伊戈尔(002922) 事件：公司发布2024年年报，2024实现收入46.39亿元，同比增加27.78%；归母净利润2.93亿元，同比增加39.75%；扣非归母净利润2.49亿元，同比增加24.03%。 单季度来看，24Q4公司收入13.96亿元，同比增加25.52%，环比增加17.25%；归母净利润0.82亿元，同比增加86.98%，环比增加140.44%；扣非归母净利润0.58亿元，同比增加27.32%，环比增加114.47%。 盈利能力方面，24年毛利率为20.35%，同比下降1.99pcts，净利率为6.48%，同比增加0.49pcts，毛利率下降主要原因是本报告期受海运费上涨等因素影响。 费用率方面，24年期间费用率为13.01%，同比下降0.79pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为0.53%/6%/4.12%/2.36%，同比增加0.17pct/增加0.33pct/下降1pct/下降0.3pct。 能源产品顺利开拓能源大客户，照明行业需求回暖。 分产品来看，能源产品实现收入33.68亿元，同比增长28.24%，主要是新能源大客户拓展取得有效进展，导致收入快速增长；照明产品实现收入9.78亿元，同比增长20.53%，主要是照明行业市场需求回暖，叠加公司推动技术升级带来收入同比增加；其他类产品同比增长52.20%，主要是孵化类业务出货量增加，客户开拓取得有效进展。 全球产能布局逐步落地。 公司全面推进全球制造基地与销售网络布局，新建成的马来西亚二期基地、泰国一期基地等陆续投产，美国基地、墨西哥基地建设有序推进，产业布局逐步落地，为全球市场进一步拓展打下坚实的基础。2024年海外收入达13.57亿，同比增长38.3%，总收入占比29.26%，同比增长2.23pcts。 投资建议：公司升压变产能有序布局，海外直销渠道快速切入，产能有序扩张，我们预计公司2025-2027年营收分别为58.98、73.56、89.43亿元，对应增速分别为27.2%、24.7%、21.6%；归母净利润分别为3.77、4.77、6.06亿元，对应增速分别为28.7%、26.7%、27.0%，以4月1日收盘价作为基准，对应2025-2027年PE为20X、15X、12X，维持“推荐”评级。 风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险、应收账款增长风险。

     伊戈尔(002922) 投资要点： 事件：公司发布2024年年报，实现营业收入46.39亿元，同比+27.78%；归母净利润2.93亿元，同比+39.75%；扣非净利润2.49亿元，同比+24.03%。 能源产品快速增长，照明及孵化业务增势不减。1）能源产品：2024年实现营收33.68亿元，同比增长28.24%，增长势头强劲，主要系公司新能源大客户取得有效进展。2）照明业务：2024年实现营收9.78亿元，同比增长20.53%，主要因照明行业市场需求回暖，公司积极推动技术升级带来收入同比增加。3）其他业务：2024年实现营收2.92亿元，同比增长52.20%，高增速主要因孵化类业务出货量增加及客户开拓取得有效进展。 盈利能力略有下滑，能源产品及照明电源均有承压。公司2024年毛利率20.35%，同比下降1.76pct，分板块看2024年能源产品/照明电源/其他产品毛利率分别为20.25%/20.02%/22.63%，同比-0.79pct/-6.48pct/+0.19pct。2024年毛利率下降主要因海运费上涨导致销货运费及清关税金占收入比重增加1.48pct。 国内互联网大厂加大资本开支，数据中心产品有望放量增长。国内各大互联网厂商纷纷表示在未来几年加大资本开支：①阿里：预计未来三年投入超过3800亿资本开支用于建设云和AI硬件基础设施；②腾讯：2024年资本开支为768亿元，同比增长221%，预计2025年资本开支为营业收入的占比的低双位数；③字节：2024年资本开支达到800亿元，预计2025年资本开支将达到1600亿元，其中约900亿元将用于AI算力采购，700亿元用于IDC基建及网络设备建设。公司目前积极布局数据中心中压直流供电系统、移相变压器、干式变压器等产品，有望受益数据中心行业爆发放量增长。 海外收入占比提升，积极推动海内外产能布局。公司2024年境外营收占比达29.26%，较2023年同比提升2.23%。公司大力推进海内外产地建设，2024年新建成的安徽淮南基地、马来西亚二期基地、泰国基地等陆续投产，江西吉州基地部分产线进入试产，美国基地、墨西哥基地建设有序推进，全球产能布局持续扩张。 盈利预测与投资建议：基于海外头部变压器厂商产能扩张供不应求情况缓解且国内大客户方面竞争趋于激烈，我们下调业绩预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.75/4.58/5.07（前值4.94/5.98亿元），同比增长28%/22%/11%，对应当前股价的PE估值分别为19/16/14倍，对应 EPS分别为每股0.96/1.17/1.29元。公司作为变压器出海领军企业，有望享受全球电力设备高景气周期，同时数据中心行业加速增长，公司相关产品种类丰富支撑公司业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：全球新能源装机建设及电力设备投资增速不及预期，照明业务海外需求复苏不及预期，核心客户份额占比下滑，海外贸易政策风险。

     伊戈尔(002922) 事件 伊戈尔发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入46.39亿元，同比增长27.78%；实现归母净利润2.93亿元，同比增长39.75%；实现归母扣非净利润2.49亿元，同比增长24.03%。 投资要点 多项业务取得增长，毛利率受海运费影响 分业务看，2024年公司能源产品收入33.68亿元，同比增长28.24%，主要是由于新能源大客户拓展取得有效进展；照明产品收入9.78亿元，同比增长20.53%，主要是由于行业市场需求回暖，公司积极更新换代；其他产品收入为2.92亿元，同比增长52.20%，主要是由于孵化类业务出货量增加，客户开拓取得有效进展。 2024年公司毛利率为20.35%，同比下降1.76pct，主要是由于受海运费上涨等因素影响，销货运费和清关税金占收入比重同比增加1.48pct。 推进国内外产能布局，推广数智化工厂模式 2024年，公司新建成的安徽淮南基地、马来西亚二期基地、泰国一期基地等陆续投产，江西吉州基地部分产线进入试产阶段，美国基地、墨西哥基地建设有序推进。截至目前，公司在全球拥有7个生产基地，全球产能布局初见成效。 2024年是公司数智化工厂推广的关键一年，安徽数智化工厂项目的技术标准及模块化设计方案已成功复制到吉州柱上式数智化工厂、吉州干变数智化工厂、美国达拉斯数智化工厂，推广制造数字化智能化是公司实现工业智能化转型的重要途径。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为57.93、72.04、89.07亿元，EPS分别为0.96、1.24、1.58元，当前股价对应PE分别为19.1、14.8、11.6倍，公司能源产品受益于全球需求提升，国内外产能布局持续推进，给予“买入”投资评级。 风险提示 能源产品终端需求不及预期、原材料价格大幅波动风险、新产能布局不及预期风险、海运费大幅上涨风险、汇率大幅波动风险、大盘系统性风险。

     伊戈尔(002922) 投资要点 24Q3收入同比+26%/归母净利润同比-55%、业绩不及市场预期。24Q1-3实现营收32.4亿，同比+29%，归母净利润/扣非净利润2.1/1.9亿，同比+27%/+21%；其中Q3营收11.9亿元，同比/环比分别+26%/-7%，归母净利润/扣非净利润为0.34/0.27亿元，同比-55%/-61%，业绩不及市场预期。 受大客户降价、运费及汇率损失影响而利润率承压。Q3毛利率达18.0%，同环比-6.5pct/-6.8pct。我们预计Q3照明业务价格稳定，毛利率25%+，则能源产品毛利率为15-16%，环比预计-5pct以上，主要系大客户端销售价格下降+运费+汇率共同影响。Q3净利润率达2.9%，同环比-5.0pct/-6.3pct。Q3销售/管理/研发/财务费用率分别2.4%/5.1%/4.7%/2.2%，同比分别持平/-1.1/-0.7/+1.3pct。24Q3合同负债0.25亿元，环比24Q2末/23年底分别-0.20亿元/+0.03亿元；存货6.9亿元，环比24Q2末/23年底分别+1.87亿元/+2.08亿元。 升压变Q3出货环比下降、价格端承压#预计Q4旺季有望环比呈回升态势。1）能源产品：我们预计Q3光伏升压变受大客户降价影响、收入环比-10%，配变及箱变同比+50%-100%，电感环比持平略增。展望Q4，随海外光储旺季到来+大客户沙特订单Q4开启交付，公司发货环比Q3有望加速，我们预计光伏升压变收入环增20-30%，24年升压变有望达到16-17亿收入。产能方面，安徽基地已于24Q2投产，24年光伏升压变产能有望接近20亿，海外工厂布局也在加速，美国配变工厂最快于24Q4投产，墨西哥工厂正在土建过程中。2）照明产品：市场需求回暖，公司积极优化产品结构（利润高的电源增长快于灯具），我们预计Q3收入环比基本持平，全年预计收入同比0-10%稳健增长。 盈利预测与投资评级：考虑到下游大客户降价幅度超预期，我们下调公司24-26年归母净利润分别为3.3/4.4/5.4亿元（原值为4.0/5.6/7.0亿元），同比分别+59%/+33%/+23%，对应PE分别为21/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期，原材料涨价超预期等。

     伊戈尔(002922) 2024Q1归母净利润继续保持高增速，超市场预期。受到全球新能源并网及电网投资的强劲需求，2023年公司营业收入增长到36.3亿元，增速达28.7%，归母净利润方面，2023年归母净利润2.1亿元，同比增长9.34%，受益于产品结构的变化，公司毛利率从20%提升到22.34%。2024Q1公司业绩实现超预期增长，实现营收7.74亿元，同比增长21%，实现归母净利润0.58亿元，同比增长206.7%，超市场预期，公司业绩已经开始放量。 能源产品充分受益于行业高景气度。公司主要新能源产品为光伏升压变压器和磁性元器件，根据CPIA预测，2024年乐观情况下全球光伏新增装机将达到430GW，同比增长10.2%，中国市场方面，2024年1-5月份新增光伏装机79.15GW，同比增长29.3%，预计全年新增装机将超过CPIA220GW的乐观预测，根据大比特产业研究室测算，2025年全球光伏储能逆变器侧磁性元件市场空间预计将达到114亿元，20-25年CAGR约为18.5%，市场空间广阔。 布局储能、充电桩业务，开辟新的成长曲线。公司推出的储能装机主要面向工商业储能及大型储能电站，有望充分收益，根据CNESA测算，保守情况下2024新增储能装机将达到64.62GW，同比增长87.2%，乐观情况下，新增装机将达到75.71GW，同比增长达119.4%，到2030年，保守情况下，储能累计装机有望达到221.2GW，公司在新能源汽车领域推出了车载升压电感和车载电源等产品，根据中汽协和乘联会数据，2024年保守情况下新能源汽车销量将达到1100万辆，同比增长15.8%。 公司大力发展海外市场，2024年海外营收占比达有望进一步提升。基于国际能源署数据。2031-2040年在APS场景下全球电网投资达到7750亿美元/年，远高于2023-2030年年均5000亿美元投资，自2023年开始，由于海外市场电力设备需求旺盛，公司开始加大开外市场布局，先后建成马来西亚一期工厂，并于2023年开始建设马来西亚二期、泰国基地、美国达拉斯基地、墨西哥基地，2023年公司海外营收占比为27%，2024年开始海外市场将爆发，海外营收有望出现放量，成长空间已经打开。 估值：根据新能源发展，公司产能及以及公司一季度业绩，我们预计公司2024年至2026年的收入分别为45.9/57.1/69.3亿元，归属于母公司的净利润分别为3.55/4.71/5.76亿元。根据DCF模型，目标价为24.33元/股，给予“优大于市”评级。 风险：新能源装机不如预期；2、激烈的市场竞争导致毛利率大幅下降；3、原材料价格明显上涨；4.贸易摩擦。

     伊戈尔(002922) 核心观点 公司简介：“2+X”战略布局，收入较高速增长。公司围绕“2+X”战略布局，产品包括能源产品、照明产品、以及孵化产品。能源产品包括新能源变压器、工业控制变压器；照明产品包括照明电源、照明灯具；孵化产品包括车载电感、车载电源，储能装置，充电桩等。伊戈尔收入近几年呈现增长趋势，2020年公司收入14.1亿元，同比+8%，之后几年连续较高速度增长，2023年收入36.3亿元，同比+29%。从归母净利润来看，2023年为2.1亿元，同比+9%。 行业介绍：变压器、灯具照明等，预计保持增长。据Mordor Intelligence，全球变压器市场规模2024年预计达到282.7亿美元，预计2024-2029复合增长率达到9.7%。其中，亚太地区将主导市场，亚太地区是全球最大的能源消费区域，2022年占全球发电量49.8%。中国需求稳步增长，国家大力投资输配电设施，印度也在能源等领域进行大规模基础设施建设。2024年全球灯具照明市场规模预计达到1115.7亿美元，2029年预计达到1910亿美元，年化复合增速预计达到11.35%。市场集中度较低，增长最快的区域为亚太。 核心看点：践行大客户战略，积极推进海外布局。公司践行大客户战略，据全景网互动平台，阳光电源等是公司的大客户，据公司2023年报，2023年公司前五大客户销售额达20.4亿元，占比56%。马来西亚工厂是公司首个海外基地，目前主要生产照明产品。2023年公司规划了墨西哥生产基地，在2024年预计积极推进，预计2025下半年投产，美国达拉斯基地预计2024年4季度投产。 投资建议 随着行业需求提升，公司有望受益，我们预计公司2024-2026年收入分别为45/55/69亿元，同比增速23%/24%/25%，归母净利润分别为3.4/4.6/5.6亿元，同比增速65%/33%/23%，按照2024年10月9日收盘市值对应PE分别为23/17/14倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 上游原材料价格过快上涨风险、行业竞争加剧风险、下游需求不及预期风险、公司管理经营风险、汇率变动风险。

     伊戈尔(002922) 投资要点 我们为什么看好伊戈尔？ 欧美老旧电网改造、中东等新兴市场的能源转型、AI发展对电力需求的推动，共同带动了全球变压器需求大幅提升；海外龙头企业扩产动作较缓慢，带来了国内企业进入高价值变压器市场的宝贵窗口期。伊戈尔通过深度绑定阳光电源等行业龙头企业，新能源升压变压器出货近年高速增长，同时凭借丰富的海外项目积累大力拓展欧美直销客户，并且进一步丰富产品品类，有望充分受益于行业发展。 绑定头部客户高效拓展海外市场 公司的高频电感和升压变压器产品均为光伏逆变器或储能PCS的配套产品；近年光伏逆变器行业头部集中度持续提升，2012-2023年行业CR3由33%提升至57%。公司深度合作阳光电源、华为、锦浪科技、特变电工等行业头部客户，积累了丰富的海外项目经验，配合客户打造了较完善的售后保障体系，在海外市场积累了较好的品牌知名度和市场口碑，亦有效控制了销售费用的增长。 持续深化全球制造及营销体系布局 近年公司加速了海外产能的建设，以规避贸易政策变化风险。2024年7月，马来西亚二期和泰国新能源两个生产基地建成投产；墨西哥新能源产品生产基地预计2025年下半年建成；美国达拉斯配电变压器产能有望在2024Q4投产。公司已经初步建成了辐射中国、美国、日本、欧洲和东南亚等全球主要国家和地区的销售网络，大力拓展海外直销的业务机会。 加速出海有望推动量利齐升，给予“买入”评级 能源产品（包含变压器、高频电感）已成长为公司龙头业务，2023年营收占比达72.4%，变压器业务更是支撑公司成长的主力。公司绑定头部客户高效布局海外市场，加大海外直销以及海外产能建设，有望提升变压器营收规模及盈利能力。综上我们预计公司2024-2026年营收分别为48.10/60.40/72.56亿元，分别同比增长32.50%/25.57%/20.12%，归母净利润分别为4.03/5.27/6.59亿元，分别同比增长92.67%/30.65%/25.01%，EPS分别为1.03/1.34/1.68元/股，对应三年CAGR为46.50%，给予“买入”评级。 风险提示：海外市场开拓不及预期；海外贸易政策变化风险；汇率波动风险。

     伊戈尔(002922) 事件: 伊戈尔2024年8月29日发布2024年半年度报告：2024H1，公司实现营收21亿元，同比+30%；归母净利润1.8亿元，同比+95%；扣非归母净利润1.6亿元，同比+93%；销售毛利率24.6%，同比+5.1pct；销售净利率8.9%，同比+3.1pct。 其中，2024Q2，营收12.8亿元，环比+65%，同比+37%；归母净利润1.2亿元，环比+102%，同比+66%；扣非归母净利润1.1亿元，环比+112%，同比+64%；销售毛利率24.8%，环比+0.6pct，同比+3.8pct；销售净利率9.4%，环比+1.6pct，同比+1.8pct。 投资要点: 2024年上半年公司新能源业务盈利能力明显提升，海外收入实现较快增长。2024H1，公司能源产品实现营收14.8亿元，同比+28%，毛利率24.0%，同比+6.2pct；照明产品营收4.5亿元，同比+35%，毛利率25.9%，同比+0.9pct；其它产品营收1.2亿元，同比+41%，毛利率26.2%，同比+8.8pct。其中，海外地区营收6.0亿元，同比+48%，毛利率32.8%，同比+3.9pct。公司能源产品营收增长主要受益于全球新能源行业需求旺盛，照明产品营收增长主要系照明行业市场需求回暖、公司积极优化产品结构，推动技术创新和产品升级，提高照明产品的竞争力。公司新能源产品毛利率明显提升，主 要系公司持续加大研发创新和数字化生产设备投入，加快新技术应用与产品迭代升级，以及收入的快速增长。 公司全面推进全球化，从销售服务、局部出海升级为产能数字化工厂出海。公司把走出去为客户提供本土化、定制化贴身服务和产品作为市场开发和品牌推广的指导方针，构建国际化销售网络和全链条服务体系，从销售服务、局部出海升级为产能数字化工厂出海，在东南亚、北美地区布局生产基地，为客户提供更具竞争力产品服务，逐步构建海外供应链体系。目前，公司自建的墨西哥生产基地建设进度为25%，截止2024年6月底投入1.5亿元。 盈利预测和投资评级：公司是电力设备产能出海头部企业，预计2024-2026年公司有望实现营业收入48/61/75亿元，同比增速分别为+32%、+27%、+22%；归母净利润为3.9/5.5/7.1亿元，同比增速分别为+86%、+41%、+28%，当前股价对应PE分别为18X、13X、10X。公司业绩维持较快增长，首次覆盖，我们给予公司“买入”评级。 风险提示：国际化经营风险，市场竞争加剧的风险，管理风险，技术更新迭代风险，主要原材料价格波动的风险，劳动力成本上升风险，汇率波动风险。

     伊戈尔(002922) 事件：2024年8月28日，公司发布2024年半年报。24H1公司实现收入20.53亿元，同比增长30.44%；实现归母净利润1.76亿元，同比增长95.38%。单24Q2来看，公司实现收入12.79亿元，同比增长36.86%，创单季度新高；实现归母净利润1.18亿元，同比增长65.63%。 盈利能力显著提升，费用端保持良好水平。 盈利能力方面，公司24H1实现毛利率/净利率分别为24.56%/8.85%，分别同比提升5.11pcts/3.11pcts。盈利能力提升主要系：1）公司持续加大研发创新和数字化生产设备投入，生产效率提升；2）规模化优势凸显，随着收入的快速增长，降本增效促使毛利率提升等。 费用端，公司24H1实现期间费用率为13.56%，同比增长1.42pcts，其中财务/管理/研发/销售费用率分别为0.43%/6.45%/4.35%/2.33%，分别同比变化+0.31pct/+1.25pcts/-0.15pct/+0.01pct。管理费用率变化主要系运营规模扩大，管理人员薪酬及项目服务费增加所致。研发端持续保持投入，主要是对新能源及孵化类产品研发与试验投入等。 能源产品保持高增，海外产能逐步落地。 24H1公司能源产品实现收入20.53亿元，同比增长28%。主要受益于全球新能源行业需求旺盛。24年7月，公司在海外生产基地建设又见成效，坐落在马来西亚雪兰莪州马来西亚二期生产基地和位于泰国春武里府泰国生产基地建成投产，海外产能持续推进中。 照明业务需求回暖，孵化业务初见成效。 24H1公司照明业务实现收入4.53亿元，同比增长35%，主要是照明行业市场需求回暖、公司积极优化产品结构，推动技术创新和产品升级，提高照明产品的竞争力，带动收入回暖。24H1其他业务（包含孵化类业务）实现收入1.15亿元，同比增长41%，主要是孵化类业务出货量增加，客户开拓取得有效进展。 投资建议：公司升压变产能有序布局，海外直销渠道快速切入，产能有序扩张，我们预计公司2024-2026年营收分别为48.65、65.40、81.53亿元，对应增速分别为34.0%、34.4%、24.7%；归母净利润分别为4.06、5.57、7.39亿元，对应增速分别为93.8%、37.3%、32.7%，以8月29日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为17X、13X、9X，维持“推荐”评级。 风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。

     伊戈尔(002922) 事件：公司发布2024年半年报，公司实现营业收入20.53亿元，yoy+30.44%；实现归母净利润1.76亿元，yoy+95.38%；实现扣非归母净利润1.64亿元，yoy+92.92%。 点评：能源产品收入快速增长，规模效应+自动化产线投入带动盈利能力提升。公司实现营业收入20.53亿元，yoy+30.44%。24H1毛利率24.56%，yoy+5.22pct，毛利率上升主要原因是近年来公司持续加大研发创新和数字化生产设备投入，坚持精益生产原则，加快新技术应用与产品迭代升级，随着收入的快速增长，降本增效促使毛利率提升。24Q2公司实现营收12.8亿元，yoy+36.86%，qoq+65.29%，实现归母净利润1.18亿元，yoy+65.63%，qoq+102.05%。24Q2销售毛利率为24.78%，qoq+0.58pct。 分产品来看，24H1公司能源产品实现收入14.85亿元，yoy+28.44%，继续保持快速增长态势，毛利率为24.03%，yoy+6.2pct；照明产品实现收入4.53亿元，yoy+34.81%，主要是照明行业市场需求回暖、公司积极优化产品结构，推动技术创新和产品升级，提高照明产品的竞争力，毛利率为25.9%，yoy+0.85pct；其他类产品实现收入1.16亿元，yoy+40.61%，主要是孵化类业务出货量增加，客户开拓取得有效进展。 优秀电源及电源组件厂商，围绕“2+X”战略布局持续扩张应用领域： 国内外产能持续扩充，持续贡献业绩增长动能。23年投资建设了安徽生产基地，主要生产新能源产品，为大客户提供近距离的产品和服务，24Q2已经开始试生产，24H2有望贡献增量产能；23Q4新规划了墨西哥工厂，主要生产新能源产品，目前正在建设中，公司预计25H2建成投产；22年定增的募投项目落地在江西吉安，23H2开始建设，公司预计要到25/26后年陆续投产；其他地区还有一些小型的扩产计划，国内外均有涉及。 变压器北美市场景气度高，公司积极规划海外产能有望加速出海。电网升级趋势明确，AI带动电力需求显著增加，北美、墨西哥电力基础设施建设有望超预期。受电网数字化和清洁能源转型驱动，发达国家和中国对于电网投资力度持续增加。AI带动电力基础设施加速。AI带来算力结构变化，驱动数据中心从MW向GW升级，按照中性测算，未来基于Nvidia GPU的AI数据中心功耗为4672亿kWh，约占2023年美国整体用电需求的12%，约等于2022年数据中心、AI、加密货币电力需求的102%，按照数据中心0.07美元/kwh电价测算，AI数据中心每年电力成本约327亿美元，带来数据中心功耗和电力成本显著增加。美国是数据中心最大的市场，美国数据中心集中在东西海岸，后续有望往中部地区转移，同时伴随AI等新需求催生用电需求，美国未来电网建设有望加速。2023H2北美有5.3吉瓦的新数据中心容量正在建设中，在建容量接近翻倍，电力基础设施建设加速。墨西哥电力供给偏紧叠加近岸外包带动需求增长，墨西哥电力基础设施建设有望加速。根据墨西哥能源协会，为了满足不断增长的需求，包括来自墨西哥近岸公司的需求，政府将需要在未来15年内投资1200亿美元用于发电和输电。中国变压器出口占美国变压器进口比例低（2023年占比为5.23%），供给短缺背景下，有望加速国内厂商出海。公司积极规划墨西哥、美国达拉斯海外产能建设，有望充分受益于需求上行和国内厂商出海。 投资建议：考虑到公司半年报业绩高增长，盈利能力优于预期，将24/25/26年归母净利润由3.5/5.0/6.5亿元上调至3.91/5.27/6.82亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、主要原材料价格波动的风险、地缘政治风险、行业景气度下滑风险、测算具有主观性风险、交易异动风险

     伊戈尔(002922) 主要观点： 业绩 公司公布2024H1业绩，实现营收20.53亿元，YoY+30.44%；实现归母净利润1.76亿元，YoY+95.38%；实现扣非归母净利润1.64亿元，YoY+92.92%。其中2024Q2实现营收12.79亿元，YoY+36.86%;实现归母净利润1.18亿元，YoY+65.63%;实现扣非归母净利润1.11亿元，YoY+64.06%。 三大业务均实现高增，盈利能力显著提升 ①能源产品：实现营收14.85亿元，同增28.44%；毛利率为24.03%，同增6.20%，主要系全球新能源行业需求旺盛所致，带动公司新能源变压器产品收入持续增加。②照明产品：实现收入4.53亿元，同增34.81%；毛利率25.90%，同增0.85%，主要得益于照明行业市场回暖，以及自身产品结构的优化。③其他产品（孵化业务）：公司孵化的车载电感、车载电源、储能装置、充电桩产品实现营收1.16亿元，同增40.61%，主要受益于客户开拓进展明显，出货量增加。 海外营收显著增长，直销比例持续提升 受益于海外变压器高景气，公司24H1实现境外营收5.95亿元，同增47.94%；海外毛利率达32.84%，远超国内21.19%。随着海外市场开拓成果逐步显现，以及海外产能布局有序释放，海外直销比例有望进一步提升，从而提振整体盈利水平。 投资建议 考虑到公司光伏升压变、配变产能布局进展顺利，叠加海外直销比例持续提升，我们上调公司盈利预测。预计24-26年归母净利润分别为4.03/5.18/6.17亿元（前值为3.54/4.55/5.43亿元），对应PE分别17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 国际化经营风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险等。

     伊戈尔(002922) 投资要点 事件：公司2024H1实现营业收入20.5亿元，同比增长30.4%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长95.4%；扣非归母净利润1.6亿元，同比增长92.9%。2024年第二季度公司实现营收12.8亿元，同比增长36.9%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长65.6%；扣非归母净利润1.1亿元，同比增长64%。 盈利能力快速提升，管理费用率略有增长。盈利端：2024H1公司销售毛利率/净利率分别为24.6%/8.9%，同比+5.1pp/+3.1pp；24Q2毛利率/净利率分别为24.8%/9.4%，分别同比+3.8pp/+1.8pp，主要系变压器等高毛利占比提升及海外收入占比提升。费用端：公司2024H1销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为2.3%/6.5%/0.4%，分别同比+0.02pp/+1.3pp/+0.3pp，其中管理费用增加主要系报告期运营规模扩大，管理人员薪酬及项目服务费增加。 能源业务毛利率大幅提升，照明业务有所修复。2024H1，公司能源产品实现收入14.8亿元，同比增长28.4%，毛利率为24%，同比增长6.2pp，受益下游大客户阳光电源起量以及公司变压器直接出口规模提升，高毛利产品占比提升优化产品结构，带来盈利上行。2024H1，公司照明业务实现收入4.5亿元，同比增长34.8%，主要系23H1收入基数低及照明需求有所修复所致，毛利率为25.9%，同比增长0.9pp。 海外业务持续放量，变压器出海具备可持续性。2024H1，公司海外收入6亿元，同比增长47.9%，毛利率为32.8%，同比增长3.9pp。公司直接出口业务包括景观照明、工控变压器、升压变压器以及配电变压器，欧美变压器供需失衡，变压器需求有望充分外溢至国内具备产能及产品优势的企业。公司积极布局美国达拉斯、墨西哥等海外工厂，伴随产能逐步释放，海外业务发展有望更上一层，且国内安徽工厂、吉安新基地陆续放量亦支撑公司中长期稳健发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为48.8亿元、62.9亿元、77.9亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为94.3%/37.1%/26.9%。公司产品结构持续优化，高毛利率变压器产品占比提升，海外变压器市场空间广阔，公司出海节奏加快，给予公司2024年20倍PE，对应目标价20.8元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险；产能扩张不及预期风险；海外变压器竞争格局激烈的风险；汇率波动影响公司海外业务的风险。

     伊戈尔(002922) 投资要点： 事件：公司发布2024年半年报，公司2024H1营收20.53亿元，同比增长30.44%，归母净利润1.76亿元，同比增长95.38%；2024Q2单季度实现营收12.79亿元，同比增长36.86%，归母净利润1.18亿元，同比增长65.63%，偏业绩预告上限。 变压器业务增势不减，照明及孵化业务需求回暖 1）能源产品：2024H1实现营收14.85亿元，同比增长28.44%，增长势头强劲，主要系海外变压器需求高增带来光伏变压器及配电变压器快速增长。2）照明业务：2024H1实现营收4.53亿元，同比增长34.81%，增速超预期，主要系照明LED驱动电源海外市场需求回暖。3）其他业务：2024H1实现营收1.16亿元，同比增长40.61%，高增速主要受益于车载升压电感快速上量。 盈利能力持续改善、数字化降本增效成果显著 公司24H1综合毛利率24.56%，同比提升5.11pct，其中能源业务毛利率24.03%，同比提升6.08pct，照明业务毛利率25.90%，同比提升0.74pct，其他业务毛利率26.15%，同比提升8.80pct，主要受益于数字化生产设备投入加速，降本增效促进毛利率提升。 产能落地加速、海外布局深化 报告期内，伊戈尔安徽工厂、泰国工厂及马来西亚二期工程纷纷建成投产，1）国内产能：公司现合计拥有江西基地10-12亿升压变压器产能以及安徽基地16亿升压变及高频电感产能；2）海外产能：泰国工华福证券厂及马来西亚工厂已投产，同时规划美国达拉斯配电变压器产能预计2024Q4投产，墨西哥升压变压器产能预计2025H2投产，助力直接出口比例提升。 盈利预测与投资建议 基于公司盈利能力持续提升，海外变压器市场需求景气持续，我们上调业绩预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.85/4.94/5.98亿元（前值3.70/4.79/5.90亿元），同比增长84%/28%/21%，对应当前股价的PE估值分别为18/14/12倍，对应EPS分别为每股0.98/1.26/1.53元。公司作为变压器出海领军企业，有望享受全球电力设备高景气周期，同时照明业务海外市场需求复苏、 孵化业务高速增长有望支撑公司业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示 全球新能源装机建设及电力设备投资增速不及预期，照明业务海外需求复苏不及预期，核心客户份额占比下滑，海外贸易政策风险。

     伊戈尔(002922) 投资要点 24H1收入同比+30%、归母净利润同比+95%、业绩符合市场预期。24H1实现营收20.5亿元，同比+30%，归母净利润/扣非净利润1.8/1.6亿元，同比+95%/+93%；其中Q2营收12.8亿元，同比+37%，归母净利润/扣非净利润1.2/1.1亿元，同比+66%/+64%，经营现金流净额1.9亿元，同比+188%。业绩整体符合业绩预告的归母1.58-1.85亿元中值偏上水平。 变压器等能源产品毛利率显著提升、利润规模效应突出。Q2毛利率达24.8%，同环比+3.8pct/+0.6pct。两大业务能源产品/照明产品毛利率分别24.0%/+25.9%，同比+6.2pct/+0.9pct。我们预计升压变收入H1高速增长，规模效应+数字化工厂提质增效，基本对冲大宗对变压器毛利率负面影响，毛利率同环比预计大幅提升。Q2净利润率达9.4%，同环比+1.8pct/+1.6pct。Q2销售/管理/研发/财务费用率分别1.7%/6.5%/4.6%/持平，同比分别-0.4/+1.7/-0.6/+0.9pct。24Q2合同负债0.45亿元，环比24Q1末/23年底分别+0.16亿/+0.23亿元。 光伏升压变&配变Q2出货双双维持高增、欧美直销方兴未艾。H1能源产品收入14.8亿元，同比+28%。1）我们预计Q2【光伏升压变】【配电变压器】高速增长，【电感】有所下滑。2）海外直销客户也在起量，目前欧洲客户进展更快，我们预计全年直销占能源产品收入的5%左右，明年占比更高。3）展望H2，我们预计Q3升压变发货趋势延续Q2，24年光伏升压变&配变收入同比持续高增。产能方面，安徽基地已于24Q2投产，海外工厂布局也在加速，美国配变工厂最快于24Q4投产，墨西哥工厂正在土建过程中，我们认为美国关税对公司利润影响基本可控。 非能源业务增长均超预期。其中：24H1照明产品收入4.5亿元，同比+35%。主要系：1）去年同期基数低；2）照明行业市场需求回暖，公司积极优化产品结构所致（利润更高的电源增速预计快于灯具），实现快于行业增长（24M1-5国内出口照明产品226亿美元、同比+3%），全年预计收入提至同比10%+增长。其他品类（如车载电感、储能、充电桩）收入1.2亿元，同比+41%，客户开拓取得有效进展。 盈利预测与投资评级：我们维持公司24-26年归母净利润分别为4.0/5.6/7.0亿元，同比分别+91%/+39%/+27%，对应PE分别为16/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期，原材料涨价超预期等。

     伊戈尔(002922) 投资要点： 伊戈尔：深耕变压器领域多年，“2+X”布局持续深化 公司深耕变压器领域20余年，后提出“2+X”战略，持续扩展业务范围，目前已经形成能源产品及照明产品两大主业，车载电感、电源、储能装置及充电桩多个孪生领域协同发展格局，同时自2023年起积极进行海外布局。公司2023年实现营业收入36.30亿元，同比增长29%，主要为能源产品拉动；2023年归母净利润2.09亿元，同比增长9%，主要受益于自动化程度提升导致盈利能力改善。 新能源板块：多产品类型受益光储增长，海外布局深化空间辽阔 行业端：1）需求侧：美国变压器老化问题严重，已经步入更换周期，同时风光储等可再生能源负荷放量增长，扩容带动变压器新增需求涌现。GMI预计2025/2030年美国变压器总体需求达132/193亿美元，23-25CAGR及23-30CAGR分别为8%/8%；2）供给侧：GOES及铜大幅涨价带动变压器成本上升，本土厂商扩产缓慢叠加疫情因素拉升变压器交货周期，美国变压器供不应求情况严重；3）进口侧：美国变压器进口比例达80%，中国为第一大进口来源国。 公司端：1）产品端：公司目前拥有光伏升压变、高频电感、配电变压器和箱式变压器四大产品类别，新能源产品矩阵丰富；2）竞争优势：①布局海外多年，品牌壁垒、销售渠道及海外认证积累扎实；②深度绑定优质大客户，客户放量拉动业绩增长，2023年第一大客户占总收入比例达43%；③产能积极布局保障公司业绩增长，数字化工厂提高运营效率，公司目前拥有江西及安徽两大国内基地以及马来西亚、美国达拉斯、墨西哥三大海外基地。 工控板块：数据中心或呈爆发式增长，公司加大研发成长可期 1）数据中心：2026年全球数据中心用电量将达800TWh，AI带动的数据中心需求将呈指数型增长；2）巴拿马电源：阿里巴巴推出的新一代数据中心电源解决方案，具有架构简洁、可用性更高且成本更低的优势；3）产品端：公司工业控制用变压器产品包括环形/方型变压器、移相变压器及干式变压器等，客户多为日立、明电舍等国际、国内一流的工业控制设备制造商。 孵化及照明业务：充分享受车、储行业高增速，深度绑定国际知名厂商 1）孵化业务：公司于2020年收购鼎硕同邦完成车载产品布局，目前产品种类覆盖车载电源及车载升压电感；同时积极布局储能装置及充电桩，有望享受车、储行业高增速；2）照明业务：公司深耕照明电源领域多年，是国内少数几家同时与宜家、欧司朗、Kichler等国际知名企业形成长期战略合作的企业；而照明灯具主要面向北美市场，均为定制类产品。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.70/4.79/5.90亿元，同比增长77%/30%/23%，对应当前股价的PE估值分别为19/15/12倍，对应EPS分别为每股0.9/1.2/1.5元。公司作为变压器出海领军企业，有望享受全球电力设备高景气周期，同时AI带动数据中心需求激增带动工控变压器业绩向好，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 全球新能源装机建设及电力设备投资增速不及预期，AI及数据中心发展速度不及预期，核心客户份额占比下滑，海外贸易政策风险。

     伊戈尔(002922) 核心观点 公司2024上半年实现归母净利润1.58-1.85亿元，同比+75%-105%。公司发布半年报业绩预告，公司2024H1实现归母净利润1.58-1.85亿元，同比+75%-105%。实现扣非净利润1.5-1.75亿元，同比+77%-106%。其中对应Q2公司实现归母净利润1-1.27亿元，同比+40%-78%，环比+72%-119%，Q2实现扣非净利润0.98-1.23亿元，同比+44%-81%，环比+88-137%。 公司业务快速拓展，规模效应有望抵消原材料价格波动。2024上半年公司加快全球化产业布局，市场拓展取得有效进展，公司订单较上年同期增加，规模效应进一步凸显，我们估计公司上半年光伏升压变压器，配电变压器业务收入大幅增长，为公司业绩增长主要贡献。光储电感业务需求逐渐回暖，照明产品整体稳健增长。毛利率方面，上半年铜、铝等原材料价格虽然有所上涨，但公司通过规模效应提升以及加大数字化生产线、自动化设备的投入，促使公司不断提质增效以缓解原材料价格波动带来的负面影响，我们估计Q2公司整体毛利率环比稳定。 展望下半年，重点关注公司光伏升压变压器与配电变压器产能释放。公司近年推进光伏升压变压器与配电变压器产能布局。1）光伏升压变压器方面，下半年公司安徽工厂产能持续释放，光伏升压变压器整体产能将大幅增长。目前海外墨西哥工厂正在建设中，目前预计2025年下半年投产；2）配电变压器方面，公司目前产品出口美国及亚非拉地区，公司美国达拉斯基地正在建设中，预计2024年四季度投产，当前亚非拉等新兴市场以及美国市场需求景气，公司在海外市场具备品牌、渠道以及产能布局优势。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。伴随公司光伏升压变压器与配电变压器产能释放，公司整体业绩将迎来快速增长，同时公司通过规模效应、降本增效来缓解原材料价格波动的负面影响，我们预计公司整体毛利率水平将继续保持稳定。我们上调公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润4.18/5.22/6.31亿元（原预测3.34/4.33/5.24亿元）同比+99.8%/24.7%/21%，EPS分别为1.07/1.33/1.61元，对应估值分别为17.6/14.1/11.7倍，维持优于大市评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期；贸易政策变动；市场竞争加剧。

     伊戈尔(002922) 投资要点 2024H1归母净利润同比预增+75~105%、扣非归母同比预增+77~106%、业绩超预期。公司发布2024H1业绩预告，24H1预计实现归母净利润1.58~1.85亿元，同比+75~105%，实现扣非净利润1.50~1.75亿元，同比+77~106%。按中值测算，24H1归母净利润1.72亿元，同比+91%，扣非净利润1.63亿元，同比+91%；其中24Q2归母净利润1.14亿元、同比+60%、环比+96%，扣非净利润1.11亿元、同比+63%、环比+113%，业绩超市场预期。 我们预计升压变产品Q2出货节奏正常，大宗产品价格上涨对公司变压器利润影响较小。我们预计公司Q2营收保持较快增速，主要系光伏升压变、配变产品贡献。1）我们预计公司国内大客户Q2出货节奏符合预期，同时规模效应+数字化工厂提质增效基本对冲大宗产品涨价对变压器毛利率的影响。2）海外欧美直销客户正起量，目前欧洲客户进展更快，美国方面北美工厂加速布局，美国工厂最快于24Q4投产，墨西哥工厂正在土建过程中。我们认为贸易风险（如关税）对公司利润影响基本可控。3）展望全年，我们预计光伏升压变&配变产品收入保持快速增长。产能方面，产能方面，安徽基地已于24Q2投产，海外产能投放也在加速，保障变压器订单和收入高增。 盈利预测与投资评级：考虑到公司海外业务发展迅速，自动化产线提质增效超预期，我们上调公司2024-2026年归母净利润至4.01/5.56/7.04亿元（前值为3.5/4.9/6.4亿元），同比+91%/+39%/+27%，对应现价PE分别为18x、13x、10x，维持“买入”评级。 风险提示：可再生能源装机不及预期，海外市场拓展不及预期，汇率波动的风险，竞争加剧

     伊戈尔(002922) 投资要点 国内变压器“小巨人”，积极开拓全球市场。公司成立于1999年，成立之初产品以消费、家电领域的变压器为主，后进入能源行业，产品拓展至光伏升压变、箱变等，2017年在深交所上市。近年来，公司积极布局海外市场，在马来西亚、泰国、美国、墨西哥等国家推进建设生产基地。公司2020-2023年营收&利润CAGR达37.2%/60.0%，业绩快速增长。 “新能源&配网&数据中心”协同驱动，电力设备需求高景气。1）光伏：2023年国内光伏新增需求爆发式增长，装机容量同比+147%，综合考虑电网消纳能力下，我们预计中国/全球2023-2026年光伏装机CAGR分别为10%/21%，海外光伏增势延续；2）配网：美欧配电设备投资受新能源、工业回流、疫情后补库等多需求驱动，处于景气周期；3）数据中心：根据Cloudscene数据，全球数据中心集中于美国，2022年美国数据中心数量达2793座，是其他各国的五倍及以上，同时预计2024-2030年市场规模CAGR达8.2%。综上，光伏升压变、配电变压器处于高景气阶段，公司有望受益于海外变压器产业趋势、收入利润实现高增。 能源产品以出海导向为主，深度绑定大客户并提高海外直销比例，渠道&产能加速布局。1）公司能源产品已形成“2+X”矩阵，由逆变器零部件高频电感延伸至光伏升压变、智能箱变等，当前增量主要看光伏升压变。2）公司深度绑定光伏行业大客户，是阳光电源、华为等逆变器龙头核心供应商，2023第一大客户营收占比达43%。核心客户海外光储高增，有望带动公司产品间接出海高增，吉安&安徽工厂产能加速释放以匹配核心客户需求。3）间接出海外，公司积极推动海外直销比例（美、欧为主），强化海外营销团队布局，客户涵盖光伏逆变器、EPC及电网公司。同时推进美国、墨西哥、泰国等海外变压器产能以规避贸易风险，我们预计北美产能24-26年逐步投产，远期海内外产能有望达1：1。 照明产品基本盘稳固，大客户深度绑定。根据Statista数据，全球LED照明市场收入将从2024年的1240亿美元增长到2026年的1600亿美元，CAGR达7%。公司主要生产照明电源和照明灯具类产品，性能国际领先，深度绑定宜家、SUL、Kichler、飞利浦等国际核心大客户，且有马来西亚等海外产能配套。展望2024年，照明业务有望稳中略增，往后年份维持基本盘稳定，为能源业务保驾护航。 盈利预测与投资评级：公司绑定光伏龙头企业，海外布局深远，成长空间较大。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.5/4.9/6.4亿元，同比分别+66%/+40%/+31%，对应PE分别为21/15/11倍。考虑到公司出海能力强，海外直销比例有望快速提升，新产品逐步放量，给予2024年30倍PE，目标价26.5元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：可再生能源装机不及预期，海外市场拓展不及预期，汇率波动的风险，竞争加剧。

     伊戈尔(002922) 经营回顾：产品持续拓宽，“2+X“战略布局。公司发展至今已25年，成立初期从事环形变压器的制造和销售，后随着下游客户需求变化进行产品外延迭代，现形成“2+X”战略布局，以能源产品和照明产品为基础，同时积极布局车载电源、车载电感、通讯电源及储能等新的应用领域。收入占比方面，2023年公司新能源产品业务高速增长，占比提升至72%，景观照明灯具占比22%，其他业务（包含孵化类业务）占比5%。 业绩表现：受益于全球新能源行业的持续向好，公司业绩实现高速增长。 2018-2023年收入及归母净利润CAGR分别为27%及38%。2023年公司实现营业收入36.3亿元，同比增长28.7%；归母净利润2.1亿元，同比增长9.3%，（含公司计提减值安和威股权5002.02万元）。24Q1公司实现营业收入7.73亿元，同比增长21.05%；归母净利润0.58亿元，同比增长206.73%，呈现高增。 核心看点一：电感切入逆变器客户，光伏升压变景气度攀升 公司早期凭借高频电感单品成功切入逆变器客户，2021年公司持续加强与大客户合作的深度和广度，光伏升压变实现了量产，产品交付能力得到了客户的认可，配套光伏行业的产品合计实现收入6.9亿元，同比增长136.22%（其中光伏升压变同比增长989.33%，高频电感同比增长58.11%）。2023年公司升压变单一品类产品收入已经突破10亿元，并且完成了光伏智能箱式变电站、一体机等新能源产品品类的拓展，成功从原来的核心部件拓展到成套设备，实现了从0到1的突破，为后续的增长奠定了基础。 核心看点二：墨西哥基地投建在即，变压器海外直销布局 当前海外市场以美国为首的区域出现变压器供需错配的情况，需求端体现在电网老旧更换、新能源并网需求、制造业回流等，供给端体现在劳材双缺&外资扩产动能不足，导致供需错配，变压器交付周期延长，海外订单外溢。公司抢占风口，历史已有海外变压器产品销售经历，24年以来多次参加美国展会，同时海外产能加速布局，24年预计落地海外配电产线，25年下半年预计墨西哥工厂投产，未来将直接辐射欧美区域客户。 投资建议：公司升压变产能有序布局，海外直销渠道快速切入，产能有序扩张，我们预计公司2024-2026年营收分别为48.65、63.48、82.01亿元，对应增速分别为34.0%、30.5%、29.2%；归母净利润分别为3.50、4.51、5.75亿元，对应增速分别为67.3%、28.9%、27.4%，以7月5日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为21X、16X、13X，维持“推荐”评级。 风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。