乐普医疗(300003) 核心观点 事件：公司发布2025年三季度报告，2025年1~9月实现营业收入49.39亿元（ 3.20%），归母净利润9.82亿元（ 22.35%），扣非净利润9.41亿元（28.18%），经营性现金流10.13亿元（ 139.37%）。2025Q3实现营业收入15.69亿元（ 11.97%），归母净利润2.91亿元（ 176.18%），扣非净利润2.79亿元（ 220.63%）。 器械业务整体保持稳健，药品业务走出政策影响。2025Q3公司收入同比双位数增长，利润端在低基数及新业务的驱动下实现高速增长。分板块来看： 1）医疗器械：2025Q1-3实现营业收入25.72亿元，同比微增0.33%，主要受到心血管植介入集采预期下的主动渠道库存管理应对、外科麻醉业务的注册证切换以及IVD业务的战略调整影响。从单季度来看，2025Q3公司心血管植介入、外科麻醉、体外诊断业务分别实现收入17.93亿元（ 7.45%）、3.36亿元（-20.08%）、2.28亿元（-17.38%）。 2）药品：2025Q1-3实现收入15.70亿元（ 6.37%）。制剂25Q3单季度实现同比53.08%的高速增长，已基本走出“四同政策”影响，业务企稳回升。子公司民为生物目前各项研发进展顺利，MWN109注射液国内II期临床已完成入组1个月，预计26Q2-Q3进入III期临床，澳洲I期临床已完成，当前正在寻找BD机会；MWN109片剂、MWN105及双靶点/多靶点SiRNA类药物研发进展均稳步推进。 医美第二曲线逐步兑现，神经调控纳入增长逻辑。2025Q3公司医疗服务及健康管理业务实现营业收入3.21亿元（ 28.27%），其中童颜针和水光针首次实现收入0.86亿元，医美业务放量速度超此前市场预期。公司热玛吉产品已提交注册正在生产准备中，PDRN临床前动物实验已完成，预计26Q1获证。随着更多产品陆续获证，公司医美业务矩阵逐步丰富，有望贡献更多业绩增量，进而成为公司业绩增长的核心驱动力。此外，公司预计植入式脑深部神经刺激器（DBS）近期获批上市，有望自2026年起贡献收入；植入式心脏收缩力调节器（CCM）预计2026Q1-Q2申报。神经调控业务板块或将为公司业绩增长提供新逻辑，减少集采政策对业务的影响。 投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于药品业务调整逐步到位、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力，同时考虑到2025Q3主要业务经营质量顺利企稳回升，以及8月以来医美产品放量超预期、在研管线推进顺利，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至12.00/15.43/19.50亿元，同比增长385.80%、28.65%、26.34%，EPS分别为0.64、0.82、1.04元，当前股价对应2025-2027年PE 28/22/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策变化超预期的风险、商业化效果不及预期的风险、产品研发与上市进展不及预期的风险。

     乐普医疗(300003) 事件：公司发布2025年半年度报告，2025年1-6月实现营业收入33.69亿元（-0.43%），归母净利润6.91亿元（-0.91%），扣非净利润6.62亿元（+2.33%），经营性现金流6.36亿元（+300.52%）。2025Q2实现营业收入16.33亿元（+11.72%），归母净利润3.12亿元（+45.05%），扣非净利润3.25亿元（+70.31%），经营性现金流2.17亿元（+1,151.41%）。 2025Q2业绩超预期，核心业务结构持续优化。2025Q2公司收入同比实现双位数增长、归母净利润及扣非净利润均显著增长，经营性现金流大幅改善，主要得益于核心业务经营质量提升、此前药品板块政策冲击出清、器械板块战略调整逐步到位。分板块看：①器械板块：实现收入17.76亿元（+1.30%），毛利率为71.32%（-0.74pct）。其中，心血管植介入业务实现收入12.39亿元（+7.57%），结构性心脏病业务延续高增态势（+32.06%），冠脉植介入业务保持稳健增长（+3.60%）。体外诊断业务（-17.35%）和外科麻醉业务（-10.29%）因竞争加剧及战略调整有所下滑。②药品板块：实现收入11.17亿元（-1.52%），环比增长79.34%，零售渠道库存清理已基本完成，业务步入复苏轨道。其中，制剂业务实现收入9.75亿元（+3.89%），原料药业务收入1.42亿元（-27.44%）。③医疗服务及健康管理板块：实现收入4.75亿元（-4.05%），其中乐普云智实现收入2.84亿元（+8.64%），合肥心血管医院实现收入0.83亿元（+3.51%）。 创新与消费双轮驱动，打开长期成长空间。公司坚持“创新、消费、国际化”战略，2025H1公司多项业务取得关键进展：1）创新器械管线持续兑现：心血管植介入领域，冠脉棘突球囊Vessridge、紫杉醇涂层外周球囊DilatBK等产品获批上市；结构性心脏病领域，MemoSorb生物可降解卵圆孔未闭封堵器累计销售额已超2亿元，ScienCrown经导管主动脉瓣膜已进入国内超70家临床中心；血管内超声（IVUS）已提交注册申请，房颤脉冲电场消融（PFA）处于临床随访阶段。2）消费医疗布局取得重大突破：公司自主研发的聚乳酸面部填充剂（“童颜针”）和注射用透明质酸钠溶液已获批上市并进入商业化推广阶段，有望成为公司新的业绩增长点。此外，注射用交联透明质酸钠凝胶、注射用透明质酸钠复合溶液等产品已申报注册。3）创新药研发稳步推进：控股子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCG/GIP三重激动剂MWN101已完成肥胖和2型糖尿病的II期临床试验。 投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于药品业务调整逐步到位、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力。考虑到主要业务经营质量顺利企稳回升，创新及消费管线有望逐步放量，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至10.27/12.40/14.85亿元，同比增长316%、20.69%、19.75%，EPS分别为0.55、0.66、0.79元，当前股价对应2025-2027年PE33/28/23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策变化超预期的风险、商业化效果不及预期的风险、产品研发与上市进展不及预期的风险。

     乐普医疗(300003) 主要观点： 事件： 公司发布2024年年度报告以及2025年一季报，2024年公司实现营业收入61.03亿元，同比下降23.52%；归母净利润2.47亿元，同比下降80.37%；扣非净利润2.21亿元，同比下降80.28%，剔除提商誉和其他特定资产的减值影响后，公司2024年扣非净利润4.38亿元，同比下降64.94%。 2025年一季度公司实现营业收入17.36亿元，同比下降9.67%，归母净利润3.79亿元，同比下降21.44%，扣非净利润3.37亿元，同比下降26.08%。 点评： 计提减值等因素拖累2024年净利润水平 2024年单四季度公司实现营业收入13.18亿元，同比下降23.41%，归母净利润-5.56亿元，同比下降482.51%，扣非净利润-5.13亿元，同比下降214.87%。公司单四季度业绩下滑明显，主要系计提部分应急产品存货跌价准备及个别公司商誉减值。2024年公司商誉和其他特定资产共发生减值损失合计25,128.08万元，对归属于上市公司股东的净利润的影响为21,666.94万元。 费用端，2024年公司销售费用率23.54%，同比提升3.19pp，管理费用率13.10%，同比提升2.87pp，研发费用率12.61%，同比提升1.59pp，财务费用率0.69%，同比下降-0.37pp。伴随收入规模下降，公司期间费用率整体上升，其中财务费用因外汇波动汇兑收益增加而有所下降。2024年公司毛利率60.88%，同比下降3.36pp，主要系药品板块因集采等政策影响，毛利率下降约15pp。 心血管创新医疗器械高增长，药品业务加速转型 2024年公司器械收入33.26亿元，同比下降9.47%。其中冠脉介植入16.22亿元，同比增长6.35%，结构性心脏病收入4.69亿元，同比增长44.03%。2024年公司新获批的心血管植介入领域产品包括：冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊、射频房间隔穿刺针/设备、生物可降解房间隔缺损封堵器、经导管植入式主动脉瓣膜、锚定球囊、外周血管内冲击波导管/设备外周切割球囊、药物涂层外周球囊、冠脉棘突球囊等，进一步丰富了公司心血管植介入产品组合。公司对2025年表示谨慎乐观，预计医疗器械板块同比增长10%左右，其中心血管植介入业务（冠脉植介入、外周植介入、结构性心脏病）预计同比增长10-15%左右，增量部分除先心封堵器外，主要依靠TAVR、外周药球、外周切割等产品。 2024年公司药品板块实现收入17.58亿元，同比下降42.25%，其中原料药业务实现营业收入3.49亿元，同比下降14.99%；制剂业务实现营收14.09亿元，同比下降46.50%。受国家医保局“四同药品”价格专项治理影响，药品业务短期承压，公司积极调整战略部署，战略性收缩仿制药占比，逐步将资源转向创新药及皮肤科注射类产品的研发，自主研发度拉糖肽注射液、司美格鲁肽生物类似药、阿托品滴眼液等多款产品正有序推进临床试验。 公司子公司上海民为生物在心血管、内分泌、代谢疾病等多领域也已取得优异进展，其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。 投资建议 我们调整了盈利预测，预计2025-2027年公司收入分别为67.49亿元、74.35亿元和82.13亿元（2025-2026年前值预测为77.65亿元和88.82亿元），收入增速分别为10.6%、10.2%和10.5%，2025-2027年归母净利润分别实现9.04亿元、10.75亿元和12.41亿元（2025-2026年前值预测为15.29亿元和19.53亿元），增速分别为266.1%、18.9%和15.4%，2025-2027年EPS预计分别为0.48元、0.57元和0.66元，对应2025-2027年的PE分别为23x、19x和17x，公司是心血管领域的平台型企业，短期内受到公司管理调整、费用支出、库存波动等因素影响业务，但公司潜在改善空间大，维持“买入”评级。 风险提示 心血管创新器械销售不及预期风险，如结构性心脏病领域的新产品放量不及预期，可能会导致公司整体的收入利润不及预期。

     乐普医疗(300003) 事件：公司发布 2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年实现营业收入61.03亿元（-23.52%），归母净利润2.47亿元（-80.37%），扣非净利润2.21亿元（-80.28%），经营性现金流7.35亿元（-25.82%）。2024Q4实现营业收入13.18亿元（-23.41%），归母净利润-5.56亿元，扣非净利润-5.13亿元。2025Q1实现营业收入17.36亿元（-9.67%），归母净利润3.79亿元（-21.44%），扣非净利润3.37亿元（-26.08%），经营性现金流4.19亿元（+196.09%）。 2024年业绩反映经营压力。公司2024年收入及利润同比均显著下降，毛利率同比-3.36pct至60.88%，主要是受到药品板块政策冲击、器械板块（体外诊断业务）战略调整、减值计提等影响：①药品板块：原料药实现收入3.49亿元（-14.99%），制剂实现收入14.09亿元（-46.50%），因“四同药品”价格治理，公司零售端纯销与发货量短期内一度显著下降，目前发货已逐步恢复，仿制药业务或将趋于稳定。②器械板块：实现收入33.26亿元（-9.47%），其中心血管植介入业务保持平稳增长（冠脉植介入及结构性心脏病分别同比+6.35%、+44.03%）；体外诊断业务受到部分产品竞争加剧导致的价格回落影响，公司人员和战略调整致业务产生一定波动，全年实现收入3.33亿元（-51.31%）；外科麻醉多类产品集采工作有序推进，收入同比持平（+0.27%）。③医疗服务及健康管理板块：实现收入10.19亿元（-19.24%），其中合肥心血管医院营收实现15.60%的较高速增长。此外，公司对商誉、存货、无形资产等计提2.51亿元减值，对归母净利润产生2.17亿元影响，若剔除减值计提影响，公司2024年扣非归母净利润为4.38亿元（-64.94%）。 25Q1企稳回升迹象明显。从2025Q1来看，尽管高基数下业绩同比仍有所下滑，但收入环比+31.75%、净利润环比扭亏，源自：1）药品零售渠道库存清理基本完成，板块收入环比+111.38%（其中，制剂环比+135.65%至5.95亿元，非阿托伐他汀钙和硫酸氢氯吡格雷的占比逐步提升；原料药环比+29.35%至0.83亿元）；2）医疗器械业务收入9.04亿元（同比+2.05%），其中心血管植介入收入6.19亿元（+8.49%），结构心脏病高速增长（同比+37.44%）对冲冠脉业务增速放缓（同比+2.03%），外科麻醉同比+2.53%、体外诊断同比-19.87%；3）毛利率环比+10.12pct至64.03%，人员优化重置和组织架构重塑初见成效，经营性现金流大幅改善。 战略聚焦成效渐显，创新驱动未来成长。公司秉持“创新、消费、国际化”的中长期战略，多轮驱动业务长期稳健发展：公司植介入器械领域创新产品冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊、射频房间隔穿刺针/设备、生物可降 解房间隔缺损封堵器等顺利获批；控股子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验；新一代植入式CGM产品NeoGLU COMFORT已提交注册申请，GluRing无创连续血糖仪已申报注册；消费医疗研发管线储备丰富（角膜塑形镜、注射用透明质酸钠溶液、聚乳酸真皮注射填充剂预期Q2获证），有望逐步获证并贡献显著业绩增量。 投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于药品业务调整逐步到位、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力，并考虑到外部环境及内生经营仍有待进一步回稳，我们调整并预测公司 2025-2027年归母净利润至9.99/11.97/14.15亿元，同比增长304.43%、19.88%、18.21%，EPS分别为0.53/0.64/0.75元，当前股价对应 2025-2027年PE 20/17/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策变化超预期的风险、商业化效果不及预期的风险、产品研发与上市进展不及预期的风险。