百润股份(002568) 投资要点 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入32.64亿元，同比+25.85%；实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%；实现扣非归母净利润7.79亿元，同比+60.08%；其中2023Q4实现营业收入8.07亿元，同比-14.90%；实现归母净利润1.44亿元，同比-33.37%；实现扣非归母净利润1.29亿元，同比-36.87%。2024Q1公司实现营业收入8.02亿元，同比+5.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比-9.80%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比-13.79%。 各品类稳固增长，精细化渠道运营效果显现。1）分产品看，公司2023年预调鸡尾酒（含气泡水等）/食用香精分别实现营收28.84/3.17亿元，同比+27.8%/+13.2%。预调鸡尾酒业务系统推进“358”品类矩阵建设，扩大品类矩阵品项组合，多元布局铸造品牌影响力。强爽系列8度零糖零嘌呤新品深受消费者喜爱，终端覆盖率快速提升；清爽系类产品新包装升级、开启清爽零糖新体验，快速转化为销售推动力；微醺系列产品包装更新视觉风格、全面焕新，赢取众多年轻人好感。2）分地区看，华北/华东/华南/华西全年分别实现营收6.00/10.89/9.26/5.85亿元，同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，公司在除华东市场外的其他市场增长较高，全国化逐步推进，增量市场优势稳固。3）分渠道看，线下零售/数字零售/即饮渠道分别实现营收27.5/3.8/0.6亿元，同比+42.4%/-28.7%/-0.9%，线下零售渠道下沉效果显现，数字零售渠道坚守品牌和价格形象，优化运营策略。 24Q1广告支出导致销售费用率提升，盈利短期扰动。公司2023/2024Q1分别实现毛利率66.70%/68.32%，同比+2.92/+2.87pct。2023/2024Q1销售费用率分别为21.69%/29.41%，同比-2.43/+8.77pct，公司以“龙罐”为品牌营销抓手，适当提高一季度广告投放占比，一季度销售费用率有所提升；2023/2024Q1管理费用率分别为5.92%/5.85%，同比-0.74/+1.34pct。2023/2024Q1公司归母净利率分别为24.80%/21.13%，同比+4.70/-3.58pct，23年疫情恢复后公司盈利能力有回升，24Q1净利率下降主要是销售费用率提高影响。 投资建议：国内预调鸡尾酒市场具有强劲的市场增长潜力和较大的增长空间，公司作为国内预调酒行业龙头企业具备强劲先发优势，我们看好公司未来发展。预计公司2024-2026年分别实现营收37.5/43.7/51.1亿元，同比+15.0%/+16.3%/+16.9%，实现归母净利润9.6/11.0/13.3亿元，同比+18.5%/+14.6%/+20.9%，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，新品表现不及预期，原材料成本上涨等

     百润股份(002568) 投资要点 事件：2023年实现营业收入32.64亿元，同比+25.85%；归母净利8.09亿元，同比+55.28%。23Q4实现营业收入8.07亿元，同比-14.90%；归母净利1.44亿元，同比-33.37%。24Q1实现营业收入8.02亿元，同比+5.51%，归母净利1.69亿元，同比-9.80%。 23年报表现符合预期，358度收入占比成形。①分产品，预调酒全年实现收入29亿元，同比+28%，其中我们预计强爽占比约40-50%、微醺+清爽收入占比40%+。②分渠道，线下/数字零售/即饮渠道收入同比+42%/-29%/-0.9%，线下快增主系强爽势能释放带动网点销售，线上相对承压主系为维护价格，减少了部分电商平台的合作，即饮渠道仍处于初期。③盈利端，产品结构推动毛利率66.7%/+2.9pct，销售费用同比+13%，其中广宣活动仅同比+12%，1则公司近几年持续费用精准投放，2则强爽势能带动减少相应培育成本，因此销售费用率21.7%/-2.4pct，推动净利率恢复至24.7%/+4.7pct。 24Q1收入符合预期、利润增速下降系费用投放增加。①预调酒收入7.1亿元，同比+5.6%，我们预计强爽收入占比约50%、微醺+清爽收入占比40%+；公司春节前后通过新增强爽代言人、赢龙年金条、推出联名款等多样化方式有侧重点营销宣传，春节动销不错，渠道库存处于良性区间。②利润端，公司毛利率68%，同比+2.87pct，主系产品结构提升（强爽23Q1收入占比约45%），也预计23H2提价效应逐显；销售费用率29%，同比+8.8pct，主系公司旺季持续助力渠道助动销去库存。 预调酒稳健、烈酒业务值得期待。展望全年，预调酒业务方面，将继续打造358度产品矩阵，强爽维持势能、微醺/清爽实现由策略的放量，预计预调酒收入在高基数下保持稳增，此外，季度间费用波动不改全年销售预算，全年预调酒业务销售费率有望回归正常投放水平。烈酒业务方面，Q4随着公司的正常推进，该业务亦值得期待。 盈利预测与投资评级：考虑公司当前的发展阶段，以及后续的烈酒业务推进，对营收和利润的表现均有推进。调整24-25年收入40/52亿元（前值46/59亿元），归母净利润9.3/13亿元（前值13/17亿元），补充26年收入66亿元，归母净利润16亿元，当前对应24-26年PE为22/16/13X，建议积极关注后续烈酒业务推进进展，考虑预调酒表现稳健，威士忌业务空间大市占率低，维持“买入”评级。 风险提示：预调酒业务竞争加剧、烈酒业务不及预期、食品安全问题

     百润股份(002568) 事件： 公司发布2023年报与2024年一季报，2023年实现营业收入32.64亿元，同比增长25.85%；归母净利润8.09亿元，同比增长55.28%；扣非净利润7.79亿元，同比增长60.08%。其中单Q4实现营业收入8.07亿元，同比下降14.90%；归母净利润1.44亿元，同比下降33.37%；扣非净利润1.29亿元，同比下降36.87%。2024Q1实现营业收入8.02亿元，同比增长5.51%；归母净利润1.69亿元，同比下降9.80%；扣非净利润1.61亿元，同比下降13.79%。 2023年强爽表现亮眼，带动全国化加速推进 2023年公司预调鸡尾酒（含气泡水等）/食用香精/其他业务收入分别同比增长27.76%/13.18%/12.35%至28.84/3.17/0.63亿元，其中香精业务量/价分别同比+7.61%/+5.18%，预调鸡尾酒收入占比提升1.33pct至88.36%。公司推进“358”品类矩阵建设，其中强爽系列8度零糖零嘌呤新品受消费者喜爱、终端覆盖率快速提升，强爽高增带动公司全国化进程加速，2023年华东大本营收入占比下降9.35pct至33.38%，华南/华北/华西区域收入分别同比增长42.17%/47.29%/58.09%至9.26/6.00/5.85亿元，占比分别提升3.25/2.68/3.66pct至28.36%/18.39%/17.93%。全国化推进下公司线下渠道表现亮眼、占比提升至85.97%，具体来看，2023年线下/数字零售/即饮渠道分别实现收入27.51/3.85/0.64亿元，分别同比+42.36%/-28.67%/-0.92%.2024Q1公司收入延续增长，同比增长5.51%至8.02亿元。 费用投放节奏调整影响24Q1利润率，全年业绩有望保持良好增长2023/2024Q1公司毛利率分别同比+2.92/+2.87pct至66.70%/68.32%，费用率分别-3.21/+10.51pct至30.94%/38.69%，带动归母净利率分别+4.70/-3.59pct至24.80%/21.13%。其中2024Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+8.77/+1.33/+0.18/+0.23pct至29.41%/5.85%/3.00%/0.43%。销售费用率提升主要系公司以“龙罐”为抓手调整全年费用投放节奏、加强品牌营销，我们预计全年广告费率规划合理，一季度投放占比提升有助于公司进一步扩展强爽系列的消费者粘性、持续打造“358”品类矩阵，有望带动全年业绩保持良好增长。 盈利预测、估值与评级 考虑到消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为37.34/43.65/51.84亿元，同比增速分别为14.42%/16.88%/18.76%，归母净利润分别为9.28/11.35/13.79亿元，同比增速分别为14.70%/22.28%/21.45%，EPS分别为0.88/1.08/1.31元/股，3年CAGR为19.43%。鉴于公司强爽持续放量推进358产品矩阵建设与全国化扩张，参照可比公司估值，我们给予公司2024年28倍PE，目标价24.64元，维持“买入”评级。 风险提示：强爽增长不及预期；市场竞争格局变化；费用控制不及预期

     百润股份(002568) 事件：公司发布2023年报和2024年一季报。2023年实现收入32.6亿元，同比+25.9%；归母净利8.1亿元，同比+55.3%。24Q1实现收入8亿元，同比+5.5%；归母净利1.7亿元，同比-9.8%。 预调鸡尾酒业务季度收入环比走平，但我们对其未来发展仍抱有信心：公司预调鸡尾酒业务2023年收入28.8亿元，同比+27.8%；24Q1收入7.1亿元，同比+5.7%。从季度节奏看，自22Q4强爽爆发式增长带动实现季度高峰收入8.6亿元后，23Q3-24Q1的3个季度收入稳定在7.1-7.2亿元水平。收入未见持续攀升因受到消费环境影响，但我们认为强爽未来仍有较大市场空间，当前仅处于第一波消费人群触达的阶段。公司在24Q1加大了销售费用投入，进一步扩展强爽系列的消费人群和消费场景、提高消费黏性，将有助于推动强爽销量增长。清爽今年也更新了包装以加强与微醺的差异化区分。公司持续打造“358”品类矩阵，我们看好预调鸡尾酒业务规模继续增长。 24Q1盈利能力走弱，但我们认为全年角度费用投放可控：2023年归母净利率24.8%，同比+4.7pcts。其中毛利率同比+2.9pcts，销售费用率同比-2.4pcts。得益于强爽销量爆发，产品结构优化，以及规模效应显现。24Q1归母净利率同比-3.6pcts，主要因单季度销售费用投放加大，公司借助春节契机以强爽“龙罐”为抓手加大了品牌营销。但公司同时表示全年广告费用合理规划，优化了年度广告费用投放节奏。我们认为适度加大费用投放助推强爽等产品销售进一步上台阶是应有之义，同时根据公司管理风格我们判断全年角度费用仍然可控。 威士忌陈酿量已初具规模，成品酒蓄势待发：我们对公司威士忌业务进展保持关注。年报中提到“2023年12月14日崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶”，2024年“将重点做好麦芽威士忌、调和威士忌的品牌孵化和产品开发，确保威士忌成品酒按计划推出”。 投资建议：根据最新业绩情况调整盈利预测，预计2024-2026年收入37.8/44.3/52.9亿元，归母净利9.4/11.4/14亿元，EPS0.9/1.09/1.33元。2024/4/30收盘价20.4元对应P/E分别为23/19/15倍。我们认为预调鸡尾酒业务整体稳健，我们期待威士忌业务打开公司价值空间，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期风险；威士忌新品市场接受度低于预期风险。

     百润股份(002568) 业绩拆分：2023年公司营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为32.64/8.09/7.79亿元（同比+25.85%/+55.28%/+60.08%）；2023Q4公司营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.07/1.44/1.29亿元（同比-14.9%/-33.37%/-36.87%）。2024Q1公司营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.02/1.69/1.61亿元（同比+5.51%/-9.8%/-13.79%）。 23年业绩落在预告中枢，Q4收入受基数影响。 1）分业务看，23年公司预调鸡尾酒（含气泡水等）/食用香精收入为28.84/3.17亿元，同比+27.8%/13.2%，预调酒占主营业务收入同比+1.32pct至88.35%。23年预调酒销量同比+28%、均价持平。23Q4公司营业收入同比-15%，系22年强爽火爆后基数偏高（22Q4公司营业收入同比增长接近40%）。 2）分渠道看，23年线下/数字零售/即饮收入为27.52/3.85/0.64亿元，同比+42.4%/-28.7%/-0.92%，线下场景疫后修复。 3）分区域看，23年华北/华东/华南/华西收入为6.00/10.89/9.26/5.85亿元，同比+47.3%/-1.7%/+42.2%/+58.1%，华西、华北体量小、实现高增；华东主市场略有下滑。 24Q1收入符合预期，24Q4+23Q1配合春节加大费投。 23年净利率同比+4.6pct至24.7%（比21年低0.9个百分点），其中：1）毛利率比同比+2.9pct（预调酒/香精业务同比+3.2/4.4pct）；2）销售/管理费率同比-2.4/-0.7pct。23Q4净利率同比-5.2pct，毛利率/销售费率/管理费率同比-0.7/+3.5/+2.7pct。 24Q1预调酒收入同比+5.7%，投放面扩大。24Q1净利率同比-3.7pct，其中：1）毛利率+2.9pct，预计成本利好仍在释放；2）销售、管理费率同比+8.8/+1.3pct。23Q4+24Q1费率大幅提升，主因公司春节期间推广促销活动较多，包括：官宣黄渤为品牌大使、强爽龙罐年度限定包装、春节扫码抽金条、TVC广告投放等。 我们认为，公司系统推进“358”品类矩阵建设，扩大品类矩阵品项组合，通过口味出新、包装升级、季节限定等强化消费粘性，期待威士忌业务培育第二增长曲线。 考虑需求竞争环境并结合年报、一季报，我们调整24年的收入&归母净利润预测值，预计24-26年公司收入增速分别为14%/15%/14%（金额37.2/42.6/48.7亿元，24年前值为40.2亿元），归母净利润增速分别为9%/18%/17%（金额8.9/10.5/12.2亿元，24年前值为8.7亿元），对应PE分别为24X/20X/18X，维持“买入”评级。 风险提示：强爽、清爽动销不及预期，市场竞争加剧，需求恢复低预期

     百润股份(002568) 事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营业收入32.6亿元（+25.9%），实现归母净利润8.1亿元（+55.3%）；2024Q1实现营业收入8亿元（+5.5%），实现归母净利润1.7亿元（-9.8%）。 鸡尾酒延续稳健增长，品类组合策略清晰。1、分品类看，2023年鸡尾酒、食用香精分别实现收入28.8亿元（+27.8%）、3.2亿元（+13.2%）。1）鸡尾酒业务品类组合策略清晰，口味及包装升级、季节限定等稳固增长。强爽起量以来，公司加大投入力度，通过电视剧、电竞活动营销、游戏联名等提升品牌势能，品牌力进一步加强。2）烈酒方面，推出新品“椒语”金酒、“岭洌”伏特加，后续有望贡献新增长点。2、分渠道看，2023年线下、数字零售、即饮渠道分别实现收入27.5亿元（+42.4%）、3.8亿元（-28.7%）、0.6亿元（-0.9%）。持续优化CDP平台，私域转化成果明显。 盈利能力延续改善趋势，短期费用投放加大拖累净利率。1、毛利率方面，2023年、2024Q1毛利率分别为66.7%（+2.9pp）、68.3%（+2.9pp）。2、2023年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为21.7%（-2.4pp）、5.9%（-0.7pp）、3.3%（-0.1pp）、0.1%（基本持平）；2024Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为29.4%（+8.8pp）、5.9%（+1.3pp）、3%（+0.2pp）、0.4%（+0.2pp）。24Q1费用率较高，为短期加大投放节奏，全年费用率规划合理。3、2023年、2024Q1净利率分别为24.7%（+4.6%）、20.9%（-3.7pp）。 回购表明信心，持续完善产品矩阵。1、2023年12月起，公司将在6个月内以自有资金回购1-2亿元股份，用于转换公司发行的可转换公司债券，表明公司发展信心。2、持续打造3-5-8产品矩阵，强化强爽、清爽、微醺品牌定位，饮用人群及场景覆盖率快速提升。3、打造中国本土威士忌龙头，烈酒业务可期。烈酒方面，崃州蒸馏厂已掌握领先的威士忌酿造技术，样品获得业内高度认可，烈酒业务值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为9.8亿元、11.3亿元、13.1亿元，EPS分别为0.93元、1.08元、1.25元，对应动态PE分别为21倍、18倍、16倍。给予公司2024年26倍PE，对应目标价24.18元，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；食品安全风险。

     百润股份(002568) 核心观点 公司公布2023年年报及2024年第一季度报告，2023年公司实现营业总收入32.64亿元，同比+25.85%；实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%。2023年第四季度公司实现营业总收入8.07亿元，同比-14.90%；实现归母净利润1.44亿元，同比-33.37%。2024年第一季度公司实现营业总收入8.02亿元，同比+5.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比-9.80%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比-13.79%。 2023年第四季度高基数下收入增长放缓，2024年第一季度收入恢复正增长。2023年公司预调鸡尾酒收入28.8亿元，同比+27.8%，其中前三季度预调鸡尾酒收入21.70亿元，同比+54.9%，主要系核心单品强爽持续放量带动收入高速增长。2023年第四季度，预调鸡尾酒收入7.1亿元，同比-16.8%，主要原因包括：1）2022年10月开始公司强爽产品网络热度激增，因此第四季度收入基数抬升；2）消费 弱复苏背景下，强爽作为非必选消费类预调鸡尾酒产品，产品需求有所走弱。2024年第一季度，预调鸡尾酒业务收入同比+5.7%，主要受益于营销活动拉升强爽品牌势能，以及微醺自2023年下半年产品包装换新后恢复增长。 2024年第一季度费用投放力度增大致使利润率下滑。2023年公司实现毛利率66.7%，同比+2.9pct，主因高毛利率产品强爽占比提升，成本边际改善，以及强爽快速放量带动产能利用率提升。全年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-2.4/-0.7/-0.1pct，主要受益于收入快速增长带来规模效益。全年归母净利率同比+4.7pct至24.8%。2024年第一季度，毛利率延续改善，但费用率大幅提升导致盈利能力有所弱化，其中销售费用率同比+8.8pct，主因公司营销活动增多、市场费用投入增大。2024年第一季度归母净利率21.1%，同比-3.6%。 盈利预测与投资建议：2024年以来强爽高基数下保持稳健增长，微醺、清爽产品换新后增长势能有望提升。同时强爽凭借高品牌势能，对公司渠道拓展起到助推作用，预计全年预调鸡尾酒业务稳健增长。考虑到预调鸡尾酒作为非必选消费品，在经济弱复苏背景下需求增长速度较慢，我们下调盈利预测：预计2024-2025年公司营业总收入36.6/41.2亿元（前预测值40.0/47.4亿元），实现归母净利润8.7/10.3亿元（前预测值9.9/12.1亿元）。当前股价对应PE分别为24/20倍，公司预调酒业务竞争优势突出，且前瞻布局烈酒业务，打开长期成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，食品安全问题等。

     百润股份(002568) 事件: 2024年4月25日，百润股份发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入32.64亿元，同比+25.85%；实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%。2024年一季度实现营业收入8.02亿元，同比+5.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比-9.80%。 投资要点: 2023年顺利收官，2024年开局平稳。2023年顺利完成股权激励目标，其中预调酒全年业务收入28.84亿元，同比增长27.76%。由于2022年9月强爽在社交媒体出圈，2022Q4和2023Q1业绩基数较高，2024Q1增速有所放缓。2024Q1预调酒收入7.12亿元，同比增长5.67%。2024Q1归母净利润1.69亿元，同比下滑9.8%，主要由于春节期间加大了“龙罐”广告费用的投放，销售费用同比增加0.79亿元。预计从全年维度看，销售费用率保持合理。 “358战略”持续推进，清爽大罐新品可期。2022年9月强爽在社交媒体上出圈后，公司加大投入力度，通过电视剧贴片、电竞代言人官宣、亚运会电竞赛事深度营销、抖音和快手新话题种草、跨品牌CP营销、游戏联名联动、地铁站广告等项目，全方位增加品牌热点，初步建立国民大品牌形象，强爽品牌踏上新台阶。清爽系列深度打磨产品，顶流代言人加持，电视剧植入、IP联动定制产品和定制周边快速推出等收获大批新粉，“清爽”系列普适性场景日趋明确。微醺系列执行年度“更年轻更开心”的品牌策略，新TVC“有点点微醺有点点开心”品牌内容官宣；春季限定艺术家联名手绘定制包装“山茶花青提风味”的线下快闪店活动广受好评；动漫IP营销收获二次元积极反馈；微醺代言人活动连续登上微博自然热搜，消费者好感度持续提升。今年4月，公司推出500ml全新清爽大罐产品，我们认为其目标群体为啤酒饮用群体，调性与微醺区隔明显，有望成为新的收入增长极。 春节加大营销费用投放，利润短期承压：2023年生产销售秩序恢复正常，产品规模提升带来效率提升。全年来看，公司毛利率66.70%，同比上升2.9pct，销售费用率21.69%，同比下降2.4pct，整体净利 润率达到24.72%，同比上升4.6pct。2023Q4，由于面临2022Q4强爽出圈带来的高基数压力，收入同比下降14.9%，费用率也相应提升，其中销售和管理费用率分别提高3.5和2.7pct。2024Q1，毛利率同比上升2.9pct，但由于春节期间加大了营销费用投入，包括连续31天抽金条等，销售费用率上升8.8pct，管理费用上升1.3pct，整体净利率20.93%，同比下降3.7pct。预调酒行业渗透率还在提升过程中，公司将持续强化“358”品牌定位，增加品牌声量，完善全域人群资产运营体系，提升内外组织管理能力，加强精细化渠道渗透，推进数字化转型，赋能场景走向纵深。 盈利预测和投资评级：长期来看，我们认为预调酒行业在国内的发展才刚刚起步，公司布局的威士忌业务也会逐步贡献业绩。公司积极开展的产品创新和营销策划有助于扩大饮用群体，不断积累品牌资产，利于长远发展。根据2024Q1的业绩情况，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为37.54/47.93/59.47亿元，归母净利润分别为9.17/11.51/14.51亿元，EPS分别为0.87/1.10/1.38元，对应PE分别为23/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观需求疲软；2）春节旺季动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）产能投放不及预期；5）食品安全风险等。

     百润股份(002568) 事件 2024年4月26日，百润股份发布2023年年报及2024年一季报。 投资要点 Q1收入符合预期，利润略不及预期 全年收入略低于预期，利润符合预期。2023年总营收32.64亿元（同增25.85%），归母净利润8.09亿元（同增55.28%）。其中，2023Q4总营收8.07亿元（同减14.90%），归母净利润1.44亿元（同减33.37%），去年强爽爆火后高增带来高基数，四季度承压明显。Q1收入符合预期，利润略低于预期。2024Q1总营收8.02亿元（同增5.51%），归母净利润1.69亿元（同减9.80%）。一季度费用投放力度加大，毛利率持续提升。2023年毛利率/净利率分别为66.70%/24.72%，分别同比+2.92/+4.63pcts，毛利率持续提升，叠加费用率同比下降带来净利率同比提升，销售/管理费用率分别同比-2.43/-0.74pcts。2024Q1毛利率/净利率分别为68.32%/20.93%，分别同比+2.86/-3.70pcts，毛利率延续提升态势，净利率同比下降主要系公司以“龙罐”为抓手提高一季度投放占比，2024Q1销售/管理费用率分别同比+8.77/+1.34pcts。Q1经营净现金流高增，销售回款稳定增长。2023/2024Q1经营净现金流分别为5.62/2.71亿元，分别同比-37.77%/+340.09%，一季度经营净现金流高增主要系营收、税收返还及扶持资金增加所致；销售回款分别为34.99/9.71亿元，分别同比+7.05%/+4.28%。截至2024Q1末，合同负债0.69亿元，环比-37.95%。 持续发挥品牌优势，营销推广成效显著 预调酒稳增，产品矩阵联合发力。2023年预调酒/食用香精营收分别为28.84/3.17亿元，分别同比+27.76%/+13.18%。2023年公司加大品牌投入力度，“强爽”系列通过贴片、赛事营销、游戏联名等方式扩大品牌知名度；“清爽”系列包装换新，通过代言、植入、IP联动等方式渗透消费人群；“微醺”系列执行“更年轻更开心”品牌策略，进一步奠实品牌基础。2023年预调酒毛利率为67.61%，同比+3.21pcts，2023年预调酒销量/均价分别同比+27.80%/-0.03%，以量增驱动为主。2024Q1预调酒营收为7.12亿元，同增5.67%。香精业务毛利率提升明显，量价齐升带来增长。2023年香精毛利率为67.64%，同比+4.41pcts，毛利率提升明显。2023年销量/均价分别同比+7.61%/+5.18%，量价驱动香精业务收入增长。威士忌进展顺利，期待产品推出。2023年底崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶，独创黄酒桶威士忌单桶首次开售后3分钟内售罄，2024年公司将继续加快烈酒基地升级建设，确保威士忌成品酒按计划推出。 线下为发力重点，薄弱市场逐步起势 线下为公司主要市场，毛利率逐步提升。2023年线下/数字渠道/即饮渠道营收分别为27.52/3.85/0.64亿元，分别同比+42.36%/-28.67%/-0.92%，线下仍为公司主要发力渠道；毛利率分别同比+3.50/+0.79/-1.32pcts，线下渠道毛利率提升明显。截至2024Q1末，共经销商2164家，较年初减少29家，经销商数量变动较小。华西华北营收增长显著，期待薄弱市场贡献增量。2023年公司华北/华东/华南/华西营收分别为6.00/10.89/9.26/5.85亿元，分别同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，华东市场略承压；毛利率分别同增4.33/2.38/3.42/3.43pcts。 盈利预测 我们看好公司发力预调酒赛道，产品轮动培育并放量，前瞻布局威士忌业务。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.90/1.09/1.37元，当前股价对应PE分别为22/18/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险；强爽放量不及预期；预调鸡尾酒行业增长不及预期；威士忌布局不及预期。

     百润股份(002568) 事件： 百润股份发布 2023 年年报及 24 年一季报， 公司 23 年实现营收 32.64 亿元， 同比增长 25.85%， 实现归母净利润 8.09 亿元， 同比+55.28%， 实现扣非净利润为 7.79 亿元， 同比-+60.08%。 根据年报， 公司 23Q4 实现营收 8.07 亿元， 同比-14.9%， 实现归母净利润 1.44 亿元， 同比-33.37%， 扣非净利润 1.29 亿元， 同比-36.87%。 公司 24Q1 实现收入 8.02 亿元， 同比增长 5.51%， 实现归母净利润 1.69 亿元， 同比-9.8%， 扣非净利润 1.61 亿元， 同比-13.79%。 高基数下 23Q4 有所承压+24Q1 预调酒业务短期承压 2023 年公司实现预调酒业务收入 28.84 亿元， 同比增长 27.76%， 其中主要以销量增长驱动， 量增和价增分别贡献+27.8%/-0.03%的增速； 香精香料业务实现收入 3.17 亿元， 同比+13.18%。 2024 年一季度， 公司预调酒业务在 23 年较高的基数下仍旧实现了 7.12 亿元的收入， 同比增长达5.67%， 我们认为在公司“358” 品类矩阵各系列产品市场更加清晰的背景下， 当前的增速表现应当积极看待， 预计后续威士忌业务的布局亦将进一步增强公司产品组合竞争力。 一季度费投占比提升利润有所承压， 全年仍预期良性增长。 2023 年公司毛利率提升了 2.92pct 至 66.7%， 销售费用率在收入规模提升的基础上下降了 2.44pct 至 21.69%， 管理/研发/财务费用率分别-0.74/-0.07/+0.04pct 至5.92%/3.25%/0.08%， 驱动净利率对比同期提升 4.64pct 至 24.72%。 2024 年一季度，公司毛利率仍延续提升态势， 对比同期提升了 2.87pct 至 68.32%， 但由于公司优化年度广告费用投放节奏， 在全年广告费率合理规划下， 提高一季度投放占比， 导致公司销售费用率对比同期提升了 8.77pct 至 29.41%， 管理费用率提升了 1.33pct至 5.85， 主要系职工薪酬和折旧费用增加所致， 其余研发/财务费用率分别对比同期+0.18/+0.23pct 至 3%/0.43%， 整体费率的增加使得净利率有所承压， 对比同期下降了 3.7pct 至 20.93%， 考虑到公司 Q1 利润率压力主要来自销售费用率的增加，而根据公司表述预计 Q2-Q4 广告费率将下降， 全年仍预期良性增长。 积极展望， 现有业务稳健成长， 新业务加快培育 公司 2024 年经营主基调为“现有业务稳健成长， 新制生产力加快培养”， 从一季度面临高基数下仍实现增长就可体现公司 24 年发展基调。 1） 预调酒业务方面， 公司计划 24 年持续强化“358” 品牌定位，“强爽” 巩固国民大品牌形象、“清爽” 完善品牌定位和延展策略， 完成品牌新定位内容的相关宣传等， 24 年公司将完善“358” 品类矩阵品项组合， 注重长线新口味的开发， 并通过包装升级、 季节限定等强化消费粘性； 2） 香精香料业务， 坚持大客户战略持续提升服务能力和积极开拓新市场新客户； 3） 烈酒业务， 公司将加快烈酒基地升级项目建设进程， 重点做好麦芽威士忌、 调和威士忌的品牌孵化和产品开发， 确保威士忌产品按计划推出， 预计该业务后续将成为公司业绩增量的一大来源。 盈利预测与投资建议 考虑到行业竞争程度加剧存在不确定性， 我们下调了公司 24-25 年的盈利预测， 预计 24-26 年归母净利润分别为 10.32/12.93/15.72亿元（原 24-25年为 12/14.97 亿元）， 对应 PE 分别为 20/16/13 倍。 考虑到公司业绩仍具成长性， 合理给予公司 24 年 24 倍 PE， 对应目标价 23.9 元， 维持买入评级。 风险提示 大单品动销不及预期、 市场竞争加剧、 食品安全问题等

     百润股份(002568) 4月25日公司发布2023年报及2024一季报，23年实现营收32.64亿元，同比+25.85%；实现归母净利润8.09亿元，同比+55.28%；扣非归母净利润7.79亿元，同比+60.08%。23Q4实现营收8.07亿元，同比-14.90%；实现归母净利润1.44亿元，同比-33.37%；扣非净利润1.29亿元，同比-36.87%。24Q1实现营收8.02亿元，同比+5.51%；实现归母净利润5.51%亿元，同比-9.80%；扣非净利润1.61亿元，同比-13.79%。 经营分析 强爽势能减退，收入增长承压。1）预调鸡尾酒业务23Q4/24Q1分别实现营收7.14/7.12亿元，同比-16.67%/+5.67%。其中，Q1收入恢复增长系清爽升级规格，凭借性价比优势快速铺货，预计年内仍有望实现高增。强爽年初推出龙年限定款，持续加强线上营销活动，高基数下短期收入增长承压，但随着软饮旺季带来有望恢复。微醺随着新口味、新包装改良，收入增速稳健。2）食用香精业务随着消费场景打开，下游需求趋于多样化，整体增长稳健，23Q4/24Q1分别实现营收0.93/0.90亿元，同比+2.0%/+4.4%。Q1净利率下滑，主要系春节期间推广费增加。1)23Q4/24Q1净利率分别为17.87%/20.93%，同比-4.92pct/-3.70pct，主要系全年奖金计提、应对春节旺季加大广告投入及市场活动费用，相关费率增长明显。23Q4销售/管理/研发/财务费率较去年同比+3.51/+2.61/+1.03/+0.27pct。24Q1销售/管理/研发/财务费率较去年同比+8.77/+1.34/+0.18/+0.23pct。2)24Q4/24Q1毛利率为66.20%/68.32%，分别同比-0.7pct/+2.87pct。Q1毛利率同比及环比改善，主要系成本压力持续下行，叠加产品结构变化、搭赠等促销活动减少所致。 深化“3-5-8”产品矩阵，清爽有望拉动收入增长。产品端，微醺、强爽将持续推新口味、进行包装升级，并配合以线上线下营销活动资源导入，收入增速有望恢复。另外，公司储备新品威士忌预计成为第二增长曲线，为收入增长提供新动能。 盈利预测、估值与评级 考虑到需求承压、收入增速放缓，我们分别下调24-25年归母净利润21%/24%。我们预计24-26年公司归母净利分别为8.6/10.2/12.1亿元，同比+6%/19%/19%，对应PE分别为24x/21x/17x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

     百润股份(002568) 投资要点 产品、营销、渠道三大“法宝”打造核心竞争力。我们对RIO自创立起的发展历程进行了深度复盘。由于产品定位不清晰和库存积压等问题，预调酒市场于2015年下半年后进入深度调整和出清阶段。经过几年的系统性调整，公司于2017年推出新“微醺”，实现“建场景、联情感、细营销、优产品”，奠定了公司预调酒业务发展基调并帮助预调酒市场重回增长快车道，公司业绩表现持续亮眼。近年来，公司开启新一轮渠道下沉，目前公司“358”产品矩阵以线带面合力更显，营销精耕细作投放效率更高，渠道稳扎稳打管理能力更强。RIO经过20年努力，核心竞争力已全面升级，未来发展值得持续看好。 低度酒快速增长，RIO五大优势无惧挑战。2019年后我国低度酒市场快速增长，新品牌迅速涌现，尽管2022年后已有所降温，但也冲出了个别代表性品牌。对比梅见，我们认为RIO与其价格和场景定位上错位明显，产品丰富度更高；对比贝瑞甜心，我们认为RIO也具有自有产线、成本更低、渠道先发的优势。总的来说，有产品、营销、渠道守护“RIO=预调酒”的基本盘，对比其他低度酒，RIO独饮场景打造深入人心，品类丰富价格更低，公司的多环节布局有利于进一步维护高品质低成本。2021年公司推出的股权激励也有助于留下关键人才。优势齐备，RIO将充分享受低度酒市场扩容红利。 强爽清爽拉升产能利用率潜力十足，公司预调酒长期规模可看200亿。通过ROE拆解及与白酒、啤酒、饮料企业的对比分析，我们认为目前制约公司ROE的关键因素在于产能利用率。作为公司的新增长极，营销过后，差异化定位将有助于强爽留下消费者，清爽也有望逐步为公司打开下沉市场，未来二者将拉升产能利用率潜力十足。23年8月后公司开启新一轮定增扩张预调酒产能，市场对此有所顾虑。我们认为，长期来看，我国女性3度及以下预调酒消费量有望向日本女性看齐，中性预测下未来公司预调酒销量有望达到2.55亿箱，对应收入约207亿元，完全足以支撑公司产能。 布局基酒&烈酒迎第二增长线。2020和2021年，公司分别通过定增和可转债项目布局基酒和烈酒产能。基酒产能将充分有助于公司降低产品成本并丰富以威士忌为基酒的产品类型。从日韩经验来看，highball系列产品已充分受年轻消费者青睐，成功经验具有可复制性。公司烈酒板块布局有序推进，参考日本、印度、中国台湾经验，做好利用人口基数大的国情优势并精准定位人群偏好、结合市场特色与品牌资源进行口味改良、规划有效的营销策略以实现消费者教育和提高品牌声量三点，公司将充分享受我国威士忌市场发展带来的总量与结构性机遇。 投资建议：预计23-25年公司营业收入分别为33.0/39.8/48.3亿元，同比增速为27.2%/20.6%/21.5%。归母净利润分别为8.2/10.3/13.1亿元，同比增速为58.1%/24.9%/27.3%。我们认为公司仍将受益于预调酒市场扩容，烈酒有望成为第二增长曲线，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期风险，竞争加剧风险，食品安全风险

     百润股份(002568) 事项： 事件：公司公布2023年业绩预告，2023年度公司实现归母净利润7.56-8.60亿元，同比+45%至+65%；实现扣非归母净利润7.30-8.27亿元，同比+50%至+70%。其中2023年第四季度公司实现归母净利润0.91-1.95亿元，同比-58%至-10%；实现扣非归母净利润0.80-1.77亿元，同比-61%至-13%。 国信食饮观点：1）高基数下强爽增长放缓，预计四季度收入有所下滑；2）产品结构变化叠加费投增加，盈利能力阶段承压；3）前瞻布局烈酒业务，有望成为长期增长极；4）投资建议：考虑到预调酒行业作为非必选消费在经济弱复苏背景下恢复不确定性增强，我们下调盈利预测，预计公司2023/2024年EPS为0.77/0.95元（此前预计0.84/1.04元），对应PE为28/23x，维持“买入”评级。 评论： 高基数下强爽增长放缓，预计四季度收入有所下滑 由于2022年10月开始公司强爽产品网络热度激增，因此公司2023年四季度收入基数较高；同时由于2023年以来消费疲软，消费者更追求性价比，强爽等预调酒产品作为非必选消费增长有所放缓，在以上因素综合，影响下预计公司2023年第四季度收入有所下滑。在剔除强爽补库存和渠道扩张的因素后，预计强爽仍保持良性增长态势。而在公司聘请黄渤担任强爽品牌大使后，公司加大户外广告投入，覆盖全国33个城市，37个热门高铁站，预计辐射春运客流量2亿余人次，强爽品牌影响力持续提升，预计2024年有望延续良性增长趋势。 产品结构变化叠加费投增加，盈利能力阶段承压 根据公告测算，预计公司2023年四季度利润率有所下滑，主要系：1）微醺、清爽延续改善趋势，换新包装后目前反响不错，公司过去每个月针对核心人群做细分活动，随着渗透率提高和网点数增加恢复正常增长。但二者毛利率低于强爽和玻璃瓶，对整体毛利率有所影响。2）由于终端动销平淡，2023年四季度公司加大宣传促销费用投放，因此总体费用率有所增长，盈利能力阶段有所承压。 前瞻布局烈酒业务，有望成为长期增长极 公司重视全产业链布局，布局崃州蒸馏厂，满足基酒供应的同时开展烈酒业务。2023年7月初，公司推出新品“椒语”金酒以及“岭洌”伏特加，率先占位烈酒市场。同时，崃州蒸馏厂已掌握领先的威士忌酿造技术，威士忌产品主抓年轻消费者，不仅是针对现有消费者，更主要针对不喝威士忌或区分不了威士忌的人群，目前已积累不少好评，预计2024年四季度将推出威士忌新品，可以支撑单一麦芽、调和威士忌等产品种类，未来烈酒业务有望成为公司新的增长极。 投资建议：静待增长恢复，威士忌有望成为长期增长极，维持“买入”评级 考虑到预调酒行业作为非必选消费在经济弱复苏背景下恢复不确定性增强，我们下调盈利预测，预计公司2023/2024年营业收入分别为33.5/40.0亿元（此前为35.5/43.2亿元)，同比增长29.2%/19.3%，预计公司2023/2024年归母净利润为8.1/9.9亿元（此前为8.8/10.9亿元），同比增长55.2%/22.9%。 风险提示 原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期、食品安全问题等。

     百润股份(002568) 事件: 2024年1月26日，公司发布业绩预告，预计2023年归母净利润为7.56-8.60亿元，同比+45%~65%；扣非归母净利润7.30-8.27亿元，同比+50%-70%。 投资要点: Q4业绩面临高基数压力，业绩预告下限低于市场预期。根据业绩预告，公司Q4归母净利润0.91-1.95亿元，同比-58.1%~-9.9%。公司四季度归母净利润出现下滑主要由于2022年Q4业绩基数较高（2022Q4收入增长39.5%，归母净利润增长110.1%）。2022年9月强爽在社交媒体上强势出圈，导致出现断货现象，渠道和终端网点快速补库存，并且网点数量快速扩张，导致2022年Q4基数较高。我们认为剔除补库存和渠道扩张的因素后，强爽长期仍将保持良性增长态势。 强爽开启春节营销攻势，2024年增长看点多：春节旺季临近，公司对强爽加大品牌传播力度，具体包括：1）推出强爽年度限定龙罐，提升终端陈列氛围感。腊月初八到正月初八期间，每天抽送1根金条，连续31天；2）邀请黄渤担任强爽品牌大使，推出春节专属VCR；3）加大户外广告投入，覆盖全国33个城市，37个热门高铁站，预计辐射春运客流量2亿余人次。公司持续推进“358”品类矩阵建设，通过口味出新、包装升级、季节限定等强化消费粘性，稳固品类成长。另外，公司威士忌业务也在持续推进，2023年12月29日，公司旗下崃州蒸馏厂推出限量发售的100个单一原桶麦芽威士忌秒杀售罄，其中崃州首创的黄酒桶3分钟售罄。 不必过于焦虑短期业绩，我们看好强爽长期增长趋势：近期公司股价低位徘徊，我们预计主要是市场担心强爽的生命周期，以及自2022年Q4开始，业绩基数抬升，收入和利润增长面临较大压力。经成熟市场验证，酒精度为8度至9度的产品是预调鸡尾酒市场最畅销的系列，强爽系列产品的快速增长是预调鸡尾酒市场发展的一种趋势。强爽系列产品于2016年推出后，经历多轮包装升级与口味升级，产品力不断提升，后续强爽系列将加大投入力度，精准营销，全方位增加品牌热点，消费者对强爽系列产品的接受度将持续提升。另外公司也在持续打磨3度微醺5度清爽等不同度数产品，建设预调酒产品矩阵，为未来持续增长夯实基础。 盈利预测与估值：按照公司2021年限制性股票激励计划要求，公司2023-2025年收入考核目标分别为32.4亿，39.9亿和47.9亿，分别同比增长25%，23%和20%。我们认为公司完成股权激励目标的概率较高，建议后续密切跟踪公司春节营销方案效果和后续的终端动销情况。根据业绩预告，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.77元，0.94元和1.18元，对应PE分别为28X/23X/18X，目前估值已经回落至历史较低水平，维持”买入”评级。 风险提示：1）宏观需求疲软；2）春节旺季动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）产能投放不及预期；5）食品安全风险等。

     百润股份(002568) 投资要点 事件：公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润7.6-8.6亿元，同比增长45%-65%；其中23Q4预计实现归母净利润0.9-1.9亿元，同比下降10%-58%。 鸡尾酒主业延续增长，358产品矩阵协同发展。1、鸡尾酒方面，22Q4强爽爆量带动公司收入基数较高，23Q4增速放缓。1）微醺：官宣品牌大使，持续扩展消费人群和消费场景。2）清爽：推出零糖新品，完成产品包装升级。3）强爽：投入力度加强，通过电视剧、电竞活动、游戏联名等提升强爽的品牌势能，并以强爽尝试切入餐饮市场。2、香精香料业务在维护核心客户的同时争取优质新客户。3、烈酒方面，推出新品“椒语”金酒、“岭洌”伏特加，后续有望贡献新增长点。 餐饮渠道及烈酒业务贡献长期新增长点。1、借力强爽布局餐饮渠道。2022年强爽与热门游戏跨界合作后取得较好效果，且以高性价比、高醉价比带动高复购率持续放量。公司顺应强爽势头推出275ml玻璃瓶新品试点投放餐饮市场，带动即饮渠道的进一步放量。2、打造中国本土威士忌龙头，烈酒业务可期。烈酒方面，崃州蒸馏厂已掌握领先的威士忌酿造技术，样品获得业内高度认可，烈酒业务值得期待。 回购彰显发展信心。2023年12月公司发布回购计划，拟使用自有资金在6个月内回购1-2亿元股份，回购价格不超过39.10元/股。截至2023年12月底公司已完成回购7.7万股，使用资金1821万元。本次回购充分表明公司对自身发展的信心，利于公司长远发展。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为8.4亿元、11.1亿元、14.1亿元，EPS分别为0.80元、1.06元、1.34元，对应动态PE分别为28倍、21倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；食品安全风险。

     百润股份(002568) 事件 百润股份发布2023年业绩预告。 投资要点 高基数叠加弱复苏，Q4业绩略承压 根据公告，公司2023年预计实现归母净利润7.56-8.60亿元，同增45%-65%；扣非归母净利润7.30-8.27亿元，同增50%-70%。其中2023Q4预计归母净利润0.91-1.95亿元，同比-58.13%~-9.95%；扣非归母净利润0.80-1.77亿元，同比-60.82%~-13.29%。2023年公司预调鸡尾酒业务及香精香料业务销售收入保持较快增长，完成年度计划目标。2022Q4强爽燃爆后营收高增而形成高基数，今年下半年以来经济疲软叠加餐饮弱复苏，强爽增速逐步放缓。2023Q4以来公司积极推进微醺与清爽放量，同时上线龙罐强爽，通过扫码抽金条活动加大促销力度，费投预计加大，利润端承压。 主业持续引领，期待威士忌业务表现 公司作为预调鸡尾酒龙头企业，产品端布局“358”产品矩阵，持续深入消费者培育，目前清爽凭借性价比优势扩大销量，有望接续增长；渠道端把握流通渠道，同时积极试点餐饮渠道，预计成为新增量；品牌端快速洞悉市场偏好，营销活动与品牌露出频次高。另外，公司预计于2024Q4上市威士忌产品，供给端具备突出优势，未来预计发挥消费者培育经验，积极培养成第二增长曲线。 盈利预测 我们看好公司发力预调酒赛道，产品轮动培育并放量，前瞻布局威士忌业务。根据业绩预告，我们略调整公司2023-2025年EPS分别为0.78/1.02/1.30（前值为0.86/1.08/1.41元），当前股价对应PE分别为29/22/18倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险；强爽放量不及预期；预调鸡尾酒行业增长不及预期；威士忌布局不及预期。

     百润股份(002568) 业绩简评 1月26日公司发布2023年业绩预告，预计实现归母净利润7.56-8.60亿元，同比+45%~65%；实现扣非净利润7.30-8.27亿元，同比+50%~70%。单Q4预计实现归母净利润0.91-1.95亿元，同比-58%~-10%；实现扣非净利润0.8-1.77亿元，同比-61%~-13%。 经营分析 预计Q4收入较Q3环比改善，但高基数下同比增长承压。Q4收入预计同比下滑，系强爽高基数扰动。1）由于强爽话题爆发性较强，22年10月“不信邪挑战”在抖音热度激增，接连传导至线下经销商春节备货需求旺盛，22Q4具备较高基数。终端复购率形成后，23年逐月稳定在较高销量水平，驱动前三季度收入高增。2）微醺和清爽等品类下半年恢复正增长，主要受益于产品定位更清晰、包装口味换新升级，及公司强化“3-5-8”度产品矩阵推广活动。3）渠道方面，线上受价盘控制预计略有收缩，线下流通、CVS等网点持续扩张，餐饮渠道试点进展顺利。 预计全年净利率提升至25%，同比+5pct，主要系强爽引领下收入规模快速增长，叠加成本下行、运营效率提升，全年净利率明显改善。单Q4净利率预计下滑，主要受规模效应扰动，假定Q4收入下滑约10%，取中枢计算，预计Q4净利率约16.7%，同比-6pct。我们推测系1）为应对终端动销平淡，Q4加大促销费用投放。2）Q4销量同比下滑，生产规模效应减弱，各项费率略有提升。3）产品结构影响，微醺和清爽恢复增长后占比逐步提升，而毛利率低于强爽和玻璃瓶。 打牢基础、持续深耕，预调酒市场大有可为。产品方面，公司持续打磨3-5-8度矩阵，零糖推出满足细分人群需求，强化产品品质、终端建设仍为当下扩张的关键点。此外，第一批威士忌预计于23Q4投放，有望成为新的增长极。渠道方面，23年公司积极管控线上价盘，实现经销商利益稳定，流通渠道网点持续扩张。餐饮渠道在样本市场小步快跑，待运营模型成熟后，复刻至全国市场具备高增潜力。 盈利预测、估值与评级 考虑到Q4终端需求疲软，核心品类增速放缓，我们分别下调23-25年归母净利润12%/13%/13%。预计公司23-25年利润增速为8.4/10.9/13.3亿元，分别同增61%/30%/22%，对应PE分别为28x/22x/18x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

     百润股份(002568) 主要观点： 香精香料领先者积极转型预调酒 百润股份早期通过香精香料业务起家，后期收购巴克斯酒业，依靠后者RIO系列在中国的成功推出，公司逐步成为国内领先的预调酒龙头酒企，并推出了强爽等多个火爆级单品。当前公司在立足传统预调酒的基础上，积极推进威士忌业务的开拓与发展，立志成为国内领先的威士忌烈酒公司。业绩层面，公司2023年前三季度实现营业收入24.57亿元，同比增长49.35%，归母净利润6.65亿元，同比增长118.19%。 预调酒基本盘稳固，威士忌蓄力长线发展 攻守兼备，RIO稳固预调酒基本盘。公司在RIO的产品及渠道建设已经非常成熟，产品方面，公司推出了微醺/经典/清爽/强爽等多个品类，酒精度数覆盖3~8度各个区间，产品容量包括275ml/330ml/500ml等多个选择，口味上更是极大丰富，最大程度上满足了年轻客群的多样化选择。渠道方面，公司根据线下为主线上为辅的销售占比，实行差异化的资源分配和渠道打法，线上注重多重平台和快速反应，主要满足年轻人多元化需求；线下深耕传统商超KA渠道，选用扁平化模式尽量加强对终端的控制能力。区域上立足华东与华南地区，逐步向西部及北部地区辐射。我们认为，公司多年稳坐预调酒赛道top1，已经具备十分科学成熟的生产、管理、销售体系，基本盘业务确定性较强。 重点打造威士忌业务，志在本土威士忌龙头。公司以“重点发展威士忌，占位高品质烈酒，成为中国本土威士忌行业龙头”为战略指引，扎实推进以威士忌为主的烈酒业务。一方面有助于加强对预调酒产业链上游基酒源头的把控，另一方面烈酒业务有望成为公司第二增长曲线。2021年以来，崃州蒸馏厂经过层层严格工艺测试及质量检验，已顺利灌桶包括黄酒桶、雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士忌及谷物威士忌；2023年7月，作为体现崃州蒸馏厂形象和占位高品质白色烈酒的新产品——“椒语”金酒以及“岭洌”伏特加亮相。短期内该部分业务难以创造直接增量，但作为国内非成熟品类的早期培育，具备十分重要的战略意义。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 预计2023-2025年收入分别为35.09、42.86、52.03亿元，对应增速分别为35.3%、22.1%、21.4%，归母净利润分别为9.35、11.79、14.89亿元，对应增速分别为79.3%、26.1%、26.3%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 预调酒大单品销售不及预期，威士忌业务开展过慢。

     百润股份(002568) 投资要点 百润股份发布三季度业绩公告，23Q1-3/Q3公司实现营业收入24.57亿元/8.06亿元，同比+49.35%/32.5%；实现归母净利润6.65亿元/2.26亿元，同比+118.19%/+169.02%。业绩表现符合前期预告，全年业绩有望保持良好增长。？持续夯实“358”矩阵，产品结构稳定 公司预调鸡尾酒业务销售收入继续保持较快增长，23Q1-3/Q3预调鸡尾酒业务实现营收21.7/7.2亿元，同比增长54.9%/34.5%。公司坚定塑造预调鸡尾酒“358”产品矩阵，强爽/微醺/清爽占比结构稳定。强爽自2022Q3爆发以来，市场热度不减。公司今年接续推出零糖强爽，强爽系列产品矩阵进一步完善，大单品势能持续提升。 ①强爽系列：公司5月份针对强爽提价，部分经销商积极备货。预计随着Q4旺季动销环比改善，渠道库存将逐渐消化。看好强爽大单品势能延续。 ②微醺系列：包装升级换新，更加适配目标消费群体。公司同步追加营销动作，7月微醺赞助热播剧《长相思》、8月官宣新任品牌大使魏大勋，带动网络热度高涨，进一步刺激动销。未来，随着微醺产品逐渐进入成熟期，消费群体复购率提升，未来推出新SKU下有望持续贡献增量。 ③清爽系列：差异化切入餐饮及零食渠道，在强爽热度提升的带动下亦保持增长趋势，当前销售符合公司考核要求。清爽系列在5°酒感的基础上，持续推出零糖、多果味系列丰富产品层次，静待清爽系列在公司运作下茁壮成长。 销售费用率下降，盈利能力提升 23Q3公司毛利率/净利率同比提升6.8pct/14.2pct至68.84%/27.97%，部分得益于原材料成本下行+产品提价在报表中显现+强爽高增驱动产品结构提升。23Q3公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.3%/5.9%/-0.1%，分别同比变动-9.5/-1.4/-0.5pct。我们判断，销售费用下降或与公司费投节奏及去年高基数相关，叠加管理费用精细化管控，公司盈利能力得到改善。 定增支持产能扩张，保障业绩长期增长 为进一步提升预调鸡尾酒产能，公司于2023年8月发布定增预案，将募集资金用于江苏/天津/佛山/成都产能扩建项目、上海巴克斯酒业有限公司二期项目及巴克斯酒业（成都）研发检测中心项目。近日，巴克斯酒业已与太仓港经济技术开发区管理委员会签署了《巴克斯酒业太仓生产基地项目投资协议》，扩产计划稳步推进。公司现有产能约为6600万箱，随着公司流通渠道销量占比逐渐上升，罐装产品需求增加，产能扩建后将解决公司生产瓶颈，进一步完善公司整体布局，稳固公司在预调鸡尾酒赛道的领先地位。 多渠道打造布局，加速终端渗透 目前，公司已在流通/团购/餐饮/电商多渠道完成布局，线下为主要销售渠道。流通渠道公司通过给予终端进货奖励的方式促销，团购渠道通过特价的方式在社区展开，餐饮渠道公司在沿海城市试点运行，电商渠道利用联名款持续吸引消费者。餐饮渠道为公司正在着力打造的场景，公司计划从以啤酒消费为主的烧烤店入手，逐渐提升即饮场景的渗透率，进一步扩展消费场景，挖掘消费者需求。 威士忌业务稳步推进，积极打造第二增长极 公司自2017年起筹备烈酒业务，致力于“在威士忌的世界地图上点亮中国产区”，本着“与时间为友，做中国自己的威士忌”之初心，扎实推进以威士忌为主的烈酒业务。目前，公司加快烈酒基地升级项目建设进程，以保证高品质烈酒高效供应；同时重点做好麦芽威士忌、调和威士忌的品牌孵化和产品开发，崃州蒸馏厂已顺利灌桶包括黄酒桶、雪莉桶、葡萄酒桶、波本桶、朗姆桶等各种风味的麦芽威士忌及谷物威士忌。公司威士忌产品或将于明年上市，有望为年轻消费者提供多样化烈酒选择。后续烈酒业务有望与预调鸡尾酒业务形成协同，成为公司第二增长极。 盈利预测及估值 我们认为，产能扩建彰显公司经营信心，强爽系列高增带动预调鸡尾酒业务整体向上发展，烈酒业务稳步推进有望中长期贡献业绩增量。我们预计2023-2025年营收分别为36.0亿/45.5亿/56.6亿，同比增长分别为38.7%/26.4%/24.5%，归母净利润分别为9.0亿/11.6亿/14.6亿，同比增长分别为72.6%/28.6%/26.1%，预计23-25年EPS分别为0.86/1.10/1.39元，对应PE分别为31.46/24.47/19.41倍，维持“买入”评级。 催化剂：①强爽延续高增势头；②清爽推广超预期；③微醺销售超预期；④餐饮渠道渗透率提升。 风险提示：消费恢复不及预期；新品推广不及预期；原材料价格上涨；费用大幅增加；食品安全问题。