，将对公司发展产生不利影响。

     深信服(300454) 事项： 公司公告2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营业收入27.07亿元，同比减少7.72%，实现归母净利润亏损5.92亿元（vs去年同期亏损5.54亿元）。 平安观点： 公司业务增长依旧承压，单季营收降幅收窄。2024年上半年公司实现营业收入27.07亿元，同比减少7.72%。单季度来看，公司第二季度实现营业收入16.72亿元，同比减少2.84%，降幅较第一季度（YoY-14.66%）有所收窄。分业务板块来看，公司上半年网络安全业务收入约13.98亿元，同比减少7.34%，占公司营收比重为51.65%。云计算及IT基础设施业务收入约11.06亿元，同比减少4.43%，占公司营收比重40.85%。基础网络及物联网业务收入约2.03亿元，同比减少24.13%。利润端来看，公司2024年上半年实现归母净利润亏损5.92亿元，相较去年同期亏损5.54亿元略有扩大。 毛利率同比下降，三费（销售、管理、研发费用）合计同比减少。毛利率方面，公司2024年上半年毛利率61.34%，相比2023年同期下降3.14pct，主要是由于网络安全业务和云计算业务毛利率同比下降，以及毛利率较低的云计算业务占比提升所致。费用方面，公司持续实施降本增效措施，2024年上半年三费（销售、管理、研发费用）合计25.32亿元，同比减少7.36%，但由于收入负增长影响，导致公司上半年期间费用率同比略有抬升0.59pct至89.97%。 公司持续提升产品竞争力。应对内外部环境变化带来的挑战和机遇，一方面，公司持续加大对AI技术的研发投入，发布了深信服安全GPT3.0升级版本，截至2024年5月，已有超过130家用户在真实环境中完成了深信服安全GPT的测试应用与交付。我们认为公司前瞻布局人工智能领域，有望为公司中长期发展注入增长动能。另一方面，公司发布超融合/云平台（HCI&SCP&sCloud）6.10.0版本，该版本在信创升级、 软件定义可靠性、业务高性能、云内原生安全等领域做了技术提升。存储EDS发布了502高性能版本，面向高精尖领域非结构化数据生产场景，如软件开发、芯片设计、视频制作等，文件读取性能显著提升，我们认为公司积极提升产品市场竞争力，有助于公司根据需求变化及时进行市场资源的调配，把握关键市场机会。 盈利预测与投资建议：根据公司的2024年半年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别2.12为亿元（前值为3.08亿元）、3.12亿元（前值为4.52亿元）、4.32亿元（前值为6.14亿元），对应EPS分别为0.50元、0.74元、1.03元，对应8月26日收盘价的PE分别为92.8倍、63.0倍、45.5倍。公司是国内较为领先的ICT厂商，在网络安全、云计算和基础网络等方面都有着较强的竞争力。虽然，近年来受到内外部因素的影响，公司业绩出现一定波动，但公司的核心竞争力依然存在，并且在网络安全、人工智能、云计算等领域持续突破，我们依然看好公司的行业地位和中长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中落后。3）经济恢复不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。

     深信服(300454) 事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年实现营业收入27.07亿元（-7.72%），归母净利润-5.92亿元，亏损同比扩大6.94%；扣非净利润-6.54亿元，亏损同比扩大11.30%。2024Q2实现营业收入16.72亿元（-2.84%），归母净利润-1.03亿元，亏损同比缩窄27.10%，扣非净利润-1.44亿元，亏损同比缩窄10.73%。 Q2单季度收入降幅收窄，企业客户韧性增长，政府及事业单位、金融及运营商客户下滑：公司上半年收入整体来看符合预期，Q2单季度收入降幅为2.84，相较于Q1降幅14.66%有较大幅度收窄。收入结构方面，分业务来看，报告期内，网络安全业务实现营业收入13.98亿元（-7.34%），占整体收入比例为51.65%。受下游景气度影响，公司成熟产品如下一代防火墙AF、全网行为管理AC等收入下滑，而战略新产品如XDR、安全托管服务（MSS）等收入规模较小，虽然增长但无法拉动整体网安板块增长。云计算及IT基础设施业务实现营业收入11.06亿元（-4.43%），占整体收入比例为40.85%。其中，SDDC产品线（含超融合HCI产品）、存储、托管云等产品收入保持增长，桌面云产品收入下降较多。基础网络及物联网业务实现营业收入2.03亿元（-24.13%）。分行业客户来看，报告期内，企业客户IT支出需求呈现韧性增长（+2.51%）；政府及事业单位、金融及运营商客户收入同比下滑15.88%、18.23%。 毛利率下滑，业绩符合预期：公司2024年上半年，公司毛利率为61.34%（-3.14pct），三大业务毛利率均有所下滑，毛利率较低的云计算业务占比提升。费用率方面，2024H1公司研发费用率为39.82%（+1.03pct），销售费用率为46.69%（-1.32pct），管理费用率为7.03%（+0.66pct）。 产品持续创新升级，AI能力增强市场竞争力：2024年上半年，公司在网络安全、云计算及IT基础设施、基础网络及物联网领域发布了多项新技术和产品，以应对技术密集型行业不断变化的市场需求。网络安全方面，公司推出了安全运营方案、新一代终端安全产品aES、AI赋能的下一代防火墙AF，以及安全GPT3.0等，强化了安全分析、终端安全管理和钓鱼攻击防护能力。云计算及IT基础设施方面，公司发布了软件定义数据中心SDDC产品线的更新，包括超融合/云平台的增强功能、AI算力平台AICP、自研容器云平台SKE，以及托管云服务和桌面云的改进。此外，还推出了云安全访问服务SASE的一体化办公解决方案。基础网络及物联网业务方面，公司发布了全网智能2.0网络解决方案、智感交换机产品，以及物联网领域的新一代硬件SI-WM05智能会议主机，提升了网络智能化运维能力和会议体验。这些创新和突破不仅增强了公司的市场竞争力，也提高了客户的满意度和业务效率。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收分别为76.87/81.36/90.91亿元，同比增长0.32%、5.84%、11.74%；归母净利润分别为2.09/2.25/2.51亿元，同比增长5.74%、7.62%、11.58%；EPS分别为0.50/0.54/0.60元，当前股价对应2024-2026年PE为91.66/85.17/76.34倍，维持评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险，新产品推进不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

     深信服(300454) 核心观点 二季度收入降幅大幅收窄。公司发布24年中报，公司上半年收入27.07亿元（-7.72%），归母净利润-5.92亿元（-6.94%），扣非归母净利润-6.54亿元（-11.30%）。单Q2来看，公司收入16.72亿元（-2.84%），归母净利润-1.03亿元（+27.10%），扣非归母净利润-1.44亿元（+10.73%）。上半年整体需求恢复仍较为缓慢。 上半年各业务均有下滑，企业市场呈现需求韧性。分业务来看，公司网络安全业务收入约13.98亿元（-7.34%），主要是由于防火墙、行为管理等成熟产品收入下滑。云计算及IT基础设施收入11.06亿元（-4.43%），其中SDDC产品线等保持增长，桌面云收入下降较多。基础网络及物联网业务收入约2.03亿元（-24.13%）。行业来看，企业市场增长2.51%，政府及事业单位、金融及运营商客户的收入表现不佳，同比下滑15.88%、18.23%。 持续加强费用管控，合同负债呈现较高增长。公司毛利率为61.34%，同比下降3.14个百分点，主要由于云计算毛利率下降，且占比有所提升。公司持续降本增效，销售、管理、研发费用同比变化-10.26%、+1.93%、-5.29%。经营活动产生的现金流量下降较大，主要是Q1公司应对部分上游原材料涨价，进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加。上半年合同负债达到13.88亿元，同比增长19.45%。 IT产业依然承压，持续积累静待回暖。基础IT受到宏观景气恢复节奏影响较大，企业市场正增长，合同负债增长一定程度显示了积极信号。公司上半年持续发布新产品和升级，安全领域：基于全球海量POP节点，实现跨国组网业务访问速度提升10倍以上；安全GPT已累计在130多家企业真实环境测试和应用等。云计算领域：超融合6.10.0版本新增五大功能，深信服AI算力平台AICP，实现一半推理成本五倍推理性能。另一方面，随着VMware消减国内团队，不支持简体中文等，其对国内市场支持力度减弱，公司有望进一步加大对VMware的替换。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“优于大市”评级。由于宏观经济复苏节奏影响，下修盈利预测。预计2024-2026年归母净利润3.40/5.73/7.64亿元（原预测24-26年为4.21/6.94/9.25亿元）。对应当前PE为56/33/25倍。考虑到公司当前逐步恢复，产品积累日益深厚，需求回暖后仍有较大业绩弹性，维持“优于大市”评级。

     深信服(300454) 事件：公司发布2023年年报，收入76.62亿元，同比增加3.36%；归母净利润1.98亿元，同比增加1.89%。 公司发布2024年一季报，收入10.35亿元，同比减少14.66%；归母净利润-4.89亿元，同比减少18.64%。 业绩保持稳健。2023年，公司网络安全业务收入38.92亿元，同比减少0.14%；云计算及IT基础设施业务收入30.90亿元，同比增长8.07%，其中超融合HCI产品收入保持了较为稳定的增长；基础网络和物联网业务6.80亿元，同比增长3.70%。 融合AI、云和安全。公司于国内率先推出深信服自研大模型——安全GPT（Security GPT），安全GPT是公司利用多年安全领域AI研发积累的高质量数据、算力、人才优势，凝聚公司安全能力，构建的以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式的垂直领域大模型。在2024年春季新品发布会中，公司持续发布了安全GPT3.0升级版本，对抗定向钓鱼攻击检出率突破91.4%，远远超越传统方案。公司“信服云”已拥有广泛的生态合作伙伴，构建了基础设施、私有云、托管云、桌面云、边缘计算等，并且与安全、管理相结合。 行业地位保持稳定。根据Gartner、IDC等机构的排名，公司在态势感知、零新任、全网行为管理、VPN、应用交付、下一代防火墙、网络威胁检测与响应、远程托管安全服务、超融合HCI软件、桌面云终端等网络安全以及云计算领域领先，彰显公司的网络安全和云计算实力。 投资建议：继续看好公司的网络安全赛道以及云计算机赛道。预计2024-2026年公司的EPS分别为0.57\0.66\0.93元，维持“买入”评级。 风险提示：新业务领域不及预期；行业竞争加剧。

     深信服(300454) 核心观点 一季度整体承压，收入同比下降。公司发布24Q1财报，收入10.35亿元（-14.66%），归母净利润-4.89亿元（-18.64%），扣非归母净利润-5.1亿元（-19.65%）。主要是24Q1公司订单情况依然低迷，去年同期需求有短暂反弹，而当下经济依然复苏缓慢。公司在今年第一季度对市场销售策略、人员及组织架构进行了一定程度的调整，二季度有望逐步回暖。 公司积极备货影响现金流，费用控制持续。公司毛利率58.18%，同比下降3.93个百分点，主要是原材料价格上涨，为此公司也做了策略性备货。经营活动现金净流量-11.54亿元，下降较大，主要是购买原材料支付的货款，以及支付年终奖较去年增加。其中购买商品、接受劳务支付现金比23Q1增长了约3.7亿，主要是购买原材料备货，公司存货同比23Q1也增加了2.5亿。费用方面，公司销售、管理、研发费用同比变化为-4.84%、-2.74%、-8.17%，整体费用仍在收缩。 技术持续耕耘终有回报，公司超融合市场份额提升至第一。根据IDC数据，2023年第4季度，公司超融合以22.1%的市场占有率位列全国第一；2023年全年，公司超融合以17.5%的市占率，在中国超融合市场位居第一。公司从2011年就开始全自研虚拟化技术，迅速做到市场第三的份额，更是在今年突破至第一。在国产化背景下，公司当前不仅功能对标VMware，实现平滑迁移替换，在热升级、DRS智能调度等技术还能实现更优的性能。而公司云桌面业务也是市场第一，随着Citrix宣布退出中国市场，公司有望收获更多市场份额。同时，IDC数据显示，公司应用交付AD以23%的市场占有率再次荣登2023年Q4榜首；在2022、2023年度连续两年保持全国市场占有率第一，多项技术也超越了F5。公司从安全行业跨界云计算领域，技术深耕终逐步超越国外厂商，形成替代。 AI安全仍是IT场景的最佳实践，公司安全GPT实现“人机共智”。公司2018年即在国内率先落地安全托管服务MSS，探索AI赋能下的SecOps。结合当下真实场景的用户互动与安全运营，形成了“大模型+数据+安全和算法专家”的强大“数据飞轮”。目前在5000+用户及四大行业化安全运营中心的落地实践中，获得了各行业用户的高度认可，有望成为IT安全运营等团队必备。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2024-2026年营业收入为84.09/95.44/111.39亿元，增速分别为10%/14%/17%，归母净利润为4.21/6.94/9.25亿元，对应当前PE为54/33/25倍，维持“买入”评级。

     深信服(300454) 事件概述 公司近期发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业收入10.35亿元，同比增长3.36%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长1.89%。2024年一季度，公司实现营业收入10.35533365999亿元，同比下降14.66%，实现归母净利润-4.89亿元，同比下降18.64%。公司2024Q1业绩相对承压，我们认为下游需求拐点仍需等待。 收入静待需求复苏，经营现金流保持良好 收入端来看，根据年报披露，2023年国内宏观经济环境复苏力度较弱，下游客户的投入仍然谨慎、采购流程变长、需求恢复较为缓慢，加之市场竞争激烈、公司对外部环境变化的响应不够及时等多重因素影响，公司实现营业收入微增。 分产品线来看，公司网络安全业务收入38.92亿元，同比下降0.14%；云计算及IT基础设施业务收入30.90亿元，同比增长8.07%；基础网络及物联网业务收入6.80亿元，同比增长3.70%。业务亮点来看，根据年报披露，国内市场包括能源、交通等在内的行业客户维持较高的订单增速，企业客户收入增速达到19.73%；同时，海外市场收入规模也延续较高的增长态势，收入增速为47.98%。 毛利率和费用端来看，根据年报披露，2023年公司综合毛利率为65.13%，同比2022年提升1.3pct。2023年公司三费（研发、销售、管理费用）增速为5.77%，持续控制在合理范围内。其中，由于业务活动增加，市场和营销经费支出较多，销售费用的增速较高，为12.07%。公司总体仍然维持了降本增效的总体战略。 现金流来看，公司2023年经营性现金净流入为93.06亿元，同比上升7.34%；其中，销售商品、提供劳务收到的现金为87.30亿元，同比上升7.40%。公司在外部环境承压的背景下，依然实现了良好的现金流表现，体现出公司稳健经营的发展理念。 全产品线融入AI能力，升级产品能力 网络安全产品方面，根据年报披露，公司2023年于国内率先推出深信服自研大模型——安全GPT（Security GPT），安全GPT是公司利用多年安全领域AI研发积累的高质量数据、算力、人才优势，凝聚公司安全能力，构建的以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式的垂直领域大模型。在2024年春季新品发布会中，公司持续发布了安全GPT3.0升级版本，对抗定向钓鱼攻击检出率突破91.4%，远远超越传统方案。 超融合HCI产品方面，根据年报披露，公司通过自研创新技术融入AI能力，实现主动监测、分析及部署，大幅提升对各类故障的精准预测和定位能力；存储产品方面，公司存储EDS发布了501高性能版本，通过自研技术的创新，帮助用户实现存储容量扩展、性能的兼得。存储EDS在AI训练、芯片设计、测绘作业、视频制作等高精尖场景中为用户提供了高性能的运行体验。 投资建议： 深信服作为国内企业级ICT解决方案的提供商，兼具网安和云计算两大业务板块，有望实现安全和云的深度融合，在云化和服务化的战略下取得新的业务增长。我们预计公司2024/25/26年实现营业收入83.20/91.32/101.16亿元，实现归母净利润2.77/4.06/5.31亿元，维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价79.24元，相当于2024年的4倍动态市销率。 风险提示：下游客户需求不及预期；技术研发不及预期。

     深信服(300454) 核心观点： 事件：公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入10.35亿元，同比减少14.66%；归母净利润亏损4.89亿元，亏损扩大18.64%；扣非归母净利润亏损5.1亿元，亏损扩大19.65%。 业绩承压，费用管控严格。公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入10.35亿元，同比减少14.66%；归母净利润亏损4.89亿元，亏损扩大18.64%；扣非归母净利润亏损5.1亿元，亏损扩大19.65%，业绩承压；毛利率为58.18%，较去年同期减少3.93个百分点；销售费用为6.36亿元，同比减少4.84%，管理费用为0.9亿元，同比减少2.74%，研发费用为5.32亿元，同比减少8.17%。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为61.48%/8.74%/51.373%，均较去年同期有所减少。 “AI First”战略得到强化，产品竞争力不断提升。报告期内，公司发布安全GPT3.0升级版本、自研AI算力平台、安全建设新范式2.0、EDS存储全新版本与容器引擎SKE。这些产品的发布，体现了深信服在AI和云化赋能创新方面的加码投入，旨在通过技术升级和新产品推出，为用户提供更简单、更安全的数字化解决方案。安全GPT3.0升级版本在对抗定向钓鱼攻击检出率上取得了显著提升，达到了91.4%，远超传统方案。这一成果不仅展示了深信服在AI技术应用上的进步，也为用户提供了更加高效和安全的网络环境。此外，公司还首发了自研AI算力平台，这标志着公司在自主研发能力上的进一步加强，有助于推动公司在AI领域的技术创新和应用拓展。同时，安全建设新范式2.0的推出，以及EDS存储全新版本与容器引擎SKE的发布，都是围绕提升用户体验和满足市场需求进行的产品更新和优化。这些产品的发布对深信服而言，不仅是其“AI First”战略实施的具体体现，也有助于公司在激烈的市场竞争中保持领先地位，同时也为用户带来了更加丰富和先进的产品选择，推动了整个行业的技术进步和发展。 投资建议：我们预计，公司2024-2026年营业收入为81.84/90.83/103.62亿元，公司2024-2026年EPS为0.58/0.75/1.02元，对应市盈率分别为95.11X/73.69X/53.91X，公司作为网安与云计算龙头公司，随着下游景气度回暖，业绩增速逐步恢复，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：下游企业端景气度不及预期的风险;市场空间受限的风险。

     深信服(300454) 核心观点 2023年受经济复苏较弱影响，四季度恢复增长。公司发布2023年报，全年实现营收76.62亿元（+3.36%），归母净利润1.98亿元（+1.89%），扣非归母净利润1.10亿元（+9.97%）。单Q4来看，公司收入28.54亿元（+7.08%）归母净利润7.43亿元（-16.55%），扣非归母净利润7.12亿元（-20.93%）公司在23年股权激励费用约为3.83亿元，根据测算24年约为2.31亿元，激励摊销对公司利润的影响有望在24年显著降低。 企业市场和海外仍保持较高增长。分业务看，网安收入38.92亿元（-0.14%）主要是传统产品订单增长不理想，毛利率81.24%略有提升。云计算收入30.90亿元（+8.07%），超融合稳定增长，毛利率47.47%，提升了3.91个百分点，供应链优化效果持续体现。基础网络收入6.80亿元（+3.70%），无线产品增速有所提升，毛利率也略有提升。分行业看，企业收入34.25亿元（+19.73%），政府及事业单位收入34.29亿元（-5.40%），金融及其他收入8.09亿元（-12.86%）。海外市场收入3.46亿元（+47.98%）。 人员优化下，毛利率回升，报表质量恢复明显。公司23年人员为8407人，相比22年减少了749人，主要技术人员减少了572人。近期公司还发布了《2023反腐总结》，2023年74名员工（含16名干部）因违规违纪受罚，其中42人被辞退。公司管理持续优化，在人员收缩背景下，整体毛利率提升1.31个百分点；整体收入虽然增长不多，但质量极高，人均创收达到91.14万，同比提升12.57%。费用率方面，管理和研发费用率均出现下降，销售费用率增长了2.74个百分点，主要是相比22年疫情影响正常商业活动，23年正常开展市场营销活动。三费增速为5.77%，管控效果逐步显现。 坚定看好AI+安全应用，云计算竞争力持续提升。公司近年来以“AIFirst为创新研究战略，安全GPT、AIOps等多个产品已经落地应用。其中安全GPT不到1年时间迭代至3.0版本，提升各类攻击检测精准度之外，有望大幅提升运维效率。参考微软security Copilot成功商业化定价，该领域是极具确定性的方向。公司发布了AI算力平台以及存储EDS520版本，超融合690持续得到市场认可，云计算业务仍具备广阔成长空间。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“买入”评级。由于经济复苏节奏影响，我们下修盈利。预计2024-2026年归母净利润为4.21/6.94/9.25亿元（原预测24-25年为6.35/10.09亿元），对应当前PE为57/35/26倍。考虑到公司应对经济下行调整效果显著，人效持续提升，24年有望逐步反转，维持“买入”评级。

     深信服(300454) 事件： 公司于2024年4月9日收盘后发布《2023年年度报告》。 点评： 营业收入和利润实现平稳增长，整体毛利率水平有所提升 2023年，受多重因素影响，公司实现营业总收入76.62亿元，同比增长3.36%；实现归母净利润1.98亿元，同比增长1.89%；实现扣非归母净利润1.10亿元，同比增长9.97%；公司整体毛利率为65.13%，同比上升1.31%；三费（研发、销售、管理费用）增速为5.77%，持续控制在合理范围内。分产品来看，网络安全业务实现收入38.92亿元，同比微降0.14%，毛利率为81.24%；云计算及IT基础设施业务实现收入30.90亿元，同比增长8.07%，毛利率为47.47%；基础网络和物联网业务实现收入6.80亿元，同比增长3.70%，毛利率为53.24%。 海外业务实现快速增长，自研安全GPT效果出色 国内市场中，能源、交通等行业客户维持较高的订单增速，企业客户收入增速达到19.73%；海外市场收入增速达47.98%。公司于国内率先推出深信服自研大模型——安全GPT(Security GPT)，是公司利用多年安全领域AI研发积累的高质量数据、算力、人才优势，凝聚公司安全能力，构建的以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式的垂直领域大模型。在2024年春季新品发布会中，公司持续发布了安全GPT3.0升级版本，对抗定向钓鱼攻击检出率突破91.4%，远远超越传统方案。 超融合HCI保持较为稳定的增长，产品持续创新迭代 云计算及IT基础设施业务方面，超融合HCI产品收入保持了较为稳定的增长，新发布了全新的6.9.0版本，一方面通过自研创新技术融入AI能力，实现主动监测、分析及部署，大幅提升对各类故障的精准预测和定位能力；另一方面进一步完善了信创能力，保障信创与非信创模式下产品的功能和质量一致，进一步提升资源利用率和产品性能。同时，存储EDS也发布了501高性能版本，通过自研技术的创新，帮助用户实现存储容量扩展、性能的兼得，在AI训练、芯片设计、测绘作业、视频制作等高精尖场景中为用户提供了高性能的运行体验。 盈利预测与投资建议 公司主要聚焦网络安全和云计算行业，不断更新迭代既有产品和解决方案，未来持续成长空间广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为82.18、90.67、98.11亿元，归母净利润为3.02、4.54、6.29亿元，EPS为0.72、1.08、1.50元/股，对应的PE为80.23、53.29、38.46倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。 风险提示 市场需求疲软及经营业绩下滑的风险；网络安全和云计算市场竞争加剧的风险；新业务投入偏离用户需求，市场推进不及预期的风险；上游存储类配件涨价带来的硬件整体采购成本上涨的风险；研发、销售投入加大及股权激励计划费用摊销致期间费用较高，未能带来营收和利润预期增长的风险；核心技术泄密及核心技术人员流失的风险；公司规模扩张带来的管理风险。

     深信服(300454) 事项： 公司发布2023年年报，2023年实现营业收入76.62亿元，同比增长3.36%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长1.89%。2023年利润分配预案为：拟每10股派现金0.5元（含税）。 平安观点： 网络安全业务依旧承压，企业客户需求表现出相对韧性。2023年公司实现营业收入76.62亿元，同比增长3.4%，分项来看，1）2023年公司网络安全业务实现收入38.92亿元，同比减少0.14%（vs-0.62%，23H1），主要是由于全网行为管理AC、移动安全、应用交付AD等成熟产品线的新增订单情况不理想。2）云计算及IT基础设施业务实现收入30.90亿元，同比增长8.1%，在这背后超融合HCI产品收入保持了较为稳定的增长。3）基础网络和物联网业务实现收入6.80亿元，同比增长3.7%，其中，主力型号的无线产品增速有所提升，而物联网、交换机业务受行业竞争加剧影响增速较缓。分行业来看，公司来自企业、政府及事业单位、金融及其他分别实现收入34.25亿元、34.29亿元、8.09亿元，分别同比增长19.7%、-5.4%、-12.9%，企业客户对IT建设的需求表现出较好的韧性，包括能源、交通等在内的行业客户维持较高的订单增速。利润端来看，公司2023年实现归母净利润1.98亿元，同比增长1.9%，现金流表现相对更为强劲，经营性现金流净额9.47亿元，同比增长27.0%。 毛利率同比提升，研发投入保持积极。公司2023年毛利率为65.13%，同比提升1.31pct。随着公司云化、服务化战略转型的推进，对供应链上游供应商的影响力有所提升，在这背后，公司网络安全、云计算及IT基础设施、基础网络和物联网三项业务的毛利率分别同比提升0.74pct、3.91pct、0.19pct至81.24%、47.47%、53.24%。公司2023年期间费用率为66.93%，同比抬升1.45pct，主要由于业务活动增加带动市场营销支出增多，公司2023年销售费用27.02亿元，同比增长12%，销售费用率同比上升2.74pct至35.26%。研发方面，2023年公司研发投入（公司研 发投入全部费用化）22.66亿元，同比增长0.82%，研发费用率为29.58%，仍然保持较高水平的投入力度。公司2023年净利率同比小幅下降0.03pct至2.59%。 公司为网络安全行业领先企业，前瞻布局大模型安全GPT。公司是国内较早从事网络安全业务的企业之一，经过多年积累和发展，公司已成为国内网络安全行业领先企业之一。公司于全球率先推出IPSec／SSL二合一VPN网关，定义了上网行为管理品类；于国内率先推出下一代防火墙、云安全资源池；创新推出“平台+组件+服务”的安全建设新范式；截至2023年12月31日，公司参与编制的国家标准、行业标准等各类标准已发布超110项。2023年，公司推出安全GPT（SecurityGPT），成为国内首家发布自研安全大模型的网络安全厂商。安全GPT凝聚了公司的安全能力，构建以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式的垂直领域大模型。在2024年春季新品发布会中，公司发布了安全GPT3.0升级版本，对抗定向钓鱼攻击检出率突破91.4%，远超传统方案。近年来公司以“AI First”为创新研究战略，在安全GPT、SAVE3.0、NoDR、AIOps等多个产品中不断落地AI技术和能力，我们认为公司在人工智能领域的前瞻布局，有望为公司中长期发展注入增长动能。 云计算服务能力持续提升，超融合市场地位保持前列。云计算领域，公司从2012年开始布局云计算业务，持续推进云计算产品、服务及解决方案的研发，以及超融合HCI、托管云、智能边缘技术等关键技术和产品的革新升级。超融合方面，公司已构建起全栈能力，公司超融合HCI软件产品自2017年至2022年连续6年市占率稳居市场前列，2023年上半年及2023年第三季度中国市场占有率前二。2023年，公司超融合Sangfor HCI和云平台SCP发布了全新6.9.0版本，一方面通过自研创新技术融入AI能力，实现主动监测、分析及部署，大幅提升对各类故障的精准预测和定位能力；另一方面进一步完善了信创能力，保障信创与非信创模式下产品的功能和质量一致，进一步提升资源利用率和产品性能。同时，公司存储EDS也发布了501全新架构版本，通过自研技术的创新，帮助用户实现存储容量扩展、性能的兼得，目前存储EDS在AI训练、芯片设计、测绘作业、视频制作等高精尖场景中为用户提供了高性能的运行体验。 盈利预测与投资建议：根据公司的2023年年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为3.08亿元（前值为3.35亿元）、4.52亿元（前值为4.23亿元）、6.14亿元（新增），对应EPS分别为0.73元、1.08元、1.46元，对应4月10日收盘价的PE分别为78.1倍、53.1倍、39.1倍。公司是国内较为领先的ICT厂商，在网络安全、云计算和基础网络等方面都有着较强的竞争力。虽然，近年来受到内外部因素的影响，公司业绩出现一定波动，但公司的核心竞争力依然存在，并且在网络安全、人工智能、云计算等领域持续突破，我们依然看好公司的行业地位和中长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中落后。3）客户需求不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。

     深信服(300454) 事件概述：2024年4月9日，深信服发布2023年度报告，2023年实现营收76.62亿元，同比增长3.36%；归母净利润1.98亿元，同比增加1.89%。 宏观经济弱复苏背景下彰显营收韧性，云化、服务化战略推动毛利率持续提升。2023年，国内宏观经济环境复苏力度较弱，下游客户需求恢复较为缓慢，但国内市场中企业客户对IT建设的需求表现出较好韧性，包括能源、交通等在内的行业客户维持较高的订单增速，企业客户收入增速达到19.73%；海外市场收入规模也延续较高的增长态势，收入增速为47.98%。同时公司云化、服务化战略转型的推进，云计算业务收入的不断增长，公司对供应链上游供应商的影响力不断提升，带动公司2023年毛利率提升至65.13%（yoy+1.31pct)；公司持续实施降本增效措施，三费（研发、销售、管理费用）增速为5.77%，持续控制在合理范围内，公司2023年实现净利率2.59%（yoy-0.03pct)。 各业务线持续优化升级，安全GPT打造安全新范式。1）网络安全业务：实现营收38.92亿元（yoy-0.14%），占公司整体收入下降至2023年的50.79%，虽然由于全网行为管理AC、移动安全、应用交付AD等成熟产品线的新增订单情况不理想导致收入未能实现增长，但公司XDR、安全托管服务（MSS）等在内的战略业务保持较快增长，同时率先推出深信服自研大模型安全GPT，着手构建以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式；2）云计算及IT基础设施业务：实现营收30.90亿元（yoy+8.07%），占营业收入比重上升至2023年的40.33%，公司超融合HCI产品收入保持了较为稳定的增长，同时存储EDS也发布501高性能版本；3）基础网络及物联网业务：实现营收6.80亿元（yoy+3.70%），占公司整体收入比重上升至2023年的8.88%，主力型号的无线产品增速有所提升，主要体现在制造业、医疗、高教等重点行业；而物联网、交换机业务受行业竞争加剧影响，增速不够理想。 坚持创新发展战略，AI与海外业务有望带来新增长点。1）实施AI First战略：深信服以“AI First”为创新研究战略，在各个产品中不断落地AI技术和能力，如安全GPT、SAVE3.0、NoDR、AIOps等；2）公司计划在国际市场不断扩大规模，在产品研发和人才培养等方面投入更多资源，追求更高的盈利水平。 投资建议：积极看待深信服云化、服务化战略带来的毛利率提升以及AI产品与海外业务的新增长点，预计深信服2024-2026年营收分别为83.25、101.37、123.68亿元，归母净利润分别为3.05、4.92、6.45亿元，2024年4月10日收盘价对应市盈率79X、49X、37X，维持“推荐”评级。 风险提示：技术发展不及预期；下游客户需求不及预期；行业竞争风险。