富安娜(002327) 公司发布24年报和25年一季报 25Q1收入5亿同比-18%；归母净利0.6亿同比-54%；扣非归母净利0.5亿同比-53%； 24Q4收入11亿同比+2%；归母净利2.5亿同比+10%；扣非归母净利2.4亿同比+13%； 24年收入30亿同比-1%；归母净利5.4亿同比-5%；扣非归母净利5.0亿同比-3%。 公司业绩波动较大，24年整体稳健，24Q4逆势增长，25Q1下滑较多，一季度营收占比不足25%，仍需观察后续季度表现。 同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.2元（含税），分红率96%。24年门店韧性强，25Q1广宣支出较大 分渠道，1）24年直营营收7亿，占比24%，同比+2%，毛利率68%，同比-2pct；门店485家，净增1家，年均单店销售收入152万，同比+2%。店效在弱势环境下彰显较强韧性。 2）加盟营收8亿，占比28%，同比+1pct，毛利率56%，同比-1pct；门店987家，净减23家。 3）线上营收11亿，占比37%，同比-7pct，毛利率50%，同比+2pct；其中京东交易额4.9亿，同比+3%，天猫交易额2.8亿，同比-4%，唯品会交易额1.6亿，同比-11%，京东贡献大且韧性强。 4）团购营收2亿，占比6%，同比+5pct。 25Q1毛利率54%，同比+0.3pct，净利率10%，同比-8pct，净利率下降较多主因销售费率同比+10%至36%，其中广告宣传2.3亿，同比增加0.5亿。24Q4毛利率58%，同比+0.1pct，净利率22%，同比+2pct。 24年存货周转天数199天，同比+4天。 持续推新，坚守艺术家纺独特定位 2024年，公司持续深耕产品开发，以30周年为契机，聚焦新国风、致经典、大健康、大婚庆等系列产品线，私域会员人数达到209万： 1)新国风：围绕“东方美学”打造最美中国色系列产品，以“国色东方”、“锦绣山河”、“国色天香”为主题； 2）致经典：在“致敬经典”上主要推出《凡尔赛宫》《奥黛丽赫本》《卢浮艺境》《意式风情》等系列产品； 3）大健康：24年上半年打造的“有温度”爆品鹅绒被，首次运用温感显示计实时显示被窝温度；24年下半年发布的“小冰被”系列凉感产品，凭借不同凉感系数、材质和织造工艺的产品矩阵深受好评。 4）大婚庆：推出“喜出东方”与“盛世红妆”系列，以大气龙凤为主题元素，融合精致立体绣花与新中式设计风格；在高端婚庆市场，重磅推出《喜爱》与《山盟海誓》两大系列。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24年和25Q1表现，我们调整25-26年盈利预测并新增27年盈利预测，预计25-27年营收为30、31、34亿元（25-26年原值为33、34亿元）；归母净利润为4.87、5.46、5.84亿元（25-26年原值为5.74、6.07亿元）；PE为13/12/11X。 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期；开店不及预期。

     富安娜(002327) 核心观点 全年收入基本持平，毛利率小幅提升，分红率维持95%以上。在2024年宏观消费需求疲软的环境下，公司仍保持收入和盈利水平稳健，实现营业收入30.11亿元，同比微降0.6%；归母净利润5.42亿元，同比下降5.2%。毛利率在高基数上同比提升0.43pct至56.05%，主要受益于核心品类毛利率提升以及渠道结构变化；净利率同比下降0.88pct至18.01%，是2018年以来次高水平；净利率同比下滑主要受刚性费用支出影响，销售费用率同比上升1.50个百分点至27.63%，销售费用金额仅同比增加5.1%。经营性现金流净额3.66亿元，净现比0.68，同比下降主要受公司为支持加盟商开店放宽收款时间、应收账款周转天数延长18天影响。分红率保持高位，拟每10股派6.2元，合计派现5.2亿元，分红率95.8%。第四季度实现营收11.24亿元（同比+1.7%），增速转正；归母净利润2.49亿元（同比+10.3%），毛利率57.54%（同比+0.12pct），净利率22.15%（同比+1.71pct）创单季新高。 2025一季度收入下滑双位数，负经营杠杆下盈利承压。2025年第一季度营收5.36亿元（同比-17.8%），归母净利润0.56亿元（同比-54.1%）。毛利率54.47%（同比+0.26pct），净利率大幅下滑至10.47%（同比-8.29pct）主因销售费用率同比+9.61pct至36.44%，销售费用率增长主要系收入下滑以及广告宣传费用支出增加所致。经营现金流同比+147.95%至1.82亿元。除线上渠道外其他渠道增速稳健，核心品类毛利率持续提升。1）分渠道：2024年直营/加盟/线上/团购渠道收入分别同比+1.8%/+1.4%/-7.4%/+5.1%，其中线下渠道增速稳健、团购保持较快增长，线上渠道有所下滑；线下门店数基本稳定，直营和加盟门店分别+1/-23家，单店收入持续提升。毛利率方面，直营、加盟、团购渠道毛利率分别小幅下滑2.28/0.64/2.21pct，但线上渠道毛利率同比提升2.27pct。2）分品类：被芯类收入12.00亿元（同比-1.6%）仍为第一大品类，毛利率提升0.98pct至55.86%；套件类收入11.94亿元（同比-0.17%），毛利率+0.05pct至57.87%，基本保持稳定。 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。 投资建议：看好公司经营韧性及出色盈利能力，2025年有望受益于婚庆需求反弹。我们看好今年后续几个季度公司业绩回暖，全年有望受益于婚庆需求反弹、家纺补贴政策、消费刺激政策，全年业绩仍有望实现稳健增长，同时维持可观的分红水平和股息率。主要基于一季度销售费用支出略超预期，以及后续宏观环境仍存在不确定性，我们小幅下调2025-2026年盈利预测，预计2025~2027年净利润分别为5.5/5.9/6.2亿元（2025-2026年前值为5.7/6.0亿元），同比+1.4%/6.6%/6.1%。维持8.9~9.6元目标价，对应2025年14~15x PE，维持“优于大市”评级。