昆仑万维(300418) 事件：公司发布25年年报及26Q1业绩，25年公司实现营收81.98亿元，同比+44.78%，归母净利润-15.93亿元，与上年同期基本持平。26Q1公司实现营收25.70亿元，同比+45.69%，归母净利润-8.87亿元（去年同期亏损7.69亿元）。 营收延续较快增长，利润端承压。25年、26Q1公司营收增速较快，主要得益于AI短剧、Opera广告及AI技术商业化落地加速。分业务来看，25年opera广告业务收入（30.42亿元，同比+41.81%）、短剧和AI短剧平台业务收入（16.17亿元，同比+864.92%）、AI软件服务收入（2.05亿元，同比+430.86%）表现较快突出。公司利润端承压主要系1）公司加码研发投入巩固其在人工智能领域的领先地位；2）公司加大AI业务 广，25年、26Q1销售费用分别同比增长81.53%、83.49%；3）26Q1公允价值变动导致亏损2.94亿元，且投资收益导致损失1.29亿元。 “4+3”AGI战略发力，AI业务布局进一步深化。模型研发方面围绕“视频模型、音乐音频模型、世界模型、基座文本与多模态模型”四大SOTA级人工智能模型作为技术底座。产品层面已构建短剧和AI短剧平台、AI音乐、AI游戏、AISuperAgent、AI社交五大核心应用产品矩阵。此外，公司旗下芯片公司艾捷科芯已于4月完成5.5亿元增资，投后估值突破40亿元，持股比例降至48.65%，不再并表。 投资建议：我们预计公司2026-2028E归母净利润增速分别为+71.8%、+111.1%、+770.2%。考虑到公司为国内AI行业第一梯队企业，公司或将凭借AI形成较强竞争优势，维持“买入-A”评级。 风险提示：AI发展不及预期，政策风险，用户流失，投资业务波动等

     昆仑万维(300418) 核心观点 营收高速增长，战略投入导致利润端亏损。1）2025年公司实现营业收入81.98亿元，同比增长44.78%，归母净利润-15.93亿元（2024年为-15.95亿元），对应全面摊薄EPS-1.28元（2024年为-1.30元）。营收高增主要受天工AI板块拉动。业绩亏损主因销售费用同比大增81.53%至41.82亿元（市场推广费和渠道服务费增加），以及管理费用因股权激励费用同比+36.81%。扣非净利润-15.47亿元。综合毛利率68.61%（同比-4.95pct），受短剧业务快速增长带来的内容制作成本增加影响。经营活动现金流量净额-7.36亿元，2024年为+2.90亿元，主要因AI及短剧业务应收和推广支出前置；2）2026年Q1公司实现营业收入25.70亿元，同比增长45.69%；归母净利润-8.87亿元，同比亏损扩大15.34%（2025Q1为-7.69亿元），对应EPS-0.71元。 天工AI高速增长，短剧平台成为核心增长引擎。1）天工AI板块2025年实现收入23.69亿元（+251.74%），成为第二大收入来源。板块内短剧和AI短剧平台业务收入16.17亿元（+864.92%），单月流水近3600万美元，ARR超4亿美元，毛利79.19%。DramaWave（付费）与FreeReels（免费）双平台合计MAU稳居海外短剧全球第一。2026年Q1AI短剧占比快速提升，二季度有望持续提高，DramaWave正全面迈向专业化AI短剧平台；2）AI软件技术业务收入2.05亿元（+430.86%），天工超级智能体SkyworkSuperAgents、Mureka API等AI产品商业化加速推进；3）AI算力芯片方面，子公司艾捷科芯完成新一轮增资扩股，投后估值超40亿元。 Opera浏览器稳健增长，全球月活超2.84亿。Opera2025年实现营业收入6.15亿美元（+27.92%），经调整EBITDA1.43亿美元（+23.61%）。Q4全球MAU超2.84亿，年化ARPU升至2.49美元（+26.12%），OperaGX游戏浏览器MAU达3400万。以Opera为主的广告业务收入30.42亿元（+41.81%）搜索业务收入15.49亿元（+16.75%），广告业务毛利率43.66%（-7.31pct），搜索业务毛利率95.79%维持高位。 风险提示：应用落地不及预期；技术进步低于预期；投资业务不及预期等。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到业务开拓期费用前置、利润端有望持续改善，我们暂时维持盈利预测，预计26/27年归母净利润分别为0.41/4.13亿元，增加28年盈利预测7.59亿元，对应摊薄EPS=0.03/0.33/0.60元；从大模型、算力芯片到AI应用，公司全面布局，有望成为AIGC时代的平台型公司；商业化持续落地之下经营业绩有望逐步改善，继续维持“优于大市”评级。

     昆仑万维(300418) 投资要点 事件：2025年公司实现营收81.98亿元，同比增长44.78%，归母净利润为-15.93亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-17.25亿元。2026年一季度实现营收25.70亿元，同比增长45.69%，归母净利润-8.87亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-8.91亿元。收入端增长强劲，主要得益于短剧及AI业务商业化加速，但战略性的高研发与高销售投入使利润端仍在承压，2025年业绩略低于我们此前预期。 短剧与AI业务成为核心增长引擎。2025年公司AGI与AIGC业务商业化取得重要进展。分业务板块看，1）天工AI板块2025年实现收入23.69亿元，同比大增251.74%，成为公司第二大收入支柱。其中短剧和AI短剧平台业务表现尤为亮眼，全年收入16.17亿元，同比激增864.92%，截至2025年12月，月流水近3600万美元，ARR超4亿美元，已形成稳定的商业化基本盘。AI软件技术业务收入2.05亿元，同比增长430.86%。2）Opera2025年实现收入43.79亿元，同比增长28.11%，作为公司现金牛业务，持续稳健增长，Opera系列浏览器正全面向AI原生平台演进。3）StarMaker2025年收入10.59亿元，同比略降3.97%。 高研发与高销售投入导致利润端承压，但为长期发展构筑壁垒。2025年公司归母净利润为-15.93亿元，处于战略性投入期。利润端承压的主要原因：1）研发投入持续加码，全年研发费用16.76亿元，同比增长8.6%，用于巩固视频模型SkyReels、音乐模型Mureka等核心技术在全球的领先地位。2）市场推广力度显著加大，全年销售费用41.82亿元，同比大增81.53%，主要用于为短剧、AI音乐等新产品获取用户和流量。这两项战略性投入虽然短期内拖累了利润，但已帮助公司构建起差异化的技术壁垒，并推动了用户规模与流水的快速提升。 AI全产业链布局领先，多模态模型与应用生态协同效应初显。公司已构建起“四大SOTA模型（视频、音乐音频、世界模型、基座文本与多模态）+五大核心应用（短剧、音乐、游戏、SuperAgent、社交）”的完整AI生态。近期，SkyReels-V4和Mureka V8在Artificial Analysis等国际权威榜单中斩获多项全球第一，技术实力获国际认可。 盈利预测与投资评级：考虑到公司仍处于AI业务的战略投入期，研发与市场费用预计将维持高位，但收入增长潜力大，我们调整2026-2027年盈利预测，预计2026/2027/2028年营业收入分别为102/124/147亿元（2026/2027年前值为104/122亿元），EPS为-0.88/-0.47/-0.01元（2026/2027年前值为-0.34/0.08元），当前股价对应2026/2027/2028年PS分别为6/5/4倍。看好公司AI技术全球领先及商业化加速兑现，有望逐步实现盈利，维持“买入”评级。 风险提示：AI进展不及预期，经营性业务不及预期，行业监管风险。

     昆仑万维(300418) 事件回顾 12月11日，AI视频生成独角兽Runway正式发布了其首款通用世界模型（General World Model）——GWM-1，正式进军“世界模拟产业赛道。 事件点评 世界模型是目前AGI研究的重要方向，公司前瞻布局凸显技术稀缺性。世界模型是一类能够对现实世界环境进行仿真，并基于文本图像、视频及运动等多模态输入生成视频、预测未来状态的生成式人工智能模型。由于世界模型能够使AI具备类似人类的认知和推理能力，因此被业内视为通向AGI的重要技术路线之一，目前Google、DeepMind、Meta等头部机构均在积极推进相关研究。公司是国内首个同时推出3D场景生成与可交互视频生成模型的企业，早于25年2月即推出了世界模型-Matrix系列。2025年8月，公司进一步打造并开源Matrix-3D，其可实现从单图像生成可漫游的高质量三维场景，适用于游戏、影视、虚拟现实及具身智能等多个领域。目前Matrix-3D已在多个评估指标上优于360DVD、Imagine360、GenEx等主流模型并取得全景视频生成任务的SOTA成绩，技术稀缺性与领先性凸显。 AI能力保持行业领先，商业化水平有望持续加强。公司持续迭代AI产品，多款产品保持行业领先：视频方面，11月推出SkyReelsV3多模态视频生成模型，在声音画面同步、画面质量等关键指标上已接近主流闭源SOTA视频模型；音频方面，11月发布Mureka V7.6与Mureka O2模型，其中Mureka在音乐质量与提示词遵循等维度上已超过海外头部AI音乐产品同期表现水平；智能体方面，11月公司发布轻量化版本R1V4-Lite，在保持深度推理能力的同时，于单一模型中统一实现主动图像操作、外部工具调用与多模态深度研究三大能力。目前，公司AI产品已广泛覆盖办公协同、3D场景生成、AI社交及短剧等多个应用领域，后续伴随技术持续迭代及适用场景不断拓展，商业化能力有望进一步增强。 算力需求短期高增明确，关注芯片业务进展。伴随AI产业持续演进，视频、图像等新模态应用加速落地，算力需求有望持续增长。根据新华网报道，预计2025年中国智能算力规模将达到1037.3EFLOPS，较2024年增长43%；2026年规模有望进一步提升至1460.3EFLOPS，体量或将达到2024年的两倍。公司持续推进AI芯片研发当前关键模块的设计与验证进展顺利。后续伴随产品落地，有望形成新增长动能。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为71/80/89亿元，归母净利润分别为-4.40/0.13/2.74亿元，对应EPS-0.35/0.01/0.22元。以12月19日收盘价计算，对应PE分别为-114/3951/183倍，维持“增持”评级。 风险提示 技术进展不及预期风险；国际地缘政治风险；海外市场经营风险互联网产品生命周期风险。