当升科技(300073) 投资要点 业绩符合市场预期。公司预告26H1归母净利4.8-5.3亿元，同增54%-70%，扣非归母净利4.3-4.8亿元，同增71%-91%，其中Q2归母净利中值2.3亿元，同环比+14%/-18%，扣非归母净利中值2.4亿元，同环比+31%/+13%，符合市场预期。 三元：Q2出货持续满产满销、单位盈利维持高位。出货端，26Q2三元正极材料出货2万吨，环比微增，当前满产满销，全年出货预计8万吨+，同增60%。盈利端，我们测算26Q2单吨净利0.7-0.8万元，若加回汇兑影响，Q2实际经营性单吨净利预计达1万元/吨，环比持续提升，其中国际客户占比提升至55-60%，随着26年LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平可维持0.9-1万元/吨。 铁锂：铁锂出货高增、单位盈利基本稳定。出货端，26Q2铁锂正极出货3.3万吨，环增27%，公司现有12万吨自有产能+5万吨代工厂产能，叠加攀枝花12万吨产能爬坡，我们预计26年铁锂出货16-18万吨，同比翻倍。盈利端，铁锂单吨净利稳步增长，Q2单吨净利预计0.2万元/吨，环比下滑主要系碳酸锂波动影响，磷酸铁涨价可完全传导，全年铁锂单吨净利有望维持0.15-0.2万元/吨。 钴酸锂：贡献稳定利润。出货端，26Q2钴酸锂出货0.1万吨，环比稳中有升，26年目标出货0.5万吨+，同比进一步增长；盈利端，公司钴酸锂单吨0.5万元左右，26年预计可维持。 全固态电池专用正极材料率先出货、固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率的同时显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。 盈利预测与投资评级：26H1业绩符合我们预期，因此我们维持原预期，预计公司2026-2028年归母净利润11.3/14.5/17.5亿元，同比+79%/+27%/+21%，对应PE为18x/14x/12x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

     当升科技(300073) 事件 当升科技发布2026年一季度报告：2026年一季度实现营业收入45.26亿元，同比增长137.19%；实现归母净利润2.77亿元，同比增长150.25%；实现扣非归母净利润2.14亿元，同比增长221.45%。 投资要点 高镍三元放量，国际客户订单加速释放 2025年公司中镍高电压、高镍、超高镍多元材料出货量同比大幅提升，多款产品成为行业标杆并持续大批量供应全球一线动力电池客户，配套进入大众、现代、戴姆勒、宝马等国际高端新能源车型，进一步强化公司在高端多元材料领域的技术壁垒与市场地位。公司与LGES、SKon等国际客户签订的长期供货协议订单陆续释放，国际客户销量同比提升。产能方面，公司加快推进芬兰基地一期项目年产6万吨高镍多元材料产能建设，预计2026年下半年部分产线建成投产，满足欧洲大客户本土化供应及产能配套需求，持续巩固公司全球化供应能力与国际业务竞争优势。 磷酸铁锂量利齐升，打开第二增长曲线 2025年以来，公司磷酸铁锂业务保持快速发展态势，出货量大幅增长，盈利持续向好，已成为公司营业收入的第二增长曲线。磷酸铁锂三代半产品已稳定量产供货，四代半产品压实密度达2.68g/cm，出货量不断提升，第五代超高压实密度磷酸铁锂产品压实密度达2.75g/cm以上，深度绑定中创新航、赣锋锂电、瑞浦兰钧、Power Co等国内外电池客户，月出货量近万吨。产能方面，攀枝花新材料产业基地首期项目年产12万吨磷酸（锰）铁锂材料主体产线已建成投产，优先采用一次烧结工艺，达到二次烧结性能，打造成本优势。同时，公司在云南昆明布局磷酸铁锂一体化项目，首期15万吨/年磷酸铁锂生产线项目以及配套的20万吨/年高性能磷酸铁前驱体项目已在筹备中。 布局固态电池与钠电，已实现批量供货 固态电池方面，公司在全固态电池用多系列固态电解质和超高镍多元材料、超高容量富锂锰基材料方面深度布局，与固态电池头部企业的核心项目深度绑定，综合技术性能处于行业领先位置。目前，公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货，固液电池专用中镍、高镍、镍锰酸锂等正极材料累计实现千吨级出货，相关产品已导入多家头部固态电池客户。 在钠电池方面，公司钠电正极材料覆盖聚阴离子和层状氧化物两大主流技术路线，产品性能满足客户差异化需求，与国内外多家客户保持密切合作，已批量应用于下游储能、启停、小动力等项目，有望在新型电池体系产业化进程中持续贡献增量。 盈利预测 预测公司2026-2028年收入分别为187.1、235.8、294.8亿元，净利润分别为11.5、13.8、16.3亿元，EPS分别为2.1、2.5、3.0元，当前股价对应PE分别为29、24、20倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 1）汇率波动风险；2）原材料价格波动风险；3）下游需求不及预期；4）技术迭代风险等。

     当升科技(300073) 投资要点 业绩超市场预期。公司26Q1营收45.3亿元，同环比+137.2％/+52.1％，归母净利2.8亿元，同环比+150.3%/+113.7％，扣非净利2.1亿元，同环比+221.4%/+89％，毛利率15.5%，同环比+4.5/+2.9pct，公司非经主要系政府补贴集中确认，此外公司Q1确认0.7亿+汇兑损失，若加回，业绩超市场预期。 三元：Q1出货同环比增长、单位盈利改善显著。出货端，我们预计26Q1三元正极材料出货2万吨，同环比翻倍，受益于抢出口+大客户放量，我们预计公司Q2出货环比持平微增，全年出货我们预计8万吨，同增60%。盈利端，我们测算26Q1单吨净利0.9万元/吨，主要由于国际客户占比我们预计提升至58%，随着26年LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平可维持0.9-1万元/吨。 铁锂：铁锂出货高增、单位盈利进一步提升。出货端，我们预计26Q1铁锂正极出货2.6万吨，同增30%，环降10%，公司现有12万吨自有产能+5万吨代工厂产能，叠加攀枝花12万吨产能爬坡，我们预计26年铁锂出货15-18万吨，同比翻倍。盈利端，铁锂单吨净利稳步增长，Q1受益于库存收益及涨价，单吨净利我们预计0.3-0.4万元/吨，环比改善明显，全年铁锂单吨净利有望维持0.15-0.2万元/吨。 钴酸锂：受益于钴涨价，贡献稳定利润。出货端，我们预计26Q1钴酸锂出货0.08万吨，环比略降，26年目标出货0.5万吨+，同比进一步增长；盈利端，公司钴酸锂受益于钴涨价，单吨稳定1万+，我们预计26年可维持。 全固态电池专用正极材料率先出货、固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率的同时显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。 资本开支大幅提升、存货较年初略增长。公司26Q1期间费用3.9亿元，同环比+184.7%/+58.6%，费用率8.7%，同环比+1.5/+0.4pct；26Q1经营性现金流1.8亿元，同环比-49.9%/-56.9%；26Q1资本开支8亿元，同环比+652.4%/-2.2%；26Q1末存货37亿元，较年初增长27.2%。 盈利预测与投资评级：由于公司业绩超市场预期，三元、铁锂出货及盈利增长，叠加固态锂电材料持续放量，我们预计26-28年归母净利11.3/14.5/17.5亿元（原预期10.5/13.6/16.2亿元），同比+79%/+27%/+21%，对应PE为29x/23x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

     当升科技(300073) 公司发布2025年年报，全年实现盈利6.32亿元，同比增长34.02%。公司锂电材料销量实现同比大幅增长，新型电池材料有望放量。维持增持评级。 支撑评级的要点 2025年盈利同比增长34.02%：公司发布2025年年报，全年实现营收103.74亿元，同比增长36.63%，实现盈利6.32亿元，同比增长34.02%，扣非归母净利润5.00亿元，同比增长83.48%。其中，2025Q4实现盈利1.30亿元，同比增长1616.05%，环比下降32.41%，扣非归母净利润1.13亿元，同比增长331.40%，环比下降16.70%。 锂电材料销量大幅提升，磷酸铁锂盈利增长显著：受益于新能源汽车及储能市场需求的持续拉动，公司锂电材料销量保持较快增长。2025年，公司实现锂电材料营收102.04亿元，同比增长37.12%，实现销量14.89万吨，同比增长47.87%。分材料种类来看，多元材料实现营收62.12亿元同比增长20.66%，毛利率14.12%，同比下降2.04个百分点；钴酸锂实现营收10.44亿元，同比增长121.35%，毛利率20.19%，同比提升10.41个百分点；磷酸（锰）铁锂、钠电材料实现营收28.38亿元，同比增长61.77%毛利率6.08%，同比提升5.56个百分点。 新型正极材料竞争力加强，固态电解质批量验证：公司围绕锂电池正极材料逐步形成完整的产品布局。磷酸铁锂五代超高压实产品验证进展顺利并完成头部客户导入，高镍和超高镍多元材料已成功导入全球高端电池厂商供应链并持续稳定放量。固态电解质方面，公司已具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。 估值 结合公司年报业绩与新型材料布局情况，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至1.91/2.39/2.87元（原预测2026-2028年摊薄每股收益为1.77/2.21/-元），对应市盈率29.8/23.9/19.9倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期 投资摘要

     当升科技(300073) 投资要点 业绩基本符合市场预期。公司25年营收103.7亿元，同比36.6%，归母净利6.3亿元，同比34%，扣非净利5亿元，同比83.5%，毛利率12.7%，同比0.4pct，归母净利率6.1%，同比-0.1pct；其中25Q4营收29.7亿元，同环比43.9％/0.3％，归母净利1.3亿元，同环比1616.1%/-32.4％，扣非净利1.1亿元，同环比331.4%/-16.7％，毛利率12.6%，同环比2.2/0.6pct。 三元：Q4受确认出货节奏影响、国际客户占比下降、单位盈利略降。公司25年多元材料收入62亿元，同增21%，毛利率14%，同比-2pct，公司境外收入29亿元，同增77%，我们预计主要由多元材料贡献；出货端，25年三元正极材料我们预计出货约5万吨，同比+40%，其中Q4三元出货1万吨+，同比持平，环比下降，主要系有海外大客户确收延后确认导致，26Q1受抢出口+大客户放量影响，出货我们预计环增70%+，全年出货我们预计7.5万吨，同增50%。盈利端，我们测算25年全年三元正极单吨扣非利润0.9万元+，其中Q4单吨净利0.7-0.8万，主要由于国际客户占比下降导致，随着26年LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计26年盈利水平稳步提升至0.8-1万元/吨。 铁锂：铁锂出货高增、单位盈利进一步提升。25年铁锂收入28亿元，同增62%，毛利率6%，同增5.6pct，出货端，25年我们预计铁锂正极出货9.2万吨+，同增60%，其中Q4出货近3万吨，环增30%。截至25年末公司有12万吨自有产能+5万吨代工厂产能，叠加攀枝花12万吨产能爬坡，我们预计26年铁锂出货18万吨，同比翻倍。盈利端，铁锂单吨净利稳步增长，Q4单吨净利恢复至0.07-0.08万元，看26年，我们预计Q1受益于涨价及碳酸锂库存收益，单吨环比改善明显，全年铁锂单吨净利有望维持0.15-0.2万元/吨。 钴酸锂：受益于钴涨价，贡献稳定利润。25年钴酸锂收入10亿元，同增121%，毛利率20%，同增10pct，主要受益于钴涨价。出货端，25年钴酸锂我们预计出货0.58万吨，同增70%+，26年我们预计出货0.8万吨，同比进一步增长；盈利端，公司钴酸锂受益于钴涨价，我们测算25年单吨净利稳定1万元+，26年我们预计可维持。 全固态电池专用正极材料率先出货、固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率并显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，已在头部客户进入批量验证。 资本开支大幅提升、经营性现金流承压。公司25年期间费用7.4亿元，同44.6%，费用率7.1%，同比0.4pct，其中Q4期间费用2.5亿元，同环比105.6%/31.4%，费用率8.3%，同环比2.5/2pct；25年经营性净现金流11.5亿元，同比-28.1%，其中Q4经营性现金流4.2亿元，同环比-5.9%/16.2%；25年资本开支19.2亿元，同比122.4%，其中Q4资本开支8.2亿元，同环比273%/669%；25年末存货29.1亿元，较年初174.2%。 盈利预测与投资评级：基于年报业绩，我们基本维持26-27年归母净利预测10.5/13.6亿元（原预测10.5/13.7亿元），新增28年归母净利预测16.2亿元，同比+66%/+29%/+20%，对应PE为28x/22x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

     当升科技(300073) 主要观点： 事件：公司发布2025年三季报 公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入73.99亿元，同比增长33.92%；归母净利润5.03亿元，同比增长8.30%；扣非净利润3.87亿元，同比增长20.38%。其中，2025年Q3单季度实现营业收入29.67亿元，同比增长49.54%；归母净利润1.92亿元，同比增长8.02%；扣非净利润1.36亿元，同比增长29.36%。在行业调整期，公司业绩展现出较强韧性，盈利能力保持行业领先水平。 公司产品种类丰富，各类新品研发进展顺利 公司已在高镍、中镍高电压、磷酸铁锂及下一代固态电池材料等领域形成完整产品布局。1)多元材料技术领先：公司高镍、超高镍NCM/NCA及中镍高电压等多元材料技术持续领跑，产品已批量供应全球高端电池客户。2)固态电池材料取得关键突破：公司行业首创的氯碘复合硫化物电解质可将全固态电池工作压力显著降低至5MPa以内，解决了行业关键痛点，目前样品在多家头部企业评测效果显著。公司已建成数吨级固态电解质小试线。配套的固态专用高镍正极（支持>400Wh/kg电池）和富锂锰基正极已实现10吨级出货。 持续开拓海内外客户，国内市场渗透率持续提升 公司持续开拓海内外客户，海外方面，与LGES、SK on、三星SDI、Murata、欧美大客户等国际巨头建立深度合作关系，并与LGES、SKon两大锂电巨头签订未来三年上百亿元订单，为未来销量和盈利奠定了坚实基础，产品配套进入大众、现代、戴姆勒、宝马等海外高端新能源车企。国内方面，公司成功批量导入国内主流新能源汽车及动力电池企业，深度绑定中创新航、瑞浦兰钧、宜春清陶等客户，配套用于理想、蔚来、长城、广汽等国内高端车企，市场渗透率持续上升。 投资建议： 公司技术研发领先，固态进展顺利，但行业竞争加剧。我们调整公司25/26/27年归母净利润至7.79/10.91/13.19亿元（25/26年预测前值为9.08/11.03亿元），对应P/E为40x/29x/24x，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

     当升科技(300073) 投资摘要 事件概述 10月24日，公司发布2025年第三季度报告。2025Q1-Q3，公司实现营业收入73.99亿元，同比+33.92%；归母净利润5.03亿元，同比+8.30%；扣非归母净利润3.87亿元，同比+20.38%。单季度来看，2025Q3，公司实现营业收入29.67亿元，同比+49.54%，环比+17.52%；归母净利润1.92亿元，同比+8.02%，环比-4.43%；扣非归母净利润1.36亿元，同比+29.36%，环比-26.42%。 正极材料出货规模大幅增长。截至2025年第三季度，公司出货量累计达到11万吨，同比大幅增长。多元材料：25Q3出货量超过15000吨，在国内外头部客户快速放量，为公司盈利的稳定增长奠定基础。磷酸铁锂：25Q3出货量达23000吨，产销两旺并实现盈利，累计销量已达6.7万吨，将成为公司新的业绩增长极。产能方面，攀枝花首期一阶段4万吨产能已建成，首期二阶段项目年产8万吨产线预计2025年底建成投产，建成后，公司磷酸（锰）铁锂正极材料自有产能将大幅增加至12万吨。 固态电池材料领域持续取得突破。技术研发方面，公司全固态正极材料和硫化物电解质取得突破性进展。全固态正极材料方面，全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货。其中，全固态专用的高镍多元材料在全固态电池当中的性能发挥（循环、容量等）已经接近液态电池的水平，电池的能量密度则超过400Wh/kg，远超当前液态电池的能量密度水平。固态电解质方面，公司已率先开发出具有良好界面浸润性的新型氯碘复合硫化物固态电解质，在保持高离子电导率的基础上，可以显著降低全固态电池使用压力，有效解决固固界面接触难题。目前公司已完成硫化物固态电解质数吨级小试线建设，产品已进入多家头部客户验证阶段。 投资建议 我们预测2025-2027年公司营业收入分别为102.99/133.72/154.69亿元，同比增速分别为35.6%、29.8%、15.7%，归母净利润分别为6.92/8.66/9.81亿元，同比增速分别为46.6%、25.2%、13.2%。维持“买入”评级。 风险提示 产能建设不及预期，需求不及预期，行业竞争加剧，技术路线变化

     当升科技(300073) 公司发布2025年三季报，前三季度实现盈利5.03亿元，同比增长8.30%。公司正极材料销量实现同比大幅增长，铁锂材料实现盈利，固态电池材料有望放量，未来业绩有望提升。维持增持评级。 支撑评级的要点 2025年前三季度盈利同比增长8.30%：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收73.99亿元，同比增长33.92%，实现盈利5.03亿元，同比增长8.30%，扣非盈利3.87亿元，同比增长20.38%。其中，2025Q3实现盈利1.92亿元，同比增长8.02%，环比下降4.43%，扣非盈利1.36亿元，同比增长29.36%，环比下降26.42%。 铁锂材料实现盈利，国际客户销量大幅提升：出货方面，2025年第三季度，公司锂电正极材料销量实现同比大幅增长，市场竞争力不断增强。其中，多元材料出货量超过15,000吨，磷酸铁锂业务产销两旺并实现盈利，销量同比实现大幅增加，出货量达23,000吨，已跻身国内磷酸铁锂电池主流厂商战略供应商行列。国际市场方面，2025年第三季度，公司国际客户销量同比大幅提升。公司与LGES、SK on签订的战略供货协议顺利履行，已成为公司未来三年业绩稳定增长的重要贡献来源。 固态电池正极材料规模化出货，氯碘复合硫化物电解质开启客户验证：固态电池正极材料方面，公司全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已经实现20吨级以上批量供货。电解质方面，公司为适配全固态电池技术，已率先开发出具有良好界面浸润性的新型氯碘复合硫化物固态电解质。目前公司已完成硫化物固态电解质数吨级小试线建设产品已进入多家头部客户验证阶段。 估值 结合公司最新业绩与固态电池材料布局情况，我们将公司2025-2027年预测每股收益调整至1.45/1.77/2.21元（原预测2025-2027年摊薄每股收益为1.25/1.57/1.92元），对应市盈率48.4/39.6/31.7倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期。

     当升科技(300073) 核心观点 公司2025Q3实现归母净利润1.92亿元，同比+8%。公司2025年前三季度实现营收73.99亿元、同比+34%；实现归母净利润5.03亿元、同比+8%；实现扣非归母净利润3.87亿元、同比+20%。公司2025Q3实现营收29.67亿元，同比+50%、环比+18%；实现归母净利润1.92亿元，同比+8%、环比-4%；实现扣非归母净利润1.35亿元，同比+29%、环比-26%。 公司三元正极销量稳步提升。我们估计2025Q3公司三元正极销量近1.5万吨，同比增长超50%、环比增长7%；Q3三元正极单吨净利润约为1万元、环比有所下滑，主要系国内外出货结构有所变化。2025年以来，公司与SKOn、LG新能源等客户先后签署三元正极供货协议，客户合作持续深化。展望后续，欧洲新能源车需求有望回暖、公司海外客户拓展持续取得新进展，三元正极出货量有望持续提升。同时，公司三元正极产能利用率或将持续改善，叠加出货结构持续优化，三元正极盈利能力有望稳中向好。 公司磷酸盐系正极出货快速增长，Q3实现扭亏为盈。我们估计2025Q3公司磷酸盐系正极销量近2.3万吨，环比增长14%。在产能利用率持续高位背景下，公司磷酸盐系正极业务规模优势与成本控制能力持续体现，Q3实现扭亏为盈。公司目前深度绑定中创新航、瑞浦兰钧等国内领先动力及储能电池客户。同时，公司持续推进产能扩张，随着攀枝花首期项目年产12万吨的建成投产，公司客户保障能力有望显著提升。 公司在固态电池材料等领域积极布局。正极材料方面，公司半固态电池用正极材料已经实现累计超千吨级出货；全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现20吨级以上批量供货。固态电解质方面，公司已率先开发出具有良好界面浸润性的新型氯碘复合硫化物固态电解质，可以显著降低全固态电池使用压力，有效解决固固界面接触难题。目前公司已完成硫化物固态电解质数吨级小试线建设，产品已进入多家头部客户验证阶段。 风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；高镍需求不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。基于欧洲补贴政策推动下新能源车市场需求回暖对于公司出货的积极影响，我们上调盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润7.97/10.82/13.54亿元（原预测为6.45/8.26/10.01亿元），同比+68%/+36%/+25%，EPS分别为1.46/1.99/2.49元，动态PE为47.0/34.6/27.7倍。

     当升科技(300073) 投资要点 Q3业绩符合预期。公司25Q1-3营收74亿元，同+33.9%，归母净利润5亿元，同+8.3%，毛利率12.8%，同-0.4pct，归母净利率6.8%，同-1.6pct；其中25Q3营收29.7亿元，同环比+49.5％/+17.5％，归母净利润1.9亿元，同环比+8%/-4.4％，毛利率12%，同环比+0.6/-3pct，归母净利率6.5%，同环比-2.5/-1.5pct。 三元：充分受益于欧洲电动化新周期，盈利水平将稳步提升。出货端，25Q1-3正极材料出货约11万吨，同增70%+，其中Q3正极出货4万吨，环增14%。三元正极25Q1-3出货约4万吨，同增30%+，其中Q3出货约1.5万吨，环比略增。根据LGES、SK On长期供货协议，我们预计25年公司三元正极出货近6万吨，同增40-50%，26年有望同增30-40%。盈利端，我们测算Q3三元正极单吨利润1万元+，环比略降，主要由于国际客户占比略有下降；随着LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平稳步提升。 铁锂：25Q3出货环增10%+，单吨净利大幅提升至600-700元。出货端，25Q1-3铁锂正极出货约6.3万吨，同比翻倍以上增长，其中Q3出货近2.3万吨，环增10%+。公司现有4万吨自有产能+7-8万吨代工厂产能，攀枝花首期二阶段8万吨25年内投产，我们预计25年铁锂出货近10万吨，同增约70%，26年有望同增60-70%。盈利端，我们测算25Q3铁锂单吨净利约600-700元，环比扭亏，随着锂价反弹且自有产能投产，我们预计铁锂盈利趋势向好。 全固态电池专用正极材料率先出货，固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，其中硫化物全固态电池专用正极材料率先实现十吨级出货，双相复合正极材料已导入清陶、卫蓝、辉能等多家客户。硫化物电解质方面，公司已建成10吨级小试线并正常运行，26年计划建成千吨级产线，将实现百吨级出货。 Q3汇兑损失影响财务费用率，现金流环比提升明显。公司25Q1-3期间费用率6.6%，同-0.4pct，其中Q3费用率6.4%，同环比-0.8/+0.1pct；Q3汇兑损失0.17亿元，公允价值变动收益0.26亿元。25Q1-3经营性净现金流7.3亿元，同-36.7%，其中Q3经营性现金流3.4亿元，同环比-50.9%/1069%；25Q1-3资本开支11亿元，同71%，其中Q3资本开支4.9亿元，同环比135.9%/-1.5%；25Q3末存货16亿元，较年初51.1%。 盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润8.0/10.5/13.7亿元，同比+70%/+31%/+30%，对应PE为46x/35x/27x，考虑公司固态技术领先，可给予估值溢价，给予26年50x PE，目标价97元，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

     当升科技(300073) 投资摘要 锂电正极材料龙头，产品矩阵丰富。公司深耕正极材料二十余年，业务涵盖多元材料、磷酸（锰）铁锂、钠电材料、钴酸锂和多元前驱体等正极材料的研发、生产和销售，广泛应用于电动汽车、储能设施及3C电子产品等领域。截至2025年上半年，公司已拥有锂电材料产能7.4万吨，多元材料产能国内领先，在建产能包括攀枝花基地年产8万吨磷酸（锰）铁锂正极材料产线和芬兰基地年产6万吨高镍多元材料产线。 技术实力保持业内领先，新兴领域充分前瞻布局。公司已在高镍、超高镍、中镍高电压、磷酸铁锂、钴酸锂及下一代电池材料等领域形成了完整的产品布局，其中，高镍和超高镍多元材料技术持续领跑行业发展。固态电池产业化在即，公司系统布局氧化物、硫化物、卤化物等固态电池材料体系，全固态正极材料已批量出货。 全球化战略深入推进，卡位高端产业链。公司多元材料多项产品作为行业标杆，深度绑定优质国内外客户，海外市场方面，与LGES、SKon、三星SDI、Murata等国外客户建立深度合作关系，进入海外高端新能源车企供应链；国内市场方面，高镍、中镍高电压产品批量导入亿纬锂能、比亚迪等国内主流动力电池厂商。积极拓展磷酸（锰）铁锂业务，深度绑定中创新航、中汽新能、瑞浦兰钧、宜春清陶、Power Co等国内外客户，在动力、储能及EV领域实现应用。 投资建议 我们预测2025-2027年公司营业收入分别为102.99/133.72/154.69亿元，同比增速分别为35.6%、29.8%、15.7%，归母净利润分别为6.92/8.72/9.87亿元，同比增速分别为46.6%、26.0%、13.2%，EPS为1.27/1.60/1.81元/股，2025年10月22日收盘价对应PE分别为50.57x、40.12x、35.45x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 产能建设不及预期，需求不及预期，行业竞争加剧，技术路线变化

     当升科技(300073) 投资要点 事件：当升科技在投资者关系活动中介绍了公司在固态锂电正极材料、富锂锰基材料、固态电解质、三元材料、钴酸锂产品、磷酸（锰）铁锂业务以及国际市场开发等方面的进展。其中，公司固态锂电正极材料已实现10吨级批量出货，并导入多家固态电池客户。同时，公司在富锂锰基材料方面已突破关键技术问题，开发出中高容量和超高容量产品。此外，公司在固态电解质方面已成功开发出多种电解质体系，并实现规模化供应能力。 三元构筑持续盈利基石，铁锂后发优势逐步凸显。三元正极方面，我们预计25-27年出货6/8/11万吨，同增50%/33%/38%，重点布局欧洲市场，国际客户占比保持60%，主供LG、SK、村田等；芬兰首期NCM6万吨预计26年11月建成，二期LFP/LMFP预计27年12月建成。铁锂正极方面，采用一烧极简工艺，我们预计25-27年出货11/20/30万吨，同增90%/100%/50%，主供中航、瑞浦、欣旺达、亿纬等。钴酸锂正极方面，25H1倍率型市占率超50%，我们预计25-27年出货0.6/0.85/1万吨，同增100%/42%/18%，主供实达、亿纬、豪鹏、锂威、冠宇等。 固态材料关键卡位，三大五新实现突围。电解质方面，硫化物与比亚迪、吉利、一汽、中航等合作，我们预计全年出货50吨，26年实现超百吨级出货，与宁德时代后续有望实现合作突破。公司开发氯碘复合硫化物，离子电导率10mS/cm，满足＜5Mpa使用，已实现稳定制备，并具备规模化供应能力。正极方面，25年看，全固态NCM已实现十吨级出货，与主流厂商均有合作，富锂锰基实现吨级出货，与卫蓝、清陶、欣界、辉能、一汽等合作，27年看，全固态NCM有望实现千吨级出货，富锂锰基实现百吨级出货。公司开发液态LRM中高容量（220-250mAh/g），固态LRM高容量（＞280mAh/g），综合性能行业领先。 盈利预测与投资评级：考虑公司盈利能力显著提升，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润8.0/10.5/13.7亿元（原预期7.0/8.4/11.4亿元），同比+70%/+31%/+30%，对应PE为43x/33x/25x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

     当升科技(300073) 事件：2025H1公司实现营收44.3亿元，同比+25.2%，归母净利3.1亿元，同比+8.5%，扣非净利2.5亿元，同比+16.0%；毛利率13.3%，同比-0.8pcts，净利率6.7%，同比-0.8pcts。25Q2公司实现营收25.2亿元，同/环比+24.6%/+32.3%；归母净利2.0亿元,同/环比+14.2%/+81.1%；扣非净利1.9亿元,同/环比+66.1%/+67.6%；毛利率15.0%，同/环比+1.53/+4.1pcts；净利率7.4%，同/环比-0.5/+1.6pcts；业绩超预期。 三元国际客户占比持续提升，未来订单支撑强。我们预计25H1公司正极材料出货约7万吨，同比大幅增长。三元材料25H1出货约2.5万吨，其中Q21.4万吨，同/环比+30%/+27%，公司增速明显领先行业主要系海外三元增长拉动，国内外客户结构提升至4:6；叠加原材料上涨带来正向影响，25H1三元材料毛利率较24H2快速回升，测算单吨净利近1.1万。展望后续，海外电动化进程有望加速超预期，期内公司与LG、SK签订供货协议将持续贡献量利，全年增长预计近50%。 铁锂出货翻倍，全年有望实现盈利。我们预计25H1公司磷酸铁锂正极材料出货超4万吨，其中Q2超2万吨，同比翻倍增长，主要系储能需求旺盛，攀枝花首期4万吨满产满销。盈利方面，受价格波动及竞争影响，子公司亏损近2千万，扣除研发费用后微利。展望后续，攀枝花8万吨预计下半年投产，自产比例提升叠加反内卷带来的价格企稳回升效应，盈利能力将持续修复。 加速布局固态电解质等新品。1）硫化物全固态电池专用正极材料率先实现吨级出货，全固态电池专用钻酸锂、富锂锰基正极材料成功卡位国内顶级客户，现已完成氧化物电解质年产百吨级中试线建设和硫化物固态电解质小试线建设，实现固态电解质吨级稳定制备并获得下游认证及导入；2）磷酸锰铁锂已小批量出货，下半年有望加速放量；3）尖晶石镍锰酸锂积极配合客户开发已完成中创新航、清陶等客户评测并占据一供开发 投资建议：我们预计公司2025/2026年营收117亿元/150亿元，归母净利7.7亿元/10.5亿元，EPS为1.4元/1.9元，对应PE为34倍/25倍，维持“推荐评级。 风险提示：行业需求不及预期的风险；全球贸易政策持续恶化的风险等

     当升科技(300073) 投资要点 Q2业绩超市场预期。公司25H1营收44.3亿元，同+25.2%，归母净利润3.1亿元，同+8.5%，毛利率13.3%，同-0.8pct，归母净利率7%，同-1.1pct；其中25Q2营收25.2亿元，同环比+24.7％/+32.3％，归母净利润2亿元，同环比+13.6%/+81.3％，毛利率15%，同环比+1.5/+4.1pct，归母净利率7.9%，同环比-0.8/+2.1pct。 三元：Q2国际客户占比提升，盈利环比大幅增长。出货端，25H1正极材料出货约7万吨，同比翻倍，其中Q2正极出货3.5万吨，同增70%。三元正极25H1出货2.5万吨+，同增约25%，其中Q2出货约1.4万吨，同增约30%。公司与LGES、SK On签订长期供货协议，将在2025年至2027年分别向LGES、SK On出货11、1.7万吨正极材料；我们预计25年公司三元正极出货近6万吨，同增40-50%。盈利端，我们测算Q2三元正极单吨扣非利润1万元+，环增60%+，主要由于国际客户占比由Q1的50%提升至Q2的60%，且原材料涨价带来正向影响，随着下半年LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平稳步提升。 铁锂：25H1铁锂出货高增，亏损收窄，下半年盈利将进一步好转。出货端，25H1铁锂正极出货4万吨+，同增超两倍，其中Q2出货2万吨+，同比翻倍以上增长。公司现有4万吨自有产能+7-8万吨代工厂产能，25H2攀枝花首期二阶段8万吨将投产，25全年有效产能预计达15万吨（自有+代工厂），我们预计25年铁锂出货12万吨+，同比翻倍。盈利端，25H1攀枝花子公司净利润-0.2亿元，主要由于研发费用较高，若扣除研发费用，铁锂单吨净利约500元；下半年随着锂价反弹且自有产能投产，我们预计铁锂盈利趋势向好。 全固态电池专用正极材料率先出货，固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，其中硫化物全固态电池专用正极材料率先实现吨级出货，双相复合正极材料已导入清陶、卫蓝、辉能等多家客户。固态电解质方面，公司已完成氧化物电解质年产百吨级中试线建设，并布局硫化物电解质百吨级产线，预计今年底有望建成。 Q2资本开支大幅提升，经营性现金流承压。公司25H1期间费用率6.7%，同-0.2pct，其中Q2费用率6.3%，同环比-0.5/-0.9pct；25H1经营性净现金流3.9亿元，同-15.2%，其中Q2经营性现金流0.3亿元，同环比-95%/-92%；25H1资本开支6.1亿元，同+39.7%，其中Q2资本开支5亿元，同环比+467%/+369%；25H1末存货15.1亿元，较年初+42.2%。 盈利预测与投资评级：考虑公司盈利能力显著提升，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润7.0/8.4/11.4亿元（原预期6.0/7.3/10.2亿元），同比+48%/+20%/+36%，对应PE为34x/28x/21x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。