兔宝宝(002043) 核心观点 全年业绩高于预告中值，Q1营收增长显著。2023年公司实现营收90.6亿元，同比+1.63%，归母净利润6.9亿元，同比+54.7%，扣非归母净利润5.8亿元，同比+68.3%，EPS为0.84元/股，高于此前业绩预告中值，收入总体稳健，装饰材料业务和全屋定制业务同比均有一定增长，同时资产减值损失同比减少1.2亿元，业绩端进一步改善，并拟10派5.5元（含税），分红率66.1%，同时公告2024年中期分红规划。2024Q1实现营收14.8亿元，同比+33.4%，归母净利润8.9亿元，同比+18.8%，扣非归母净利润8.0亿元，同比+38.3%，收入增长明显主因A类收入占比提升。 板材加速乡镇下沉和小B渠道拓展，全屋定制逆势增长。分业务和产品看，2023年公司装饰材料/定制家居业务分别实现营收68.56/21.17亿元，同比+3.2%/-2.8%，其中装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为44.34/4.32/19.9亿元，同比-1.1%/+14.3%/+11.7%；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为5.96/11.47亿元，同比+15.5%/-10.5%，全屋定制继续逆势增长，同时公告拟购买原本全屋定制业务生产租用厂房，更好布局全屋定制生产制造，提升综合竞争力。 费用率优化明显，付款节奏集中支付影响Q1现金流。2023综合毛利率18.4%，同比+0.24pp，期间费用率6.8%，同比-1.7pp，其中销售/管理/财务/研发费用率-0.4pp/-0.9pp/-0.4pp/-0.03pp，管理费用率降低主因加强内部成本费用管控职工薪酬同比减少0.13亿元，同时股权激励费用同比减少0.69亿元，财务费用率降低主因短期借款同比减少对应利息支出减少。2023经营性现金流净额19.1亿元，同比+104.6%，报告期加强营运资产管控，现金流同比大幅提升。2024Q1毛利率17.9%，同比-4.9pp/环比+0.2pp，期间费用率8.6%，同比-4.7pp/环比+4.7pp，毛利率和费用率同比变动主因AB类收入结构影响，2024Q1经营性现金流净额-8.8亿元，上年同期-0.8亿元，主因付款节奏影响集中支付导致。 风险提示：地产复苏不及预期；原材料价格大幅上涨；渠道拓展不及预期投资建议：多渠道稳步开拓，高分红价值凸显，维持“买入”评级 公司加速渠道下沉，大力拓展家具厂和家装公司等小B渠道，多渠道布局持续完善，看好外围区域稳步拓展以及小B渠道对板材业务的拉动，以及依托板材优势定制家居业务的突破成长。同时，公司发布未来3年股东回报规划，现金分红率不低于50%，凸显股东回报优势。预计24-26年EPS为0.90/1.03/1.17元/股，对应PE为11.8/10.3/9.1x，维持“买入”评级。

     兔宝宝(002043) 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年，公司实现营业收入90.63亿元（yoy+1.63%），归母净利润6.89亿元（yoy+54.66%），扣非归母净利润5.83亿元（yoy+68.30%）。2024年一季度，公司实现营业收入14.83亿元（yoy+33.37%），归母净利润0.89亿元（yoy+18.81%），扣非归母净利润0.80亿元（yoy+38.34%）。2023年拟向全体股东每10股派发现金红利5.5元（含税），分红率为66.10%，股息率为5.3%（以4月26日收盘价计算）。 2023年板材业务稳健发展，零售家居快速增长，归母业绩同比高增。2023年公司实现营收90.63亿元（yoy+1.63%），其中Q1-Q4公司各季度营收分别同比-31.65%、+2.15%、+15.28%和+9.46%。分业务看，1）装饰材料：装饰材料业务营收68.56亿元（yoy+3.23%），板材（折算后）和其他装饰材料营收均保持稳健增长态势。其中板材产品收入为44.34亿元（yoy-1.08%），板材品牌使用费（含易装）4.32亿元（yoy+14.32%），若将品牌使用费进行折算，公司板材业务A+B类折算后营收同比+8.6%；其他装饰材料19.90亿元（yoy+11.71%）。2）定制家居：定制家居营收21.17亿元（yoy-2.77%），其中全屋定制收入5.96亿元（yoy+15.48%），地板3.76亿元（yoy-1.63%），木门0.21亿元（-7.44%），工程端裕丰汉唐11.47亿元（yoy-10.50%），零售端全屋定制营收实现快速增长，工程端裕丰汉唐营收下滑幅度较大拖累定制家居板块营收增速。期内，公司归母净利润6.89亿元，同比高增54.66%，或主要系公司毛利率提升、费用率下降（股份支付费用减少）、资产减值大幅减少（商誉减值减少）和投资收益增加所致。 2023年盈利能力提升，期间费用率控制有效，经营性现金流大幅改善。从毛利率来看，2023年公司综合毛利率为18.42%，同比+0.24pct，主要由于装饰材料业务费毛利率同比提升0.64pct至16.52%，定制家居业务毛利率有所下滑，为23.77%（同比-0.32pct）。从费用率看，期内公司期间费用率为6.78%，同比下降1.72pct，其中销售/管理/财务费用率分别yoy-0.41pct/-0.91pct/-0.37pct，期内公司管理费用同比减少22.51%，主要系当年职工薪酬和股权激励费用分别同比减少1331万元和6868万元；财务费用同比减少184.52%，主要系期内公司定增及经营性现金流入增加，利息收入增加所致。从减值看，期内公司资产减值大幅减少，针对青岛裕丰部分地产客户的应收逾期情况，期内公司计提信用减值损失2.24亿元（同比+1792万元）；期内公司资产减值1216万元（同比-1.22亿元），主要系商誉减值同比减少；期内公司投资收益为6066万元（同比+2927万元）。得益于毛利率提升、费用率下降、资产减值减少和投资收益增加，期内公司销售净利率为7.84%，同比大幅提升2.66pct。从现金流看，期内公司经营性现金流为19.10亿元，同比高增104.63%，主要系公司加强营运资金管控，销售商品、提供劳务收到的现金增加6.4亿元，购买商品、接受劳务支付的现金减少2.4亿元所致。 2024Q1装饰材料营收同比高增，2024Q1营收/业绩均表现亮眼。2024Q1公司实现营业收入14.83亿元（yoy+33.37%），归母净利润0.89亿元（yoy+18.81%），扣非归母净利润0.80亿元（yoy+38.34%）。Q1营收同比高增主要由于在去年同期低基数基础上，装饰材料业务收入同比增长36.1%所致，其中板块A类销售增速或较快。期内，公司毛利率为17.86%（同比-4.88pct），主要由于23Q1业务结构调整，当期毛利率较高（为自2015-2024年同期最高值22.75%）。期内，公司期间费用率为8.64%（同比-4.74pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.63pct/-3.02pct/-0.71pct/-0.38pct，管理费用率下滑较多或由于公司股权激励费用减少所致。期内，公司非经常性损益为817万元，同比减少826万元，剔除此项影响，公司扣非归母业绩同比高增38.34%，体现主营业务业绩的快速成长。 装饰材料多渠道运营，定制家居结构持续优化，高端板材龙头成长可期。1）装饰材料：公司作为装饰板材领域领军企业，品牌影响力突出，坚持多渠道运营，加速拓展渠道客户。①在传统零售渠道，加快外围地区空白市场覆盖，成立乡镇渠道运营中心，加速推进乡镇市场布局。2023年，装饰材料业务完成乡镇店招商744家，完成乡镇店建设627家。截至2023末，公司装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家。②家具厂，公司大力推动经销商与家具厂合作，快速抢占市场份额，截至2023年末，公司经销商体系合作家具厂客户达1.6万多家。③家装公司，针对各类型家装公司，公司推出易企装及易装定制等多种合作模式，力争和全国TOP50家装龙企达成战略合作。2）定制家居：零售端立足华东优势地区，坚持产品中高端定位，打造区域性强势品牌，截至2023末，公司定制家居专卖店共782家，其中家居综合店350家（含全屋定制257家），全屋定制203家，地板店157家，木门店72家。工程端以控规模降风险为主，将业务重点聚焦央国企客户，同时积极发展工程代理业务，预计后续对公司的影响逐步减弱。 盈利预测和投资建议：公司作为高端零售板材龙头，现金流表现亮眼，分红比例和股息率高，在C端优势渠道加大乡镇市场拓展，并大力拓展小B渠道，定制家居业务结构持续优化，中长期成长可期。预计2024-2026年公司分别实现营业收入99.10亿元、108.90亿元和119.74亿元，分别同比增长10.31%、9.91%和9.22%，实现归母净利润6.95亿元、8.50亿元和9.74亿元，分别同比增长6.62%、16.70%和15.03%，动态PE分别为12.9倍、10.6倍和9.2倍，维持“买入-A”评级，给予目标价12.87元，对应2024年PE为15.5倍。 风险提示：下游需求不及预期；渠道拓展不及预期，市场开拓拓展不及预期；产品升级不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。

     兔宝宝(002043) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司营收90.63亿元，同比+1.63%；归母净利6.89亿元，同比+54.66%。2024Q1实现营收14.83亿元，同比+33.37%；归母净利8855万元，同比+18.81%。 装饰材料主业稳健运营，全渠道深入开拓。分行业看，2023年公司装饰材料业务实现收入68.56亿元，同比+3.23%，其中板材产品收入为64.24亿元，同比+2.56%；品牌使用费4.42亿元，同比+13.99%；其他装饰材料收入19.90亿元，同比增长11.71%。公司坚持多渠道运营，1）零售渠道：2023年末公司装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家；2）家具厂渠道：同时提升家具厂渠道的合作力度和黏性，公司经销商体系合作家具厂客户达16000多家；3）家装渠道：公司针对各类型的家装公司推出基础材料套餐、易企装服务模式以及易装定制多种合作模式，力争和全国TOP50家装龙头企业达成更深度的战略合作，同时开展12个核心城市的家装公司拓展计划。定制家居业务2023年实现收入21.17亿元，同比-2.77%。公司工程定制业务的青岛裕丰汉唐2023年实现收入11.47亿元,同比减少10.50%；公司家居零售业务立足华东区域，打造区域性强势品牌，2023年末公司定制家居专卖店共782家，其中家居综合店350家（其中含全屋定制257家），全屋定制203家，地板店157家，木门店72家。 毛利率同比微增，期间费用有所摊薄。2023年公司销售毛利率18.42%，同比变动+0.24pct。期间费用率方面，2023年公司期间费用率合计6.78%，同比变动-1.73pct，其中销售/管理费用率分别同比变动-0.42/-0.91pct，管理费用率下降主要系公司加强内部成本费用管控，职薪酬同比减少，同时股权激励费用同比减少。2023年公司计提信用减值损失2.24亿元，主要系对青岛裕丰汉唐应收款项及应收票据以预期信用损失为基础确认损失准备。 2023年经营活动现金流大幅改善，收现比提升、付现比下降。2023公司经营活动现金净流量为19.10亿元，同比增长104.63%，主要系公司加强营运资金管控。2023年收现比105.91%，同比变动+5.47pct；付现比89.69%，同比变动-4.44pct。2024Q1公司经营活动现金净流量为-8.81亿元，同比减少1,018.81%，主要系公司购买商品货款账期到期支付。 盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固C端经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展小B家具厂、装修公司等渠道，积极进行渠道下沉、异地扩张并进行分公司管理优化管理模式。成品家居业务领域，公司积极落实“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制等快速发展，工程市场短期承压优化客户结构，未来经营更加稳健。考虑到裕丰汉唐信用减值计提风险，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测值为7.77/9.21亿元（前值为8.63/10.04亿元），新增2026年预测值为10.46亿元，对应PE为11X/9X/8X，维持“增持”评级。 风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

     兔宝宝(002043) 公司披露2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收90.63亿元，同比+1.63%；归母净利6.89亿元，同比+54.66%；扣非归母净利5.83亿元，同比+68.30%。其中，23Q4实现营收33.32亿元，同比+9.46%，归母净利2.32亿元，同比+314.24%；扣非归母净利2.10亿元，同比+1213.48%。2023年公司毛利率18.42%，同比+0.24pct，净利率7.84%，同比+2.66pct，其中23Q4毛利率17.68%，同比-0.48pct，净利率7.19%，同比+5.25pct。 2024年一季度公司实现营收14.83亿元，同比+33.37%，归母净利0.89亿元，同比+18.81%；扣非归母净利0.80亿元，同比+38.35%。24Q1公司毛利率17.86%，同比-4.88pct，净利率6.02%，同比-0.69pct。 新增发力乡镇+线上，优化管理半径 分业务看：2023年装饰材料收入68.56亿，占比75.65%，同比+3.23%；定制家居收入21.16亿，占比23.36%，同比-2.77%；其他业务收入约9000万，占比1%。 分产品看：2023年装饰板材64.24亿，同比+2.56%；品牌使用费（含易装）4.42亿，同比+14%；柜类17.1亿，同比-3%；地板3.76亿，同比-1.63%；木门0.21亿，同比-7.44%。 门店新增：2023年装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家。 乡镇+线上是2023年渠道开拓亮点：（1）落地乡镇渠道运营中心，乡镇店招商744家，完成乡镇店建设627家。（2）到2023年底近400家专卖店实现新零售高质量运营，木作产品的线上市场逐渐培育成熟，公司趁势扩大线上模式，公司层面开展天猫、京东、抖音等电商、新媒体平台运营，为经销商引流、派单、广宣，经销商则上线新媒体运营，强化获客能力。（3）经销商体系合作家具厂客户达16000多家（2021-22年为5800、11000+）。（4）家装公司渠道已开展12个核心城市的家装公司拓展计划。（5）传统零售渠道，公司同时落地两个方向，一是外围布局空白市场，二是成熟市场板材店重装升级“板材定制+”门店。 缩短管理半径、垂直细分管理。公司在实行分公司运营模式的基础上，成立多个专业渠道运营中心，例如乡镇渠道运营中心、家具渠道运营中心、家装渠道运营中心，以及易装运营公司、工装运营公司。 更突出定制家居零售业务：围绕定制柜类、地板和木门等木作产品，实现营收21.17亿，同比微降2.77%，其中兔宝宝全屋定制5.96亿、同比+15.5%，工程定制（裕丰汉唐）11.47亿、同比-10.5%、净利润亏损近5000万。截至2023年底合计定制家居专卖店共782家（上年773家）。公司聚焦华东市场，沉淀零售核心竞争力，工程端继续以防范风险为首。 成本及毛利率表现：2023年综合毛利率18.42%，同比+0.24pct。按行业划分，装饰材料业务毛利率为16.52%，同比+0.64pct；定制家居业务毛利率为23.77%，同比-0.32pct。从产品角度，装饰材料毛利率10.97%，同比+0.1pct；柜类产品25.24%，同比-0.77pct。 期间费用表现：2023年期间费用率6.78%（上年同期8.50%），销售费用率3.26%，销售费用同比-9.8%，主因占比47%的职工薪酬下降15%；管理费用率2.92%，管理费用同比-22.51%，主因职工薪酬同比减少1330.72万元，员工股权激励费用同比减少6867.77万元；财务费用为负、同比-184.52%，主因定增及业务现金流入，减少短期借款、利息减少，期末短期借款仅为0.6亿，年初3.65亿；长期借款2022年开始清零。资产负债率降为47.56%，同比-5.29pct；研发费用率0.77%、相对平稳。全年经营性净现金流19.10亿元，同比+104.6%，23Q4经营性净现金流增加10.36亿元。 提高分红比例，地产链稀缺稳健的红利品种。公司计划每10股派发5.5元现金红利，据此测算现金分红率约为66%，股息率约5.1%（根据2024年4月25日收盘价计算）。 一季报关注点包括：24Q1收入增速33.37%，主因今年A类模式同比更多（收入更大、B类对应品牌费）。管理费用同比-25.22%，主因计提股权激励费用减少；财务费用同比减少954.73万元，减少323.35%，主因利息收入增加、以及归还贷款利息减少；信用减值损失2200万元主因应收账款和其他应收款计提。单季经营性现金流净额-8.81亿元，同比-8.02亿元，主因购买商品货款账期到期支付所致。 投资建议：我们看好公司①发力乡镇+线上，开拓渠道布局；②板材+全屋定制，积极拓展产业链；③降本增效、资金管理下的高质量发展；④分红比例提高。预计公司2024-2026年归母净利分别为8.00、9.20和10.20亿元，现价对应PE分别为11、10、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；工程业务开展不及预期。

     兔宝宝(002043) 24Q1收入利润表现亮眼，高分红提升投资吸引力 23年实现收入90.63亿，同比+1.63%，归母、扣非净利润为6.9、5.8亿，同比+54.7%、+68.3%；23Q4单季实现营收33.3亿，同比+9.5%，归母、扣非净利润为2.3、2.1亿，同比+311.4%、+1213.3%，增速较快主要系22Q4低基数以及23Q4减值损失同比减少1亿。24Q1公司实现营收14.8亿，同比+33.4%，归母、扣非净利润为0.9、0.8亿，同比+18.8%、38.3%。23年公司计划现金分红4.56亿（含税），分红比例为66%，对应4月24日股息率为5.6%，公司发布2024-2026年股东回报规划，满足条件的情况下公司每年现金分红不低于可分配利润的50%，高分红提升投资吸引力。我们预计公司24-26年实现归母净利润为7.9、9.2、10.7亿（前值24、25年为7.90/9.21亿），给予24年14倍PE，目标价13.24元，维持“买入”评级。 装饰材料业务实现稳健增长，全年毛利率小幅改善 分业务来看，23年装饰材料和定制家居业务分别实现收入68.6、21.2亿，分别同比+3.23%、-2.77%，毛利率为16.52%、23.77%，同比变动+0.64pct、-0.32pct；其中柜类业务营收17.09亿，同比-2.98%，毛利率为25.2%，同比-0.77pct，品牌使用费为4.4亿，同比+13.99%。定制家居业务坚持“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制业务实现收入5.96亿元，同比+15.48%，青岛裕丰汉唐实现收入11.47亿元,同比-10.50%，公司定制家居专卖店共782家（同比增加9家）。23年综合毛利率为18.4%，同比+0.24pct，23Q4及24Q1单季毛利率分别为17.68%、17.86%，同比下滑0.48pct、4.88pct。 多元业务渠道加速拓展，加速拓展渠道客户 分渠道看，经销、直销分别实现收入56.9、29.3亿，同比+1.99%、-0.68%，占比分别为63%、32%。传统零售渠道，23年公司装饰材料业务完成乡镇店招商744家，完成乡镇店建设627家，截至23FY公司装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家，分别同比增加968、56家；家具厂渠道，经销商体系合作家具厂客户达16000多家，同比增加约5000家；同时开展12个核心城市的家装公司拓展计划，推出基础材料套餐、易企装服务模式以及易装定制多种合作模式；新零售中心与公司共同构建1+N的新零售矩阵，有近400家专卖店实现新零售高质量运营。 费用率小幅下滑，现金流大幅改善 23年期间费用率同比下滑1.72pct至6.78%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动-0.41、-0.91、-0.03、-0.37pct，管理费用同比下降22.5%主要系股权激励同比减少0.69亿。23年资产及信用减值损失为2.36亿，同比减少1.04亿，投资净收益同比增加0.3亿，综合影响下23年净利率为7.84%，同比+2.66pct。23年公司CFO净额为19.1亿，同比多流入9.8亿，收付现比分别同比+5.47、-4.44pct。23年应收账款同比减少2.46亿，主要为裕丰汉唐加强回款以及信用减值计提增加。

     兔宝宝(002043) 投资要点 事件：2024年4月24日，公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告：1）全年来看：2023年公司实现营收约90.63亿元，同比+1.63%，实现归母净利润约6.89亿元，同比+54.66%，实现扣非归母净利润约5.83亿元，同比+68.30%。公司拟每10股派发现金红利5.50元（含税），合计现金分红约4.56亿元，占公司23年实现可供分配利润的66.10%。 2）分季度来看：23Q4公司实现营收约33.32亿元，同比+9.46%（同比增速较23Q3收窄5.82pct），环比+34.99%，实现归母净利润约2.32亿元，同比+314.21%（同比增速较23Q3扩大276.92pct），环比+37.97%，实现扣非归母净利润约2.09亿元，同比+1213.28%（同比增速较23Q3扩大1179.11pct），环比+34.64%。 3）24Q1公司实现营收约14.83亿元，同比+33.37%，实现归母净利润约0.89亿元，同比+18.81%，实现扣非归母净利润约0.80亿元，同比+38.34%。 装饰材料收入稳增，定制家居收入小幅下降。23年在主要需求房地产持续调整情况下，公司顶住行业下行及市场竞争加剧压力，依然实现收入小幅增长，23年装饰材料业务/定制家居业务实现营收约68.56/21.17亿元，同比+3.23%/-2.77%，毛利率约16.52%/23.77%，同比+0.64/-0.32pct。1）装饰材料业务多渠道发力：23年板材产品收入约44.34亿，同比-1.08%，板材品牌使用费收入（含易装）约4.32亿元，同比+14.32%，其他装饰材料收入约19.90亿元，同比+11.71%，其中板材销量约0.31亿张，同比-2.22%。公司在传统零售渠道加速推进渠道下沉和密集分销，重点开发和精耕乡镇市场，23年公司完成乡镇店招商744家，完成乡镇店建设627家，截至23年末公司装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家。此外公司持续加强小B端开发，家具厂、家装公司、工装业务等渠道稳健增长。2）定制家居业务，全屋定制稳健增长+工程业务控风险：23年零售板块全屋定制业务实现收入约5.96亿元，同比+15.48%，坚持中高端定位，以优质四大基材为核心，并立足华东区域打造区域性强势品牌，23年公司定制家居专卖店共782家，其中家居综合店350家（其中含全屋定制257家），全屋定制203家，地板店157家，木门店72家；工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入约11.47亿元，同比-10.50%，持续控规模降风险，客户聚焦央国企，并发展工程代理业务，借助兔宝宝渠道优势提升工程代理商收入占比。

     兔宝宝(002043) 投资要点 事件：2024年1月30日，公司发布2023年度业绩预告，2023年公司预计实现归母净利润约6.1-7.1亿元，同比+36.96%-59.41%，预计实现扣非归母净利润约5.0-6.0亿元，同比+44.40%-73.28%，基本每股收益约为0.75-0.87元。 业绩符合预期，多渠道策略持续发力。根据业绩预告，公司23年业绩实现同比增长，主要系： 1）业务端，装饰材料业务持续推动多渠道销售策略，小B渠道持续发力，成长性不断显现，截至23Q3公司装饰材料业务零售分销渠道/家具厂/装饰公司/工程渠道分别占比约55%/29%/11%/4%，按销量增速来，家具厂渠道增速最快；而定制家居零售业务以华东区域为主发力拓展重点市场，通过聚焦中高端消费群体+打造多种基材组合的差异化定位，实现华东区域门店网络快速布局，“兔宝宝全屋定制”品牌影响力在华东区域有所提升。装饰材料业务+全屋定制业务两大主业全年实现收入同比增长，支撑公司业绩增长； 2）费用端，通过加强内控降低运营成本，23年各项费用同比下降，23年前三季度公司费用率约8.42%，同比下降1.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.91%/3.77%/0.86%/-0.12%，同比下降0.21/0.80/0.02/0.34pct； 3）风险端，22年公司控股子公司青岛裕丰汉唐因业绩不达预期，计提商誉减值准备约1.18亿元，23年前三季度公司资产减值损失约623.82万元，同比22年前三季度的764.88万元下降18.4%，资产减值损失同比减少增厚公司利润。 我们认为，公司业绩基本符合预期，单季度来看，我们测算公司23Q4预计实现归母净利润约1.53-2.53亿元，环比23Q3的1.68亿元增长-9.19%至50.19%，同比增长172.63%至350.89%，23Q4预计实现扣非归母净利润约1.26-2.26亿元，环比23Q3的1.56亿元增长-18.98%至45.29%，同比增长690.30%至1317.17%。 应收风险有所缓释，经营质量不断提升。23年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额约8.74亿元，同比+119.74%，同比增加4.76亿元，主要得益于公司加强营运资金管控收效明显，应收账款、应收票据、合同资产比年初减少，合同负债及应付账款比年初增加，支付各类押金、保证金同比减少。截至23Q3公司应收账款、应收票据、合同资产约12.51亿元，较年初下降16.73%，绝对值减少2.51亿元。我们认为，公司经营质量的提升主要得益于公司在家具工程端不断落实降风险战略，重点聚焦信用资质较高的央国企和优质民企，在保持核心客户份额稳定增长的基础上重点突破优质地产新客户。 回购彰显经营信心。为维护公司价值和股东权益，24年1月6日公司公告股份回购方案，拟使用自有资金1-2亿元、回购价格不超过13.60元/股回购公司股份，按照金额及股价上限计算预计回购公司股份约1470.59万股，占总股本约1.75%。24年1月10日公司完成首次股份回购，合计回购股份数量约47.26万股，占公司总股本的0.06%，回购总金额约425.38万元。我们认为，股份回购体现了公司对未来发展前景的信心，有利于稳定市场预期。 投资建议：我们认为，公司作为国内板材龙头，拥有坚实的品牌、产品和渠道优势，近年来不断发力建设小B端渠道，有望成为公司后续业绩高增的核心驱动。我们暂时维持此前盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为6.48、9.03和10.54亿元，对应EPS分别为0.77、1.08和1.25元，维持“买入”评级。 风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期、地产销售面积复苏不及预期、全屋定制渠道发展受阻。

     兔宝宝(002043) 核心观点 公司发布三季报。2023年前三季度，公司实现营收57.31亿元（-2.42%），归母净利润4.57亿元（+17.41%），扣非归母净利润3.74亿元（+13.21%）；第三季度，公司实现营收24.68亿元（+15.28%），归母净利润1.68亿元（+37.29%），扣非归母净利润1.56亿元（+34.16%）。 青岛裕丰汉唐继续亏损，兔宝宝本部业绩更高。2023年前三季度，兔宝宝本部（剔除青岛裕丰汉唐）实现营收53.19亿元（+1.53%），归母净利润5.07亿元（+20.80%），扣非归母净利润4.50亿元（+19.76%），青岛裕丰汉唐实现营收4.12亿元（-35.05%），归母净利润-0.52亿元，扣非归母净利润-0.80亿元。第三季度，兔宝宝本部实现营收23.17亿元（+17.39%），归母净利润1.86亿元（+25.42%），扣非归母净利润1.77亿元（+20.65%），青岛裕丰汉唐实现营收1.52亿元（-9.55%），归母净利润-0.19亿元（去年同期为-0.27亿元）。前三季度本部定制家居收入7.09亿元（+9.28%），其中全屋定制业务完成收入4.19亿元（+18%）。 加大零售分销渠道，拥抱新零售模式。前三季度，公司装饰材料业务零售分销渠道占比约55%，家具厂占比约29%，装饰公司占比约11%，工程渠道占比约4%。从增速来看，家具厂渠道最快，全国板式家具厂8万多家，公司合作1.6万家。零售渠道方面，公司大力开发乡镇空白市场，今年重点开发市场为浙江、江苏和安徽，至三季度末完成乡镇店招商500余家，完成乡镇店建设290家，预计全年招商约800家左右。同时公司拥抱新零售模式，通过抖音、小红书等实现线上引流线下成交。 投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为90.67、99.96和111.06亿元，归母净利润分别为6.67、7.50和8.46亿元，对应PE分别为12.18、10.84和9.62倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求减弱，行业竞争加剧，原材料价格上涨等。

     兔宝宝(002043) 投资要点 事件：2023年10月26日，公司发布2023年第三季度报告，2023年前三季度公司实现营收约57.31亿元，同比-2.42%，实现归母净利润约4.57亿元，同比+17.41%，实现扣非归母净利润约3.74亿元，同比+13.21%。单季度来看，2023Q3公司实现营收约24.68亿元，同比+15.28%（增速扩大13.13pct），环比+14.74%，实现归母净利润约1.68亿元，同比+37.29%（增速扩大12.6pct），环比-21.35%，实现扣非归母净利润约1.56亿元，同比+34.16%（增速扩大17.19pct），环比-2.88%。 地产下行致收入承压，投资收益增厚业绩。受23年以来房地产下行压力传导，公司23年前三季度收入依然承压，但23Q3收入环比提升14.74%，我们认为或主要得益于公司坚持多渠道运营战略，小B端渠道持续放量成效显现。公司盈利能力同比维持稳定，23年前三季度毛利率18.85%，同比小幅提升0.66pct，23Q3单季度毛利率约16.86%，同比小幅下降0.31pct。费用率方面，23年前三季度公司费用率约8.42%，同比下降1.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.91%/3.77%/0.86%/-0.12%，均呈现同比下降趋势，分别同比下降0.21/0.80/0.02/0.34pct，其中管理费用下降主要系股权激励费用同比减少所致，而财务费用同比减少约0.20亿元，主要系银行借款减少、融资成本下降、美元升值增加出口业务汇兑损益，以及货币资金增加导致利息收入增加。此外，公司通过转让江苏德华兔宝宝装饰新材有限公司、德兴兔宝宝装饰材料有限公司两家子公司股权取得投资收益以及债务重组收益，增厚业绩表现，使得公司在收入承压下实现利润的增长，23年前三季度公司归母净利润率约7.98%，同比上升1.35pct。 加强资金管控，注重经营质量提升。23年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额约8.74亿元，同比+119.74%，同比增加4.76亿元，主要得益于公司加强营运资金管控收效明显，应收账款、应收票据、合同资产比年初减少，合同负债及应付账款比年初增加，支付各类押金、保证金同比减少。截至23Q3公司应收账款、应收票据、合同资产约12.51亿元，较年初下降16.73%，绝对值减少2.51亿元。 我们认为，公司经营质量的提升主要得益于公司在家具工程端不断落实降风险战略，重点聚焦信用资质较高的央国企和优质民企，在保持核心客户份额稳定增长的基础上重点突破优质地产新客户。 投资建议：我们认为，公司作为国内板材龙头，拥有坚实的品牌、产品和渠道优势，近年来不断发力建设小B端渠道，有望成为公司后续业绩高增的核心驱动。考虑到地产行业持续下行，我们略微下调公司盈利预测至23-25年归母净利润分别为6.48、9.03和10.54亿元（前值为7.03、9.63和12.22亿元），对应EPS分别为0.77、1.08和1.25元，维持“买入”评级。 风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期、地产销售面积复苏不及预期、全屋定制渠道发展受阻。

     兔宝宝(002043) 归母净利润大增37%，发展势头强劲 23Q1-3公司实现营收57.31亿，同比-2.42%，归母净利润为4.57亿，同比+17.41%；Q3单季实现营收24.68亿，同比+15.28%，归母净利润为1.68亿，同比+37.29%。Q1-3非经常性损益为0.83亿元，同比增加0.24亿元，主要为资产减值冲回以及政府补助收入较多。 毛利率短暂承压，费用管控能力提升 23Q1-3公司毛利率为18.9%，同比+0.66pct，单三季度毛利率为16.86%，同比下滑0.31pct。期间费用率同比下降1.37pct，23Q1-3销售/管理/研发/财务费用率分别为3.91%/3.77%/0.86%/-0.12%，分别同比变动-0.21/-0.8/-0.02/-0.34pct，降本增效及费用管控能力提升，财务费用同比下降151%，系融资成本下降、汇兑收益及利息收入增加。资产及信用减值为0.44亿，较去年持平。 投资收益大增，现金流表现优异 23Q1-3投资净收益0.52亿元，同比+179.45%，净增加0.33亿元，主要系转让两家子公司股权及债务重组收益增加；公允价值变动损益为-5万元，较去年同期增加843万。综合影响下，23Q1-3净利率为8.21%，同比+1.36pct，单三季度净利率提升1.18pct至7.11%，盈利能力提升明显。23Q1-3CFO净额为8.74亿，同比多流入4.76亿，收付现比分别同比变动+2.81pct/-2.38pct，公司加强营运资金管理，现金流表现优异。 积极拓宽业务渠道，维持“买入”评级 公司以华东市场为核心，一二线城市为重点，开展定制家居渠道建设工作，积极拓展装饰材料业务渠道，持续赋能家具厂商，我们看好公司未来市场增量空间。考虑到地产销售端承压，我们略微下调公司盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为6.6/7.90/9.21亿（前值为7.7/9.9/12.2亿），对应PE为12/10/9倍，参考可比公司24年平均PE13.67倍，认可给予公司24年14倍PE，对应目标价13.17元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

     兔宝宝(002043) 公司发布2023年三季报，2023Q1-3营收57.3亿元，同减2.4%，归母净利4.6亿元，同增17.4%，EPS0.57元；其中2023Q3营收24.7亿元，同增15.3%，归母净利1.7亿元，同增37.3%。考虑公司渠道纵横拓展、发力家具业务，业绩有望持续增长，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 2023Q3营收归母净利同比两位数增长：公司2023Q3营收24.7亿元，同增15.3%；归母净利1.7亿元，同增37.3%；扣非归母净利1.6亿元，同增34.2%。 2023Q3费用管控较好，净利率同比提升：2023Q3期间费用率6.7%，同减2.5pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别-0.8/-1.3/-0.2/-0.1pct，管理费用下降较多，主要系股权激励费用同比减少。2023Q3毛利率16.9%，同减0.3pct，环比下降2.3pct；净利率7.1%，同增1.4pct，环比下降3.2pct，主要系2023Q3产生较多投资收益，且管理费用同比下降 2023Q1-3经营活动产生的现金流量净额同比大幅提升：2023Q3公司销售商品提供劳务收到的现金25.2亿元，同增8.1%/1.9亿元，环比提升14.2%/3.1亿元；经营活动净现金流3.8亿元，同减8.3%/0.34亿元，环比减少34.8%/2.0亿元。公司2023Q1-3经营活动产生的现金流量净额同比提升119.7%/4.8亿元。 公司装饰材料销售渠道以C端和小B端为主：根据公司公告，2022年公司装饰材料业务零售分销/家具厂/家装公司/工程渠道占比分别约为56%/27%/12%/5%。公司一方面持续提升专卖店数量，扩大零售渠道覆盖范围、向乡镇市场下沉，同时也在积极布局小B端业务，2023H1家具厂客户达到约14,000家，较2022年末增幅近3,000家。 估值 板材、家具业务增速符合我们预期，我们维持原有盈利预测，预计2023-2025年公司收入为95.8/103.3/111.3亿元；归母净利分别为6.5/7.9/9.0亿元；EPS分别为0.78/0.94/1.07元；PE分别为11.8/9.8/8.6倍。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 原材料价格上涨，行业竞争加剧，消费和房地产复苏不及预期。

     兔宝宝(002043) 公司披露2023年三季报：23Q1-3实现营收57.31亿元，同比-2.42%，归母净利4.57亿元，同比+17.41%，扣非归母净利3.74亿元，同比+13.21%。其中，23Q3实现营收24.68亿元，同比+15.28%，归母净利1.68亿元，同比+37.29%，扣非归母净利1.56亿元，同比+34.16%。23Q1-3毛利率18.85%，同比+0.66pct，净利率8.21%，同比+1.36pct。其中，23Q3 毛利率16.86%，同比-0.31pct、环比+1.18pct，净利率7.11%，同比+1.18pct、环比-3.15pct。 费用率同比下降： 23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.31%/2.80%/0.70%/-0.15%，同比分别-0.84/-1.34/-0.08/-0.24pct。其中，23Q3财务费用同比减少573万元，同比-299%，系融资成本下降、汇兑收益增加、货币资金利息收入增加的多因素影响，例如23Q3期末短期借款1亿元，较年初减少2.65亿元，无长期借款；23Q3管理费用同比-22%，主因激励费减少。 此外，对三季报业绩影响较大的因素还包括：①23Q1-3投资净收益为5192万元，同比+179%，23Q1-Q3分别为667/4125/399万元；②23Q1-3公允价值变动损益为-5万元，去年同期为838万元，23Q1-Q3分别为76/-288/207万元。 现金流保持高质量： 23Q1-3经营性现金流量净额为8.74亿元，同比+120%；货币资金比年初增加8.35亿元。加强管控负债规模，23Q3期末应收票据及账款比年初减少2.39亿元，较去年同期-8%；应收款项融资比年初减少892.92万元，减少83.45%。23Q3期末收现比1.02，19Q3-22Q3同期分别为1.11、1.14、0.99、1.09。 投资建议：我们看好公司①“零售+工程”双轮驱动战略布局；②板材+全屋定制，积极拓展产业链；③降本增效、资金管理下的高质量发展。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为6.22、7.55和9.00亿元，现价对应PE分别为13、11、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；工程业务开展不及预期。

     兔宝宝(002043) 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度，公司实现营业收入57.31亿元，同比-2.42%；实现归母净利润4.57亿元，同比+17.41%；2023年第三季度，公司实现营业收入24.68亿元，同比+15.28%；实现归母净利润1.68亿元，同比+37.29%。 Q3营业收入快速增长，归母业绩同比高增。2023年前三季度公司实现营业收入57.31亿元（同比-2.42%）,分季度看，Q1、Q2、Q3公司分别实现营收增速-31.65%、2.15%和15.28%，Q3营业收入恢复快速增长。2023年前三季度公司实现归母净利润4.57亿元，同比+17.41%，扣非归母净利润同比+13.21%；其中Q1、Q2、Q3公司分别实现归母净利润同比增速-21.47%、24.70%和37.29%。在营收增速下滑情况下，公司归母及扣非业绩仍实现双位数增长，主要由于：1）毛利率小幅提升；2）投资收益同比增加3333.88万元，3）期间费用率控制有效，管理费用股权激励费用同比减少4633.01万元、销售费用和财务费用分别同比减少1804.92万元和1971.05万元。 期间费用率控制有效，盈利能力和现金流改善显著。2023年前三季度，公司销售毛利率为18.85%，同比+0.66pct，其中Q3公司销售毛利率为16.86%，同比-0.31pct，或由于渠道结构变化所致。期内公司期间费用率为8.42%（同-1.37pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.21pct/-0.80pct/-0.34pct/-0.02pct。期内公司销售净利率为8.21%，同比+1.36pct，其中Q3销售净利率7.11%，同比+1.18pct。从现金流来看，期内公司经营性现金流净额为8.74亿元，同比增加119.74%，主要系期内公司加强营运资金管控，应收账款、应收票据、合同资产比年初减少，合同负债及应付账款比年初增加，支付各类押金、保证金同比减少所致。 高端板材龙头立足C端大力拓展小B渠道，同时向下游布局定制家居领域。1）装饰材料，公司坚持多渠道运营策略，零售渠道持续下沉至县级市场和乡镇市场，2023H1公司装饰材料完成乡镇店招商400余家，完成乡镇店建设186家，家具厂和家装公司等小B渠道快速发展，截至6月末，公司合作家具厂客户达1.4w多家，同时针对各类型家装公司推出板材材料包、易企装服务模式以及易装成品定制多种合作模式。2）定制家居，公司围绕定制柜类、地板和木门等木作产品，打造“零售+工程”双轮驱动战略。零售业务依托公司板材的产品实力和品牌影响力，坚持定位中高端，提升门店客单值，提升经销商盈利能力；工程业务强风控调结构，主营重点聚焦央国企和优质民企，突破优质地产新客户。 盈利预测和投资建议：目前地产销售及融资政策持续宽松，叠加城中村改造带来一定建材需求，公司或将迎来政策驱动以及自身经营韧性带来的估值和业绩提升。考虑到年初以来宏观经济环境增长乏力，地产销售增速下滑，下游需求端修复或低于预期，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司分别实现营业收入90.63亿元、104.89亿元和120.59亿元，分别同比增长1.63%、15.74%和14.96%，实现归母净利润6.52亿元、8.07亿元和9.67亿元，分别同比增长46.42%、23.78%和19.75%，动态PE分别为11.8倍、9.6倍和8.0倍。给予2023年15倍估值，目标价11.70元，维持“买入-A”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动、地产宽松政策推进不及预期、渠道拓展不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧。

     兔宝宝(002043) Q2收入小幅增长， 投资收益增厚业绩。 2023H1 公司实现营收 32.6 亿元， 同比-12.6%， 归母净利润 2.9 亿元， 同比+8.3%， 扣非归母净利润 2.2 亿元，同比+1.9%， EPS 为 0.35 元/股； 其中 Q2 单季度营收 21.5 亿元， 同比+2.2%，归母净利润 2.1 亿元， 同比+24.7%， 扣非归母净利润 1.6 亿元， 同比+17.0%。收入有所承压主要受地产需求持续低迷影响， 报告期投资收益 4792 万元主因转让江苏德华兔宝宝、 德兴兔宝宝两家子公司股权收益及债务重组收益贡献， 剔除投资收益影响 2023H1 归母净利润同比-3.8%， Q2 单季度同比+3.6%。 板材业务加快下沉和小 B 渠道拓展， 全屋定制逆势增长。 2023H1 装饰材料/定制家居业务分别实现营收 25.4/6.7 亿元， 同比-11.2%/-19.2%， 其中装饰材料业务中的板材/ 板材品牌使用费/ 其他装饰材料收入分别为15.0/2.5/7.9 亿元， 同比-20.0%/+28.1%/+0.3%， 品牌使用费大幅提升主因加快外围区域空白市场拓展， 不断下沉至县级市场和乡镇市场， 同时大力拓展家具厂渠道， 截至 2023H1 合作家具厂客户达 14000 多家； 定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为 2.46/2.53 亿元， 同比+17.54%/-43.93%，全屋定制逆势增长， 裕丰汉唐同比继续下降， 主因公司控制风险主动缩减地产精装定制业务规模。 盈利能力同比提升，现金流大幅改善。2023H1综合毛利率20.4%，同比+1.6pp，其中装饰材料/定制家居业务分别为 19.8%/21.0%， 同比+3.1pp/-3.3pp， 期间费用率 9.8%， 同比-0.4pp， 其中销售/ 管理/财务/ 研发费用率+0.26pp/-0.31pp/-0.39pp/+0.05pp， 管理费用率降低主因加强内部成本费用管控职工薪酬减少， 同时股权激励费用同比减少， 财务费用率降低主因短期借款同比减少对应利息支出减少。 2023H1 经营性现金流净额 5.0 亿元， 上年同期-0.12 亿元， 收现比/付现比 1.08/0.92， 上年同期 0.99/0.96,主因公司加强营运资金管控， 截至 2023H1 应收票据及账款 12.3 亿元,同比-14.7%，合同资产 0.58 亿元， 同比-23.6%， 应付票据及账款 14.0 亿元， 同比+11.8%。 风险提示： 地产复苏不及预期； 原材料价格大幅上涨； 渠道拓展不及预期 投资建议： 多渠道策略持续推进， 转型升级加速， 维持“ 买入” 评级 公司作为板材龙头， 品牌、 产品、 供应链等优势明显， 并加速渠道下沉， 大力拓展家具厂和家装公司等小 B 渠道， 多渠道布局持续完善， 看好外围区域稳步拓展以及小 B 渠道对板材业务的拉动， 以及依托板材优势下定制家居业务的持续增长。 考虑到地产需求低迷， 下调盈利预测， 预计 23-25 年 EPS 为0.83/1.02/1.20 元/ 股（ 前 值 0.84/1.10/1.31 元/ 股） ， 对应 PE 为13.2/10.9/9.2x， 维持“ 买入” 评级

     兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收32.63亿元，同比-12.58%；归母净利2.89亿元，同比+8.27%。其中，单Q2实现营收21.51亿元，同比+2.15%；归母净利2.14亿元，同比+24.70%。 装饰材料稳健发展，定制家居业务B端仍有拖累。分行业看，23H1装饰材料业务实现营收25.44亿元，同比下滑11.18%，主要系B类占比较高。其中板材产品收入为15.03亿元，同比-20.04%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）2.48亿元，同比+28.14%，其他装饰材料7.92亿元，同比+0.26%。定制家居业务实现营收6.71亿元，同比-19.16%，其中零售业务板块的兔宝宝全屋定制业务实现收入2.46亿元，同比+17.54%，工程业务板块的青岛裕丰汉唐实现收入2.53亿元,同比-43.93%。 毛利率同比改善，内部费用管控加强。23H1公司销售毛利率20.35%，同比变动+1.57pct。分产品看，装饰材料业务/定制家居业务毛利率分别为19.81%/21.03%，同比分别变动+3.08pct/-3.31pct。期间费用率基本保持稳定，2023H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.26/-0.31/+0.05/-0.39pct，公司加强内部成本费用管控，销售及管理费用均有所减少；财务费用率下降主要系公司23H1向特定对象发行股份及经营性现金流入增加，短期借款同比减少，相应利息支出减少。此外，23H1投资收益4792万元，主要系转让江苏德华兔宝宝装饰新材有限公司、德兴兔宝宝装饰材料有限公司两家子公司股权收益及债务重组收益。 经营性现金流显著改善。23H1公司经营活动产生的现金流量净额4.98亿元，主要系公司加强营运资金管控。23H1末公司应收账款、应收票据、合同资产比年初减少21,864.10万元；合同负债比23年初增加8,229.27万元，应付账款比年初增加8,301.43万元，支付各类押金、保证金同比减少12,606.30万元。 盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固C端经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展小B家具厂、装修公司等渠道，积极进行渠道下沉、异地扩张并进行分公司管理优化管理模式。成品家居业务领域，公司积极落实“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制等快速发展，工程市场短期承压优化客户结构，未来经营更加稳健。考虑到公司裕丰汉唐业务有一定拖累，我们下调公司2023-2024年的归母净利润预测为7.05/8.63亿元（前值为7.49/9.14亿元），新增预计2025年归母净利润为10.04亿元，对应2023-2025年PE分别为13X/11X/9X，维持“增持”评级。 风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

     兔宝宝(002043) 事件概述。公司发布半年度报告，23H1实现营业收入32.63亿元，同比-12.58%，实现归母净利润2.89亿元，同比+8.27%，其中，23Q2实现营业收入21.51亿元，同比+2.15%，归母净利润2.14亿元，同比+24.70%，符合市场预期。我们认为业绩转好主要得益于板材零售渠道下沉、品牌影响力全屋定制业务发展、家具厂及家装公司渠道的持续开拓。 核心板材业务继续增长。23H1公司装饰材料业务实现收入25.44亿元，同比-11.18%，收入占比约78%，毛利率19.81%，同比+3.09pct；其中板材产品收入（A类）为15.03亿元，同比-20.04%，板材品牌使用费（B类，含易装品牌使用费）2.48亿元，同比+28.14%，上半年B类收入大幅增长拉动下，我们测算公司A类+B类收入同比取得增长，核心业务继续增长。 发挥板材产品优势，定制家居业务未来可期。23H1定制家居业务实现收入6.71亿元，同比-19.16%，毛利率21.03%，同比-3.31pct；其中本部全屋定制零售业务实现收入2.46亿元，同比+17.54%。产品方面公司与国内家居定制龙头企业相比，直接负责板材生产，能够提供多层胶合板、细木工板、颗粒板和可饰面定向刨花板（FOSB板）等多种优质芯材产品，定位更加高端，差异化竞争为主。公司以优质四大基材为核心卖点，全面升级ENF级新产品，立足华东区域，坚持中高端定位，板材产品优势显著。2022年，中国定制家居市场规模达到4730亿元，同比+12.9%，上市公司CR9仍不足15%，家居定制市场广阔，分散化特点显著，公司借助自身板材优势，发力家居定制未来大有可为；大B端青岛裕丰汉唐实现收入2.53亿元同比-43.93%，上半年亏损3352万元拖累了整体业绩，我们预计三季度裕丰将有所恢复。 门店零售渠道持续下沉，家具厂渠道大有可为。板材零售销售渠道覆盖面广：根据公司年报和投关活动表，公司不断下沉至县乡市场，23H1装饰材料业务完成乡镇店招商400+家，乡镇店建设186家、1000+家经销商、4000+家专卖店、853家易装门店，是板材行业渠道数量较多、市场覆盖较广、经销商资源较优的企业。小B端渠道日臻完善，与家具厂合作模式或成重要增长点：家具厂的兴起大量替代了木工作坊，公司推出了家具厂专供产品体系，并依托产品优异的环保性能和高端品牌影响力，不断扩大与地方定制家具工厂合作的数量，23H1公司合作家具厂客户达14000+家，较2022年末增加约3000家，我们认为分散且长尾的各地家具厂的板式家具具备品牌溢价小、性价比高，更加迎合当下环境下消费者需求偏好，未来市场前景广阔；家装公司渠道上，根据投关活动表，公司与40多家省会城市TOP3家装公司、100多家地区性城市TOP10家装公司签署了战略合作协议，并推出了板材材料包、易企装（半成品）以及易装成品定制等多种合作模式，得到了合作公司认可。在工装渠道，内部成立工程专业团队，对外吸纳服务能力强的工程代理商，渠道运营管控能力增强。 加强资金管控，现金流显著改善。23H1，公司实现经营性现金流净额4.98亿元，去年同期为-0.12亿元；拆分来看，资产端，公司应收账款、应收票据、合同资产较年初减少2.19亿元，各类押金、保证金同比减少1.26亿元；负债端，与年初相比，合同负债增加了8229万元，应付账款增加了8301万元。 投资建议 我们维持公司2023-2025年营业收入预测100.33/111.95/124.15亿元，维持归母净利润预测6.60/7.76/9.22亿元，EPS0.79/0.92/1.10元，对应8月29日10.7元收盘价13.61/11.59/9.74xPE。维持“增持”评级。 风险提示 需求不及预期、产品及品牌认可度不及预期、系统性风险。

     兔宝宝(002043) 事件： 公司 2023H1 营收 32.63 亿元同降 12.58%；归母净利润 2.89 亿元同增8.27%；扣非归母净利润 2.18 亿元同增 1.86%。 2023Q2 营收 21.51 亿元同增2.15%；归母净利润 2.14 亿元同增 24.70%；扣非归母净利润 1.60 亿元同增16.98%。 无惧压力稳健经营， 2023Q2 收入略增： 公司 2023Q2 营收同增 2.15%主要系公司加强和家具厂、家装公司合作， 业务稳步推进。 分业务看， 2023H1 装饰材料/定制家居收入 25.44/6.71 亿元，分别同比-11.18%/-19.16%。装饰材料方面， 多渠道齐发力，分公司运营持续深化， 板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入 15.03/2.48/7.92 亿元同比-20.04%/+28.14%/+0.26%。定制家居方面，零售业务推进卓有成效，全屋定制业务收入 2.46 亿元同比+17.54%。另外，工程业务板块裕丰汉唐收入 2.53 亿元同比-43.93%，主要系地产压力下公司对其地产精装定制业务做了主动的规模压缩。 毛利提升费用优化， Q2 业绩表现亮眼： 利润端， 2023H1 整体毛利率为20.35%同比提升 1.58pct；单季度看，公司 Q1-Q2 毛利率分别为 22.75%/19.12%，同比+4.24pct/+0.14pct。 Q2 毛利率同增主要系高毛利的品牌使用费占比增加，品牌使用费占总收入 7.74%，占比同增 2.41pct。费用端， 2023H1 期间费用率9.76% 同 降 0.39pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.36%/4.51%/0.99%/-0.09%，同比+0.26pct/-0.31pct/+0.05pct/-0.39pct；资产及信用减值损失 0.22 亿元， 资产及信用减值损失率 0.67%同降 0.35pct。 毛利提升、费用优化， 2023H1 归母净利率同增 1.70pct 至 8.85%， Q2 单季归母净利率同增 1.80pct 至 9.95%。 公司 2023H1 经营性现金净额 4.98 亿元同增 5.10 亿元；收现比 107.9%同比+8.9pct； 付现比 92.0%同比-6.6ct。 截至 H1 末， 公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为 12.32/6.24/13.98/2.43 亿元，较年初变动-14.28%/+5.02%/+5.32%/+51.25%。 持续贯彻多渠道策略， 下沉市场稳步拓展： 公司持续开拓小 B 渠道，并以全屋定制打造增长点。 装饰材料业务方面，公司拓宽下沉市场， 截至 2023H1 完成乡镇店招商 400 余家、 完成乡镇店建设 186 家；同时深化多渠道布局，开拓家具厂及家装公司等小 B 渠道，率先跑马圈地，贡献收入增量， 截至 2023H1 共拓展家具厂 14000 家。 定制家居业务方面， 全屋定制依托板材品牌优势，以环保板材差异化切入赛道， 截至 2023 年 6 月公司已在全国建立了近 4000 家各体系专卖店。 投资建议： 公司装饰材料业务布局小 B 及乡镇渠道有望带动市占率提升，全屋定制业务基于强品牌壁垒打造增长点。我们预测公司 2023-2025 年归母净利润为 6.75/8.54/10.10 亿元，同比增速 51.55%/26.46%/18.28%， EPS 分别为0.80/1.02/1.20 元/股， 最新收盘价对应 2023-2025 年 PE 分别为 12.62/9.98/8.43倍，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险； 渠道开拓不及预期；地产商资金风险持续加大。

     兔宝宝(002043) 受地产下行影响业绩有所承压，看好公司中长期增长潜力 23H1公司实现营收32.6亿，同比-12.6%，归母净利润为2.89亿，同比+8.3%，扣非净利润为2.18亿，同比+1.9%；单二季度实现营收21.5亿，同比+2.2%，归母净利润2.14亿，同比+24.7%，扣非净利润1.6亿，同比+17%。受地产下行影响，营收有所承压。归母净利润增速较高主要系转让两家子公司的投资收益，扣除投资收益之后23H1公司归母净利增速为-7.3%，Q2归母净利润增速为0.5%，收入利润增速基本匹配。裕丰汉唐实现收入2.53亿，同比-43.9%，净利润为-0.33亿元，若剔除裕丰汉唐，23H1营收/归母增速分别为-8.1%/+18.1%，总体来看公司受B端拖累影响较大。 全屋定制业务逆势增长，渠道下沉成效显著 分行业来看，装饰材料/定制家居业务分别实现收入25.4/6.7亿，同比-11.2%/-19.2%，毛利率分别变动+3.09pct/-3.31pct。装饰业务中，渠道/非渠道营收占比分别为69%/31%，渠道业务收入17.2亿，同比-17%，从渠道地域划分来看除东北区域实现30%增长外，其余区域均有下滑，非渠道业务收入7.7亿，同比+3.4%。23H1完成乡镇店招商400余家，乡镇店建设186家，合作家具厂14000多家，较年初增加约3000家，渠道下沉持续深化。定制家居业务打造“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制收入2.46亿，同比+17.5%。分产品来看，装饰材料/柜类/地板/木门/品牌使用费营收分别为23.0/4.98/1.60/0.08/2.53亿元，同比-14%/-24%/+3%/-9%/+27%，其中装饰材料/柜类毛利率分别变动+0.48pct/-3.28pct。 毛利率改善&控费效果较好带动盈利能力提升，现金流表现优异 23H1毛利率为20.4%，同比提升1.58pct，期间费用率为9.76%，下滑0.39pct，销售/管理/研发费用率分别变动+0.26pct/-0.31pct/+0.05pct，管理费用同比下降18.22%，系成本管控带来的费用压降以及股权激励较去年少支出0.28亿元。投资收益为0.48亿，同比增加0.32亿，资产及信用减值损失为0.22亿，同比减少0.16亿，综合影响下公司23H1净利率为9.05%，同比+1.67pct，单Q2净利率为10.26%，同比+1.81pct，环比Q1+3.55pct。现金流情况，23H1CFO净额为4.98亿元，较22H1多流入5.1亿，收付现比分别为108%/92%，分别同比+9pct/-4pct，现金流改善明显，主要系公司加强营运资金管理，应收账款、应收票据、合同资产比年初减少2.2亿，合同负债增加0.82亿元。 看好传统板材龙头渠道转型升级，维持“买入”评级 我们看好家具厂等渠道下沉对传统板材业务的带动作用，成品家居零售、裕丰汉唐大B等业务多点开花，我们预计23-25年归母净利润为7.7/9.9/12.2亿，认可给予公司23年14倍PE，对应目标价为12.9元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

     兔宝宝(002043) 公司发布2023年中报，2023H1营收32.6亿元，同减12.6%，归母净利2.9亿元，同增8.3%，EPS0.35元；其中2023Q2营收21.5亿元，同增2.2%，归母净利2.1亿元，同增24.7%。考虑板材行业加快头部集中，以及公司自身渠道纵横拓展、发力家具业务，业绩有望持续增长。维持公司增持评级。 支撑评级的要点 2023Q2业绩与2022及2021同期相比均上升：公司2023Q2营收21.5亿元，同增2.2%；归母净利2.1亿元，同增24.7%；扣非归母净利1.6亿元，同增17.0%。与2021Q2相比，公司营收/归母净利/扣非归母净利分别-12.6%/+1.5%/-7.0%。公司2023Q2毛利率19.1%，同增0.1pct；净利率10.3%，同减1.8pct。 装饰材料收入同比下滑，品牌使用费增速较高：2023H1公司装饰材料业务实现收入25.4亿元，同比减少11.2%，占比78.0%，占比变化+1.2ppt。其中板材产品收入15.0亿元，同比减少20.0%；板材品牌使用费(含易装品牌使用费)2.5亿元，同比增长28.1%；其他装饰材料7.9亿元，同比增长0.3%。公司2023H1装饰材料毛利率19.8%，同比上升3.1ppt。 本部定制家具增速较高，裕丰汉唐业绩下滑较多：2023H1公司定制家具业务实现营业收入6.7亿元，同比减少19.2%，占比20.6%，占比变化-1.7ppt。其中，兔宝宝全屋定制业务实现收入2.5亿元，同比增长17.5%；青岛裕丰汉唐实现收入2.5亿元，同比减少43.9%。2023H1公司定制家具毛利率21.0%，同比减少3.3ppt。 公司装饰材料销售渠道以C端和小B端为主：根据公司公告，2022年公司装饰材料业务零售分销/家具厂/家装公司/工程渠道占比分别约为56%/27%/12%/5%。公司一方面持续提升专卖店数量，扩大零售渠道覆盖范围、向乡镇市场下沉，同时也在积极布局小B端业务。 估值 板材业务增速略不及预期，我们调整原有盈利预测，预计2023-2025年公司收入为95.8/103.3/111.4亿元；归母净利分别为6.5/7.9/9.0亿元；EPS分别为0.78/0.94/1.07元；PE分别为13.1/10.8/9.5倍。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 原材料价格上涨，行业竞争加剧，消费和房地产复苏不及预期。

     兔宝宝(002043) 投资要点 事件：2023年8月28日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营收约32.63亿元，同比-12.58%，实现归母净利润约2.89亿元，同比+8.27%，实现扣非归母净利润约2.18亿元，同比+1.86%。 地产下行影响业绩表现，23Q2环比有所改善。分业务来看：1）装饰材料业务毛利率同比提升：23H1公司装饰材料业务实现营收25.44亿元，同比-11.18%，毛利率约19.81%，同比提升3.09pct，其中板材产品收入15.03亿元，同比-20.04%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）2.48亿元，同比+28.14%，其他装饰材料约7.92亿元，同比+0.26%；2）定制家居业务零售端同比增长显著：23H1公司定制家具业务实现营收6.71亿元，同比-19.16%，毛利率约21.03%，同比下降3.31pct，其中零售业务板块的兔宝宝全屋定制业务实现收入2.46亿元，同比+17.54%，工程业务板块的青岛裕丰汉唐实现收入2.53亿元,同比-43.93%。分季度来看，23Q2公司实现营收约21.51亿元，同比+2.15%，环比+93.49%，毛利率约19.12%，同比提升0.14pct，环比下降3.63pct，实现归母净利润2.14亿元，同比+24.70%，环比+187.30%。 业绩质量改善，加强资金管控收效明显。23H1公司经营活动产生的现金流量净额约4.98亿元，较22H1的-0.12亿元提升明显，主要系公司23H1加强营运资金管控，各类应收款项较年初大幅减少，公司23H1应收账款、应收票据、合同资产比年初减少约21864.10万元。计提减值损失同比减少，23H1公司资产减值损失和信用减值损失分别为361.63万元和1821.72万元，较22H1的667.94万元和3127.37万元有所减少。我们认为，公司经营质量的提升主要得益于公司在家具工程端不断落实降风险战略，重点聚焦信用资质较高的央国企和优质民企，在保持核心客户份额稳定增长的基础上重点突破优质地产新客户。 坚持多渠道运营战略，小B端有望持续放量。1）零售端通过提升网点密度+下沉，维持核心优势：板材门店零售依然是公司装饰材料业务最核心的渠道，公司在成熟区域推动板材店重装升级和易装店的招商营建，加密分销门店和分销网点布局，同时在外围区域不断下沉至县级市场和乡镇市场，推进乡镇布局，23H1公司装饰材料业务完成乡镇店招商和建设分别为400余家和186家；2）小B端持续发力，有望成为业绩新驱动：公司持续拓展家具厂、家装公司、工装渠道等小B端渠道建设，顺应行业变化趋势，截至23H1公司合作家具厂客户达14000多家。 投资建议：我们认为，公司作为国内板材龙头，拥有坚实的品牌、产品和渠道优势，近年来不断发力建设小B端渠道，有望成为公司后续业绩高增的核心驱动。考虑到23H1地产行业持续下行，我们略微下调公司盈利预测至23-25年归母净利润分别为7.03、9.63和12.22亿元（前值为7.52、9.79、12.52亿元），对应EPS分别为0.91、1.25和1.58元，维持“买入”评级。 风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期、地产销售面积复苏不及预期、全屋定制渠道发展受阻。