深南电路(002916) 公司发布2023年年报，受下游需求拖累公司业绩同比有所下滑，但公司PCB产品结构优化，封装基板项目正稳步进入量产爬坡阶段，维持买入评级。 支撑评级的要点 公司2023全年业绩同比下滑，23Q4同环比有所改善。公司2023全年实现收入135.26亿元，同比下降3.33%，实现归母净利润13.98亿元，同比下降14.74%，实现扣非净利润9.98亿元，同比下降33.4%。单季度来看，公司23Q4实现营收40.65亿元，同比+15.91%/环比+18.59%，实现归母净利润4.90元，同比+6.99%/环比+12.84%，实现扣非净利润2.61亿元，同比-34.85%/环比-16.29%。盈利能力方面，公司2023年毛利率23.43%，同比减少2.09pcts，归母净利率10.34%，同比减少1.38pcts，扣非净利率7.38%，同比减少3.33pcts。上述变化主要系：下游市场需求下行，封装基板和PCB业务全年整体稼动率较上年同期有所下降，叠加封装基板新项目建设、新工厂爬坡等带来的费用和固定成本增加等因素影响。 公司积极推进PCB业务产品结构优化。2023年，公司PCB业务收入80.73亿元，同比下降8.52%。1）通信领域：订单整体规模同比有所下降，公司优化产品结构，降低了通信市场需求弱化带来的影响。海外项目开发及产品导入工作取得进展，订单份额保持稳定；2）数据中心领域：收入同比微幅增长，主要为下半年以来部分客户EagleStream平台产品逐步起量，以及在新客户与部分新产品（如AI加速卡等）开发上取得一定突破；3）汽车领域：汽车领域全年订单同比增长超50%。增量主要来自新客户定点项目需求释放及ADAS相关高端产品的需求上量，海外Tier1客户开发工作进展顺利。 封装基板发力存量市场深耕与新客户开发，电子装联逆势增长。1）封装基板：实现收入23.06亿元，同比下降8.47%，FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达业内领先；RF产品成功导入部分高阶产品；FC-BGA14层及以下产品现已具备批量生产能力，部分客户已完成送样认证，处于产线验证导入阶段；14层以上产品进入送样认证阶段。2）电子装联：公司持续开发与深耕医疗、数据中心、汽车等领域，实现营收增长21.50%，达21.19亿元。 估值 尽管受需求低迷及新工厂建设投资拖累，公司23年业绩有所下滑，但公司不断推“3inone”战略，推进高端基板国产化替代，我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入153.82/183.27/209.81亿元，实现归母净利润分别为16.45/19.11/22.96亿元，对应2024-2026年PE分别为26.1/22.4/18.7倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 封装基板产能爬坡不及预期、存货跌价风险、通信业务恢复不及预期。