百亚股份(003006) 投资要点： 国内一次性卫生用品行业领先的本土品牌。公司成立于2010年，其主营业务为一次性个人卫生用品的研发、生产和销售，产品包括卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，旗下拥有“自由点”、“好之”、“丹宁”等具备较高品牌知名度的品牌。公司销售渠道以经销商、KA及电商为主，坚持多品牌发展战略，致力为各年龄段消费者提供安全舒适的个人健康护理产品。根据尼尔森，以2024年全国销售额份额计，公司自由点品牌卫生巾产品的市占率在本土卫生巾品牌中位居第二。 “渠道+品牌+研发”构筑核心竞争优势。1）渠道：深耕核心优势地区，加快电商和新兴渠道建设，以“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”营销策略，稳步拓展全国市场。分模式来看，公司主要通过经销、KA及电商渠道进行销售，此外，公司以ODM模式为消费品企业设计、开发及生产卫生巾、纸尿裤等产品。分地区来看，深耕川渝云贵陕核心市场，同时加快外围省份市场拓展节奏。基于不同区域市场的开发程度及特点，公司针对性采取差异化因地制宜、协调发展，持续优化产品及渠道结构，带动公司营收的持续增长。根据尼尔森，以2024年全国销售额份额计，在重庆、四川和云南市场销售份额位居第一，在贵州和陕西市场份额排名第二，核心五省竞争优势明显；2）品牌：聚焦大健康系列产品，持续迭代升级以增强品牌势能。聚焦大健康系列产品，持续迭代升级以增强品牌势能。品牌建设方面，公司仍以大健康系列作为重点，以益生菌系列为代表的大健康系列产品营收增速更快，24年公司推出益生菌Pro系列，用户画像层面对比来看，益生菌基础款的消费者群体以Z世代、小镇青年等年轻化人群为主，益生菌Pro更聚焦于新锐白领及资深中产等目标消费者人群。根据C端用户反馈及市场调研，益生菌Pro市场反馈及销售表现较好，迭代升级产品矩阵可扩大消费人群，实现广泛的市场覆盖，以进一步提升产品竞争力；3）研发：加大研发投入力度，巩固行业领先的研发优势。公司针对定位中高端品牌的自由点卫生巾，除旗下无感七日、无感无忧及舒睡等核心产品系列外，公司也重点推广平衡私处微生态的益生菌系列、方便贴身的裤型结构产品安睡裤系列、天然健康有机的有机纯棉系列、天然蚕丝敏感肌系列产品，在扩充中高端产品矩阵的同时也带动自主品牌卫生巾产品销售持续增长。 盈利预测与评级：我们预计公司25-27年营收44.8/55.0/65.7亿元，同比增速分别为37.5%/23.0%/19.3%，归母净利润3.8/5.0/6.1亿元，同比增速分别为33.8%/28.9%/23.0%，当前股价对应PE分别为33/25/21倍。我们选取同为个护公司的中顺洁柔、豪悦护理、可靠股份作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司2025年PE为63倍，考虑到公司作为国内领先卫生巾品牌，在持续巩固核心五省优势的基础上，大力发展电商及外省区域，同时深耕大健康产品系列，中高端品类驱动均价上行，带动综合毛利率持续增长，未来随着公司持续产品创新升级及扩张品类矩阵，或有望进一步打开业绩增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争日益加剧的风险；原材料价格波动的风险；营销网络拓展的风险。

     百亚股份(003006) 核心观点 品牌势能扩张带动线下渠道快速增长。公司2025Q1实现营业收入9.95亿/yoy+30.10%；归母净利润1.31亿/yoy+27.27%；扣非归母净利润1.29亿/yoy+32.40%。尽管受到12月底以及315的行业舆情事件影响，公司仍通过营销快速反应以及强劲的产品力带动了整体业绩的高速增长。 分产品看，自由点产品实现营业收入9.52亿/yoy+35.8%，其中中高端大健康系列产品表现更为亮眼，一季度收入占比接近60%，高端系列产品收入占比持续提升。产品结构的持续优化带动Q1客单价同比提升约7%。分渠道看，线下渠道表现强劲，一季度实现营业收入6.50亿/yoy+49.0%。其中，核心五省同比增长26.7%，川渝地区因去年同期缺货影响基数较低，实现较快增速。外围拓展成效显著，营业收入同比增长125.1%，延续高增长态势。电商渠道受315舆情事件短期冲击较大，一季度实现营业收入3.22亿/yoy+8.6%，增速明显放缓。同时Q1电商渠道预计由于较高投放仍处于亏损状态，但从目前来看Q2有望恢复至此前正常节奏。 盈利能力持续优化。2025Q1实现毛利率/净利率53.32%/13.12%，分别同比-1.04/0.29pct，毛利率主要原因由于渠道结构变化（增速更快的外围市场毛利率相对较低）以及会计口径调整（去年年底将部分电商物流包装费用从销售费用调整至营业成本），剔除口径调整影响后毛利率与去年同期基本持平。销售/管理/研发费用率分别下降0.43/0.27/0.48pct，销售费用率下降主要由于高费率线上渠道收入占比降低，单电商渠道来看销售费用率提升。 营运能力及现金流方面，公司存货及应收账款周转天数变动不大，经营活动产生的现金流量净额同比下降92.92%，主要由于38大促公司动销较好，线下KA应收款增加；以及公司为应对舆情影响，适当放长核心经销商账期；同时为应对舆情公司加大线上平台投放，全年来看预计现金流影响不大。 风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，舆情事件影响加剧等。 投资建议：由于315行业舆情事件影响，公司一季度线上渠道短期增速有望放缓，但公司快速反应并采取有效公关措施，控制了相关负面影响的扩散，预计对即将到来的618大促影响有限。同时随着公司品牌势能不断释放，线下渠道外围市场持续高增长，并有望带动利润率稳步提升。考虑到舆情事件影响减弱，公司品牌势能加速由线上外溢到线下渠道，利润率拐点有望加速到来，我们上调公司2025-2027年归母净利润至3.68/4.83/6.27（原值为3.40/4.45/5.72）亿元，对应PE为31/24/18x，维持“优于大市”评级。

     百亚股份(003006) 事件：公司发布2025年一季报。25Q1公司实现收入9.95亿元（同比+30.1%），归母净利润1.31亿元（同比+27.3%），扣非归母净利润1.29亿元（同比+32.4%），利润表现超预期。 百亚流量场、转化场、收割场初步形成。我们认为本身25年应该是百亚业务逻辑形成闭环的年份，线上流量赋能线下，线上平台结构趋于均衡，盈利逐步回暖，线下增长提速、品牌势能提升。由于24Q4、25Q1受舆论影响，线上冲击明显，但线下逻辑依然存在，我们预计后续舆论影响逐步平滑，公司业务模型有望显著改善。 线下：核心五省份额提升，外围市场快速扩张。25Q1公司线下渠道实现收入6.50亿元（同比+49.0%），其中外围省份同比+125.1%，核心外围省份加速拓展、细化管理；我们判断核心五省增速超预期，我们预计主要系川渝市场24Q1低基数、渠道持续下沉渗透、益生菌新品开拓新客、线下市场用户粘性更强，核心五省作为盈利能力最优区域，快速增长带动整体盈利能力超预期。 线上：抖音4月重回榜首，天猫、拼多多战略高度提高。根据久谦，25Q1自由点电商三平台卫生巾（含裤型）GMV合计同比-2.6%；根据蝉妈妈，4月1-18日抖音GMV同比-2.1%；截至4月18日，自由点已重回抖音平台卫生巾品类份额top1。25年公司深化与天猫平台战略合作，加强站内天猫&站外小红书品牌投放，渠道趋于多元发展。 盈利能力稳健，现金流短期波动。25Q1公司毛利率/归母净利率分别为53.3%/13.1%（同比-1.0pct/-0.3pct），销售/管理/研发费用率分别为34.0%/2.5%/1.5%（同比-0.4pct/+0.3pct/-0.5pct）。经营性现金流净额为0.07亿元（同比-0.91亿元），我们预计主要系节奏变化所致，存货/应收/应付账款周转天数分别为52/24/53天（同比+7/+1/-5天），整体保持健康。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.8、4.9、6.4亿元，对应PE分别为30.7X、23.6X、18.1X。 风险因素：舆情进一步发酵风险，新品拓展不及预期，市场扩张不及预期

     百亚股份(003006) 业绩简评 4月18日公司发布2025年一季报，25Q1公司实现营收9.95亿元，同比+30.1%，归母净利润1.31亿元，同比+27.3%，扣非归母净利润1.29亿元，同比+32.4%，Q1业绩超出市场预期。 经营分析 外围省份收入增速创新高，核心区域深耕份额进一步提升，电商受舆情影响增速短期波动。 1）分渠道：25Q1线下/电商渠道营收6.50/3.22亿元（同比+49.0%/+8.6%），外围市场受益于渠道下沉+存量门店动销提升延续爆发式增长，Q1+125.1%，核心区域受低基数效应、产品结构优化，市占率持续攀升，电商渠道受315舆情短期扰动阶段性增速放缓，近期抖音品类榜单排名恢复显著，未来线上盈利弹性有望逐步释放；2）分产品：25Q1公司持续聚焦卫生巾系列产品升级，自由点营收9.52亿元（同比+35.8%），预计大健康系列占比持续提升，裤型产品增速有加快，品类优化、产品升级持续推进。 大健康占比提升，后续关注费效比改善，带动盈利进入弹性释放通道。25Q1综合毛利率为53.3%(同比-1.0pct)，主因会计准则调整影响（电商物流相关费用重新归类）。费用角度，销售费用3.38亿元（同比+28.5%），销售费用率34.0%（同比-0.5pct），管理/研发费用率同比-0.27/-0.47pct，Q1净利率13.1%（-0.47pct）。短期舆论事件导致短期费用投入增加，但收入高增有效摊薄费用，我们预计伴随外围加速开拓收入扩张，费效比有望进一步改善，电商加快天猫/拼多多等的渠道铺设，利润率有望逐步进入改善周期，品牌费用持续投入保持、势能保持持续提升态势。 315舆情应对及时已进入恢复通道，长期品牌格局集中看好份额提升。前期公司针对315舆情事件迅速启动多维应急机制，精准投放策略逐步修复口碑、渠道运营策略不断创新提效，我们仍持续看好优质国货区域走向全国中长期成长逻辑，优质成长同时逐步看好后续利润弹性释放。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司25-27年归母净利分别为4、5.2、6.5亿元，当前股价对应PE分别为29、22、18X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险。

     百亚股份(003006) 公司发布2025年一季度报告 25Q1公司实现收入10.0亿，同比+30.1%，归母净利润1.31亿，同比+27.3%，扣非归母净利润1.29亿，同比+32.4%。 25Q1公司毛利率53.32%，同减1.04pct；归母净利率13.1%，同减0.29pct。公司坚持既定发展战略，聚焦优势资源，持续打造品牌力和产品力，推进全国市场拓展。Q1收入高增主要系线下市场外围省份收入高增所致；此外公司高端系列产品收入占比持续提升，毛利率有所下滑主要系公司渠道结构和收入占比变化所致。 线下外围市场高增，全国布局加速推进 分渠道，Q1线下渠道收入6.50亿，同比+49.0%，其中外围省份同比+125.1%；电商渠道收入3.22亿，同比+8.6%。 公司继续深耕优势地区，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场。目前正通过线上线下渠道从区域向全国拓展，线下外围不同省份的发展阶段不同，营销策略上会有所差异。整体上公司会保持对重点区域的资源投入，逐步覆盖更多空白市场，渠道上会按阶段进一步下沉。 品牌建设加码，315舆情影响逐步消退 25Q1公司自由点产品实现营业收入9.52亿元，同比+35.8%。公司继续加强品牌建设投入，加大市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力，25Q1公司销售费用投入3.38亿元，同比+28.5%。公司将继续发挥自身优势，进一步提高研发创新能力，优化和丰富产品线，同时积极拓展营销网络，并优化人才结构，持续增加公司产品的市场份额。 我们预计当前315舆情影响逐步消退：公司高度重视线上情况，积极跟进电商各平台进展，及时回应消费者关切，并与经销商、KA等下游客户对接沟通，亦进行透明化工厂直播来展示公司生产现场和产品生产过程。此外，公司进一步强化对产品生产制造和卫生标准的把控，维持高标准要求，并自行接管生产残次品的处理流程，我们预计品牌信誉度有望持续提升。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司坚持既定发展战略，聚焦优势资源，持续打造品牌力，产品上持续优化产品结构，渠道上深耕核心优势地区，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场，成长逻辑持续兑现。我们维持盈利预测，预计25-27年归母分别为3.7/4.8/5.9亿元，对应PE分别为31X/24X/19X。 风险提示：市场竞争日益加剧风险、原材料价格波动风险、短期舆论影响风险等

     百亚股份(003006) 事件： 公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入32.54亿元，同比+51.77%，实现归母净利润2.88亿元，同比+20.74%,，扣非归母净利润2.54亿元，同比+17.77%；经营活动产生的现金流量净额3.25亿元，同比-1.86%；基本每股收益0.67元，同比+19.64%；加权平均净资产收益率20.83%，同比+2.66pct。 其中：Q4实现营业收入9.29亿元，同比+39.10%，实现归母净利润0.49亿元，同比-12%，实现扣非归母净利润0.28亿元，同比-36.80%。第四季度受舆情影响，营收同比增速有所放缓。 投资要点: 聚焦卫生巾产品，提高中高端产品占比，带动收入利润增长。 2024年公司卫生巾、纸尿裤、ODM产品分别实现收入30.47、0.93、1.14亿元，收入增速同比分别+59.91%、-20.46%、-6.11%。卫生巾产品是公司营业收入的主要来源，且保持较高的收入增速，占营业收入比重由2023年的88.87%提升至93.63%。公司持续聚焦卫生巾系列产品，持续优化产品结构，加大中高端产品的研发和营销拓展力度，进一步丰富了中高端产品品类，带动自主品牌卫生巾产品销售的不断增长，同时提升了公司的盈利水平。2024年度，公司自由点产品实现营业收入30.36亿元，较上年同期增长60.64%，以益生菌系列为代表的大健康系列产品收入增速更快。随着公司卫生巾产品结构不断优化，中高端系列产品收入占比持续增加，带动了公司毛利率提升，2024年公司综合毛利率和自由点产品毛利率分别为53.19%和55.78%，较上年同期分别增加了2.89%和0.94%。 深耕核心市场，拓展全国市场，线上线下渠道融合发展。 公司持续优化营销体系，继续深耕核心优势地区，加大对电商渠道和新兴渠道的投入，有序拓展全国市场，线上线下渠道融合协同发展。2024年公司线下、线上渠道均取得了较好增长：线下渠道实现营业收入16.16亿元，较上年同期增长26.75%，继续深耕川渝云贵陕核心市场，持续推进产品和渠道结构优化，同时加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、湖北、河北、江苏等省份作为重点区域，线下外围省份实现营业收入4.34亿元，较上年同期增长82.09%，分季度来看，线下外围省份的营收增速呈现环比提升态势，未来公司仍将加大外围省份的资源投入，快速拓展空白市场，形成全国化布局；线上渠道方面，聚焦资源加大主要电商平台的营销和品牌投入，快速提升了公司产品知名度，扩大了消费者人群，有力地推动公司线上销售的快速增长，线上渠道实现营业收入15.25亿元，较上年同期增长103.8%，直播电商表现尤为突出，品牌多次登顶抖音平台销售榜首。 持续强化品牌建设，市场份额保持前列。 公司持续强化品牌建设，根据公司发展规划和市场竞争环境加大了市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力。2024年公司销售费用投入12.26亿元，较上年同期增长83.2%。根据尼尔森的统计数据，在2024年年度全国销售额份额排名中，公司自由点品牌卫生巾产品的市场份额在本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二，公司已发展成为国内一次性卫生用品行业领先的本土企业代表之一。公司旗下的“自由点”品牌商标荣获“中国驰名商标”、“最佳品牌形象奖”、“2023年度最具影响力品牌奖”、“2024年度中国卫生用品行业匠心产品”、“天猫金妆奖2024年度中国品牌奖”等荣誉；“好之”品牌商标荣获“重庆市著名商标”等荣誉，公司产品在行业内取得了较好的知名度和美誉度。 产品结构调整带动毛利率提升，营销投入持续加大。 2024年公司毛利率53.19%，同比+2.87pct，其中卫生巾毛利率55.62%，同比+1.19pct，主要产品自由点的毛利率为55.78%，同比+0.94pct，得益于公司紧跟消费需求的变化进行产品升级和结构调整，中高端系列产品收入占比持续增加，带动了公司毛利率提升；2024年公司净利率为8.84%，同比-2.28pct。2024年公司期间费用率43.42%，同比+6.55pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为37.67%、3.59%、2.22%、-0.06%，分别同比+6.47、+0.23、-0.30、+0.15pct，销售费用率明显增加，2024年公司销售费用12.26亿元，同比增长83.24%，主要是公司加大营销投入所致，第四季度公司在广宣和电商投流费用方面支出有所增加，未来公司仍将保持一定力度的品牌资源投入，进一步提高产品知名度，增加公司产品的市场份额。 维持高比例现金分红，积极回报投资者。 公司发布2024年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利5.5元（含税），不送红股，不以公积金转增股本，剩余未分配利润结转以后年度分配。预计分配现金股利2.36亿元，占2024年度归属于公司股东净利润的比例为82.08%。公司在强化经营管理，持续推动自身发展的同时，高度重视对投资者的合理回报，始终坚持稳定的利润分配政策，积极通过现金分红方式回报广大投资者，自上市以来，公司累计现金分红4次，累计现金分红金额达6.23亿元，占归属于上市股东的净利润比例达74.49%。 积极应对舆情，有效控制影响。 315报道公司残次品被非法回收利用事件涉及公司自由点品牌，公司在3月15日当晚立即成立专项小组进行全面排查，并在第一时间向公安机关报案，同时积极配合各地市场监督管理部门进行调查。公司高度重视并发布公告，公司对报道中所述违规业务并不知悉，且公司未曾参与此类违规业务。为防止生产残次品被非法回收利用流向市场，公司立即提升对废品废料的管控力度，公司已自行接管生产残次品的全部处理流程，停止与专业回收主体关于废品废料处置的合作，并将对生产残次品采用环保焚烧等方式进行销毁。公司积极应对舆情，通过快速响应、法律追责、内部整改等方式有效控制舆情，短期对公司有所扰动，长期经营向好不变。 卫生用品消费升级和人口“老龄化”带动市场规模增长。 根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的统计，2023年我国吸收性卫生用品市场规模达到1160.4亿元，较2022年增长4.1%。其中，女性卫生用品市场规模703.4亿元，较2022年增长8.2%；婴儿卫生用品市场规模322.6亿元，较2022年有所下降；成人失禁用品市场规模134.4亿元，较2022年增长11.1%。从行业发展趋势看，消费升级推动女性卫生用品向高端化、功能化迭代，而人口老龄化带来的刚性需求也将成为市场增长的驱动力，未来公司将在提升中高端卫生巾产品市场占有率的前提下，根据行业发展及市场竞争情况，投入相应资源来推动婴儿纸尿裤和成人失禁用品的良性发展，把握市场结构性增长机遇。 维持公司“增持”投资评级。 预计2025年、2026年、2027年公司可实现归母净利润分别为3.74亿元、4.78亿元、5.56亿元，对应EPS分别为0.87元、1.11元、1.30元，对应PE分别为27.25倍、21.29倍、18.31倍。公司深耕核心市场，拓展全国市场，线上线下渠道融合发展，持续强化品牌建设，产品市场占有率居前，增长动能充足，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；渠道拓展不及预期的风险。