东方雨虹(002271) 事项： 公司发布2023年半年报，实现营收168.5亿元，同比增长10.1%，归母净利润13.3亿元，同比增长38.1%，位于业绩预告中间水平；其中二季度营收93.6亿元，同比增4.0%，归母净利润9.5亿元，同比增46.1%。 平安观点： 渠道发力叠加毛利率改善，业绩表现良好。上半年地产新开工规模萎缩、装修市场相对平淡的背景下，公司业绩表现良好，主要因：1）工程渠道与零售渠道业务拓展良好，带动营收同比增长；2）受益于沥青成本回落、高毛利的零售业务占比提升等，上半年毛利率同比提升2pct至28.9%，净利率同比提升1.7pct至7.9%（其中二季度净利率10%）。尽管销售费用略有增长，但上半年期间费率16.4%，同比仅提升0.1pct。展望下半年，尽管行业需求恢复仍需时间，但考虑2022H2基数低，全年业绩仍有望延续较好增长。 零售渠道持续发力，砂浆等品类快速孵化。分渠道看：1）上半年公司坚持零售优先、合伙人优先，升级合伙人制度、赋能合伙人发展；零售渠道实现营收50.5亿元，同比增32.2%，占营收比重同比提升5pct至30%，同 时 毛 利 率 （ 40.7% ） 远 高 于 工 程 渠 道 （ 23.3% ） 与 直 销 业 务（26.1%）；其中民建集团营收43.8亿元，同比增长34.7%，分销网点近20万家，门头保有近5万家，“虹哥汇”会员突破230万人；2）工程渠道营收61.4亿元，同比增26.7%，表现同样较好；3）直销业务受地产业务拖累，营收同比降13.3%至52.4亿元。分品类看，上半年防水卷材营收71.8亿元，同比增1.1%；涂料51.8亿，同比增22.5%；砂浆粉料19.0亿元，同比增43.0%，收入占比升至11.3%，以砂浆粉料为代表的非防水业务积极利用防水主业多年积累的客户资源、销售渠道，持续培育加固剂及腻子粉等墙辅产品线、推动胶类产品发展、孵化五金及管业等新品类，业务发展快速。 经营性现金流同比改善，应收款增幅相对有限。随着直销业务规模萎缩，叠加公司强调回款质量，上半年收现比94.1%，同比增9.1pct；付现比106.8%，同比降12.7pct，带动经营性净现金流同比增30.4亿元至-39.4亿元。期末应收账款、票据即其他应收款合计176亿元，较年初增加40亿元，该增加值占上半年营收比重的24%，较上年同期38.6%亦明显下滑，侧面印证回款情况有所好转。 投资建议：维持此前盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为36.2亿元、49.6亿元、61.1亿元，对应8月9日收盘价，PE分别为20.7倍、15.1倍、12.3倍。行业层面，防水新规自2023年4月已正式启用，行业提标扩容趋势已定，地产新开工亦持续筑底；公司层面，近期推出股权激励方案草案，彰显未来发展信心；同时积极变革渠道，凭借品牌、资金、渠道优势加速发展工程渠道、零售领域，未来经营质量将逐步提升；新品类业务拓展亦成效显现，非防水产品收入占比或超过20%，为公司未来发展打开新的成长空间，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产处于弱复苏状态，若后续销售、开工修复不及预期，将影响防水行业需求修复；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规自4月开始实施，但因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

     东方雨虹(002271) Q2扣非净利润大增55%，看好公司中长期发展 23H1实现营收168.5亿，同比+10.1%，归母净利润13.3亿，同比+38.1%，扣非净利润12.4亿，同比+39.6%，其中政府补贴收入1.02亿；Q2单季度实现营收93.6亿，同比+4%，归母净利润为9.49亿，同比+46.2%，扣非净利润为9.19亿元，同比增长54.7%。零售端保持较快增长，特种砂浆粉料等非防水业务受益于渠道协同实现高速发展，我们预计23-25年归母净利润为36.1/45.1/56.5亿元，具备中长期投资性价比，维持“买入”评级。 砂浆粉料打造增长新曲线，下半年毛利率有望持续改善 分产品来看，23H1卷材/涂料/砂浆粉料实现营收71.84/51.85/19.05亿，同比+1.1%/+22.5%/+43%，毛利率分别同比+0.2/+5.2/+5.2pct。23H1公司综合毛利率为28.9%，同比+2pct；其中Q2单季度毛利率29.1%，同比+3.2pct。23年7月以来沥青价格在3700-3800元左右盘整，整体波动较小，而22年4月往后沥青价格急剧攀升，22Q3沥青价格达到顶峰，四季度逐渐回落，22Q3/22Q4均价分别为4364/3975元，我们判断下半年公司卷材毛利率或将持续改善。23年上半年砂粉科技集团已在全国布局700余家砂粉专业工程渠道经销商，看好公司砂浆粉料品类拓展，有望打造新的增长曲线。 零售渠道占比提升，盈利能力改善显著 分渠道来看，零售/工程/直销业务分别实现营收50.51/61.42/52.38亿元，分别同比+32.21%/+26.68%/-13.25%，毛利率为40.71%/23.25%/26.08%，同比变化+5.32/+2.11/-2.29pct，零售业务占公司营收比例为29.98%，零售业务占比提升带来盈利能力改善。23H1民建集团实现营收43.84亿，同比+34.69%，其中百万经销商签约增长近700家，分销网点近20万家，门头保有近5万家。德爱威零售通过热品打造、德式涂装赋能等方式实现加盟逾2200家经销商合伙、终端销售网点达到25000家，在全国重点市场建立了1700余家专卖店。修缮集团致力于打通雨虹到家服务“最后一公里”，在全国已布局运营中心、社区服务站等600余家门店。我们看好公司渠道协同优势，或将为公司多品类扩张带来更好发展。 现金流表现良好，净利率修复效果显著，维持“买入”评级 23H1期间费用率为16.44%，同比+0.09pct，其中销售/管理/研发费用率分别同比+0.59pct/-0.43pct/-0.14pct。综合影响下，23H1净利率为7.91%，同比提升1.72pct，Q2单季度净利率为10.14%，同比提升2.92pct，盈利能力显著提升。23H1公司CFO净额为-39.43亿元，较去年同期多流入30.37亿，收/付现比分别94%/107%，同比+9.1/-12.7pct，回款能力明显改善。23H1资产及信用减值损失为3.9亿，较去年同期减少1.35亿。考虑到公司下游房地产调整风险，我们略微下调公司盈利预测，预计23-25年归母净利润为36.1/45.1/56.5亿（前值39.9/50.5/63.2），给予公司23年20.8倍PE，目标价40.14元，维持“买入”评级。 风险提示：房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。

     东方雨虹(002271) 公司半年业绩表现近预告中值，符合预期。23H1实现营收168.52亿元，同比+10.10%；归母净利13.34亿元，同比+38.07%；扣非后归母净利12.43亿元，同比+39.59%。其中，23Q2实现营收93.57亿元，同比+3.99%，归母净利9.49亿元，同比+46.15%；扣非后归母净利9.19亿元，同比+54.71%。23H1公司毛利率28.90%，同比+1.99pct，净利率7.91%，同比+1.72pct，其中Q2毛利率29.10%，同比+3.16pct，净利率10.21%，同比+3.14pct。 收入节奏上，上半年收入实现正增长10.1%。其中，Q2同比增长3.99%，相较Q1的18.8%有所回落。进入下半年低基数，同比压力继续缓解（2022Q3-Q4收入增速分别为-4.51%、-15.31%）。 产品结构上，体现扩品类特征。下滑的业务主要是工程施工，上半年实现收入13.67亿元、同比下滑近5%，体现公司主动防范风险。公司其他主业均取得增长，但增速分化，一方面体现开工端、竣工端的需求分化，另一方面体现公司不断主动调结构，例如占比最大的防水卷材（42.63%）实现收入71.84亿元，同比微幅增长1.13%，而砂浆粉料实现收入19亿元、增速最快达到近43%（占比提升至11.3%），以及涂料实现收入51.85亿元、同比+22.46%（占比30.77%）。 渠道结构上，继续体现大B工程缩量、C端优先、挖潜小B。23H1公司直销业务实现收入52.38亿元、同比-13.25%（占比31.08%），而零售渠道实现占比近30%、同比+32%，其中①民建集团实现收入43.84亿元，同比+34.69%，百万经销商签约增长近700家，分销网点近20万家，门头保有近5万家，②DAW建涂零售实现加盟超过2200家经销商，终端网点25000家，与200家头部家装公司及区域4600多个家装公司开展合作、建立1700余个专卖店，③修缮集团雨虹到家服务在全国布局运营中心、社区服务站等600余家门店；工程渠道占比36.45%、同比+26.68%。 盈利能力方面，23H1公司实现综合毛利率28.9%，同比提高近2pct；Q2毛利率29.1%，同比提高约3.2pct，主要系原材料沥青价格出现回落，23Q1石油沥青期货结算均价为3779元/吨，同比+3.61%，23Q2均价为3699元/吨，同比-14.50%。除原材料成本外，产品及渠道结构的改善同样提升公司综合盈利能力，例如零售渠道毛利率40.7%，在所有渠道中最高，同比+5.32pct，提升最为显著；其他渠道，例如工程渠道、直销渠道毛利率分别为23.25%、26.08%，同比变动分别增加2.11pct、减少2.29pct。按产品划分，涂料及砂浆业务毛利率同比提升均超过5pct，涂料业务毛利率达到37.56%、显著高于其他产品。此外，公司销售费用增长18%，主因促销费、广宣费增加。 现金流方面，23H1公司收现比为0.94（2020H1-2022H1分别为0.93、0.88、0.85），今年是近年来较好水平；净现比为-2.96（2020H1-2022H1分别为-0.33、-2.27、-7.22），上半年经营性现金流净流出39.43亿元，主要是Q1流出较多，Q2仅净流出1.37亿元。期末应收账款及票据141.44亿元，同比-4.1%，尤其是应收票据降幅较大、为-74%，但应收账款增长5.57%，应收/销售占比84%（2020H1-2022H1分别为100%、80%、96%）；应收账款周转天数为131.14天（2020H1-2022H1分别为133.44、100.72、127.7天）。因保理方式终止确认的应收账款为4.13亿元。Q2信用减值2.07亿元，上半年减值约4亿元。 投资建议：考虑防水新规实施与地产政策转暖迹象，我们预计2023-2025年公司归母净利分别为34.18、40.14、46.17亿元，现价对应PE为22、19、16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

     东方雨虹(002271) 核心观点： 事件东方雨虹发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入168.52亿元，同比增长10.10%；归母净利润13.34亿元，同比增加38.07%；扣非后归母净利润12.43亿元，同比增加39.59%。 零售渠道快速发展，砂粉成为新业绩增长点2023年上半年，公司以风险管控为基础，加速实施渠道变革，转变直销思路，坚持零售优先、合伙人优先战略。上半年以民建集团、德爱威涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的C端零售业务持续发力，其业绩保持稳定上行，2023年H1公司零售业务实现营业收入50.51亿元，同比增长32.21%，营收占比为29.98%，其中，聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统两大业务的民建集团实现营业收入43.84亿元，同比增长34.69%。分业务来看，2023年H1公司主营业务防水卷材/涂料/砂浆粉料分别实现收入71.84/51.85/19.05亿元，同比增长1.13%/22.46%/42.99%，受益于存量市场的开拓以及零售渠道的增加，涂料业务实现较大幅增长，此外，公司上半年继续拓展产品品类，依托零售渠道网络布局及协同优势，砂粉业务实现快速发展，后续在公司主营业务稳步增长的情况下，砂粉等新兴业务将成为公司新业绩增长点。 毛利率增加，经营性净现金流明显改善2023年H1公司销售毛利率为28.90%，同比增长1.99pct，毛利率增加主要原因系上半年原材料沥青价格下降所致，2023年上半年石油沥青现货均价为3819.46元/吨，同比下降5.24%。分业务来看，2023年H1防水卷材/涂料/砂浆粉料毛利率分别为27.44%/37.56%/28.23%，同比增长0.15/5.17/5.22pct，公司主营业务盈利能力逐渐提升。2023年H1公司期间费用率为16.43%，同比增加0.09%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.76%/5.65%/1.50%/0.54%，同比+0.61/-0.43/-0.14/+0.06pct。销售费用增加主要系促消费、广告宣传费用等增加所致，财务费用增加主要系利息支出、手续费等增加所致。此外，2023年H1公司经营活动产生的现金流量净额为-39.43亿元，同比增加30.37亿元，其主要原因系公司零售渠道业务增长显著，现金回款增加所致，2023年H1公司应收账款及应收票据总计同比减少4.10%，公司经营性净现金流明显改善。 多业务共同发展，打造领先的建筑建材系统服务商公司以客户需求为导向，在聚焦主营防水业务的同时，继续向砂浆粉料、建筑涂料、节能保温、胶粘剂、管业等产品领域延伸，为客户提供更完整的一站式建筑建材系统解决方案。依托于公司防水主业的客户资源、销售渠道及品牌影响力，非防水业务实现快速发展。2023年上半年，公司德爱威涂料实现加盟逾2200家经销商合伙人，终端销售网点达25000家；砂粉业务已在全国布局700余家砂粉专业工程渠道经销商。于此同时，公司积极布局非织造布、特种薄膜、VAE乳液、VAEP胶粉等上游产业，提升公司供应链抗风险能力。2023年上半年，公司全资公司虹石新材料的VAE乳液、VAEP胶粉项目一期投产，公司供应链抗风险力进一步提升，原材料成本优势进一步增强。公司业务品类的不断增加以及各类业务规模的拓展，为公司未来发展提供强有力支撑。 投资建议作为防水行业的龙头企业，公司在产品、技术、品牌、营销渠道等方面均具有明显优势。随着公司渠道优化变革的持续推进，以及新兴业务的拓展、规模的扩大，公司业绩有望进一步提升。预计公司23-25年归母净利润为37.91/50.09/60.87亿元，每股收益为1.51/1.99/2.42元，对应市盈率19.82/15.00/12.34倍。基于公司良好的发展预期，维持推荐”评级。 风险提示下游需求恢复不及预期的风险；原材料价格波动超预期的风险；多业务发展不及预期的风险。

     东方雨虹(002271) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营业总收入168.52亿元，同比+10.10%；归母净利13.34亿元，同比+38.07%；其中，23Q2公司实现营收93.57亿元，同比+3.99%；归母净利9.49亿元，同比+46.15%。 渠道及产品结构优化，零售及工程业务快速增长。分季度看，23Q1-Q2营业收入分别同比变动+18.80%/+3.99%。分业务看，23H1防水卷材实现营收71.84亿元，同比+1.13%；涂料51.85亿元，同比+22.46%；砂浆粉料19.05亿元，同比+42.99%。分渠道看，公司零售/工程/直销业务占比分别为29.98%/36.45%/31.08%，同比分别变动+5.02pct/+4.78pct/-8.37pct，零售及工程渠道增速较快。2023年上半年公司零售业务实现营业收入50.51亿元，同比增长32.21%；民建集团实现营业收入43.84亿元，同比增长34.69%。 原材料价格回落，涂料、砂粉产品毛利率大幅改善。分季度看，23Q1-Q2毛利率分别为28.66%、29.10%，同比分别变动+0.38pct、+3.16pct。分产品看，23H1防水卷材毛利率27.44%，同比变动+0.15pct；涂料毛利率37.56%，同比变动+5.17pct；砂浆粉料毛利率28.23%，同比变动+5.22pct。期间费用率方面，23H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.59/-0.42/-0.14/+0.07pct，其中销售费用增加主要系促销费、广告宣传费用等增加所致。 经营性现金流同比改善，收现比提升、付现比下降。23H1公司经营性现金流量净额为-39.43亿元，同比增加43.51%，主要系23H1公司销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。1）收现比情况：23H1公司收现比94.07%，同比变动+9.1pct；2）付现比情况：23H1公司付现比106.79%，同比变动-12.73pct。2023H1末公司应收账款及应收票据余额141.44亿元，同比下降4.10%，其他应收款余额34.29亿元，同比增长39.76%。 盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。随着防水新规落地需求改善，公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到下游逐步需求恢复及成本下行，我们维持2023-2025年归母净利润为36.92/46.69/58.25亿元，对应PE分别为20X/16X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。

     东方雨虹(002271) 核心观点 事件：公司2023H1营收168.52亿元同增10.10%；归母净利润13.34亿元同增38.07%；扣非归母净利润12.43亿元同增39.59%。2023Q2营收93.57亿元同增3.99%；归母净利润9.49亿元同增46.15%；扣非归母净利润9.19亿元同增54.71%。 渠道铺开+拓品类，带动Q2收入增长：收入端，公司2023Q2实现收入同增3.99%主要系公司持续进行全国性渠道布局，同时公司拓品类卓有成效，以砂粉为代表的非防水业务快速拓展。分产品来看，2023H1防水卷材/防水涂料分别实现收入71.84/51.85亿元，分别同比+1.13%/+22.46%，工建民建集团双管齐下带动防水业务实现正增；砂粉实现收入19.05亿元同比+42.99%，随民建渠道快速铺开砂粉业务表现亮眼；工程施工/其他主业分别实现收入13.67/7.91亿元，分别同比-4.99%/+32.16%。 业务推进+降本显著，Q2业绩高增：利润端，2023H1整体毛利率为28.90%同比提升2.00pct；单季度看，公司Q1-Q2毛利率分别为28.66%/29.10%，同比+0.38pct/+3.16pct。Q2毛利率同增主要系1）沥青价格较去年同期有所下降；2）毛利较高的零售业务占比29.98%同增5.02pct。费用端，2023H1期间费用率16.44%同增0.09pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.76%/5.65%/1.50%/0.54%，同比+0.59pct/-0.43pct/-0.14pct/+0.06pct；资产及信用减值损失3.90亿元，资产及信用减值损失率2.31%同降1.12pct。经营稳健、成本回落，2023H1归母净利率同增1.60pct至7.92%，Q2单季归母净利率同增2.92pct至10.14%。公司2023H1经营性现金净流出39.43亿元同降43.51%；收现比94.1%同比+9.1pct；付现比106.8%同比-12.7pct。截至H1末，公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为141.44/46.28/48.44/25.71亿元，较年初变动+24.21%/+0.30%/+7.89%/-22.63%。 零售渠道发展迅速，品类拓宽成效显著：公司B+C端渠道齐头并进：1）零售端，渠道拓展+品类扩张打造高增速，截至H1末经销商增长近700家、分销网点近20万家，同时加速瓷砖胶美缝剂等非防水业务发展，七朵金花齐发力，带动民建集团2023H1实现营收43.84亿元同增34.69%；2）工程端，绑定合伙人加速提升市占率，有望进一步巩固行业地位。 投资建议：近期地产相关政策持续表明积极态度，公司兼具β与α逻辑，新规实施后防水行业扩容、龙头集中度提升，公司工建渠道扩张、民建贡献业绩增量。我们预测公司2023-2025年归母净利润为35.34/44.46/55.13亿元，同比增速66.69%/25.78%/24.02%，对应EPS分别为1.40/1.77/2.19元/股，最新收盘价对应2023-2025年PE分别21.26x/16.90x/13.63x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险。

     东方雨虹(002271) 投资要点 事件： 公司 2023 年上半年公司实现收入 168.52 亿元（+10.1%），归母净利润 13.34亿元（+38.07%），扣非归母净利润 12.43 亿元（+39.59%）；其中 Q2 实现营收93.57 亿元（+4%），归母净利润 9.49 亿元（+46.15%），扣非归母净利润 9.19 亿元（+54.7%）。 加速渠道变革，经营质量逐步改善。 公司 Q1-Q2 收入增速分别为 18.8%、 4%，主要是一季度疫情放开后，前期压制的购房需求集中释放，地产新房、二手房成交回暖支撑需求；进入二季度，宏观经济承压，地产销售等数据的下行拖累行业需求； 在行业下行周期，公司积极战略调整， 工程业务加速一体化公司渠道下沉， 提升渠道业务占比，同时，以民建集团、德爱威涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的 C 端零售业务保持稳健增长， 上半年，公司零售业务实现营收约 50.5亿元， 同比增长 32.21%， 占公司总营收比例的 29.98%， 其中民建集团实现营收43.84 亿元（+34.69%），零售业务占比提升有利于优化现金流及提高经营质量。而 Q2 成本端主要原材料沥青价格同比有所下滑， 以山东地区重交沥青价格为例，Q2 均价约 3704 元/吨，同比下滑 11%，环比提升约 1.6%， 沥青在防水材料成本里占比约 20-30%,原材料价格下滑利于公司毛利率修复， 23Q2 公司毛利率为29.1%， 环比提升约 0.44 个 pct， 同比提升约 3.2 个 pct， 盈利能力逐步恢复。 上半年经营性净现金流同比改善明显，应收账款增速低于营收增速。 2023 年上半年公司经营性现金流净额为-39.43 亿元，同比少流出 30.4 亿元， 其中 Q2 净流出1.37 亿元，同比大幅改善， 23Q2 公司收现比为 0.82x， 同比增加 0.14x；经营活动净现金流明显改善主要由于公司加大渠道变革， 提升经销及零售占比， 优化直销，回款情况明显好转所致； 2023 年二季度末，公司应收账款和应收票据合计同比下降 4.1%， 低于同期营收增速， 其他应收款为 39.29 亿元， 较年初增加 12.9 亿元，其中押金及保证金约 28.2 亿元， 较年初增加约 10 亿元， 随着公司业务规模的扩大， 保证金规模随之增加。 2023H1 末， 公司账面货币资金为 54.8 亿元， 资产负债率为 42.57%，较年初回落 3.65 个 pct， 充足的货币资金为公司生产经营提供有力保障， 公司经营质量稳步提升。 23Q2 信用减值约 2.07 亿元， 期间费用率约为 14.13%。 公司上半年信用减值约4.07 亿元， 其中 Q2 减值约 2.07 亿元，主要是应收账款按照账龄做减值计提， 随着房企经营压力增大， 公司对账期容忍度降低，加强应收账款回款力度，降低坏账风险； Q2 公司期间费用率为 14.13%， 同比下降约 0.3 个 pct， 费用率改善以及成本下行使得公司 Q2 销售净利率恢复到 10.21%， 同比提升 3.14 个 pct， 公司整体费用管控能力仍在提升。 产品多元化发展，打造综合建材集团。 公司在主营建筑防水材料的基础上，大力开拓建筑装饰涂料、特种砂浆、建筑粉料、建筑节能保温、建筑工程修缮服务和上游材料非织造布、 VAE 乳液等多领域产品发展，依托防水材料多年积累的销售渠道和客户资源，多产品布局打造综合建材集团。 报告期内， 以砂粉科技、虹昇新能源为代表的业务板块深耕细作、蓄势发力；其中砂粉科技集团依托公司零售渠道网点布局，快速增加砂粉产品覆盖范围， 2023 年上半年已在全国布局 700 余家砂粉专业工程渠道经销商， 上半年公司砂浆粉料业务实现收入约 19 亿元， 同比增长42.99%，为公司带来新的业绩增长点。 投资建议： 公司作为防水行业龙头，加速渠道变革，业务多元化发展抵御单一品类的失速风险，上半年公司业绩体现了经营韧性以及经营质量的提升，同时公司发布新一期股权激励调动员工积极性； 随着近期政治局会议定调地产政策基调，到住建部则明确政策方向，再到北上广深表态将实时优化房地产政策，郑州、南京等地出台地产优化政策，下半年地产有望快速触底企稳，公司经营情况有望更进一步； 考虑到上半年地产下行带来的需求承压， 我们调整 23-25 年公司归母净利润分别为 35.8、 50 和 63 亿元，对应 EPS 分别为 1.42、 1.98、 2.5 元，对应 PE 估值分别为 21、 15、 11.9 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期

     东方雨虹(002271) 事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年，公司实现营业收入168.52亿元，同比+10.10%；实现归母净利润13.34亿元，同比+38.07%；实现扣非归母净利润12.43亿元，同比+39.59%。 零售/工渠营收快速增长，归母业绩有望逐季修复。2023年上半年，公司实现营收168.52亿元，同比+10.10%，其中2023Q1、Q2公司营收分别同比增长18.80%和3.99%。分渠道看，期内公司零售渠道营收50.51亿元（yoy+32.21%）、工程渠道营收61.42亿元（yoy+26.68%）、直销业务营收52.38亿元（yoy-13.25%），公司坚持零售优先、合伙人优先，零售/工渠营收增长迅速，直销业务营收下滑拉低整体营收增速。分产品来看，期内公司防水卷材营收71.84亿元（yoy+1.13%）、涂料营收51.85亿元（yoy+22.46%）、砂浆粉料营收19.05亿元（yoy+42.99%）、工程施工营收13.67亿元（yoy-4.99%）、其他主营收入7.91亿元（yoy+32.16%），公司防水卷材+涂料营收稳健增长，反映公司作为行业龙头经营韧性十足，此外，借助公司防水渠道优势，砂浆粉料业务营收增长迅速。2023年上半年，公司实现归母净利润13.34亿元，同比+38.07%，其中2023Q1、Q2分别实现归母净利润增速21.77%和46.07%。 Q2盈利能力显著改善，期间费用率基本稳定。从毛利率来看，2023年上半年，公司销售毛利率为28.90%，同比+1.99pct，其中2023Q2公司销售毛利率为29.10%（同比+3.16pct，环比+0.44pct）。分渠道来看，23H1零售渠道毛利率40.71%（同比+5.32pct）、工程渠道毛利率23.25%（同比+2.11pct）、直销业务毛利率26.08%（同比-2.29pct），公司毛利率提升主要系高毛利的零售业务营收增长及盈利提升所致。从费用率来看，期内公司期间费用率为16.44%（同比+0.09pct），其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别同比+0.59pct/-0.43pct/+0.07pct/-0.14pct。从净利率和ROE来看，期内公司归母净利率为7.92%，同比+1.61pct，其中Q2归母净利率10.13%（同比+2.92pct，环比+4.98pct）；期内公司ROE（加权）4.88%，同比提升1.33pct。从现金流来看，期内公司经营性现金流净流出39.43亿元，较去年同期少流出30.37亿元，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 零售渠道和工程渠道双管齐下，新业务增长迅速。1）零售渠道，2023H1零售渠道实现营收50.51亿元（yoy+32.21%），占公司营收比例为29.98%（同比+5.02pct）。其中，①民建集团实现营收43.84亿元（yoy+34.69%），截至2023年6月末，民建集团通过灭空白、强经销、拓品类、优分销等举措，百万经销商签约增长近700家，分销网点近20万家，门头保有近5万家；同时，继续加强与装饰公司、工装公司的合作，实现强强联合。②建筑涂料零售业务，截至期末，通过产品品类开拓、爆品打造等方式实现加盟逾2200家经销商，终端销售网点达到25000家。③雨虹到家服务聚焦存量市场，截至期末，已在全国布局运营中心、社区服务站等600余家门店。2）工程渠道，2023H1工程渠道营收61.42亿元（yoy+26.68%），占公司营收比例为36.45%（同比+4.78pct），期内公司深化省区一体化经营，升级渠道政策、赋能渠道发展、持续渠道下沉，各区域一体化公司通过聚焦本地市场，加强所属区域市场覆盖率和渗透率，提升市场占有率，进而实现营收进一步增长。3）新业务，公司依托防水主业协同优势，扩张产品种类至建筑涂料、保温、建筑修缮、特种砂浆等，打造第二增长曲线，其中2023H1砂浆粉料营收同比增长42.99%，未来多业务共同发力助力公司打造综合建材平台。 投资建议：预计公司2023-2025年总营收分别为365.27亿元、438.88亿元和519.53亿元，分别同比增长17.02%、20.15%和18.38%，归母净利润分别为36.02亿元、46.22亿元和58.83亿元，分别同比增长69.87%、28.32%和27.28%，动态PE分别为20.9倍、16.3倍和12.8倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价40.04元，对应2023年28倍PE。 风险提示：宏观经济波动；政策落地不及预期；业务拓展不及预期；新业务成长不及预期；原材料价格上涨；市场竞争加剧。

     东方雨虹(002271) 防水龙头成长迅速地位稳固， 基本面筑底有望重回快速发展。公司发家于 1995 年，逐步由老牌防水企业发展为建筑建材综合服务商， 以主营防水业务为核心延伸上下游及相关产业链， 形成集建筑防水、民用建材、建筑涂料、砂浆粉料、建筑修缮等多元业务为一体的服务体系， 品牌影响力和营收规模位居行业首位。 在维持防水主业快速增长的基础上， 公司持续进行多元化产品布局和全渠道建设， 营收业绩快速增长， 2013-2021 年， 期内营收和归母净利润 CAGR 分别为 30.05%、 35.75%， 2022 年受地产下行/疫情/原材料涨价多重影响， 营收和归母净利润分别同比下滑 2.26%、49.57%。 2023 年公司积极调整战略布局，下游行业重心调整以及渠道变革赋予公司经营韧性， 营收/归母净利润重回增长通道，2023Q1 分别同比增长 18.80%、 21.53%，根据业绩预告， 2023H1 预计实现归母净利润 13.05-14.01 亿元，同比增长 35%–45%，全年业绩修复可期。 工程渠道和零售端双管齐下，新业务谱写未来新篇章。 在地产行业下行压力下， 公司优化大 B 直营业务，实施工程一体化渠道变革， 借助公司在水利水电、工业屋面等细分领域的产品种类及系统服务优势，进一步发展小微合伙人和专项领域合伙人， 发力非房工程领域， 提高公司 B 端渠道渗透率和市场份额。 同时，公司以民建集团和德爱威零售涂料为零售业务发展主体， 线上线下多渠道并行， 大力拓展 C 端市场，零售经营成效颇丰， 2022 年公司民建集团营收同比高增 58%， 随零售渠道不断下沉， 叠加产品SKU 扩大带来的客单价提升， C 端业务持续增长可期。 公司依托防水主业协同优势， 扩张产品种类至建筑涂料、 保温、 建筑修缮、特种砂浆等， 打造第二增长曲线，未来多业务共同发力助力公司打造综合建材平台。 新规助力行业提质扩容，行业集中度有望提升。 防水新规对各防水应用场景的防水等级、防水材料厚度以及防水工作年限做出了更高要求，直接促进防水行业市场规模的扩大。此外， 存量建筑或逐步进入翻新维护高峰阶段，存量房翻修有望成为未来防水、节能保温和建筑装饰涂料等建材需求的重要驱动力。今年 7 月，《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》在国务院常务会议上审议通过，提出加大对城中村改造的政策支持，城中村建设通常规模大、周期长，政策推进下，预计未来每年可带来稳健的防水用量需求。 经测算， 2023/2024/2025 年地产和基建 端 防 水 规 模 分 别 为 958.98/1259.32/1652.27 亿 元 和271.66/309.50/353.04 亿元,2025 年防水市场总规模将达到 2000亿元以上。 目前我国防水市场参与者众多， 行业集中度持续提升，TOP3 企业市占率由 2016 年的 8.85%增长至 2021 年的 33.52%，其中东方雨虹市占率由 2016 年的 7.08%快速增长至 2021 年的25.31%。随防水新规逐步落地实施叠加行业环保标准日益提升，生产水平低、产品质量不达标的中小防水企业或将加速出清，优质龙头市场份额或将进一步提升。 盈利预测和投资建议： 公司作为防水行业优质龙头企业，品牌、产能、规模优势、品质、项目经验、客户资源均位居行业前列。在地产行业下行压力下，公司销售策略升级，工程渠道和零售端双管齐下，大力发展一体化公司，持续拓展非房业务，同时聚焦C 端零售市场，民建集团或成为公司新的增长点。此外，公司依托防水主业优势，持续培育新业务板块并成长迅速。伴随着防水新规正式落地实施，防水行业有望提质扩容，市场集中度或将进一步提升，地产政策底或已结束，政策宽松预期背景下，地产链建材估值修复可期。我们看好公司作为防水行业优质龙头受益于行业变化，自身战略调整带来的防水市场份额再提升，新品类助力打造综合建材平台，长期成长可期。 预计公司 2023-2025 年总营收分别为 365.27 亿元、 438.88 亿元和 519.53 亿元，分别同比增长 17.02%、 20.15%和 18.38%，归母净利润分别为 36.02 亿元、46.22 亿元和 58.83 亿元，分别同比增长 69.87%、 28.32%和27.28%， EPS 分别为 1.43 元、 1.84 元、 2.34 元，动态 PE 分别为21.3 倍、 16.6 倍和 13.1 倍。 首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价 40.04 元，对应 2023 年 28 倍 PE。 风险提示： 宏观经济波动； 政策落地不及预期； 业务拓展不及预期；新业务成长不及预期；原材料价格上涨；市场竞争加剧。

     东方雨虹(002271) 投资要点 事件：公司公布2023年半年报业绩预告，预计报告期内实现归母净利13.04-14.01亿元，同比增长35%-45%，实现扣非净利12.02-12.91亿，同比增长35%-45%。公司业绩符合预期。 市占持续提升，原料降价红利释放，民建维持快增，23Q2增长提速。测算公司23Q2实现归母净利9.19-10.16亿，同比+41.58%-56.47%，业绩同比增速相较于23Q1大幅提升，背后一方面是22Q2低基数，另一方面是：1）22-23年行业中小企业加速出清，公司产品品质、品牌影响、全国化布局和密集渠道网络营销等构成的综合实力持续显效，防水主业市占率应有进一步提升；2）卷材核心原料沥青价格23Q2同比下降14.42%，防水涂料核心原料丙烯酸价格同比下降52.78%，判断原料降价红利下，公司23Q2毛利率水平同比应有提升；3）以民建为核心的零售业务保持较快增长，零售占比提升推动23Q2毛利率和现金流水平进一步改善；4）以砂粉为代表的非防水业务依托防水主业强大的渠道和品牌资源，在22年的基础上保持较快增长。 推出新一轮股权激励，锚定稳健高质增长，驶入成长新航道。23年6月6日公司发布股权激励草案，拟对公司核心高管以及7,259名中层管理人员、核心业务（技术）骨干授予限制性股票，业绩考核目标为2023-2026年间公司剔除股权激励股份支付费用影响后的扣非净利润增速分别不低于50%、20%、20%、19.91%，且当年应收账款增长率不高于营收增长率。公司新一轮股权激励计划覆盖范围全面广泛，有助于充分调动公司上下干事创业的积极性，在注重业绩增长的同时对应收账款增速提出限制性要求，彰显对改善经营质量的重视。公司新一轮股权激励计划锚定高质增长目标，与当前发力民建C端、工程端去直销化改革相匹配，我们看好公司战略转型持续落地显效。?看好23年公司业绩持续改善。行业端格局持续优化，公司端渠道改革和新品类开发持续落地推动，我们判断公司Q2收入同比增速或延续Q1韧性恢复态势。往后看：1）防水新规逐步落地带来市场扩容；2）行业出清之下，公司23年坚持合伙人优先战略，叠加一体化公司聚焦本土继续发力渠道下沉，市占水平应有进一步提升；3）单季毛利率拐点出现后，随着原材料降价红利释放，23年毛利率将继续改善；4）C端优先战略下，民建集团收入保持快增，随着23年渠道开拓强度持续，同时导入管材、胶黏剂等新增品类提升客单价和渠道效率，我们预计民建集团在22年实现60.78亿收入、同比+58%的基础上还将维持较快增长； 投资建议：公司23H1业绩预告符合预期，但考虑到23Q2以来地产销售环比持续下降，地产投资、新开工等指标压力加大，我们下调盈利预测，预计23-25年归母净利分别为35.42亿、49.10亿、63.08亿（前值分别为41.76亿、60.62亿、81亿），对应当前股价PE分别为18、13、10倍。考虑到强制性国标防水新规于23年4月开始实行，24年将更充分落地，利好以雨虹为代表的龙头企业，维持评级为“买入”。 风险提示：下游地产需求不及预期；新品类扩张不及预期；原材料价格大幅波动；应收账款规模快速增长的风险；资产和信用减值风险；行业政策落地不及预期。

     东方雨虹(002271) 事项： 公司发布2023年半年度业绩预告，预计上半年归母净利润13.0-14.0亿元，同比增长35%-45%，扣非归母净利润12.0-12.9亿元，同比增长35%-45%。平安观点： 渠道变革逐见成效，业绩表现良好。上半年地产新开工规模萎缩、装修市场相对平淡的背景下，公司仍取得不错表现，符合市场预期，或主要因：1）在合伙人优先战略下，工程渠道加速扩张下沉，并积极拓展非房业务，带动一体化公司业务增长；2）在零售优先战略下，以砂浆粉料为代表的非防水业务积极利用依托于防水主业多年积累的客户资源、销售渠道，带动民建集团业务取得更快增长；3）受益于沥青成本改善、高毛利的零售业务占比提升等，上半年毛利率预计同比改善。展望下半年，尽管行业需求恢复仍需时间，但考虑2022H2基数低，全年业绩仍有望延续较好增长。 推出股权激励方案，彰显未来发展信心。6月公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予8088万股限制性股票，约占公告时公司总股本3.2114%，其中首次授予80%。股票来源为公司回购的2787万股和向激励对象定向发行股票，激励对象为董事、中高层管理人员及核心业务骨干7266人。首次授予部分限制性股票的授予价格为每股13.86元，预留限制性股票价格为授予董事会决议公告前1个交易日公司股票交易均价的50%。首次授予部分限制性股票及2023年9月30日前授予的预留部分限制性股票考核年度为2023-2026年，每个会计年度考核一次，以达到业绩考核目标作为激励对象当年度的解除限售条件之一，考核目标为以2022年扣非净利润为基数，2023-2026年公司扣非净利润增长率分别不低于50%、80%、116%、159%（剔除本次及其他激励计划股份支付费用影响），并且各年份应收账款增长率不高于营业收入增长率。 投资建议：维持此前盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为36.2亿元、49.6亿元、61.1亿元，当前市值对应PE分别为18.0倍、13.1倍、10.7倍，公司积极变革渠道，凭借强大的品牌、资金、渠道、技术、人才实力加速发展工程渠道、零售领域，减轻地产直销依赖，未来经营质量将逐步提升；同时新品类业务拓展成效显现，目前非防水产品收入占比或超过20%，为公司未来发展打开新的成长空间；此外防水新规自2023年4月已正式启用，行业提标扩容趋势已定，地产新开工亦持续筑底，继续看好公司中长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产处于弱复苏状态，若后续销售、开工修复不及预期，将影响防水行业需求修复；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规自4月开始实施，但因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

     东方雨虹(002271) 事件 东方雨虹发布2023年半年度业绩预告：公司2023年H1预计实现归母净利润13.05-14.01亿元，同比增长35%-45%；Q2预计实现归母净利润9.19-10.16亿元，同比增长41.58%-56.47%。 投资要点 Q2单季度盈利能力修复，现金流或改善 公司2023年H1预计实现归母净利润13.05-14.01亿元，同比增长35%-45%；预计实现扣非归母净利润12.02-12.91亿元，同比增长35%-45%。2023年Q2公司预计实现归母净利润9.19-10.16亿元，同比增长41.58%-56.47%；预计实现扣非归母净利润8.78-9.67亿元，同比增长47.82%-62.82%。公司净利润实现大幅同比增长主要原因系为：1）分产品看，防水产品销量稳步提升，以砂浆粉料为代表的非防水业务高速增长；2）C端零售业务占比提升使得毛利率同比改善；3）部分原材料成本同比下降，如2023年Q2石油沥青现货均价为3794.15元/吨，同比下降13.87%。 公司于2023年6月20日发布公告称，拟发行应收账款资产支持票据，总发行规模不超过20亿元，将优化资产结构，减少应收账款，预计现金流将得到改善。 “全渠道+全品类”战略对抗贝塔边际下行 2023年1-5月份房屋新开工面积/竣工面积为3.97/2.78亿平方米，同比-22.60%/+19.60%。由于防水材料多用于开工端，且考虑到防水提标政策尚未完全展现效力，我们判断今年防水市场规模或同比下行。但公司通过“全渠道+全品类”战略仍旧实现业绩增长，具体如下：1）工程渠道：公司持续发展合伙人，加大属地化运营力度，通过工程渠道迅速抢占非房市场；2）零售渠道：C端零售业务稳扎稳打，零售板块发展带动毛利整体提升；3）新兴业务：砂浆粉料等新兴业务高速增长。 股权激励激发员工活力，彰显公司信心 2023年6月6日，公司发布股票期权激励计划草案，拟向7266名员工授予8087.80万股限制性股票，占公司股本总额的3.21%，行权价格为13.86元/股。激励目标为：以2022年为基数，2023-2027年净利润增长率不低于50%/80%/116%/159%/211%，且应收账款增长率不高于营收增长率。该股权激励计划将充分提升员工的工作动力，同时彰显出公司对未来持续稳定发展的信心。 盈利预测 预测公司2021-2023年收入分别为374.03、439.07、466.27亿元，EPS分别为1.29、1.54、1.62元，当前股价对应PE分别为20.16、16.89、16.1倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 1）城市更新需求不及预期；2）原材料价格上涨；3）防水行业格局恶化；4）政策实施不及预期。

     东方雨虹(002271) 事件概述：公司发布中期业绩预告，预计2023H1实现归母净利润13.05-14.01亿元，同比+35%-45%，其中，归母净利润若以中值13.53亿元计算，则Q2预计实现归母净利润9.6亿元，同比增长48.5%。我们认为符合市场预期，上半年主业恢复、原材料同比下降提升毛利率、渠道赋能C端继续高增等是主要原因。公司6月初发布的股权激励计划草案中规定2023年净利润增长率不低于50%，2023年应收账款增长率不高于营业收入增长率。我们认为达到激励考核要求概率增大。 多因素推动需求回暖，预计现金流将同步改善。报告期公司整体生产、经营情况良好，随着下游客户对建筑品质需求的持续升级，公司充分发挥产品研发、产品质量、产品品类、应用技术及系统服务能力、品牌影响力、全国性产能布局和多层次市场营销渠道网络等优势，市场份额进一步提升，防水产品销量与去年同期相比实现一定的增长；同时渠道改革持续，减少直销同步增长小B渠道，此举将带来垫资施工业务减少和现金流的同步改善；今年4月实施的防水新规提升了防水设计寿命、防水等级等质量标准，同时也显著增加了防水材料的用量，预计防水行业需求将持续增长。 原材料价格下降和业务结构优化共同提升毛利率水平。沥青现货价格较去年有所回落，2023Q2沥青现货主流价在3800元/吨左右波动，并且我们判断公司一季度冬储沥青或低于市场主流价，从移动平均法考虑来看Q2原材料成本在Q1下降10%的基础上继续有所降低；由于现货价格仍低于二季度平均价，判断原材料成本优势有望在Q3进一步释放。另外，毛利率较高的C端零售业务占比也进一步提高，双因素共同推动毛利率水平改善。 非防水、民建继续高增。2023H1公司继续坚持C端优先战略，以民建集团为代表的零售业务收入保持了较快增长。非防水业务如砂浆粉料等新兴业务发展迅猛，充分发挥了公司在防水主业上的客户、品牌优势，以及截至到22年底的16万+家分销网点、4000+家家装公司、200万+虹哥汇会员和多个电商渠道的资源整合能力，实现了内部业务板块的协同效应。我们预计今年砂浆粉料销量将增长超过50%，占收入占比或将超过10%，成为增量重要贡献之一。 投资建议 我们维持2023-2025年公司营业收入370.93/438.29/505.10亿元，归母净利润38.64/51.43/60.98亿元，EPS1.53/2.04/2.42元；对应7月6日26.45元收盘价17.24/12.97/10.93xPE。考虑到此前股价已经回调较为充分，目前估值处于2013年以来PE-BAND下轨，公司价值存在低估，维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，原材料大幅度波动，产能投放不及预期，系统性风险。

     东方雨虹(002271) 公司发布2023年中期业绩预告，预计上半年实现归母净利13.05-14.01亿元，同增35%-45%；其中Q2预计实现归母净利9.19-10.16亿元，同增41.6%-56.5%。公司中期业绩增速可观，盈利能力不断回升，下半年业绩弹性有望持续凸显，维持公司买入评级。 支撑评级的要点 上半年归母净利增速较高，盈利能力回升：公司预计2023年上半年实现归母净利润13.05-14.01亿元，同增35%-45%；实现扣非归母净利润12.02-12.91亿元，同增35%-45%。其中Q2预计实现归母净利9.19-10.15亿元，同增41.6%-56.4%；扣非归母净利8.78-9.67亿元，同增47.8%-62.8%。 沥青价格同比下降，上半年成本压力减轻：2023年上半年，公司主要原材料沥青价格较去年同期有所下降。上半年石油沥青现货平均价为3,819.5元/吨，同减211.2元/吨，公司成本压力有所减轻。但目前石油沥青单吨价格仍在3700-3900元之间震荡，仍处于2019年以来的较高水平。 防水市场份额进一步提升，C端零售业务占比不断提高：随着下游客户对建筑品质需求的持续升级，上半年公司充分发挥产品质量、品类及品牌影响力、全国产能布局和营销渠道网络优势，实现防水行业市场份额进一步提升。同时，公司零售业务增长较快，砂浆粉料等非防水业务依托于防水主业多年积累的客户资源和销售渠道也保持较快增长。原料成本同比下降及C端零售业务占比提升使得公司毛利率同比改善，盈利能力回升。 公司业绩弹性有望凸显：1）防水新规已正式施行，防水行业提质增量在即，龙头企业有望率先受益；2）公司C端渠道布局及产品品类持续完善，有望保持较快增速：3）随着公司防水行业份额不断提升、C端业务及砂浆粉料等非防水业务占比提升，2023年下半年公司业绩弹性有望凸显。 估值 考虑下半年需求恢复仍有不确定性，我们小幅调整盈利预测。预计2023-2025年公司收入为363.3、407.0、479.8亿元；归母净利分别为35.0、43.7、52.1亿元；EPS分别为1.39、1.74、2.07元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 沥青价格上涨挤压利润、项目投产不及预期、应收账款回收风险。

     东方雨虹(002271) 事件： 公司发布2023年半年度业绩预告，公司2023年半年度预计实现归母净利润13.05-14.01亿元，同比增长35%-45%；扣非归母净利润12.02-12.91亿元，同比增长35%-45%。 23Q2单季业绩中枢预增49%，报表质量显著优化可期 根据业绩预告，公司2023Q2单季度归母净利润为9.19-10.16亿元，同比增长41.58%-56.47%；扣非归母净利润8.78-9.67亿元，同比增长47.82%-62.82%。我们预计2023H1收入中高个位数增长，防水主业稳健穿越下行周期，零售、非防水贡献收入弹性。防水主业受益于下游客户对建筑品质需求的持续升级，公司充分发挥产品优质合规、全国性产能布局和多层次市场营销渠道网络等全方位的领先优势，市场份额进一步提升，在2023H1房地产新开工面积增速仍显著下行的情况下，公司防水产品销量仍实现同比增长。同时，以民建集团为代表的零售业务保持强劲的发展势头；以砂浆粉料为代表的非防水业务积极利用依托于防水主业多年积累的客户资源、销售渠道协同实现较快增长。 在盈利能力方面，2023Q2主要原材料沥青价格同比下行，根据iFinD，2023Q2华北建筑沥青市场价同比下降4.16%；叠加毛利率更好的C端零售业务占比进一步提升、工程端全力发展合伙人机制而带来的防水施工业务占比下降，使得公司毛利率继续改善。在盈利质量方面，公司2023年起执行新的授信政策，并对应收款总额度管控及实时监测项目履行情况等，对经营质量的重视程度进一步提高。同时，合伙人机制下，公司的角色为材料提供方，工程业务的回款压力有所减轻；叠加现金流一贯优质的零售业务占比提升促进现金流质量好转，H1即有望体现报表质量的改善。H2来看，Q4将进入集中回款期，前3Q计提的部分信用减值损失有望冲回，对公司净利润的提升与报表质量的显著优化均起到重要驱动作用。 新一轮激励计划开启，精准激励与积极进取并重 公司于2023/6/6发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予8087.73万股限制性股票，占公司总股本的3.21%；其中首次授予6470.18万股，预留授予1617.55万股；首次授予价格为13.86元/股。首次授予的激励对象合计7266人，占2022年末公司在职员工总数的58%，覆盖面之广创历次激励计划新高。首次授予及2023/9/30前授予的预留部分限制性股票考核年度为2023-2026年度，若预留部分在2023/9/30后授予，考核年度为2024-2027年度。考核目标为以2022年扣非归母净利润为基数，2023-2027年扣非归母净利润（剔除本次及其他激励计划股份支付费用影响）增长率分别不低于50%/80%/116%/159%/211%，对应同比增速分别为50%/20%/20%/20%/20%。同时要求应收账款增长率不高于营业收入增长率，彰显公司切实改善经营质量的决心。另外，随着近年来公司渠道结构优化以及新品类的扩充，不同业务分部的业绩亦产生明显的分化。基于此，本次激励计划设定了公司和个人层面的绩效考核指标，公司层面的考核指标起到托底作用；对各业务板块及个人层面的绩效考核则更为精准，两个层面同时完成才能解锁更有利于调动员工积极性，在最大程度上发挥股权激励的作用。 盈利预测与投资建议 公司防水主业龙头地位稳固、产能规模、成本优势显著；合伙人机制将助力公司市占率进一步提升。以民建为代表的零售、非防水业务依托防水主业多年深耕渠道积累的资源优势实现快速发展。近年拓展的建筑涂料、砂浆粉料等新品类各细分赛道均为千亿级别市场规模，为公司打开成长天花板。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为37.14/45.15/54.46（上调11.21%/6.26%/7.81%）亿元，EPS分别为1.47/1.79/2.16元，当前股价对应P/E分别为17.93/14.75/12.23倍，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行，基建、房地产投资增速大幅下降风险；沥青等原材料价格大幅上涨风险；防水行业新规落地不及预期；工程业务回款不及预期；新品类业务发展不及预期。

     东方雨虹(002271) 核心观点 事件：公司2023H1预计实现归母净利润13.05-14.01亿元同增35%-45%；实现扣非归母净利润12.02-12.91亿元同增35%-45%。单季度看，Q2预计实现归母净利润9.19-10.16亿元同增42%-56%；实现扣非归母净利润8.78-9.67亿元同增48%-63%。 业务拓展叠加成本同降，Q2业绩实现良好增长：公司Q2业绩表现较为亮眼，主要系1）收入端，公司一方面持续进行全国性渠道布局，防水产品销量与去年同期相比实现一定的增长，防水市场份额进一步提升；另一方面公司拓品类卓有成效，以砂粉为代表的非防水业务快速拓展，同时民建集团零售业务亦保持较快增长，带动营业收入实现增长；2）利润端，沥青冬储带来成本同比下行，叠加零售业务占比提升，带动毛利率持续改善。 股权激励覆盖面广，提升员工积极性：公司2023年6月发布《2023年限制性股票激励计划草案》，拟向7266名激励对象授予8088万股限制性股票，占公告时总股本3.21%，授予价格13.86元/股。激励计划中2787万股已通过股票回购形式获得，于2022年11月完成，成交总金额10.01亿元，其余部分通过定增方式授予。若激励计划在9月30日后授予，考核目标为以2022年为基数，2024-2027年扣非净利润增长率不低于80%/116%/159%/211%，同时应收账款增长率不高于营收增长率。激励计划覆盖员工数量较多，约占2022年末员工总数58%，且员工均未同时参加两个及以上公司股权激励计划，该激励有望进一步提升公司员工积极性，彰显公司持续进行业务扩张的决心。 本轮地产下行或将加速出清，需求有望随后续政策提出而陆续恢复：目前地产新开工以及销售端承压，竣工在保交政策带动下有所回暖，施工端以及竣工端建材需求有所下滑。在此情形下，中小型建材企业或将加速出清，头部建材企业集中度有望持续提升，主要系规模优势下成本把控能力较强，仍能通过降价方式提升销量。同时6月16日国常会围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究推动经济持续回升向好的一批政策措施，后续政策组合拳有望带动消费信心恢复，需求有望进一步复苏。 投资建议：当前地产政策有望提振预期，关注防水板块的业绩修复以及成本回落下业绩弹性释放，公司B+C端渠道齐头并进，民建持续贡献业绩增量。我们预测公司2023-2025年归母净利润为34.26/43.17/53.62亿元，2023-2025年同比增速61.59%/25.99%/24.22%，对应EPS分别为1.36/1.71/2.13元/股，7月6日收盘价对应2023-2025年PE分别19.44x/15.43x/12.42x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险。

     东方雨虹(002271) 投资要点 一季度收入规模创历史新高，盈利提升明显 收入端： 公司 2023 年一季度实现营业收入 74.95 亿元，同比增长 18.80%， 收入规模创一季度历史新高，系与地产整体阶段性企稳有关。 利润端： 公司 2023 年一季度归母净利润 3.86 亿元，同比增长 21.53%；扣非归母净利润 3.24 亿元，同比增长 9.33%。毛利率为 28.66%，同比提升 0.38pct，净利率为 5.04%，同比提升 0.11pct。 2022 年第四季度沥青价格回落，公司储备及时，叠加 2022 年终端产品价格上调，公司成本压力下降显著，盈利能力明显恢复。公司产业链向上游原材料端延伸，我们认为这一布局有望提升采购环节抗风险能力，进一步扩大成本优势。 整体来看，公司 2023 年一季度盈利超预期，经营业绩拐点显现。 费用端： 2023 年一季度期间费用率 17.88%，其中管理费用率同比增加 0.39pct 至 7.42%；销售费用率同比增加 0.09pct至 10.02%；财务费用率同比减少 0.09pct 至 0.44%。 管理费用率同比增长系疫情过后差旅费、广告费用等投入增多所致。 2023 年一季度公司期间费用率整体保持平稳。 现金流水平改善明显，存货周转显著好转 受益于零售端业务增长，公司现金流水平得到明显改善，2023 年一季度经营活动现金流净流出 38.06 亿， 流出额同比减少 9.78 亿，系因零售业务占比增加所致。 2023 年一季度收现比 1.10X，现金流量较为稳定； 2023 年一季度期末公司应收账款及票据 122.28 亿，同比增长 11.56%；其他应收款36.92 亿，较 2022 年年末增加 72.21%，系公司支付保证金所致，预计今年将会陆续收回， 公司回款情况将会改善；货币资金 2023 年一季度末余额 50.52 亿，较一季度初余额减少52.07%，系因公司经营规模增长导致经营性支出增加及偿还银行借款； 2023 年一季度末流动负债 175.75 亿，同比减少0.92 亿。 公司现金流以及回款情况边际改善显现。 公司负债情况有所改善， 2023 年一季度末资产负债率41.74%，同比下降 0.25pct。 2023 年一季度存货周转天数为77.64 天，同比减少 9.55 天。 2023 年一季度公司资产负债率保持稳定，存货周转情况明显改善。 竣工端显著恢复，防水新规带来市占率提升新机遇 下游地产信心尚待恢复，竣工端恢复显著。 1）销售回暖尚未传导至开工端，开工端低于预期。 2023 年 1-4 月份房屋新开工面积 3.12 亿平方米，同比下降 21.20%；商品房销售额39750 亿元，同比增长 8.8%，销售端复苏迹象已现，但尚未带动开工端恢复； 2）竣工端： 2023 年 1-4 月份房屋竣工面积 2.37 亿平方米，同比增加 18.80%； 3） 2023 年一季度基础设施投资同比增长 8.50%。 我们认为，随着下游地产竣工端修复预期兑现及政府保交楼政策持续增强，下游防水涂料及装修材料的需求将逐步提升，公司未来经营状况将趋于平稳。 防水新规正式落地，公司面临市占率提升宝贵机遇。 《建筑与市政工程防水通用规范》（GB 55030-2022）已于 2023 年4 月 1 日正式实施，《规范》中明确工程防水设计工作年限，从防水道数及材料厚度等多方面提出更高要求。目前深圳已率先实施，防水行业要求提高将会加快淘汰落后产能，行业将逐步提质增量，小微企业出清，头部优质防水企业市占率有望加速提升，公司防水业务将迎来业绩提升新机遇。 股权激励激发员工活力， 彰显公司信心 2023 年 6 月 6 日，公司发布股票期权激励计划草案，拟向7266 名员工授予 8087.80 万股限制性股票，占公司股本总额的 3.21%，行权价格为 13.86 元/股。 激励目标为： 以 2022年为基数， 2023-2027 年净利润增长率不低于 50%/80%/116%/159%/211%，且应收账款增长率不高于营收增长率。 该股权激励计划将充分提升员工的工作动力，同时彰显出公司对未来持续稳定发展的信心。 盈利预测 预测公司 2023-2025 年收入分别为 374.03、 439.07、 466.27亿元， EPS 分别为 1.29、 1.54、 1.62 元，当前股价对应 PE分别为 22.35、 18.73、 17.8 倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 1）原材料价格上涨； 2）下游需求不及预期； 3）新品类不及预期； 4）政策实施不及预期； 5）防水行业竞争格局恶化。

     东方雨虹(002271) 投资要点 事件：公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟以13.86元/股的价格向共计7266名激励对象授予8,087.7万股限制性股票，占公告时公司股本总额的3.2114%，其中首次授予6,470.2万股，占此次激励计划的80%，预留授予1,617.5万股，占此次授予计划的20%。 新一期激励计划覆盖面更广，团结一致雨虹精神。此次股权激励授予价格依然保持雨虹让利员工的一贯风格，授予价格为公告前一个交易日股票交易均价（27.72元）的50%。本激励计划的股票来源为东方雨虹从二级市场自行回购本公司股票和向激励对象定向发行的A股普通股股票。2023年股权激励面向群体包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、子公司主要管理人员、核心业务（技术）骨干及董事会认为对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，共计7266人，人数均超出前四次限制性股权激励计划授予人数，覆盖人数与群体更广。此外，本次全部激励对象均未同时参加两个或两个以上上市公司的股权激励计划，意在此前股权激励涉及较少人群，提升对公司员工的有效激励效应。我们认为，21年下游地产下行周期以来，公司作为防水行业龙头依然保持卓越的执行力，通过经营渠道改革、大力发展零售渠道、拓展市政小B渠道、发展全新产品矩阵等方式建构新型发展模式，此次股权激励计划覆盖范围广，覆盖员工人数多，进一步提升公司向心力，助力尽快走出阵痛期。 首次解售条件为23年利润同比增长50%，23-26年复合增长率达26.9%。此项计划考核年度为2023-2026年四个会计年度，每个会计年度考核一次，其中解售条件之一为达到业绩考核标准。根据披露的解除限售标准，第一/二/三/四个解除限售期内，以2022年净利润为基数，2023年公司净利润增长率不低于50%/80%/116%/159%，同时2023-2026年应收账款增长率不高于当年营业收入增长率。按照业绩考核标准，2023年公司净利润（扣非归母净利润剔除此次股权激励产生的费用）至少实现同比50%增速（按照22年扣非净利润18.03亿初步估计23年扣非净利润业绩目标至少达27.05亿），23-26年复合增长率为26.9%。在行业下行周期内，公司制定年复合增速超过25%的中期利润增速目标，充分表明公司对于自身发展动力的信心以及行业龙头穿越周期的信念。公司发布公告调整21年股权激励行权价格，受此前股东权益分配影响，2021年股票期权激励计划的行权价格调整为48.29元/份。 23年工建着重提升市占率，民建营收高增长可期。2023年公司将继续深耕渠道转型，目前公司已形成了直销模式与工程渠道经销商模式相结合的多维度工程市场营销网络，以及以零售渠道经销商模式为核心的民用建材市场营销网络。2023年公司在工建集团板块继续全力发展合伙人，打造渠道领先优势，通过发展合伙人、发展非房业务、提升新产品占比等举措，进一步提升市场占有率；在以民建和建筑涂料为代表的零售板块，公司将继续拓展产品结构，以防水防潮系统、铺贴美缝系统及新品类（墙辅、胶类、管业等）为核心，加强对渠道培育与支持，通过产品、系统、导购、会员、服务五个方面打造专卖店零售力。 盈利预测：考虑今年地产链或全面企稳，雨虹渠道转型效果显现，我们预期23年全年利润和营收将有效修复，我们维持2023-2025年公司归母净利润分别为39.53/57.84/75.12亿元，对应EPS分别为1.57/2.3/2.98元，对应PE估值分别为18.25/12.47/9.60倍，维持“买入”评级。 风险提示：防水新规落地情况不及预期，渠道转型速度不及预期，沥青原材料价格高位上涨，下游地产新开工和销售恢复不及预期。