国瓷材料(300285) 业绩简评 2023年8月8日公司披露半年报，上半年实现营收18.5亿元，同比增长6.91%；实现归母净利润3.19亿元，同比下降20.83%，其中，Q2实现营收10.65亿元，同比增长19.08%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长0.40%。 经营分析 催化材料、MLCC粉等领域有快速修复，带动公司营收实现提升。二季度公司的业务处于加速修复阶段，MLCC前期受到库存和下游需求影响，开工大幅降低，二季度虽然并未恢复至历史高位，但环比一季度有所提升；而催化板块在国内整体油车销量缓慢复苏的阶段，公司整体修复速度明显加快，蜂窝陶瓷产品通过全品类布局和多客户的公告储备，产品销量快速修复；而铈镐固溶体公司也通过绑定下游头部客户，加速提升市占率，快速放量，整体催化板块成为近两三年带动公司成长的重要业务。 精密陶瓷材料逐渐步入正轨，伴随下游客户应用逐步提升，有望进入放量期。公司通过一体化布局优化了陶瓷球和陶瓷基板的产业链，经过近期同下游客户的合作和验证，公司陶瓷球逐步能够在新能源快充车、风电领域进行放量，陶瓷基本应用领域由LED进一步延伸至激光雷达、IGBT等领域，以获取更大的成长空间。公司目前分别在东营、常州、铜陵进行产能扩充，为未来多领域、多客户放量提供基础。 生物医疗板块受到国内大局势以及渠道建设的阶段影响，整体平稳运行，公司通过并购完善品牌和渠道布局，为未来业绩提升搭建基础。二季度虽然国内经济缓慢修复，齿科领域修复节奏相对较慢，国内运行基本平稳，海外仍在做持续的渠道建设，费用支出端相对较高，伴随未来产品管线的丰富、高端品牌的布局，公司生物医疗板块将逐步进入兑现阶段。 盈利预测、估值与评级 预测2023-2025年公司归母净利润分别为7.55、9.74、11.75亿元，EPS分别为0.75、0.97、1.17元，对应的PE分别为38.62、29.90、24.80倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品技术突破不及预期风险；下游客户突破认证不及预期；下游需求不不足及库存影响下游客户订单风险。

     国瓷材料(300285) 功能陶瓷材料龙头，业务板块多元化布局。 公司自 2005 年 4 月成立起一直从事于各类高端功能陶瓷材料的研发，生产与销售。通过自主创新与外延并购，形成了包括电子材料（MLCC 粉体，电子浆料），催化材料（蜂窝陶瓷， 铈锆固溶体， 分子筛），生物医疗材料（氧化锆粉体和瓷块） 和其他材料（陶瓷墨水） 四大业务板块，同时进军新能源行业（锂电隔膜涂覆氧化铝/勃姆石）和精密陶瓷结构件行业（氮化硅陶瓷球，陶瓷基板等）。 2008-2022 年营业收入和净利润 CAGR分别为 36.62%和 30.53%。 MLCC 市场广阔，持续扩产夯实龙头地位。 国瓷材料是国内 MLCC 粉体材料龙头，国内市场占有率达 80%、全球市场占有率超过 25%，达到国际一流水平。公司深耕 MLCC 介质材料多年， MLCC 介质材料相关产品形成从超细纳米钛酸钡基础粉，配方粉到电子浆料的多品类优势。公司现有产能及规划产能共15000 吨/年，与下游客户包括三星电机、风华高科、台湾国巨、三环集团长期稳定合作。 未来随下游消费电子摆脱疫情负面影响走向修复，叠加 5G 基建加快和新能源汽车对 MLCC 的需求拉动， 23 年 MLCC 粉体材料需求有望快速改善。 国六全面实施， 蜂窝陶瓷行业复苏在即。 国六阶段蜂窝陶瓷的市场增量主要来自汽油车和柴油车加装载体，单台车载体用量放大， 国内蜂窝陶瓷的市场空间有望将从 31 亿元上升到 104 亿元，市场规模增幅 232%。 公司正在推进新一轮蜂窝陶瓷产能扩充，当前总共拥有 4000 万升蜂窝陶瓷产能， 并同时布局铈锆固溶体， 分子筛打通垂直产业链布局。当前，商用车自 2021 年以来经历了约一年半的下行周期后，目前逐步呈现底部回升特征。未来随着宏观经济的逐步复苏，有望继续带动蜂窝陶瓷材料需求修复。 控股爱尔创，打造口腔全产业链布局。 公司自 2013 年成立锆材事业部， 2014年纳米级复合氧化锆粉体材料供应下游口腔医学材料制造企业， 2015 年战略入股深圳爱尔创， 2018 年完成全资收购，实现向下游口腔医疗材料器械延伸，当前公司积极向临床端布局， 参股设立口腔诊所和医院，有望实现从源头开始的口腔全产业链模式。 疫情冲击下，公司加快海外业务拓展， 22 年公告拟对韩国的SPIDENT 进行投资和在德国投资设立全资子公司，未来将加快口腔临床修复材料的布局和全球化销售网络的构建， 国内+海外双轮驱动业务体量快速增长。 投资建议： 公司蜂窝陶瓷、氧化铝勃姆石和 MLCC 介质材料稳步扩产，在国产替代率和新材料渗透率不断提升下，下游行业有望带动需求扩容，我们预测公司未来三年业绩将快速增长，预计 2023-2025 公司实现归母净利润 7.64 亿元、9.57 亿元、 12.07 亿元，对应 EPS 为 0.76 元/股、 0.95 元/股、 1.20 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 燃油车销量周期下行、项目建设不及预期、能源及原材料价格大幅波动等风险。

     国瓷材料(300285) 投资要点 事件： 7 月 17 日，公司发布 2023 年半年度业绩预告， 公司预计 2023 年 1-6 月归属于上市公司股东的净利润为 3.08-3.28 亿元，较上年同期下降 18.58-23.55%；扣除非经常性损益后的净利润为 2.72-2.92 亿元，较上年同期下降 19.72-25.22%。 2023Q2 业绩环比改善，预计归母净利润环比增幅为 49-66%。 公司预计 2023 年1-6 月归母净利润为 3.08-3.28 亿元，同比下降 18.58-23.55%；扣非净利润为 2.72-2.92 亿元，同比下降 19.72-25.22%。非经常性收益约 3600 万元主要系政府补贴所致。 2023Q2 归母净利润为 1.85-2.05 亿元，环比增长 49-66%，同比变动-5-5%；扣非净利润为 1.71-1.91 亿元，环比增长 70-90%，同比变动-3-9%。 MLCC 粉体下游库存去化，出货量有望逐月回升。 公司 2023H1 MLCC 介质粉体销量同比下滑拖累业绩， 随着下游 MLCC 市场库存转趋健康， 业内对行业复苏持谨慎乐观的态度， 预计 MLCC 介质粉体出货量有望逐月回升。根据 TrendForce 集邦咨询， MLCC 产业历经上半年市场库存去化与产能调节后，在传统旺季订单需求并网通基建、 AI 需求以及 iPhone 新机备料加持下，从第二季起 BB Ratio 与出货量已开始逐月缓步成长， MLCC 月均 BB Ratio 从 4 月 0.84 回升至 7 月 0.91，出货量从 3 月 3450 亿颗攀升至 6 月 3890 亿颗， 目前 MLCC 供应商村田、 TDK、太诱日本厂区稼动率接近九成，其余各家供应商在中国区产能稼动率维持 6-7 成。 借力拓展海外市场，看好陶瓷墨水市占率提升。 公司子公司国瓷康立泰已成为国内色釉料、墨水领域的头部企业，陶瓷墨水产品在国内市占率已超 40%。 科达制造作为全球第二大的建筑陶瓷机械装备供应商，在海外深耕布局已有 20 余年，有着强大和完善的销售渠道。 科达制造收购国瓷康立泰 40%股权后，国瓷康立泰有望充分受益于科达制造的海外渠道优势，提升业务发展规模。 2022 年陶瓷墨水相关原材料价格大幅提升，公司 2022 年一季度末对核心产品进行全面提价， 随着中小同行退出市场以及原材料价格回落，公司市占率及盈利能力均持续提升。 催化板块进展顺利， 国产替代有望加速。 蜂窝陶瓷进展顺利，目前公司已经在商用车、乘用车、非道路机械和船机等应用领域实现了全面突破。 公司对玉柴、潍柴、云内等客户的产品开始批量供应。 柴油机方面，轻卡、 重卡在潍柴、玉柴、解放等客户端开始放量，碳化硅产品处于供不应求的状态。 天然气车方面，公司与潍柴、重汽、一汽保持的密切合作。乘用车方面，公司已经突破了广汽和吉利，今年还有一些燃油车和新能源混动车的客户也在积极推进产品供应。 非道路机械和船机方面， 2022 年 12 月 1 日非道路移动机械国家第四阶段排放标准正式实施，公司已完成布局并批量供应。 公司蜂窝陶瓷国产替代进程推进以及铈锆固溶体和分子筛放量有望驱动催化业务实现高增。 横向拓展+纵向延伸，奠定公司长期发展基础。 齿科材料： 为满足公司的发展战略与国际化业务规划的需求， 2023 年 2 月公司全资孙公司国瓷新加坡入股韩国Spident 口腔公司（股权转让及认购完成后合计持有目标公司 20.03%股权）， 公司将聚焦牙科大修复场景（临床修复+技工修复），致力于成为全球化的口腔修复解决方案综合供应商。 此外 2023 年 5 月公司全资孙公司国瓷新加坡收购德国口腔设备公司 DEKEMA74.9%的股权。 双方将共同打造义齿加工领域“材料+设备”的产品矩阵，实现对客户“材料+设备”的一站式服务，形成新的利润增长点。 精密陶瓷： 公司重点布局精密陶瓷基板领域，通过自主研发攻克了高端 DPC 陶瓷基板核心材料“卡脖子”问题，并收购中国大陆 DPC 陶瓷基板头部企业赛创电气 100%股权。公司由先进陶瓷粉体和基片环节进入先进陶瓷基板解决方案的产业链环节，完善陶瓷粉体-陶瓷基片-陶瓷基板产业链垂直一体化布局，业务范围和下游应用领域得到长期和几何级数律的进一步拓展。 投资建议： 受益于 MLCC 粉体需求触底回暖，生物医疗、精密陶瓷、催化材料、新能源多点突破，预计公司 2023-2025 年业绩分别为 7.26 亿元、 10.21 亿元、13.32 亿元，对应每股收益分别为 0.72 元、 1.02 元、 1.33 元，对应 PE 分别为 39、28、 21 倍。考虑公司长期成长性显著，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期，产品价格波动风险，项目建设进展不及预期。

     国瓷材料(300285) 投资要点 事件：7月5日，公司发布公告宣布公司的控股子公司山东国瓷康立泰新材料科技有限公司的少数股东佛山市康立泰无机化工有限公司拟将其持有的40%股权转让给科达制造股份有限公司。根据公司整体战略规划，公司拟放弃本次对该部分股权的优先购买权。交易双方协商一致确定佛山康立泰转让其持有的国瓷康立泰40%股权的交易对价为人民币2.64亿元。国瓷康立泰2022年实现营业收入10.14亿元，净利润0.68亿元；2023Q1实现营业收入2.13亿元，净利润0.19亿元。 国瓷康立泰：国内高端陶瓷墨水色釉料头部企业。国瓷康立泰是由佛山康立泰与国瓷材料于2013年底合资建立的企业，核心团队具有二十多年高端陶瓷色釉料研发与生产的技术积累和丰富经验，业务范围包含陶瓷色料、釉料、墨水全系列产品供应及设计方案提供。国瓷康立泰拥有现代化的进口生产线，实现年产陶瓷墨水10000吨、陶瓷渗花墨水10000吨、色料8000吨、釉料10000吨的产能，在国内陶瓷原料行业位居前列。借助佛山康立泰先进的生产技术及国瓷材料精细化的管理经验，国瓷康立泰现已成为国内色釉料、墨水领域的头部企业，其旗下的两大高端品牌“伯陶墨水”、“康立泰色釉料”也因其产品性能脱颖而出，受到国内外广大用户的认可。国瓷康立泰墨水产品在国内市占率已超40%。 科达制造收购国瓷康立泰40%股权，看好陶瓷墨水、色釉料海外业务拓展。科达制造作为全球第二大的建筑陶瓷机械装备供应商，在海外深耕布局已有20余年，有着强大和完善的销售渠道。通过此次双方的业务合作，国瓷康立泰有望充分受益于科达制造的海外渠道优势，提升业务发展规模。科达制造与国瓷康立泰早在2018年就以“科达伯陶”品牌的墨水在印度市场进行推广。此次科达制造收购入股国瓷康立泰有望将印度市场的成功经验复制推广到海外其他市场区域，共同将“中国制式”做大做强。 投资建议：受益于MLCC粉体需求触底回暖，生物医疗、精密陶瓷、催化材料、新能源多点突破，预计公司2023-2025年业绩分别为7.26亿元、10.21亿元、13.32亿元，对应每股收益分别为0.72元、1.02元、1.33元，对应PE分别为37、26、20倍。考虑公司长期成长性显著，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产品价格波动风险，项目建设进展不及预期。

     国瓷材料(300285) 投资要点 大功率电子器件重要散热通道，卡脖子环节国产化突破在即。直接电镀铜（DPC）氮化铝陶瓷基板是大功率电子器件封装散热基板方案，氮化铝基板市占率达80%以上。氮化铝粉体制备、氮化铝基片制造以及DPC金属化是影响基板热导率、机械强度等关键性能的核心工序。原料端粉体配方和基片烧结技术壁垒较高，金属化关键设备昂贵、电镀牌照制约，致DPC陶瓷基板国产化率低下，成本和供应安全制约行业发展。随近年来国内厂商不断加大研发投资力度，国瓷材料等厂商已实现氮化铝粉体、基片量产突破，DPC金属化已被国内赛创电气等厂商掌握。DPC陶瓷基板产业链将随“卡脖子”环节国产化突破进入新发展阶段。 需求多点开花市场扩容，DPC陶瓷基板市场空间广阔。DPC陶瓷基板主要应用于大功率照明（HPLED）、激光（LD）、光通信（VCSEL）等领域。1）户外照明和汽车头灯领域HPLED渗透率快速提升推动DPC基板需求增加；2）光纤激光设备、激光器进口替代推动激光热沉国产化进程；3）车载激光雷达量产突破，VCSEL方案上车提升DPC基板需求。根据HNYResearch发布的数据，2021年DPC陶瓷基板的市场规模约为21亿美元，预计2027年将达到28.2亿美元，2021-2027年复合增长率为5.07%。全球高端DPC陶瓷基板CR5达到70%，国产替代空间广阔。 收购赛创电气（铜陵），垂直一体化布局先进陶瓷基板。国瓷材料依托自主研发的陶瓷粉体及陶瓷基片产品，通过收购大陆DPC头部企业铜陵赛创电气，完成从粉体、基片到基板的产业链垂直一体化布局。赛创电气目前产品主要用于高功率LED行业，激光热沉基板、车载激光雷达基板、半导体制冷片基板和铁氧体基薄膜微带基板四种高端新产品已完成研发、生产和送样，预计2023年实现批量销售。其中国瓷材料自研高热导率基板（≥230W/mK）打破日本丸和垄断，原材料赋能赛创电气发展，助力实现激光热沉应用领域突破。 投资建议：受益于MLCC粉体需求触底回暖，生物医疗、精密陶瓷、催化材料、新能源多点突破，预计公司2023-2025年业绩分别为7.26亿元、10.21亿元、13.32亿元，对应每股收益分别为0.72元、1.02元、1.33元，对应PE分别为39、27、21倍。考虑公司长期成长性显著，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；国产替代不及预期；技术迭代风险。

     国瓷材料(300285) 投资要点 事件：5月18日，公司发布公告宣布公司的全资孙公司SINOCERA(SINGAPORE)PTE.LTD.（简称“国瓷新加坡”）拟以自有或自筹资金1,350.42万欧元（约合1.02亿元人民币）对德国DEKEMADental-Keramik?fenGmbH（简称“DEKEMA”）进行投资。国瓷新加坡将受让DEKEMA的母公司DEBROSGmbH（简称“DEBROS”）持有的18725股股份。本次股权转让完成后，国瓷新加坡将持有DEKEMA74.9%的股权。 DEKEMA是口腔数字化智能烧结炉生产和销售企业。DEKEMA成立于1999年，是一家专门从事口腔数字化智能烧结炉、3D打印机及相关配件等研发、生产及销售的德国企业，产品主要涵盖牙科陶瓷烧结炉、烤铸一体炉、烤瓷炉等牙科烧结设备以及牙科3D打印机等，其中牙科烧结设备主要应用于口腔修复体高温烧结，DEKEMA一系列牙科烧结设备满足了各类口腔修复体的烧结需求。DEKEMA在牙科烧结设备的研发、生产及客户渠道等方面拥有深厚的积累，牙科烧结设备产品已经在客户中形成了性能稳定、美观耐用的口碑，具备一定品牌影响力，并已形成了以欧洲、北美、亚洲等为主要市场的全球销售服务网络体系，在牙科烧结设备产品矩阵中已构建了强有力的产品竞争力。2021年7月-2022年6月公司实现营业收入775.62万欧元，净利润70.12万欧元，2022年7月-2023年3月实现营业收入630.65万欧元，净利润67.08万欧元。DEKEMA的客户群体分为技工客户和临床客户两大类，随着牙科数字化修复和椅旁修复的普及，临床客户的购买将成为DEKEMA新的增长驱动力之一。随着全球人口老龄化的加剧，口腔医疗行业下游对义齿种植、嵌体修复等需求的增长也将推动义齿加工设备的销售增长。 打造“材料+设备”一站式服务，助力公司全球化战略发展。本次收购DEKEMA股权，有助于公司开拓义齿加工设备市场，双方将共同打造义齿加工领域“材料+设备”的产品矩阵，实现对客户“材料+设备”的一站式服务，形成新的利润增长点。此外DEKEMA与公司协同度高，一方面通过完善公司在口腔全瓷修复领域中的烧结环节核心设备布局，有利于加速提升全瓷材料的研发能力及产品性能，大幅提升下游技工端及临床端客户的使用体验及烧结效果，有望显著提升公司口腔医疗板块的市场竞争力。另一方面，DEKEMA全球分销和客户服务体系将加速公司在牙科修复材料与加工设备的全球化布局，其位于德国的总部及分支机构将有力支持公司在欧洲的材料与设备端业务开拓。 投资建议：受益于MLCC粉体需求触底回暖，生物医疗、精密陶瓷、催化材料、新能源多点突破，预计公司2023-2025年业绩分别为7.26亿元、10.21亿元、13.32亿元，对应每股收益分别为0.72元、1.02元、1.33元，对应PE分别为38、27、21倍。考虑公司长期成长性显著，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，产品价格波动风险，项目建设进展不及预期。