三维化学(002469) 一季度业绩同比高增，关注工程订单结转速度 公司24Q1实现营业收入5.19亿元，同比-13.28%，实现归母净利润0.58亿元，同比+26.8%，扣非归母净利润0.56亿元，同比+28.8%，一季度收入下滑而业绩高增，我们判断也与23年同期基数相对较低有关，23年下半年以来业绩逐季改善的趋势明显，预计随着在手工程订单结转，后续业绩仍有望保持稳健增长。23年公司现金分红总额为1.9亿元，现金分红比例为69%，对应4月12日收盘的股息率为5.03%，同时公司公告计划于24H1进行中期分红，截至24Q1末，公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共18.74亿元，占市值比重高达48.5%，建议关注中长期投资价值。 新材料项目逐步推进，打造第二增长曲线 工程业务方面，24Q1新签设计咨询订单390万元，在手订单规模16.4亿元，此前公司签约北方华锦13.07亿元化工工程订单，截至24Q1，该项目实现营业收入554.90万元，累计收款1.33亿元，参考公司工程业务净利率水平，假设该项目净利率为18%，可为公司贡献2.35亿元左右净利润，此外鲁油鲁炼项目设计工作已于1月17日起正式启动，或给24-25年工程业绩释放提供较好支撑。新材料方面，公司醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目、纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目均计划于24年6月开工，分别预计于24年12月、25年12月竣工。达产后有望新增异辛酸产能5万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。 盈利能力稳步提升，现金流明显改善 24Q1公司毛利率为19.9%，同比+0.96pct，期间费用率为10.72%，同比+1.16pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/5.6%/4.6%/-0.5%，同比分别+0.2/+0.5/+0.5/-0.03pct，资产及信用减值损失合计冲回0.11亿元，同比+0.13亿元，综合影响下净利率同比+2.57pct至10.32%。23年公司CFO净额为0.72亿元，同+1.35亿元，收现比同比+43.2pct至141.3%，付现比同比+25.11pct至137.5%，现金流明显改善，我们判断主要由于公司签约的北方华锦项目一季度收款较多所致。 持续看好中长期成长性，维持“买入”评级 公司在手订单充裕，新材料项目推进稳步进行，后续有望逐步增厚业绩，我们持续看好公司中长期成长，维持此前预测，预计公司24-26年归母净利润为3.2/3.6/4.2亿元，同比分别+13.7%/+13.6%/+15.2%，对应PE分别为12.1、10.6、9.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

     三维化学(002469) 收入利润稳健增长，关注报表质量及高股息投资价值 公司发布23年报，2023年实现营业收入26.57亿元，同比+1.82%；实现归母净利润2.82亿元，同比+3.07%，扣非净利润2.73亿元，同比+4.71%，其中Q4单季度实现营收6.65亿元，同比-2.4%，实现归母净利润0.84亿元，同比+6.8%。受益于化工行业景气度回暖，23年下半年以来公司业绩呈现逐步改善的趋势。此前公司签约北方华锦13.07亿元化工工程订单，或于24-25年开始逐步贡献可观业绩。此外鲁油鲁炼项目加速推进，我们预计未来或给公司业绩带来新的增长点。23年公司现金分红总额为1.9亿元，占归母净利润比例69%，对应3月22日收盘价的股息率为5.39%。至23年末，公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共17.03亿元，占总市值比重47%，同时没有短期及长期借款，资产负债率仅17.84%，财务报表健康，建议关注中长期投资价值。 工程设计业务稳步增长，新材料业务拓展持续推进 分业务看：1）工程板块：23年公司工程总承包/工程设计分别实现营收4.7/1.2亿元，同比分别-16.3%/+25.6%，毛利率分别为28.0%/49.6%，同比+6.5/+0.7pct。2）化工及催化剂：醇醛酸酯类/残液加工/催化剂业务实现营收13.8/4.4/2.3亿元，同比分别+3.5%/+11.85%/+12.9%。毛利率为14.1%/24.7%/26.3%，同比分别+0.7/+0.5/-3.2pct。3）新材料：23年公司投资新设“三维新能源”、“三维隆邦”两个子公司，作为醋酸丁酸纤维素及其衍生品、异辛酸等新材料研发及经营平台，23年醋酸丁酸纤维素已初步实现销售收入196万元，后续盈利能力和收入增长仍具备较大提升空间。 盈利能力小幅提升，费用率仍有改善空间 23年公司综合毛利率为21.2%，同比+1.67pct，期间费用率为8.87%，同比+0.89pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.85%/4.06%/4.30%/-0.34%，同比分别+0.2/+0.15/+0.39/+0.14pct，职工薪酬、人工费用等投入有所增加，且营收增速放缓导致费用未能有效摊薄。23年公司资产及信用减值损失合计0.1亿元，综合影响下净利率同比+0.2pct至10.9%。23年公司CFO净额为5.06亿元，同比少流入0.05亿元，收现比同比-2.74pct至105.52%，付现比同比-0.43pct至92.65%。 关注中长期投资价值，维持“买入”评级 当前公司PE（TTM）为12.8倍，2010年以来的PE分位数为13.8%，估值处于历史相对低位，我们维持24-25年归母净利润预测3.2/3.6亿元，并新增26年归母净利润预测4.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

     三维化学(002469) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收26.6亿元，同比+1.8%，归母净利润2.82亿元，同比+3.1%。 业绩整体稳健，化工业务景气度回暖。23年公司实现营业收入26.57亿元，同比+1.82%，实现归母净利润2.82亿元，同比+3.07%，扣非净利润2.73亿元，同比+4.73%。分业务来看，醛醇酸酯类和残液加工类业务实现营收13.84、4.36亿元，较22年分别同比+3.51%、11.85%；23年下半年丁辛醇市场稳中向好，公司醛醇酸酯类和残液加工类平均售价较上半年分别环比增长5.45%、13.93%。 财务状况健康，加大股东回报力度。截至2023年末，公司资产负债率仅17.8%，无任何短期和长期借款。分红方面，公司规划向全体股东每10股派发现金红利人民币3.00元（含税），共计1.95亿元，按3月22日收盘价计算，公司股息率达5.4%。此外，公司拟开展2024年半年度分红，并制订了未来三年股东回报规划（2024-2026年），在满足一定条件的前提下，规定公司2024-2026年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。 拟投资7.2亿，持续增加产能。公司控股子公司三维隆邦规划投资两大技改项目：（1）拟投资4.02亿元，对2400吨/年丁酸酐装置及配套设施进行产品结构优化升级和技术改造提升，项目改造完成后，产能规模为：年产丁酸酐10000吨、正丁酸10000吨、异辛酸50000吨，副产乙酸7264吨、混合醇醛15832吨（异辛酸与混合醛醇外售，其他自用），计划24年12月竣工。（2）拟投资3.2亿元，对1000吨/年醋酸丁酸纤维素装置进行产品结构优化升级和技术改造提升，项目改造完成后，产能规模提升至15000吨/年，即：醋酸纤维素5000吨/年、醋酸丙酸纤维素3000吨/年、醋酸丁酸纤维素5000吨/年、交联羧甲基纤维素钠2000吨/年；同时配套提升淡酸回收装置处理能力至20万吨/年，计划25年12月竣工。 投资建议与估值：我们预计公司2024年-2026年营收分别为30.72亿元、34.23亿元、38.98亿元，营收增速分别达到15.6%、11.4%、13.9%，归母净利润分别为3.52亿元、3.96亿元、4.96亿元，增速分别达到24.7%、12.5%、25.3%，上调评级至“买入”。 风险提示：原材料价格波动风险、安全生产风险、氢能、光热项目开展不及预期风险。

     三维化学(002469) 大额订单有望逐步推进，关注报表质量及高股息投资价值 2月28日晚，公司发布业绩快报，23年实现营业收入26.57亿元，同比+1.82%，实现归母净利润2.82亿元，同比+3.07%，扣非净利润2.73亿元，同比+4.71%，其中Q4单季度实现营收6.65亿元，同比-2.4%，实现归母净利润0.84亿元，同比+6.8%，受益于化工行业景气度回暖，23年下半年以来公司业绩呈现逐步改善的趋势。此前公司签约北方华锦13.07亿元化工工程订单，或于24-25年开始逐步贡献可观业绩。此外鲁油鲁炼项目加速推进，我们预计未来或给公司业绩带来新的增长点。截至2月28日收盘，公司股息率（TTM）为4.99%，截至23Q3末，公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共13.41亿元，没有短期及长期借款，资产负债率仅15.5%，财务报表健康，建议关注中长期投资价值。 订单充裕有望支撑收入及业绩稳步增长 23年公司新签订单15.6亿元，同比+122%，其中设计、工程总承包分别新签0.99、14.6亿元，同比分别+72%、+127%。此前公司公告签约北方华锦联合石化有限公司（兵器工业集团下属华锦阿美子公司）精细化工及原料工程EPC项目，为盘锦市精细化工及原料工程项目的一部分，总投资837亿元，公司负责其中硫磺回收、酸性水汽提、溶剂再生3套装置的工程总承包，合同签约金额13.07亿元，占22年营收50.06%，工期799天，预计机械竣工日期2025年10月31日，计划交工日期2026年10月31日。参考公司21-22年工程业务的净利率水平，假设该项目净利率为18%，则项目可为公司贡献2.35亿元左右的净利润。 鲁油鲁炼快速推进，区位拿单优势明显 2023年11月6日，由中石化齐鲁石化分公司实施的鲁油鲁炼升级改造项目展开环境影响评价第一次信息公示，该项目主要是对现有的齐鲁石化胜利炼油厂实施改扩建，分为炼油和化工两个部分，投资总额200亿元。24年1月17日，齐鲁石化召开鲁油鲁炼转型升级技术改造项目设计工作推进会，项目总体设计正式启动。1月22日，山东省十四届人大二次会议上的《政府工作报告》，重点提及建设齐鲁石化鲁油鲁炼作为山东系列重大项目之一。考虑到公司前身从胜利炼油厂改制而来，我们预计后续公司有望凭借区位优势在鲁油鲁炼项目中斩获较多订单。 关注中长期投资价值，维持“买入”评级 当前公司PE（TTM）为11.7倍，PE分位数为11%，估值或处于历史相对低位，考虑到公司熔盐储热及稀土橡胶项目落地不及我们此前预期，我们下调23-25年归母净利润的预测至2.8/3.2/3.6亿元（前值为3.4/4.2/5.2亿元），维持“买入”评级。 风险提示：订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度超预期下滑，业绩快报仅为初步核算结果，具体以正式年报为准。

     三维化学(002469) 投资要点 事件：11月13日，公司公告已于11月10日同北方华锦联合石化有限公司签署了《建设项目工程总承包合同》，签约合同总价（含税）为13.1亿元，不含税金额为11.7亿元。 工程项目在手订单已超18亿元，支撑业绩高增长。参考公告公告，三季度公司共新签工程订单36项，共计4147万元；截至9月底，公司在手已签约未完工订单金额达5.2亿元，加上本次签约的13.1亿订单，公司在手订单已达18.3亿元，占公司2022年工程业务总营收（6.6亿元）的276%。同时公司在氢能、熔盐储能领域持续开拓，承接了中石化青岛炼化氢能资源基地项目、格尔氢能科技氢能利用项目、齐鲁氢能一期氢能一体化项目等多个氢能领域总包或设计项目和我国首个大型商业化光热电站储热系统EPC项目。 鲁油鲁炼升级改造启动，公司发展再获机遇。11月6日，齐鲁石化官网发布了中国石油化工股份有限公司齐鲁分公司鲁油鲁炼升级改造项目环境影响评价第一次信息公示，项目包括炼油和化工两大部分：（1）炼油方面，新建1000万吨/年常减压、210万吨/年高端碳材料、200万吨/年加氢裂化、8万吨/年硫磺回收、100万吨/年焦化汽油加氢等装置；（2）化工方面，新建100万吨乙烯裂解装置，下游配套20万吨/年环氧乙烷、60万吨/年裂解汽油、100万吨/年芳烃抽提等装置。我们认为，公司凭借：1）区位优势，地处淄博紧邻齐鲁化工园区；2）历史渊源，公司前身为齐鲁石化旗下的胜利炼油厂设计所；3）良好合作，公司已为齐鲁石化设计了大量的工程项目；有望充分受益“鲁油鲁炼”战略，带动工程业务蓬勃发展。 投资建议与估值：预计公司2023年-2025年营收分别为29.11亿元、38.08亿元、47.15亿元，营收增速分别达到11.6%、30.8%、23.8%，归母净利润分别为3.32亿元、5.03亿元、6.69亿元，增速分别达到21.4%、51.2%、33.0%，维持“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险、安全生产风险、氢能、光热项目开展不及预期风险。

     三维化学(002469) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023Q3公司实现营收6.62亿元，同比+12.3%，归母净利润0.84亿元，同比+70.4%。2023Q1-Q3，公司共实现营收19.92亿元，同比+3.3%，归母净利润1.98亿元，同比+1.6%。 化工业务：化工业务拐点已至，产品价格大幅提升。化工业务方面，Q3公司主要产品正丁醇价格涨幅明显，参考隆众咨询，华东地区正丁醇市场平均价由7月初的7550元/吨，增长至9月底的9970元/吨，Q3平均价格为8652元/吨，较Q2增加942元/吨。10月以来，华东地区正丁醇市场平均价达9201元/吨，我们看好Q4公司化工业务盈利能力进一步优化。 工程业务：在手订单充裕，中标大型工程项目。工程业务方面，第三季度公司共新签工程订单36项，共计4147万元；其中设计类35项，合计金额3767万元；EPC类1项，合计金额380万元；截至9月底，公司在手已签约未完工订单金额达5.2亿元。此外，公司于三季度中标北方华锦联合石化有限公司精细化工及原料工程项目硫磺回收装置、酸性水汽提装置、溶剂再生装置工程总承包EPC项目，中标金额为13.07亿元，占公司2022年度经审计营业收入的50.06%。 加大电解硫化氢、醋酸丁酸纤维素投入，研发费用大幅增长。2023Q1-Q3，公司研发投入达8730.0万元，较去年同期增加2533.0万元；与大连化物所合作的“10万方/年炼化工业硫化氢离场电催化分解制氢气和硫磺技术开发”项目已进入中试设计阶段；此外，公司投资新设两家子公司开展醋酸丁酸纤维素及其衍生品等新材料研发及经营，有望持续提升化工产品的精细度和附加值。 投资建议与估值：结合公司三季报情况，预计公司2023年-2025年营收分别为29.11亿元、38.08亿元、47.15亿元，营收增速分别达到11.6%、30.8%、23.8%，归母净利润分别为3.32亿元、5.03亿元、6.69亿元，增速分别达到21.4%、51.2%、33.0%，维持“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险、安全生产风险、氢能、光热项目开展不及预期风险。

     三维化学(002469) 单季度业绩明显改善，看好全年业绩弹性 公司23Q1-3实现营业收入19.92亿元，同比+3.33%，实现归母净利润1.98亿元，同比+1.58%，其中Q3单季度实现营收6.62亿元，同比+12.34%，实现归母净利润0.84亿元，同比+70.37%/环比+20.5%，我们判断一方面由于22年同期基数较低，另一方面受益于化工行业景气度回暖，公司主要化工产品丁辛醇等价格明显改善，毛利率明显提升，从而驱动业绩高增长。 产品价格提升驱动毛利率上行，在手订单充裕 23Q3公司单季度毛利率为22.75%，同比+2.38pct，前三季度累计毛利率为21.33%，同比+1.65pct，我们判断毛利率提升或主要来自于公司主要化工产品价格回暖，以辛醇为例，据百川盈孚，截至10月24日辛醇市场均价为11547元/吨，较年初上涨2047元/吨，涨幅为21.55%，6-8月多家辛醇装置陆续进入检修期，市场供应偏紧，驱动辛醇市场价格从8560/吨低点快速提升至12841元/吨的全年高位。此外Q3正丁醇、异丁醇等价格亦有所上涨。考虑到公司具备不同化工产品的柔性切换生产能力，有望为后续毛利率提供一定支撑。工程业务方面，23Q3末公司已签约未完工订单约5.2亿元，此外公司此前公告中标北方华锦联合石化有限公司EPC项目，投标报价13.07亿元，工期799天，占22年总营收的50.06%，是22年工程总承包业务收入的2.3倍。我们预计公司在手订单充裕有望给后续业绩高增长提供较好支撑。 费用控制良好，现金流仍有改善空间 23Q1-3公司期间费用率为9.02%，同比+0.64pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.12/-0.8/+1.17/+0.15pct，受职工薪酬及研发项目费用增加影响，销售及研发费用率有所提升。23Q1-3公司资产及信用减值损失为0.07亿元，同比多损失0.17亿元。综合影响下23Q1-3净利率为10.34%，同比+0.17pct，单三季度净利率12.66%，同比+4.12%。现金流方面，23Q1-3公司CFO净额为0.87亿元，同比少流入3.75亿元，收现比同比-20.45pct至93.15%，付现比同比+1pct至97.25%。 布局新能源新材料支撑中长期发展，维持“买入”评级 我们认为公司有望凭借技术和先发优势，在储能领域斩获更多订单，同时十四五稀土顺丁橡胶产线的新增和改造需求有望放量，有望迎来行业扩容的机遇期。当前公司业绩已呈现逐季改善的趋势，我们预计23-25年公司业绩3.4/4.2/5.2亿元，同比分别+23%/+24%/+24%，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，氢能市场景气度不及预期，熔盐储热项目开展不及预期，石油化工行业景气度超预期下滑。

     三维化学(002469) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营收13.30亿元，同比下降0.6%，归母净利润1.15亿元，同比减少21.5%。其中2023Q2，公司实现营收7.32亿元，同比增长14.8%，归母净利润6944.0万元，同比下降16.6%。 上半年化工行业低迷拖累整体业绩，催化剂业务盈利边际提升。根据国家统计局，上半年石化全行业实现营业收入7.6万亿元，同比下降4.4%；实现利润总额4310.9亿元，同比下降41.3%。受此行业不景气影响，公司上半年营收、净利润均出现一定程度下滑，但下降幅度均小于行业水平。分业务看，2023H1公司工程总承包/工程设计/醇醛酯类/残液加工/催化剂业务分别实现营收2.6/0.4/6.6/2.2/1.5亿元，分别同比-18.3%/+8.83%/-4.91%/-0.26%/+134.4%。毛利率方面，受化工行业整体低迷影响，公司醇醛酯类、残液加工业务毛利率分别同比-2.46pct/-10.35pct；工程总承包和催化剂业务毛利率提升明显，分别达到30.27%/30.71%，分别同比+14.8pct/+3.05pct。 研发费用同比+42.7%，销售回款减少致使现金流承压。2023H1，公司研发投入达5836.3万元，同比增长42.7%；与大连化物所合作的“10万方/年炼化工业硫化氢离场电催化分解制氢气和硫磺技术开发”项目进入中试设计阶段；与牛津大学催化研究中心合作开发的“二氧化碳加氢逆反应催化剂”正在进行中试研究；“煤基合成气CO耐硫变换节能减水新技术”被国家工信部评为“全国20大原材料低碳项目”；“MMA新工艺成套技术”通过中国石油和化学工业联合会评估。报告期内，公司销售回款为11.59亿元，同比降低19.8%，受此影响公司经营现金流由正转负，达-6623.3万元，我们认为随着化工行业景气度恢复以及公司在新兴领域的持续拓展，后续现金流有望明显优化。 工程业务有望快速增长，持续提升化工产品附加值。8月27日，公司公告中标北方华锦联合石化有限公司精细化工及原料工程项目硫磺回收装置、酸性水汽提装置、溶剂再生装置工程总承包EPC项目，中标金额为13.07亿元，占公司2022年度经审计营业收入的50.06%。我们后续认为随着“鲁油鲁炼”项目推进以及不断中标重大项目，公司化工工程业务将持续景气。此外，2023H1公司投资新设两家子公司开展醋酸丁酸纤维素及其衍生品等新材料研发及经营，持续提升化工产品的精细度和附加值。 投资建议与估值：公司依托工程、化工、催化剂三大板块，构筑稳健基本盘，同时积极向稀土橡胶、氢能、光热等高景气领域延伸，凭借核心优势抢占市场先机，支撑业绩长期向好。预计公司2023年-2025年营收分别为33.25亿元、41.00亿元、50.41亿元，营收增速分别达到27.4%、23.3%、23%，归母净利润分别为3.69亿元、5.34亿元、7.11亿元，增速分别达到34.9%、44.6%、33.1%，维持“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险、安全生产风险、氢能、光热项目开展不及预期风险。

     三维化学(002469) 上半年业绩有所承压，期待盈利能力改善 公司发布23年中报，23H1实现营业收入13.3亿元，同比-0.64%，实现归母净利润1.15亿元，同比-21.49%，扣非归母净利润1.11亿元，同比-21.31%，受化工行业景气度下滑影响，公司业绩有所承压。单季度来看，23Q2公司营收/归母净利润分别为7.32/0.69亿元，同比分别+14.75%/-16.58%。我们认为短期内公司业绩有所承压，中长期来看公司工程业务在熔盐储热及氢能高景气加持下有望实现扩容，催化剂业务或持续受益于稀土顺丁橡胶产线建设放量，此外公司在传统精细化工领域持续进行扩产+技改，并与上海华谊合作布局MMA，后续业务结构优化有望驱动盈利能力边际改善。 催化剂业务快速放量，新业务拓展持续推进 分业务看，23H1工程总承包/工程设计/醇醛酯类/残液加工/催化剂业务分别实现营收2.6/0.4/6.6/2.2/1.5亿元，同比分别-18.3%/+8.83%/-4.91%/-0.26%/+134.4%。毛利率分别为30.27%/37.97%/12.87%/21.26%/30.71%，同比分别+14.8pct/+0.16pct/-2.46pct/-10.35pct/+3.05pct，随着催化剂新建产能逐步爬坡，收入和毛利率均有明显改善。订单方面，23H1公司累计新签订单1.8亿元，同比-29.2%，其中咨询设计/工程总承包分别新签0.4/1.4亿元，同比分别+5.6%/-34.9%。23H1公司新设两个子公司作为醋酸丁酸纤维素及其衍生品等新材料研发及经营的平台公司，着力提升产品精细度和附加值。此外，公司3万吨/年丙酸（丁酸、戊酸）项目顺利达产，带动“醛醇酸酯”产业链进一步完善，预计后续有望从收入层面带来改善。 毛利率小幅提升，现金流/费用控制仍有改善空间 23H1公司综合毛利率为20.6%，同比+1.25pct，期间费用率为9.23%，同比+1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.72%/4.59%/4.39%/-0.47%，同比分别+0.18pct/-0.21pct/+1.33pct/+0.09pct，收入增速放缓导致费用未能摊薄，同时公司委托研发和合作研发项目费用增加，研发投入同比+43%，推动研发费用率上升。23H1公司资产及信用减值损失合计0.1亿元，同比多损失0.26亿元，综合影响下净利率同比-1.7pct至9.19%。23H1公司CFO净额为-0.66亿元，同比多流出2.72亿元，收现比同比-20.87pct至87.11%，付现比同比-0.27pct至98.81%。 布局新能源新材料支撑中长期发展，维持“买入”评级 我们认为公司有望凭借技术和先发优势，在储能领域斩获更多订单，同时十四五稀土顺丁橡胶产线的新增和改造需求有望放量，有望迎来行业扩容的机遇期。考虑到上半年化工行业景气度持续低迷拖累了公司业绩，我们下调公司23-25年归母净利润预测至3.4/4.2/5.2亿元（前值为4.3/5.4/7.0亿元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，氢能市场景气度不及预期，熔盐储热项目开展不及预期，石油化工行业景气度超预期下滑。

     三维化学(002469) 事件：8月22日，中国兵器电子招标投标交易平台发布了“北方华锦联合石化有限公司精细化工及原料工程项目硫磺回收装置、酸性水汽提装置、溶剂再生装置工程总承包（EPC）采购中标候选人公示”，公司为第一中标候选人，投标报价为13.07亿元。 拟中标订单金额占2022年营收50.1%，工程业务持续景气。公司拟中标项目包含硫磺回收装置、酸性水汽提装置、溶剂再生装置工程总承包，投标报价为13.07亿元，占公司2022年度经审计营业收入的50.06%。2020年以来，公司工程设计+总承包业务快速增长，2021、2022年增长率分别为29.2%、30.0%，2022年公司工程设计、工程总承包业务合计实现营收6.61亿元；我们认为随着“鲁油鲁炼”项目推进以及不断中标重大项目，公司化工工程业务将持续景气。 5000吨/年高端催化剂项目投产，催化剂利润有望高增。公司控股子公司青岛联信拥有国际领先的低水气比耐硫变换工艺技术，可对外销售催化剂，还可提供工艺包、专有设备及耐硫变换领域的其他技术服务，市场竞争力突出。公司5000吨/年高端催化剂项目一期项目已建成投用并达产，我们认为将对公司营收、毛利率带来双重提升，催化剂业务利润有望同比高增。 氢能、光热持续推进，第二增长曲线逐步明晰。（1）氢能领域：公司依托自身丰富的炼化行业经验，在工业副产氢工艺技术领域深入布局，已承接了中石化青岛炼化氢能资源基地项目、格尔氢能科技氢能利用项目、齐鲁氢能一期氢能一体化项目等多个氢能领域总包或设计项目；并同大连化物所合作开发电解硫化氢技术工艺。（2）光热领域：我们测算我国光热电站储热系统年投资额或将到约81.0亿元，公司早于2016年承接我国首个大型商业化光热电站储热系统EPC项目，有望充分受益国内光热电站建设提速。 投资建议与估值：公司依托工程、化工、催化剂三大板块，构筑稳健基本盘，同时积极向稀土橡胶、氢能、光热等高景气领域延伸，凭借核心优势抢占市场先机，支撑业绩长期向好。预计公司2023年-2025年营收分别为33.25亿元、41.00亿元、50.41亿元，营收增速分别达到27.4%、23.3%、23%，归母净利润分别为3.69亿元、5.34亿元、7.11亿元，增速分别达到34.9%、44.6%、33.1%，维持“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险、安全生产风险、氢能、光热项目开展不及预期风险。

     三维化学(002469) 投资要点 化工综合服务商，“科技+工程+实业”联动发展。公司前身可追溯至1969年成立的胜利炼油厂设计室，是由胜炼设计院改制设立的工程设计公司，集化工石化技术和产品研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售于一体，提供工程解决方案，聚焦新材料产品生产与销售，并持续在氢能、光热电站、压缩空气储能领域发力，业务主要包括工程业务、化工产品业务、催化剂业务三大板块。2018-2022年公司营收由5.23亿元增长至26.10亿元，年均增长率达49.5%，归母净利润由0.40亿元增长至2.74亿元，年均增长率达61.2%，双双实现快速增长。 传统业务：“科技+工程+实业”纵横发展增量可期。（1）工程业务：公司具有丰富的工程咨询、工程设计、工程总承包业务经验，客户资源丰富深度绑定齐鲁石化，有望乘“鲁油鲁炼”东风焕发“第二春”。（2）精细化工：公司化工制品产品矩阵丰富，具备柔性生产优势，可根据市场需求动态调整产品结构，优先保证具有较强盈利能力的产品生产。在业务布局上，公司一方面积极扩张产能，拟投资8亿元开展25万吨/年羰基合成（醛、醇、酸、酯）一体化技改项目；另一方面携手上海华谊开拓MMA生产工艺，优化产品结构，未来有望带动利润增长。（3）催化剂：公司可为用户提供催化剂、水解剂、脱硫剂和脱毒剂等30多种规格的系列产品，具备技术、产能、协同三大优势，随着公司高端催化剂项目一期（5000吨/年）建成投用并达产有望驱动盈利能力持续改善。 新兴业务：布局稀土橡胶+氢能+光热培育新增长极。（1）稀土顺丁橡胶：我们测算顺丁橡胶的2022年市场空间已达157.8亿元，其中稀土顺丁橡胶加工和物理机械性能优异，相比于镍、钴、锂和钛系等传统顺丁橡胶更适合制造高性能轮胎，需求量大且国产率低，预计未来几年国产稀土顺丁橡胶产能将快速提升。公司引进俄罗斯先进的稀土橡胶技术，已掌握年产5万吨稀土橡胶工艺及催化剂配制生产技术，我们认为公司凭借技术优势，有望不断扩大市场份额，为国产稀土橡胶生产提供专业工程技术服务和催化剂产品，打造全新增长点。（2）氢能：我们认为在绿氢储运问题短期难以解决的情况下，工业副产制氢将助力打通产业链，获得广阔的发展机遇。公司依托自身丰富的炼化行业经验，在工业副产氢工艺技术领域深入布局，依托山东丰富的副产氢资源，先后承接了多个氢能领域总包或设计项目，后续有望凭借技术优势与项目积累不断提高自身的市场份额并扩大辐射范围。（3）光热发电：我们测算我国光热项目建设市场空间达494.4亿元，其中储热系统年投资额或将到约81.0亿元。公司于2016年承接了我国首个大型商业化光热电站储热系统EPC建设，积累起较为丰富的项目经验，先发优势显著有望持续带动光热电站储热系统订单获取。 投资建议与估值：公司依托工程、化工、催化剂三大板块，构筑稳健基本盘，同时积极向稀土橡胶、氢能、光热等高景气领域延伸，凭借核心优势抢占市场先机，有望支撑业绩长期向好。预计公司2023年-2025年营收分别为33.25亿元、41.00亿元、50.41亿元，营收增速分别达到27.4%、23.3%、23%，归母净利润分别为3.69亿元、5.34亿元、7.11亿元，增速分别达到34.9%、44.6%、33.1%，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险，安全生产风险，氢能、光热项目开展不及预期风险。