兴业科技(002674) 第二曲线快速增长且盈利亮眼，延续高分红比例，维持“买入”评级2023年收入/归母净利润为27/1.86亿元，yoy+35.81%/+23.74%，2024Q1收入/归母净利润为5.97/0.35亿元，yoy+28.6%/+22.0%，2023年拟派现金分红比例94%。考虑股权激励费用，我们下调2024-2025并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为2.7/3.4/4.0亿元（原为2.9/3.5亿元），对应EPS为0.9/1.2/1.4亿元，当前股价对应PE为13.2/10.5/9.0倍，公司坚定一站式牛皮革材料供应商战略，主业受益于内需复苏及外销开拓&汽车内饰新车型及改款支撑高速发展&宝泰收入保持增长势头，股权激励目标彰显信心，维持“买入”评级。 主业：深耕国内市场，加大投入印尼产能抢占产业链配套先机 2023年牛皮革销售增长+31.6%，量+14.3%/价+15.2%。母公司2023年收入14.57亿元（+5.6%），毛利率20.4%（+0.6pct），净利润为1.34亿元（-10.8%），净利率9.2%。2024Q1收入2.97亿元（+10.34%），净利润0.2亿元（-22.5%），毛利率18.65%（+0.41pct），主业深耕国内市场的同时扩产海外市场：（1）其他领域用皮革逐渐放量：2023年收入0.7亿元（+133.15%），占比2.6%，占比+1.09pct，毛利率明显提升至18%（+10.9pct）。（2）拓展印尼产能进行全球化布局：2023年进入VF、COLEHAAN供应链，2024Q1进入阿迪达斯供应链，2023年主业外销业务占比双位数，预计2024年主业外销增长快于内销。 汽车内饰皮革业绩靓丽，盈利能力好于预期，宝泰增长势头预计延续 宏兴/宝泰2023年收入6.06/4.89亿元（+48.7%/+125%），净利润0.988/0.13亿元（+192%/+69%），净利率为16.3%/2.7%。2024Q1收入1.53/1.35亿元，同比+38.8%/+98.5%，净利润2469/24.06万元，同比+60%/+106%。(1)宏兴盈利大幅提升主要系毛利率提升、降本增效及税率下致，预计2024年在理想L6及改款车型带动下，收入增长30%+至8-9亿元。(2)宝泰预计2024年维持增长势头。 2023年毛利率同比改善，期间费用率提升主要系主业投入及股权激励费用毛利率：2023年及2024Q1毛利率为21.41%（+1.90pct）、20.24%（+2.48pct）；费用端：2023年及2024Q1期间费用率+0.5/+0.62pct，2023年提升主要系股权激励费用增加，2024Q1提升主要系主业差旅费增多及新品打样提升研发费用以及理财收入减少，2024Q1销售/管理/研发/财务费用率+0.12/+0.33/-0.08/+0.24pct，2023年及2024Q1归母净利率为6.9%（-0.67pct）、5.8%（-0.31pct）。营运能力：2023年经营活动现金流量净额0.25亿元（+122.69%），截至2024Q1，存货周转天数237天（环比+45天），应收账款周转天数65天（+8天）。 风险提示：汽车用革订单及产能扩张不及预期、原材料价格大幅波动。

     兴业科技(002674) 【投资要点】 公司发布2023年报和2024年一季报。 2023年，公司实现营业收入27.00亿元，同比增长35.81%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长23.74%；实现扣非归母净利润1.80亿元，同比增长36.86%。 2024年一季度，公司实现营业收入5.97亿元，同比增长28.61%；实现归母净利润0.35亿元，同比增长22.03%；实现扣非归母净利润0.33亿元，同比增长44.83%。 公司公布2023年度利润分配预案公告，拟每10股派6.00元（含税）现金股利，共计派现1.75亿元。 开拓海外市场，探索多元化业务结构发展。2023年，在行业景气度趋冷的情况下，受益于休闲鞋、运动鞋等新品类使用量提升，以及海外需求向好，公司鞋包带用皮革业务整体营业收入同比增长19.59%至18.66亿元。报告期内，公司持续积极开拓海外市场，服务VF集团（威富集团）、COLEHAAN（歌涵）等海外品牌，后续随着印尼工厂扩建完成，产能进一步释放，有望贡献业绩增量。此外，公司还积极探索电子包覆用皮革、家具用皮革等新品类，优化业务结构，2023年销量和收入均实现增长。子公司宝泰皮革从事的二层皮胶原产品原料业务也实现高速增长，2023年实现营业收入1.35亿元，同比大幅增长165.52%。多元的业务结构有助于公司抗风险能力提升，助力业绩稳健增长。 汽车内饰用皮革业务快速增长。2023年国内新能源乘用车销量同比增长36.2%，出口量同比增长72.0%，公司控股子公司宏兴汽车皮革作为理想、问界、蔚来、奇瑞、吉利等多品牌多款车型的内饰供应商，报告期内实现营业收入5.99亿元，同比增长94.21%。同时公司也在持续拓展新客户，优化客户结构，稳固市场基础。2024年4月12日，公司发布公告宏兴汽车皮革获得某汽车主机厂的某车型项目真皮内饰定点，预计于2025年3月开始，周期为5年，项目周期内预计金额为10亿元。 利润率改善，费用率略有提升。2023年，受益于消费市场回暖，和宏兴汽车皮革盈利能力改善，公司实现毛利率21.41%，同比提升 1.90pct；实现净利率8.57%，同比提升0.14pct。费用方面，报告期内，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为1.32%/4.22%/0.75%/2.67%，同比分别变动0.22pct/0.11pct/0.27pct/-0.10pct；公司期间费用率同比提升0.50pct至8.96%。费用增长主要系股权激励费用，以及业务开展带来的销售管理人员薪酬、中介服务费、差旅费增长所致。 【投资建议】 结合公司当前经营情况，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.45/38.32/43.64亿元，归属母公司净利润分别为2.62/3.41/4.13亿元，EPS分别为0.90/1.17/1.42元，PE分别为14/10/9倍。公司持续深耕鞋包带皮革市场，核心主营业务稳健，汽车内饰皮革和二层皮胶原产品原料快速发展，积极开拓海外市场和新客户，优化业务结构，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 【风险提示】 环保政策监管风险； 同业竞争加剧风险； 原材料价格波动风险； 核心人才流失风险。

     兴业科技(002674) 投资要点 事件：公司披露2023年及24Q1业绩，业绩符合预期。公司23年实现营业收入27亿元，同比+35.81%；实现归母净利润1.86亿元，同比+23.74%（23年股权激励费用合计1151万元，加回股权激励费用后的归母净利润1.98亿元，同比+31.4%）；扣非后归母净利润1.8亿元，同比+36.86%。24Q1实现营业收入5.97亿元，同比+28.61%；实现归母净利润0.35亿元，同比+22.03%；扣非后归母净利润0.33亿元，同比+44.83%。 传统鞋包带用皮低基数下增长靓丽，汽车内饰皮革及二层皮胶原蛋白原料放量增长。主营业务分产品看，1）鞋包带用皮革：23年实现营业收入18.67亿元，同比+19.59%，低基数下修复靓丽。2）汽车内饰用皮革：实现营业收入5.99亿元，同比+94.21%，延续放量增长态势。3）二层皮胶原蛋白原料：实现营业收入1.34亿元，同比+165.52%。子公司宝泰皮革从事二层皮加工及二层皮胶原蛋白原料业务，处于产能快速释放阶段。23年宝泰皮革实现营业收入4.89亿元（其中二层皮3.55亿元，胶原蛋白原料1.34亿元）。 规模效应及结构优化带动公司盈利能力显著提升，其中汽车皮革毛利率提升显著。2023年公司毛利率同比+1.9pp至21.41%。分产品看，1）鞋包带用皮毛利率同比+0.19pp至19.67%，主要受益于成本改善。2）汽车内饰皮革毛利率同比+6.06pp至29.91%，主要受益于规模效应及内部管理改善带来的降本增效成果；子公司宏兴汽车皮革23年实现净利润9879万元，净利润率达到16.3%。3）二层皮胶原蛋白原料毛利率同比-1.90pp至12.17%。23年期间费用率同比+0.5pp至8.96%；其中，销售费用率+0.22pp至1.32%；管理费用率（含研发费用率2.67%）同比+0.01pp至6.89%；财务费用率同比+0.27pp至0.75%。期间费用率提升主要受股权激励费用影响。整体盈利能力稳步提升，23年销售净利率同比+0.14pp至8.57%。24Q1毛利率同比+2.48pp至20.24%；净利率同比+0.43pp至7.46%；期间费用率同比+0.62pp至8.07%。 现金流较22年改善，存货及应收账款周转效率提升。23年实现经营现金流0.25亿元，同比+122.69%；分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4经营现金流分别为-2.28/+1.64/+0.69/+0.20亿元；24Q1实现经营现金流0.45亿元。23年净营业周期197.75天，同比下降5.73天；其中，存货周转天数192.22天，同比下降4.34天；应收账款周转天数57.04天，同比下降1.01天。 投资建议：公司深耕传统皮革行业，通过收购成功拓展二层皮加工与新能源汽车皮革赛道，同时利用自身资源技术优势进一步发展胶原蛋白原料业务，未来有望在新兴领域获取更多市场份额。考虑公司汽车皮革业务持续获得新客户，我们小幅上调2025年盈利预测，我们预计公司2024-2026年实现营收33.43、40.48、48.31亿元（24-25年前值33.33、39.54亿元，据24Q1业绩有所调整），同比分别+24%、+21%、+19%；归母净利润2.63、3.39、4.14亿元（24-25年前值2.94、3.54亿元，据24Q1业绩有所调整），同比分别+41%、+29%、+22%，对应PE14、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

     兴业科技(002674) 宏兴汽车皮革收到定点通知 公司控股子公司宏兴汽车皮革近日获得某汽车主机厂某车型项目真皮内饰《定点通知》，将为客户供应真皮内饰。根据客户规划，本项目预计于2025年3月开始，项目生命周期5年，预计生命周期总金额为人民币10亿元。 《定点通知》是客户对宏兴汽车皮革真皮内饰开发能力和供应资格的认可，不构成销售合同；实际销量与客户实际产量等因素相关。 宏兴汽车皮革本次新获得的项目定点，是在原有客户基础上开发的新客户。宏兴汽车皮革目前已是理想汽车、问界汽车、蔚来汽车等多家主机厂的真皮内饰供应商；本次获得新客户的认可，使得宏兴汽车皮革在汽车内饰皮革业务领域市场基础更加稳固。 我们认为宏兴在新能源汽车内饰赛道卡位优势显现，品牌及交付能力逐步得到更多车企及车型认可，一方面丰富客户结构更加多元健康；另一方面受益行业规模增长坐实第二增长曲线。 宏兴汽车皮革通过前期努力，经过长时间合格供应商认证评审，已经进入多家国内知名汽车主机厂的供应商体系，积累了优质客户资源。鉴于汽车主机厂复杂严苛的供应商评审体系，零配件供应商一旦进入整车配套体系与汽车主机厂建立合作关系后轻易不会变更。 宏兴汽车皮革拥有完整的制革全工序，以及裁切等辅助工序的研发、加工、交付能力，能够根据客户的需求提供成品整皮或成套的裁片。未来，随着我国自主汽车品牌的快速发展，宏兴汽车皮革也将实现产销量的快速增长。 维持盈利预测，维持“买入“评级 公司现有安海本部、安东厂区、全资子公司瑞森皮革和兴宁皮业、控股子公司宏兴汽车皮革、控股二级子公司宝泰皮革和联华皮革（印尼）等多个生产基地，具备强大的生产能力。公司涵盖从生牛皮到蓝湿皮革到皮坯革再到成品皮革的制革工艺全流程，能够从源头上进行质量管理和成本控制，同时前后段工序的有效衔接能够提高运营效率。 宏兴汽车皮革一直重视提高研发能力，专注于无铬鞣制革、全植鞣制革等技术的研发，积累了丰富的研发经验，能够凭借研发优势及时、准确的满足客户需要。 我们预计公司23-25年归母分别为2.01/2.67/3.40亿元，EPS分别为0.69/0.92/1.16元/股，对应PE分别为17/13/10X。 风险提示：环保政策的风险；产品创新与技术进步的风险；主要原材料价格波动的风险；汇率风险；流行趋势变化致使天然皮革在鞋面用皮革使用量减少的风险等；项目开展情况存在不确定性风险等。

    超预期，24业绩表现可期》研报附件原文摘录）
兴业科技(002674) 宏兴皮革为理想L7、L8、L9内饰皮革供应商，伴随理想L系列交付量增长迎来增量订单。 理想23Q4营收同增136%，24Q1展望创同期新高，或主要系24年款L7/8/9新款将在3月推出面市支持，同时伴随售价较低的L6将在4月上市降低购车门槛，交付量有望再创新高。2023年11月，理想L系列累计交付量突破35万辆。 此外，宏兴携手头部新能源汽车品牌，业务规模持续增长。目前的主要客户有理想汽车、蔚来汽车、问界汽车、哪吒汽车等国产新能源厂企，以及马自达、吉利等传统汽车品牌。未来宏兴将持续加强与原有客户的合作，积极竞标原有客户的新车型，同时也将积极开拓新客户，如比亚迪、广汽、上汽、极氪等品牌。 绑定优质客户业绩兑现，业务规模持续增长 汽车内饰用皮革供应商验证周期长，审核门槛高，客户粘性强。宏兴依靠公司制造平台及原材料资源优势迅速实现扩产，保证品质/交期稳定。 鞋包带主业需求复苏，宝泰业务拓展积极盈利 终端消费复苏，下游客户的采购积极性提升，以及供应端集中度的提升，带动公司鞋包带皮革销量的增长。另一方面，新产品研发紧跟市场需求，产品品类齐全，客户渠道优质，提振主业毛利率。目前公司积极布局海外市场，与海外品牌建立合作进入其供应商系统，同时也与品牌加工厂建立联系，为后续海外订单的回暖提前做准备。 公司通过控股二级子公司福建宝泰成功切入二层皮革领域以及胶原蛋白原材领域，后续随着福建宝泰的业务拓展，有望对公司的盈利产生积极的作用。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司传统主业销量稳步增长，同时投资设立福建宝泰，成功切入二层皮革领域以及胶原蛋白原材领域。新能源汽车销量增长，带动汽车内饰用皮革需求，看好宏兴持续放量。考虑到鞋包带主业需求复苏及宝泰释放利润仍需时间，我们预计公司23-25年收入分别为27/34/43亿，归母净利分别为2/2.7/3.4亿（前值为2.3/3.2/4.4亿），EPS分别0.7/0.9/1.2元/股（前值为0.8/1.1/1.5元/股），对应PE分别为15/12/9X。 风险提示：环保政策的风险；产品创新与技术进步的风险；主要原材料价格波动的风险；汇率风险；流行趋势变化致使天然皮革在鞋面用皮革使用量减少的风险等。