紫光国微(002049) 事件：公司发布公告，拟以61.75元/股的价格向关联方在内的14名股东发行股份收购瑞能半导100%股权（未完成评估）。 补全功率半导体产业链，拓展新业务增长点。公司拟以61.75元向关联方在内的14家股东发股收购瑞能半导100%股权，同步配融不超100%。标的原为恩智浦双极功率器件业务部门，现主营功率半导体研制，拥有芯片设计、晶圆制造和封测一体化经营能力，主要产品为晶闸管、功率二极管、碳化硅二极管、碳化硅MOSFET、IGBT及功率模块等。 丰富产品矩阵：上市公司此前尚未就功率半导体细分领域形成规模化、体系化的业务布局。交易后，公司可整合功率半导体产品矩阵，快速补齐制造环节，完善半导体产业链布局。 共享渠道资源：收购完成后，双方可充分交互利用各自的客户资源优势，共享销售渠道资源，将双方各自的优势产品导入到尚未覆盖或达成合作的潜在客户，加速在工业和汽车电子行业的扩展进程，实现协同效应。 增厚公司业绩：标的公司2023-2025H1收入/归母净利分别为8.3/1.01亿元、7.86/0.20亿元和4.4/0.30亿元，上市公司业绩锦上添花。 新产品迭代加速，宇航市场放量可期。【新产品迭代加快】公司FPGA及系统级芯片领跑行业，用户群持续拓展，新一代高性能产品批量交付。高端AI＋视觉感知、中高端MCU等产品研制进展顺利，将进入公司未来主控芯片产品系列。【宇航级市场1-10】公司具备宇航级技术与产品储备，正积极推进相关产品的研发、导入与验证。25年起，宇航业务发展从1-10，有望带动FPGA、存储器、总线接口等多产品线协同渗透，增量可期。 车载业务下沉，民品市场多点开花。民品业务构建了安全芯片+控制芯片的业务布局，其中汽车电子和eSIM业务有望构筑公司第二增长曲线。2025年12月，公司将汽车电子业务下沉至新设子公司——紫光同芯科技，公司持股51%，引入宁德时代旗下问鼎投资（持股5%），其余主要由管理层持股。我们认为此举将助力该业务更加聚焦且更具活力。此外，公司eSIM业务国内市占率较高，已导入多家主流手机厂商，未来将深度受益于行业爆发。 股权激励落地实施，未来持续增长有保障。公司股权激励于2025年11月11日完成首次授予。费用方面，激励实施后25-29年每年摊销费用为0.29/1.65/1.06/0.54/0.18亿。业绩考核方面，以2024年为基数，公司2025-2028年的扣非净利润增速需分别不低于10%、60%、100%和150%，约为10.2/14.8/18.5/23.2亿元，四年复合增速25.7%。加回支付费用和非经常损益后，目标归母净利约为12.2/18.2/21.3/25.1亿，四年复合增速21%。此次激励的落地将有效提升员工积极性，为公司未来持续增长提供支撑。 投资建议：不考虑本次收购，预计公司2025-2027年净利润分别为16.7/19.4/24.3亿元，EPS分别为2.0/2.3/2.9元，当前股价对应PE分别为44/38/30倍。若考虑本次发行，假设公司以2.5倍PS并购标的，瑞能半导体估值约为22亿，考虑配套融资，则备考总市值约790亿，预计25年至27年备考归母净利润17.3/20.3/25.5亿元，备考PE为45/39/31倍。我们看好26年特种行业景气度回升对公司特种集成电路收入的拉动以及汽车电子业务第二增长曲线的逐步成型，维持“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动、客户延迟验收的风险、毛利率下降的风险。

     紫光国微(002049) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入49.04亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润12.63亿元，同比增长25.0%。 业绩亮眼，特种集成电路龙头再起航：因特种集成电路业务下游需求增加，产品销售量增加，公司前三季度营收49.04亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润12.63亿元，同比增长25.0%。其中25Q3营收18.57亿元（YoY+33.6%，QoQ-8.1%）；归母净利润5.71亿元，环比仅微降0.3%，同比大幅增长109.6%，业绩再上一个台阶。 毛利率韧性较强：公司前三季度毛利率56.6%，同比下降-0.2pct，基本平稳。其中Q3毛利率58.3%（YoY+3.9pct，QoQ+2.0pct），或受益于高毛利特种集成电路业务收入占比提升。 期间费用率维持稳定：公司期间费用率29.0%，同比下降0.9pct，其中因拓展市场、优化服务，销售费用率4.8%，YoY+1.3pct；因营收增长带来规模效应，研发费用率、管理费用率分别为19.4%和5.3%，分别同比减少2.4pct和0.3pct。 订单持续交付：25Q3合同负债为1.91亿元，较年初减少32.8%，主要系订单陆续交付结转至收入，同时预收货款减少所致。 生产交付节奏加快，下游需求向好。前三季度经营活动现金流净额同比减少70.7%，主要因业务量扩大及战略备货需求，带来采购端现金流出增加。同期，公司25Q3存货19.2亿元，较年初减少2.9%，较Q2减少1.3%，存货水平呈持续回落态势。我们认为，采购增加但存货的持续下降或表明产品生产节奏加快，下游需求向好。 股权激励落地，为公司未来持续增长提供支撑。公司股权激励计划于10月27日完成首次授予。费用方面，激励实施后25-29年每年摊销费用为0.29/1.65/1.06/0.54/0.18亿。业绩考核方面，以2024年为基数，公司2025-2028年的净利润增速需分别不低于10%、60%、100%和150%，约为10.2/14.8/18.5/23.2亿元，四年复合增速25.7%。加回支付费用和非经常损益后，目标归母净利约为12.2/18.2/21.3/25.1亿，四年复合增速21%。此次激励的落地将有效提升员工积极性，为公司未来持续增长提供支撑。 国产替代核心受益者，多领域开花结果。公司FPGA及系统级芯片领跑行业，用户群持续拓展，新一代高性能产品批量交付。高端AI＋视觉感知、中高端MCU等产品研制进展顺利，将进入公司未来主控芯片产品系列。宇航领域25年起，发展从1-10，推广顺利且获核心用户批量应用，深度受益于国防信息化建设浪潮。公司构建安全芯片+控制芯片完整布局，汽车电子、eSIM打开第二增长曲线。第二代汽车域控芯片TH6系列已导入多家Tier1和主机厂，一代＋二代芯片年出货量已达数百万颗，未来将受益于车载MCU的国产化进程。公司eSIM业务国内市占率较高，已导入多家主流手机厂商，将深度受益于国内eSIM行业的爆发。 投资建议：我们看好25年特种行业景气度回升对公司集成电路收入的拉动以及汽车电子业务第二增长曲线的逐步成型。预计公司2025-2027年净利润分别为17.10/20.86/27.08亿元，EPS分别为2.01/2.46/3.19元，当前股价对应PE分别为43/36/27倍。维持“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；市场竞争和审价导致毛利率下降的风险。

     紫光国微(002049) 事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入49.04亿元，同比去年+15.05%；归母净利润12.63亿元，同比去年+25.04%。投资要点 盈利质量稳中有升，利润结构持续优化。截至2025年前三季度，紫光国微实现营业总收入49.04亿元，同比增长15.05%；归属于母公司股东的净利润达12.63亿元，同比增长25.04%，显著高于收入增速，显示盈利弹性增强。业绩增长主要受益于特种集成电路等核心业务需求稳健，以及成本控制能力提升。公司销售毛利率为56.60%，基本持平于去年同期的56.81%，虽微降0.38个百分点，但仍维持在高毛利水平；销售净利率提升至25.74%，反映期间费用管控有效。费用结构方面，研发费用达9.49亿元（同比+2.26%），持续高强度投入体现技术壁垒构建决心；销售费用2.36亿元，增幅较大，或与市场拓展节奏加快有关，但整体仍处于可控范围。 资产负债结构稳健，资产质量与运营效率同步改善。截至2025年三季度末，公司资产负债率为27.02%，较去年同期微升0.18个百分点，整体杠杆水平保持低位，财务风险可控。有息负债规模极小，短期借款仅0.09亿元，长期借款0.86亿元，一年内到期的非流动负债2.16亿元，偿债压力极轻。存货19.16亿元，同比下降5.78%，结合营收增长，库存周转效率提升，库存风险降低。合同负债与预收款项合计2.0亿元，虽同比有所下降，但仍为未来收入提供一定可见度。值得注意的是，在建工程同比增长318.44%至1.33亿元，叠加固定资产增长9.98%，显示公司正有序推进产能建设，为中长期增长蓄力。 现金流与盈利匹配良好，自由现金流虽短期承压但趋势向好。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为2.85亿元，虽同比下滑70.66%，但考虑到净利润达12.62亿元，利润现金含量为22.58%，短期匹配度有所下降，主要受应收账款和存货占用增加影响。不过，“销售商品、提供劳务收到的现金”达40.46亿元，占营业收入比重为82.50%，收入含现量仍处健康区间。自由现金流为-0.83亿元，短期为负系主动投资所致，而非经营恶化。结合在建工程大幅增长及经营回款基础稳固，预计后续随着项目转固与产能释放，现金流生成能力将显著回升，业绩可持续性具备坚实支撑。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为16.75/19.26/26.13亿元，对应PE分别为44/39/28倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）特种集成电路领域的有效需求复苏不及预期的风险；2）部分产品价格下降和去库存的风险；3）新产品研发、技术更新、市场竞争的风险。

     紫光国微(002049) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入49.04亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润12.63亿元，同比增长25.0%。 业绩亮眼，特种集成电路龙头再起航：因特种集成电路业务下游需求增加，产品销售量增加，公司前三季度营收49.04亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润12.63亿元，同比增长25.0%。其中25Q3营收18.57亿元（YoY+33.6%，QoQ-8.1%）；归母净利润5.71亿元，环比仅微降0.3%，同比大幅增长109.6%，业绩再上一个台阶。 毛利率韧性较强：公司前三季度毛利率56.6%，同比下降-0.2pct，基本平稳。其中Q3毛利率58.3%（YoY+3.9pct，QoQ+2.0pct），或受益于高毛利军品业务收入占比提升。 期间费用率维持稳定：公司期间费用率29.0%，同比下降0.9pct，其中因拓展市场、优化服务，销售费用率4.8%，YoY+1.3pct；因营收增长带来规模效应，研发费用率、管理费用率分别为19.4%和5.3%，分别同比减少2.4pct和0.3pct。 订单持续交付：25Q3合同负债为1.91亿元，较年初减少32.8%，主要系订单陆续交付结转至收入，同时预收货款减少所致。 生产交付节奏加快，下游需求向好。前三季度经营活动现金流净额同比减少70.7%，主要因业务量扩大及战略备货需求，带来采购端现金流出增加。同期，公司25Q3存货19.2亿元，较年初减少2.9%，较Q2减少1.3%，存货水平呈持续回落态势。我们认为，采购增加但存货的持续下降或表明产品生产节奏加快，下游需求向好。 股权激励落地，为公司未来持续增长提供支撑。公司股权激励计划于10月27日完成首次授予。费用方面，激励实施后25-29年每年摊销费用为0.29/1.65/1.06/0.54/0.18亿。业绩考核方面，以2024年为基数，公司2025-2028年的净利润增速需分别不低于10%、60%、100%和150%，约为10.2/14.8/18.5/23.2亿元，四年复合增速25.7%。加回支付费用和非经常损益后，目标归母净利约为12.2/18.2/21.3/25.1亿，四年复合增速21%。此次激励的落地将有效提升员工积极性，为公司未来持续增长提供支撑。 国产替代核心受益者，多领域开花结果。公司FPGA及系统级芯片领跑行业，用户群持续拓展，新一代高性能产品批量交付。高端AI＋视觉感知、中高端MCU等产品研制进展顺利，将进入公司未来主控芯片产品系列。宇航领域25年起，发展从1-10，推广顺利且获核心用户批量应用，深度受益于国防信息化建设浪潮。公司构建安全芯片+控制芯片完整布局，汽车电子、eSIM打开第二增长曲线。第二代汽车域控芯片TH6系列已导入多家Tier1和主机厂，一代＋二代芯片年出货量已达数百万颗，未来将受益于车载MCU的国产化进程。公司eSIM业务国内市占率较高，已导入多家主流手机厂商，将深度受益于国内eSIM行业的爆发。 投资建议：我们看好25年特种行业景气度回升对公司集成电路收入的拉动以及汽车电子业务第二增长曲线的逐步成型。预计公司2025-2027年净利润分别为17.10/20.83/27.14亿元，EPS分别为2.01/2.45/3.19元，当前股价对应PE分别为42/35/27倍。维持“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

     紫光国微(002049) 事件：紫光国微9月25日晚发布2025年股权激励计划（草案），计划向激励对象授予股票期权1680万份，占公司股本的1.98%，其中首次授予股票期权1560.14万份，首次授予激励对象人数466人，包括公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心骨干人员。 高目标彰显信心，特种芯片龙头焕新机。本次股权激励首次授予的股票期权自授予之日起满12个月、24个月、36个月、48个月，激励对象按20%、30%、30%、20%的行权比例分四期行权。本次激励计划在行权期的四个会计年度，分年度进行业绩考核，根据考核指标每年对应完成情况核算公司层面行权比例。具体来看，公司层面达到100%行权比例对应2025/2026/2027/2028年扣非归母净利润相较2024年扣非归母净利润（9.26亿元）的增长率应分别不低于10%/60%/100%/150%，即2025-2028年扣非归母净利润需分别不低于10.19/14.82/18.52/23.15亿元，四年复合增速约25.74%，其中2026-2028年复合增速约31.48%，相较2025年增速目标进一步提升，彰显了公司对未来三年的增长信心。 行权价格66.61元，授予权益90%以上面向核心管理和骨干人员。本次激励计划涉及的股票来源为二级市场回购或向激励对象定向发行的公司A股普通股股票，截至目前，公司已从二级市场回购948.59万股股票用于本激励计划，剩余标的股票以向激励对象定向发行公司股票的方式不足。首次授予的股票期权行权价格为66.61元/份，以不低于激励计划草案公告前一交易日公司股票均价83.26元的80%定价。激励对象方面，除董事、总裁李天池和副总裁岳超分别获授2.08%和1.43%的授予权益比例，以及7.13%的预留股票期权，90%以上的授予权益比例均面向公司核心管理人员和核心骨干人员，有望充分调动员工的工作积极性，有效推动公司长期发展。股份支付费用方面，假设公司2025年10月底向激励对象首次授予股票期权，授予的全部激励对象均符合本激励计划规定的行权条件且在各行权期内全部行权，预计摊销的总费用约3.76亿元，对应2025-2029年分别摊销4463.17万元、6255.88万元、1.01亿元、5114.92万元和1610.65万元。 投资建议：预计公司25/26/27年归母净利润分别为16.75/22.67/30.28亿元，对应现价PE分别为45/33/25倍，公司是国内领先特种集成电路平台型企业，将持续受益于特种IC行业成长和国产替代需求增长，维持“推荐”评级。 风险提示：下游市场需求波动的风险；上游供应波动的风险；市场竞争加剧的风险；新产品研发进展不及预期的风险。