水晶光电(002273) 核心观点 公司是光学行业领先的从元器件到模组及解决方案提供商。公司成立于2002年，专业从事光学影像、薄膜光学面板、汽车电子(AR+)、反光材料等领域相关产品的研发、生产和销售，产品主要应用于消费电子、车载光电及元宇宙AR/VR等领域。2024年公司收入62.78亿元(YoY23.67%)，归母净利润10.30亿元(YoY71.57%)，主要受益于新项目的量产及产品结构优化；毛利率、净利率分别为31.1%、16.4%，研发费用率达6.5%。 消费电子持续深化大客户合作，微棱镜与滤光片新品成为增长引擎。在硬件层面，摄像头及对应的影像升级仍是智能手机的创新核心。苹果在2023年首次在iPhone15Pro Max上搭载潜望式摄像头，采用四重反射棱镜方案。公司是全球首家四重反射棱镜模组量产供应商，开启与北美大客户合作新高度。红外截止滤光片是高性能摄像头的必备组件，公司在巩固滤光片业务优势地位的同时，北美大客户涂布滤光片项目成功量产。 AR/VR领域深耕十余载，一号工程反射光波导彰显战略信心。AI眼镜如火如荼的当下，AR眼镜仍为理想方案。在AR整机中，光学显示单元是最核心的部分，其中光波导或将成为未来AR眼镜光学方案的必然趋势。公司一号工程聚焦反射光波导技术，与头部企业保持深度合作，坚定投入并着力解决量产性难题，目前已打通核心工艺，建设初步的NPI产线。 抬头显示上车加速，公司HUD产品竞争力强劲。抬头显示系统能够提高驾驶过程的舒适性和安全性，近年来搭载率不断提升，其中AR-HUD预计将成为增长主力。公司车载光学以HUD等产品为核心，2024年出货量逼近30万台，市场份额稳步增长，不断取得多项头部定点项目。得益于AR光学的技术积累，已全面布局TFT、DLP、LCOS、光波导、斜投影等方案的AR-HUD产品。投资建议：目标价31.62-34.89元，维持“优于大市”评级。我们看好公司在光学行业的竞争力及领先优势，特别是消费电子业务继续作为公司核心支柱业务，同时新产品放量及与大客户合作带来增长机会；看好元宇宙光学作为公司一号工程所带来的广阔空间。预计公司2025-2027年归母净利润同比增长22.2%/20.4%/20.0%至12.59/15.16/18.19亿元，根据相对估值，给予目标价31.62-34.89元，维持“优于大市”评级。 风险提示：估值的风险；盈利预测的风险；业务集中与大客户依赖风险；运营管理的风险；组织能力不能匹配战略转型的风险；技术成果产业化不及预期的风险；核心技术人员流失或短缺的风险；宏观环境挑战的风险；价格水平下降的风险；汇率风险。

     水晶光电(002273) 报告要点： 公司前三季度实现总营业收入51.2亿元，同比+8.8%；归母净利润9.8亿元，同比+14.1%；扣非后归母净利润9.3亿元，同比增长11.5%。公司2025前三季度毛利率31.7%，同比+0.17pct；净利率19.3%，同比+0.62pct。25Q3公司实现营收21.03亿元，同比+2.3%，环比+36.7%；归母净利润4.8亿元，同比+11.0%，环比+72.5%。在去年同比高基数及25年战略布局调整的背景下，公司业绩及盈利能力仍能实现稳定增长。 分产品来看，1）薄膜光学业务已成为驱动公司业绩提升的核心引擎，Q3收入环比大幅提升，主要受益于大客户产品的热销以及在大客户份额的提升。安卓客户方面，公司加大了国内市场的开拓力度，并凭借技术优势充分受益，同时在非手机领域也有望呈现较好的成长预期；2）涂布滤光片产品已在Q3进入稳定量产阶段，后续在大客户份额上有望逐步爬升，未来看好涂布滤光片及其他新品带来的全新增长点；3）微棱镜方面，公司在大客户中维持了主力供应商份额，且处于持续的技术迭代中；4）车载光学产品方面，在HUD价格下探的背景下，三季度收入仍实现良好增长，随LCOS技术路线AR-HUD项目的落地转化，有望在盈利能力上实现更显著的改善。 在AR/VR领域，公司已形成显示系统、3D模组、核心光学元器件等多方位布局。2025年9月Meta发布了首款带显示功能的智能眼镜Ray-Ban Display，采用单目显示的阵列光波导技术，或成为行业在显示技术路径选择的新风向标。1）当前公司以反射光波导为主要技术路线，并布局衍射光波导等多种技术以押注更多AR/VR领域机会。在反射光波导技术上，公司已成功初步打通量产路径并有望受益于下游大客户新品的热卖，未来有望凭借技术和量产能力的领先，优先受益于下游AI眼镜的产业化落地；2）公司基于手机中光学元件技术同源，布局更多AR/VR领域的光学零组件，在轻量化方面做好充分布局。3）公司已具备3D视觉解决方案能力，有望通过双目视觉和结构光，为客户提供AR眼镜3D视觉方案。 我们预测公司2025-2026年归母净利实现为12.5/15.3亿元，维持“买入”的投资评级。 风险提示 价格竞争加剧，全球经济持续下行，关税政策发生不利变化，新品类开展不及预期

     水晶光电(002273) 事件：公司披露2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入51.23亿元，较去年同期上升8.78%；归属于上市公司股东的净利润9.83亿元，较去年同期上升14.13%。其中，第三季度单季实现营业收入21.03亿元，同比增长2.33%；实现净利润4.83亿元，同比增长10.98%。 公司基本盘稳固，业绩持续增长：从第三季度的业绩表现来看，2021-2025年，公司Q3单季度的营业收入和归母净利润已经实现连续五年的正增长。消费电子业务作为公司的营收基石，在AI手机普及与光学升级的浪潮下表现稳定，为公司提供了坚实的业绩支撑。车载光学和AR/VR业务作为公司的第二、第三成长曲线，为公司抬升业绩天花板。展望未来，公司业绩的增长动力将更为多元化，在消费电子业务保持稳定的同时，车载光学与AR/VR业务的持续放量将驱动公司进入新一轮的成长周期。 盈利能力持续优化，全球化战略稳步推进：2025年前三季度，公司整体毛利率与净利率水平较去年同期均实现稳步提升，盈利能力持续优化。2025年前三季度毛利率同比增长0.17pct，净利率同比增长0.62pct。盈利能力的提升主要得益于产品结构的优化，以及生产效率和成本控制的加强。在全球化布局方面，公司在美国、日韩及东南亚等地的市场开拓与本地化运营持续深化。越南生产基地的二期产能扩建顺利完成，有效提升了公司对国际客户的快速响应能力和供应链韧性，为打造辐射东南亚市场核心制造枢纽的定位奠定了坚实基础。 技术壁垒持续夯实，新兴领域布局引领长远发展：2025年前三季度，公司在核心技术领域不断取得突破，研发费用同比增长14.71%，坚实的投入为创新提供了持续动力。在光学元器件领域，公司成功攻克北美大客户涂布滤光片等项目技术难关并实现量产，巩固了核心客户优势。在半导体光学领域，公司的3D视觉全栈方案在机器人等新兴市场获得头部客户认可。在AR/VR领域，作为战略项目的反射光波导技术已通过核心工艺攻关与NPI产线建设；衍射光波导方面，通过与Digilens的技术协同，实现了体全息光波导的小批量商业级应用。公司以“十五五”发展战略为指引，在夯实消费电子、车载光电、AR/VR三大业务的同时，正积极布局泛机器人、医疗光学等前沿光学领域，致力于成为集元器件、模组及整体解决方案于一体的一站式光学专家，为长期发展构筑了广阔的成长空间。 投资建议：预计公司2025至2027年分别实现营收70.03/83.74/98.42亿元，同比增长11.56%/19.58%/17.52%，归母净利润分别为11.67/14.35/17.19亿元，分别同比+13.35%/22.91%/19.78%，EPS分别为0.84/1.03/1.24，当前股价对应2025-2027年PE为30.25x/24.61x/20.54x，维持“推荐”评级。 风险提示：AR眼镜推广和渗透不及预期的风险；新品验证、量产节奏不及预期的风险；消费电子复苏不及预期的风险；大客户依赖的风险；国际贸易的风险。