水晶光电(002273) 核心观点 上半年营业收入同比增长13.8%，归母净利润同比增长17.3%。公司发布2025年半年度报告，上半年营业收入30.20亿元(YoY13.77%)，归母净利润5.01亿元(YoY17.35%)，扣非归母净利润4.46亿元(YoY14.10%)，毛利率29.46%(YoY1.86pct)。 第二季度营业收入同比增长17.4%，归母净利润同比增长12.8%。公司2Q25营业收入15.38亿元(YoY17.45%，QoQ3.75%)，归母净利润2.80亿元(YoY12.80%，QoQ26.70%)，扣非归母净利润2.39亿元(YoY7.92%，QoQ15.34%)，毛利率30.91%(YoY-0.39pct，QoQ2.96pct)。 消费电子业务稳健增长，光学元器件与薄膜光学面板业务持续拓展。上半年消费电子业务收入25.43亿元(YoY12.80%)，毛利率29.52%(YoY1.69pct)。公司光学元器件业务持续加大新品研发投入，稳步推进与北美、韩系大客户的业务合作。北美大客户涂布滤光片项目攻克多项技术难关，成功实现量产。微棱镜产品持续巩固核心供应商地位。薄膜光学面板业务不断深化与北美大客户战略合作，稳步提升手机端市场份额，并完成消费电子终端品类全覆盖。汽车电子业务快速增长，盈利水平稳步提升。上半年汽车电子(AR+)业务收入2.41亿元(YoY79.07%)，毛利率25.24%(YoY16.79pct)。公司车载光学业务以HUD及激光雷达视窗片产品为核心，AR-HUD产品在国内新能源旗舰车型的市场渗透率显著提升，新产品的核心技术指标取得突破性进展。上半年公司与国内战略大客户深度协同，成功拿下LCOS技术路线AR-HUD项目定点，并斩获国内一流主机厂及知名合资品牌多个新项目订单。 AR/VR业务实现多项突破，与国内外头部企业深度合作。公司已形成显示系统(波导片)、3D模组、核心光学元器件、衍射晶圆及反射方片等产品品布局，与国内外头部企业展开战略协同，在反射光波导、衍射光波导及光机技术领域实现多项关键突破。战略项目反射光波导技术通过核心工艺攻关与NPI产线建设，成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作。衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司与头部大客户的广阔合作空间，看好公司在消费电子、车载光学、AR/VR领域所构建的持续增长动能，预计2025-2027年营业收入73.89/86.14/99.90亿元(无变化)，归母净利润12.59/15.16/18.19亿元(无变化)，当前股价对应PE分别为30.7/25.5/21.3倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新品进展不及预期；市场竞争的风险等。

     水晶光电(002273) 事件：8月27日，水晶光电发布2025年中报。25H1，公司实现营收30.20亿元，YOY+13.77%；实现归母净利润5.01亿元，YOY+17.35%；实现扣非归母净利润4.46亿元，YOY+14.10%；毛利率为29.46%，YOY+1.86pcts；净利率为16.81%，YOY+0.25pcts。 业绩稳健增长，盈利能力稳步提升。25H1，公司锚定消费电子、车载光学、AR/VR三大核心业务方向不动摇，以“坚持二缩三降，落地现场主义，建设双循环，乘势再成长”为经营方针，推动产业结构从消费电子向车载光学、AR/VR领域稳步转型；同时精准聚焦核心战略项目，稳健推进业务发展和战略有效落地，为后续发展筑牢根基。25H1，公司实现营收30.20亿元，YOY+13.77%；实现归母净利润5.01亿元，YOY+17.35%；实现扣非归母净利润4.46亿元，YOY+14.10%。毛利率为29.46%，YOY+1.86pcts；净利率为16.81%，YOY+0.25pcts。传统主业消费电子业务稳健增长，光学元器件业务方面，公司在25H1稳步推进与北美、韩系大客户的业务合作，越南生产基地完成二期产能扩建，新增高端滤光片生产线，打造辐射东南亚市场的核心制造枢纽。涂布滤光片产品持续提升市占率，应用场景拓展至无人机、运动相机、车载等领域，行业地位进一步凸显。北美大客户涂布滤光片项目成功实现量产；薄膜光学面板业务方面，则是同步实现了销售与利润的双增长，成为驱动公司业绩提升的核心引擎。 深耕车载光学&AR/VR领域，公司卡位较好。车载光学业务方面，公司AR-HUD产品在国内新能源旗舰车型的市场渗透率显著提升，新产品的核心技术指标取得突破性进展，领先优势进一步凸显。25H1，公司与国内战略大客户深度协同，成功拿下LCOS技术路线AR-HUD项目定点，并斩获国内一流主机厂及知名合资品牌多个新项目订单。AR/VR业务方面，公司作为战略项目的反射光波导技术，通过核心工艺攻关与NPI产线建设，于25H1成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作；衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地；光机零组件业务同步启动战略布局，推动消费电子领域积累的光学元件技术向AR/VR智能眼镜场景迁移，进一步夯实差异化竞争优势。 投资建议：公司深度绑定北美大客户，伴随着北美大客户在手机光学领域的升级，公司传统消费电子业务有望稳步增长；此外，车载光学与AR/VR有望给公司带来新的发展势能，打开长期成长空间。我们预计公司25-27年营收分别为74.61/90.91/104.28亿元，归母净利润分别为12.59/16.05/18.98亿元，对应PE分别为31/24/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；创新研发进度不及预期；行业竞争加剧风险。

     水晶光电(002273) 投资要点： 事件：水晶光电发布2025年半年度报告，25H1实现营业收入30.20亿元，同比+13.77%；实现归母净利润5.01亿元，同比+17.35%；实现扣非归母净利润4.46亿元，同比+14.10%；实现毛利率29.46%，同比+1.86pct。 业绩稳健增长，公司将迈入发展新阶段。受益于技术更迭和需求驱动，25H1全球消费电子行业景气度持续攀升，公司业绩实现稳健增长，且Q2单季度营收、归母净利润均环比向上。此外，公司进一步明晰发展路线，提出“十五五”发展战略，夯实消费电子、车载光电、AR/VR三大成长曲线的同时，积极布局泛机器人、医疗光学等新兴领域，并构建具备抗风险能力的海内外双循环运营体系。未来，公司将积极推动组织、人才、市场、技术与制造体系的系统性升级，全面进入2.0发展新阶段。 持续深化大客户合作，消费电子基本盘稳固。消费电子仍是公司最大的业务板块，25H1，公司消费电子业务实现营收25.43亿元，同比+12.80%，占营收比重约84.19%；实现毛利率29.52%，同比+1.69pct，带动公司盈利能力提升。公司继续深化与核心大客户的战略绑定，北美大客户涂布滤光片项目成功攻克技术难关并实现量产；微棱镜产品持续巩固客户端核心供应商地位；薄膜光学面板在非手机领域的市场拓展成效显著，同时越南生产线已完成产能爬坡并实现量产。 车载光学产品快速渗透，AR光学打通量产路径。车载光学：25H1，公司车载光学业务快速发展，实现营收2.41亿元，同比+79.09%；毛利率25.24%，同比+16.79pct。公司AR-HUD产品在国内新能源旗舰车型的市场渗透率显著提升，新产品的核心技术指标取得突破性进展，领先优势进一步凸显。AR光学：公司以成为全球AR光学显示解决方案龙头企业为目标。25H1，公司战略项目反射光波导技术成功打通量产路径，并与头部企业达成深度合作，成为该技术较为领先的企业；衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.48/15.26/17.50 亿元，同比增速分别为21.20%/22.28%/14.68%，当前股价对应的PE分别为30.99/25.35/22.10倍。鉴于公司不断深化与大客户的合作，消费电子基本盘稳固，车载光学产品渗透率持续提高，AR光学有望打开业绩天花板，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险；下游需求不及预期；大客户依赖风险；汇率风险。

     水晶光电(002273) 报告要点： 公司25H1实现总营业收入30.20亿元，同比+13.8%；归母净利润5.0亿元，同比+17.4%；扣非后归母净利润4.5亿元，同比增长14.1%。公司25H1毛利率29.5%，同比+1.86pct；净利率16.8%，同比+0.25pct。 分产品来看，1）薄膜光学业务已成为驱动公司业绩提升的核心引擎，预计25H1增量主要来自于越南厂的非手机产品，以及大客户手机端配套份额的稳步提升。安卓客户方面，受益于国内市场产品升级态势，公司凭借技术优势充分受益，已逐步在业绩中体现；2）公司涂布滤光片产品在安卓机中份额不断提升，并已实现大客户的量产突破，目前处于产能快速扩建及爬坡期，未来看好涂布滤光片及其他新品带来的全新增长点；3）微棱镜方面，公司在大客户中维持较高份额，且处于持续的技术迭代中；4）半导体光学方面，公司持续拓展窄带新应用，同时在3D模组业务上实现显著增长；5）车载光学产品方面，主要受益于下游车企AR-HUD渗透率的快速提升，25H1拿下LCOS技术路线AR-HUD项目顶点，并获得多个新项目订单，目前该业务已逐步进入兑现期，带动25H1车载业务收入同比+79%。 在AR/VR领域，全球头部玩家加速入局，推进产业化进程。公司已形成显示系统、3D模组、核心光学元器件等多方位布局，有望最先受益于头部大客户的产业化落地。一方面，公司以反射光波导为主要技术路线，同时布局衍射光波导等多种技术以押注更多AR/VR领域机会，当前在反射光波导技术上已成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作；另一方面，公司基于手机中光学元件技术同源，布局更多AR/VR领域的光学元件，在轻量化方面做好充分布局。同时，公司已具备3D视觉解决方案能力，有望通过双目视觉和结构光，为客户提供AR眼镜3D视觉方案。 未来公司将继续围绕三大目标进行发展：1）构建双循环体系，对外扩大海外制造规模，同时也进一步重点发力国内市场；2）成为全球AR光学显示解决方案的龙头企业；3）围绕大客户成为光学元件及模组解决方案的核心战略伙伴，一方面储备更多前沿技术，另一方面在团队能力上与大客户进一步适配。 我们预测公司2025-2026年归母净利实现为12.5/15.3亿元，维持“买入”的投资评级。 风险提示 价格竞争加剧，全球经济持续下行，关税政策发生不利变化，新品类开展不及预期

     水晶光电(002273) 事件：公司披露2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入30.20亿元，较去年同期上升13.77%；归属于上市公司股东的净利润5.01亿元，较去年同期上升17.35%。 消费电子业务稳健成长，汽车电子（AR+)放量：2025年上半年，公司业绩表现稳健，在保持消费电子业务优势的同时，积极向车载光学和AR/VR领域拓展。分产品来看，公司消费电子产品仍然是营收的基本盘，2025年上半年该板块实现营收25.43亿元，占总营收的84.93%，同比增长12.80%。车载光电和AR/VR是公司第二和第三成长曲线，2025年上半年实现营收2.41亿元，占总营收的5.08%，同比增长79.07%。展望未来，公司业绩仍将受益于消费电子业务的稳定表现和光学产品的持续升级，同时，车载光学和AR/VR业务的放量将推动公司进入新一轮成长周期。 盈利能力良好，全球化布局加速推进：2025年上半年，公司毛利率为29.46%，同比上升1.86pct；净利率为16.81%，较上年同期上升0.25pct。分产品来看，公司消费电子产品毛利率为29.52%，较上年同期增长1.69pct;汽车电子（VR+）产品毛利率为25.24%，同比增长16.79pct,盈利能力逐步提升。公司在日本、中国台湾、韩国、新加坡、美国、德国等地均设立子公司或办事处，深入挖掘开拓海外市场。2025年上半年，公司越南生产基地完成二期产能扩建，新增高端滤光片生产线，打造辐射东南亚市场的核心制造枢纽；非手机领域的薄膜光学面板越南生产线也完成了产能爬坡并实现量产。 技术护城河拓宽，“十五五”发展战略引领公司发展新阶段：2025年上半年，公司在技术布局方面取得了长足的进步。在光学元器件领域，北美大客户涂布滤光片项目，攻克多项技术难关，突破行业技术壁垒，成功实现量产；在半导体光学领域，公司持续深耕技术打造3D视觉全栈方案，突破机器人市场技术壁垒，抢占头部客户份额；在AR/VR业务领域，作为战略项目的反射光波导技术，通过核心工艺攻关与NPI产线建设，成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作；衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。公司还提出“十五五”发展战略，在持续夯实消费电子、车载光电、AR/VR三大成长曲线的同时，积极布局泛机器人、医疗光学等新兴领域，致力于成为集元器件、模组及整体解决方案于一体的一站式光学专家。整体来看，公司在消费电子、车载光学、AR/VR等多个赛道具备了强大的竞争力，为未来的持续成长奠定了坚实的基础。 投资建议：预计公司2025至2027年分别实现营收70.03/83.74/98.42亿元，同比增长11.56%/19.58%/17.52%，归母净利润分别为11.67/14.35/17.19亿元，分别同比+13.35%/22.91%/19.78%，EPS分别为0.84/1.03/1.24，当前股价对应2025-2027年PE为32.38x/26.34x/21.99x，维持“推荐”评级。 风险提示：AR眼镜推广和渗透不及预期的风险；新品验证、量产节奏不及预期的风险；消费电子复苏不及预期的风险；大客户依赖的风险；国际贸易的风险。

     水晶光电(002273) 投资要点： 公司深耕光学赛道二十余载，多元化布局带来长期增长势能。公司自2002年成立以来，以核心技术为轴，已构建以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以AR/VR为前瞻的第三成长曲线的业务版图，产品生态从单一的元器件拓展至元器件、模组及解决方案三者并存，结构持续优化，内生动力充足。2024年，公司业绩延续增长态势，实现营收62.78亿元，同比+23.67%，2005年以来CAGR为29.53%；归母净利润10.30亿元，同比+71.57%，创历史新高，2005年以来CAGR为26.41%。 消费、汽车电子产品有序放量，AR光波导为公司成长打开新成长空间。消费电子：公司核心产品红外截止滤光片、盖板、微棱镜模块已成为业绩的主要驱动力。新品旋涂滤光片在北美大客户所有机型的前后摄均已实现标配，预计在2025年内实现量产，正式切入大客户滤光片供应链。汽车电子：公司AR-HUD已成为拳头产品，市场份额国内领先，未来预计将重点开发优质客户与海外客户，并积极推进海外定点转量产，加速开发包括Lcos、斜投影等高端方案的AR-HUD，产品有望在未来2-3年迎来快速增长。AR/VR：公司看好AR/VR光学应用前景，将AR眼镜确立为“一号工程”，聚焦光波导方案路径，该业务或成为公司未来业绩增长的新引擎。目前，公司反射光波导技术已打通核心工艺，建设初步的NPI产线；衍射光波导深化与Digilens合作，实现小批量商业级应用出货。 迎接战略转型窗口期，业务组织架构迭代升级。公司与大客户合作持续深化，与多家行业巨头建立了技术战略合作伙伴关系，以ODM深入大客户供应链，产品力和技术力得到充分认证。为更好满足大客户多项目并行开发的需求，公司在组织、运营、人才、管理等方面进行全面提升，将顺利转型作为2025年首要任务，开启战略2.0的全新发展阶段，构建了北美与非北美大客户业务的双流程体系，全面重塑四大生产基地的业务格局，未来台州主厂区将成为北美大客户核心实践基地，各项调整预计在1-2年内逐步完成。转型挑战下，公司将同步开展降本增效和“现场主义”工作，管理、技术、市场人员充分投入业务及生产一线工作，进一步推动人效提升，保持战略定力。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.48/15.26/17.50亿元，同比增速分别为21.20%/22.27%/14.67%，当前股价对应的PE分别为22.46/18.37/16.02倍。我们选取永新光电、蓝特光学、歌尔股份作为可比公司。鉴于公司与大客户的深度合作关系，以及多元化的产品布局，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险；下游需求不及预期；大客户依赖风险；汇率风险。

     水晶光电(002273) 光学老兵，多元产业布局。水晶光电成立于2002年，作为光学细分领域的龙头企业，下游布局设计手机、AR眼镜等消费电子和智能车，致力于成为全球卓越的一站式光学解决方案专家。目前公司已构建光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料五大业务板块，2024年营收占比分别为45.94%/39.38%/2.06%/4.78%/6.27%，产品矩阵布局完善，静待下游放量。 消费电子为压舱石，微棱镜+滤光片助力成长。受益于消费电子市场复苏，及苹果等客户端侧AI创新趋势，微棱镜及滤光片等核心器件有望迎来增长。公司微棱镜业务于23年6月成功实现量产，伴随大客户在AI手机上增长放量，叠加机种的累加效应，微棱镜市场空间仍存在一定增量。 伴随着华为强势回归，安卓系加大对手机摄像头的创新力度，预计旋涂滤光片的渗透率有望提升。公司滤光片业务进展迅速，根据潮电智库数据，23年全球手机滤光片的市场份额上水晶占据第一，达21%。过去几年在安卓客户端推广涂覆滤光片产品，并且保持较高的份额。此外，大客户对旋涂环节要求较高，前期国内供应商难以切入；而公司与大客户在微棱镜项目有较好合作经验，其旋涂滤光片有望于25年切入大客户供应链、逐步攫取份额。 汽车+AR眼镜前期布局，静待收获。根据ICV TAnK数据，全球乘用车市场的HUD渗透率有望于2027年超过45%，其中，AR-HUD更具优势、市场空间广阔。公司通过AR-HUD切入车载光学，目前产品年出货量突破几十万量级、市场占有率位于行业前列。从定点转量产节奏上来看，公司2025~2027年每个季度都将有转量产的定点，其中包含部分利润水平较好的海外客户转量产的订单。 AI加持下，AR眼镜有望迎来硬件创新+销量增长的双拐点，我们认为AR眼镜是AI重要的载体，公司从2010年开始布局，与全球肖特、Lumus和DigiLens展开相关的战略合作。公司目前在AR的显示（阵列、衍射和体全息等光波导技术路线）、显示匹配的光机元器件和光学传感元器件均有业务和研发布局，且有望于25年建成一条反射光波导的量产线，为营收贡献增量。 投资建议：公司深度绑定北美大客户，伴随着公司在大客户中扮演的角色从OEM转型向ODM，我们看好其作为光学行业龙头在新一轮创新周期迅速捕捉发展机遇，此外AI+AR眼镜给公司带来新的发展势能。我们预计公司2025~2027年将实现营收75.28/90.61/103.58亿元，对应归母净利润12.72/15.46/18.26亿元，对应PE21/17/15倍。我们看好公司长期增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，创新研发进度不及预期，行业竞争加剧风险。

     水晶光电(002273) 报告要点 公司专注于光学行业二十余年，扎根于成像感知和显示投影两个环节，通过自研及并购的方式，布局产品从红外截止滤光片等光学元器件领域，逐步拓展至薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子、反光材料等新领域。公司产品线丰富，成长天花板逐步打开。 消费电子领域，新型滤光片带动盈利改善，微棱镜打开收入天花板，薄膜光学面板提供新收入支撑。1）公司的吸收反射复合型滤光片有望成为高端机型的优选，未来将受益于由高端向中低端渗透、由主摄像头向辅助摄像头推广的趋势；2）公司于2023年成功实现四重反射棱镜量产落地，已成为大客户潜望镜头的微棱镜供应商。未来随潜望式镜头在安卓机、汽车电子及AR/VR领域的推广应用，微棱镜产品将为公司提供更高的业绩弹性。3）公司将光学技术下沉到面板领域，产生差异化竞争优势。未来该领域有望受益于在大客户产业链中供应份额的提升，以及对可穿戴设备、无人机、智能家具等非手机领域的拓展，预计未来3-5年将为公司提供有力收入支撑。 在汽车电子领域，公司以AR-HUD为切入点，实现了从消费电子到汽车产业链的跨越，初步形成第二成长曲线。未来随汽车智能化和ADAS普及率不断提升，AR-HUD的配置或成为汽车厂商的竞争力之一，我们测算国内AR-HUD2030年有望达200亿元以上，市场空间可观。目前公司在配合更多的车厂做定点开发设计，长安深蓝等部分车型已实现量产。同时，公司在激光雷达视窗片、智能大灯、迎宾灯、车载摄像头的布局也有望随定点客户开发的落地逐步贡献增量收入。 公司高度重视在AR/VR领域的技术投入，储备第三成长曲线。公司全面布局多条技术路径，同时与全球领先的光波导及特种玻璃材料厂商进行密切合作。在技术上的前瞻性布局，有望助力公司在AR/VR产业兴起的浪潮中充分受益。 投资建议与盈利预测 公司产品条线逐步丰富，下游布局领域不断拓展，其中大客户潜望式微棱镜业务及汽车电子HUD业务有望为公司带来可观收入弹性，并打开成长天花板。我们预计公司2025-2027年收入分别为73/86/101亿元，对应归母净利润12/15/18亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新业务开展不及预期的风险、大客户依赖的风险、国际贸易摩擦风险

     水晶光电(002273) 投资要点 调结构优布局，各业务板块齐头并进。2024年公司实现营收62.78亿元，同比+23.67%；归母净利润10.30亿元，同比+71.57%，公司业绩创历史新高。分各业务板块来看，2024年公司五大业务板块均保持较好的增长态势，其中光学元器件业务/薄膜光学面板业务分别实现收入29/25亿元，分别同比+18%/+34%，分别占公司主营业务收入的47%/40%，这两大板块贡献了公司主要的收入来源。2024年公司半导体光学业务/汽车电子（AR+）/反光材料业务分别实现收入1/3/4亿元，分别同比+20%/+3%/+37%，分别占公司主营业务收入的2%/5%/6%。从盈利贡献来看，公司2024年毛利率较上年同期提升了3.3%，五大业务板块均实现了毛利率正向提升，其中光学元器件业务毛利率达到36.3%，提升了5.6%，半导体光学业务毛利率达到40.3%，提升了5%，薄膜光学面板业务毛利率达到26.7%，提升了1.2%，汽车电子（AR+）业务毛利率达到13.5%，提升了1.8%，反光材料业务毛利率达到30.9%，提升了1.7%。2025Q1公司实现营收14.82亿元，同比+10.20%；实现归母净利润2.21亿元，同比+23.67%，分各业务板块来看，光学元器件业务有小幅增长；增长的主要贡献是微棱镜产品，微棱镜出货量大幅提升，产线稼动率提升，所以毛利有一定提升。由于公司自去年年底开始进行基地调整，安卓棱镜产线搬迁影响了部分安卓棱镜出货量，3月安卓棱镜已经恢复正常出货。另外由于安卓滤片端部分产线搬迁，再加上下游销库存原因，一季度出货量较去年同期有所下降，3月已恢复正常。另外，2025Q1薄膜光学面板业务有小幅增长，其中非手机业务出货量增长明显；汽车电子AR+业务同比有一定增长，主要是HUD、车载元件出货增长；反光材料业务也贡献了小幅增长，主要原因是过去两年是反光材料行业下行周期，今年行业回归正常水平；半导体光学业务金额上变动不大。 布局全球化资源，携手大客户创新升级。公司秉承开放、合作、全球化的理念，协调全球化资源配置，持续深化国际化布局。目前公司已建成六大生产基地，土地面积近千亩，分布在浙江台州（滨海、集聚区、临海）、江西鹰潭、广东东莞及越南。与此同时，公司在全球范围内积极布局海外市场窗口，在日本、中国台湾、韩国、新加坡、美国、德国等地均设立子公司或办事处，深入挖掘开拓海外市场，更高效地服务海外客户群体。此外，公司积极与国内外产业链上的知名原材料、设备、镜头、芯片及Sensor等厂家开展多样的紧密合作，不断整合行业资源，深化产业合作，构建产业协同优势，共同推进产业技术的发展。公司战略聚焦，着力构筑了消费电子、车载光学以及AR/VR三大业务板块，与产业链中的关键客户建立了紧密的合作关系。在消费电子领域，深度绑定国际大客户，随着合作的全方位深化，公司不断汲取国际化的管理经验与开发智慧，在技术融合、创新解决方案制定、自动化方案设计，以及对大项目运行管理等能力方面均实现了全面提升，使得自身的能力不断向国际一流水平靠拢。公司的成长模式从产品驱动转向技术创新驱动，由单一的元器件制造商向光学解决方案供应商转型升级。 收购广东埃科思95.60%股权，拓展AR/VR战略发展布局。2025年4月24日，广东埃科思变更股东事项已完成相应的工商变更登记手续。本次变更登记完成后，公司持有广东埃科思95.60%股权，同时通过全资子公司台州创进企业管理有限公司间接持有广东埃科思2.00%股权。广东埃科思成为公司控股子公司，纳入公司合并报表范围。埃科思定位提供3D深度视觉识别解决方案，主营业务为3D生物识别方案及深度传感模块、2D成像模块的研发、生产与销售，相关业务已在行业有5年以上的积累。产品覆盖三类3D深度视觉技术路线：双目结构光、散斑结构光、TOF，下游应用包括智能家庭、机器人、刷脸支付、汽车电子和安防等。埃科思具备3D视觉产品的整体设计能力以及3D视觉产品的量产能力，是3D视觉行业中少有同时覆盖车载电子与消费电子的公司，是行业少有的具备3D视觉产品整体设计与大规模量产能力且又能与产业链形成较为开放合作的公司，可为终端提供端到端且高性价比的解决方案，同时具备稳定且可控的供应链体系。通过收购埃科思股权，对构建公司在AR/VR空间感知领域的能力和竞争优势具有重要意义,更加有利于公司在核心终端大客户面前呈现全球卓越的一站式光学解决方案专家的形象。同时，公司坚定看好3D成像和空间感知在机器人、智能驾驶、无人机及智能家居等领域的应用前景和空间。在AI+AR的产业爆发的时代背景下，通过收购埃科思，公司将快速在上述业务领域与之形成协同效应，有助于提升公司的综合竞争力。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入73.46/85.96/100.59亿元，实现归母净利润分别为12.07/14.16/16.64亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为22倍、19倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境挑战风险，业务集中与大客户依赖风险，运营管理风险，汇率风险。

     水晶光电(002273) 以核心技术为轴，稳步穿越市场周期：水晶光电自2002年成立以来，经历了从初创企业到行业龙头的跨越式发展。目前，公司已构建光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子/AR+、反光材料五大业务板块。近年来，水晶光电的营业收入和净利润呈现稳健增长趋势。2024年，受益于微棱镜产品放量及消费电子行业复苏，公司业绩大幅提升，全年营收62.78亿元（+23.67%），净利润10.30亿元（+71.57%）。2025年Q1，公司业绩延续增长态势，营收同比增长10.2%至14.82亿元，归母净利润同比增长23.67%至2.21亿元。展望未来，凭借技术驱动和多方位布局，公司有望在AI与光学交汇的新时代持续引领行业。 消费电子-AI催生换机潮，公司产品矩阵丰富：AI的出现或将带来颠覆性的性能革命，从而催动手机新一轮的换机周期加速到来，带来新一轮的摄像头需求。同时，AIoT的快速发展也将显著推动摄像头技术的革新与需求升级。1)光学元器件&半导体光学：滤光片和微棱镜是摄像头的关键组件，随着消费者对摄像头需求的提升，多重反射棱镜和涂覆式滤光片将加速渗透。对摄像头的高需求也带动了Metalens、3D视觉等产品的商业化。2)薄膜光学：智能手机、平板电脑、液晶电视等产品对高性能光学薄膜(如增亮膜、偏光片、防反射膜）的需求激增。3）公司优势：公司在微棱镜领域处于技术领先地位，是全球首家四重反射棱镜模组量产供应队伍。滤光片市占率领先，涂覆滤光片有望切入大客户供应链。半导体光学领域布局完善，在研项目进展顺利。薄膜光学中，非手机业务板块持续增长。 智能眼镜一规模化拐点将至，公司卡位优势明显：1)行业分析：从AI+AR眼镜的发展趋势来看，短期内拍照AI眼镜将继续主导市场，而AR眼镜和AI的融合则是人类感知系统的外延革命，也是必然趋势。光学显示环节在AR眼镜中成本占比较高，光波导方案将逐步成为主流方案。其中，反射光波导方案呈像效果优秀、无漏光问题、光损较低，但是量产难度大。2)公司优势：目前，公司已经打通反射光波导的核心工艺，建设了初步的NPI产线。公司前瞻性布局新型赛道，技术储备有望和市场需求形成共振，待量产能力突破和生态协同效应释放，公司有望在AR领域实现长期领跑。 汽车电子-AR-HUD占比提升，公司装机量领先：1)行业分析：全球汽车市场增长模式从“量增”转向“结构性调整”，新能源与智能化成为核心驱动力。HUD技术正加速向主流配置转变，并经历从简单信息显示向复杂交互系统的转型。这一演进过程呈现出明确的技术路线和市场方向，AR-HUD预计将成为主流方案。2)公司优势：水晶光电的HUD产品覆盖了多种技术路线，同时具备从光学设计、结构开发、硬件制造到软件算法的全栈自研能力。2025年1月，公司实现13250台装机量，在HUD市场中排名第8，市占率为4.8%；在AR-HUD市场中排名第三，市占率19.3%。随着HUD技术渗透率快速提升，公司通过成本优化和技术迭代有望持续扩大市场份额。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.67/14.35/17.19亿元，分别同比+13.35%/22.91%/19.78%，EPS分别为0.84/1.03/1.24，当前股价对应2025-2027年PE为24.54x/19.97x/16.67x。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：AR眼镜推广和渗透不及预期的风险；新品验证、量产节奏不及预期的风险；消费电子复苏不及预期的风险；大客户依赖的风险；国际贸易的风险。

     水晶光电(002273) 核心观点 2024年收入增长23.7%，归母净利润增长71.6%。公司发布2024年年报，2024年营业收入62.78亿元(YoY23.67%)，收入规模再创历史新高，产品和市场结构不断优化；归母净利润10.30亿元(YoY71.57%)，扣非归母净利润9.55亿元(YoY82.84%)，毛利率31.09%(YoY3.28pct)，净利润大幅增长，盈利能力持续增强。对应公司4Q24营业收入15.68亿元(YoY2.70%)，归母净利润1.68亿元(YoY3.63%)，扣非归母净利润1.25亿元(YoY-20.64%)，毛利率29.65%(YoY-0.05pct)。 2025年一季度收入增长10.2%，归母净利润增长23.7%。1Q25公司营业收入14.82亿元(YoY10.20%，QoQ-5.46%)，归母净利润2.21亿元(YoY23.67%，QoQ31.22%)，扣非归母净利润2.07亿元(YoY22.17%，QoQ66.06%)；毛利率27.95%(YoY3.95pct，QoQ-1.70pct)。 光学元器件加大产品开发力度，携手大客户创新升级。2024年光学元器件收入28.84亿元(YoY17.92%)，占比45.9%；毛利率36.31%(YoY5.65pct)。公司微棱镜顺利实现迭代项目的量产，产品份额提升显著，进一步巩固在客户端的核心地位；涂布滤光片产品成功导入新技术，持续扩大市场份额。 薄膜光学面板巩固优势地位，产品应用领域不断开拓。2024年薄膜光学面板收入24.72亿元(YoY33.69%)，占比39.4%；毛利率26.65%(YoY1.17pct)。薄膜光学面板业务不断深化与北美大客户的业务合作，在提升手机端薄膜光学面板市场份额的同时，实现终端品类全覆盖，在小尺寸面板领域进一步巩固竞争优势，积极开拓车载、智能穿戴、智能家居等非手机领域的产品应用。车载HUD确立领军地位，AR业务作为未来新成长点。2024年汽车电子(AR+)收入3.00亿元(YoY3.04%)，占比4.8%；毛利率13.53%(YoY1.81pct)。 车载光学业务方面，HUD出货量逼近30万台，成功斩获国内外十余个重点项目定点。AR/VR业务方面，公司专注反射光波导、衍射光波导和光机技术的研发创新与突破，反射光波导作为公司一号工程，与头部企业保持深度合作，坚定投入并着力解决量产性难题，目前已打通核心工艺，建设初步NPI产线。投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司与头部大客户的广阔合作空间，看好公司在消费电子、车载光学、AR/VR领域所构建的持续增长动能，预计2025-2027年营业收入73.89/86.14/99.90亿元(前值79.43/91.02亿元)，归母净利润12.59/15.16/18.19亿元(前值13.55/15.75亿元)，当前股价对应PE分别为21.7/18.0/15.0倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新品进展不及预期；市场竞争的风险等。

     水晶光电(002273) 投资要点 事件：公司发布2025年一季报，实现总营业收入14.8亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长23.7%。 业绩表现持续向好，盈利水平进一步提升。1）收入端：25Q1公司营业收入同比增长10.2%，主要因为微棱镜产品出货量同比大幅提升、非手机盖板快速增长等。2）利润端：25Q1公司归母净利润同比增长23.7%，一方面因为微棱镜项目放量后规模化效应显露，带动该业务板块毛利率提升；另一方面则因为公司持续提升内部经营效率，对成本和费用进行合理、有效管控。公司毛利率约为28.0%，同比提升4pp；净利率约15.1%，同比提升1.3pp。3）费用端：公司期间费用率稳中有降，其中销售费用率约为1.05%，同比下降0.16pp；管理费用率约为5.01%，同比下降0.44pp；公司持续加大研发投入，研发费用率约为6.51，同比提升0.25pp。 光学升级趋势明确，有望驱动公司主业持续稳健增长。2024年涂布滤光片在国内安卓手机端加速渗透，公司作为国内少有的、在涂布滤光片有大批量出货经验的厂商实现了良好的卡位。公司有望凭借较为成熟的量产能力和经验导入北美大客户的涂布滤光片供应，进而打开滤光片业务新的成长空间。此外，主摄CMOS大底化、潜望式摄像头快速渗透且不断升级等趋势明确，公司作为相关光学元器件核心供应商有望直接受益。 潜心布局十余年，AR光波导量产有望迎来突破性进展。端侧AI的快速发展将进一步丰富AI+AR眼镜的应用场景，功能的多元化有望带动行业提速发展。2024年以来，AI+AR眼镜新品迭代速度加快，行业多家头部品牌发力布局AR产品，未来两年内有望陆续推出。公司在AR领域潜心研发十余年，在衍射/反射光波导、BB等方案上均有布局，公司把光波导作为一号工程，与头部厂商深度合作。随着整个产业链发展进入提速阶段，公司光波导、光机产品的导入和量产或有突破性进展。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.4、15.6、18.3亿元。我们给予公司2025年30倍PE，对应目标价26.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新项目导入、放量不及预期风险；行业竞争加剧风险；贸易摩擦升级风险。

     水晶光电(002273) 光学创新驱动2024年盈利高增，新品持续放量&内部管理精益化，2025Q1利润超预期受益于下游大客户的光学创新，公司2024年实现了营收和归母的显著增长，2024年公司实现营收62.78亿元，同增23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同增71.57%。2025Q1，公司实现营收14.8亿元，同增10%；实现归母净利润2.2亿元，同增24%，单季度净利率达15.11%，同增1.32pct，环增4.6pct，利润表现超预期。2024年分版块来看，光学元器件、薄膜光学面板、汽车电子（AR+）、反光材料和半导体光学分别实现营收28.84亿元、24.72亿元、3.00亿元、3.94亿元和1.29亿元，同比增长分别为17.92%、33.69%、3.04%、37.17%和19.50%。盈利能力方面，全年毛利率为31.10%，同增3.29pct。公司受到下游大客户创新周期的影响，我们调整原有2025-2026盈利预测并新增2027盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.16/15.55/18.28（2025/2026原值为12.76/14.26）亿元，对应当前股价PE分别为22/17/14倍，我们看好公司光学元器件工艺的深厚积累，维持“买入”评级。 紧扣大客户光学创新，强化全球产能布局，2025年持续精进 光学元器件方面，公司稳步推进与北美、韩系大客户的业务合作，越南产品线成功取得多家大客户的合格供应商认证，全球化布局进一步加强，2024年微棱镜迭代项目顺利量产，涂布滤光片份额持续攀升。手机端薄膜光学面板方面，市场份额得到提升的同时，实现了终端品类全覆盖。半导体光学方面，窄带产品抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番。车载光学方面，全年HUD出货量逼近30万台。此外，公司在内部管理方面精益化，2025年期间费用率（管理费用、研发费用、销售费用、财务费用）有望下降1-2%。 看好AI+AR等消费终端新趋势为公司带来的机会 公司在AR领域布局全面且前瞻，反射光波导与头部企业保持深度合作，已打通核心工艺，建设初步的NPI产线；衍射光波导深化与Digilens的合作，已实现小批量商业级应用出货；同时公司也启动了光机中所采用大量光学零组件产品的布局和研发。AI赋能大趋势下，AI+AR消费终端的落地与放量将有望成为公司新一轮的增长引擎。 风险提示：下游需求不及预期、上游原材料价格波动、公司研发进程不及预期。

     水晶光电(002273) 事件描述 近日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收62.78亿元，同比+23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比+71.57%；扣非净利润9.55亿元，同比+82.84%，业绩符合预期。2024Q4，公司实现营收15.68亿元，同比+2.7%；实现归母净利润1.68亿元，同比+3.63%。 事件点评 光学元器件业务产品持续迭代，进一步巩固在客户端的核心地位。2024年，公司光学元器件收入28.8亿元，同比增长17.92%。增长主要来源：（1）微棱镜模块项目顺利实现迭代项目的量产，份额提升显著，公司进一步巩固 在大客户端的核心地位；（2）涂布滤光片产品成功导入新技术，持续扩大市场份额；（3）公司单反相机业务，不断布局新产品与新客户，持续保持较高的市占率，业绩增长稳健。光学元器件毛利率改善明显，2024年36.3%，同比提升5.65个百分点。 薄膜光学面板业务份额稳步扩大，积极布局海外交付能力。2024年，公司薄膜光学面板收入24.7亿元，同比+33.69%。主要系：（1）公司不断深化与北美大客户合作，在提升手机端薄膜光学面板份额同时，实现终端品类全覆盖；（2）积极开拓车载、智能穿戴、智能家居等非手机领域的产品应用，在无人机、扫地机器人、运动相机等项目持续扩大规模。此外，公司启动海外项目黄金线战略规划，布局海外交付能力。 车载HUD业务成绩斐然，持续投入AR/VR业务。2024年公司HUD出货量逼近30万台，市场份额稳步增长，成功斩获国内外十余个重点项目定点。公司持续布局AR/VR业务，反射光波导作为公司一号工程，与头部企业保持深度合作，目前已打通核心工艺，建设初步的NPI产线；衍射光波导深化与Digilens的合作，升级体全息产线，实现小批量商业级应用出货； 同时启动光机中所采用大量光学零组件产品的布局和研发。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润为12.86/14.79/17.11亿元；EPS分别为0.92/1.06/1.23元；对应公司2025年4月10日收盘价17.6元，2025-2027年PE分别为19.0/16.5/14.3倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 宏观经济波动和行业竞争风险、业务集中风险、汇率和关税风险等。

     水晶光电(002273) 投资要点： 事件：公司发布2024年年度报告，业绩创历史新高。2024年公司实现营业收入62.78亿元，较去年同期增长23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比增长71.57%；实现扣非归母净利润9.55亿元，同比增长82.84%；实现毛利率31.09%，同比+3.28pct；实现净利率16.63%，同比+4.47pct。公司盈利能力表现亮眼，其主要原因是1）从收入端来看，公司各个板块业务均保持了较好的增长态势，其中光学元器件和薄膜光学面板业务贡献了主要增量；2）从成本端看，公司内部通过降本增效，实现生产成本和各项费用的下降，管理效能显著提升。 24Q4盈利能力环比有所回落。单季度看，公司24Q4实现营收15.68亿元，同比增长2.70%，环比下滑23.70%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长3.63%，环比下滑61.38%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比下滑20.64%，环比下滑71.59%；实现毛利率29.65%，同比-0.05pct，环比-7.06pct，实现净利率10.51%，同比-0.39pct，环比-10.88pct，其主要原因是1）公司微棱镜项目的出货周期较2023年有所提前；2）按照行业和公司过往经验看，三季度普遍为行业旺季，四季度环比回落属于正常现象；3）年底奖金等费用计提。 公司五大业务板块均保持较好的增长态势。1）光学元器件业务：实现收入28.84亿元，同比增长17.92%，占公司总营收的45.94%，实现毛利率36.31%，同比+5.65pct。公司不断加大产品开发和拓展力度，涂布滤光片产品成功导入新技术，微棱镜模块顺利实现迭代项目的量产，持续扩大市场份额。2）薄膜光学面板业务：实现收入24.72亿元，同比增长33.69%，占公司总营收的39.38%，实现毛利率26.65%，同比+1.17pct。报告期内，公司不断深化与北美大客户的业务合作，积极开拓薄膜光学面板产品应用领域并布局海外交付能力。2024年，薄膜光学面板业务迅速跃升为公司业务新的“压舱石”。3）反光材料业务：实现收入3.94亿元，同比增长37.17%，占公司总营收的6.27%，实现毛利率30.87%，同比+1.65pct。2024年，公司国内外车牌膜业务表现出色，为海外大客户配套供应的反光布以及微珠型反光膜业务量快速增长，有力推动了公司反光材料业务收入的大幅攀升。4）汽车电子（AR+）：实现收入3.00亿元，同比增长3.04%，占公司总营收的4.78%，实现毛利率13.53%，同比+1.81pct。在车载光学方面，2024年，公司HUD出货量逼近30万台，成功斩获国内外十余个重点项目定点，市场份额稳步增长。在AR/VR业务方面，公司专注反射光波导、衍射光波导和光机技术的研发创新与突破，已与国内外行业龙头展开深入合作。5）半导体光学业务：实现收入1.29亿元，同比增长19.50%，占公司总营收的2.06%，实现毛利率40.29%，同比+4.96pct。报告期内，公司窄带产品抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番，市占率大幅上升。芯片镀膜产品在攻克镀膜技术难题上取得显著突破，产品良率提升，制造成本挖潜初见成效。 盈利预测和估值：公司深耕光学产业二十余年，目前已构建了以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以AR/VR为前瞻的第三成长曲线的业务版图，形成多元化、可持续性的发展格局。我们预计，公司2025-2027年实现营业收入75.85/90.21/103.34亿元，同比增长20.82%/18.94%/14.56%；实现归母净利润12.40/15.03/17.97亿元，同比增长20.45%/21.12%/19.61%，对应EPS为0.89/1.08/1.29元，对应当前价格的PE为20.49/16.92/14.15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观环境挑战风险；业务集中与大客户依赖风险；汇率风险；市场需求不及预期风险。