银轮股份(002126) 核心观点 热管理老将加速全球开拓。银轮股份是国内热管理头部企业，换热器产销量连续多年保持国内第一，核心业务为乘用车、商用车及非道路、数字能源热管理板块，2023年其收入占比分别为49%/41%/6%，并积极探索人形机器人等新领域。公司在北美、欧洲等国家实现属地化生产，加快全球拓展，海外经营体盈利持续改善。2022年公司曾针对收入和利润发布2022-2025年股权激励计划，2023年顺利完成，股权激励有望提高员工积极性，助力长远发展。 新能源热管理空间广阔，订单保障持续成长。新能源车相较于燃油车热管理出现产品结构变化，配套单车价值量大幅提升，此外热管理集成化、热泵渗透率提升等趋势显著。随着新能源车渗透率提升，经测算至2027年中国新能源乘用车热管理市场空间将达1197亿元，2024-2027年复合增速18%，成长空间大。全球热管理领域中外资品牌份额较高，公司技术及产品储备丰富、具备属地化配套优势，有望抢占海外品牌份额。公司重点聚焦头部客户，持续获得新能源热管理项目及订单，新增年销售收入有望加速放量。 拓展数字能源新领域，第三曲线快速放量。数字能源下游覆盖范围广，储能、数据中心、重卡超充等领域有望快速放量，经测算至2027年上述业务市场空间有望分别达到171/794/108亿元，下游整体空间超千亿。数字能源领域参与者众多，尚未形成垄断格局，公司凭借过往车端热管理的积累拓展业务边界，全力保障数字能源业务发展，收入占比持续提升，公司在储能、数据中心等领域重点突破核心客户，数字能源业务有望保持高速成长。 商用车基本盘扎实，有望迎来向上拐点。2025年中国商用车行业受益于替换周期、国内需求提升等，销量有望恢复，新能源商用车渗透率持续提升。公司在商用车热管理产品性能、测试设备、同步开发等多方面受到客户认可，长期配套、合作粘性强。预计随着华为入局加快建设超充站，国内电动重卡渗透率有望提升，新能源重卡有更多配套机会；公司在海外新能源商用车领域实现重点突破，热管理产品加速渗透，商用车业务有望保持稳健增长。 卡位人形机器人优质赛道，具备先发优势。人形机器人和车端供应链高度重合，特斯拉引领机器人行业迭代，2025年有望成为人形机器人量产元年。公司具备产品集成化、模块化能力，2024年新增AI数智产品部，加大资源投入，已在机器人领域获得众多专利，机器人等第四曲线有望贡献更多增量。 盈利预测与估值：考虑公司订单节奏、成长性，机器人等新领域费用投入，略下调盈利预测，预计2024/2025/2026年净利润8.3/10.9/13.4亿元（原8.6/11.1/13.7亿元），EPS为1.0/1.3/1.6元(原1.0/1.3/1.7元）。参考可比公司估值，考虑到公司数据中心液冷、机器人等新领域有望较快放量，成长空间较大，给予25年25-27xPE，对应目标价32.6-35.2元，相较当下具14%-23%空间，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游客户新车型销售不及预期；技术变化；中美贸易环境变化；汇率、运费、原材料价格波动；商用车及非道路业务复苏不及预期；新能源车行业竞争加剧；大股东持股比例偏低导致股权分散；所得税优惠不能持续。

     银轮股份(002126) 投资逻辑： 国内汽车热管理龙头，产品矩阵向全应用场景拓展。经40余年的发展，公司成为国内汽车热管理行业的龙头企业。公司凭借内燃机板式换热器的成功研发进入热管理市场，之后逐步迈进乘用车领域，并从车端延伸至数据中心、特高压、储能等第三曲线业务领域。根据乘联分会测算，2025年新能源乘用车销量预计1330万辆，同比+20%。据2024年华经产业研究院测算，新能源热管理ASP达6410元，远高于传统车的2230元，公司有望随行业持续增长。 商用车业务渐进复苏，新能源商用车增速稳健提升。国家信息中心预计至2025年，商用车市场有望实现约6.5%的增长，市场规模将回升至410万辆，主要来自大规模的设备更新和消费品的“以旧换新”，其中，据福田汽车预测，新能源商用车2025年销量将达到84万辆甚至更高，同比约+45%。公司在不锈钢油冷器、EGR冷却器、缓速器油冷器等传统产品具有技术领先优势，陆续获得客户项目定点。 实现多维应用场景热管理，数字与机器人开拓第三增长曲线，重塑公司成长空间。我们预计2024-2026年公司数字与能源业务营收将达到11/15/19亿元，同比+51%/+43%/+27%。 数据中心方面，公司控股子公司开山银轮已经成功获得了多家数据中心整体解决方案服务商的采购订单，计划供应大量的算力中心液冷散热系统，未来有望为公司提供新的盈利增长极。 机器人方面，公司具备机器人热管理和执行器总成的底层技术积累。公司通过迁移汽车热管理技术，已申请和授权多项人形机器人热管理专利。硬件上，公司拥有多家涉及表面处理、铝合金压铸、电机业务的子公司，为机器人执行器总成布局提供底层解决方案。 盈利预测、估值和评级 预计公司2024-2026年净利润对应EPS分别为1.00元、1.33元、1.69元，对应PE分别为18.68、14.12、11.10。可比公司2025年PE平均值为32.43倍。我们认为，公司基本面稳健且数字能源业务等带来业绩较快增长，现已开拓机器人相关布局，给予2025年30倍估值，目标价39.90元，给予公司“买入”评级。 风险提示 汽车销量不及预期，海外业务发展不及预期，第三、第四曲线业务发展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

     银轮股份(002126) 事件概述。公司的全资子公司YINLUN TDI,LLC近日收到了某北美著名汽车品牌的定点协议书。公司获得该客户新能源汽车散热器项目定点。项目预计将于2027年开始批量供货，生命周期内销售额约0.6亿美元。 海外定点再获突破全球化进程提速。2023年以来，公司海外订单持续突破，在乘用车领域，2023H2获汉格斯特（Hengst）德国总部的乘用车铝油冷器、美国某电动汽车制造商空调箱、欧洲某著名汽车零部件制造商空调箱等项目定点；2024H1公司获得北美客户冷却模块及空调箱和IGBT冷板、欧洲著名汽车零部件制造商chiller、全球知名汽车集团电池液冷板及冷凝器和前端模块等众多项目定点；2024H2亦获得某欧洲著名汽车品牌新能源汽车电池冷却板项目定点。数字与能源领域也获得了国际客户的重要项目定点。2024H1公司新获订单生命周期内将新增年销售收入约41.4亿元，其中国际订单占比46.0%。我们认为本次再获外资客户定点突破，彰显了外资主机厂对公司在新能源汽车热管理产品开发设计、技术质量、生产保障能力的认可，将进一步提升公司在该产品领域的技术能力和产品实力，巩固公司在该产品领域的领先地位。 新能源热管理业务快速增长“1+4+N”产品持续拓展。公司新能源客户持续开拓，覆盖北美大客户、比亚迪、理想、小鹏、赛力斯、小米、零跑、沃尔沃等，2023年公司乘用车新能源业务快速增长，市场份额持续提高。此外，公司陆续获得了北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪前端模块和无刷风扇、宁德时代水冷板、沃尔沃前端模块、国内造车新势力前端模块及集成模块、理想汽车空调管路总成和无刷风扇等订单，新能源业务发展再上新台阶。 第三增长曲线放量在即在手订单持续突破。2021年起公司发展第三曲线业务，成立数字与能源热管理事业部，专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及PCS液冷系统，2023H1获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组项目定点；2024年3月再获项目突破，获得某国际著名机械设备公司商用设备的超大型冷却模块项目定点。我们预计2024年起随着相关项目的量产爬坡，第三曲线将为公司带来较为显著的业绩增量，支撑公司长期成长。 投资建议：我们看好公司在新能源汽车热管理领域产品&项目&客户三重维度的扩展，以及全球化布局、第三曲线为公司中长期发展提供强劲发展引擎，我们预计公司2024-2026年营收分别为130.1/157.1/185.9亿元，归母净利分别为8.2/10.7/13.3亿元，EPS分别为0.99/1.28/1.59元。对应2025年2月13日22.59元/股收盘价，PE分别为23/18/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：公司新项目扩展不及预期、汽车热管理行业竞争加剧、客户拓展不及预期等、海外关税变化风险、汇率波动等。