润泽科技(300442) 主要观点： 业绩回顾 2024年年报显示，公司全年实现营业收入43.65亿元，同比增长0.32%，实现归母净利润17.90亿元，同比增长1.62%。2025年一季报显示，公司Q1实现营业收入11.98亿元，同比增长21.40%，实现归母净利润4.3亿元，同比下滑9.29%。特别的，基于对公司未来发展信心，公司拟使用5-10亿元以集中竞价方式进行股份回购。 截至2024年，公司累计业绩承诺完成率为93.56%，一方面，IDC行业竞争加剧，价格战与同质化竞争持续升温；另一方面，ADIC行业需求旺盛，公司抓住窗口期对低功率机房进行升级改造导致公司短期业绩承压，截至3月末改造的IDC计费机柜总功率已超改造前的90%。此外，公司AIDC业务中前期用于引流的高性能算力模组业务出现波动，该业务属于一次性业务，公司通过全栈式的智算服务吸引了众多头部AI客户入驻。后续，公司将督促业绩补偿义务人进行业绩补偿。 行业：传统IDC行业竞争白热化，AIDC有望开启新一轮景气周期IDC行业上一波景气由移动互联网驱动，周期是从2015年到2020年，而后面临供给激增、低价竞争、行业出清，部分供应商后续扩容能力不足或服务质量下降，IDC行业已经经历了4-5年的下行周期。当前，散点的、不具备改造条件的低功率机柜市场仍然没有明确的复苏迹象，主要是现阶段的AI场景对流量的带动相对有限，行业更多体现出由IDC转向AIDC导致的去库存以及上架率的被动提升。 AIDC方面，智算中心是AI基建最绕不开的环节，在全球AI产业链上，国内光通信、服务器等厂商2024年相关收入快速增长，算力集群搭建所需的各类辅材如线缆、交换机等也都非常紧缺，产业链各环节最终都到归属到AIDC运行，因此AIDC的市场需求比较旺盛，早期以训练需求为主、全面转向推理则需求将进一步扩大。 公司：在AIDC领域获得优势卡位，拟交付机柜数量有望大幅增长公司已在京津冀（廊坊）、长三角（平湖）、大湾区（佛山和惠州）、成渝经济圈（重庆）、甘肃（兰州）和海南（儋州）等全国6大区域部署算力集群，全国合计规划61栋智算中心、约32万架机柜。最近两年公司一共新增交付IT功率合计约240MW，今年相对明确的交付IT功率合计约420MW，目前已交付和即将交付的机房全部取得投产订单，预计年内可完成上架并趋于成熟。同时，未来两年公司将开始涉足外延式发展，横向并购也可能会有新增交付。 传统IDC方面，公司凭借“低能级成本打高能级需求（客户在一线城市，机房在其卫星城）”、“自投、自建、自持、自运维物业（折旧摊销成本更低）”、“超大规模园区级算力中心（含综合管廊、变电站等设施，集约化程度高）”的廊坊模式获得了行业领先水平的上架率和毛利率。 AIDC方面，智算集群对空间集中度、网络传输设计、算力部署密度、运维管理水平提出更加严苛的要求。公司算力服务能力全行业领先，在空间距离、网络拓扑设计、路由路径、管理模式、高功率等方面均具备优势。公司前期通过出售算力模组引流，已率先卡位AI头部公司的模型训练环节，客户转向推理公司将率先受益。 液冷方面，公司将自研的液冷技术全面应用于全国多园区的下一代新型智算中心项目中，创造性地完成了高功率、高算网、高存储、多模组的多元融合架构智算集群基础设施设计，可实现单体建筑面积约22万平米、IT功率超200MW，在理论距离约束范围内可聚集13万张以上算力卡的集群，处于行业领先地位。 投资建议 我们调整公司2025-2026归母净利润预测值分别至27.47、33.58亿元（前值33.05、41.56亿元），新增2027年归母净利润预测值为37.44亿元。当前股价对应P/E分别为30.43/24.90/22.33，对应EV/EBITDA分别为22.79/19.14/16.92，维持“买入”评级。 风险提示 海外算力芯片禁售、国产算力芯片产能不足导致上架节奏不及预期，引流业务拖累公司整体盈利能力等。

     润泽科技(300442) 核心观点 润泽科技2024年总营业收入43.65亿元，同比上升0.32%；归母净利润17.9亿元，同比上升1.62%；扣非归母净利润17.78亿元，同比上升4.07%。公司2025年一季度单季营收11.98亿元，同比上升21.4%，环比上升32%；归母净利润4.3亿元，同比下降9%，环比上升55.5%。2024年，董事会提议，拟向全体股东按每10股派发现金红利1.288元（含税）。 公司正经历IDC向AIDC升级阵痛期，业绩短期承压。2024年公司IDC业务实现营收29.14亿元（占收比66.8%），同比下降7.6%，IDC业务毛利率47.53%，同比减少6.9pct。IDC业务短期承压主要原因为：对早期的多栋低功率数据中心进行升级改造，改造期间不形成服务费用，但同时折旧费用仍在发生。公司目前已逐步恢复上架，截止2025年3月末改造的数据中心计费机柜总功率已超改造前的90%。 公司AIDC业务快速发展，已引入众多头部优质客户。2024年公司AIDC业务实现营收14.5亿元，同比增长21%，AIDC业务毛利率51.7%，同比上升18.6pct。公司通过“引流策略”吸引了众多优质头部AI客户入驻，通过全栈式的智算服务赢得了AI客户深度信任。目前，公司京津冀、长三角及大湾区三大园区已交付和即将交付的算力中心全部取得投产订单。 公司稳步推进7个智算集群建设与交付，积极储备稀缺能耗资源，申请了国内首个IDC服务REITS。（1）公司已在全国6大区域建成了7个智算基础设施集群，公司在全国合计规划约61栋智算中心、32万架机柜。截至2024年末，公司累计交付14栋算力中心，部署机柜约8.2万架。今年预计还将交付5栋算力中心，合计约420MW（包括廊坊B1的200MW、平湖B1的100MW、佛山园区两栋楼的80MW、惠州园区的40MW）。（2）公司仍在扩充土地能耗资源，公司七大园区中五大园区（京津冀园区、长三角园区、惠州园区、重庆园区及兰州园区）已全部取得能耗资源，2024年公司能耗指标储备较2023年末增加约130%。（3）公司申请了行业内首批公募REITs，通过多元融资方式扩展主营业务，并积极实施横向并购巩固其市场地位。 风险提示：AI发展不及预期、行业资本开支不及预期、行业竞争加剧。投资建议：公司近期升级AIDC机柜处在阵痛期，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.93/32.92/40.30亿元（前次预测2025-2026年归母净利润分别为34.42/39.72亿元），当前股价对应PE分别为30/24/19X，对应EV/EBITDA分别为27/22/18x，维持“优于大市”评级。

     润泽科技(300442) 润泽科技发布2024年年报&2025年一季报。2025年4月28日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年，实现营业收入43.65亿元，同比增长0.32%；归母净利润17.90亿元，同比增长1.62%；扣非归母净利润17.78亿元，同比增长4.07%。2025年Q1实现营收11.98亿元，同比增长21.40%；归母净利润4.30亿元，同比下降9.29%；扣非归母净利润4.28亿元，同比下降8.97%。2024年公司AIDC业务营收同比上涨21.03%，占总营收比重从27.56%提升到33.25%，毛利率同比上涨18.65pct。2025年Q1销售毛利率同比下降9.86pct，主要系公司业务规模持续扩大，相应的成本增加所致。 前瞻性AI布局，精进笃行稳增长。2024年，公司依托前瞻性布局加速构建全国多园区智算集群，京津冀、长三角及大湾区三大园区共同发展。截至2024年末，公司已累计交付14栋算力中心，部署机柜约8.2万架，成熟算力中心上架率超过90%，且已交付的和即将交付的算力中心全部取得投产订单，2025年内可完成上架并趋向成熟。公司AIDC业务通过“引流策略”吸引了众多头部AI客户入驻，通过全栈式的智算服务赢得了AI客户深度信任。随着AIDC竞争兴起，高性能算力模组出售业务盈利空间大幅下滑，公司将逐渐减少该类业务投入，专注于新一代智算中心的建设交付。公司积极调动全部资源建设了平湖园区单体100MW和廊坊园区单体200MW两栋新一代智算中心，将在2025年内完成投运。 稀缺资源再扩充，双碳赋能夯根基。2024年，公司继续扩增土地能耗等核心资源要素，以保障园区级算力基础设施集群的稳定运行。截至2024年末，公司能耗指标储备较2023年末增加约130%。公司七大园区中五大园区（京津冀园区、长三角园区、惠州园区、重庆园区及兰州园区）已建、在建、待建项目已全部取得所需能耗，另外两大园区已建、在建项目已全部取得所需能耗。作为“液冷领先”的头部企业，公司紧抓高密算力趋势与“双碳”机遇，率先交付行业内首例整栋纯液冷智算中心。2024年，公司将自研的新一代冷板式液冷制冷技术全面应用于全国多园区新一代智算中心项目中，已实现单机柜40kW以上的高密度、绿色化部署。 投资建议：预计公司2025-2027年分别实现营业收入65.3亿元、81.2亿元、99.3亿元，实现归母利润23.8亿元、30.7亿元、38.6亿元，对应EPS分别为1.38元、1.79元和2.24元，对应04月29日收盘价P/E分别为33倍、26倍、21倍。在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，数据中心有望持续高增长。考虑到公司综合竞争优势突出，资源储备充分，有望加速发展。看好公司业务前景，维持“推荐”评级。 风险提示：政策落地不及预期；行业竞争加剧；业绩承诺可能不达标的风险。

     润泽科技(300442) 公司IDC及AIDC资源优质，或持续受益于AIGC浪潮，维持“买入”评级 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营收43.65亿元，同比增长0.32%，AIDC业务持续增长，实现归母净利润17.90亿元，同比增长1.62%，实现扣非归母净利润17.78亿元，同比增长4.07%。2025Q1公司实现营收11.98亿元，同比增长21.40%，实现归母净利润4.30亿元，实现扣非归母净利润4.28亿元，我们认为主要受部分IDC投产爬坡上架影响，短期利润增长承压。AIGC发展持续带来高功率机柜和大规模集群需求，公司多个算力中心有望陆续交付上架，考虑到机房爬坡初期折旧成本增长致使利润承压，我们下调2025和2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为26.20/32.72/37.64亿元（原30.72/39.36亿元），当前股价对应PE为30.4/24.4/21.2倍，公司是行业内液冷AIDC领军者，资源卡位核心地段，维持“买入”评级。 AIDC即将陆续交付投运，机柜规模持续增长 分业务来看，2024年公司IDC业务实现营收29.14亿元，AIDC业务实现营收14.51亿元，同比+21.03%。2023-2024年，公司加速扩容，一共新增交付6栋算力中心，合计约240MW，2025年明确交付将有5栋算力中心，合计约420MW。其中，廊坊B1200MW AIDC正在加紧建设中，预计2025年投运，该栋AIDC属于稀缺产品，议价能力较强，已与部分客户初步接洽，平湖B1100MW AIDC近期即将交付，2025年底趋向成熟，有望逐步贡献业绩增量。 持续优化节点布局，并适时并购扩张 截至2024年底，公司已在京津冀·廊坊、长三角·平湖、大湾区·佛山和惠州等全国6大区域建成7个AIDC智算基础设施集群，全国总规划61栋智算中心、约32万架机柜，已交付14栋算力中心，投产机柜数量约8.2万架，成熟算力中心上架率超90%，处行业领先水平。公司计划未来两年将涉足外延式发展，横向并购，重点关注京津冀、长三角等需求旺盛区域，持续强化市场竞争力。 风险提示：AI及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧等

     润泽科技(300442) 事件： 公司发布2024年报，2024年实现营业收入43.65亿元，同比增长0.32%；实现归母净利润17.90亿元，同比增长1.62%；实现扣非净利润17.78亿元，同比增长4.07%。营业收入确认口径调整，AIDC业务更加纯粹 公司AIDC业务通过“引流策略”吸引了众多头部AI客户入驻，通过全栈式的智算服务赢得了AI客户深度信任，但AIDC的相关销售业务的收入确认方法由“总额法”调整为“净额法”，对于前三季度营业收入进行差错更正。 24Q4营收利润受高性能算力模组业务盈利下滑冲击 公司24Q4营业收入实现9.08亿元，同比下降45.64%，归母净利润实现2.77亿元，同比下降56.89%。主要是因为随着AIDC竞争兴起，高性能算力模组出售业务盈利空间大幅下滑，Q4营收利润预计受到该业务较大影响。公司“引流策略”已取得较好成效，后续将逐渐减少该类业务投入，专注于新一代智算中心的建设交付。 抢占特殊窗口期，完成机房改造，IDC业务短期承压 公司于2023年底开始逐步对早期交付的多栋低功率数据中心进行升级改造，阶段性加大优惠力度，迅速斩获新增订单，已于2024年底逐步恢复上架，截止2025年3月末改造的数据中心计费机柜总功率已超改造前的90%。低功率升级改造造成公司短期业绩承压，IDC业务2024年实现收入29.14亿元，同比下降7.56%，毛利率47.53%，毛利率同比下滑6.93pct。但我们认为随着改造数据中心计费机柜逐渐回升，上架率或将爬升回到此前水平，公司IDC业务有望重回快速增长。 引流策略获取100%在手订单 公司采用“引流”策略开拓AIDC业务，虽然引流业务波动性较大，对公司的业绩稳定性预期造成影响，对业绩造成短期的阶段性影响，但是公司成功地开拓了多个头部AI客户，获取了充足的在手订单：截至24年底，公司在手订单资源充足。公司京津冀园区、长三角园区、大湾区园区已交付的及即将交付的算力中心全部取得投产订单，预计2025年可完成上架并趋向成熟，将形成稳定的现金流压舱石，为未来长期稳健发展提供基础保障。 稀缺能耗资源再度扩充 2024年，面对能耗资源稀缺性日益凸显，公司继续夯实业务发展根基，扩增土地能耗等核心资源要素，以保障园区级算力基础设施集群的稳定、安全、可靠、绿色运行。截至2024年末，公司能耗指标储备较2023年末增加约130%。公司七大园区中五大园区（京津冀园区、长三角园区、惠州园区、重庆园区及兰州园区）已建、在建、待建项目已全部取得所需能耗，另外两大园区已建、在建项目已全部取得所需能耗，有效地保证了公司业务稳健发展。 积极推进横向并购战略 公司将积极实施横向并购战略，通过内生外延协同发力，加速集聚行业优质资源，快速扩大市场份额，全力推进横向扩张战略，推动行业集中度提升。公司在手现金48亿，公司REITS项目目前已提交证监会、交易所审核，未来成功发行后将带来充足资金补充，积极关注公司外延收并购动态。 盈利预测与投资建议 基于公司2024年经营情况，以及高性能算力模组业务转售的冲击影响，我们调整公司盈利预测，但公司整体数据中心及智算中心仍在快速推进业务发展，稀缺资源持续扩充且订单维度赋能较快增长，平湖100MW及廊坊200MW的投运对于奠定公司AIDC领域竞争地位以及后续业务发展有较强意义。我们调整公司25-26年归母净利润为27/35亿元（原值为33/42亿元），预计27年归母净利润为44亿元，对应PE估值分别为30/23/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：机柜爬坡节奏不及预期的风险，AIDC业务拓展的风险，竞争激烈导致盈利水平下降的风险，政策相关风险