中国太保(601601) 事件：中国太保发布2023年年度报告，报告期内实现营收（净额法）3239.5亿元，同比-2.5%；实现归母净利润272.6亿元，同比-27.1%。净投资收益率为4.0%，同比-0.3pct。综合投资收益率为2.6%，同比-1.5pct。ROE为11.4%，同比-7.7pct。 产险保费稳健增长，承保盈利超预期。报告期内，公司财产保险总保费为1883.4亿元，同比+11.4%，增速领跑于行业。非车险保费收入增长显著，占总保费收入的45%，同比+19.1pct。车险保费收入同比+5.6%，占总保费收入55%。公司在新能源车险业务上也进行了积极布局，优化了风险管理模式。报告期内，财产保险业务承保综合成本率为97.7%，同比+0.8pct。承保综合赔付率为69.1%，同比+1.1pct。 寿险“长航”转型成效显著，驱动业绩良好发展。报告期内，公司人寿保险实现营运利润为272.57亿元，同比+0.4%。寿险业务实现规模保费2528.17亿元，同比+3.2%，其中新保规模保费同比+3.7%，续期规模保费同比+3.0%。新业务价值达到109.62亿元，同比+19.1%，新业务价值率为13.3%，同比+1.7pct。公司寿险业务通过多元化的渠道策略实现稳步增长，其中代理人渠道和银保渠道继续为公司贡献主要的业绩来源，而线上销售渠道则在数字化转型中显示出增长潜力。 权益市场波动导致利润表现承压。报告期内，公司实现归属于母公司股东的净利润272.57亿元，同比-27.1%。公司净利润下降，但其营运利润达到了355.18亿元，几乎保持稳定（同比-0.4%）。受权益市场波动影响，公司净投资收益率/总投资收益率/综合投资收益率分别为4.0%/2.6%/2.7%，同比-0.3pct/-1.5pct/+0.4pct。 投资建议：公司“长航”转型战略和多元化渠道建设见成效，预计将带来可持续的增长。预计2024-2026年营收同比增长13%/12%/10%，归母净利润同比增长17%/15/13%，EPS为3.31/3.82/4.32元/股。对应4月3日收盘价23.61元的PE为7.13/6.19/5.46倍。维持“买入”评级。 风险提示：利差损扩大、市场竞争加剧、经济波动、监管政策变化

     中国太保(601601) 投资要点 事件：中国太保发布2023年业绩。总体看，公司利润及价值增长符合预期，寿险核心人力产能大幅提升，产险非车保费较快增长，总体经营表现稳健。 1、总体业绩：利润及价值增长符合预期。 1）利润及净资产。全年归母净利润273亿元，同比-27.1%；Q4单季归母净利润41.1亿元，同比-39.3%。归母营运利润355亿元，同比-0.4%。归母净资产2496亿元，较年初+27.0%，较Q3末+4.6%。 2）假设调整及价值增长。2023年报将长期投资回报假设和风险贴现率假设分别由5%、11%下调至4.5%、9%。23年末集团、寿险EV分别为5295、4020亿元，分别同比+1.9%、+1.0%。太保寿险NBV110亿元，同比+19.1%（可比口径下NBV同比+30.8%）；其中个险、银保NBV分别同比+8.8%、+115.6%。NBV Margin13.3%，其中个险/银保NBV Margin分别为29.5%/5.6%。 2、寿险：传统险占比提升，核心人力产能大幅提升 1）保费：太保寿险新保规模保费同比+3.7%；其中个险/银保分别同比+14.2%/+3.6%。个险新保期缴262亿元，同比+32.3%；银保新保期缴90.2亿元，同比+170.2%。产品结构方面，传统险同比+33.3%，23年终身寿险热销带动了传统寿险占比提升。 2）人力：代理人月均人力规模21万人，较年初-24.7%，较年中-4.1%。核心人力月人均首年规模保费43503元，同比+26.6%。核心人力月人均首年佣金收入6051元，同比+46.3%。核心人力产能大增，未来是贡献新业务价值的重要来源。 3、财险：非车保持较快增长，综合成本率符合预期 1）产险承保利润及保费。太保产险全年承保利润41.4亿元，同比-15.6%。太保产险原保费收入1883亿元，同比+11.4%，其中车险、非车险分别同比+5.6%、+19.3%。车险、非车险占比分别为55.0%、45.0%，占比较22年稳定。 2）太保产险承保综合成本率97.7%，同比+0.8pct。其中承保综合费用率、赔付率分别为28.6%、69.1%，分别同比-0.3pct、+1.1pct。 4、投资：债券大幅增配，定存减配 1）集团投资资产规模22501亿元，较年初+15.0%。债券、股票、权益基金、定存占比分别为51.7%、8.4%、2.3%、7.3%，分别同比+8.7pct、-0.6pct、-0.2pct、-3.1pct。 2）净投资收益率4.0%，同比-0.3pct；总投资收益率2.6%，同比-1.5pct；综合投资收益率2.7%，同比+0.4pct。 投资建议：总体看，公司利润及价值增长符合预期，寿险核心人力产能大幅提升，产险非车保费较快增长，总体经营表现稳健。考虑到市场波动对寿险公司投资端影响，我们调整公司2024-2026年EPS分别为3.09（前次预测值为3.41）、3.77（前次预测值为3.51）、4.23（新增预测值），同比增速分别为9.2%、21.7%、12.2%维持买入评级。 风险提示：权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，寿险改革成效低于预期。

     中国太保(601601) 投资端拖累24年净利润表现。2023A公司实现归母净利润272.6亿元，同比-27.1%（已追溯I17准则）；投资收益大幅下滑是拖累公司23年全年业绩的主因，公司23年实现净投资收益/总投资收益分别为777/522亿元，同比+2.3%/-28.3%；2023A公司净投资/总投资/综合投资收益率分别为4.0%/2.6%/2.7%，较2022年同期分别-30bp/-150bp/+40bp，公司2023年应用IFRS9新金融工具准则后，权益市场波动对当期报表净利润的冲击程度扩大是总投资收益大幅下滑的原因。 个险银保双轮驱动推动NBV正增，银保高质量发展成绩亮眼。公司寿险业务23年实现营运利润273亿，同比+0.4%。实现NBV110亿元（新假设），可比口径下较去年同期+19.1%；NBV margin提升1.7Pct至13.3%。 个险：渠道实现NBV91亿，同比+8.8%。新单期交规保262亿，同比+32.3%，驱动个险实现正增长。人力规模19.9万人，较上年同期下降4.2万；公司稳步推进“长航”转型，代理人产能大幅提升，月人均首年规模保费1.28万元，同比+51.8%；核心人力月人均首年规模保费4.35万元，同比+26.6%。银保：渠道实现NBV19亿元，同比+116%；期缴新保规模保费90亿元，同比+170%。期缴保费大幅增长提升渠道NBV Margin，带动银保高质量发展。 经济假设调整致EV和NBV小幅缩水，新假设更贴合现行宏观条件。23年年报对经济假设进行调整，其中投资回报率假设从5%下调0.5%至4.5%，贴现率从11%下调2%至9%。调整后2023年寿险内含价值4020亿元，较2022年同期+1.0%（未追溯）。新假设/旧假设下23年NBV分别为110/120亿，使用新经济假设后，23年NBV较旧假设-9%。新投资收益率和贴现率假设在现行宏观经济状况下更具信服力，报表真实性有效提升。但由于存量与增量产品结构有所差异的原因，假设调整后NBV/EV水平有所下降。 投资观点：23年公司负债端实现正增长，银保渠道的高质量发展贡献主要动能；年内调整EV和NBV经济假设提升报表可读性和EV可信度。展望24年，居民当前风险偏好仍较低，负债端需求依然旺盛，期待公司继续推进“长航”转型背景下，获得领先同业的负债端表现，看好公司未来估值修复空间。目前公司2023PEV仅0.39x，处于估值相对低位，看好公司未来进一步夯实渠道端转型领先优势带来的估值修复空间。 风险提示：行业政策大幅调整；权益市场大幅波动；保单销售不如预期

     中国太保(601601) 事件：公司披露2023年年报，全年实现归母净利润273亿元（YoY-27.1%），归母营运利润355亿元（YoY-0.4%）；太保寿险实现保险服务收入855亿元（YoY-3.5%），太保产险实现保险服务收入1771亿元（YoY+11.8%）。 NBV表现亮眼，核心人力产能持续提升。受储蓄型产品销售旺盛影响，公司寿险新保同比+3.7%，NBV Margin同比+1.7pct至13.3%，带动新业务价值同比+19.1%。代理人方面，公司坚定推进“三化五最”的职业营销转型，“芯”基本法有效落地，2023年公司月均代理人为21万人（YoY-24.7%），月均举绩率为67.9%（YoY+4.5pct），核心人力月人均新单规模保费达4.35万元（YoY+26.6%），核心人力月人均首佣收入达6051元（YoY+46.3%）。此外，银保渠道坚定高质量发展，期缴新保规模保费达90亿元（YoY+170.2%），NBV同比+115.6%。 财险承保盈利表现优秀，非车险保持高速增长。2023年太保产险实现保险服务收入1771亿元（YoY+11.8%），净利润66亿元（YoY-19.7%）。受经济活动恢复和居民出行增加影响，产险综合成本率为97.7%（YoY+0.8pct）。从结构来看，车险保费收入同比+5.6%，综合成本率为97.6%（YoY+1.1pct），其中新能源车险同比+54.7%；非车险业务保费收入同比+19.3%至848亿元，综合成本率为97.7%（与上年持平），责任险、农险、健康险保持较快增长。 受市场波动所拖累，投资收益表现承压。截至2023年末，集团投资资产达2.25万亿元（较年初+15.0%），2023年总投资收益率为2.6%（YoY-1.5pct），净资产收益率为4.0%（YoY-0.3pct）。从投资结构来看，2023年末债权类投资占比为74.5%（YoY+5.4pct），股权类投资占比为14.5%（YoY-0.3pct），其中股票+权益型基金占比达10.7%（YoY-0.8pct）。 精算假设调整，EV增长影响约5.5%。相较于2022年，公司2023年长期投资回报率假设由5%下修至4.5%，风险贴现率假设由11%下修至9%。若基于旧经济假设计算，2023年NBV同比+30.8%。受精算假设变动影响，其所带来的评估方法、假设和模型改变为-220亿元，进而拖累内含价值增长幅度约为5.5%。 投资建议：长航行动持续深化，负债端表现有望稳中向好。公司2023年持续推动长航行动，坚持价值转型，核心人力产能、收入稳步提升，带动公司新业务价值稳健增长。我们预计公司2024-2026年EPS分别为3.30元、3.77元、4.24元，维持买入-A投资评级，给予0.5x2024年P/EV，对应6个月目标价为29.17元。 风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。

     中国太保(601601) 事件： 公司发布2023年年报，公司全年实现NBV109.62亿，同比+19.1%。新准则下公司实现归母净利润272.57亿，同比-27.1%。 净利润略有承压，分红维持稳定 1）新准则下，公司实现归母净利润272.57亿，同比-27.1%。其中Q1/Q2/Q3/Q4单季同比分别+27%/-39%/-54%/-39%。公司净利润有所承压，主要系投资收益同比下滑。23年公司投资收益同比下滑90.9%至70.53亿。分业务来看，太保寿险、太保产险分别实现归母净利润195.32、65.75亿，同比分别-33.7%/-19.7%。 2）新准则下，公司实现归母营运利润355.18亿，同比-0.4%。其中太保寿险实现归母营运利润272.57亿，同比+0.4%。公司营运利润保持稳健。3）公司全年拟派发每股红利1.02元，同比持平。分红比例为（按分红总额/新准则归母净利润测算）36.0%，同比-3.9PCT（22年为39.9%，按分红总额/旧准则归母净利润测算）。新准则下公司的分红水平维持稳定。 NBV持续增长，负债端韧性较强 1）若采用22年底精算假设（投资收益率为5%，风险贴现率为11%），太保寿险实现NBV120.39亿，同比+30.8%（Q1/Q2/Q3/Q4分别为+17%/+55%/+52%/+3%），NBV持续增长。若采用23年底精算假设（投资收益率为4.5%，风险贴现率为9%），太保寿险实现NBV109.62亿。假设调整对太保寿险NBV的影响幅度为-8.9%。 2）太保寿险实现新保业务收入828.76亿，同比+2.4%。NBV Margin为13.3%，同比+1.7PCT。公司价值率水平有所提升，主要系业务结构优化。23年公司代理人渠道新保业务中的期缴保费占比同比+11PCT至80.8%。 3）年末太保寿险的代理人数量为19.9万，环比23H1减少1.7万。从代理人产能来看，公司核心人力月人均FYP/FYC同比分别+26.6%/+46.3%，公司代理人呈现量稳质升态势。 4）年末公司EV为5294.93亿，较年初+1.9%，主要系内含价值预期回报和NBV的稳定贡献。 产险COR表现亮眼且优于同业 太保产险实现保费收入1883.42亿，同比+11.4%，其中车险同比+5.6%、非车险同比+19.3%。从COR来看，太保产险整体COR为97.7%，同比+0.8PCT，其中赔付率/费用率分别为69.1%/28.6%，同比分别变动+1.1PCT/-0.3PCT。分险种来看，车险COR为97.6%，同比+1.1PCT；非车险COR为97.7%，同比持平。太保产险承保盈利能力较强且优于同业，主要得益于公司“防减救赔”一体化应灾服务模式和风险减量管理体系的成效逐步显现。 公司投资收益整体承压，主要系会计准则切换和权益市场震荡 公司实现总/净投资收益522/777亿，同比分别-28.3%/+2.3%。年化总/净/综合投资收益率分别为2.6%/4.0%/2.7%，同比分别-1.5/-0.3/+0.4PCT。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司负债端韧性较强、外部市场回暖有望推动投资收益改善，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为311/350/389亿，对应增速分别为14%/13%/11%。鉴于公司持续推动寿险转型，NBV表现显著优于同业，我们看好公司后续投资机会，维持目标价40元，维持“买入”评级。 风险提示：权益市场波动、利率下行、管理层变动。

     中国太保(601601) 核心观点 价值指标显著提升。2023年，中国太保集团保险服务收入2661.7亿元，同比增长6.6%；集团内含价值实现5294.9亿元，同比增长1.9%，公司负债端转型成果显著，核心指标持续提升。受资本市场波动及会计准则调整等因素影响，公司累计实现归母净利润272.6亿元，同比下降27.1%，降幅低于行业平均水平。公司保持稳健分红水平，2023年拟向全体股东派发现金股利每股1.02元，与上年度持平。 “长航”二期稳步推进，夯实负债端转型成果。2023年下半年，公司开启“长航”二期转型战略，着力赋能内外勤联动，提升转型运营效率。1）个险：基于公司区位优势，代理人人均产能位居行业前列。2023年，公司个险渠道实现规模保费收入2528.2亿元，同比增长3.2，其中续期及新单业务均保持稳健增长，承保质量不断提升，保单13个月及25个月继续率提升7.7pt及10.6pt。核心人力月人均首年佣金收入大幅提升46.3%，带动渠道NBV高增19.1%。2）银保：监管趋严态势下，银保渠道保费收入逆势高增，其中新保期交保费规模提升170.2%至90.2亿元，渠道NBV增幅达115.6%。 产险增速持续领跑行业，承保盈利能力稳健。截至2023年末，公司财险业务实现原保险保费收入1883.4亿元，同比增长11.4%。车险方面，受益于新能源企业需求的提升，公司新能源车保费占比由8.3%进一步提升至12.0%。此外，在经济形势的持续复苏，非车险业务增速达19.2%，高于行业平均水平。2023年，受大灾频发、用车需求提升等因素影响，财险COR同比上升0.8pt至97.7%，承保盈利空间充足。 配置结构优化以应对低利率环境。2023年，公司资产管理规模达29223.1亿元，同比增长10.1%。在资本市场低位震荡及利率中枢下移背景之下，公司投资收益率表现承压，中国企业会计准则下，分别实现总投资收益率及净投资收益率2.6%、4.0%，同比下降1.5pt、0.3pt。公司持续优化资产配置结构，增配债券的同时适当调整权益类资产配置比例，其中债券类资产占比提升8.7pt，股票、基金类资产下降0.6pt、0.2pt。 投资建议：基于人身险行业转型调整及资产端收益承压，我们下调2024年及2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计2024至2026年公司EPS为3.28/3.52/3.65元/股（原2024/2025年为3.30/3.56元/股），对应P/EV为0.39/0.36/0.34x，维持“买入”评级。 风险提示：保费收入不及预期；权益市场的持续波动；利率中枢下行等。

     中国太保(601601) 事件：中国太保发布2023年年报，2023年集团实现营业总收入3239.45亿元，同比-2.5%，其中保险服务收入2661.67亿元，同比+6.6%；集团实现净利润272.57亿元，同比-27.1%；实现营运利润355.18亿元，同比-0.4%；集团内含价值5294.93亿元，较上年末+1.9%。 点评： 寿险：新业务价值表现优异，渠道改革效果进一步稳固。公司2023年寿险业务实现新业务价值109.62亿元，同比+19.1%，新业务价值率同比+1.7pct至13.3%。个险渠道业务结构不断改善，期缴新保规模保费同比+32.3%至261.75亿元。 个险渠道方面：继续坚定“长航行动”改革，深化职业营销转型，核心人力产能及收入稳健增长。截至2023年末，公司个险代理人19.9万人，同比-17.4%，人力继续清虚提质，核心人力规模企稳，产能和收入大幅提升，核心人力月人均首年佣金同比+46.3%至6051元。 银保渠道方面：新业务价值贡献进一步提升。2023年公司银保渠道规模保费同比+12.5%至380.69亿元，银保NBV同比+115.6%，经营效能持续优化，渠道实现量价齐升。 财险：非车险快速增长推动保险规模稳增，承保盈利能力保持优异。公司2023年实现财险业务原保费收入1906.14亿元，同比+11.4%，其中车险保费同比+5.6%，非车险保费同比+19.1%，非车险占比达45.6%，占比提升2.9pct。车险稳健发展的同时，非车险快速增长推动财险保费同比高增。非车险中，责任险、农险、健康险、企财险和其他险保费分别同比+31.4%、+28.8%、+18.6%、+7.5%和+8.8%。 2023年财险业务综合成本率97.7%，同比+0.8pct，综合赔付率和综合费用率分别同比+1.1pct和-0.3pct，综合赔付率同比抬升主要由于经济活动的恢复和居民出行的增加，综合费用率则继续优化。1）车险综合成本率97.6%，同比+1.1pct，主要系出行增加导致综合赔付率同比+1.1pct，综合费用率则基本持平；2）非车险综合成本率97.7%，同比基本持平，责任险、农险、健康险和企财险综合成本率分别为97.6%、100.6%、98.8%、99.2%和97.2%。 投资：投资收益率整体表现彰显韧性，集团管理资产规模稳健增长。截至2023年末，集团管理资产规模同比+10.1%至29223.08亿元。2023年公司净投资收益率为4.0%，同比-0.3pct，总投资收益率2.6%，同比-1.5pct，总投资收益为522.37亿元，同比-28.3%。投资波动主要由于公司切换新会计准则的同时权益市场波动加大导致证券买卖损益及公允价值变动损益的降低。 投资组合结构方面，截至2023年末，债权类金融资产占比74.5%，同比提升5.3pct，股权类资产占比14.5%，同比-0.3pct，其中股票占比为8.4%，同比-0.6pct。公司非公开市场融资工具投资规模为4182.28亿元，占投资资产的18.6%，公司严格筛选偿债主体和融资工具，信用风险整体可控。 内含价值假设调整：公司于2023年调整了太保寿险内含价值评估中有效业务价值和新业务价值计算时的假设：风险贴现率由11%调整为9%，长期险业务未来投资收益率假设由5%调整为4.5%，我们认为公司基于当前资本市场情况、当前和未来资产分配预期和投资回报预期对EV假设进行适时调整有助于夯实EV计算的真实性，EV参考和分析价值有望提升。 盈利预测与投资评级：公司深度推进“长航行动”二期工程，继续巩固和提升一期工程下代理人队伍质态取得的成绩，“芯”基本法等改革持续提升渠道经营效率，我们认为长航行动二期工程有望进一步推动公司高质量发展。公司资负两端韧性较高，当前在宏观政策落地发力下，资产端修复有望进一步带动估值反弹。我们预计2024-2026年公司EPS分别为3.39/3.54/4.00元，维持“买入”评级。 风险因素：代理人展业恢复进度不及预期；代理人产能下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动。

     中国太保(601601) 寿险质效改善明显，承保利润同比转正，维持“买入”评级 公司披露2023年，2023新/旧假设NBV分别109.6/120.4亿元，分别较2022年同比+19.1%/+30.8%；新准则下归母净利润272.6亿元、同比-27.1%，承保利润/投资利润分别+2.8%/-60.8%，权益市场波动拖累全年净利润。考虑公司寿险个险渠道转型深化，银保渠道高增且交费结构改善，margin同比改善，我们预测2024-2026E NBV分别同比+10.0%/+13.0%/+12.0%，对应EV增速+7.1%/+8.2%/+7.8%，我们上调2024-2025年归母净利润预测至325.0/389.7亿元（调前317.5/380.0亿元），新增2026E为428.7亿，分别同比+19.2%/+20%/+10.0%，对应EPS分别为3.38/4.05/4.46元。公司寿险核心队伍规模企稳、人均收入提升、月均举绩率继续上升、银保价值高增，财险板块稳步增长，成本结构得到改善，2023年分红比例达36%，当前股价对应2024-2026年PEV分别为0.4/0.4/0.3倍，维持“买入”评级。 margin和举绩率改善明显，银保价值延续高增，负债端保持高景气度（1）2023年末公司调整内含价值经济假设，投资回报率自5%至4.5%，风险贴现率自11%至9%。按2023年经济假设（新口径）测算集团/寿险EV分别为5295/4020亿元，分别同比+1.9%/+1.0%。根据公司敏感性分析结果，我们测算经济假设调整对集团/寿险EV影响为-3.6%/-2.7%。（2）个险转型下产能见效，银保价值高增。新/旧假设NBV分别109.6/120.4亿元，分别较2022年同比+19.1%/+30.8%，NBV margin达13.3%，同比+1.7pct，个险/银保NBV分别同比+9%/+116%；（3）寿险规模保费2528亿，同比+3.2%，个险新单期缴达262亿，同比+32.3%，月人均/核心人力首年规模保费分别同比+51.8%/+26.6%，举绩率提升4.5pct至67.9%；银保期缴新保规模90.2亿，同比+170%；（4）13个月/25个月保单继续率分别+7.7/+10.6pct至95.7%/84.0%。寿险合同服务边际余额3239.7亿元，较年初-0.8%，新业务合同服务边际117亿元，同比+39%。 财险综合成本率优于同业，承保利润同比转正但资产端拖累净利润 （1）财险COR97.7%，同比+0.7pct，费用率/赔付率分别-0.3pct/+1.1pct。财险服务收入1771.3亿元，同比+11.8%，车险/非车险同比6.2%/+20.4%，非车险占比达45.6%，提升2.9pct。车险COR达97.6%，同比+1.1pct，新能源车险同比+54.7%；非车险COR97.7%，较同期持平。（2）权益市场下跌及高基数（2022同期I9位重述）导致投资端承压。集团权益类资产占比14.5%，较年初-0.3pct总投资收益率/净投资收益率分别2.6%/4.0%，分别-1.5pct/-0.3pct。 风险提示：长端利率超预期下行；寿险转型进展慢于预期。

     中国太保(601601) 投资要点 事件：公司披露2023年年报，实现归母净利润为272.57亿元，可比口径同比下降27.1%，对应ROE达11.4%；归母营运利润355.18亿元，同比下降0.4%。2023年公司年度股息1.02元，同比持平，对应现金分红率36.0%（2022年：39.9%），业绩表现符合预期，关注分红率恢复提升空间。 EV经济假设调整分析。公司下调长期投资回报率假设至4.5%（原5.0%）、风险贴现率至9.0%（原11.0%）。若基于旧经济假设计算，2023年新业务价值（NBV）可比口径下增长30.8%。基于新经济假设计算，2023年NBV较2022年旧假设下降8.9%（主要系公司业务结构中增额终身寿险等利差敏感性业务占比近年来略有提升），评估方法、假设和模型的改变拖累寿险期初EV放缓5.5%，但调整后价值可信度提升。 营运利润（OPAT）调整分析。公司对2022年OPAT追溯调整-11.1%至356.61亿元，2023年可比口径同比小幅下降0.4%，其中寿险实现营运利润达272.57亿元，同比增长0.4%；期末合同服务边际余额3,239.74亿元，较上年末下降0.8%（平安：-6.1%，新华：-3.6%），得益于公司更为强劲的新业务恢复动能。 长航行动持续推进，NBV增速连续6个季度正增长。为更好可比口径，我们以旧经济假设下太保寿险2023年NBV同比增长30.8%分析，对应1Q23至4Q23同比增速为16.7%、54.7%、51.9%和3.3%，NBV逐季增速已现累计6个季度改善；归因来看，2023年规模新保同比增长4.1%，NBV Margin同比提升3.0个pct.至14.6%。新经济假设下来看，个险/银保渠道对2023年NBV贡献度分别为83.0%和17.0%。队伍质态提升产能及收入大幅提升，2023年月均保险营销员同比下降24.7%，但人均首年规模保费12,837元，同比提升51.8%。“长航”转型一期收获成效的基础上，谋划“长航”转型二期.新准则下2023年太保寿险保险服务业绩及其他同比下降0.3%，投资业绩同比下降185.9%由盈转亏，拖累净利润同比下降33.7%。 非车盈利领跑老三家，投资拖累太保产险净利润同比下降19.7%。2023年太保产险实现新准则下净利润65.75亿元，同比下降19.7%，归因来看承保利润同比下滑15.6%至41.4亿元，总投资收益同比下降25.4%至47.8亿元。2023年太保产险承保综合成本率97.7%（人保：97.6%，平安：100.7%），同比上升0.8个pct.。构成归因来看：承保综合费用率28.6%，同比下降0.3个pct.；承保综合赔付率69.1%，同比上升1.1个pct.；险种归因来看：车险COR同比上升1.1个pct.至97.6%（人保：96.9%，平安：97.7%），非车险COR持平于97.7%（人保：98.6%，平安：106.6%），承保利润率优于老三家水平，得益于不断夯实承保盈利基础，业务品质保持稳定。 公允价值变动损益拖累总投资收益。2023年末集团股权类金融资产占比14.5%，较年初下降0.3个pct.，其中核心权益占比10.7%，较年初下降0.8个pct.。2023年集团投资资产净/总/综合投资收益率4.0%/2.6%/2.7%，同比-0.3个/-1.5个/+0.4个pct.。 盈利预测与投资评级：NBV连续6个季度同比改善，关注分红率恢复提升空间。因投资收益走低下调盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为303、376和429亿元（原2024-25年预测为340和380亿元，并新增2026年预测），新经济假设下2024年3月28日收盘价对应2024年动态PEV为0.39倍，维持“买入”评级。 风险提示：长航行动转型不及预期，战略持续成效低于预期

     中国太保(601601) 核心观点 中国太保打造行业负债端转型新模式。公司成立于1991年5月，是国内首家全国性股份制商业保险公司，同时也是国内首家在上海、香港、伦敦三地上市的保险公司。历年来，公司通过转型1.0、转型2.0、长航行动等转型战略，持续推动公司发展。在行业整体改革向上的背景下，中国太保有望展现出更高的业务弹性及复苏主线逻辑。截至2023年中期，公司实现营业收入1755.4亿元，同比增长6.5%，位列A股上市险企第四；集团管理资产28369.2亿元，同比增长6.9%。 人身险迎来供给侧结构性改革，行业龙头凭借渠道体系受益。2023年，储蓄型保险引领行业保费增速，传统寿险保费收入占比较2022年末提升6pt。行业抓住转型机遇，加快人力清虚，人均产能提升显著。截至2023年中期，中国人寿、中国平安、太保寿险、新华保险人均产能分别提升38.1%、94.3%、35.1%、111.0%。中国太保凭借其先进的负债端改革思路，引领公司在2023年实现高保费增速，为公司中长期NBV及内含价值增长奠定基础。 寿险“长航”一期夯实优势，二期聚焦“内勤”转型。2023年中期，“长航行动”一期收官，改革成效显著。1）截至2023年一季度末，太保寿险核心人均标保同比提升37.8%，对应核心人力月人均税前收入同比增长64.0%，位列行业前三。2）2023年前三季度，公司银保渠道实现规模保费收入326.9亿元，同比增长31.1%，其中新保期缴规模保费82.8亿元，同比增长289.5%。“长航”二期将聚焦由内勤至外勤的转型，增强业务联动，提升运营效率，赋能NBV的可持续增长。 产险延续“续航”战略，领跑行业保费增速。太保产险在“续航”计划引领下，2023年前三季度，实现保险服务收入1395.3亿元，同比增长13.9%，增速位列上市险企首位。公司车险、非车险业务分别实现原保险保费收入756.7亿元、727.9亿元，同比增长5.5%、19.3%。受2023年大灾频发及上年同期基数较低等因素影响，公司承保综合成本率为98.7%，同比上升1pt，整体盈利空间充足。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润278.08/317.01/342.37亿元，同比增速13%/14%/8%；EPS为2.89/3.30/3.56元。公司当前估值处于行业低位，具有较高修复空间，因此我们预计合理目标价为28.67-31.43元/股，相对目前股价有31%至48%的溢价空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：盈利预测及估值风险；市场竞争加剧；利率下行风险；投资收益持续震荡；渠道费用导致的负债端成本上升风险；监管趋严等。