普洛药业(000739) 事件 2025年10月21日，公司发布2025年三季报，2025年Q1-3公司实现营业收入77.64亿元（YoY-16.43%），归母净利润7.00亿元（YoY-19.48%），扣非净利润6.47亿元（YoY-22.14%）。 观点 Q3收入同比下滑，盈利能力承压。2025Q1-3，公司实现营业收入77.64亿元（YoY-16.43%），归母净利润7.00亿元（YoY-19.48%），毛利率为25.02%，同比+0.79pct，净利率为9.02%，同比-0.34pct。分季度来看，Q3公司实现营业收入23.19亿元（YoY-18.94%），归母净利润1.37亿元（YoY-43.95%），扣非净利润1.27亿元（YoY-44.66%），受上年同期高基数影响，本期收入及利润承压，毛利率为23.36%，同比+0.18pct，净利率为5.91%，同比-2.64pct，我们认为Q3收入利润承压的主要原因是：①原料药及中间体业务中贸易业务战略收缩，同时抗生素需求疲软，价格同比下滑；②公司加大CDMO业务拓展力度及研发投入，销售费用率及研发费用率分别同比提升1.14pct和0.74pct。 CDMO毛利占比近40%，在手订单充足。分业务来看，2025Q1-3，受行业周期筑底和抗生素等品种需求疲软影响，API业务实现销售收入51.9亿元，同比下滑超20%；CDMO研发阶段项目高速增长，正在进行的商业化项目391个，同比+15%，临床期项目853个，同比+41%，报价项目1343个，同比+68%，CDMO业务实现销售收入16.9亿元，同比增长近20%，毛利率44.4%，毛利占比近40%，已成为毛利贡献最大的业务，公司未来2-3年需交付的在手订单金额达52亿元，主要为商业化订单和二供转商业化生产订单，CDMO业务逐步进入收获期；药品业务实现销售收入8.3亿元，同比下滑超10%，公司将更多资源集中改良型新药研发，同时拓展国际市场，美国仿制药业务已于Q4开始发货。 股票回购彰显长期发展信心。2025年2月19日，公司发布公告，拟以0.75-1.50亿元回购股份用于股权激励或员工持股计划，回购价格不超过22元/股（含）。截至2025年9月30日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份1,003.00万股，占公司目前总股本的0.87%，成交总金额为1.44亿元（不含交易费用）。 投资建议 考虑到公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务逐步进入收获期，同时原料药制剂一体化布局加速，随着CDMO及制剂业务占比提升，2026-2027年净利率有望持续提升，预测公司2025/26/27年营收为103.32/111.94/125.04亿元，归母净利润为9.10/10.97/13.75亿元，对应当前PE为20/17/14X，持续给予“买入”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

     普洛药业(000739) CDMO业务维持较快增长，在手订单规模较大 2025前三季度公司实现收入77.64亿元（同比-16.43%，下文都是同比口径），归母净利润7.00亿元（-19.48%），扣非归母净利润6.47亿元（-22.14%），毛利率25.02%（+0.79pct），净利率9.02%（-0.34pct）。2025Q3公司收入23.19亿元（-18.94%），归母净利润1.37亿元（-43.95%），扣非归母净利润1.27亿元（-44.66%），毛利率23.36%（+0.18pct），净利率5.91%（-2.64pct）。考虑公司2025前三季度原料药中间体业务承压，我们下调2025-2027年盈利预测（原预测归母净利润分别为11.77/13.74/16.52亿元），预计2025-2027年归母净利润为9/11.89/14.95亿元，当前股价对应PE为19.6/14.8/11.8倍，估值性价比高，考虑公司CDMO业务较快增长且在手订单规模较大，维持“买入”评级。 CDMO业务维持快速增长，原料药业务阶段承压 2025前三季度，CDMO业务表现突出，实现营收16.9亿元（+20%），毛利率44.5%（+3.7pct），报价项目1343个（+68%），客户数量约为670家，其中商业化项目391个（+15%），临床期项目853个（+41%）。CDMO业务未来2-3年需交付的在手订单金额达52亿元（不包括2025Q4即将交付部分）。原料药中间体业务阶段承压，实现营业收入52亿元，剔除贸易业务后毛利率约20%，处于历史低位区间。药品业务收入承压，实现营收8.3亿元（-10%），毛利率维持50-60%左右，主要为集采续约带来的仿制药价格压力影响。 研发团队规模较大，费用率有所上升 截至2025三季度，公司研发团队达1300人（CDMO约900人）。2025前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.93%、4.03%、5.99%、-0.37%，同比+0.63pct、+0.11pct、+0.96pct、-0.22pct。2025Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.31%、4.69%、6.07%、-0.34%，同比+1.14pct、+0.15pct、+0.74pct、-1.48pct。 风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

     普洛药业(000739) 事件：2025年8月20日，公司发布《2025年半年度报告》。2025H1公司实现营业收入54.44亿元，同比下滑15.31%；实现归母净利润5.63亿元，同比下滑9.89%；实现扣非净利润5.21亿元，同比下滑13.59%。单季度来看，2025Q2公司实现营业收入27.14亿元，同比下滑15.98%；实现归母净利润3.15亿元，同比下滑17.48%；实现扣非净利润3.15亿元，同比下滑13.29%。 点评： CDMO业务保持高景气度，项目管线储备丰富。 CDMO业务：2025H1公司CDMO业务实现营业收入12.36亿元，同比增长20.32%，实现毛利5.45亿元，同比增长32.19%，实现毛利率44.04%，同比提升3.95pct。公司CDMO业务已经形成良好的“漏斗”模型，2025H1公司CDMO进行中项目1,180个，同比增长35%，其中：商业化阶段项目377个，同比增长19%，包括人用药项目279个，兽药项目49个，其他项目49个；研发阶段项目803个，同比增长44%。公司坚持从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级。2025H1公司API项目总共134个，同比增长30%，其中：24个已经进入商业化阶段，25个正在验证阶段，85个处于小中试研发阶段。 总结：随着CDMO业务体量的不断增长，公司已经成为国内原料药转型CDMO的标杆企业，项目管线储备丰富，CDMO业务有望成为拉动公司业绩持续增长的重要引擎。 原料药中间体和药品业务阶段性面临挑战，底部困境反转可期。 原料药中间体业务：2025H1公司原料药中间体业务实现营业收入36.03亿元，同比下降23.41%，实现毛利4.93亿元，同比下降35.32%，实现毛利率13.70%，同比下降2.52pct。受外部宏观环境波动、行业周期筑底和相关品种需求疲软影响，原料药中间体业务阶段性承压。公司积极推动降本增效和供应链管理提升，提高战略品种收率，深耕工艺优化、能耗管控、规模协同三大降本空间，成本控制成效良好。 药品业务：2025H1公司药品业务实现营业收入5.83亿元，同比下降14.20%，实现毛利3.56亿元，同比下降13.16%，实现毛利率61.03%，同比上升0.73pct。公司充分发挥“原料药+制剂”一体化优势，加快推进“多品种”发展策略，在研项目68个，完成验证项目9个，申报项目4个，获批项目2个，其中司美格鲁肽注射剂（减重和降糖两个适应症）已经进入III期临床阶段。 总结：公司原料药中间体业务和药品业务阶段性面临挑战，从行业周期观察来看，公司认为今年行业底部明确，预计明年开始逐步回升。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为110.14亿元、121.28亿元、133.21亿元，归母净利润分别为10.80亿元、12.82亿元、15.13亿元，EPS（摊薄）分别为0.93元、1.11元、1.31元，对应PE估值分别为17.86倍、15.05倍、12.75倍。 风险因素：地缘政治和关税不确定的风险；药品集采降价超预期的风险；原料药周期价格波动风险；生物医药行业投融资不及预期的风险。

     普洛药业(000739) 投资要点 事件：2025年8月19日，公司发布中报。2025年上半年实现收入54.44亿元（-15.31%，括号内为同比，下同），归母净利润5.63亿元（-9.89%）。单Q2实现收入27.14亿元（-15.98%），归母净利润3.15亿元（-17.48%）。业绩符合我们预期。 CDMO业务增长迅猛，有望逐季度提速。2025年上半年，CDMO业务实现收入12.36亿元（+20.32%），毛利率为44.04%，同比提升3.95pp。2025H1公司进行中项目1180个(+35%)，其中，商业化阶段项目377个(+19%)，包括人用药项目279个，兽药项目49个，其他项目49个；研发阶段项目803个(+44%)。CDMO核心竞争力不断增强，已成为公司新增长极，主要得益于：1）公司持续加大研发投入，在横店本部、上海浦东和美国波士顿设有CDMO研发中心，CDMO研发人员超过500人；2）现已建有CDMO多功能柔性生产车间、高活化合物车间、流体化学车间等多个高端产能，满足客户需求；3）漏斗模型推动前端业务向后端转化，众多项目进入商业化阶段。我们继续看好CDMO业务带动公司整体业绩增长。 高基数下业绩短期承压，原料药业务拐点已至。公司原料药中间体业务在2024年上半年高基数情况下依然实现极具韧性的业绩。2025H1公司原料药中间体业务实现收入36.03亿元（-23.41%），毛利率13.70%，同比下降2.52pp；司通过持续努力，供产销三端运营稳健，在降本增效和供应链管理方面取得了较好的成效。我们认为，2024上半年高基数带来的同比影响已经消除，公司原料药中间体业务拐点向上。随着公司在成本端的精细化管理与控制，毛利率有望企稳回升。 药品业务保持稳健，毛利率有望进一步提升。2025年H1公司药品业务实现收入5.83亿元（-14.2%），毛利率为61.03%，同比提升0.73pp。药品业务加快推进“多品种”发展策略，在研项目已有68个，完成验证项目9个，申报项目4个，获批项目2个，涉及抗感染类、心脑血管类、中枢神经系统类、化痰利胆类等多个领域，其中，司美格鲁肽注射液（减重和降糖两个适应症）已进入Ⅲ期临床阶段；持续丰富的产品线将为公司药品业务带来更广阔的发展空间。我们预计随着新品种上市、集采政策的温和化，公司药品收入规模和毛利率有望提升。 盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年收入分别为132.7/148.2/166.2亿元，归母净利润分别为11.8/13.9/16.9亿元；对应当前市值P/E估值分别为16/14/11X，维持“买入”评级。 风险提示：原料药下游需求不及预期；竞争加剧风险；地缘政治风险。

     普洛药业(000739) 2025年上半年业绩有所下降，CDMO业务较快增长 2025年上半年公司实现收入54.44亿元（同比-15.31%，下文都是同比口径），归母净利润5.63亿元（-9.89%），扣非归母净利润5.21亿元（-13.59%），毛利率25.73%（+1.03pct），净利率10.34%（+0.62pct）。2025Q2公司收入27.14亿元（-15.98%），归母净利润3.15亿元（-17.48%），扣非归母净利润3.15亿元（-13.29%），毛利率27.46%（+2.11pct），净利率11.59%（-0.2pct）。2025年上半年公司CDMO业务实现快速增长，制剂及原料药业务阶段性承压，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为11.77/13.74/16.52亿元，当前股价对应PE为16.1/13.8/11.5倍，估值性价比高，维持“买入”评级。 CDMO业务较快增长，项目数快速增长 2025年上半年公司CDMO业务实现收入12.36亿元（+20.32%），毛利率44.04%（+3.95pct），公司进行中项目1180个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目377个，同比增长19%，包括人用药项目279个，兽药项目49个，其他项目49个；研发阶段项目803个，同比增长44%。2025年上半年公司原料药中间体板块实现收入36.03亿元（-23.41%），毛利率13.7%（-2.52pct），公司制剂板块收入5.83亿元（-14.2%），毛利率61.03%（+0.73pct）。 研发投入强度大，销售费用率有所上涨 2025年上半年公司研发人员1155人，CDMO板块研发人员超过500人。2025年上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.77%、3.75%、5.95%、-0.39%，同比+0.41pct、+0.1pct、+1.05pct、+0.33pct，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.57%、3.56%、5.69%、-0.46%，同比+0.61pct、+0.12pct、+0.68pct、+0.87pct。 风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

     普洛药业(000739) 事件 2025年8月19日，公司发布2025年半年报，2025年H1公司实现营业收入54.44亿元（YoY-15.31%），归母净利润5.63亿元（YoY-9.89%），扣非净利润5.21亿元（YoY-13.59%）。 观点 Q2收入利润承压，毛利率显著提升。2025H1，公司实现营业收入54.44亿元（YoY-15.31%），归母净利润5.63亿元（YoY-9.89%），毛利率为25.73%，同比+1.30pct，净利率为10.34%，同比+0.62pct。分季度来看，Q2公司实现营业收入27.14亿元（YoY-15.98%），归母净利润3.15亿元（YoY-17.48%），扣非净利润3.15亿元（YoY-13.29%），受上年同期高基数影响，本期收入及利润承压，毛利率为27.46%，同比+2.11pct，净利率为9.10%，同比-0.20pct，我们认为Q2毛利率同比提升，净利率同比基本持平的主要原因是：①毛利率较高的CDMO业务占比提升；②美国波士顿实验室运营能力持续提升，商业化阶段项目同比较快增长，CDMO业务毛利率同比提升；③汇兑收益同比下降，财务费用同比增加3,039.52万元。 CDMO业务逐步进入收获期，毛利贡献首次超API业务。分业务来看，2025H1受行业周期筑底和部分品种需求疲软影响，API业务实现销售收入36.03亿元，同比-23.41%，毛利4.93亿元，毛利占比35.23%，毛利率13.70%，同比-2.52pct；CDMO客户数和项目数持续增长，进行中项目1180个，同比+35%，其中商业化阶段项目377个，同比+19%，研发阶段项目803个，同比+44%,CDMO业务实现销售收入12.36亿元，同比+20.32%，毛利5.45亿元，毛利占比38.87%，首次超过API业务，毛利率44.04%，同比+3.95pct，预计未来2-3年随着公司前端项目向后端延伸，商业化订单数量将实现较快增长，逐步进入收获期；药品业务实现销售收入5.83亿元，同比-14.20%，毛利3.56亿元，毛利占比25.40%，毛利率61.03%，同比+0.73pct，公司计划未来每年新立项开发的制剂项目超过25个，从2026年起每年获批15-20个制剂产品，“多品种”策略将助力制剂业务实现较快增长。 股票回购彰显长期发展信心。2025年2月19日，公司发布公告，拟以0.75-1.50亿元回购股份用于股权激励或员工持股计划，回购价格不超过22元/股（含）。截至2025年7月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份1,003.00万股，占公司目前总股本的0.87%，成交总金额为1.44亿元（不含交易费用）。 投资建议 考虑到公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务逐步进入收获期，同时原料药制剂一体化布局加速，随着CDMO及制剂业务占比提升，公司利润增长有望提速，预测公司2025/26/27年营收为107.78/117.83/131.31亿元，归母净利润为10.78/12.37/15.10亿元，对应当前PE为18/15/13X，持续给予“买入”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

     普洛药业(000739) 核心观点 公司 2025 年一季度营收承压， 归母净利润微增。 2025 年一季度公司实现营收 27.30 亿元（-14.63%） ， 归母净利润 2.49 亿元（+1.98%） ， 扣非归母净利润 2.06 亿元（-14.05%） ， 经营活动产生的现金流净额-0.15亿元（-105.35%） 。 原料药及中间体板块： 收入承压， 毛利率同比明显降低。 原料药及中间体板块 2025 年一季度实现营收 18.83 亿元（-20.08%） ， 毛利润 2.55 亿元（-34.95%） ， 毛利率 13.52%（-3.10%） 。 国内抗生素市场需求疲软，产能过剩导致产品竞争加剧。 展望未来， 公司有望通过拓展海外市场、优化生产流程及布局合成生物学技术等措施， 系统性提升原料药及中间体板块竞争力。 CDMO 板块： 稳步增长， 全球化布局显成效。 CDMO 板块 2025 年一季度实现营收 5.49 亿元（+9.58%） ， 毛利润 2.22 亿元（+19.35%） ， 毛利率 40.4%（+3.30%） 。 增长动能主要来自漏斗型项目池的持续扩容、 国内外客户结构的持续优化、 新引进国际顶尖技术团队赋能下的技术提升， 及产能利用率的稳步爬坡。 基于现有订单及管线情况， 预计 2025 年该板块营收有望保持较高增长， 产品结构升级驱动板块毛利率持续提升。 制剂板块： 收入短期波动， 毛利率韧性凸显。 制剂板块 2025 年一季度实现营收 2.98 亿元（-12.87%） ， 毛利润、 毛利率均有下滑。 公司将巩固左乙拉西坦、 琥铂酸美洛托尔、 左氧氟沙星等核心产品的竞争优势， 并拓宽国际化注册和销售。 随着产品注册的增多， 制剂板块有望在 2026 年进入新的增长阶段。 风险提示： 景气度下行风险； 地缘政治风险； 安全环保风险； 价格风险。 投资建议： 原料药业务承压， CDMO 业务彰显韧性， 维持“优于大市” 评级。 维持盈利预测， 预计 2025-2027 年归母净利润 11.23/12.57/13.99亿元， 同比增速 8.9%/11.9%/11.4%， 当前股价对应 PE=14.1/12.7/11.3x。

     普洛药业(000739) 事件 2025年4月17日，公司发布2025年一季报，2025年Q1公司实现营业收入27.30亿元（YoY-14.63%），归母净利润2.49亿元（YoY+1.98%），扣非净利润2.06亿元（YoY-14.05%）。 观点 Q1收入同比下滑，利润同比实现正增长。2025年Q1公司实现营业收入27.30亿元，受上年同期高基数影响，同比下降14.63%，实现归母净利润2.49亿元，同比增长1.98%，创历史同期新高；毛利率为24.02%，同比基本持平，净利率为9.10%，同比+1.48pct，我们认为净利率改善的主要原因是非经常性损益同比增加约3,844万元，其中，公司处置下属公司产生的非流动性资产处置损益约3,069万元。 公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务有望逐步进入收获期。公司客户认可度持续提升，2024年已与572家国内外创新药企签订保密协议，同比新增158家，报价项目达1601个，同比增长77%，进行中项目达996个，同比增长35%。从进行中项目构成来看，2024年研发阶段项目达641个，同比增长42%，占比达到64%，临床一期、二期订单大幅增加，形成了良好的漏斗形的状态，预计未来2-3年随着公司前端项目向后端延伸，商业化订单数量将实现较快增长，CDMO业务有望逐步进入收获期。 政策加速制剂行业集中度提升，“多品种、多渠道”发展策略助力制剂业务快速增长。四同、三同政策将推进我国仿制药去品牌化进程，同时MAH制度的收紧也将打压B证企业的生存空间，2020-2023年，我国生产制剂企业数仍处增长阶段，政策或推动行业真正开始出清。2024年，公司制剂业务加快推进“多品种、多渠道”发展策略，一方面，持续加大制剂的研发投入，未来计划每年新立项开发的制剂项目超过25个，从2026年起每年获批15-20个制剂产品。另一方面，公司拥有院内和院外销售队伍150余人，非集采品种院外市场销售占比约30%，未来有望通过挖掘治伤软膏等潜力品种，进一步拓展市场。 投资建议 考虑到公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务将逐步进入收获期，同时原料药制剂一体化布局加速，随着CDMO及制剂业务占比提升，公司利润增长有望提速，预测公司2025/26/27年营收为130.58/143.93/159.58亿元，归母净利润为11.53/13.23/15.47亿元，对应当前PE为14/12/10X，持续给予“买入”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

     普洛药业(000739) 核心观点 全年营收稳步增长、利润端略有下滑。2024全年公司实现营收120.22亿元（+4.77%），归母净利润10.31亿元（-2.29%），扣非归母净利润9.84亿元（-4.09%）。其中，四季度单季营收27.31亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），扣非归母净利润1.53亿元（-22.81%）。2024年全年公司整体毛利率23.85%，同比下降1.81pp；净利率8.57%，同比下降0.63pp。 剔除CDMO大项目影响，三大业务全面增长。2024年公司原料药中间体、CDMO、制剂板块营收分别为86.51/18.84/12.56亿元（+8.32%/-6.05%/+0.51%），剔除2023年同期CDMO业务新冠项目基数影响，三大业务全面增长，毛利为12.95/7.73/7.64亿元 （-7.68%/-8.78%/+15.02%），毛利率14.97%/41.06%/60.81%（-2.59pp/-1.23pp/+7.67pp）。 管线丰富，研发费用持续增加。2024年公司研发费用6.41亿元，同比增加2.66%，强力支撑公司业务开展，项目数量快速增长。2024年公司拥有CDMO报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%；API项目共116个，同比增长40%。公司获批产品数量也不断增加，2024年共有12个API品种国内外注册获批；5个制剂国内获批，2个制剂品种美国FDA注册获批；公司新申报项目显著增长，完成20个API品种DMF申报，17个制剂品种ANDA申报。 国际战略布局深化，质量管理持续优化。公司将继续推进深度国际化战略，通过在美国波士顿、德国法兰克福、日本东京和印度孟买等地设立BD办公室，进一步拓展全球市场。此外，公司还将继续优化全球供应链，确保原料药和CDMO业务的稳定供应。2024年公司下属各子公司共接受265次审计并顺利通过，其中国内官方33次，国内外客户232次。 风险提示：景气度下行风险；地缘政治风险；安全环保风险；价格风险。投资建议：收入增长稳步，利润端略有承压，维持“优于大市”评级。医药行业2024年受到地缘政治冲突、经济形势复杂多变等诸多外部环境影响，对公司经营和发展带来了较大的压力和挑战。基于原料药业务的价格端压力及地缘政治带来的海外拓展压力，下调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润11.23/12.57/13.99亿元（原2025/2026年13.25/15.94亿元），同比增速8.9%/11.9%/11.4%，当前股价对应PE=13.9/12.4/11.2x。

     普洛药业(000739) 投资要点： 事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入120.22亿元，同比增长4.8%；归母净利润为10.31亿元，同比下滑2.3%，扣非归母净利润为9.84亿元，同比下滑4.1%。 24年业绩短期波动，全年经营性现金流表现亮眼。 公司2024年实现营业收入120.22亿元（+4.8%）；归母净利润10.31亿元（-2.3%），单看Q4，公司营业收入27.3亿元，同比下滑8.2%；归母净利润为1.61亿元，同比下滑20.9%，扣非归母净利润为1.53亿元，同比下滑22.8%，业绩短期波动。分业务看，24年原料药收入86.5亿（+8.3%），毛利率15.0%（-2.6pct）；制剂收入12.6亿（+0.5%），毛利率60.8%（+7.7pct）；CDMO收入18.8亿（-6.1%），扣除新冠大订单后保持增长，毛利率41.1%（-1.2pct）。2024年公司经 营活动产生的现金流净额12.1亿元（+17.2%），显示较好经营质量。 CDMO在手项目数持续高增长，看好25-27年业绩兑现 公司CDMO收入18.8亿（-6.0%），扣除新冠大订单后实现增长，凸显较强经营韧性。当前CDMO项目结构已形成良好的“漏斗”模型，为CDMO业务实现快速增长奠定了坚实的基础。2024年公司报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355个，同比增长25%，包括人用药项目262个，兽药项目48个，其他项目45个；研发阶段项目641个，同比增长42%。我们认为，公司CDMO在手订单数快速增长在未来有望逐步兑现到业绩，看好CDMO业务后续表现。 抗生素API及制剂短期承压，原料药及制剂业务25年有望前低后高受市场环境影响，公司抗生素原料药及制剂销售短期承压。原料药方面，预计抗生素原料药在25Q1-2或仍面临压力，25Q3之后行业格局有望进一步明朗，公司原料药业务25年收入及利润兑现或呈现前低后高趋势。制剂方面，尽管24年收入端受抗生素制剂销售影响增速放缓，但24全年毛利率达到60.8%（+7.7pct），同比提升明显，未来随着公司制剂产品矩阵不断丰富，我们看好新品驱动下制剂业务表现。 盈利预测与投资建议 考虑到公司原料药及制剂业务波动，我们调整公司2025-2026年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.5/13.3/15.6亿元，归母净利润增速分别为12%/15%/17%（前次预测2025-2026年归母净利润分别为13.4/16.3亿元）。考虑到公司原料药-制剂一体化优势及CDMO业务的高成长性，维持“买入”评级。 风险提示 原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO订单获取不及预期

     普洛药业(000739) 报告摘要 确立2030发展战略，股票回购彰显长期发展信心。公司创立于1989年，是横店集团旗下的医药产业平台，于2001年在深交所“借壳上市”，主营原料药、CDMO、药品、医美及化妆品原料业务，旗下有原料药生产工厂7家，制剂生产工厂2家。2017年，公司实施组织管理结构和发展战略重大调整，实行“职能+事业部”的统一管理模式，确立“做精原料、做强CDMO、做优制剂”发展战略，于2023年全面实现战略目标。2024年8月，确立2030发展战略“做精原料、做强CDMO、做好药品、拓展医美”，引领公司迈入新发展阶段。公司两次开展股票回购，彰显长期发展信心。2024年3月27日，公司发布公告，拟以1.50-2.00亿元回购股份，最终累计回购股份1,088.00万股，占公司总股本的比例为0.93%，回购总金额为1.53亿元（不含交易费用），拟全部注销减少注册资本。2025年2月19日，公司发布公告，拟以0.75-1.50亿元回购股份用于股权激励或员工持股计划，回购价格不超过22元/股（含），彰显长期发展信心。 原料药中间体基本盘稳固，加快医美业务布局。公司为国内特色原料药头部企业，主要产品覆盖口服头孢系列、口服青霉素系列、兽药原料药中间体系列、精神类系列和心脑血管类系列，其中头孢克肟、盐酸金刚烷胺、（伪）麻黄碱等原料药占有重要市场地位。近年公司大幅增加API的立项数量，布局恩格列净、玛巴洛沙韦、阿维巴坦、阿格列汀等专利悬崖品种，也在布局药用的多肽和美容肽，2024年公司完成20个产品DMF申报，预计未来3-5年内增加API的DMF数量30-50个，新产品有望贡献新增量。此外，在兽药业务上，预计随着产能的持续出清，供需有望逐渐平衡，产品价格上涨可期，公司兽药原料药盈利能力有望修复。在医美业务上，公司正式成立医美及化妆品原料事业部，短期内聚焦化妆品原料、美容产品、胶原蛋白等，远期或布局肉毒素等更多的品类，逐渐丰富产品矩阵。产能方面，公司新增了新产品配套产能303、304多功能车间，并拟投资3亿元建设多肽原料药车间，设计产能1.2-2万升，目前正处于设计阶段。 CDMO有望迎来新通胀时代，公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务有望逐步进入收获期。2017年-2021年，创新药政策端发力拉动医药外包需求大幅提升，CXO行业迎来第一阶段黄金期。2021年后，国谈及CDE指导文件引发市场对创新药预期改变，CXO终端需求出现明显波动，行业迎来低谷期。2024年以来，国务院审议通过了《全链条支持创新药发展实施方案》，国家医保局表示计划于2025年内发布第一版丙类目录，创新药支持政策陆续出台，将有效改善创新药终端销售预期，上游CXO等各个环节有望迎来自2017-2021年之后的第二轮通胀时代。以美国为例，1970年-2010年药物研发成本通胀超10倍。而2010年美国CPI较1970年上涨约7倍，远低于同期药品研发成本通胀水平。2024年，公司研发阶段项目达641个，同比增长42%，占比达到64%，形成了良好的漏斗形的状态，预计未来2-3年随着公司前端项目向后端延伸，商业化订单数量将实现较快增长，CDMO业务有望逐步进入收获期。 政策加速制剂行业集中度提升，“多品种、多渠道”发展策略助力制剂业务快速增长。四同、三同政策将推进我国仿制药去品牌化进程，且对单一靠剂型、定价或规格差异而生存的小型药企或MAH持证人将形成一定抑制，行业或将向多批文、高人效的头部企业加速集中。同时，MAH制度的收紧也将打压B证企业的生存空间，如国家药监局发布《关于加强药品受托生产监督管理工作的公告(征求意见稿)》，要求①新批文审批期间不得转让，上市三年内不得转让，②对于临床价值低、同质化严重的药品，原则上不能委托生产等，2020-2023年，我国生产制剂企业数仍处增长阶段，政策或推动行业真正开始出清。2024年，公司制剂业务加快推进“多品种、多渠道”发展策略，一方面，持续加大制剂的研发投入，未来计划每年新立项开发的制剂项目超过25个，从2025年起每年获批15-20个制剂产品。另一方面，公司拥有院内和院外销售队伍150余人，非集采品种院外市场销售占比约30%，通过挖掘治伤软膏等潜力品种，进一步拓展市场。 盈利预测 我们预测公司2025/26/27年收入为130.58/143.93/159.58亿元，归母净利润为11.53/13.24/15.48亿元，对应当前PE为16/13/12X，考虑到CDMO有望迎来新通胀时代，公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务将逐步进入收获期，同时原料药制剂一体化布局加速，随着CDMO及制剂业务占比提升，公司利润增长有望提速，估值应具备溢价，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

     普洛药业(000739) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，2024年全年实现收入120.22亿元（括号内为同比，下同，+4.77%），归母净利润10.31亿元（-2.29%），扣非归母净利润9.84亿元（-4.09%）。单Q4实现收入27.32亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），扣非归母净利润1.53亿元（-22.81%）。 期间费用率略有下降，综合毛利率有望提升。公司2024年销售费用率为5.32%（-0.41pct），管理费用率为4.00%（-0.07pct），研发费用率为5.33%（-0.12pct），财务费用率为-0.96%（-0.05pct），全年来看各项期间费用率均有下降。部分费用在Q4集中计提，所以Q4费用率达到阶段性高点。我们认为随着公司原料药业务收入占比下降，CDMO和药品业务收入占比上升，以及公司持续加大研发投入，研发费用率和销售费用率预计略有提升。由于2024年原料药板块毛利率相对较低，仅14.79%，而CDMO板块毛利率41.06%、药品板块毛利率60.81%，因此公司综合毛利率有望提升。 CDMO漏斗模型初步形成，将成为公司新增长极。CDMO板块2024年实现营收18.84亿元（-6.05%），毛利7.73亿元（-8.78%），毛利率41.06%。CDMO板块业绩下滑主要由于2023年存在特殊项目收入，扣除特殊项目影响后整体保持增长。2024年公司报价项目1601个（+77%）；进行中项目996个（+35%）。其中商业化阶段项目355个（+25%），研发阶段项目641个（+42%）。项目增长快速，逐渐形成前端向后端引流的漏斗模型，我们预计CDMO板块将成为公司利润的新增长极。 药品板块毛利增速较快，执行差异化竞争战略。药品板块2024年营收12.56亿元（+0.51%），毛利7.64亿元（+15.02%），毛利率60.81%（+7.67pct），主要得益于制剂销售模式调整，以及部分品种集中生产，生产效率有较大提升，综合成本下降使得毛利增速快于收入增速。公司集采中标品种占比相对较少，压力较小。后续公司考虑研发短期替代可能性小、有特色的产品，也在做改良型创新药以进行差异化竞争。 盈利预测与投资评级：考虑到公司原料药业务整体承压、汇兑损失可能影响利润，我们下调公司2025-2026年归母净利润由13.8/15.6亿元至11.8/13.9亿元，预计2027年归母净利润为16.9亿元。当前市值对应P/E估值为15/13/11X。基于公司1）CDMO业务消除高基数影响，漏斗模型带动利润增长；2）制剂业务毛利率显著提升，新品持续推出；3）原料药价格有望改善，维持“买入”评级。 风险提示：原料药价格波动风险；制剂集采风险；CDMO行业竞争加剧风险

     普洛药业(000739) 2024年业绩稳健增长，CDMO项目数较快增长 2024年公司实现收入120.22亿元（同比+4.77%，下文都是同比口径），归母净利润10.31亿元（-2.29%），扣非归母净利润9.84亿元（-4.09%），毛利率23.85%（-1.81pct），净利率8.57%（-0.63pct）。2024Q4公司收入27.32亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），扣非归母净利润1.53亿元（-22.81%），毛利率22.54%（+0.07pct），净利率5.91%（-0.95pct）。2024Q4公司CDMO业务恢复较快增长，制剂及原料药业务阶段性承压。考虑原料药板块抗生素业务需求疲软，新增2027年盈利预测，下调2025-2026年盈利预测（原预测分别为14.62/17.00亿元），预计2025-2027年归母净利润为11.77/13.74/16.52亿元，当前股价对应PE为15.4/13.2/11.0倍，估值性价比高，维持“买入”评级。 CDMO项目数快速增长，美国研发中心投入运营 2024年公司CDMO业务收入18.84亿元（-6.05%），毛利率41.06%（-1.2pct）。公司的美国波士顿研发中心已建设完成，全面投入运营。公司报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355个，同比增长25%，研发阶段项目641个，同比增长42%。API项目总共116个，同比增长40%。 原料药业绩维持增长，司美格鲁肽注射液进入临床阶段 2024年原料药中间体业务收入86.51亿元（+8.3%），毛利率14.8%（-2.8pct）。多肽生产线正在设计阶段，12个API品种国内外注册获批。2024年公司制剂业务收入12.56亿元（+0.5%），毛利率60.81%（+7.67pct）。2个制剂产品获美国FDA注册批准（琥珀酸美托洛尔缓释片、金刚烷胺片）。减重降糖项目（司美格鲁肽注射液）已进入临床阶段。 风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期等。

     普洛药业(000739) 投资要点： 原料药行业周期底部向上，多重催化下长期成长空间有望开启2023年国内原料药产业受22年疫情相关订单导致的高基数以及下游制剂厂商消化疫情期间的库存影响，包括公司在内的多家原料药企业业绩出现短期波动。当前原料药产量单月同比增长明显，24H1国内原料药产量同比回正，出口量持续增长，或意味着原料药去库存已接近尾声，需求端有望提振。同时考虑到海外专利悬崖下仿制药原料药及制剂出海空间巨大，原料药-制剂一体化企业有望充分受益。 原料药业务为基石，人用及兽用药双轮驱动 公司深耕原料药领域30余载，原料药、中间体业务近年来产销率水平高，表现出良好的经营韧性。2024H1公司该业务营收入达47.0亿元，同比增长11.9%。公司产品品类丰富，领域涵盖人用、兽用药物原料药和中间体，并陆续推出原料药新品种，2024H1有2个API品种注册获批，20个原料药品种新递交国内外DMF。公司原料药产品目前获美国DMF认证的原料药25个品种，目前处于有效期内的CEP证书10个，有利于进一步拓宽国际市场、打开成长空间。 制剂借助集采放量，一致性评价工作持续推进 2024H1公司制剂收入6.8亿元，同比增长18.4%，近年来总体表现较为稳健。2020年至今制剂毛利率均维持在50%以上，充分发挥原料药-制剂一体化优势，2024Q1-3制剂毛利率提升明显。2023年公司新增6个品种，产品矩阵不断完善，同时公司持续推进制剂一致性评价，截至24Q1-3已有19个产品通过一致性评价。2021年公司陆续中标第四批、第五批集采；在第七批集采中3个品种中标。预计公司后续将持续借力集采放量。 CDMO订单量持续增长，先进产能建成落地打开成长天花板 公司不断提升CDMO研发能力，从起始原料加注册中间体逐渐转型到注册中间体加API，随着产品向高附加值拓展，业务整体毛利在稳步提升。在手订单数量持续增长，24H1公司报价项目、进行中项目及API项目均同比增长，剔除特殊订单后业务收入稳健增长，同时公司持续与国内外创新药企拓宽合作关系，客户数量的快速增长，至2024H1公司签订保密协议的企业已达512家，有望为公司业绩长期发展提供基础。近年来一系列的研发平台和先进产能的建成投用大幅提升了公司CDMO业务竞争力，看好后续发展。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.3/13.4/16.3亿元，归母净利润增速分别为7%/19%/21%。采用可比公司估值法，2024-2026年可比公司平均PE分别为19X/15X/12X，考虑到公司原料药-制剂一体化优势及CDMO业务的高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 原料药价格下跌风险，安全生产事故风险，原料药及制剂销售不及预期，新品研发与推广不及预期，CDMO订单获取不及预期

     普洛药业(000739) 摘要 普洛药业作为从原料药向CDMO乃至制剂综合发展的龙头，借助原料药基础，以全球视野谋划推进科技创新，大力发展全球领先的品药研发生产服务平台，以高品质服务持续打造全球CDMO服务商典范。 原料药业务稳中有进，新品种布局增强竞争力 普洛药业是国内老牌原料药头部企业，头孢克肟、盐酸安非他酮、阿莫西林侧链系列等具有市场主导地位。2024年11月4日，普洛药业正式成立医美及化妆品原料事业部，以合成生物学、化学合成、多肽等技术研发平台为支撑，持续发力医美及化妆品产业链上游。 制剂业务持续优化，带动管线稳定放量 截至2023年底，公司现有制剂品种120多个，产业链完善（以自产原料为主）、剂型齐全、涉及治疗领域广泛；拥有院内和院外销售队伍150余人，全渠道覆盖。与此同时，制剂业务加快推进“多品种”发展策略，已立项25个新项目并在持续新增中，涉及抗感染类、心脑血管类、中枢神经系统类、化痰利胆类等多个领域。 CDMO业务营收利润双增长，项目结构不断优化 公司早期以CMO业务为主，近几年，随着研发、制造、体系保障等综合能力的大幅提升，项目数、客户数持续保持快速增长，形成了良好的漏斗形状态。2024H1，公司报价项目731个，同比增长51%；进行中项目876个，同比增长44%，其中，商业化阶段项目317个，同比增长28%，包括人用药项目228个，兽药项目48个，其他项目41个；研发阶段项目559个，同比增长54%。鉴于创新药上市节奏和验证周期（三到五年）原因，业绩端有望在未来实现更好的释放。 盈利预测 我们预计公司2024-2026年营业收入为124.03/137.39/151.94亿元，同比增长8.10%/10.77%/10.59%；归母净利润为11.11/12.43/13.92亿元。 考虑到：（1）原料药板块：公司是国内主要原料药企业，国际化认证良好，加速布局合成生物学，后续有望保持稳定增长；（2）制剂板块：借助原料药一体化优势及集采进程持续放量，在研管线为后续制剂增速提供动能；（3）CDMO板块：借助全球三大CDMO研发中心，已经实现良好漏斗形状态，未来CDMO业务有望实现快速增长，看好公司未来良好前景，给予公司2025年19倍PE，目标价20.20元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险、产品质量控制风险、主要原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品销售不及预期风险

     普洛药业(000739) 核心观点 24Q3收入端稳健增长，利润端增长承压。2024年前三季度，公司实现营收92.9亿元（+9.3%），归母净利润8.7亿元（+2.2%），扣非归母净利润8.3亿元（+0.4%）。其中，第三季度收入28.6亿元（+12.4%），归母净利润2.4亿元（-2.2%），扣非归母净利润2.3亿元（-1.8%）。 分板块业绩：制剂板块表现突出，高基数下CDMO板块收入有所下滑。2024年前三季度各板块情况如下：1）原料药板块：实现营收69.0亿元，同比增长15.3%；毛利10.8亿元，同比下降0.9%；毛利率15.6%，同比下降2.6个百分点，主要系2023年上半年管控放开后，API销售毛利率基数较高所致。2）CDMO板块：实现营收14.2亿元，同比下降11.4%，毛利5.8亿元，同比下降19.6%；毛利率40.8%，同比下降4.2个百分点，主要系2023年上半年有特殊订单，2024年前三季度扣除特殊订单影响后CDMO业务的销售收入与毛利仍保持稳健增长。3）制剂板块：实现营收9.5亿元，同比增长8.6%；毛利5.9亿元，同比增长28.0%；毛利率62.2%，毛利率同比提升近10个百分点，主要系部分产品销售模式有所调整，同时生产效率有较大提升，综合成本下降较大。 CDMO业务项目数持续高增长。2024年前三季度，公司报价项目1198个，同比增长85%；进行中项目948个，同比增长47%。其中，商业化阶段项目344个，同比增长33%；研发阶段项目604个，同比增长57%。API项目共113个，同比增长51%，其中18个已经进入生产商业化，16个正在验证阶段，79个处于研发阶段。截至2024年9月底，公司已经与550家创新药公司签订了保密协议。总体而言，随着公司技术、制造和服务能力的不断增强，项目数持续高增长，为CDMO业务的收入增长提供了强有力支撑。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；研发失败风险。 投资建议：原料药制剂一体化布局稳步推进，维持“优于大市”评级。收入增长稳健，制剂板块毛利率提升显著，维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润11.23/13.25/15.94亿元，同比增速6.4%/18.0%/20.3%。