通润装备(002150) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报2025Q1-3实现营业收入25.90亿元，同比+6.14%；归母净利润1.37亿元，同比+27.26%；毛利率29.47%，同比-2.26pct。2025Q3单季度公司实现营业收入8.82亿元，同比+5.79%，环比-2.14%；归母净利润0.39亿元，同比+29.64%，环比-50.12%；毛利率28.31%，同比-2.88pct，环比-4.52pct，业绩略低于市场预期。 电芯供应紧张致海外部分项目确收延迟、出货环比略有下滑。我们估计公司2025Q3逆变器出货2-3GW，环比略降，主要系电芯供应导致部分海外项目发货较慢，我们预计2025Q4完成确收，海外出货占比减少进而也导致2025Q3毛利率环比下滑4.5pct至28.3%，展望2025Q4，为传统需求旺季叠加部分项目延至2025Q4确收，我们预计2025Q4业绩环比高增。 汇率波动导致财务费用环增明显、合同负债大幅提升印证需求旺盛。2025Q3期间费用1.82亿元，同比-6.67%，环比+5.85%；费用率20.62%，同比-2.75pct，环比+1.56pct，其中财务费用达0.11亿元，财务费率达1.23%，环比提升2.65pct，主要系汇率波动叠加增加借款采购电芯所致；经营性净现金流+0.06亿元，同比-89.04%；2025Q3末存货为14.66亿元，同比+28.31%，2025Q3末合同负债达2.3亿元，环比提升1.7亿元，侧面印证公司需求旺盛。 盈利预测与投资评级：考虑传统工具业务出货同比略有下滑，我们略微下调2025年盈利预测，基本维持2026-2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.8/3.9/5.2亿元（前值为3.0/3.9/5.2亿元），同增29%/40%/32%，对应PE为24/17/13倍，给予2026年25倍PE，对应目标价27元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

     通润装备(002150) 投资要点： 投资建议：首次覆盖，给予"买入"评级。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为2.8/4.0/4.9亿元，对应PE分别为21/15/12倍。公司估值低于行业可比公司均值，考虑公司基本盘美国业务稳固，新市场持续突破，储能业务进入快速增长期，给予"买入"评级。 行业与公司情况：公司主营光储产品（25H1收入占比61.65%）+金属制品（25H1收入占比37.82%），未来增长点主要在于光伏逆变器+储能；光储行业需求预计随着全球碳中和推进有望继续增长；公司是美国工商业逆变器、韩国逆变器市场的细分龙头；公司竞争优势体现在常年积累的品牌实力、售后服务能力以及背靠正泰集团。 有别于大众的认识：1）公司基本盘美国业务稳固。公司美国收入占比高，市场担心美国政策利空公司新能源业务。我们认为，针对美国加征关税，公司已提前备货，库存可覆盖2025年全年出货量，有效对冲了短期风险。同时公司在东南亚具备一定产能可对冲政策风险。其次大而美法案对大储影响较大（电芯主要为中国制造），而对公司的基本盘工商业逆变器影响较小。2）新市场持续突破。市场担心公司仅聚焦个别细分市场，增长潜力有限。我们认为，公司在韩国、美国细分市场处于龙头地位，随着全球化持续拓展，公司在欧洲、日本、澳洲已实现产品与业务的突破，比如公司针对欧洲市场需求特点，创新性推出全场景光储一体化解决方案，2025年初以来，已获得乌克兰159MWh储能项目、德国12MW/40MWh储能项目、罗马尼亚14MW/30MWh储能项目、保加利亚34MWh储能项目等。在日本市场，公司储能业务稳步推进，日本AJ中国电力6.6MW/27MWh储能项目、日本FL鹿儿岛3.2MW/10MWh储能项目等多个标志性项目进展顺利。3）储能业务进入快速增长期。公司拥有工商业储能与大储全系产品，并入选2025年第一、二季度全球光伏逆变器制造商及全球一级储能系统集成商第一梯队（Tier1），25H1储能产品收入1.2亿元，yoy+149%，毛利率高达28%。结合欧洲、日本储能在手订单情况，我们预计公司储能业还将继续高速增长。 关键假设点：1）逆变器业务：随着全球光伏需求稳步增长，考虑公司持续拓展新市场，预计公司25-27年逆变器业务收入增速为20%/20%/20%。2）储能业务：全球储能需求快速增长，公司在欧洲、日本持续获取订单，预计公司25-27年储能收入增速为80%/70%/60%。 催化剂：1）持续斩获储能订单。2）美国政策转向新能源友好。 风险提示：竞争加剧导致毛利率降低；政策风险导致需求不及预期；国际贸易摩擦风险。