上海莱士(002252) 投资要点 事件：公司发布2024年报，2024年实现收入81.8亿元，同比+2.7%，实现归母净利润21.9亿元，同比+23.3%，扣非归母净利润20.6亿元，同比+13.5%。 收入端稳健，利润端受基数效应影响快速增长。2024公司各季度收入分别为20.6/22/20.6/18.6亿元(-0.3%/+19.5%/+1.3%/-8.2%)，收入基本保持平稳增长。全年自营血制收入44.3亿元(+2.5%)，代理人白收入36.3亿元(+3.5%)。归母净利润分别为7.6/4.8/6/3.6亿元(+5.3%/-7%/+8.8%/不适用)。2024年公司实现投资收益5.1亿元，其中GDS投资收益贡献3.3亿元，处置万丰奥威股票贡献1.8亿元。2023年公司计提GDS投资收益-1.7亿元。费用方面，2024年销售费用率5%，同比+0.8pp，管理费用率5.6%，同比+0.9pp，研发费用率3.1%，同比+0.9%，管理费用率上升主要系股权激励成本和合并广西莱士影响，研发费用率提升主要系公司研发投入增加。2024年公司计提信用减值损失4298万元，主要系应收账款坏账损失。 采浆量创新高，持续推进凝血领域研发创新。2024年公司血浆采集突破1600吨，2025年3月公司收购南岳生物预计新增9个在采浆站，除并购事项涉及的浆站，公司及子公司有共计分布于11个省(自治区)的44家单采血浆站。公司深耕凝血领域，临床转化加速。2024年3月5日公司在研药物SR604注射液的“血友病及凝血因子Ⅶ缺乏症出血预防”适应症获批临床。 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年收入分别为89、97、108亿元，公司并购+研发战略有望逐步落地，维持“买入”评级。 风险提示：采浆量不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；汇率波动风险。

     上海莱士(002252) l血制品业务稳健发展 2024年公司营业收入81.76亿元（+2.67%），归母净利润21.93亿元（+23.25%），扣非净利润20.6亿元（+13.47%），经营现金流净额-4.82亿元（-121.16%）。对应2024Q4营业收入18.62亿元（-8.21%），归母净利润3.55亿元（+4473.57%），扣非净利润3.21亿元（+2893.76%）。 l采浆量突破1600吨，盈利能力维持高位 2024年，公司采浆量突破1600吨，采浆端实现良好增长，创历史新高。公司已拥有5个血制品生产基地和44家单采血浆站，今年3月披露收购南岳生物100%股权事项，预计今年完成并表，并表后公司再增加1个血制品生产基地和9家单采血浆站，龙头地位持续巩固。 公司自营血制品实现收入44.3亿元（+2.5%），其中白蛋白14.9亿元（+4.4%）、静丙17.0亿元（-5.9%）、其他血制品12.3亿元（+14.1%），产品结构均衡。2024年四季度受行业政策等影响，收入增速短期放缓。全年来看，白蛋白稳健增长，静丙因供给减少短期下滑，因子类产品在公司专业学术推广下实现良好增长。自营血制品毛利率为60.4%（+1.1pct），盈利能力维持较高水平。 公司代理业务实现收入37.5亿元（+2.8%），其中进口白蛋白36.3亿元（+3.5%），检测设备及试剂1.2亿元（-14.17%）。公司代理基立福白蛋白，报告期内公司经营性现金流为负，主要系2024年公司代理进口业务支付的现金较上年增加，以及为获取折扣而提前支付货款。 l拓浆和脱浆战略同步推进，SR604进入二期临床 2024年，公司销售费用率为4.99%（+0.80pct），管理费用率为5.62%（+0.86pct），研发费用率为3.07%（+0.89pct），财务费用率为-0.42%（+0.73pct）。2024净利率为26.82%（+4.48pct）。公司研发投入持续增加，2024年研发投入金额为2.5亿元（+44.4%）。公司在巩固血制品研发基础上，积极拓展生物创新药的研发创新，SR604作为全球首创新药，目前已经顺利推进至临床二期。 l盈利预测与投资建议： 我们预计公司2025-2027营收分别为88.04、93.11、97.56亿元，归母净利润分别为23.74、26.05、28.50亿元，对应PE分别为19.0、17.3和15.8倍。维持推荐，给予“买入”评级。 l风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     上海莱士(002252) 事件：2024年公司实现营业收入81.76亿元，同比增长2.67%，实现归母净利润21.93亿元，同比增长23.25%。2024Q4实现营业收入18.62亿元，同比下降8%，实现归母净利润3.55亿元，同比扭亏为盈。 人血白蛋白维持正增长，静丙小幅下滑，因子类实现双位数增长。2024年营收维持增长，主要是白蛋白、因子类销售增长。1）2024年自产自销实现营业收入44.26亿元，同比增长2.52%。其中，自产白蛋白实现营业收入14.94亿元，同比增长4.42%，我们分析主要由于国内临床终端对人血白蛋白的需求仍较大。静丙实现营业收入16.99亿元，同比下降5.91%，主要由于免疫球蛋白类市场供需恢复平衡。其他血液制品实现营业收入12.33亿元，同比增加14.09%，主要由于2023版医保目录取消了对人纤维蛋白原、人凝血酶原复合物的医保适应症限制，凝血因子类产品市场保持较快增长。2）委托代销实现营业收入37.48亿元，同比增加2.81%。其中，进口白蛋白实现营业收入36.27亿元，同比增长3.49%。检测设备及试剂实现营业收入1.21亿元，同比下降14.17%。公司代理的基立福人血白蛋白产品来源于美国、西班牙、爱尔兰等原产地国家，后续根据政策变动可以通过自产产品与进口产品的协同配置、进口产品各生产地之间的调配、调整采购与供应策略等方式以降低关税影响。 归母净利率在2023年减值导致的低基数下快速恢复。2024年公司毛利率维持稳定，管理费用率、销售费用率、研发费用率均略有提升。自产产品贡献约60%净利润，归母净利润在2023年减值所致低基数下显著恢复。分公司来看，负责血制品、检测试剂进口与销售的同路医药实现营业收入37.50亿元，净利润3.66亿元。负责采购、制造和销售医疗及血液检测产品的GDS（45%持股比例）实现营业收入45.57亿元，净利润10亿元。公司投资收益5.14亿元，同比实现较快增长，主要由于1）对联营企业GDS和同方莱士按投资比例享有的净损益；2）处置万丰奥威股票产生的投资收益。 采浆量持续增长，拟收购南岳生物，进一步增强自产血制品竞争力。全年采浆量突破1600吨，创历史新高，拥有单采血浆站44家。2025年3月公司拟现金42亿元收购南岳生物100%股权，南岳生物现衡阳市白沙洲工业园设计产能500吨，2024年采浆量为278吨，是湖南省内唯一血液制品企业，拥有9家在营单采血浆站，已取得3大类8种产品，2023年营收6.6亿元，归母净利润0.96亿元。对应PE 44x，对应吨浆市值1511万元/吨。若收购完成，1）公司将加强湖南省浆站布局：湖南省内共设有15家单采血浆站及2家分站，本次交易完成后，上海莱士将在湖南省拥有11家单采血浆站及1家分站，成为湖南省血液制品市场的主导者。2）提升公司营收、归母净利润增速。 投资建议：公司是国内血制品龙头企业，具备国内领先的采浆量和丰富的血制品产品。我们预计公司2025-2027年归母净利润为24/27/29亿元，同比增速9.24%/11.09%/9.37%,当前股价对应PE为19/17/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨和关税影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

     上海莱士(002252) l公司拟以现金方式收购南岳生物100%股权 3月27日，上海莱士发布公告，拟以支付现金的方式收购南岳生物100%股权。本次交易基础对价对应标的公司100%股权作价42亿元，并且公司与标的公司实际控制人刘令安协商一致，若2025年度南岳生物采浆量达到305吨，则公司应另付刘令安或有对价5000万元。根据公司初步测算，本次交易对上海莱士合并报表层面商誉的影响预计约30-34亿元。同时公司发布公告，拟向银行申请不超过30亿元的并购贷。截至2024年9月30日，公司总资产为333.6亿元，资产负债率为6.56%，货币资金37.12亿元。 l南岳生物拥有9家浆站和8种血制品 南岳生物目前拥有9家在采浆站，全部位于湖南省，2024年年度采浆量为278吨，平均单站采浆量为30.89吨。公司在衡阳市白沙洲工业园的设计产能为500吨，相较于现有采浆量产能充足。产品方面，南岳生物拥有3大类8种产品，分别为白蛋白、静丙、狂免、破免、乙免、人免、八因子、PCC，种类较为丰富。从南岳生物财务指标上看，公司2023全年和2024年1-9月分别实现营业收入6.57亿元和4.47亿元、归母净利润0.96亿元和0.72亿元。 通过此次并购，公司业务版图再次扩大，新增1张牌照和9家浆站。并购完成后公司共拥有6张血制品牌照和53家浆站，总采浆量近2000吨，并且在湖南省拥有唯一血制品牌照及丰富的采浆资源。我们认为海尔集团在正式控股上海莱士后，高效完成了对南岳生物的并购，体现出海尔集团在血制品领域做大做强的决心和实力，上海莱士的龙头地位持续巩固。同时，从上海莱士的发展历程上看，公司具备丰富的外延并购经营，有望在并购后实现对南岳生物实现良好高效的整合协同。 l盈利预测与投资建议： 暂不考虑南岳生物的并表贡献，我们预计公司2024-2026营收分别为86.84、99.55、114.01亿元，归母净利润分别为22.94、26.44、30.81亿元，对应PE分别为20.17、17.50和15.02倍。维持推荐，给予“买入”评级。 l风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     上海莱士(002252) 主要观点： 事件： 3月26日公司发布公告，拟以现金42亿元收购南岳生物100%股权；若2025年达到目标采浆量305吨，则另付其实控人或有对价5000万元。 点评： 估值对价合理，公司浆站数量及采浆规模再上台阶 根据公司公告，南岳生物目前在湖南省内拥有9个浆站，2024年度采浆量278吨，拥有3大类8种产品20个规格的血制品批准文号，24Q1-Q3实现营业收入4.47亿元，实现归母净利润7218万元；23年全年实现营业收入6.57亿元，实现归母净利润9635万元。若按吨浆市值计算，公司收购对价约为1511万元/吨，对价合理。 投资建议 海尔集团入主后，公司坚持“拓浆”和“脱浆”齐步走战略，本次收购是公司战略稳步推进的关键一步。湖南省作为我国第八大人口大省，其省内浆站资源对血制品企业发展也具有重要的意义。此外公司在湖南本身有浆站布局，在湖南省内拥有3家浆站，本次收购后，公司在湖南省的影响力有望持续提升。我们维持“买入”评级，预计公司2024~2026年将实现营业总收入85.38/96.78/109.14亿元（同比+7.2%/13.4%/12.8%）；将实现归母净利润22.92/26.03/29.37亿元（同比+28.8%/13.6%/12.8%）。 风险提示 浆站拓展不及预期；政策不确定性风险；商誉减值风险等。

     上海莱士(002252) 事件：3月26日晚，公司发布关于收购南岳生物制药有限公司股权暨签署《股权转让协议》的公告：公司拟以42亿元现金收购南岳生物100%股权，此外，若南岳生物2025年度采浆量达到305吨，则公司应另付其实控人或有对价5,000万元。 南岳生物浆站发展较为成熟，拥有高浓度静丙在研 南岳生物是湖南省唯一拥有GMP证照的血液制品生产企业，其生产基地的设计产能达500吨，目前旗下在运营的单采血浆站共9家，2024年采浆量达278吨，平均单站采浆超30吨。2023年和2024年1-9月，南岳生物分别实现营业收入6.57亿元和4.47亿元，实现净利润9,635万元和7,218万元。此外，南岳生物拥有的高浓度（10%）静注人免疫球蛋白等4项在研产品管线与公司现有优势资源形成协同与互补。 海尔入主赋能公司发展，“拓浆”战略逐步兑现 海尔集团于2024年6月入主公司，宣布公司成为其大健康产业“盈康一生”成员，并支持公司推进“拓浆”和“脱浆”齐步走战略。本次收购南岳生物是推进“拓浆”战略的重要举措。根据公司2023年采浆量1500余吨测算，本次收购完成后预计整体采浆量将获得18%以上的增长。同时，公司将拥有湖南省内17家单采血浆站（含2家分站）中的12家（含家分站），且南岳生物的销售网络和品牌影响力也将助力公司进一步提升市场竞争力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为85.98亿/103.01亿/114.52亿元，同比增速分别为8%/20%/11%；归母净利润分别为22.88亿/28.29亿/31.41亿元；分别增长29%/24%/11%；EPS分别为0.34/0.43/0.47，按照2025年3月26日收盘价对应2025年16倍PE。给予“增持”评级。 风险提示：采浆量增长不及预期的风险，重组白蛋白未来对人源白蛋白市场的冲击风险，血制品降价风险。

     上海莱士(002252) 投资要点： 血制品行业竞争格局集中，充分利好头部企业。 血制品行业由于其特殊性，行业竞争格局高度集中。全球角度看，CSL、武田和GRIFOLS三大巨头占据近60%市场份额；国内看，自2001年起我国未再批准设立新的血液制品生产企业，大量中小型血液制品企业退出或被并购，2023年六家头部企业合计采浆量占国内血浆采集量的70%~80%。行业高集中度背景下，有望持续利好头部企业。 公司浆站、产品数量均居行业前列，23年采浆量达1500吨。 公司血液制品数量丰富，目前共有上海、郑州、合肥、温州、南宁5个血液制品生产基地，产品覆盖白蛋白类、免疫球蛋白类及凝血因子三大类，是国内同行业中凝血因子类产品种类最为齐全的生产企业之一，当前公司血制品共12个品种，位列行业第二。公司积极拓展浆站布局，2023年通过获批新建及收购等方式新增单采血浆站3家，浆站数量达44个，位列行业第二，采浆量达1500吨。 海尔集团控股，有望持续赋能公司长期发展 海尔集团协议收购基立福持有的公司20%的股权，成为公司实控人。近年来海尔集团积极布局大健康产业，在成为公司控股股东之前，其大健康板块已布局有海尔生物、盈康生命两家上市公司。其中海尔生物已涉足血液产业链，实现从采血、制备、存储、发血、配送到临床用血的全流程追溯，有望与公司形成协同，我们认为海尔集团控股有望使公司与旗下大健康产业形成协同效应，赋能其长期发展 延长与基立福独家代理协议期限，代理业务确定性强 2021年公司及基立福签署独家代理协议，公司及下属公司为基立福全球指定独家经销商，在指定区域销售基立福相关白蛋白产品。2024年6月公司公告称与基立福的独家代理协议自2024年6月18起十年内保持完全有效，我们认为此举有望为公司相关代理业务的长期稳定发展进一步提供了确定性。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为23.2/26.6/29.4亿元，归母净利润增速分别为30%/15%/10%。采用可比公司估值法，2024-2026年可比公司平均PE倍数分别为25X/22X/19X。我们认为，海尔集团控股有望持续赋能公司长期发展，未来采浆量及吨浆利润有持续上升空间，公司成长性凸显，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 浆站建设及验收不及预期；采浆量不及预期；产品销售不及预期

     上海莱士(002252) 事件: 2024年10月29日，公司发布2024年三季报：2024年前三季度公司营业收入63.14亿元（yoy+6.39%），归母净利润18.38亿元（yoy+2.81%），扣非归母净利润17.39亿元（yoy-3.64%）。2024年Q3公司营业收入20.62亿元（yoy+1.34%），归母净利润5.97亿元（yoy+8.82%），扣非归母净利润6.10亿元（yoy+1.12%）。 投资要点: 公司2024年Q3收入和利润平稳。2024年前三季度公司营业收入63.14亿元（yoy+6.39%），归母净利润18.38亿元（yoy+2.81%），扣非归母净利润17.39亿元（yoy-3.64%）。2024年Q3公司营业收入20.62亿元（yoy+1.34%），归母净利润5.97亿元（yoy+8.82%），扣非归母净利润6.10亿元（yoy+1.12%）。 公司2024年Q3研发费用率同比提升。公司2024年Q3毛利率为40.13%，同比下降0.57pct；销售费用率为2.65%，同比下降1.76pct；管理费用率为5.18%，同比提高0.89pct；研发费用率4.11%，同比提升1.87pct。2023年Q3公司公允价值变动净收益-6274万元，造成相对低基数。公司2024年Q3净利润率为28.97%，同比提高2.05pct。 控股股东变更，发展进入新阶段。海尔生物从基立福收购公司20.00%股权。2024年6月18日海尔生物相关股份完成过户登记手 续；2024年7月29日公司完成董事会换届选举，海尔集团成为公司实际控制人。海尔生物将支持公司推进“拓浆”和“脱浆”齐步走战略。2024年9月29日，子公司同路生物血液制品智能化生产基地项目开工，项目全面达产后，预计年投血浆量1500吨。 盈利预测和投资评级我们预计2024/2025/2026年收入为86.50亿元/97.61亿元/108.89亿元，对应归母净利润23.13亿元/26.53亿元/29.91亿元，对应PE为21.23X/18.52X/16.42X。我们认为，公司控股股东变更，有望迎来稳健增长新阶段。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示产品销售推广不及预期，产品研发进展不及预期，浆 站获批进展不及预期，新产能建设进展不及预期，产品质量风险，商誉减值的风险。

     上海莱士(002252) 主要观点： 事件： 2024年10月28日公司发布24年三季度业绩报告，24Q1~Q3公司实现营业总收入63.14亿元，同比+6.39%，实现归母净利润18.38亿元，同比+2.81%，实现扣非归母净利润17.39亿元，同比-3.64%。 点评： 业绩稳定增长，经营实力强 单三季度公司实现营业总收入20.62亿元，同比+1.34%，实现归母净利润5.97亿元，同比+8.82%，实现扣非归母净利润6.10亿元，同比+1.12%。 24Q1~Q3公司研发费用1.91亿，同比+44%（研发费用率3.02%），主要系部分研发管线进入临床试验阶段。销售费用率3.97%，同比-0.82pct；管理费用率4.99%，同比+0.76pct；财务费用率-0.98%；投资收益4.40亿元，同比+47.34%，主要系当期处置交易性金融资产。 持续投入研发，产品矩阵持续丰富 根据三季度报告，公司于2024年3月5日收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，公司“SR604注射液”临床试验申请获得受理，适应症为血友病及先天性凝血因子Ⅶ缺乏症。 投资建议 我们看好公司在行业内的领军地位，海尔入主后有望持续为其在浆站资源等方面进行赋能，采浆量有望进一步增加。我们维持“增持”评级，预计2024~2026年公司将实现营业总收入 85.38/96.78/109.14亿元（同比+7.2%/13/4%/12.8%）；将实现归母净利润22.92/26.03/29.37亿元（同比+28.8%/13.6%/12.8%）。风险提示 浆站拓展不及预期；政策不确定性风险；商誉减值风险等。

     上海莱士(002252) 事件：2024Q1-Q3公司实现营业收入63.14亿元，同比增长6%，归母净利润18.38亿元，同比增长3%，归母净利率29%，扣非归母净利润17.39亿元，同比减少4%。2024Q3营收20.62亿元，同比增加1%，环比减少6%，归母净利润5.97亿元，同比增长9%，环比增长23%，归母净利率29%，扣非归母净利润6.10亿元，同比增长1%，环比增长13%。 毛利率维持稳定，研发费用率略有提升。24Q1-Q3营收维持增长，主要是白蛋白、因子类业务销售增长较好；毛利率41%，同比下降1pct，主要受产品销售结构变化的影响；归母净利率29%，同比下降1pct；管理费用率5%，同比提升0.8pct；销售费用率4%，同比下降0.8pct；研发费用率3%，同比提升0.8pct，主要是部分研发管线进入临床试验阶段，对应加大了研发项目投入；投资净收益4.40亿元，同比增长47%，主要是处置了交易性金融资产；营业外支出0.98亿元，同比增长0.89亿元。单季度来看，24Q3毛利率40%，同比下滑0.6pct，管理费用率5%，同比提升0.9pct，销售费用率3%，同比下降2pct，研发费用率4%，同比提升2pct，投资净收益1.01亿元，同比增长3%，营业外支出0.19亿元，同比增长0.13亿元，归母净利率29%，同比提升2pct。 经营活动产生的现金流量净额环比回正。经营活动产生的现金流量净额5.16亿元，同比减少-73.43%，环比增加5.6亿元，主要是公司提前支付进口白蛋白的货款，获取相应现金折扣及汇率补偿以管理外汇风险。投资活动产生的现金流量净额-11.14亿元，主要是购买定期存款增加。筹资活动产生的现金流量净额-4.54亿元，主要是支付2023年股利及2024年中期股利，支付购买子公司少数股权的款项，去年同期公司实施了股份回购。 加强研发创新，布局脱浆战略。在研产品单抗SR604注射液是一种人源化高亲和力结合人活化蛋白C，特异性抑制人活化蛋白C抗凝血功能的单克隆抗体制剂，拟用于血友病及先天性凝血因子Ⅶ缺乏症患者出血的预防治疗，为治疗用生物制品1类。目前国内外血友病常规预防治疗是每周2-3次静脉注射血源或重组凝血因子。SR604拟开展每4周一次的皮下注射预防治疗临床I期试验。部分临床前研究成果已在国际血液学研究期刊Blood杂志上以封面文章的形式发表。截至目前，全球尚无与该药物同靶点的产品上市。 投资建议：2024年基立福已完成向海尔集团全资孙公司海盈康出售上海莱士20%股份的交易，现金对价125亿元/16亿欧元，对应市值625亿元。我们预计公司2024-2026年归母净利润为23/26/30亿元，当前股价对应2024-2026年PE为22/19/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

     上海莱士(002252) 投资要点 事件：公司发布24年半年报，24H1实现收入42.5亿元(+9%)，归母净利润12.4亿元(+0.2%)，扣非归母净利润11.3亿元(-6%)。24Q2实现收入22亿元(+19.5%)，归母净利润4.8亿元(-7%)，扣非归母净利润5.4亿元(+9.2%)。 收入端快速增长，毛利率稳定。分产品看收入，24H1公司自营血制品收入22.5亿元(+2%)，进口人白收入19.5亿元(+18.9%)，进口人白拉动收入增长。从利润率来看，Q2销售毛利率42%(+0.8pp)，3+N集采后公司毛利率保持稳定，预计系公司灵活调整销售渠道，对冲院内降价影响。 一过性费用及营业外支出影响表观利润率，下半年有望回升。Q2公司营业外支出6648万元，系一次性对外慈善捐助影响。费用方面，24Q2销售/管理/研发费用率分别为5.9%/5.1%/2.6%，同比-0.1pp/+1.5pp/+0.3pp。费用率提升，预计主要系股份支付费用、经营权无形资产摊销、研发投入增加等因素综合影响。我们预计未来公司利润率有望回升。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为88.1亿元、100.8亿元、114.2亿元，归母净利润分别为24.9亿元、28.1亿元、31.7亿元。公司自营血制品业务盈利能力突出，代理进口人白提升产业地位，维持“买入”评级。 风险提示：采浆量不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；汇率波动风险。

     上海莱士(002252) 投资要点 事件：公司2024H1营收42.5亿元，同比+9%；营业利润15.49亿元，同比+6%；归母净利润12.4亿元，同比+0.15%；扣非利润11.29亿元，同比-6%。其中，进口白蛋白业务营收19.55亿元，同比+18.9%，自身血制品业务营收22.46亿元，同比+2.1%。研发费用1.06亿元（+22%），上半年拟分红总计2.46亿元。业绩符合我们的预期，进口白蛋白业务强劲增长。 海尔集团溢价17.6%以125亿元收购基立福20%股权，资源与管理双轮驱动赋能：海尔集团7月成为实控人，有望在浆站拓展开发、经营管理、渠道销售、上下游产业链等多方位赋能公司发展，进一步打开公司成长天花板。 公司现有浆站44家，浆站数量和采浆量处在行业前列。进口白蛋白业务稳定，基立福供应白蛋白协议延续10年，进口白蛋白业务端利润有保证。 凝血因子类品种最齐全，开发创新型血友病单抗产品：公司纤原和PCC的销量增长快速；针对活化蛋白C的血友病单抗临床1期入组中，有望填补血友病治疗单抗类国产药物治疗空白。 盈利预测与估值评级：血制品行业成长空间广阔，行业集中度高，公司作为血制品公司中被低估的龙头标的以及海尔集团有望赋能公司新一轮成长。我们维持2024-2025年归母净利润预测24.4/26.3亿元，预计2026年归母净利润28.5亿元。当前市值对应2024-2026年PE19/18/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险、新药研发风险、在研产品上市不确定风险、单一产品依赖风险、市场竞争风险等。

     上海莱士(002252) 事件： 8月28日，上海莱士发布2024年中报。2024上半年实现营业收入42.52亿元（+9.02%），归母净利润12.41亿元（+0.15%），扣非净利润11.29亿元（-6.03%）。对应2024Q2营业收入21.96亿元（+19.51%），归母净利润4.84亿元（-7.00%），扣非净利润5.38亿元（+9.22%）。公司二季度收入和利润恢复良好增长，业务稳健发展 白蛋白和因子类产品增速较高 2024H1进口白蛋白业务实现收入19.55亿元（+18.87%），收入占比45.97%，毛利率为17.86%(-2.02pct），收入端快速增长，毛利率下降主要受美元兑人民币汇率变动影响。2024H1自产血制品业务共计实现收入22.46亿元（+2.09%），收入占比52.82%，毛利率为60.91%（+1.29pct）。分产品来看：自产白蛋白收入8亿元（+17.21%），毛利率46.21%(+1.63pct）；静丙8.39亿元（-15.50%），毛利率58.73%(+2.15pct）；其他血制品6.07亿元（+15.69%），毛利率83.31%(-1.64pct）。静丙收入同比下降预计与去年基数较高以及公司血浆库存受限有关，目前静丙终端需求持续旺盛。因子类产品毛利率下降预计与纤原集采联动降价有关，预计销量维持良好增长。公司2024H1经营性现金流-4755万（-103%），主要是公司提前支付进口白蛋白的货款，获取相应现金折扣及汇率补偿以管理外汇风险所致。 业绩表现稳健，研发稳步推进 2024H1毛利率40.88%（-1.74pct），主要因为代理业务收入占比上升且毛利率下降。从利润上看，上半年GDS贡献投资收益1.6亿。剔除投资收益以及营业外支出中对外捐赠等影响因素，公司利润端表现稳健。费率方面，2024H1公司销售费用率为4.61%（-0.38pct），管理费用率为4.90%（+0.70pct），研发费用率为2.49%（+0.27pct），财务费用率为-0.23%（+0.13pct）。管理费用增长主要受广西莱士并表及股份支付费用影响。目前公司在研的全球首个针对活化蛋白C的血友病单抗SR604已于3月获批临床，进入临床l期。7月30日，公司实际控制人变更为海尔集团，期待海尔集团对公司浆站拓展、经营管理等多方面赋能，公司龙头地位有望持续稳固。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.94/26.46/30.82亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.46元，当前股价对应PE分别为20.98/18.19/15.62倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     上海莱士(002252) 主要观点： 事件： 8月27日公司发布2024年中期业绩报告，24H1公司实现营业总收入42.52亿元（+9.02%），实现归母净利润12.41亿元（+0.15%），实现扣非归母净利润11.29亿（-6.03%）；毛利率40.88%，净利率29.19%。 点评： 符合预期，经营稳中向上，一次性费用影响利润 24Q2公司实现营收21.96亿元（+19.51%），实现归母净利润4.84亿元（-7%），实现扣非归母净利润5.3亿元（+9.22%）。24H1公司主要的非经营性损益包含：1）一次性政府补助3333万元；2）持有金融资产等产生的公允价值变动损益以及处置金融资产等产生的投资收益1.79亿元等。若不考虑一次性费用扰动，公司净利润稳中向上。 从产品结构看，24H1公司自产白蛋白/进口白蛋白/静丙/其他血液制品分别实现营收8.00/19.55/8.39/6.07亿元，分别同比+17.21%/18.87%/-15.50%/+15.69%；分别实现毛利率 46.21%/17.86%/58.73%/83.31%。静丙略有下滑主要系去年同期去库存导致基数较高，其他核心产品增速稳定。 规模领先，海尔入主后有望持续赋能 截至2024年上半年末，公司共有上海、郑州、合肥、温州、南宁共5个血液制品生产基地，拥有单采血浆站44家，分布于广西、湖南、海南、陕西、安徽、广东、内蒙、浙江、湖北、江西、山东11个省（自治区），规模行业领先。24年7月海尔集团成为公司实控人，海尔集团在大健康板块拥有3家上市公司，我们认为新股东入主后，公司有望持续获得赋能，业务上达到协同增效，助力公司采浆量与业绩发展登上新台阶。 投资建议：上调为“买入”评级 我们看好公司在行业内的领军地位，海尔入主后有望持续为其在浆站资源等方面进行赋能，采浆量有望进一步增加。我们上调评级为“买入”，预计2024~2026年公司将实现营业总收入 85.38/96.78/109.14亿元（同比+7.2%/13/4%/12.8%）；将实现归母净利润22.92/26.03/29.37亿元（同比+28.8%/13.6%/12.8%）。风险提示 浆站拓展不及预期；政策不确定性风险；商誉减值风险等。

     上海莱士(002252) 摘要： 事件：2024年8月27日，上海莱士实现营业收入42.52亿元，同比增长9.02%；归母净利润12.41亿元，同比增长0.15%；投资净收益3.4亿元，同比增长69%；经营活动现金流量净额-0.5亿元。24Q2实现营收21.96亿元，同比增长19.51%；归母净利润4.84亿元，同比下滑7.00%；投资净收益0.7亿元，同比下滑16.02%；经营活动现金流量净额-8亿元。Q2营收增速较好由于白蛋白和因子类产品销售较好，归母净利润受到0.3亿元资产和信用减值、0.13亿元投资净收益差异、0.66亿元营业外支出，合计影响归母净利润约1.1亿元。经营活动现金流量净额同比减少，主要是公司提前支付进口白蛋白的货款，获取相应现金折扣及汇率补偿。 自产、进口白蛋白和因子类产品营收增长较好，静丙销售额出现下滑。1）24H1进口白蛋白实现营业收入19.55亿元，同比增长18.87%，营收占比46%，毛利率17.86%，同比减少2pct。2）自产白蛋白实现营业收入8.00亿元，同比增长17.21%，毛利率46.21%，同比增加2pct。3）静丙实现营业收入8.39亿元，同比下降15.50%，毛利率58.73%，同比增加2pct。4）其他血液制品实现营业收入6.07亿元，同比增加15.69%，毛利率83.31%，同比下降2pct。 毛利率略下滑，主要由于低毛产品占比增加及汇率变动所致；管理费用率短期增加，销售费用率和研发费用率保持稳健。24H1毛利率41%，同比下降2pct;24Q2毛利率42%，同比上升0.8pct。24H1毛利率下滑主要由于进口白蛋白销售比重上升，同时上半年受美元兑人民币汇率变动影响进口白蛋白的毛利率下降。24H1销售、管理、研发费用率分别为4.6%、4.9%、2.5%；单Q2销售、管理、研发费用率分别为5.9%、5.1%、2.5%。24H1管理费用同比增加27.31%，主要是广西莱士并入合并报表，23H1无股份支付费用。 投资建议：2024年基立福已完成向海尔集团全资孙公司海盈康出售上海莱士20%股份的交易，现金对价125亿元/16亿欧元，对应市值625亿元。我们预计公司2024-2026年归母净利润为21.98/25.27/29.14亿元，当前股价对应2024-2026年PE为22/19/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：集采风险，产品销售不及预期的风险，新品研发失败的风险。

     上海莱士(002252) 具备丰富并购整合经验，盈利能力优秀，稳居行业第一梯队 公司上市后通过外延并购发展壮大，共拥有5张血制品牌照，具备丰富的并购整合经验。2023年44家浆站、1500吨采浆量均处于行业第一梯队。公司自产血制品收入规模从2019年25.85亿元增长至2023年的43.17亿元，CAGR为13.68%，白蛋白、静丙和其他血制品收入占比分别为33.1%、41.8%和25.0%，因子类产品中纤原和八因子市占率领先且具备独家产品纤维蛋白粘合剂。均衡的产品结构和优秀的销售能力使得公司自产血制品毛利率水平接近60%，盈利能力处于行业前列。2021年后代理白蛋白业务贡献较大收入增量，2023年代理业务实现收入35.04亿。代理业务与基立福再续签十年，确定性和持续性有所保障。 血制品行业国资控股趋势明显，行业集中度将加速提升 2023年我国采浆量超过12000吨，随着十四五规划浆站的陆续开采和群众献浆意识的提升，供给端增速提升。血制品整体需求端持续稳健增长，静丙等部分产品供不应求，价格体系较为稳定。由于供给侧的局限性，血制品两次区域联盟集采降幅较为温和。供给侧良好增长加上需求端持续向好，企业业绩端有望进入兑现期。近年来国资陆续控股血制品企业，国企及央企背景的血制品上市公司具备更强的资金实力和拓浆能力，行业集中度有望加速提升。 海尔集团正式控股，上海莱士有望迈入发展新阶段 2024年6月，海尔与基立福正式完成股权交割，海尔集团成为公司实控人，上海莱士长期无实控人的状况得以扭转。海尔集团布局智慧住居、大健康和产业互联网三大板块，其中大健康板块共有3家上市公司，分别为海尔生物、盈康生命和上海莱士，海尔生物具备智慧用血综合解决方案，盈康生命致力于打造健康生态，业务上均与上海莱士血制品有良好协同增效。公司目前共有浆站44家，其中在营浆站41家，1家新建和2家收购浆站有望于今明年陆续开采。海尔的控股将助力公司新浆站的开拓，十五五阶段有望看到海尔集团对上海莱士浆站赋能效应显现，公司采浆端长期稳健增长可期。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为22.94/26.49/30.85亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.46元，当前股价对应PE分别为22.5/19.4/16.7倍，维持推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。