中钨高新(000657) 事件：公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营收78.49亿元，同比+3.09%，归母净利润5.10亿元，同比+8.70%；扣非后归母净利润4.84亿元，同比+310.54%。2025Q2，公司实现营收44.57亿元，同比+2.76%，环比+31.41%；归母净利润2.89亿元，同比+13.28%，环比+30.97%；扣非归母净利润2.80亿元，同比+290.57%，环比+37.67%。 上游资源端柿竹园产量稳定，深度受益钨价上涨。2025H1公司钨精矿产量0.42万吨，APT产量0.85万吨，柿竹园实现营业收入22亿元，净利润4.5亿元。产能方面，柿竹园公司拥有目前全球在产的最大单体钨矿山，2024年年产钨精矿0.78万吨。 下游加工端稳步增量，金洲公司受益AI需求快速增长。1）PCB微钻：25H1，IT工具产量超4亿支，同比增长30%；金洲实现营收6.93亿元，同比+34.76%，净利润1.63亿元，同比+105.03%；主要得益于AI行业快速发展拉动高多层高速板、封装基板等对于PCB工具的需求。2）硬质合金&数控刀片：25H1，公司硬质合金产量超0.75万吨，同比增长超5%，稳居全球第一；公司数控刀片产量约超6500万片，同比增长超15%；株硬实现营收33.44亿元，同比持平，净利润2.39亿元，同比+18.84%；自硬实现营收22.49亿元，同比+5.20%，净利润0.08亿元，同比-54.54%；南硬实现营收7.53亿元，同比+5.20%，净利润0.05亿元，同比+119.45%。 钨、钼、铋价格同环比均上涨，增厚矿端收益。25H1，钨精矿价格约15.14万元/吨，同比+12.54%，同比持续上行；钼精矿价格约35.46万元/吨，同比+1.56%；铋价格约12.10万元/吨，同比+97.21%。25Q2，钨精矿价格约15.95万元/吨，环比+11.56%，钼精矿价格约35.83万元/吨，环比+2.10%，铋价格约13.71万元/吨，环比+31.73%。 核心看点：1）钨矿仍存注入预期，自给率有望持续提升。柿竹园已经注入（目前年产钨精矿约0.8万吨，技改项目之后可达到1万吨），此外托管五矿集团其他四座矿山（1.8-1.9万吨）仍有注入预期，自给率有望从20%提升到约70%，深度受益钨价上涨。2）AI拉动需求升级，PCB微钻快速放量。AI等新兴领域需求迭代升级，拉动高多层高速板、封装基板等加工微钻需求，金洲公司作为全球领先的PCB用精密微型钻头及刀具综合供应商深度受益。 投资建议：公司钨矿自给率有望进一步提升，PCB微钻有望持续快速放量，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2025-2027年归母净利润为10.84/12.38/13.21亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为43/38/36倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司公布2024年年报，公司实现总营业收入147.43亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润9.39亿元，同比增长17.47%。公司公布2025年一季报，公司实现营业收入33.92亿元，同比增长3.52%；实现归母净利润2.21亿元，同比增长3.24%。 公司逆势增长，柿竹园并表增厚公司业绩。2024年，公司切削刀具及工具营收31.89亿元，同比增长4.31%；其他硬质合金营收33.56亿元，同比下降2.19%；难熔金属营收24.26亿元，同比增长11.68%；精矿及粉末产品营收45.73亿元，同比增长32.22%。2024年公司数控刀片、PCB钻针、钻齿、整体刀具、精密零件、粉末制品、钨钼制品等重点核心产品销量逆势同比增长，其中数控刀片产量约1.4亿片，占国内总产量的10%。2024年公司收购柿竹园100%股权，注入优质矿山资源，钨产业链一体化建设增强竞争力，柿竹园公司2024年净利润7.05亿元，显著增厚了公司整体利润。 公司盈利能力提升。2024年公司毛利率从2023年的21.22%升至22.07%，提升0.85个百分点。其中切削刀具及工具毛利率33.30%，同比下降1.72个百分点；其他硬质合金毛利率18.63%，同比下降0.51个百分点；难熔金属毛利率10.33%，同比下降2.68个百分点；精矿及粉末产品毛利率23.61%，同比提升5.09个百分点。柿竹园公司的收购，实现了钨全产业链的协同增效，显著提升了公司的盈利能力。2025Q1公司毛利率20.63%。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.0、11.6、13.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率为14%。公司为数控刀具龙头，给予2025年PE28X，对应目标价12.32元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，市场竞争加剧的风险，汇率波动的风险，原材料价格波动风险，研发不及预期的风险。

     中钨高新(000657) 投资要点： 事件：公司发布2024年报和25年一季报。2024年公司实现营业收入147.43亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润9.39亿元，同比增长17.5%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比减少51.4%。单Q4看，Q4实现营业收入45.14亿元，实现归母净利润7.33亿元，实现扣非归母净利润-0.12亿元。2025Q1实现营收33.92亿元，实现归母净利润2.21亿元，实现扣非归母净利润2.0亿元。 毛利和毛利结构：刀具和精矿产品毛利占比大，盈利水平高。2024年公司整体毛利为32.5亿元，毛利率22.1%，其中切削刀具及工具/精矿和粉末/其他硬质合金/难熔金属毛利分别为10.6/10.8/6.3/2.5亿元，分别占总毛利比例为33%/33%/19%/8%，毛利率分别为33.3%/23.6%/18.6%/10.3%。 高盈利资产柿竹园公司实现并表，公司钨产业链向矿端延伸。2024年12月，公司收购柿竹园公司100%股权并将其纳入合并范围，柿竹园公司主营钨钼铋多金属矿采选及萤石综合回收、钨精矿冶炼加工和铋系新材料研发。柿竹园公司拥有目前全球在产的最大单体钨矿山，年产钨精矿0.78万吨，郴州钨分公司年产APT1.53万吨。2024年柿竹园公司实现净利润7.0亿元，净利率高达19.7%。目前在产的柿竹园钨多金属矿区受选厂处理能力限制，年矿石处理规模为220万吨左右，公司已启动露天万吨采选技改项目（生产能力300万吨/年），规划于2030年达产；同时，柴山钨多金属矿区计划于2025年投产，达产生产能力50万吨/年，合计350万吨。 切削刀具及工具：产品结构持续优化，金洲公司2亿支微钻技改扩产提前达产。2024年公司实现数控刀片产量约1.4亿片，约占全国总产量的10%，规模优势显著，同时公司不断优化产品结构，终端产品重心不断移向高附加值、具有明显竞争优势的市场。金洲公司提容扩产2亿支微钻技改扩产项目提前一年实现达产，实现年产6.7亿支产能。全资子公司株硬公司（株钻和金洲公司母公司）2024年实现净利润3.8亿元（未考虑少数股东损益），同比降低34%，或受刀具市场竞争加剧影响。 盈利预测与评级：公司为中国五矿旗下钨产业的运营管理平台，管理及运营着集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。柿竹园钨矿注入有望大幅提升公司盈利能力，且后续集团内其他钨矿注入可期。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.8/11.8/12.6亿元，EPS分别为0.47/0.52/0.55元/股，对应PE为20/19/17倍，维持“增持”评级。 风险提示。钨价大幅下跌风险；刀具市场竞争加剧风险；钨矿注入进展不及预期风险。

     中钨高新(000657) 事件： 2025年4月25日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现总营业收入147.43亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润9.39亿元，同比增长17.47%。 观点： 产品布局优化，销量增长推动收入增长。钨行业供需呈现“供给偏紧”、“需求弱复苏”格局，硬质合金需求稳增，深加工产品高端化趋势确定。公司为领先的硬质合金企业，拥有硬质合金产能1.4万吨，相关产品规格超1万种，其中数控刀片产量约1.4亿片，约占国内总产量10%。在行业需求稳增背景下，公司2024年实现营业收入147.43亿元，同比增长7.8%。其中，精矿及粉末产品收入45.73亿元，同比增长32.22%。 优质矿山资产注入，产业链优势凸显。年内，公司完成柿竹园100%股权收购重大资产重组项目，并于12月27日完成资产交割。该笔交易完成后，公司钨矿资源供应优势明显，全产业链协同效益凸显，盈利得到增厚。2024年整体毛利率提升0.85pct至22.07%，实现毛利32.54亿元，同比增长12.12%，实现归母净利润9.39亿元，同比增长17.47%。在硬质合金向质量升级方向转型背景下，高端替代和国际化将成为主要趋势，公司凭借产品布局较全、产品规格高的优势，有望持续受益。 盈利预测及投资评级：2024年公司完成柿竹园资产置入，上游矿业至下游加工制造一体化优势强化。据公司公告，2025-2027年硬质合金需求量年增长率保持在4-5%区间，其中切削刀具至2030年CAGR达4.14%，硬质合金棒材增速约5%，服务器用PCB微钻和碳化钨粉末增速略快，分别达5.4%、5-8%之间。据此，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为9.82/10.69/11.65亿元，对应PE分别为22.4/20.5/18.9倍。我们选取厦门钨业、章源钨业作为可比公司，公司当前仍略有低估。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游工业部门复苏不及预期；国产化替代进度不及预期；行业竞争加剧风险；汇率变动及税收政策变动风险；数据引用风险。

     中钨高新(000657) 业绩：24年公司实现营收147.43亿元，同比+7.8%；25Q1实现营收33.92亿元，同比+3.52%，环比-24.86%。利润端，24全年归母净利润9.39亿元，同比+17.47%，扣非净利润1.62亿，同比-51.38%；25Q1归母净利润2.21亿元，同比+3.24%，环比-69.87%；扣非归母净利润2.04亿元，同比+341.62%，环比+1840.09%。 稳坐硬质合金龙头地位，矿山资产注入显著增加业绩稳定性 硬质合金产品规模、品类、质量力争上游。2024年公司年产硬质合金超1.4万吨，全球第一；数控刀片产量约1.4亿片，约占国内总产量的10%。公司产品涵盖粉末、耐磨材料、精密零件、切削刀具、精密工具等1万多种规格，为同行业中产品种类最齐全的企业。其中切削刀具、微钻、硬质合金轧辊、精密零件、硬面材料及球齿、钼丝等多个品种规模位居中国第一。在规模优势的基础上，公司不断优化产品结构，高附加值终端产品具有明显的竞争优势。 矿山资产注入发挥业绩压舱石的重要作用。2024年钨价快速上行，但由于下游需求不振、涨价难以传导，传统硬质合金企业利润受到挤压。2024年12月27日，柿竹园公司100%股权交割完成，代表柿竹园钨矿正式开始为公司带来利润贡献。柿竹园公司2024年净利润7.05亿元，占24年公司总净利润约70%，矿端的利润增长弥补了中下游利润的受损，柿竹园矿的注入对维持公司业绩稳定起到关键作用。 供应紧张钨价有望攀升，柿竹园钨矿扩产进行时有望实现量价齐升 供紧需增，钨价有望持续上行。2025年4月21日，自然资源部发布2025年第一批钨精矿开采总量控制指标合计58000吨，相较2024年第一批指标减少4000吨。国内资源贫化与严格的开采总量控制使得钨供应相对刚性、难有增量。伴随国内设备更新政策推出与欧洲制造业修复加速，海内外需求侧有望稳定增长。供需紧张下，钨价上行动力充沛。 柿竹园技改项目有望贡献钨矿增量。2025年初，公司顺利完成总额18亿元的配套募资，其中8亿元用于柿竹园公司1万t/d采选技改项目建设。该技改项目预计于2030年达产，达产后柿竹园公司矿山生产能力有望由2024年的220万吨提升至350万吨，提产幅度约59%。钨价上行叠加钨矿增产，公司有望迎来量价齐升。 投资建议：预计2025~2027年公司有望实现营收164/180/193亿元，同比+11.3%/9.6%/7.5%；实现归母净利润9.95/12.27/13.13亿元，同比+5.9%/23.4%/7%；对应当前PE21.88/17.73/16.57X，维持“买入”评级。 风险提示：钨价大幅波动的风险，硬质合金需求不及预期的风险，技改项目不及预期的风险。

     中钨高新(000657) 报告要点： 钨供需格局趋紧，支撑钨价中枢上移 供给端，全球钨精矿产量整体成下降趋势，2024年全国钨精矿开采总量控制指标为11.4万吨，较2023年的11.1万吨上升0.3万吨，指标增速维持较低水平，上游供给收紧有望持续提振钨价。需求端，随着全球制造业的持续增长，尤其是航空航天、新能源汽车、电子信息等高端制造业的快速发展，钨需求量保持稳定增长，硬质合金和钨丝是主要驱动力。价格端，钨精矿均价逐年攀升，2024年黑钨精矿均价13.65万元/吨，同比上涨14.16%。 柿竹园优质资产注入上市公司，后续资产注入预期强烈 公司于2023年底停牌并策划实施收购柿竹园公司100%股权项目，并于2024年年内完成资产交割，柿竹园公司正式纳入上市公司合并报表范围。本次收购重组之后，公司的钨产业布局向上游资源端延申，形成了集钨矿山、钨冶炼、硬质合金及深加工为一体的完整钨产业链。后续公司积极筹划托管的其余4家矿山资产的注入，优质资产注入预期强烈。 数控刀片保持持续领先地位，光伏钨丝持续布局 公司通过株硬公司实现金属切削工具、矿山及油田钻探采掘工具、硬质材料、钨钼制品、钽铌制品、稀有金属粉末制品等六大系列产品的生产，株硬公司被誉为“我国硬质合金工业的摇篮”。数控刀片产量稳步上升，2024上半年，公司数控刀片实现6000万片，同比上升20%。PCB微钻研发持续投入，有望实现技术的进一步突破。光伏钨丝方面，公司成立专业子公司长城钨钼，加快布局光伏钨丝产能生产项目，将尽快实现产能规模化释放。 投资建议与盈利预测 当前全球各国对钨的紧缺性高度重视，随着全球制造业的持续增长，尤其是航空航天、新能源汽车、电子信息等高端制造业的快速发展，钨需求量将保持稳定增长。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为8.80、9.93和11.26亿元，当前股价对应PE分别为23.62、20.94和18.46倍，给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济风险、高端硬质合金技术研发风险、市场竞争加剧风险。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司公布2024年三季报，2024Q1-Q3公司实现营收102.3亿元，同比增长7.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比下降34.7%，其中2024Q3实现营收34.2亿元，同比增长14.0%，归母净利润0.6亿元，同比下滑19.4%。 2024Q3营收增长提速，净利润降幅收窄。公司产品大多具备顺周期属性，2024年以来整体需求承压，公司作为行业龙头，积极应对挑战，努力开拓市场，营收端仍然实现稳健增长，其中数控刀片销量同比保持高增长；受行业竞争加剧的影响，同时碳化钨等原材料成本压力大，毛利率下滑，公司利润端承压，但是2024Q3净利润降幅较上半年收窄。 原材料价格上涨叠加行业竞争，毛利率同比下滑。2024Q1-Q3公司毛利率14.9%，同比下滑1.3pp，其中2024Q3毛利率14.8%，同比下滑1.2pp。2024Q1-Q3净利率2.6%，同比-1.3pp，其中2024Q3净利率2.4%，同比-0.8pp。公司控费较好，2024Q1-Q3期间费用率11.9%，同比基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.0/-0.4/+0.4/+0.3pp。 矿山注入有望逐步落地，公司经营稳定性增强。2024年1月，公司发布公告拟收购矿山企业柿竹园公司100%股权，五矿集团旗下矿山企业将逐步注入到上市公司体内，有助于完善公司产业链布局，直接增厚公司业绩，并提高上市公司经营稳定性，钨精矿和下游硬质合金产品位于钨产业链的盈利微笑曲线两端，同时钨精矿的价格直接影响下游硬质合金产品的利润，矿山注入上市公司后，公司业绩波动性将明显减弱。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.8、5.2、6.4亿元，未来三年归母净利润复合增长率为10%。公司为数控刀具龙头，建议关注。 风险提示：宏观经济波动风险，资产注入或不及预期，原材料价格波动风险。

     中钨高新(000657) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报。10月25日，公司发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收102.3亿元，同比增长7.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比降低34.7%，实现扣非净利润1.7亿元，同比降低26.6%。单Q3看，公司实现营收34.2亿元，同比增长14.0%，环比降低10.9%；实现归母净利润0.6亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%；实现扣非净利润0.6亿元，同比增长8.3%，环比降低21.7%。 受行业竞争加剧和原料成本上涨影响，公司Q3盈利下滑。今年以来受环保督察等影响，钨精矿供给受限，价格持续上涨。截至2024年10月25日，钨精矿价格为14.05万元/吨，相较年初上涨14.7%。公司硬质合金和难熔金属制品等产品调价频率滞后于上游钨精矿原料，同时受行业竞争加剧影响，公司产品盈利能力有所降低。2024年公司Q3单季度实现毛利5.05亿元，同比增长5.2%，环比降低15.1%，毛利率为14.8%，同比降低1.2pct，环比降低0.7pct；Q3实现归母净利润0.59亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%，净利率为1.7%，同比降低0.7pct，环比降低0.4pct。 柿竹园钨矿注入在即，完善钨产业链资源端布局，有望改善公司盈利。9月4日，公司发布公告，拟通过发行股份和支付现金的方式收购湖南柿竹园有色金属公司100%股权，标的估值51.9亿元，拟发行股份支付对价47.9亿元，现金支付4亿元。柿竹园公司为五矿集团控股子公司，旗下主要资产为柿竹园钨矿采矿权。2023年柿竹园公司实现净利润3.61亿元，2024Q1实现净利润1.43亿元，具有较强的盈利能力。公司作为五矿集团旗下钨产业平台，柿竹园公司注入有望完善公司钨产业链资源端布局，提升公司盈利能力。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.92/7.72/8.21亿元，同比增速分别为-39.7%/+164.3%/6.3%，当前股价对应的PE分别为45/17/16倍。公司是五矿集团旗下钨产业发展平台，是中国硬质合金和刀具龙头。公司当前柿竹园优质钨矿注入在即，后续其他钨矿也有望持续注入，预计将大幅提升公司盈利能力。维持“增持”评级。 风险提示：钨矿注入进度不及预期风险；硬质合金行业竞争加剧风险；刀具行业需求大幅下滑风险。

     中钨高新(000657) 事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收102.29亿元，同比+7.13%；归母净利润2.06亿元，同比-34.66%；扣非归母净利1.74亿元，同比-26.65%。分季度看，2024Q3，公司实现营收34.22亿元，同比+13.99%、环比-10.89%；归母净利润0.59亿元，同比-19.35%、环比-28.78%；扣非归母净利0.56亿元，同比+8.25%、环比-21.66%。Q3业绩低于我们的预期。 点评：需求承压，Q3业绩下滑 （1）24Q3毛利率同比下滑：2024Q3，公司实现净利率2.37%，同比-0.75pct，环比-0.26pct，毛利率14.75%，同比-1.24pct，环比-0.74pct。市场竞争加剧叠加硬质合金需求疲软，公司产品售价承压。原料端，受制于资源品位下滑等因素，国内钨矿产量萎缩，钨矿价格维持高位，钨精矿24Q3价格同比+12.97%，环比-5.93%，挤压公司产品毛利。此外，Q3研发费用同比+0.12亿元，销售费用同比+0.23亿元（加大营销力度所致），导致净利率同比下滑。 （2）下游硬质合金需求不振，市场竞争加剧。硬质合金需求疲软，行业竞争加剧，公司部分产品销量承压。 （3）主业毛利下滑，24Q3归母净利环比-0.24亿元。24Q3环比看，主要减利项：毛利（-0.90亿元），少数股东权益（-0.04亿元）。主要增利项：公允价值变动（+0.04亿元），费用和税金（+0.33亿元），所得税（+0.16亿元），营业外利润（0.09亿元）。同比看，主要减利项：费用和税金（-0.40亿元，主要是研发费用和销售费用增加），减值损失等（-0.25亿元），公允价值变动（-0.09亿元）。主要增利项：毛利（+0.25亿元），其他/投资收益（+0.28亿元），所得税（+0.11亿元）。 未来看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板 （1）柿竹园公司即将注入。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权，目前已经得到深交所受理。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023年托管的矿山总产量2.6万吨），一旦注入完成，届时公司将形成矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。 （2）数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 投资建议：公司不断提升刀具产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.82/4.08/5.36亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为46/32/24倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。