芒果超媒(300413) 核心观点 2025年收入基本持平，利润端短期承压。1）2025年公司实现营业收入138.13亿元，归母净利润12.27亿元，同比分别变化-1.89%、-10.06%，对应全面摊薄EPS0.66元（2024年为0.73元）。利润下滑主因会员收入增长承压，叠加互联网视频业务投入加大（毛利率同比下滑8.73pct至26.60%）。扣非净利润11.52亿元（-29.93%），但扣非净利率仍达8.34%，盈利质量在长视频行业中保持良好。经营现金流净额11.84亿元，同比大幅改善（2024年为-0.25亿元）。2）2026年Q1公司实现营业收入30.84亿元，归母净利润1.99亿元，同比分别增长+6.35%、-47.37%，对应全面摊薄EPS0.11元。营收端企稳回升，利润端受毛利率承压及公允价值变动损失4455万元影响，降幅较大。扣非净利润1.87亿元（-38.53%），降幅略小于归母净利润。 互联网视频基本盘稳固，广告业务超预期回暖。1）2025年互联网视频实现收入101.26亿元（同比-0.52%），占营收比重73.31%，毛利率26.60%（同比-8.73pct）。其中：广告业务收入38.31亿元，综艺客户数量保持长视频平台首位，单客贡献值领跑行业，《国色芳华》《锦绣芳华》等剧集广告招商金额、首播单集广告数均创平台新高；会员业务收入46.46亿元，年末有效会员规模达7560万，人均单日使用时长表现良好，移动端MAU达2.68亿（同比+4.88%），但会员收入增长承压，主要受部分节目会员创收不及预期影响；2）内容端持续保持综艺领先优势。芒果TV综艺有效播放量稳居长视频平台首位（云合数据），综N代《歌手2025》《乘风2025》《你好，星期六2025》等保持强劲生命力；3）小芒电商2025年GMV达186亿元，首次实现年度盈利，战略定位由"IP商业化探索者"升级为"情绪经济引领者"。AI+超高清战略纵深推进，海外业务起步加速。芒果大模型基于百亿级参数规模，业务应用覆盖率达93%以上。"山海AIGC内容创作平台"支持从剧本到成片一站式制作。成立"AIGC创新内容中心"，聚焦虚拟晚会、虚拟艺人、AI真人剧、AI漫剧等领域。芒果TV国际APP累计下载量突破3亿次，日均活跃用户实现翻番，海外社媒账号矩阵订阅总量达3355万（同比+20%）。 风险提示：会员增长不及预期；技术发展低于预期；新业务拓展低于预期等。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑宏观背景及长视频行业整体压力，我们下调26/27年盈利预测至14.39/18.14亿元（前值为18.62/23.53），新增28年盈利预测为20.13亿元；摊薄EPS=0.77/0.97/1.08元，当前股价对应PE=25/20/18x。我们持续看好中长期公司内容与平台运营优势，维持“优于大市”评级。

     芒果超媒(300413) 2025Q4营收企稳向上，加码投入夯实长期增长基础，维持“买入”评级 公司2025年实现营收138.13亿元（同比-2%），归母净利润12.27亿元（同比-10%，落于预告区间），扣非归母净利润11.52亿元（同比-30%，超预告区间上限），毛利率23.1%（同比-5.9pct），期间费用率同比+2.5pct，净利率同比-0.7pct，毛利率下滑主要系公司对优质内容、新技术及业务加大投入提升成本，净利率稳定主要系公司计提递延所得税费用-3.2亿元。单Q4公司实现营收47.50亿元（同比+25%），归母净利润2.11亿元（同比扭亏），扣非归母净利润3.62亿元（同比-14%）。我们看好优质内容构筑长期竞争力，维持2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至18.57/21.30/22.74亿元，当前股价对应PE分别为19.7/17.2/16.1倍，维持“买入”评级。 2026Q1营收延续增势，高热度综艺及优质剧集陆续上线或助业绩回暖 公司2026Q1实现营收30.84亿元（同比+6.35%），归母净利润1.99亿元（同比-47%），扣非归母净利润1.87亿元（同比-39%），毛利率23.3%（同比-3.1pct），期间费用率同比-0.2pct，净利率6.5%（同比-6.4pct）。广告、运营商业务同比增长较快，利润下滑主要系公允价值变动及部分业务毛利率下降。Q2《乘风2026》抖音热度指数创《乘风》IP及2026年全网综艺新高，公司储备《美顺与长生》等剧集，精品内容或吸引用户订阅并提振广告主投放意愿，驱动业绩企稳回升。 内容优势或筑牢用户基本盘，布局潮玩IP、增设门店强化内容变现 据云合数据，公司2025年综艺有效播放量行业领先，影视剧有效播放量同比+28%，优质内容助2025年广告收入38.31亿元（同比+11%），据QuestMobile，平台2025年人均日使用时长行业领先，移动端MAU2.68亿（同比+5%），部分节目会员创收不及预期致会员收入同比-10%至46.46亿元。公司2025年上线微短剧5137部（同比增超14倍），拓展AI真人剧/漫剧等，内容质量/丰富度提升 或吸引更多用户。2025年内容电商收入22.40亿元（同比-14%），或系收缩低毛利业务影响，小芒电商GMV186亿元（同比+16%），首次年度盈利，推出首个潮玩IP“Cluebie”，“麦咭乐园”新增5家门店，内容变现能力提升或构筑新增长极。 风险提示：综艺剧集表现不及预期，AI应用进展不及预期等。

     芒果超媒(300413) 事件 芒果超媒发布2025年公司业绩预告公告：2025年公司归母净利润11~14亿元，同比-19.38%~+2.61%，扣非净利润8.7~11亿元（同比-47.11%~-33.12%）。 投资要点 2025年小芒电商迎盈利拐点芒果TV会员7560万 内容端，2025年芒果持续加码优质内容，影视剧有效播放量同比增加28%（代表剧集如《国色芳华》《锦月如歌》《水龙吟》《五福临门》等），微短剧战略加速推动，大芒计划在2025年上线超5000部微短剧，同比增加超14倍。会员端，优质内容是拉动会员新增的主驱动力，2025年芒果TV有效会员达7560万人，较2024年7331万人同比增加3.12%，在短剧及其它娱乐方式影响下用户稳定增长。小芒电商在2025年首次年度盈利，持续深耕IP衍生品开发拉动GMV。 芒果大模型赋能全流程业务静待AI业务成效 AI端，公司持续推进文化与科技融合发展，成立大模型实验室“山海研究院”，自研的“芒果大模型”，打造“数智化生产”制作新模式，“芒果大模型”赋能公司全流程业务，AIGC与数据驱动深度融入内容生产全链条，业务应用覆盖率超93%，主站APP全面启动AI改版，实现内容触达与用户体验全面提升。2025年公司在新业务布局、前沿技术创新与内容储备上持续加码提升运营成本，进而对2025年净利润带来承压，单季度看，2025Q4归母利润0.84~3.84亿元（较2024年同期-0.8亿元已扭亏为盈），迎2026年静待AI拉动业务新增。 芒果 TV 出海计划推进 海外创收同比增 24% 芒果 TV 国际 APP 致力于打造国有自主可控的一流出海平台，通过搭载芒果自研“跨模态多语种翻译大模型” ，芒果 TV 国际 APP 深度融合语境感知型字幕翻译、情感化语音复刻、生成式嘴型同步三大核心技术，实现影视内容的高质量跨语种智能译制。 2025 年全面升级“芒果出海三年行动计划”，芒果 TV 国际 APP 下载量 3 亿， 2025 年共 91 个内容项目发行至全球，海外创收 2.15 亿元，同比增加 24%，芒果 TV 国际 APP智能化基座升级项目入选国家文化出口项目， 同时“湖南卫视—芒果 TV”YouTube 账号 3351 万， 稳居省级媒体国际社媒中文账号订阅量首位， 通过芒果 TV 国际 APP 也有利于传播中国故事。 盈利预测 预测公司 2025-2027 年营收 142.20/148.96/156.26 亿元，归母净利润分别为 13.22/15.34/18.50 亿元， EPS 分别为0.71/0.82/0.99 元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为36.0/31.1/25.8 倍， 作为融媒体头部公司正处于新旧动能转换阶段， 优质内容产品供给拉动会员稳增， 小芒电商首次迎来业绩拐点，后续看 IP“cluebie” 咕噜比撬动情绪经济新进展以及看 AI 如何赋能文化内容新发展， 维持“买入”投资评级。 风险提示 新业务探索不及预期的风险、 其它娱乐方式分流的风险、 AI应用不及预期的风险、 海外 APP 运营不及预期的风险、 后续金鹰卡通业绩不及预期的风险、影游作品未过审查风险、艺人自身因素带来潜在风险、节目上线不及预期的风险、人才流失的风险、新技术应用不及预期的风险、宏观经济波动的风险。

     芒果超媒(300413) 投资要点 推荐逻辑：1）芒果超媒作为国内A股市场的国有控股长视频平台，独拥两块OTT与IPTV稀缺牌照，综艺领域头部地位稳固，综N代持续爆发，长剧补齐短板，短剧打造热点剧场，有望受益政策松绑。2）公司会员人数达7331万，鉴于芒果TV在内容生态建设上的持续投入与创新，会员价格缓慢提升，多层级会员体系有望拉动ARPPU增长。3）广告收入触底回升，25年Q3广告收入实现增长，全新广告商业模式有望拉动增长。 “广电21条”带来政策松绑，创新基因带来优质剧综持续爆发。“广电21条”取消电视剧集数上限并优化审查流程，为公司带来政策红利。1）综艺：《声鸣远扬》重启音综选秀，26年启动全新综艺节目《有勇气来岛》、《声起地平线》，2024年全网网络综艺霸屏榜前20中芒果贡献总有效播放量40.8%，综N代持续爆发。2）长剧：内外发力好剧制作，通过创新“超级合伙人”制度与行业头部创作者深度绑定，并与华策影视、中国移动咪咕公司开展紧密合作，《国色芳华》、《小巷人家》等爆款节目涌现。展望2026年《水龙吟》、《美顺与长生》、《欢聚》等重磅剧集即将上映。3）短剧：短剧聚焦自身IP，“热点剧场”享流量宝藏，依托自身IP打造《乘风2025》首部衍生短剧《乘风2025之三十而励》和《还珠》。芒果TV与红果短剧创新推出“果果剧场”，采用双平台分账共享流量机制。 会员：人数及收入稳健增长，ARPPU受益C端客户增长持续提升。2020-2024年，公司有效会员数从3613万增至7331万，会员收入由32.6亿元提升至51.5亿元，年均复合增长率达12.1%。然而2021至2023年间ARPPU下滑26%，2024年ARPPU仅为5.9元/月。主要受联合会员等促销策略摊薄单客收入影响。未来增长将依托优质内容强化用户吸引与留存，并通过SVIP等多层级价格策略推动ARPPU回升。相较爱奇艺等头部平台，芒果TV在会员定价体系（超过15元/月）与ARPPU水平上仍具提升空间，有望通过结构化调价与权益升级逐步缩小差距。 广告：首创硬广制播传一条龙服务，颠覆式开启全域营销新模式。芒果在面临传统广告下滑，互联网广告异军崛起的背景下，依托芒果“内容创意+制作拍摄+宣发传播”的核心优势，开辟出一条从品牌打造，场景内容和闭环转化一条龙的全新商业模式。深度解决目前行业痛点：1）于品牌方而言，将品牌打造与闭环转化融为一体，化解品牌广告与效果广告之间的对立矛盾；2）于芒果而言，深度挖掘旗下主持人/艺人/达人价值，依托全域6.58亿粉丝数量，实现品牌方对于芒果投入的价值延伸。启动新媒体营销，将使芒果能享受到互联网广告时代发展红利，互联网广告行业从2020年3919亿元增至2024年8919亿元，复合增速达到22.8%。依托于优质内容平台，将会是对于短视频广告形成降为打击。尽管芒果超媒广告收入从2021年54.5亿元下滑至2024年34.4亿元，随着全域营销的启动，广告业务有望迎来拐点。 盈利预测与投资建议：考虑到广电总局政策监管逐步放松，公司作为国内优质剧综制作公司加大制作投入，通过优质内容带动广告收入复苏，同时公司会员数量和收入持续增长，ARPPU还有较大提升空间，因此预计公司2025-2027年归母净利润为15亿元、19.6亿元和24.1亿元，对应PE为37倍、28倍和23倍，对标海外Netflix，给予公司2026年38倍PE，对应目标价格为39.9元，给予“买入”评级。 风险提示：政策落地不及预期风险；广告收入增长不及预期风险；会员收入增长不及预期风险；节目上线效果不及预期风险；公司技术发展不及预期风险。