光线传媒(300251) 主要观点： 事件： 1）业绩情况：公司发布公告，23年公司实现收入15.46亿（yoy+104.74%），实现归母净利润4.18亿（同比扭亏为盈）；24Q1公司实现收入10.70亿（yoy+159.33%），实现归母净利润4.25亿（yoy+248.01%）。 2）现金分红：公司发布公告表示，对未来的长期、稳健发展充满信心，拟以公司2023年12月31日剔除回购股份后的总股本29.1亿股为基数，每10股派发现金股利人民币0.70元（含税），共计派发人民币2.04亿元，剩余未分配利润继续留存公司用于支持经营发展。本次利润分配不送红股、不进行资本公积金转增股本。 3）拟出售股票资产：4月19日，公司召开董事会会议，拟提请董事会授权管理层及其授权人士根据证券市场情况，出售公司持有的当虹科技股票（不超过其总股本的3.00%），授权期限为自董事会审议通过之日起12个月内。在此期间内，若当虹科技发生送股、资本公积金转增股本等股份变动事项，公司拟出售股票的数量将相应调整。 电影业务：已上映主投电影票房表现出色，多部影片有望年内上映1）23年及24Q1已上映电影：2023年度公司推出十部电影作品，参与投资、发行的影片包括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓之绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》《照明商店》《怒潮》及《你的婚礼》（重映），总票房约为84.60亿元；24Q1公司主投的春节档电影《第二十条》实现了口碑与票房双丰收，据猫眼专业版，截至4月22日，《第二十条》票房达24.52亿元。 2）24年影片pipeline丰富：吴磊和蒋勤勤主演的剧情电影《草木人间》已于2024年清明档上映；此外，公司待上映影片丰富，包括《小倩》《哪吒之魔童闹海》《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》《胜券在握》等。 电视剧业务：23年为电视剧制作年份，24年至少2部电视剧上映1）23年及24Q1已上映电视剧：23年为公司电视剧制作年份，无剧集上映；24Q1改编自人气漫画《大理寺日志》的网剧《大理寺少卿游》于爱奇艺播出。 2）24年电视剧pipeline：《拂玉鞍》已处于视频平台排播状态，有望于年内播出；《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等剧集也在顺利推进中。 艺人经纪业务：持续拓展内容业务边界，扬州影视基地将投入生产运营1）艺人经纪：公司通过投资、制作和发行影视作品，为艺人提高曝光度，实现艺人经纪和影视制作业务的双增长。 2）扬州影视基地：公司参与的PPP项目扬州影视基地一期预计将于24年投入生产运营，目前已有部分重点平台方、优质影视企业及剧组参观考察并释放合作意向，预计开园后将会有多个剧组入场拍摄。 产线扩张+AI赋能，持续提升动画电影制作效率，有望平滑内容周期1）产线扩张：公司目前拥有彩条屋和光线动画两条动画电影制作条线，双线推进动画电影的生产与制作。其中，彩条屋主要负责与公司投资的动画团队合作开发动画电影，作品包括《大鱼海棠》《哪吒之魔童闹海》《姜子牙》《深海》等；光线动画是公司内部的异地条动画制作产线，负责公司内部动画电影的全周期生产，已储备数十部神话宇宙的作品，预计从25年开始每年都会有神话宇宙系列的作品上映，有望平滑公司内容的周期性。 2）AI赋能：公司表示，已经将AI植入到动画制作的流程里，未来AI有望提高30%+的效率，并降低20%+的成本。目前公司规划每年生产2-3部动画电影，未来受益于AI技术的赋能，有望达到每年4-5部的规模。 投资建议 预计24-26年公司实现收入23.81/28.03/33.07亿（24-25年前值为24.51/28.11亿），预计24-26年公司实现归母净利润10.04/12.34/13.67亿（24-25年前值为12.05/12.53亿），维持“买入”评级。 风险提示 居民观影习惯恢复不及预期；票房不及预期；政策及监管环境趋严加大影视剧作品过审难度的风险 重要财务指标单位:百万元

     光线传媒(300251) 投资要点： 电影市场强势复苏，公司经营向好。2023年，公司总营收15.5亿元（同比+105%）；投资收益6145万元（同比+192%），主要参投猫眼娱乐和华晟领创；归母净利4.2亿元（同比+1596%），扣非归母净利3.9亿元（同比+149%）；经营性现金流净额6.4亿元，同比转正；每10股派发现金红利0.7元。 确保电影供给多元性、稳定性和充足性，动画电影业务具备核心优势。2023年，公司电影业务收入12.9亿元（同比+116.8%，占总营收83.2%），毛利率41.02%（同比+27.9pct），发行并计入本报告期影片总票贩约为84.6亿元，主要《坚如磐石》、《深海》（动画电影）、《这么多年》、《满江红》和《茶啊二中》（动画电影）影片贡献主要收入。2023年，公司经纪业务及其他收入2.6亿元（同比+60.9%，占总营收16.8%），毛利率34.3%（同比-6.6pct）。 2024一季报实现业绩高增长。2024Q1，公司总营收10.7亿元（同比+159%），主要春节档主投主控电影《第二十条》高票房贡献；投资收益905万元（同比-84.4%）；归母净利4.2亿元（同比+248%），扣非归母净利4.16亿元（同比+252%），经营业绩显著提高。2024Q1，公司电影参与投资、发行影片包括《大雨》（动画电影，参投+发行）和《第二十条》，总票房约为24.66亿元；同时，公司电视剧/网剧业务收入和利润均实现大幅增长，网剧《大理寺少卿游》于2024年2月在爱奇艺平台播出。 24年片单储备丰富，电视剧收入有望实现大幅增长：1）电影：《草木人间》已于4月3日上映（参投+发行），公司尚有《她的小梨涡》、《扫黑·决不放弃》、《透明侠侣》、《墨多多谜境冒险》、《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）、《胜券在握》等多部电影项目有望年内上映。2）动漫：公司2023年成立动画电影厂牌光线动画，动画电影《小倩》、《哪吒之魔童闹海》计划年内上映；此外，有望积极通过利用AI等新技术，探索和研究数字技术与内容生产的有机结合，筹备用AI参与制作以中国古典名著作为题材的长达千集动画微短剧；3）电视剧：古装轻喜剧《拂玉鞍》处于视频平台排播状态，预计将于年内播出；《山河枕》正在拍摄中。此外，公司艺人经纪、版权、音乐、实景娱乐（扬州影视基地）、产业投资方面均进展有序。 盈利预测与估值。我们预计：1）电影业务：2024-2026年全国电影总票房分别为566.8亿元、613.2亿元和651.2亿元，同比增速分别为3.2%、8.2%和6.2%；公司电影合计票房预计分别为112亿元、123亿元和137亿元，占全国电影票房比例分别为19.7%、20%和21%。我们预计公司2024-2026年电影业务收入分别为23.9亿元、27.0亿元和30.8亿元，同比增速分别为86.2%、12.7%和14%。2）电视剧业务：我们预计公司2024-2026年电视剧业务收入分别为1.37亿元、1.5亿元和1.5亿元；3）艺人经纪与其他：我们预计公司2024-2026年艺人经纪与其他业务收入分别为3.4亿元、4.2亿元和5.1亿元，同比增速分别为30%、25%和20%。 我们预计公司2024-2026年全面摊薄EPS分别为0.37、0.43和0.50元/股（原2024-25预测为0.35、0.44元）。采用PE估值，参考可比公司2024年25倍PE估值，我们给予公司2024年35倍PE估值（原为2023年35x），对应合理价值12.95元/股；采用PB估值，我们预计公司2024-2026年全面摊薄BPS分别为3.26、3.62、4.06元/股，参考可比公司2024年平均2.82倍PB，给予公司2024年3.5倍PB估值（原为2023年4x），对应合理价值11.41元/股。出于审慎性原则，我们结合PE和PB两种估值法，目标价12.18元/股（+22%），维持“优于大市”评级。 风险提示：公司影视项目开展进度不及预期，主投主控影片票房不及预期。

     光线传媒(300251) 【投资要点】 公司发布2023年报及2024年一季报。 2023年，公司实现营业收入15.46亿元，同比增长104.74%；实现归母净利润4.18亿元，同比增长158.62%；实现扣非归母净利润3.88亿元，同比增长149.29%。 2024年一季度，公司实现营业收入10.70亿元，同比增长159.33%；实现归母净利润4.25亿元，同比增长248.01%；实现扣非归母净利润4.16亿元，同比增长252.01%。 公司发布2023年利润分配预案公告，拟每10股派发现金股利0.70元（含税），共计派发2.04亿元。 电影市场强劲复苏，多部影片表现亮眼。2023年，全国电影市场复苏态势强劲，全年共实现票房549.15亿元；其中，国产电影供给显著改善，全年票房460.05亿元。期间，公司及子公司参与投资、制作、发行的电影项目包括《深海》《满江红》《坚如磐石》等11部影片（含1部重映影片），每部影片票房均过亿，合计票房84.60元，电影及相关衍生品业务实现收入12.86亿元，同比增长116.81%。此外，2023年，公司经纪及其他业务同样实现高增长，目前公司已签约25组艺人，报告期内实现营业收入2.60亿元，同比增长60.86%。 一季度延续高增长，后续影片表现可期。2024年一季度，电影市场延续高增长态势，公司参与投资、发行的影片包括《大雨》《第二十条》，共实现票房约24.66亿元，相应营收利润均实现大幅增长。同时，网剧《大理寺少卿游》于2月上线，带动一季度电视剧/网剧业务营收增长。后续，《哪吒之魔童闹海》《小倩》等重磅动画电影有望年内上映，《拂玉鞍》《山河枕》《春日宴》等剧集项目也顺利推进，公司后续业绩表现可期。 利润率显著改善，费用率下降。2023年，公司实现毛利率39.89%，同比提升20.79pct；实现净利率27.13，同比扭亏为盈。费用方面，2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.32%/6.93%/-2.72%/2.06%，同比变动分别为-0.47pct/-5.35pct/0.63pct/-0.42pct；公司期间费用率同比下降5.61pct至6.59%。 【投资建议】 随着公司参与投资、发行的重点影片相继上映，电影业务快速；同时，公司后续储备丰富，电视剧和经纪业务贡献增量，为业绩增长打下坚实基础。结合公司当前经营情况，我们调整并引入公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年，营业收入分别为28.71/31.01/33.48亿元，归母净利润分别为10.37/11.74/13.29亿元，EPS分别为0.35/0.40/0.45元，PE分别为25/22/20倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 政策及监管环境的风险； 影视作品销售的市场风险； 作品内容审查或审核风险； 市场竞争加剧的风险。

     光线传媒(300251) 事件：光线传媒2023年营业收入15.46亿元，同比增长104.74%；归母净利润4.18亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润3.88亿元；基本每股收益0.14元。2024年第一季度，公司营业收入10.7亿元，同比增长159.33%；归母净利润4.25亿元，同比增长248.01%；扣非归母净利润4.16亿元，同比增长252.01%；基本每股收益0.15元。此外，公司披露2023年度利润分配预案，拟每十股派发现金股利人民币0.70元（含税），股息率为0.73%（按公司4月23日收盘价计算）。 电影业务表现亮眼，成本控制良好。2023年，公司电影板块收入12.86亿，同比+116.81%。2023年，公司投资、发行共计11部影片，包括《深海》《满江红》《坚如磐石》等，累计票房约为84.60亿元。2024年第一季度，公司电影业务收入及利润同比大幅提升，公司参与投资、发行并计入票房的影片包括《大雨》《第二十条》，总票房约24.66亿元。后续项目来看，《草木人间》已于2024年清明档上映，截至2024年4月25日累计票房1.15亿。《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）《胜券在握》等多部项目有望在2024年内上映。2023年，公司电影及相关衍生业务毛利率为41.02%，同比提升27.89pct。我们认为，在2024年电影市场有望保持复苏态势下，公司多元化的优质项目储备有序上映或为公司贡献业绩增量，同时公司成本控制能力良好，利润端有望持续优化。 多部高关注度动画电影待映，AI新技术助力产能提升。2024年，公司动画电影厂牌光线动画的第一部作品《小倩》，以及《哪吒之魔童闹海》预计将于年内上映。目前，公司拥有彩条屋和光线动画两条动画电影业务线，动画电影的生产能力持续提高。1）彩条屋：已有《大鱼海棠》《哪吒之魔童闹海》《姜子牙》等作品，储备项目数量可观；2）光线动画：已储备数十部神话宇宙的作品。我们认为，随着AI助力产能释放，储备项目持续推进，公司有望加速中国神话宇宙体系构建，实现动漫业务进一步增长。 电视剧产品线持续丰富，24年电视剧收入有望增长。2024年第一季度，公司电视剧/网剧业务收入和利润均实现大幅增长。项目方面，探案古装剧《大理寺少卿游》2024年2月开播，位列当月猫眼古装网络剧热度榜第一。后续储备方面，古装爱情轻喜剧《拂玉鞍》预计将于2024年播出，《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等剧集也在顺利推进。我们认为，公司电视剧业务产品线的丰富将能够进一步满足不同观众群体的多元化需求，扩大公司影视行业影响力与竞争力，并进一步扩大公司电视剧业务的收入增长。 艺人经纪、音乐、实景娱乐、产投等多元业态发展或为公司贡献新增量。2023年，公司艺人经纪业务收入和利润均有所提升。公司也已成为影视音乐作品最重要的生产商之一。公司参与的PPP项目中的扬州影视基地一期预计将于2024年交付并投入生产运营，目前已有部分重点平台方、优质影视企业及剧组在参观考察并释放合作意向，预计开园后将会有多个剧组入场拍摄。我们认为，通过与影视剧主营业务协作，艺人经纪业务有望和影视制作实现收入的双线增长。 投资建议：公司持续发力动画电影领域，电影业务显著复苏，动画新片质量可期。未来随着观影需求复苏，AI助力产能释放，公司业绩有望增长。我们预计公司2024-2026年收入分别为26.22/30.83/35.98亿元（24/25年前值分别为23.64/27.60亿元），同比增速分别为70%/18%/17%，归母净利润分别为10.27/12.15/13.95亿元（24/25年前值分别为8.81/11.86亿元），24-26年PE分别为26/22/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：教辅市场整体需求下降，数字服务及智慧教育业务发展不及预期，测算主观性风险

     光线传媒(300251) 核心观点 公司2023年及2024年第一季度收入利润持续高增长。1）2023年公司收入15.5亿元，同比增长104.7%，主要是由于2023年中国电影市场整体实现82.6%的大幅增长。利润率方面，公司2023年的毛利率为39.9%，同比增长20.8个百分点；费用率整体下降5.6个百分点至6.6%。归母净利润4.2亿元，同比增长158.6%，落在业绩预告的中下区间；经营活动产生的现金流量净额6.4亿元，同比上升8711.2%。2）2024年第一季度，公司收入10.7亿元，同比增长159.3%；归母净利润4.3亿元，同比增长248.0%；扣非后归母净利润4.2亿元，同比增长252.0%，2024年第一季度业绩持续表现良好主要是由于2024年元旦档、春节档的拉动。 电影行业景气度高，公司影视剧业务表现亮眼。从行业层面看，2023年中国电影总票房549亿元，同比增长82.6%实现大幅恢复；2024年电影行业景气度持续，2024元旦档/春节档/清明档票房分别为14/80/8亿元，均创同档期新高。公司层面分业务看：1）电影方面，2023年公司投资的电影，总票房约为84.6亿元；2024年第一季度公司投资的参与投资、发行并计入一季度票房的影片包括《大雨》《第二十条》，总票房约为24.7亿元。2）电视剧方面，公司制作的改编自热门漫画《大理寺日志》的网络剧《大理寺少卿游》完成拍摄，已于2024年2月20日于爱奇艺上线播出。3）动漫方面，公司参投、发行的动画电影《大雨》已于2024年1月12日上映。 2024年内容储备丰富，《小倩》《哪吒》等有望持续带动业绩增长。1）电影方面，公司尚有《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）《胜券在握》等多部电影项目有望在年内上映。2）电视剧方面，《拂玉鞍》预计年内播出，《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》正在推进。3）动漫方面，《小倩》、《哪吒之魔童闹海》等有望陆续上映带动业绩向上。 风险提示：制作或上映进度不及预期；监管政策风险；票房不达预期等。 投资建议：业绩如期释放，影视剧储备充足，维持“买入”评级。由于公司第一季度业绩受《第二十条》拉动，我们略上调2024年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为11.1/12.5/13.7亿元（原24-25年为10.7/12.5亿），同比165.6%/12.7%/9.3%；摊薄EPS=0.38/0.43/0.47元，当前股价对应PE=26.6x/23.8x/22.3x。公司为国内电影及动画行业龙头，内容创作能力领先，AIGC技术导入有望提升公司的盈利能力、丰富公司商业变现能力，维持“买入”评级。

     光线传媒(300251) 公司发布2023年年度报告以及2024年一季度报告。2023年实现营业收入15.45亿元，同比增加104.74%，归母净利润4.18亿元，扣非后归母净利润3.88亿元，均实现较大幅度扭亏为盈，经营活动现金净流入6.42亿元，实现大幅度改善，每10股派发现金股利0.70元，预计共派发人民币2.04亿元，分红比例48.80%。2024Q1实现营业收入10.70亿元，同比增长159.33%，归母净利润4.5亿元，同比增长248.01%，扣非后归母净利润4.16亿元，同比增长252.01%。 投资要点： 电影作品保持较高的制作水准和票房成绩，带动业绩大幅提升。电影业务方面，2023年由公司投资、发行并计入当年票房的影片有共11部，总票房约84.60亿元。其中《坚如磐石》（票房13.51亿元）、《深海》（票房9.19亿元）、《这么多年》（票房3.01亿元）、《满江红》（40.29亿元）、《茶啊二中》（3.84亿元）五部影片共计为公司提供营业收入10.77亿元。根据年报显示，2023年公司电影业务营业收入12.85亿元，同比增加116.81%，毛利率41.02%，同比提升27.89pct。 2024Q1公司参投+发行的影片《大雨》以及主投+发行的影片《第二十条》总票房约24.66亿元，带动公司电影业务收入及利润同比均实现大幅增长，根据猫眼专业版数据，其中《第二十条》总票房24.52亿元。Q2《草木人间》正在上映中，根据猫眼专业版数据，截至目前该片总票房约为1.11亿元。 电视剧/网剧业务业绩有望实现大幅反弹。2024Q1电视剧/网剧业务实现收入和利润的大幅增长，漫改网剧《大理寺少卿游》已于2月20日上线，古装轻喜剧《拂玉鞍》处于排播状态，预计年内播出，《山河枕》拍摄中，《春日宴》、《我的约会清单》等剧集也在推进中，有望推动2024全年电视剧/网剧业务收入大幅增长。 2024年重点动画影片待上映，AI提升动画电影产能。2023年公司主投+发行动画电影《深海》、《茶啊二中》上映。2024年项目中，公司旗下动画电影厂牌光线动画首部作品《小倩》定档4月30日；《哪吒之魔童闹海》正在制作中，预计将于年内上映。AI技术的进步为动画电影的产能提供强大的加持，新技术预计将有效实现降本增效，公司持续探索研究数字技术与内容生产的有机结合，预计动画电影的生产效率和产能将大幅提升。 电影项目储备多，主投比例高，有望提供业绩弹性。公司预计将有11部电影将在2024年上映，包括已经上映的3部影片以及《小倩》、《哪吒之魔童闹海》、《扫黑·决不放弃》、《透明侠侣》等在内的8部待上映影片，待映影片中主投比例较高；同时预计筹备、制作的电影项目还有近40部，其中《大鱼海棠2》、《去你的岛》、《红孩儿》等6部已经处于制作中。 主营业务推动毛利率提升。2023公司整体毛利率39.89%，同比提升20.79pct，主要系公司电影业务毛利率提升幅度较大；2024Q1公司毛利率48.24%，同比提升22.96pct，公司电影业务和电视剧业务的收入和利润均实现大幅增长，带动毛利率上行。此外，投资收益的增加以及资产减值损失的减少也对2023年利润增长作出正向贡献。 盈利预测与投资建议：公司影视项目核心制作能力凸显，保持较高的内容制作水准和品质，2024年储备项目多，主投比例高，有望提供业绩弹性。国内电影市场目前处在景气度恢复阶段，仍具有较大的潜力，对公司的主营业务发展提供良好土壤。预计公司2024-2026年EPS为0.35元、0.38元、0.42元，按照4月19日收盘价9.90元，对应PE为28.48倍、26.27倍、23.82倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：公司影视项目上线进度及市场表现不及预期；行业监管政策变化；行业竞争加剧

     光线传媒(300251) 事件: 2024年4月19日，光线传媒公告2023年年报及2024年一季报：（1）2023年公司营收15.46亿元（YOY+104.7%），归母净利润4.18亿元（YOY+158.6%），扣非归母净利润3.88亿元（YOY+149.3%）。 （2）2024Q1营收10.7亿元（YOY+159.3%），归母净利润4.2亿元（YOY+248%），扣非归母净利润4.16亿元（YOY+252%）。 （3）2023年度预计每10股派息0.7元，合计派发2.04亿元，分红率为48.8%。 投资要点: 2024Q1归母净利润同比增长248%，全年业绩弹性或较大。 （1）2023年营收15.46亿元（YOY+104.7%），归母净利润4.18亿元（YOY+158.6%），扣非归母净利润3.88亿元（YOY+149.3%），主要系主投主控电影《坚如磐石》等票房表现较好且投资收益较高。2023年投资收益6145万元（2022年为-6653万元），来自猫眼的投资收益约1.53亿元；非经常性损益2973万元（2022年7458万元），主要为政府补助2708万元。2023年净利率27.13%（2022年为-95.87%）；毛利率为39.89%（2022年为19.1%）；期间费用率为6.59%（同比下滑5.6pct），其中销售/管理/研发费用率为 0.32%/6.93%/2.06%（同比下降0.47/5.35/0.42pct），费用控制较好。 （2）2024Q1营收10.7亿元（YOY+159.3%），归母净利润4.2亿元（YOY+248%），扣非归母净利润4.16亿元（YOY+252%），主要系主投主控影片《第二十条》票房表现佳及剧集《大理寺少卿游》上线确认收入。2024Q1投资收益905万元（2023Q1为5789万元），推测原因为猫眼等联营企业整体运营较去年同期稍差。 电影产能逐步释放，经纪业务稳健增长。 （1）电影：2023年电影及相关衍生业务营收12.86亿元（YOY+116.8%），毛利率41.0%（同比提升27.9pct)。2023年投资/发行《坚如磐石》等10部影片（2022年为6部），总票房超84亿元。主投+发行的真人电影《她的小梨涡》《扫黑决不放弃》等预计年内上映；《第十七条》《人民的正义》《白夜行》《白色谎言》等多部电影在筹备中。 （2）电视剧：《大理寺少卿游》于2024Q1上线，《拂玉鞍》预计年内在腾讯播出，《山河枕》已开机，《春日宴》《我的约会清单》《照明商店》等筹备中。 （3）艺人经纪及其他：2023年经纪业务营收2.6亿元（YOY+60.86%），毛利率34.29%。扬州影视基地一期预计将于今年交付并投入生产运营。 动画电影关注产品上线节奏及产能扩张。 （1）2023年主投动画《深海》《茶啊二中》票房超13亿元，《小倩》（光线动画第一部）定档五一，《哪吒之魔童闹海》预计年内上映，《大鱼海棠2》《相思》《朔风》《红孩儿》《三国的星空》等在制作中，《最后的魁拔》《妲己》《茶啊二中2》等在筹备中。此外，筹备可能长达千集的中国古典名著动画/真人微短剧。 （2）2022年成立光线动画搭建内部生产管线，重点梳理“中国神话宇 宙”，已储备数十部神话宇宙作品。中长期看，公司内外部两大厂牌协同+AI演进赋能有望带来动画电影产能有效扩张。 盈利预测和投资评级：公司作为电影行业龙头，多厂牌布局构建护城河，开发“中国神话宇宙”动画体系。此外，AI技术赋能动画电影等内容制作，有望实现内容降本、增效、提质等全产业产能及工业化水平提升。我们预计2024-2026年营业收入为28.12/32.79/36.33亿元，归母净利润为12.46/14.26/15.69亿元，对应EPS为0.42/0.49/0.53元，PE为23.30/20.37/18.51X，维持“买入”评级。 风险提示：政策及监管环境趋严、电影开发进程及票房表现不及预期、成本控制不及预期、票房市场恢复不及预期、存货减值、资金不足、市场竞争加剧、估值中枢下移、技术不达预期等风险。

     光线传媒(300251) 投资要点 公司发布业绩公告：23年收入15.5亿元，同比增长105%；归母净利润扭亏为盈至4.2亿元，落在业绩预告偏下区间；扣非归母净利润3.9亿元，计提减值准备对利润影响为-1.15亿元。24Q1收入同比增长159%至10.7亿元，扣非归母净利率同比提升10pct至39%，扣非归母净利润实现4.2亿元。23年度利润分配预案，公司派发现金股利2.04亿元。 电影行业24年以来发展势头较好，期待与公司优质电影储备共振。根据国家电影局数据，2023年全国电影票房为549亿元，同比增长83%；观影人次同比增长83%达12.99亿次。进入2024年，元旦档电影票房创造新的档期票房纪录，春节档和清明档电影票房均创同档期新纪录；五一档已有十余部电影定档上映，影片供给充足多元，票房表现值得期待。2023年和24Q1公司电影业务收入及利润同比均实现大幅提升，公司投资、发行并计入2023年和24Q1票房的影片总票房分别约84.6亿元和24.7亿元。展望24年全年，《草木人间》已于清明档上映，截至4/20票房约1.1亿元；《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》《胜券在握》等电影有望在年内上映，我们看好公司电影业务后续表现。 公司动画电影大年，关注《哪吒》定档时间。公司2024年迎来动画电影大年：年初上映的动画电影《大雨》截至4/20票房实现1729万元；光线动画第一部作品《小倩》已定档五一档；《哪吒之魔童闹海》在制作中，预计将于年内上映，我们建议关注后续定档时间。2024年AI多模态技术亦加速发展，有望为动漫电影制作降本增效，提升产能，公司作为动漫电影龙头有望受益，我们看好公司中长期动画电影发展空间。 24年电视剧等业务有望贡献增量业绩。1）24Q1公司电视剧/网剧业务收入和利润均实现大幅增长。公司网络剧《大理寺少卿游》2月于爱奇艺上线播出；古装爱情轻喜剧《拂玉鞍》预计将于年内播出；《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等剧集持续推进中，24年电视剧业务逐步恢复，收入有望大幅增长。2）24Q1艺人经纪业务实现大幅增长，公司参与的PPP项目中扬州影视基地一期预计将于24年投入生产运营，已有部分重点平台方、优质影视企业及剧组在参观考察并释放合作意向，预计开园后将会有多个剧组入场拍摄。 盈利预测与投资评级：我们看好公司24年优质动画电影上映释放业绩，电视剧等业务进一步恢复，考虑到Q1上映电影票房较佳，以及电视剧业务收入大幅增长，我们将公司24-25年归母净利润9.8/11.1亿元预测上调至10.2/11.8亿元，新增2026年预测13.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示：电影票房不及预期、政策风险、项目进度不及预期

     光线传媒(300251) 事件：光线传媒（300251.SZ）于2024年4月20日发布2023年年度报告与2024年第一季报业绩。23年公司全年实现营业收入15.46亿元，同比增长104.74%；营业成本9.29亿元，同比增长52.13%；实现归母净利润4.18亿元，同比增长158.62%；基本每股收益0.14元，同比增长158.33%。2024年第一季度公司实现营业收入10.70亿元，同比增长159.33%；营业成本5.54亿元，同比增长79.67%；实现归母净利润4.25亿元，同比增长248.01%；基本每股收益0.15元，同比增长275.00%。 2023年毛利率为39.89%，销售费用率为0.32%，管理费用率为6.93%，研发费用率为2.06%，归母净利率为27.03%。光线传媒23Q4-24Q1毛利率分别为46.02%/48.24%，销售费用率分别为0.27%/0.07%，管理费用率分别为9.40%/2.19%，研发费用率分别为2.79%/0.78%，归母净利率分别为8.15%/39.66%。 分业务来看，光线传媒电影/游戏及其他2023年营业收入分别为12.86亿元/2.60亿元（占比83.20%/16.80%，yoy+116.81%/+60.86%）；营业成本分别为7.58亿元/1.71亿元（占比81.63%/18.37%，yoy+47.21%/+78.74%）；毛利分别为5.28亿元/0.89亿元，毛利率分别为41.02%/34.29%。 点评： 23年业绩扭亏为盈，24Q1业绩符合预期，分红比例较高。光线传媒23年营收15.46亿元，同比+104.7%，实现近四年营收突破。归母净利润4.18亿元，同比扭亏为盈，位于业绩预告区间下限。公司公告每10股派息0.70元，现金分红2.04亿元，占2023年归母净利润的48.8%，分红比例较高。投资收益方面，权益法下确认天津猫眼投资收益1.54亿元，共计确认投资收益6145万元，22年同期为-6653万元。24年一季度业绩表现主要因为公司参与投资、发行的影片《大雨》和《第二十条》票房表现出色，其总票房约为24.66亿元。公司营业成本与营业收入变化趋势保持一致，随着主要成本项目电影行业回暖，营业成本也随优质供给内容增多而合理增高。同时，费用方面控制有效，23年销售费用同比-16.77%，研发费用同比+70.30%，公司近三年降低营销费用而重视研发；24Q1期间费用及费用率环比显著下降，均超过-50%。 动画电影供给大年，《小倩》定档五一，《哪吒2》年内进展可期，24年业绩确定性较强。2023年上映影片数量和票房表现稳健恢复，占营收主体的电影业务收入同比增长116.8%至12.86亿元。公司出品电影《第二十条》在2024年春节档上映后，口碑和票房表现良好，连续实现逆跌。公司在真人电影领域有多部影片储备，《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《"小”人物》《胜券在握》等多部电影项目有望在年内上映，为公司带来新增长点。动画电影方面，公司旗下新厂牌光线动画制作的首部中国神话宇宙动画系列《小倩》已定档2024年4月30日五一档上映，是今年来国内首部以聊斋为题材的动画电影。美术设计上，《小倩》将极致的东方美学运用到人物、布景、服饰、剧情中，有望得到较好的口碑认可度；其次，《哪吒之魔童降世》的续集《哪吒之魔童闹海》在积极制作中，预计将于年内上映，前作赢得中国影史动画电影票房桂冠，该续作市场期待度高，票房表现可期。除电影业务外，2024年光线传媒在网剧市场也将迎来新增长点。继年初网剧《大理寺少卿游》播出后，古装爱情轻喜剧《拂玉鞍》预计于年内播出，网剧储备有《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等。另外，随Sora等AI新质影片生产力崭露头角，公司积极拥抱AI技术，预计AI技术将助力动画电影产能提升，实现降本增效。AI技术的发展为动画电影产能提升提供加持，有望助力公司实现提效。 投资建议：光线传媒作为国内头部影视公司，尤其是动画电影制作发行端有着较为强大的优势。外部投资绑定优质业内动画团队，24年为公司电影片单大年。我们预计光线传媒2024-2026年营业收入分别为23.71、29.11、34.93亿元，同比+53.4%、22.8%、20%；有望实现归母净利润分别为10.17/12.33/14.21亿元，同比+143.4%、21.3%、15.2%。截至2024年4月19日，对应PE分别为28.56/23.55/20.44x，维持“买入”评级。 风险因素：电影总票房表现不及预期、光线上映电影表现不及预期

     光线传媒(300251) 核心观点： 事件：公司发布2023年度报告和2024年一季报：2023年公司实现营业收入15.46亿元，同比增长104.74%；归属于上市公司股东的净利润4.18亿元，同比增长158.62%；扣非归母净利润3.88亿元，同比增长149.29%。2024年第一季度公司实现营业收入10.70亿元，同比增长159.33%；归母净利润4.25亿元，同比增长248.01%；扣非归母净利润4.16亿元，同比增长252.01%。 新片表现出色，业绩同比增长明显：2023年至2024一季度公司营收、净利均同比高增，主要系公司投资、发行的影片表现出色：公司投资、发行并计入报告期票房的影片包括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓之绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》《照明商店》《怒潮》《第二十条》《大雨》及《你的婚礼》（重映）等，总票房约为109.26亿元。此外，改编自人气漫画《大理寺日志》的网剧《大理寺少卿游》已于2024年2月20日于爱奇艺上线播出。 内容储备丰富，多部作品年内待映：公司内容储备丰富，2024年内多部作品有望上映：电影方面，《草木人间》已于清明档上映，动画电影《小倩》定档五一，《哪吒之魔童闹海》《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）《胜券在握》有望年内上映；影视剧方面，古装轻喜剧《拂玉鞍》预计将于年内播出，《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等项目积极推进中。 “AI+”助力动画电影产能提升：公司充分利用当前的AI技术浪潮，探索和研究数字技术与内容生产的有机结合。新技术的使用预计也会助力公司实现降本增效。公司目前拥有彩条屋和光线动画两条业务线，并已投资了一部分动画制作公司，AI技术有望助力公司实现动画电影产能的进一步提升。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达10.30/11.42/12.50亿元，同比增长146.52%/10.94%/9.42%，对应PE分别为28x/25x/23x，维持“推荐”评级。 风险提示：政策及监管环境的风险、作品内容审查或审核风险、市场竞争加剧的风险、新片上映票房不及预期的风险。

     光线传媒(300251) 事件 光线传媒发布公告：2023年公司营收15.5亿元（yoy+104.74%），归母利润4.2亿元，扣非利润3.9亿元（均扭亏为盈）；单季度看，2023Q4营收6亿元（yoy+771%），归母与扣非利润为0.49、0.39亿元（均扭亏为盈）；2024Q1营收10.7亿元（yoy+159%），归母与扣非利润4.25、4.16亿元（yoy+248%、+252%）。2023年公司计提各项减值损失合计1.15亿元；2023年度利润分配预案，拟每10股派发现金股利人民币0.70元（含税）。 投资要点 2023年公司主业电影贡献业绩 2023公司主业之一电影及相关衍生业务收入12.86亿元（收入占比83%，同比增加116.8%），其中TOP5影视剧收入总额10.77亿元（占全部营收69.66%），推出作品的品质显著提高，如《深海》《满江红》《坚如磐石》《这么多年》《茶啊二中》等，电影收入在2023年取得显著增长，也助推公司主营收的增长；同时艺人经纪等业务也保持向好发展态势。 2024年主业有望从修复到新增 2024Q1公司营收、利润双增，春节档加持下开局较好，公司在手电影项目如《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《大鱼海棠2》《朔风》《最后的魁拔》《八仙过大海》《相思》《红孩儿》《二郎神》《去你的岛》《聊斋之罗刹海市》等均可期，其中，《哪吒之魔童闹海》在制作中，预计将于2024年上映。除电影业务外，2024年网剧《大理寺少卿游》已播出，古装轻喜剧《拂玉鞍》拟2024年播出，储备剧集有《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等，从电影到剧集，内容产品储备丰富。 AI赋能动画电影探索边界在拓展 2024年AI为代表的新质生产力，为内容生产带来提质增效预期，公司致力于每年稳定推出三部动画电影推动观众关注动画电影进而提升票房占有率，通过AI技术应用，对动画产业有望进一步壮大；光线传媒在动画电影领域已建立较强用户认可度，伴随AI的赋能助力有望推动动画电影的产出效能，更高效地将创意转化为现实，有望再续动画电影新篇章。 盈利预测 作为动画电影内容领域相对头部企业，已通过多部优秀电影作品凸显其文化品牌价值，2024年伴随动画电影的供给以及剧集等内容产品陆续推出，业绩端新增可期，预测公司2024-2026年归母利润10.1、12.6、15.2亿元，当前股价对应PE分别为28.8、23.1、19.2倍，基于2024年公司主业端电影及剧集内容产品供给丰富，且AI赋能电影应用场景也有望逐步凸显，主业从修复到新增，以AI为代表的新质生产力有望在电影领域大放异彩，进而维持“买入”投资评级。 风险提示 电影、电视剧行业增速放缓风险；盗版的风险；作品内容审查审核的风险；政策及监管环境的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险。

     光线传媒(300251) 事件： 公司2023年业绩实现扭亏为盈，预计取得归属于上市公司股东的净利润4.1-5.1亿，扣非后净利润3.82-4.82亿元。 我们认为2024年处于公司产品大年，春节档期间的主投电影《第二十条》表现优异，累计票房已超过24亿元，后续有望上映有望上映50亿票房爆款的《哪咤之魔童降世》续作《哪咤之魔童闹海》，此外还有多个动画电影将在2024年上线。首次覆盖，给予“买进”评级。 2023年电影市场快速复苏，带动公司业绩显著好转：2023年，电影市场快速走出疫情困境，公司紧紧抓住复苏机遇，推出了11部影片定档上映，包括《深海》、《满江红》、《交换人生》、《中国乒乓之绝地反击》、《这么多年》、《茶啊二中》、《我经过风暴》、《坚如盘石》、《照明商店》、《怒潮》、《你的婚礼》（重映），总票房约为85亿元，带动公司业绩显著扭亏为盈。此外电视剧、艺人经纪、版权等其他业务也均保持良好发展。 今年有望迎来产品大年，关注《哪咤之魔童闹海》等动画电影进展：2024年公司有望迎来产品大年，大年初一已上映主投发行现象级电影《第二十条》，目前累计票房已超过24亿元；此外尚有目《扫黑·决不放弃》（原名《扫黑·拨云见日》）、《透明侠侣》《草木人间》《她的小梨涡》等真人电影预计今年上映；动画电影业务更值得期待，2019年曾斩获50亿票房的国产动画电影神话作品《哪咤之魔童降世》的续作《哪咤之魔童闹海》预计将在今年上映，我们认为该IP已积攒下较高的粉丝人气，续作电影的口碑质量和票房或将有所保证，值得期待；另外经典聊斋IP《小倩》、白蛇系列第三部《白蛇3：浮生》、封神系列的《二郎神之深海蛟龙》也有望在2024年发行上映，相关动画电影或将带动全年业绩进一步大幅提升。 AI或将带动动画电影行业效率提升：2023年AI技术突飞猛进，近期国内央视已推出首部AI辅助制作动画《千秋诗颂》，其中美术设计、动效生成和后期成片等环节均有AI辅助制作，制作周期缩减一半以上；更有SORA等视频模型即将亮相，预计将为动画电影行业带来提质增效、加速制作周期的新一轮革命。光线传媒已积极拥抱AI相关技术，将AI植入到动画制作相关的流程中，已有较好的应用实例。公司预计将在AI技术的加持下，加速动画电影的研发速度，未来有望达到每年4-5部作品的制作规模，且制作成本也将显著降低。我们判断动画电影行业将在未来两年快速受益于AI增益，带动公司营收和净利表现持续提升。 盈利预期：我们预计公司2023-2025年净利润分别为4.87亿、8.79亿、9.16亿元，YOY分别为+168.33%、+80.36%、+4.25%；EPS分别为0.17元、0.30元、0.31元，当前股价对应A股2024-2025年P/E为33/32倍，给予“买进”建议。 风险提示：1、电影质量不及预期；2、宏观经济影响观众观影意愿。

     光线传媒(300251) 本期内容提要: 动画电影制作发行领域，光线多元投资、成立独立厂牌、全产业链布局等，较追光动画有自身的战略打法优势。光线动画电影：多厂牌布局打造爆款。2019年上映的动画影片《哪吒之魔童降世》票房成绩50.35亿元，成为中国影史动画电影票房冠军。于2022年建立光线动画制作团队，提供动画制作产能。光线传媒在动漫领域的布局具有显著的发展优势：通过投资绑定外部优秀制作团队、成立独立厂牌持续提高产能、全产业链布局形成的强大竞争力。同时光线动画战略上更偏向于“多点投资出爆款”的策略。而追光动画更偏向于通过较强的工业生产能力，打造平均高质量水平的动画影片，风格和品控上较为统一。 2023年电影市场恢复向好，2024年元旦档、春节档均创档期新高，光线出品《第二十条》口碑、票房连续逆跌。2023年全国电影总票房（含服务费）实现549.22亿元，同比2022年增长幅度为83.4%。2024元旦档期实现票房15.33亿元创历史新高；2024年电影春节档票房80.16亿元创历史新高、总人次1.63亿同样创下新纪录。光线传媒出品电影《第二十条》上映后口碑较好，于春节档上映第三天票房开始逆跌，并实现连续三天逆跌的良好趋势，档期内来源于该影片的营业收入区间约为人民币4.00亿元至人民币4.60亿元，根据制作端的分账比例38.84%，光线的投资比例在76.8%-88.3%之间，成为春节档主要受益公司，根据各媒体综合预测，票房预计在25亿元上下。 国内电影发行、动画电影制作龙头，逐步从电视娱乐发展为传媒娱乐多元业务发展的综合性娱乐公司。1998年，光线传媒创始于电视娱乐节目的制作和发行，较早建立了娱乐节目工业化体系。2006年进军电视剧和电影行业，并逐渐转型为以电影行业为支柱的多样化布局：多次主要/参与出品发行了现象级的华语佳作，如《美人鱼》《泰囧》《狙击手》《你的婚礼》《满江红》《第二十条》等。2013年公司布局动画领域，投资了国内20多家一线动漫团队，2015年光线成立厂牌彩条屋主攻动画电影。先后出品发行《大鱼海棠》《大护法》《哪吒之魔童降世》《姜子牙》《深海》《茶啊二中》等影片。此外，在经纪业务、电视剧、实景娱乐等板块均有布局，投资在线票务龙头猫眼娱乐打造产业链协同效应。 真人电影制作发行领域，光线占有独特优势，选题精准，爆款频出。真人电影领域：贯彻“以小博大”策略，凸显青春题材优势。从早期的《同桌的你》《左耳》《谁的青春不迷茫》《从你的全世界路过》到近期的《你的婚礼》《这么多年》，积累了大量口碑，成为业内青春题材电影标杆。在其他题材领域也释放出了强大的活力，拓展了多元题材发展路径。如《美人鱼》《唐人街探案2》《我和我的祖国》《八佰》《误杀2》《满江红》《坚如磐石》《第二十条》等电影。 投资建议：光线传媒作为国内头部的民营影视公司，尤其是动画电影制作发行端有着较为强大的优势。独立厂牌光线动画首部影片《小倩》即将于2024年上映。同时，24年有望上映《哪吒之魔童降世》之续作《哪吒之魔童闹海》，有望带动光线动画和国内动画电影总票房显著增长。真人电影领域，24年春节档《第二十条》口碑表现逐渐回暖、票房连续实现单日逆跌，24年全年影片储备丰富。2024年作为光线传媒影片内容大年，业绩具备较好的弹性空间。我们预计公司2023-2025年收入分别为13.44/22.97/27.28亿元，同比增速分别为78.1%/70.9%/18.8%；实现归母净利润分别为4.68/9.6/11.1亿元，同比增速分别为165.7%/105.1%/15.4%，截至2024年2月29日，对应PE分别为56.91/27.75/24.05x。2024年为公司影视内容大年，业绩确定性较高，基于行业平均估值水平，我们看好公司业绩的持续增长，给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济风险、光线已定档影片上映时间延期风险、上线影片票房不及预期风险

     光线传媒(300251) 事件 光线传媒发布公告：2023年公司归母利润4.1~5.1亿元，扣非利润3.82~4.82亿元（计提减值准备约1.1亿元）；单季度看，2023Q4归母利润0.415~1.415亿元（较2022Q4归母利润-8.14亿元，同比扭亏）。 投资要点 2023年公司主业电影、剧集、版权、经纪、实景娱乐等凸显韧性发展势头良好 2023公司主业端之一电影业务推出10部作品（十部电影的票房均过亿，品质显著提高，如括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓之绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》等），电影收入与利润同比提升；剧集、艺人经纪、版权、实景娱乐业务均保持向好发展态势。 2024年主业有望从修复到新增 公司动画电影在手项目有《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《大鱼海棠2》《朔风》《最后的魁拔》《八仙过大海》《大理寺日志》《相思》《小倩》《红孩儿》《二郎神》《去你的岛》《聊斋之罗刹海市》等，其中其中，《哪吒之魔童闹海》《小倩》在制作中，预计将于2024年上映。 AI赋能动画电影探索边界在拓展 2023年AI新工具的创新发展为内容生产带来提质增效预期，为行业生产力加码。光线传媒致力于每年推出三部动画电影推动观众关注动画电影进而提升票房占有率，通过AI技术应用，对动画产业有望进一步壮大。光线传媒在动画电影领域已建立较强用户认可度，伴随AI的赋能助力有望推动动画电影的产出效能，有望再续动画电影新篇章。 盈利预测 作为动画电影内容领域相对头部企业，已通过电影作品凸显其品牌价值。2024年伴随动画电影的供给，业绩端有望从修复到新增。预测公司2024-2025年归母利润7.11、9.37亿元，当前股价对应PE分别为31.5、23.9倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 电影、电视剧行业增速放缓风险；盗版的风险；作品内容审查审核的风险；政策及监管环境的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险。

     光线传媒(300251) 核心观点 深耕影视赛道，定位高端内容提供商。公司主业始于电视节目制作，转型影视剧市场，内容创作基因一脉相承，旗下拥有光线影业、光线动画、彩条屋影业、青春光线影业、五光十色影业、迷你光线影业和小森林影业等多个影视厂牌。公司在动画电影领域已经投资了超过20家公司，并规划了30个以上的项目，内容战略包括打造中国神话宇宙体系等。 内容生态不断优化，市场供需强力复苏。在内容供给和观影需求的共同作用下，国内电影票房从二季度末开始复苏，并创造了206亿的“最强暑期档”的票房新纪录。观影人次的显著修复体现观影需求回温，平均票价实现温和上涨。院线影片供给充足，备案数量稳步回升，创作源头恢复活力。截至2023年12月31日，全年票房大盘以549.2亿元收官。 项目主控能力优势，行业回暖有望增加大体量项目。公司真人电影采用多厂牌运营保障质量与数量，疫情三年稳健经营，多部青春题材项目发挥公司制作和人才优势。公司在疫后积极释放内容，2023年重要档期表现亮眼，《坚如磐石》是国庆档票房冠军。2024年，公司的储备真人电影包括张艺谋导演电影《第二十条》等。 双厂牌夯实领先优势，动画电影出品效率有望提升。公司是国内动画电影赛道的先行者，坚定开拓本土动画电影市场，双厂牌、AI赋能之下提效在即。彩条屋整合国内优质动画电影产能，新厂牌光线动画牵头中国神话宇宙。明年《哪吒之魔童闹海》、《小倩》两部重磅动画电影上映。 行业供需两端强力复苏，业绩改善预期强烈。综上所述，我们预计公司2023-2025年营业收入为14.2/22.5/26.7亿元，同比增加88.5%/58.0%/18.6%，归母净利润分别为6.1/9.3/11.0亿元，同比扭亏/增长52.7%/增长17.5%，预计公司2023-2025年EPS分别为每股0.21/0.32/0.37元，对应2024年1月2日股价，PE为39/26/22倍。2024年电影行业供需两端强力复苏，公司业绩改善预期较强，调整为“买入”评级。 风险提示：国内宏观经济环境变化；电影内容审核制度变化：其他影响电影完片的因素