兴业科技(002674) 主业内销需求疲软，期待第二曲线及外销持续发力，维持“买入”评级2024年收入/归母净利润为29.5/1.4亿元，yoy+9.3%/-24%，2025Q1收入/归母净利润为6.3/0.19亿元，yoy+5%/-45%，2024年拟派现金分红比例31%。考虑主业国内需求承压，我们下调2025-2026并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.7/2.1/2.5亿元（原为2.6/3.0亿元），当前股价对应PE为16.1/13.0/11.1倍，公司坚定一站式牛皮革材料供应商战略，主业外销开拓顺利&汽车内饰新车型及改款支撑收入高速增长，维持“买入”评级。 主业：2024年外销拓展顺利，预计仍将驱动2025年收入增长 2024年母公司收入14.4亿元（同比-1%，下同），国内客户销量下降、外销客户增长亮眼，净利润为0.57亿元（-49%），2025Q1收入2.96亿元（-3%），净利润0.08亿元，受毛利率下降、销售费用及存货减值计提增加影响同比-61.8%。海外客户拓展顺利：2024Q1进入Adidas供应链，外销收入占比双位数，预计2025年随印尼及越南产能逐步投产，外销业务有望驱动主业收入增长。关税或推高原材料成本，推进多元采购：中对美关税反制下从美国进口牛原皮成本或提升，公司原料储备充足且将加大南美洲/欧洲/澳洲渠道采购，盈利能力预计好于行业。 汽车内饰皮革业绩靓丽，盈利能力好于预期，二层皮需求提升带动宝泰增长（1）宏兴汽车皮革2024年收入7.3亿元（+19.8%），净利润1.5亿元（+51%），净利率为20.5%，同比+4.2pct，2024年盈利大幅提升主要系毛利率提升、销量增长带动规模效益以及内部管理提升生产效率，预计2025年在江淮及其他新客户车型带动下收入有望达成双位数增长。（2）宝泰皮革：2024年受益于二层皮需求提升收入7.1亿元（+44.9%），净利润0.13亿元（+1.6%），净利率1.9%（-0.8pct），预计2025年二层皮驱动下整体规模有望平稳。2025Q1宏兴/宝泰收入1.67/1.37亿元，同比+9%/+1.3%，净利润3790/220万元，同比+53.5%/+815%。 汽车皮革收入占比提升带动毛利率，资产减值及财务费用增加影响净利率毛利率：2024年及2025Q1毛利率为21.4%/20.7%，同比持平/+0.5pct；费用端：2024年及2025Q1期间费用率9.2%/10.3%，同比+0.3/+2.2pct，其中财务费用率分别+0.3/+2.0pct，主要系利息收入减少及汇兑损失增加，2024年/2025Q1部分1-2年库龄的库存未消化导致资产减值损失增加，占收入比分别+1.5/1.7pct，2024年及2025Q1归母净利率为4.8%（-2.1pct）、3.0%（-2.8pct）。营运能力：2024年经营性现金流净额3.1亿元（+1128%），截至2025Q1，存货规模13.4亿元（+5.8%），存货周转天数240天（+2.2天），应收账款周转天数71天（+5天）。 风险提示：汽车用革订单及产能扩张不及预期、原材料价格大幅波动。

     兴业科技(002674) 公司发布24年报和25年一季报 25Q1：营收6亿，同比+5%；归母净利润0.2亿，同比-45%；扣非归母净利润0.2亿，同比-49%； 24Q4：营收9亿，同比+24%；归母净利润0.3亿，同比+150%；扣非归母净利润0.3亿，同比+21%； 24A：营收30亿，同比+9%；归母净利润1.4亿，同比-24%；扣非归母净利润1.3亿，同比-26%。 同时，公司拟每10股派1.5元（含税）现金股利，预计派现0.4亿，派息率31%。 此外，吴美莉女士辞去董事会秘书职务后，仍担任公司副总裁职务。公司聘任张亮先生为公司董事会秘书，张亮先生自2012年6月起在公司任职，曾担任证券事务代表职务。 打开汽车内饰场景，推进印尼和越南产能布局 分产品，1）24年鞋包带用皮革营收20亿，同比+8%，占比68%，毛利率18%，同比-2pct；年内公司成功进入国际运动品牌adidas、COLEHAAN等品牌的供应链并开始批量供货。 2）汽车内饰用皮革营收7亿，同比+20%，占比24%，毛利率34%，同比+4pct；控股子公司宏兴汽车皮革是理想汽车、蔚来汽车、奇瑞汽车、吉利汽车、江淮汽车的供应商，年内汽车内饰用皮革销量保持增长。 3）二层皮胶原产品原料营收1亿，同比-1%，毛利率10%，同比-2pct。分量价，牛头层皮革销量同比持平，单价同比+9%。 分地区，1）华东营收19亿，同比+8%，占比65%，毛利率22%，同比+1pct；2）华南营收6亿，同比-1%，占比21%，毛利率22%，同比-2pct； 3）国外营收3亿，同比+97%，占比10%，毛利率21%，同比+5pct。随着印尼及越南等海外产能的投资布局，公司有望进入更多国际品牌供应链系统，实现国际市场销售的增长。 分子公司：1）24年子公司宏兴汽车皮革净利润1.5亿，同比+51%，主因销量增长以及毛利率提升。 2）联华皮革净利润-0.1亿元，同比-62%，主因财务费用汇兑损失增加；总资产2.9亿元，同比+119%，主因厂房建设投入增加。 25Q1毛利率21%，同比持平，净利率6%，同比-2pct，24年毛利率21%，同比持平，净利率7%，同比-2pct。毛利率稳定，24年净利率下滑主因存货跌价资产减值损失1亿，同比+69%；25Q1净利率下滑主因利息收入减少和汇兑损失增加导致财务费率同比+2pct。 调整盈利预测，下调为“增持”评级 基于24年和25Q1表现，我们调整25-26年盈利预测并新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利润为1.5、1.8、2.3亿元（25-26年前值为2.1、2.6亿元）； EPS为0.5、0.6、0.8元（25-26年前值为0.7、0.9元）； PE为20x、16x以及12x。 风险提示：关税政策变化、流行趋势变化、原材料价格波动、汇率波动、环保政策调整等风险。

     兴业科技(002674) 拟收购富源科技100%股权并增资 公司全资子公司兴业投资国际有限公司拟以150万美元收购富源科技有限公司100%股权，并向富源科技增资人民币5000万元。 本次增资资金将主要用于场地改造、机台设备购置，打造皮革加工生产线，同时为其后续运营补充流动资金，确保富源科技能够尽快投产，增强公司在越南地区的供应能力。 截止2024年9月30日，富源科技总资产562亿越南盾，负债总额417亿越南盾，净资产145亿越南盾。2024年1-9月富源科技营收48亿越南盾，净利-39亿越南盾。 完善海外布局，满足客户订单响应 越南位于东南亚地区，毗邻中国、日本、韩国等国家，拥有绵长的海岸线，为原材料采购和成品运输提供了便利条件。同时，越南人口结构年轻，劳动力资源丰富，且劳动力成本具有比较优势。此外，越南的港口、公路和铁路等基础设施完备，物流体系高效。再加上越南产业政策扶持以及签署的多个贸易协定，为鞋服产业的发展提供了有力支持。综上所述，越南已成为海外鞋服品牌重要加工基地。 本次公司全资子公司收购的富源科技，地处越南南部巴地头顿省，位于胡志明市周边，临近头顿港口，地理位置优越，周边汇聚多家海外品牌加工厂。富源科技拥有标准厂房约9800平方米，周边配套设施完善，具备良好的生产加工条件。 本次股权收购及增资完成后，公司将充分利用富源科技的现有场地，投建皮革加工生产线，满足下游客户对于本地供应的需求，提升客户订单响应速度，进一步助力公司拓展海外市场业务。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司现有安海厂区、安东厂区、子公司瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革，以及控股二级子公司宝泰皮革、联华皮革（位于印尼）等多个生产基地，产品涵盖鞋包带用皮革、汽车内饰用皮革、电子包覆皮革、二层皮革、二层胶原蛋白皮块等。 我们预计公司24-26年公司EPS为0.53元/股、0.7元/股以及0.91元/股，对应PE分别为19x、14x、11x。 风险提示：汽车用革订单及产能扩张不及预期；汇率波动风险；市场竞争加剧；原材料价格波动风险。