酒鬼酒(000799) 事件：公司发布2025年半年度报告。 2025H1公司营业收入/归母净利润分别为5.61/0.09亿元（同比-43.54%/-92.60%）；对应2025Q2公司营业收入/归母净利润分别为2.17/-0.23亿元（同比-56.57%/-147.77%）。 中档酒低渠道改革深化业绩持续承压，期待25H2新品放量拐点来临。25H1公司酒类业务营收5.58亿元（同比-43.65%）。分产品来看，内参/酒鬼/湘泉/其他营收分别为1.11/2.90/0.32/1.26亿元（同比-35.81%/-51.01%/-35.87%/-28.84%）；25H1公司酒类销量同比-34.25%至2905吨，吨价同比-14.30%至19.20万元/吨，其中内参/酒鬼系列销量分别同比-45.60%/-47.82%。7月以来公司与胖东来联合推出200元价位“自由爱”新品，有望助力公司走出调整。 分地区看，华北/华东/华南/华中/其他/境外分别贡献营收-39.62%/-45.69%/-41.22%/-42.53%/-67.46%/+156.07%）；对应经销商数量分别为154/264/37/162/188/0家（同比-64/-92/-29/-317/+6/0家）。25H1公司坚定推进营销转型，推出“扫雷”行动，进行精细化渠道梳理，强化大本营精细化建设。 中低档占比提升毛利率下行，期间费率提升季度利润承压明显。25Q2公司毛利率/归母净利率分别同比-10.39/-20.00pcts至65.20%/-10.47%，酒类业务毛利率68.73%（同比-4.64pcts）；销售费用率/管理费用率分别同比+4.84/+9.86pcts至40.29%/19.54%；经营性现金流同比-290.41%至-1.07亿元。25Q2末合同负债环比/同比-24.41%/-47.28%至1.36亿元。 考虑当前行业仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计25-27年公司营业收入11.9/12.6/13.6亿元（前值为12.5/13.3/14.3亿元），归母净利润0.9/1.4/1.8亿元（前值为1.1/1.6/2.1亿元），对应PE分别为227X/154X/119X，维持“增持”评级。 风险提示：行业政策变化，消费不及预期，经济活跃度不足，主销单品批价波动。

     酒鬼酒(000799) 事件 2025年8月22日，酒鬼酒发布2025年半年度业绩公告。2025H1总营收5.61亿元（同减44%），归母净利润0.09亿元（同减93%），扣非净利润0.08亿元（同减93%）。其中2025Q2总营收2.17亿元（同减57%），归母净亏损0.23亿元（同减148%），扣非净亏损0.23亿元（同减149%）。 投资要点 白酒消费低迷，业绩短期承压 2025Q2公司毛利率同减10pct至65.20%；销售费用率同增5pct至40.29%，管理费用率同增9pct至17.06%，费用率同比增加主要系收入规模下降所致；净利率同减20pct至-10.47%。 产品体系逐步完善，内参吨价同比提升 分产品看，2025H1公司内参/酒鬼/湘泉/其他系列收入分别同减36%/51%/36%/29%至1.11/2.90/0.32/1.26亿元，销量分别同减46%/48%/28%/12%。公司坚持聚焦主营大单品，酒鬼系列精简SKU超50%，并通过督察监督、费控管理以及针对性强化动销，解决经销商库存问题，多措并举，实现产品价格同比提升。 经销体系加速出清，商超新品贡献增量 分渠道看，2025H1公司经销/直销收入分别同减44%/39%至5.53/0.09亿元，经销商数量较年初净减少531家至805家，加速汰换出清。KA特渠方面，公司联合胖东来超市开发联名产品“酒鬼酒·自由爱”，7月19日起在13家胖东来商超、官方小程序及抖音商城上市，一经上市即连续多日售罄；7月24日正式进入湖南长沙4家步步高超市开售，后续，该产品50%的产量将分配到胖东来帮扶企业，有望为公司带来商超渠道新增量。 盈利预测 公司积极调整经营策略，强化费控，商超新品获市场高度认可，伴随产品体系完善与渠道深耕，有望为公司持续贡献增量。根据2025年半年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.17/0.44/0.79元，当前股价对应PE分别为391/147/82倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险、原材料价格上涨风险、食品安全风险、新品推广不及预期。

     酒鬼酒(000799) 投资要点 事件：公司发布2025年半年度报告，25H1实现营业收入 5.6亿元，同比-43.5%；实现归母净利润 0.1 亿元，同比-92.6%。其中 25Q2 实现营收 2.2 亿元，同比-56.6%；实现归母净利润-0.2 亿元。商务消费场景复苏较弱，次高端及以上产品消费需求仍待恢复，公司业绩仍处于承压阶段。 产品动销承压，市场聚焦精耕。1、分产品看，25H1 内参/酒鬼/湘泉/其他系列分别实现营收 1.1/2.9/0.3/1.3亿元，分别同比-35.8%/-51.0%/-35.9%/-28.8%。其中，核心产品酒鬼系列下滑幅度较大。内参系列通过收窄货折实现吨价提升，毛利率同比+0.9pp至 88.9%；酒鬼系列毛利率则同比-2.6pp至 73.2%。公司持续精简 SKU，酒鬼系列聚焦核心大单品。2、分地区看，各主要市场均出现较大幅度下滑，核心市场华中地区实现营收 3.1 亿元，同比-42.5%；华北、华东地区分别同比-39.6%、-45.7%。3、分渠道看，公司主动进行渠道梳理，经销商数量大幅精简，华中地区经销商收缩力度较大。省内成立专门销售公司并实施网格化管理，提升终端动销和市场渗透率。省外聚焦重点市场，以控量、稳价、提质为主，夯实市场基础。 费用投放刚性，盈利能力承压。1、25H1 毛利率为 68.7%，同比-4.6pp，主要系产品结构下行及规模效应减弱所致。2、25H1 销售/管理费用率分别为32.6%/13.1%，分别同比-2.1pp/+5.2pp。销售费用率下降主要系公司严控费用投放进度，而管理费用率因营收规模下降、费用支出相对刚性而有所提升。3、25H1 净利率为 1.6%，同比-10.6pp，主要系毛销差恶化。4、截止 25Q2，销售收现 2.2亿元，同比-57.1%；现金流净额-1.1亿元；合同负债余额 1.4亿元，同比-47.5%。需求压力下公司以纾困渠道、去化库存为主，减缓经销商回款压力，同时强化直营、团购等渠道建设，培育核心终端。 积极调整应变克难，蓄力布局长远发展。1、产品方面，公司主动迎合消费趋势，推进“两低一小”（低端、低度、小酒）产品战略落地，计划上市湘泉新光瓶等高性价比产品，并以创新低度酒拥抱年轻消费群体。同时，公司强化特渠建设，与新零售商超胖东来合作开发联名产品“酒鬼酒·自由爱”。2、市场方面，公司持续深耕湖南大本营，通过“扫雷”行动二阶段工作，精准施策，提升终端覆盖与激活效率。省外市场则聚焦县、镇市场，深耕县域消费潜力。3、渠道方面，坚定推进 BC 联动模式，将 B 端核心店建设与 C 端宴席、扫码等活动深度绑定，打通分销至动销链路。同时，依托实际控制人中粮集团赋能，拓展与央企合作。 盈利预测。预计 2025-2027年净利润分别为 0.2亿元、0.5亿元、0.7亿元，EPS分别为 0.06元、0.14元、0.21元。目前终端需求较弱，公司仍处于营销模式转型阶段，需要时间消化库存，期待后续兑现业绩弹性。 风险提示：经济大幅波动风险，消费复苏不及预期风险

     酒鬼酒(000799) 核心观点 2025上半年经营延续压力，第二季度净利润同比转亏。2025H1公司实现营业总收入5.61亿元/同比-43.5%，归母净利润895万元/同比-92.6%；其中2025Q2收入2.17亿元/同比-56.6%，亏损0.23亿元/同比-147.8%。中报业绩落入此前预告中下区间。 坚持聚焦主营大单品，精简酒鬼系列SKU。分产品看，2025H1内参系列收入1.11亿元/同比-35.8%，酒鬼收入2.90亿元/同比-51.0%，湘泉收入0.32亿元/同比-35.9%，其他收入1.26亿元/同比-28.8%。分量价看，2025H1销售量同比-34.2%/吨价同比-14.3%；其中内参系列量-45.6%/价+18%，持续控货挺价有所收效，毛利率同比+0.87pcts至88.9%；酒鬼系列量-47.8%/价-6.1%，毛利率同比-2.61pcts至73.2%量价降幅扩大系1）坚持聚焦大单品，酒鬼系列精简SKU超过50%；2）第二季度受政策影响下大众场景需求下降，公司聚焦消费者投入以挖掘增量宴席、促进开瓶。分区域看，华中地区（湖南省内为主）收入3.12亿元/同比-42.5%/占比55.6%，华北/华东/华南其 他地区收入同比-39.6%/-45.7%/-41.2%/-67.5%；上半年公司在湖南及省外重点市场进行精细化渠道梳理，在需求下行阶段做实基础工作。 2025Q2毛销差同比-15.2pcts，净利润表现进一步承压。2025H1/2025Q2毛利率同比分别-4.8/-10.4pcts，预计系1）产品结构进一步沉降；2）渠道买赠奖励抵减收入；3）湘泉及其他系列毛利率下降较多拖累整体。2025Q2税金/销售/管理费用率同比-1.0/+4.8/+9.3pcts，1）渠道方面通过签约奖励、开瓶反向激励、买赠等保证经销商利润；2）品牌端强化C端消费者内容渗透和用户心智种草；3）日常生产经营中人员薪酬等刚性支出。 第二季度现金流压力增加，公司仍以梳理渠道为工作重心。2025Q2销售收现2.22亿元/同比-57.1%，现金流净额-1.07亿元/同比-290.4%；截至第二季度末合同负债1.35亿元/环比-0.44亿元/同比-47%。需求压力下公司以纾困渠道、去化库存为主，减缓经销商回款压力，同时强化直营、团购等渠道建设，培育核心终端。 盈利预测与投资建议：2025H1行业需求进一步下降，公司坚持产品优化、渠道精耕、去化库存、C端培育，布局中长期发展；今年7月公司与胖东来合作产品“自由爱”铺货，预计在25H2贡献小部分收入增量，由于上市时间较短，对收入的拉动作用有待后续销售表现验证。展望下半年，商务、宴席等需求复苏仍具有不确定性，公司各价位带大单品动销预计延续较大压力，下调此前收入预测，预计2025-2027年公司营业收入11.1/13.1/14.2亿元，同比-21.9%/+17.8%/+8.2%。考虑到2024年费用率较高，今年在精准化投入下有望边际下降，预计2025-2027年公司归母净利润0.4/1.3/3.0亿元，同 比+223.1%/+223.8%/+130.3%，当前股价对应25/26年534/166xP/E。考虑到短期公司经营延续承压趋势，维持“中性”评级。 风险提示：行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。

     酒鬼酒(000799) 投资要点 事件：公司发布2025半年报财报，25H1实现营收5.6亿元，同比-43.5%；归母净利0.09亿元，同比-92.6%；对应25Q2营收为2.2亿元，同比-56.6%，归母净利为-0.23亿元，同比-147.8%。 25H1延续深度调整，有待蓄势固本。25H1公司实现酒类收入5.6亿，同比-43.7%；25Q1、Q2酒类收入分别同比下滑30.4%、56.7%，Q2降幅扩大，主系消费场景冲击及渠道现金流进一步承压。1）分产品看：①内参系列25H1收入1.1亿元，同比下滑35.8%，量、价同比-45.6%/+18.0%，吨价回升主因货折幅度收窄。②酒鬼系列25H1收入2.9亿元，同比下滑-51.0%，量、价同比-47.8%/-6.1%。公司坚持聚焦大单品，稳步推进酒鬼主品的更新升级和“妙品”的上市推广工作，并精简酒鬼系列SKU超50%。③湘泉及其他系列25H1收入合计1.6亿元，同比下滑30.4%，渠道承压背景下，内品以库存去化为先。2）分地区看：25H1受行业性需求冲击影响，华中、华北、华东等主要销售区域营收下滑幅度与整体降幅基本一致。公司在湖南及省外重点市场推进“扫雷”行动，进行精细化渠道梳理，通过优化签约政策、开瓶激励、买赠奖励等方式，帮助加强终端开发对接。25H1期末公司经销商数量由年初的1326名下降至805名，降幅39%，华中区域渠道收缩力度相对较大。 25H1盈利持续承压，营销费效管控加强。1）收现端：25H1期末公司合同负债余额1.4亿，同比、环比分别回落1.2、1.1亿元，25H1收现比80.9%，同比回落3.3pct。2）利润端：25H1销售净利率同比-10.6pct至1.6%，主系毛销差恶化。①25H1毛利率同比-4.8pct至68.6%，主系产品结构恶化、货折波动及规模负效应，其中内参、酒鬼、湘泉及其他毛利率分别同比+0.9、-2.6、-11.0pct。②25H1销售费率同比-2.1pct至32.6%，主因公司通过秩序督查、费控管理以及针对性动销活动，优化营销费效。25H1管理费用(含研发)同比+5.5pct，主因人员薪酬支出相对刚性。 2025年优化“2+2+2”产品布局，强化终端、团购等多渠道建设。2025年公司以“一切为了高质量销售”为核心，规划强化团队作风建设，坚定落实各方面工作任务。产品方面，公司构建“2+2+2”战略单品体系，即2个战略单品（内参、红坛）、2个重点单品（妙品、透明装）、2个馥郁香基础单品（内品、湘泉），对重点产品实行配额制管理，逐步升级产品矩阵，梳理渠道价值链。渠道方面，一方面加强重点市场终端开拓，另一方面强化直营、团购及特渠建设，通过实控人赋能拓展央企合作，并与胖东来超市合作开发联名产品“酒鬼酒·自由爱”，获得广泛关注。 盈利预测与投资评级：当前市场环境及公司内部均处于调整期，后续有待需求恢复带动公司渠道动能修复。参考25H1报表情况，我们调整2025~27年归母净利润预测为0.07、0.82、1.26亿元（前值为0.7、1.1、1.5亿元），当前市值对应PE为3011、250、163倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济向好节奏不确定性；食品安全风险；酒鬼省外调整不及预期；高端酒竞争超预期。

     酒鬼酒(000799) 事件：公司公告，2025年上半年实现营收5.61亿元，同比减少43.54%；归母净利润0.09亿元，同比减少92.6%；销售收现6.85亿元，同比减少40.67%；经营净现金流-2.34亿元，同比减少12.23%；期末合同负债1.35亿元，环比减少0.44亿元。 点评： 分阶段分批梳理SKU，缓解经销商库存压力。面对行业环境和竞争压力，渠道回款谨慎，经销商数量较年初减少531家至805家，收入规模进一步下降。上半年，内参/酒鬼/湘泉/其他产品收入分别为1.11/2.90/0.32/1.26亿元，分别同比-35.8%/-51.0%/-35.9%/-28.8%，主要由销售量下滑所致。各产品毛利率同比+0.9pct/-2.6pct/+2.1pct/-12.9pct，使得上半年公司整体毛利率同比-4.77pct至68.58%。公司构建“2+2+2”战略单品体系，坚持聚焦主营大单品，稳步推进主营产品的升级和“妙品”的上市推广工作，酒鬼系列精简SKU超50%。 规模收缩致盈利能力减弱，二季度小幅亏损。25Q2，公司实现营收2.17亿元，同比减少56.57%，归母净利润-0.23亿元，同比减少147.77%。销售费用虽随收入下降同比减少投入，但管理费用收缩有限，因此上半年公司销售费用率同比-2.10pct，管理费用率+5.19pct，叠加毛利率下降，归母净利率同比-10.58pct至1.60%。 传统渠道巩固基础，胖东来联名贡献增量。公司在湖南及省外重点市场推进“扫雷”行动，进行精细化渠道梳理，取得了阶段性成果，湖南市场14个城市同步开展，有效强化大本营精细化建设。7月19日，公司与胖东来联合推出的“酒鬼·自由爱”上市，单瓶售价200元，成本明细透明，获得消费者广泛关注和认可。借助优质的KA渠道，我们预计该产品将为公司贡献较显著的收入增量，公司业绩有望从底部向上改善。 盈利预测：我们认为公司业绩已筑底，虽然传统大单品的渠道改善仍需时间，但渠道新产品贡献新的增长点，有望为公司业绩带来较显著改善。我们预计公司2025-2027年摊薄每股收益分别为0.24元、0.53元、0.86元。 风险因素：消费弱复苏影响；行业竞争加剧

     酒鬼酒(000799) 业绩简评 2025年8月22日，公司披露25年半年报，期内实现营收5.6亿元，同比-43.5%；实现归母净利0.1亿元，同比-92.6%。其中，25Q2实现营收2.2亿元，同比-56.6%；实现归母净利-0.2亿元、录得亏损。 经营分析 营收拆分：1）25H1内参/酒鬼/湘泉/其他系列分别实现营收1.1/2.9/0.3/1.3亿元，同比分别-36%/-51%/-36%/-29%，其中销量分别-46%/-48%/-28%/-12%，吨价分别+18%/-6%/-11%/-19%，内参吨价同比首度回正；内参/酒鬼/其他系列毛利率分别为88.9%/73.2%/47.6%，同比分别+0.9pct/-2.6pct/-12.9pct。2）25H1华中/华北/华东/华南/其他区域分别实现营收3.1/1.1/0.8/0.3/0.2亿元，同比分别-43%/-40%/-46%/-41%/-67%；24H1末经销商数量分别为162/154/264/37/188家，期内分别-319/-77/-104/-33/+2家、经销商加速出清。 缺乏营收支撑使得公司期内录得小幅亏损，25Q2净利率同比-20.0pct至-10.5%，其中毛利率-10.4pct至65.2%，销售费用率/管理费用率同比+4.8pct/+9.3pct（从绝对值上销售费用明显减少，25H1职工薪酬/广宣&市场服务费同比分别-7%/-61%，管理费用也有小幅减少）。25Q2末合同负债余额1.4亿元，环比-0.4亿元，考虑环比合同负债变量后Q2营收同比-67%；同期销售收现2.2亿元，同比-57%；公司近年来持续进行渠道去库存，但下行期渠道回款情绪持续偏谨。 公司主抓升学、婚宴、体育活动三大主题营销，持续做动销去库存、价盘已经逐步企稳。产品端公司构建“2+2+2”体系，逐步精简SKU、期内酒鬼系列SKU缩减50%以上；公司规划推进“两低一小”产品战略，针对大众价位、低度赛道推出新品，并强化小酒产品对馥郁香口感培育的效能。此外，期内公司KA特渠方面与胖东来联名开发“酒鬼酒·自由爱”产品，胖东来&步步高等渠道销售反馈较好，后续伴随合作深度或将贡献更多增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年收入分别-4.0%/+14.4%/+21.6%；归母净利为1.8/2.1/2.7亿元；EPS为0.54/0.66/0.83元，公司股票现价对应PE估值分别为117/96/77倍，维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济恢复不及预期；营销转型成效不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

     酒鬼酒(000799) 事件：2024年公司收入/归母净利润分别为14.23/0.12亿元（同比-49.70%/-97.72%）；对应2024Q4收入/归母净利润分别为2.32/-0.44亿元（同比-66.20%/-163.67%）；2025Q1公司收入/归母净利润分别为3.44/0.32亿元（同比-30.34%/-56.78%）。 24年去库存报表端承压突出，25年资源聚焦“大本营”市场有望迎来突破。24年内参/酒鬼/湘泉/其他营业收入2.35/8.35/0.76/2.68亿元（-67.06%/-49.32%/+7.64%/-30.84%）。量价角度，24年酒类销量/吨价分别-32.98%/-25.17%，营收下滑主要由销量&吨价下降影响。分产品：①24年内参销量/吨价分别同比-56.09%/-24.99%；②酒鬼系列销量/吨价同比-46.18%/-5.83%。24年经销商数量净减少438家至1336家，平均经销商规模同比-33.41%至105.88万元/家，24年单商规模降低是公司营收下降主要原因。 内参占比下降毛利率承压，营销改革深化利润端承压明显。24年公司毛利率/净利率分别同比变动-6.98/-18.48pcts至71.37%/0.88%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+10.72/+6.66pcts至42.94%/13.09%；经营性现金流同比-804.30%至-3.61亿元。毛利率下降主要系酒类销售收入中内参占比下降8.70pcts至16.65%。25Q1公司毛利率/净利率分别同比变动-0.37/-5.64pcts至70.71%/9.22%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-6.20/+3.05pcts至27.74%/11.44%；经营性现金流同比+51.91%至-1.27亿元；合同负债同比/环比-23.57%/-26.81%至1.80亿元。 考虑行业处于调整期，我们下调公司盈利预测。预计25-27年公司收入分别为12.5/13.3/14.3亿元（25-26年前值15.8/17.4亿元），归母净利润分别为1.1/1.6/2.1亿元（25-26年前值1.3/1.7亿元），对应PE为122X/84X/64X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期。

     酒鬼酒(000799) 公司是馥郁香型白酒唯一品牌，也是湖南白酒第一品牌。酒鬼酒是中国馥郁香型白酒的独创者。2018年中粮集团通过中皇公司间接控制酒鬼酒31%股权，为唯一央企控股的白酒上市公司。公司通过“超高端内参+次高端酒鬼+大众湘泉”系列构建完整产品矩阵。全国化布局方面，省内：湖南作为酒鬼酒大本营市场，24年湘酒品牌占比仅为28.5%，省内市场空间广阔。省外：24年起，公司省外市场策略由激进扩张转向稳扎稳打，实施精准营销，深化渠道建设。 次高端白酒竞争烈度升级，25年公司持续优化产品矩阵。近年来，我国次高端白酒已从增量博弈转为存量厮杀。茅台、五粮液通过子品牌布局次高端价格带，挤压区域品牌生存空间，腰部品牌加速分化。公司坚定围绕“1+3”的产品策略，25年推出定价2000元以上的超高端“内参大师酒15年”、次高端核心品类“红坛30”，以及锚定下沉市场的“妙品”，持续完善高中低全价位段产品体系。 23年进入业绩调整期，目前处于周期底部阶段。2015-2022年，公司总营收/归母净利润CAGR分别为31.3%/42.3%，22年为公司业绩巅峰期。23年起，受高端系列和全国化进程倒退影响，公司进入业绩调整期。23、24年总营收/净利润分别同比-30.1%/-47.8%、-49.7%/-97.7%，其中高端内参系列23、24年营收分别同比-38.2%/-67.1%。24Q4公司营收环比+18.0%（Q3环比-60.6%）。25Q1公司营收/净利润分别同比-30.3%/-56.8%，业绩仍处于承压阶段。 产品结构下行致盈利承压，25Q1现金流压力有待缓解。受益于高端内参系列放量，22年公司毛利率达79.6%，23年毛利率首现显著下滑（同比-1.3pct）。24年毛利率同比-7.0pct，主因高端系列价格倒挂叠加低端湘泉占比提升。24年净利率跌至0.9%，同比-18.5pct，盈利能力承压，除结构性失衡影响外，24年公司费效比亦有所降低。25Q1公司经营性现金流净额为-1.3亿元，同比-51.9%，环比-351.9%，库存压力仍处高位。 盈利预测与投资建议：考虑公司仍处于市场环境及内部调整的双重压力阶段，我们预计2025-2027年公司收入为13/13/15亿元，归母净利润分别为0.7/1.1/1.5亿元，对应EPS分别为0.2/0.3/0.5元。我们采用PB估值法，给予公司2025年4xPB，目标价49元，上调至“优于大市”评级。 风险提示：食品安全风险，市场竞争加剧，品牌价值受损，省内市场不能稳固。

     酒鬼酒(000799) 投资要点 事件：公司发布财报，24FY实现营收14.2亿元，同比-49.7%；归母净利0.12亿元，同比-97.7%；对应24Q4营收、归母净利分别为2.3亿元、-0.44亿元，同比-66.2%、-163.7%。25Q1实现营收3.4亿元，同比-30.3%；归母净利0.32亿元，同比-56.8%。24FY销售净利率大幅下降主因毛销差拖累，25Q1公司毛销差趋于企稳。 24FY高价位产品销售持续承压，以大本营市场建设为应对抓手。24FY公司酒类收入14.1亿，同比-49.8%；24Q3、Q4收入同比降幅基本一致。1）分产品看：①内参系列24FY收入2.4亿元，同比下滑67.1%，量、价同比-56.1%/-25.0%，千元价位份额挤压明显，伴随动销去库货折投入加大，吨价也有回落。②酒鬼系列24FY收入8.3亿元，同比下滑-49.3%，量、价同比-46.2%/-5.8%，次高端消费需求仍然疲弱，酒鬼系列渠道投入主要聚焦红坛，非核心SKU有一定优化。③湘泉及其他系列24FY收入合计3.4亿元，同比下滑24.9%，大众价位公司产品性价比较好，动销表现稳健，收入下滑主因内品适当去库。2）分地区看：24FY公司省内、省外营收分别为6.4、7.8亿，同比下降45.9%、52.5%，省内大本营重点聚焦建设长沙、湘西、岳阳、永州4个市场，打造以红坛18、紫坛、黄坛12、内品为主的产品矩阵，并单独设置专职团队负责产品分销、动销、维护等工作，省外另选有11个样板市场进行重点建设。2024年末公司经销商数量由2023年末的1774名下降至1326名，降幅25%，旨在加强管控、聚焦优化。 24FY产品结构下移，促销投放力度加大。1）收现端：2024年末公司合同负债余额2.5亿，同比回落0.4亿元，年度收现比为1.03，收现与收入基本匹配。2）利润端：24FY销售净利率同比-18.5pct至0.9%，主系毛销差恶化。①24FY毛利率同比-7.0pct至71.4%，主系公司对产品结构下移、固定成本的负规模效应以及吨价下调导致，其中内参吨价/吨成本分别同比-25.0%/-6.6%，酒鬼吨价/吨成本分别同比-5.8%/+6.2%。②24FY销售费率同比+10.7pct至42.9%，主因公司费用端围绕消费者动销持续加强培育投入（全年酒鬼酒消费者开瓶扫码量达430万瓶，同比增长95%），但收入端受制于渠道打款偏紧；24FY管理费用(含研发)同比+2.4%，费率同比+6.7pct至13.1%，主因职工薪酬支出刚性。 25Q1营收下行探底，毛销差同比趋稳。1）收入端：25Q1营收同比-30.3%，基本回落至2020~2019年水平，全年收入或与当年规模（本轮渠道扩张前）进行对标。2）利润端：25Q1销售净利率下滑-5.6pct至9.2%，主系利息收入回落，其次管理费用金额刚性。①25Q1毛利率同比-0.4pct，销售费率同比-6.2pct，经过24FY集中动销去库，2025年公司费用控制及费效管理有所强化。②管理费用（含研发）同比-5.0%，费率同比+3.0pct。③25Q1利息收入回落0.42亿元，还原这一影响，公司归母净利同比下滑约13.8%。 25年以“高质量销售”为核心，升级产品矩阵，强化渠道动能。2025年公司以“一切为了高质量销售”为核心，规划强化团队作风建设，坚定落实各方面工作任务。产品布局方面，规划梳理产品价值链，升级产品矩阵，构建“2+2+2”战略单品体系，即2个战略单品（内参、红坛）、2个重点单品（妙品、透明装）、2个馥郁香基础单品（内品、湘泉），对重点产品实行配额制管理，并精简50%SKU。区域建设方面，公司将省内市场进行网格化分区管理，地毯式摸排宴席、团购资源，决心深耕湖南大本营市场；省外则聚焦打造首批样板市场，旨在培育重点地市规模过亿进而以点带面。渠道管理方面，对客户实行分类分级管理，严格准入，建设有效核心终端24000家，并成立大企业业务发展部拓展团购业务。 盈利预测与投资评级：当前市场环境及公司内部均处于调整期，公司持续坚定推进模式转型，聚焦突破、深度挖潜，期待未来营收规模止跌企稳。参考24FY及25Q1报表情况，我们调整2025~2026年归母净利润预测为0.7、1.1亿元（前值为0.7、1.3亿元），新增2027年预测为1.5亿元，当前市值对应PE为213、128、91倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济向好节奏不确定性；食品安全风险；酒鬼省外调整不及预期；高端酒竞争超预期。

     酒鬼酒(000799) 投资要点 事件：公司发布2024年报及2025一季报。2024年实现营收14.2亿元，同比-49.7%；实现归母净利润0.1亿元，同比-97.7%。25Q1实现营收3.4亿元，同比-30.3%；实现归母净利润0.3亿元，同比-56.8%。商务消费场景复苏较弱，次高端及以上产品消费需求仍待恢复，公司业绩仍处于承压阶段。 产品动销承压，市场聚焦精耕。1、分产品看，24年内参/酒鬼/湘泉/其他系列分别实现营收2.4/8.3/0.8/2.7亿元，同比-67.1%/-49.3%/+7.6%/-30.8%，其中销量分别-56%/-46%/+19%/-20%，吨价分别-25%/-6%/-10%/-13%，吨价下行致使内参/酒鬼/湘泉系列毛利率分别-2.4/-2.9/-10.1pp。公司着手优化完善产品矩阵，围绕“1+3”的产品策略，形成高中低全价位段产品体系；成立产品管理部，逐步完善产品全生命周期管理的流程、制度、标准，分步推进产品开发规范运作；继续聚焦消费者扫码、宴席活动，去化渠道遗留库存问题。2、分渠道看，24年线上/线下分别实现营收1.9/12.3亿元，分别同比-34%/-51%。公司对客户实行分类分级管理，严格准入，建设有效核心终端2.4万家。省内成立专门销售公司并实施网格化管理，细化市场布局，提升终端动销和市场渗透率。省外聚焦重点市场，以控量、稳价、提质为主，夯实市场基础。 费用投放刚性，盈利能力承压。1、24年毛利率为71.4%，同比-7.0pp；25Q1毛利率为70.7%，同比-0.4pp。24年毛利率大幅下降主要系产品结构下行所致。2、24年销售/管理费用率分别为42.9%/11.7%，分别同比+10.7pp/+5.8pp；25Q1销售/管理费用率分别为27.7%/10.6%，分别同比-6.2pp/+2.6pp。24年销售费用率、管理费用率上升较多，主要由于营收规模下降，而部分销售费用、管理费用具有支出刚性，且为促进动销投入较多费用，费效比降低导致规模效应大幅走弱。3、24年净利率为0.9%，同比-18.5pp；25Q1净利率为9.2%，同比-5.6pp。4、25Q1末合同负债余额1.8亿元，同比-0.6亿元；25Q1销售收现2.3亿元，同比-27.3%。由于渠道现金周转变慢，渠道主动去库情绪渐强，经销商回款意愿走弱。 积极调整节奏，蓄力布局长远。1、产品方面，公司进一步聚焦酒鬼、内参两大产品系列，酒鬼系列聚焦红坛大单品，梳理产品体系，收缩非核心产品。内参系列以甲辰版为核心抓手，优化内参价值链，改善控盘分利运营模式，提振渠道活力。2、市场方面，省内聚焦湖南大本营市场，提升大本营市场基础质量，以扫码活动、宴席活动为抓手，促进C端动销；省外实施“百强县工程”，推进精准营销和渠道下沉，24年公司已在全国建立15个样板市场。3、渠道方面，公司当前买赠、扫码红包的力度较大，强化互联网、特渠团购渠道建设，推进BC联动，拓展消费群体。 盈利预测：预计2025-2027年净利润分别为0.7亿元、1.1亿元、1.5亿元，EPS分别为0.21元、0.33元、0.47元。目前终端需求较弱，公司仍处于营销模式转型阶段，需要时间消化库存，期待后续兑现业绩弹性。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

     酒鬼酒(000799) 业绩简评 2025年4月28日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收14.2亿元，同比-49.7%；实现归母净利0.1亿元，同比-97.7%。2）25Q1实现营收3.4亿元，同比-30.3%；实现归母净利0.3亿元，同比-56.8%。业绩仍处于承压阶段。 经营分析 分产品来看，24年内参/酒鬼/湘泉/其他系列分别实现营收2.4/8.3/0.8/2.7亿元，同比-67%/-49%/+8%/-31%，其中销量分别-56%/-46%/+19%/-20%，吨价分别-25%/-6%/-10%/-13%，吨价下行致使内参/酒鬼/其他系列毛利率分别-2.4/-2.9/-10.1pct。期内公司仍着手去化渠道遗留库存问题，聚焦消费者扫码、宴席活动，期内宴席、消费者扫码有明显增长。公司也阶段性开始梳理产品架构，酒鬼酒SKU压减50%，构建“2+2+2”战略单品体系，即2个战略单品（内参、红坛）、2个重点单品（妙品、透明装）、2个馥郁香基础单品（内品、湘泉）。 分渠道来看，24年线上/线下分别实现营收1.9/12.3亿元，同比-34%/-51%。此外，24年华北/华东/华南/华中/其他区域经销商分别-62/-64/-24/-208/-80家，合计减少428家至1336家。公司对客户实行分类分级管理，严格准入；建设有效核心终端2.4万家。其中，省内坚持拓展终端规模，打造高质量门店标杆；省外聚焦重点市场，以控量、稳价、提质为主，夯实市场基础。 报表质量层面：1）24年归母净利率同比-18.5pct至0.9%，其中毛利率-7.0pct至71.4%，销售费用率/管理费用率/销售税金及附加占比分别+10.7pct/+5.8pct/+2.6pct。25Q1归母净利率同比-5.6pct至9.2%，其中毛利率-0.4pct至70.7%，销售费用率/管理费用率/销售税金及附加占比分别-6.2pct/+2.6pct/+1.1pct。2）25Q1末合同负债余额1.8亿元，同比-0.6亿元；25Q1销售收现2.3亿元，同比-27%。 盈利预测、估值与评级 考虑白酒行业需求持续走弱，对规模尚小酒企冲击较强，我们下调25/26年归母净利35%/31%。我们预计公司25-27年收入分别-3.0%/+3.0%/+7.2%；归母净利为1.0/1.5/2.0亿元；EPS为0.30/0.45/0.605元，公司股票现价对应PE估值分别为147/96/72倍，维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济恢复不及预期；营销转型成效不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

     酒鬼酒(000799) 事件： 1月23日，公司发布2024年业绩预告，预计24年公司营收14.23亿元左右，同比-49.7%；预计归母净利润0.10-0.15亿元，同比下降98%-97%；扣非净利润500-750万元，同比下降99%。 24年改革逐步见效，行业竞争加剧公司经营承压，25年资源聚焦“粮仓”市场有望突破。全年看预计动销强于报表（市场库存去化较好），24Q4公司营收降幅相对较大，预计主要系需求相对偏弱之下渠道回款意愿谨慎。24年公司营销改革逐步见效，据悉2024年酒鬼酒在全国市场的消费者扫码瓶数同比增长95%，参与扫码的消费者人数同比增长92%，参与扫码的终端数量同比增长44%。25年公司将聚焦市场资源于省内大本营市场及省外样板市场，全力打造“粮仓”，经营有望逐步迎来改善。 高端产品内参承压相对明显，费用投放力度加大利润端承压。分产品看，内参持续聚焦甲辰版，24年总体处于新品市场拓展期，未能形成销量支撑，导致公司高端产品收入占比下降。2024年公司利润端承压较为明显，预计主要系：1、高端产品占比下降，产品结构下行，毛利率承压；2、公司加大消费者扫码、宴席等消费端费用投放，拉动消费者动销开瓶，带动市场库存去化，导致费用率提升。 营销转型进入关键阶段，期待经营拐点来临。参考公司业绩预告，我们下调盈利预测，预计24-26年公司收入分别为14.23/15.85/17.41亿元（前值为17.4/19.5/21.4亿元），归母净利润分别为0.14/1.27/1.71亿元（前值为1.7/2.0/2.3亿元），对应PE为1028X/116X/86X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期；业绩预告仅为初步测算结果，具体数据以公司正式发布的24年年报为准。