中国中铁(601390) 核心观点 整体业绩增速平稳，四季度增长提速。公司2023年实现营业收入12634.8亿元，同比增长9.5%，实现归母净利润334.8亿元，同比增长7.1%，扣非归母净利润308.7亿元，同比增长9.3%，业绩整体实现稳健增长。 分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4单季营收分别为2726.3/3181.4/2937.6/3789.5亿元，同比增长2.1%/8.4%/1.5%/24.5%，归母净利润分别为78.8/83.6/77.7/94.7亿元，同比+3.8%/+10.9%/-1.5%/+14.7%，四季度业绩增长提速，支撑全年业绩稳健增长。分业务看，2023年基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务分别实现营收10875.9/182.6/273.8/509.1/793.4亿元，同比+10.6%/-1.9%/+5.9%/-4.8%/8.8%。 主业工程建设新签稳健，资源利用业务新签大幅增加。公司2023年新签合同额31006亿元，同比增长2.2%，新签订单保障倍数2.45，未完成合同额58764.1亿元，同比增长19.2%，订单储备充分，业绩稳健增长有支撑。分业务看，工程建造/新兴业务/资产经营/金融物贸/装备制造/特色地产/设计咨询/资源利用新签合同额分别为22510/3827/1773/900/688/696/278/334亿元，同比+11.4%/+6.0%/-54.7%/+29.4%/+8.9%/-7.4%/-0.4%/+41.7%，主业工程建设新签稳健，资源利用新签大幅增加。分地区看，境内/境外新签合同额分别为29008/1998亿元，同比+1.8%/+8.7%，境外新签占比6.4%。 财务费用率略上行，现金流仍有改善空间。盈利能力方面，公司2023年加权ROE11.8%，同比下降0.3pct，毛利率10.0%，同比提高0.2pct，净利率2.99%，同比下降0.05pct；期间费用率为5.48%，同比提升0.076pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.54%/2.17%/2.37%/0.39%，同比+0.05/+0.00/-0.03/+0.11pct，费用化利息增加及汇兑损益使财务费用略有上行；资产结构方面，资产负债率74.86%，同比提升1.09pct，略有上升；现金流方面，经营/投资/筹资活动现金净额分别为383.6/-746.4/+271.3亿元，较上年同期分别少流入51.9/多流出97.5/少流入692.3亿元，现金流仍有改善空间。 矿产资源板块业绩贡献有望增多，价值有待重估。公司生产和销售的主要矿产品包括铜、钴、钼、铅、锌等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴。目前，公司铜/钴/钼保有储量在国内同业处于领先地位（保有量分别为740/56/62万吨），矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。2023年公司矿产资源板块实现营业收入83.7亿元，同比增长11.5%，毛利率59.7%，同比提升4.1pct，全资子公司中铁资源2023年实现营业收入243亿元，实现归母净利润47亿元，占总归母净利润14%。 下调盈利预测：1）地方政府化债持续推进，近两年地方政府基建投资或放缓；2）房地产市场难言乐观，相关设计咨询、地产开发业务发展受限；3）房建和基建市场景气度不高对公司负面影响较大，但就矿产板块而言，2024年以来铜价快速上涨，公司矿产资源板块有望增厚业绩。故，略下调2024/2025年归母净利润至380/420亿元（前值为394/471亿元），同比增长13.4%/10.6%，每股收益1.53/1.70元（前值为1.59/1.9元），新增2026年盈利预测，预计归母净利润430亿元，同比增长2.4%，每股收益1.74元。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司整体业绩增速平稳，四季度增长提速，境外订单高增，在手订单量充足，矿产资源板块业绩贡献有望增多，价值有待重估。预计公司2024-2026年归母净利润380/420/430亿元，每股收益1.53/1.70/1.74元，对应当前股价PE为4.70/4.23/4.13X。公司合理估值8.08-8.9元，较当前股价有12.3%-23.8%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资力度不及预期；项目投资风险；国际投资经营风险等。

     中国中铁(601390) 事件： 2024年3月29日，公司发布2023年年报：2023年，公司实现营业收入1.26万亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润34.83亿元，同比增长7.07%。 观点： 综合基建龙头，业绩增长符合预期。报告期内，基础设施建设仍为公司最大收入来源，其中铁路、公路、市政及其他业务同比分别增长25.25%、3.3%、6.83%，基建板块整体实现营收1.09万亿元，同比增长10.58%。同时，公司开展基建项目管理效益提升行动，报告期内基建业务毛利率同增0.44pct至8.86%，带动公司收入增长9.5%至1.26万亿元。设计咨询、装备制造、地产开发实现收入分别为182.56/273.77/509.14亿元，同比分别-1.94%、5.95%、-4.76%。报告期内铜、钼等金属价格处于相对高位，资源利用板块实现收入83.67亿元，同增11.49%，毛利率为59.7%。受益于项目效益提升，年内归母净利润34.83亿元，同增7.07%。 工程主业市占率持续提升，金融物贸、矿产板块提供新增量。作为国内最大的综合工程建造龙头企业，公司2023年新签合同额3.1万亿元，同比增长2.2%，期末在手合同5.88万亿元，同增19.2%，订单充足。新签订单中，工程主业增速11.4%，显著快于2023年基建投资增速，公司龙头优势获持续巩固、增强，盈利能力有望提升。金融物贸、资源利用新签合同额同比分别增长29.4%、41.7%，资源板块毛利率较高，将为公司业绩提供更大弹性，并有助于公司估值重估。 盈利预测及投资评级：结合公司2023年新签订单及在手订单增速情况，我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润358.62亿元、386.77亿元、409.59亿元，对应PE分别为4.84、4.49、4.24倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅度波动；新签订单落地有延后；地缘政治风险；宏观经济不及预期；所引用数据来源可能存在错漏或偏差。

     中国中铁(601390) 事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营业总收入12634.75亿元，同比增加9.45%；归母净利润334.83亿元，同比增加7.07%；扣非后归母净利润308.72亿元，同比增加9.30%；实现基本EPS1.29元，拟向全体股东每10股派送现金红利2.10元（含税）。 营收保持稳健增长，铁路工程营收增速亮眼。2023年公司实现营业总收入12634.75亿元（yoy+9.45%），总体呈现稳健增长。分季度来看，2023Q1~Q4各季度公司营业总收入同比增速分别为+2.07%、+8.40%、+1.48%、+24.53%，Q4营收同比高增或由于公司加快项目实施进度并加强回款所致。从业务结构来看，2023年公司各主业分别实现营收及增速：基础设施及建设10875.85亿元（yoy+10.58%）、设计咨询182.56亿元（yoy-1.94%）、装备制造273.77亿元（yoy+5.95%）、房地产开发509.14亿元（yoy-4.76%）、其他业务793.43亿元（yoy+8.82%）。基建为最主要收入来源，营收占比达86.08%（同比+0.88pct），其中，细分领域中铁路工程营收同比高增25.25%。从市场结构看，2023年境内实现营收12012.18亿元（yoy+9.61%），占比95.07%（同比+0.13pct）；境外实现营收622.56亿元（yoy+6.54%），占比4.93%（同比-0.13pct），境内、外业务营收均实现同比正向增长。 综合毛利率同比改善，费用率及减值损失有所提升。毛利率方面，2023年公司实现综合毛利率10.01%，同比+0.20pct。分业务看，基建业务、装备制造和设计咨询业务毛利率均同比提升，分别为8.86%（同比+0.44pct）、21.26%（同比+0.70pct）、28.36%(同比+0.06pct)，基建业务毛利率同比改善主要系公司深入推进大商务管理和工程项目管理效益提升行动，持续提升工程项目创效能力和水平；装备制造业务毛利率提升主要因公司加强对隧道施工装备和钢结构制造与安装业务的成本管控从而提升盈利水平；房地产开发业务毛利率同比下降，为14.51%（同比-2.56pct）。期间费用率方面，2023年公司期间费用率为5.48%（同比+0.07pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.01pct/持平/-0.03pct/+0.11pct。减值方面，2023年公司资产及信用减值损失合计81.72亿元，同比增加33.33%。受费用率提升和资产减值增加影响，公司归母净利润增速弱于营收增速，为7.07%。净利率及ROE方面，2023年公司销售净利润率为2.98%（同比-0.06pct），ROE（加权）为11.81%（同比-0.32pct）。 经营性现金流持续净流入，新签订单同比增长。现金流方面，2023年公司实现经营性净现金流为383.63亿元（yoy-11.91%），连续11年实现年末经营性现金流正向净流入。在资产结构方面，截至2023年末，公司资产负债率为74.86%，较上年同期上升1.09pct；货币资金为2345.13亿元，较期初减少1.71%；应收票据及应收账款为1587.29亿元，较期初同比上升27.42%，主要系业务规模增长和部分工程项目业主付款滞后。2023年公司新签合同额31006亿元，同比增长2.20%，其中工程和装备制造业务新签订单分别同比增长11.40%和8.90%。截至2023年末，公司未完合同额58764.10亿元（同比+19.17%），约为2023年营业总收入的4.65倍。公司作为国内两大铁路、城规建设龙头之一，传统基建主业增长稳健，高毛利的装备制造业务持续提升创新引领发展能力，矿产资源丰富，在手订单充足，在稳增长背景下保障未来业绩释放。 铜、钴、钼保有储量行业领先，矿产资源业务有望迎来价值重估。根据年报信息，公司目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，生产运营状况良好，生产和销售的主要矿产品包括铜、钴、钼、铅、锌等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴。目前，公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。公司全资控股子公司中铁资源集团有限公司2023年实现营收242.58亿元，实现净利润51.89亿元，归母净利润46.87亿元，净利率21.39%，远高出公司整体盈利水平，矿产资源营收和归母净利率占公司整体比重分别为1.92%和14.00%，目前公司矿产资源业务仍为公司整体低估值水平，随资源品价格提升，公司此部分业务有望迎来价值重估。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为13999.30亿元、15259.24亿元和16327.38亿元，分别同比增长10.8%、9.0%、7.0%，归母净利润分别为375.42亿元、411.88亿元和445.81亿元，分别同比增长12.12%、9.71%、8.24%，动态PE分别为4.6、4.2、3.9倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价8.36元，对应2024年PE为5.5倍。 风险提示：基建投资不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，行业竞争加剧，原材料价格上涨，大宗商品价格波动。

     中国中铁(601390) 公司披露2023年报：实现营收12634.75亿元，同比+9.45%，归母净利334.83亿元，同比+7.06%，扣非归母净利308.72亿元，同比+8.64%。其中，23Q4营收3789.54亿元，同比+24.53%，归母净利94.71亿元，同比+14.67%，扣非净利82.74亿元，同比+14.02%。全年毛利率10.01%，同比+0.20pct，净利率2.99%，同比-0.05pct，其中，23Q4毛利率12.16%，同比-0.35pct、环比+2.59pct，净利率2.99%。 全年新签订单同比+2%、境外同比+9%，公路、城轨订单增速靓丽 分地区看，（1）2023年境内/境外收入分别为12103/623亿元，同比分别+10%/+7%，境外收入占比4.9%。（2）2023年境内/境外业务毛利率分别为10.31%/7.00%，同比分别+0.21/-1.42pct。（3）新签订单角度，2023年境内/境外新签合同分别为29008/1998亿元，同比分别+2%/+9%，境外新签合同占比6.4%。分业务看，（1）2023年基建/设计/装备/房地产开发业务收入分别为10875.9/182.6/273.4/509.1亿元，同比分别+11%/-2%/+6%/-5%。（2）2023年基建/设计/装备/房地产开发业务毛利率分别为8.86%/28.36%/21.26%/14.51%，同比分别+0.44/+0.06/+0.70/-2.56pct。（3）新签订单角度，2023年全年新签订单31006亿元，同比+2%，工程建造业务新签订单22510亿元，同比+11%，其中房建/铁路/公路/市政/城轨业务订单分别为11478/3185/2210/2614/1645亿元，同比分别+38%/-36%/+29%/-6%/+40%。 矿产资源板块具备明显重估价值 公司全年矿产资源板块实现收入83.7亿元，同比+11%，毛利率59.70%，同比+4.06pct。矿产资源收入占比达0.66%，毛利占比达3.90%。2023年公司铜金属产量28.38万吨，钴金属产量0.46万吨，钼金属产量1.52万吨，铅金属产量0.85万吨，锌金属产量2.66万吨，银金属产量44吨。截至2023年末，铜、钴、钼保有储量分别为740.11、56.20、62.16万吨，在国内同行业处于领先地位。 2023年分红率15.5% （1）2023年公司分红51.98亿元，分红率15.5%（2020-2022年分别为17.6%、17.6%、15.8%），对应当前股息率为3%。②2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.54%/2.17%/2.37%/0.39%，销售/管理/研发费用率同比基本持平，财务费用率同比+0.11pct。2023年末资产负债率74.86%，2022年末为73.77%。③除财务费用外，对全年业绩影响较大的因素还有：1）全年资产减值20.6亿元，2022年资产减值34.55亿元；2）全年信用减值61.1亿元，2022年信用减值26.7亿元。④2023年经营性净现金流为384亿元，2022年为436亿元。2023年净现比为1.02，2019-2022年分别为0.87、1.14、0.43、1.25。2023年投资性净现金流为-746亿元，2022年为-844亿元，净流出金额减少，主因系无形资产模式基础设施投资项目投资规模减少。 投资建议：我们看好公司①国资委拟全面推开央企市值管理考核，建筑央国企具备重估价值，②矿产资源板块具备明显重估价值，③业绩、新签订单表现优秀，加快境外业务开拓。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为375.57、409.11和431.26亿元，现价对应PE分别为5、4、4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期；新业务开展不及预期；国际经商环境变化不及预期。

     中国中铁(601390) 业绩稳步提升，多元化转型升级加速 公司23年实现营业总收入12608亿元，同比+9.5%，实现归母净利润334.83亿元，同比+7.07%，其中Q4单季度实现营收3779.24亿元，同比+24.6%，实现归母净利润94.7亿元，同比+14.7%，整体经营稳健，收入业绩保持较好增长。23年公司新签合同额31006亿元，同比+2.2%。截至23年末，公司在手未完工订单金额达58764.1亿元，约为23年营收规模的4.7倍，在手订单充裕有望给后续收入增长及业绩释放提供较好支撑。我们认为公司业务多元化转型升级或加速，并在矿产资源板块持续布局，有望打造第二增长曲线。 基建业务稳步增长，矿产资源开发保持平稳 分业务来看，23年基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发业务分别实现营收10876/183/274/509亿元，同比分别+10.6%/-1.9%/+6.0%/-4.8%，基建业务中铁路业务保持快速增长，23年实现收入2968亿元，同比+25%，此外公路市政等领域均稳步增长；23年其他业务实现营收793亿元，同比+8.8%，其中资源利用业务实现营收83.67亿元，同比+11.5%，主要矿产资源的开发、销售总体保持平稳，其中，铜、钴、钼、铅、锌产量分别为28.38、0.46、1.52、0.85、2.66万吨，同比分别-6.3%、-11.5%、+1.3%、-10.5%、+11.3%；银金属产量44吨，同比持平。23年子公司中铁资源集团归母净利润46.9亿元，24年以来铜价快速上涨，或给公司矿产资源板块业绩带来一定弹性。若按照铜单价72000元/吨进行测算，则我们预计24年中铁矿产资源板块有望贡献归母净利润58亿元，占我们预测的24年归母净利润的比例为16.2%。 盈利能力小幅改善，减值损失侵蚀部分利润 23年公司毛利率为10.0%，同比+0.2pct，其中基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务毛利率分别为8.9%/28.4%/21.3%/14.5%/17.0%，同比分别+0.4/+0.1/+0.7/-2.6/-1.0pct。23年公司期间费用率为5.5%，同比+0.07pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.01/持平/-0.03/+0.11pct，23年公司资产及信用减值损失合计为81.7亿元，同比多损失20.4亿元。综合影响下23年净利率为3.0%，同比-0.06pct。现金流方面，23年公司CFO净额为384亿元，同比-51.88亿元，现金流仍有改善空间。 看好矿产资源带来的估值预期差，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年归母净利润为354/374/394亿元（24-25年前值为346/365亿元），同比分别+6%/+6%/+5%，我们看好矿产资源带来的估值及业绩预期差，维持“买入”评级。 风险提示：矿产资源价格大幅波动，订单结转速度不及预期，央企竞争加剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。

     中国中铁(601390) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报。 业绩稳健提升，资源利用收入和新签双增长。公司2023年实现营业收入1.26万亿元，同比增长9.45%，归母净利润334.83亿元，同比增长7.07%，扣非后归母净利润308.72亿元，同比增长9.3%，业绩稳健提升。按业务类型分，基础设施、装备制造、资源利用业务收入分别同比增长10.58%、5.95%、11.49%。基础设施业务中，铁路、公路和市政分别同比增长25.25%、3.30%、6.83%。2023年，公司实现新签合同总额31,006亿元，同比增长2.2%。其中，工程建造业务新签合同额占比最大，实现新签合同总额22,509.7亿元，同比增长11.4%。分业务领域来看，公路完成新签合同额2,209.9亿元，同比增长29.4%，城轨完成新签合同额1,644.8亿元，同比增长39.7%，房建完成新签合同额11,478.2亿元，同比增长37.9%。2023年公司集中力量在新兴业务领域持续发力，聚焦人工智能、工业软件、工业母机及未来空间四大领域，延伸主业优势，做专做大新能源等战新产业的建筑工程及相关工程服务业务，报告期内，公司新兴业务新签合同额3,826.7亿元，同比增长6%。 毛利率小幅提升，经营现金流维持稳定净流入。2023年公司综合毛利率为10.01%，较2022年提升0.2pct，净利率为2.99%，较2022年下降0.05pct。其中，基础设施、设计咨询、装备制造、资源利用毛利率分别提升0.44pct、0.06pct、0.70pct、4.06pct。基础设施毛利率增加主要系公司深入推进大商务管理和工程项目管理效益提升行动，持续提升工程项目创效能力和水平；装备制造毛利率增加主要系公司进一步加强对隧道施工装备和钢结构制造与安装业务的成本管控，提升产品盈利水平。2023年公司经营现金流净额为383.63亿元，同比少流入51.88亿元，公司连续11年实现年末经营性现金流正向流入。 “一带一路”沿线高质量发展，资源利用业务增长可期。根据商务部统计数据显示，2023年我国企业在“一带一路”共建国家承包工程完成营业额9,305.2亿元，同比增长9.8%；新签合同额16,007.3亿元，同比增长10.7%。公司是“一带一路”建设中主要的基础设施建设力量之一，参与建设的雅万高铁、孟加拉帕德玛大桥铁路连接线、刚果布桑加水电站、柬埔寨暹粒吴哥国际机场等一批海外代表性工程相继投入使用。2023年公司实现境外营业收入622.56亿元，同比增长6.54%，新签境外合同金额为1997.9亿元，同比增长8.7%。公司资源利用业务2023年实现营业收入83.67亿元，同比增长11.49%，新签合同金额334.4亿元，同比增长41.7%。公司目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，还有新鑫公司木哈尔铅锌矿和新鑫公司乌日勒敖包及张盖陶勒盖金矿两座矿山待开发，资源利用业务增长可期。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为13505.20亿元、14499.10亿元、15634.99亿元，同比分别增长6.89%、7.36%、7.83%，归母净利润分别为368.99亿元、411.17亿元、461.12亿元，同比分别增长10.20%、11.43%、12.15%，EPS分别为1.49元/股、1.66元/股、1.86元/股，对应当前股价的PE分别为4.57倍、4.10倍、3.66倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     中国中铁(601390) 积极发力矿产资源板块，打造第二成长曲线 中国中铁在国内外基础设施建设过程中，通过“资源财政化”“资源换项目”，以收购、并购等方式获得了一批矿产资源项目，主要依托全资子公司中铁资源集团运营，22年归母净利润50.8亿元，占整体比例为14.5%。现阶段公司在境内外全资、控股或参股投资建成共5座矿山，主要产品为铜、钴、钼、铅、锌、银，目前均已步入成熟运营阶段。截止23H1末，前述5座矿山保有资源/储量包括铜758万吨、钴59万吨、钼63万吨、铅17万吨、锌42万吨、银813吨，22年上述6种金属对应产量分别为30.3、0.5、1.5、1.0、2.4万吨，以及银45吨。 铜价快速上涨，矿产资源利润贡献有望提升 公司目前在手矿产均已步入成熟运营阶段，我们判断后续产量的变化相对有限，未来收入弹性或主要来自于矿产的价格变化。从收入占比角度，我们估算22年铜收入占矿产业务板块的比例在70%以上，是影响中铁矿产资源利润的核心变量。其中铜矿有83.4%产量来自于间接持有的华刚矿业SICOMINE铜钴矿41.72%股权，22年华刚矿业收入151亿元，净利润75亿元，净利率达49.9%。24年以来铜价快速上涨，截至3月15日LME铜现货收盘价已达8907美元/吨，较23年全年均价上涨5%，而至3月18日国内铜均价已达73000元/吨，按7.1汇率折合10274美元/吨。在假定24年主要矿产资源产量与22年持平的情况下，铜价假设为8907美元/吨，其余矿产资源价格为24年以来现货均价，同时综合考虑美元兑人民币汇率及持股比例等进行计算，我们预计24年中铁矿产资源板块的归母净利润有望达56.4亿元，占整体归母净利润的比例为16.3%。若在其他条件不变的情况下，将铜价按照国内最新价格73000元/吨计算，则中铁矿产资源板块净利润有望达64.2亿元，占比18.6%。 建筑央国企矿产资源蓝筹，维持“买入”评级 考虑到23年下半年以来受地方政府财政压力加大、化债等因素影响，我们下调公司23-25年归母净利润的预测至328、346、365亿元（23-25年前值为353/398/444亿元），同比分别+5.0%、5.3%、5.5%，其中预计24年中铁资源集团净利润取前文预测的均值60亿，则其余业务净利润为286亿。截至3月18日收盘，江西铜业、紫金矿业、西部矿业24年Wind一致预期平均PE为13.5倍，我们采用分部估值法，给予矿产资源板块13倍PE，对应市值784亿，其他业务5倍PE，对应市值1428亿，合计市值2212亿，对应目标价8.94元，较当前股价仍有31%左右空间，维持“买入”评级。 风险提示：矿产资源价格大幅波动，订单结转速度不及预期，央企竞争加 剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。

     中国中铁(601390) 主要观点： 全球综合建设龙头，经营质量持续改善 作为全球最大的多功能综合型建设集团之一，公司在基础设施建设、设计咨询、装备制造等领域处于行业领先地位，经过多年的实践和发展，公司纵向“建筑业一体化”，横向“主业突出、相关多元”的产品产业布局逐步形成。2023年前三季度，公司实现营业收入8829.18亿元，同比增长4.09%；实现归母净利润240.12亿元，同比增长4.37%；实现净利率2.98%，同比增长0.03pct，盈利水平持续改善。2023年公司新签合同金额为31006亿元，同比增长2.20%。 传统基建业务结构升级，新兴业务打开第二成长曲线 基本盘基建板块近几年毛利率较高的公路业务（毛利率中枢在12%左右）市政及其他业务（毛利率中枢在9%左右）占比整体呈上升趋势，铁路业务（毛利中枢在4%左右）占比持续减少，公司持续升级业务结构，盈利水平有望得到保障。公司打造“第二曲线”发展引擎，重点培育水利水电、清洁能源等业务，截至2023年上半年，公司水利水电新签合同277.2亿元，同比增长5.8%；清洁能源新签合同219.9亿元，同比增长5.9%。同时公司大力发展矿产资源业务，拥有5座现代化矿山，年矿石处理能力达2200多万吨，年金属生产能力总和超过25万吨。公司持续扩张资源利用业务，2023年全年新签资源利用项目334.40亿元，同比增长41.70%。 “一带一路”迈入高质量发展阶段，海外业务有望成为新发力点 建筑央企海外承接项目多元化发展，当前已迈入项目结构转型升级新阶段，风电和光伏等新能源类基础设施项目有望成为建筑央国企拓展海外市场的主要领域。公司是“一带一路”建设中主要的基础设施建设力量之一，代表性海外项目包括印尼雅万高铁、中老铁路等，2023年上半年，公司实现境内营收5586.09亿元，同比增长4.8%，实现境外营收321.57亿元，同比增长16%，境外营收增速远高于境内。就2023年新签项目来看，全年公司境外新签订单增速高于境内新签订单增速，为8.7%（境内1.8%）。在“一带一路”倡议下，预计未来海外业务有望成为新的发力点。 投资建议 预计公司2023-2025年营收分别为12234.13亿、12844.13亿、13453.03亿，对应归母净利润为341.04亿、364.18亿、377.53亿元，对应当年动态市盈率为4.59倍、4.30倍、4.14倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 （1）地产行业波动风险； （2）基建投资增速不如预期风险；（3）国企改革进度不及预期风险。